ABS融資模式解析.ppt

ABS融資 1ABS融資的基本要素2ABS融資的主要當(dāng)事人4ABS融資的運(yùn)行程序5ABS融資的使用范圍及種類6ABS融資的特點(diǎn)及其在金融市場(chǎng)中的作用 ABS是英文單詞Asset BackedSecuritization的縮寫 具體是指以目標(biāo)項(xiàng)目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ) 以該項(xiàng)目資產(chǎn)的未來收益為保證 通過在國(guó)際資本市場(chǎng)發(fā)行高檔債券等金融產(chǎn)品來籌集資金的一種項(xiàng)目證券融資方式 ABS模式的目的在于通過其特有的提高信用等級(jí)的方式 使原本信用等級(jí)較低的項(xiàng)目照樣可以進(jìn)入高檔證券市場(chǎng) 并利用該市場(chǎng)信用等級(jí)高 債券安全性和流動(dòng)性高 債券利率低的特點(diǎn) 大幅度降低發(fā)行債券和籌集資金的成本 1ABS融資的基本要素 資產(chǎn)支持證券化融資的基本構(gòu)成要素主要包括 1 標(biāo)準(zhǔn)化的合約 2 資產(chǎn)價(jià)值的正確評(píng)估 3 具有歷史統(tǒng)計(jì)資料的數(shù)據(jù)庫 4 適用法律的標(biāo)準(zhǔn)化 5 確定中介機(jī)構(gòu) 6 可靠的信用增級(jí)措施 7 用以跟蹤現(xiàn)金流量和交易數(shù)據(jù)的計(jì)算機(jī)模型也是促進(jìn)證券化交易增長(zhǎng)的重要基礎(chǔ) 2ABS融資的主要當(dāng)事人 1 發(fā)起人或原始權(quán)益人 即擁有一定權(quán)益資產(chǎn)的人 2 服務(wù)人 通常由發(fā)起人自身或指定的銀行來承擔(dān) 3 發(fā)行人 它可以是中介公司 也可以是發(fā)起人的附屬公司或參股公司或者投資銀行 4 證券商 ABS由證券商承銷 證券商或者向公眾出售其包銷的證券 或者私募債券 5 信用強(qiáng)化機(jī)構(gòu) 在資產(chǎn)證券化過程中 一個(gè)尤為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)就是信用增級(jí) 而信用增級(jí)主要由信用強(qiáng)化結(jié)構(gòu)來完成 信用增級(jí)一般采用兩種方式 發(fā)行人提供的信用增級(jí)即內(nèi)部信用增級(jí)和第三者提供的信用增級(jí)即外部增級(jí) 1 內(nèi)部信用增級(jí) 有兩種基本方法 即直接追索權(quán)和超額擔(dān)保 2 外部信用增級(jí) 是指由與該項(xiàng)目無直接聯(lián)系的第三者通過提供保險(xiǎn) 設(shè)立基金等形式予以支持 提升項(xiàng)目信用級(jí)別的一種方法 它具體分為部分信用增級(jí)和完全信用增級(jí)兩種形式 6 信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu) 是依據(jù)各種條件評(píng)定ABS等級(jí)的專門機(jī)構(gòu) ABS投資人依賴信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為其評(píng)估資產(chǎn)支持證券的信用風(fēng)險(xiǎn)和再融資風(fēng)險(xiǎn) 信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)須持續(xù)監(jiān)督資產(chǎn)支持證券的信用評(píng)級(jí) 根據(jù)變化情況對(duì)其等級(jí)進(jìn)行調(diào)整 證券的發(fā)行人要為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)支付服務(wù)費(fèi)用 7 受托管理人 在資產(chǎn)證券化的操作中 受托管理人充當(dāng)著服務(wù)人與投資者的中介 也充當(dāng)著信用強(qiáng)化機(jī)構(gòu)與投資者的中介 3ABS融資的運(yùn)行程序 向投資者進(jìn)行證券融資的過程一般要經(jīng)過以下階段 1 確定資產(chǎn)證券化融資的目標(biāo) 原則上 投資項(xiàng)目所附的資產(chǎn)只要在未來一定時(shí)期內(nèi)能帶來穩(wěn)定可靠的現(xiàn)金收入 