企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析

5/18/2020,.,1,企業(yè)價(jià)值評(píng)估案例分析,李小明李德標(biāo),5/18/2020,.,2,案例二：,某咨詢企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目評(píng)估,5/18/2020,.,3,內(nèi)容提要,ZX公司的外放股東擬購(gòu)買中方股東所擁有的ZX的股權(quán)。本項(xiàng)目評(píng)估基準(zhǔn)日為2002年11月30日，資產(chǎn)評(píng)估的目的是通過(guò)對(duì)ZX公司的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，為股權(quán)交易雙方提供中方股權(quán)價(jià)值的參考依據(jù)。ZX公司是一家經(jīng)營(yíng)狀況良好的中外合資企業(yè)，其中外雙方股東都有實(shí)力雄厚的企業(yè)集團(tuán)的背景。由于其外放股東出于對(duì)整個(gè)亞洲市場(chǎng)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略考慮，希望能收購(gòu)中方持有的全部股權(quán)，使ZX公司成為其全資子公司，并調(diào)整ZX公司未來(lái)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。評(píng)估人員結(jié)合被評(píng)估企業(yè)所處的具體環(huán)境和經(jīng)濟(jì)背景，在特定的評(píng)估目的下，結(jié)合各種評(píng)估方法的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)，選擇收益法進(jìn)行評(píng)估,5/18/2020,.,4,一、基本情況,說(shuō)明公司性質(zhì)、業(yè)務(wù)范圍、近年來(lái)所經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品（或服務(wù)）的業(yè)務(wù)量及業(yè)務(wù)收入、資產(chǎn)、負(fù)債及財(cái)務(wù)狀況等等。ZX公司是一家從事咨詢業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，其業(yè)務(wù)以市場(chǎng)調(diào)查和投資咨詢?yōu)橹?，另外也從事?jīng)營(yíng)咨詢和基金管理等業(yè)務(wù)。,5/18/2020,.,5,二、評(píng)估方法選擇,（一）選擇評(píng)估方法的理由（二）本項(xiàng)目滿足所選方法的條件（三）基本公式全部股東權(quán)益=凈現(xiàn)金流現(xiàn)值+超常持有的資產(chǎn)價(jià)值凈現(xiàn)金流現(xiàn)值采用分段法。方法中的特點(diǎn)：ZX沒(méi)有財(cái)務(wù)杠桿、假設(shè)現(xiàn)金流是平均流入、至評(píng)估基準(zhǔn)日Z(yǔ)X公司已成立9年、存在溢余資產(chǎn)。,5/18/2020,.,6,三、評(píng)估的技術(shù)說(shuō)明,（一）咨詢行業(yè)分析1、國(guó)內(nèi)咨詢行業(yè)基本情況2、影響咨詢行業(yè)發(fā)展的因素（1）社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展（2）全球化和國(guó)際資本的流動(dòng)（3）市場(chǎng)的發(fā)育情況和客戶的認(rèn)知程度（4）行業(yè)環(huán)境（5）人力資源（6）企業(yè)的管理水平和專業(yè)化水平,5/18/2020,.,7,3、我國(guó)咨詢行業(yè)市場(chǎng)分析,（1）當(dāng)前咨詢市場(chǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析（2）當(dāng)前我國(guó)咨詢市場(chǎng)供需形勢(shì)及特點(diǎn)（3）A國(guó)企業(yè)對(duì)華投資情況分析（？）,5/18/2020,.,8,（二）待估企業(yè)分析,1、企業(yè)的發(fā)展經(jīng)營(yíng)計(jì)劃和措施2、企業(yè)的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)（1）品牌優(yōu)勢(shì)（2）服務(wù)質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)（3）其他優(yōu)勢(shì)3、企業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)（1）同行競(jìng)爭(zhēng)的影響（2）服務(wù)價(jià)格的影響（3）業(yè)務(wù)市場(chǎng)來(lái)源單一的風(fēng)險(xiǎn),5/18/2020,.,9,（三）企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)測(cè),1、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)基礎(chǔ)2、未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的基本前提（1）未來(lái)主要精力在咨詢業(yè)務(wù)、調(diào)查業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)咨詢，現(xiàn)有的基金業(yè)務(wù)結(jié)束后將不再開(kāi)發(fā)新的基金項(xiàng)目。（2）ZX公司未來(lái)的市場(chǎng)渠道和客戶類別不發(fā)生重大的變化。（3）ZX公司對(duì)原有的人員結(jié)構(gòu)和收入分配按公司章程規(guī)定和市場(chǎng)化運(yùn)行進(jìn)行合理調(diào)整。（4）本次評(píng)估測(cè)算各項(xiàng)參數(shù)取值均未考慮通貨膨脹因素。（5）國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策及關(guān)于咨詢行業(yè)的基本政策無(wú)重大變化。（6）國(guó)家現(xiàn)行的銀行利率、匯率、稅收政策等無(wú)重大變化。,5/18/2020,.,10,3、企業(yè)未來(lái)5年?duì)I業(yè)收入的預(yù)測(cè),ZX公司近年的營(yíng)業(yè)收入情況,5/18/2020,.,11,對(duì)歷史數(shù)據(jù)的解析,ZX公司近年的收入增長(zhǎng)較快各類業(yè)務(wù)均有所發(fā)展管理層決策萎縮基金業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)方法：趨勢(shì)外推法,5/18/2020,.,12,預(yù)測(cè)過(guò)程及結(jié)論,預(yù)測(cè)的基數(shù)：扣除基金收入的2002年的收入。