都可以進(jìn)行ABS融資 2 組建特別項(xiàng)目公司SPV 成功組建SPV是ABS融資的基本條件和關(guān)鍵因素 因此 SPV一般是由在國(guó)際上獲得了權(quán)威資信評(píng)估機(jī)構(gòu)給予了較高資信評(píng)定等級(jí)的投資銀行 信托投資公司 信用擔(dān)保公司等與證券投資相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)組成 3 實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目資產(chǎn)的 真實(shí)出售 SPV成立之后 與原始權(quán)益人簽訂買賣合同 原始權(quán)益人據(jù)此將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)過戶給SPV 這一交易必須以真實(shí)出售方式進(jìn)行 買賣合同中應(yīng)明確規(guī)定 一旦原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)清算 資產(chǎn)池不列入清算范圍 從而達(dá)到 破產(chǎn)隔離 的目的 實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目資產(chǎn)或收益的 真實(shí)出售 具體有三種操作方式 1 債務(wù)更新 2 轉(zhuǎn)讓 3 從屬參與無論采取何種形式 資產(chǎn)的出售均要由有關(guān)法庭判定其是否為 真實(shí)出售 以防范資產(chǎn)證券化涉及的發(fā)起人違約破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生 4 完善交易結(jié)構(gòu) 進(jìn)行內(nèi)部評(píng)級(jí) 5 劃分優(yōu)先證券和次級(jí)證券 辦理金融擔(dān)保 6 進(jìn)行發(fā)行評(píng)級(jí) 安排證券銷售 7 SPV獲得證券發(fā)行收入 向原始權(quán)益人支付購(gòu)買價(jià)格 8 實(shí)施資產(chǎn)管理 9 按期還本付息 并對(duì)聘用機(jī)構(gòu)付費(fèi) 案例一 美國(guó)奧林皮亞公司辦公樓的ABS融資案例分析 1 項(xiàng)目背景 奧林皮亞公司以一般合伙人身份設(shè)立了一家有限合伙人性質(zhì)的公司 奧林皮亞邁德蘭公司 專門經(jīng)營(yíng)管理位于紐約市邁德蘭街59號(hào)的一幢44層的辦公樓 奧林皮亞邁德蘭公司修建這幢樓的資金來自所羅門不動(dòng)產(chǎn)金融公司 采取的是不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款方式 貸款將于1985年底到期 而奧林皮亞邁德蘭公司資金緊張 它如何進(jìn)入資本市場(chǎng)再融資 公司決定不再采用抵押貸款方式來借新還舊 而是借助發(fā)行資產(chǎn)支持證券方式 從證券市場(chǎng)籌集資金 償還所羅門不動(dòng)產(chǎn)金融公司提供的抵押貸款 以達(dá)到節(jié)約籌資成本的目的 2 資產(chǎn)證券化的基本結(jié)構(gòu)奧林皮亞公司設(shè)立邁德蘭財(cái)務(wù)公司作為此次證券發(fā)行的特別目的公司 SPV 基本結(jié)構(gòu)如下表所示 3 證券化程序 奧林皮亞邁德蘭財(cái)務(wù)公司將證券設(shè)計(jì)為過手證券結(jié)構(gòu) 證券發(fā)行收入通過貸款的方式提供給奧林皮亞邁德蘭公司 后者用該筆資金償還所羅門不動(dòng)產(chǎn)金融公司提供的貸款 并收回邁德蘭街59號(hào)的辦公樓的抵押權(quán) 然后修訂抵押合同 將該辦公樓的抵押權(quán)轉(zhuǎn)讓給奧林皮亞邁德蘭財(cái)務(wù)公司 并最終轉(zhuǎn)讓給作為證券持有人代表的漢挪威信托公司 奧林皮亞邁德蘭財(cái)務(wù)公司與漢挪威信托公司簽訂一份信托契約 契約上明確規(guī)定 辦公樓的所有租金收入必須進(jìn)入以漢挪威信托公司名義設(shè)立的經(jīng)營(yíng)帳戶 4 信用增級(jí)奧林皮亞邁德蘭財(cái)務(wù)公司發(fā)行的證券獲得了標(biāo)準(zhǔn)普爾公司AA級(jí)評(píng)級(jí) 標(biāo)準(zhǔn)普爾公司給予這樣的評(píng)級(jí)主要有三個(gè)依據(jù) 1 奧林皮亞邁德公司具有很強(qiáng)的到期按時(shí)支付證券本息的能力 滿足標(biāo)準(zhǔn)普爾公司AA級(jí)的標(biāo)準(zhǔn) 邁德蘭辦公樓位于紐約金融街的中心地段 紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行及住房保險(xiǎn)公司住房的租金占奧林皮亞邁德蘭公司房租收入的90 而且這兩家公司的房租合同到期日都長(zhǎng)于所發(fā)行的證券的到期日 而且該辦公樓的出租率高達(dá)99 94 2 提供了外部信用增級(jí)措施 亞特蘭災(zāi)害保險(xiǎn)公司提供了30 380 000美元的保險(xiǎn) 以保證奧林皮亞邁德蘭公司租金收入不足以償還證券利息時(shí) 證券持有人能夠得到及時(shí)的支付 加上這一保險(xiǎn)后 任何情況下發(fā)行人用于償債的現(xiàn)金流與實(shí)際支付額的比率都不會(huì)低于1 33 3 奧林皮亞邁德蘭公司購(gòu)買了火災(zāi) 事故 責(zé)任以及其他一些必要險(xiǎn)種的保險(xiǎn) 從而確保在辦公樓遭到毀滅性破壞時(shí) 業(yè)主能夠重新購(gòu)置一幢辦公樓 或者提前支付抵押與擔(dān)保證券 或者提供其他合格的擔(dān)保品 5 證券發(fā)行所羅門兄弟國(guó)際有限公司被指定為主承銷商 25個(gè)美國(guó) 歐洲 日本的證券公司 投資銀行參與了承銷 6 證券服務(wù)奧林皮亞邁德蘭公司作為不動(dòng)產(chǎn)抵押支持證券的服務(wù)人 負(fù)責(zé)將辦公樓的租金收入存入受托人的專門帳戶 并從中支取辦公樓的必要的管理費(fèi)用 案例2 三亞地產(chǎn)投資券 1 案例簡(jiǎn)介 90年代初我國(guó)沿海各地出現(xiàn)開發(fā)區(qū)房地產(chǎn)熱 使海南省的房地產(chǎn)急劇增值 如何進(jìn)一步加速三亞的開發(fā) 實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)的增值 成為海南省政府當(dāng)時(shí)關(guān)注的問題之一 1992年 三亞市開發(fā)建設(shè)總公司發(fā)行了三亞地產(chǎn)投資券 以投資券的形式 通過預(yù)售地產(chǎn)開發(fā)后的銷售權(quán)益 集資開發(fā)三亞地產(chǎn) 三亞地產(chǎn)投資券以三亞市丹州小區(qū) 畝土地為發(fā)行標(biāo)的物 所籌資金用于該片土地的規(guī)劃設(shè)計(jì) 征地拆遷 土地平整 道路建設(shè)及供電 供水 排水等五通一平的開發(fā) 土地的每畝折價(jià)為 萬元 其中 萬為征地成本 萬為開發(fā)費(fèi)用 萬為利潤(rùn) 這樣發(fā)行的總金額為 億元 市政府下屬的三亞市開發(fā)建設(shè)總公司 也就是丹州小區(qū)的開發(fā)商 簡(jiǎn)稱三亞開建 是該投資券的發(fā)行人 它對(duì)土地進(jìn)行開發(fā)建設(shè) 負(fù)責(zé)按時(shí)保質(zhì)完成施工 并承諾對(duì)因開發(fā)數(shù)量不足引致的損失負(fù)賠償責(zé)任 投資管理人由海南匯通國(guó)際信托投資公司擔(dān)任 在開發(fā)期間 它要負(fù)責(zé)控制向發(fā)行人支付發(fā)行收入的節(jié)奏 以確保與地產(chǎn)的開發(fā)節(jié)奏大體同步 同時(shí)它還要監(jiān)督三亞開建按規(guī)劃設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)及預(yù)定時(shí)間完成開發(fā) 在開發(fā)完成后 管理人要組織銷售地產(chǎn) 并保證地產(chǎn)售價(jià)的公正性 合理性及競(jìng)爭(zhēng)性 地產(chǎn)銷售的方式分兩種 若三年之內(nèi) 年投資凈收益率不低于 則管理人代表投資人行使銷售權(quán) 否則 則在三年之后由拍賣機(jī)構(gòu)按當(dāng)時(shí)市價(jià)拍賣 本次發(fā)行工作所聘請(qǐng)的顧問是中國(guó)管理科學(xué)院投資與市場(chǎng)研究所 它負(fù)責(zé)為投資券的發(fā)行提供可行的方案 其中何小鋒教授為總顧問 三亞地產(chǎn)投資券于 年 月 日至 月 日在三亞 海口兩地向持有三亞市身份證的居民 含郊區(qū)居民 以及海南的法人團(tuán)體發(fā)行 每張身份證限購(gòu)一張投資券 面值 元 在 年 月 日的上市公告書中公布的個(gè)人股為 萬股 占總發(fā)行額的 其余皆為法人股 當(dāng)時(shí)預(yù)計(jì) 年 月動(dòng)工開發(fā)丹州小區(qū) 年 月 日前完成開發(fā) 清盤日期為 年 月 日 清盤時(shí)一次兌付 開發(fā)后地產(chǎn)銷售收入及相應(yīng)的存款利息在扣除了管理費(fèi) 按銷售收入超出發(fā)行基價(jià)部分的 計(jì)算 應(yīng)付稅金 手續(xù)費(fèi) 土地過戶費(fèi)以及地產(chǎn)銷售或拍賣費(fèi) 按投資券額的 計(jì)算 之后 就是投資人的投資收益 2 案例分析 從實(shí)質(zhì)看 三亞地產(chǎn)投資券已經(jīng)具備資產(chǎn)證券化 一個(gè)核心 三個(gè)基本原理 的本質(zhì)特征 首先 三亞地產(chǎn)投資券是以未來的地產(chǎn)銷售收入為支撐發(fā)行的 符合資產(chǎn)證券化過程中資產(chǎn)支撐證券以該項(xiàng)資產(chǎn)未來的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的 一個(gè)核心 其次 作為投資管理人的匯通國(guó)投承擔(dān)了擔(dān)保責(zé)位 降低了債券違約風(fēng)險(xiǎn) 除此之外 匯通國(guó)投還持有清盤前不得動(dòng)用的 萬股法定凍結(jié)戶 并控制著向三亞開建支付發(fā)行收入的節(jié)奏 這些措施提高了證券發(fā)行人 三亞開建的信用等級(jí) 起到了信用增級(jí)的作用 再次 盡管在三亞地產(chǎn)投資券案例中沒有獨(dú)立的SPV 但匯通國(guó)投地?fù)?dān)保措施實(shí)際上發(fā)揮著與破產(chǎn)隔離同樣的功能 最后 投資券的基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)通知的地產(chǎn)收入 并且具有一定規(guī)模 通過發(fā)行債券 實(shí)現(xiàn)了現(xiàn)金流的重新分割與組合 這些措施都滿足 資產(chǎn)重組 的原理 由于這次交易沒有明確規(guī)定SPV 三亞開建 既是原始權(quán)益人也是交易發(fā)起人 它直接面對(duì)投資者 我們可以稱之為載體型證券化 從上面三亞的案例中 我們看到這也是一次不規(guī)范的證券化融資過程 首先 籌資過程中沒有一個(gè)機(jī)構(gòu)明確承擔(dān)SPV的角色 以規(guī)范地實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)的真實(shí)銷售與破產(chǎn)隔離 其次 由于當(dāng)時(shí)金融市場(chǎng)建設(shè)嚴(yán)重滯后 三亞地產(chǎn)券未經(jīng)信用評(píng)級(jí)即面向市場(chǎng)發(fā)行 發(fā)行人與投資者對(duì)信用增級(jí)的認(rèn)識(shí)不夠 盡管這并沒有影響到投資券的順利發(fā)行 但從深層次講 它間接影響了該證券后期二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格以及收益的按時(shí)分配 第三 政府在這次證券化中起到了積極作用 營(yíng)造了一個(gè)寬松的外部環(huán)境 沒有政府這種非制度性支持 證券化的早期嘗試不可能成功 制度的不確定性 但反過來講 加大了我國(guó)推行資產(chǎn)證券化的難度 案例3 珠海高速公路收費(fèi)證券化 1996年8月 珠海市人民政府在開曼群島注冊(cè)了珠海市高速公路有限公司 成功地根據(jù)美國(guó)證券法律的144a規(guī)則發(fā)行了資產(chǎn)擔(dān)保債券 該債券的國(guó)內(nèi)策劃人為中國(guó)國(guó)際金融公司 承銷商為世界知名投資銀行摩根斯坦利添惠公司 珠海高速公路有限公司以當(dāng)?shù)貦C(jī)動(dòng)的管理費(fèi)及外地過境機(jī)動(dòng)車所繳納的過路費(fèi)作為支持 發(fā)行了總額為2億美元的債券 所發(fā)行的債券通過內(nèi)部信用增級(jí)的方法 將其分為兩部分 其中一部分為年利率為9 125 的10年期優(yōu)先級(jí)債券 發(fā)行量是為8500萬美元 另一部分為年利率為11 5 的12年期的次級(jí)債券 發(fā)行量為11500萬美元 該債券發(fā)行的收益被用于廣州到珠海的鐵路及高速公路建設(shè) 資金的籌資成本低于當(dāng)時(shí)從商業(yè)銀行貸款的成本 案例4 廣深高速公路收費(fèi)證券化 廣深珠高速公路的建設(shè)是和合控股有限公司與廣東省交通廳合作的產(chǎn)物 為籌集廣州一深圳高速公路的建設(shè)資金 項(xiàng)目的發(fā)展商香港和合控股有限公司通過注冊(cè)于開曼群島的三角洲公路有限公司在英屬維爾京群島設(shè)立廣深高速公路控股有限公司 并由其在國(guó)際資本市場(chǎng)發(fā)行6億美元的債券 募集資金用于廣州 深圳 珠海高速公路東段工程的建設(shè) 和合公司持有廣深珠高速公路50 的股權(quán) 并最終持有廣深珠高速公路東段30年的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)直至2027年 在特許經(jīng)營(yíng)權(quán)結(jié)束時(shí) 所有資產(chǎn)無條件地主移交給廣東省政府 4ABS融資的使用范圍及種類 到目前為止 運(yùn)用最多的還是以抵押貸款為標(biāo)的的抵押支付證券MBS方式 這是ABS融資的主要領(lǐng)域 一種資產(chǎn)如果具有以下特征 進(jìn)行證券化的可能性將大大折扣 1 服務(wù)者經(jīng)驗(yàn)缺乏和財(cái)力單薄 2 資產(chǎn)組合中資產(chǎn)的數(shù)量較少和金額最大的資產(chǎn)所占的比例過高 3 本金到期一次償還 4 付款時(shí)間不確定或付款間隔期過長(zhǎng) 5 金融資產(chǎn)的債務(wù)人有修改合同條款的權(quán)利 雖然到目前為止 在北美 歐洲和一些新興市場(chǎng)上已被證券化的資產(chǎn)種類繁多 但其不外乎10類 MBS主要有以下三種 1 抵押過手證券 是指貸款發(fā)放人對(duì)抵押貸款組合及其每月還款現(xiàn)金流擁有直接所有權(quán) 但在證券化過程中 需要將抵押貸款中產(chǎn)生的現(xiàn)金流 過手 給證券的投資者 下面我們以圖對(duì)抵押過手證券作進(jìn)一步分析 在這一過程中 發(fā)起人將資產(chǎn)出售給信托機(jī)構(gòu) 然后 受托管理人代表信托機(jī)構(gòu)簽發(fā)證書給投資者 證書代表整個(gè)貸款組合的利益 隨著貸款的出售 為了維護(hù)投資者的利益 在信用增級(jí)的前提下 發(fā)起人把資產(chǎn)的各項(xiàng)權(quán)利如資產(chǎn)所有權(quán)和利息以及收取所有到期應(yīng)付款的權(quán)力 都轉(zhuǎn)讓給信托機(jī)構(gòu) 2 資產(chǎn)支持債券 它是發(fā)行人的負(fù)債義務(wù) 這項(xiàng)義務(wù)必須以貸款組合為抵押 有時(shí)以政府抵押協(xié)會(huì)的過手證券組合為抵押 作為抵押的貸款組合仍在發(fā)行人的帳簿上以資產(chǎn)表示 資產(chǎn)支持債券以負(fù)債表示 3 轉(zhuǎn)付債券 它既有過手債券的特征 也有資產(chǎn)支持債券的特征 它是由一組資產(chǎn)組合作擔(dān)保 并且作為負(fù)債仍保留在發(fā)行人的資產(chǎn)負(fù)債表中 這一點(diǎn)與資產(chǎn)支持債券相似 但資產(chǎn)的現(xiàn)金流是用來支付為債券服務(wù)的支出 投資者承擔(dān)因被證券化的資產(chǎn)提前償還而產(chǎn)生的再投資風(fēng)險(xiǎn) 這一點(diǎn)與過手證券相似 隨著金融市場(chǎng)和證券化交易的進(jìn)一步發(fā)展 抵押支付證券又出現(xiàn)了許多新的衍生結(jié)構(gòu)形式 其中比較流行的有兩種形式 擔(dān)保抵押債務(wù)和剝離式抵押擔(dān)保證券 1 擔(dān)保抵押債務(wù) 最典型的擔(dān)保抵押債務(wù)結(jié)構(gòu)包括四個(gè) 正規(guī) 級(jí)債券和一個(gè) 剩余 級(jí)債券 CMO結(jié)構(gòu)示意圖如下 2 剝離式抵押擔(dān)保證券 是在20世紀(jì)80年代出現(xiàn)的一種新技術(shù) 它是在抵押擔(dān)保債務(wù)基礎(chǔ)上進(jìn)一步創(chuàng)新的金融工具 最典型的剝離形式是發(fā)行利息證券和本金證