增長(zhǎng)率：參考比較穩(wěn)定的2002年扣除基金收入后的增長(zhǎng)比例7%，結(jié)合2002年大項(xiàng)目較多，對(duì)上述增長(zhǎng)率修正2%，即5%?？紤]2003年剩余基金回收傭金計(jì)38萬(wàn)元。ZX公司未來(lái)5年的營(yíng)業(yè)收入,5/18/2020,.,13,4、企業(yè)未來(lái)5年?duì)I業(yè)成本預(yù)測(cè),ZX公司近年的營(yíng)業(yè)成本情況以銷售收入為基數(shù)并以距離評(píng)估基準(zhǔn)日最近的2002年?duì)I業(yè)成本占當(dāng)年收入的比例32%為計(jì)取各年的營(yíng)業(yè)成本的比例（扣除2003年銷售收入中的38萬(wàn)元）。則營(yíng)業(yè)成本預(yù)測(cè)為：,5/18/2020,.,14,5、企業(yè)未來(lái)5年管理費(fèi)用預(yù)測(cè),ZX公司近年的管理費(fèi)用情況管理費(fèi)用核算內(nèi)容主要是人員工資、固定資產(chǎn)折舊、辦公場(chǎng)所租賃費(fèi)、辦公費(fèi)、業(yè)務(wù)招待費(fèi)等，其中主要的變動(dòng)項(xiàng)目是人員工資、辦公費(fèi)及其他雜費(fèi)；固定費(fèi)用主要是租賃費(fèi)、折舊費(fèi)、修理費(fèi)等。,5/18/2020,.,15,管理費(fèi)用預(yù)測(cè)過(guò)程,固定費(fèi)用：取19992001年平均水平225萬(wàn)元管理費(fèi)用與營(yíng)業(yè)收入線性相關(guān)的：營(yíng)業(yè)收入的9.73%雙方股東派駐人員按規(guī)定核算變動(dòng)費(fèi)用與營(yíng)業(yè)收入無(wú)線性關(guān)系的人員工資其余人員除支持性人員維持現(xiàn)有水平外，工資增長(zhǎng)比率同營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)比率,5/18/2020,.,16,ZX公司未來(lái)5年工資費(fèi)用,單位：萬(wàn)元ZX公司未來(lái)5年管理費(fèi)用單位：萬(wàn)元,5/18/2020,.,17,6、企業(yè)未來(lái)5年?duì)I業(yè)稅金及附加的預(yù)測(cè),（1）營(yíng)業(yè)稅金及附加：營(yíng)業(yè)稅金稅率按5%，合資公司附加按規(guī)定ZX免交，則（2）所得稅率：33%,5/18/2020,.,18,7、企業(yè)未來(lái)凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè),單位：萬(wàn)元,5/18/2020,.,19,8、資本性支出預(yù)測(cè),根據(jù)ZX公司近幾年來(lái)每年對(duì)辦公及運(yùn)輸設(shè)備的更新投資情況，取其加權(quán)平均值作為資本性支出的預(yù)測(cè)數(shù)。根據(jù)這個(gè)思路，可以計(jì)算得出ZX公司每年的資本性支出為24.08萬(wàn)元。,5/18/2020,.,20,9、營(yíng)運(yùn)資金增加額預(yù)測(cè),（1）營(yíng)運(yùn)資金增加額的計(jì)算公式營(yíng)運(yùn)資金增加額=現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額+非現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額非現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額=非現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)增加額流動(dòng)負(fù)債增加額（2）現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金的確定綜合ZX公司全年的現(xiàn)金支出水平，該公司合理的現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金為2個(gè)月的平均付現(xiàn)成本，因此本次評(píng)估按2個(gè)月的付現(xiàn)成本作為該公司合理的現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金。舉例：2002年月平均付現(xiàn)成本=（營(yíng)業(yè)成本+管理費(fèi)用-不需付現(xiàn)的折舊和攤銷費(fèi)用）=（987.78+1020.66-26.77）/12=165.14，則ZX公司基準(zhǔn)日合理的現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金取330.28萬(wàn)元。單位：萬(wàn)元,5/18/2020,.,21,（3）非現(xiàn)金營(yíng)運(yùn)資金增加額預(yù)測(cè),預(yù)測(cè)的前提和假設(shè)：ZX公司當(dāng)月的營(yíng)業(yè)稅金在下一個(gè)月繳納、企業(yè)每年最后一季度的應(yīng)納企業(yè)所得稅在下一個(gè)年度繳納；ZX公司基準(zhǔn)日賬面的應(yīng)付職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金作為一項(xiàng)職工福利在2003年支付；ZX公司對(duì)客戶的其他應(yīng)付款171417.24元人民幣作為一項(xiàng)代收款項(xiàng)在2003年支付。,5/18/2020,.,22,（4）營(yíng)運(yùn)資金增加額預(yù)測(cè),5/18/2020,.,23,10、折舊及攤銷預(yù)測(cè),目前的固定資產(chǎn)規(guī)模能夠滿足公司業(yè)務(wù)需求，因此，折舊的預(yù)測(cè)按評(píng)估基準(zhǔn)日Z(yǔ)X公司固定資產(chǎn)原值和執(zhí)行的年折舊率測(cè)算。年折舊額=固定資產(chǎn)原值年折舊率=219.1018%=39.44萬(wàn)元11、職工福利及獎(jiǎng)勵(lì)基金預(yù)測(cè)按規(guī)定的計(jì)提比例計(jì)算。,5/18/2020,.,24,（四）折現(xiàn)率的確定,1、計(jì)算公式Ke=Rf+（RuRf）u+（a1+a2+a3）式中：Ke無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率RuRf市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)u無(wú)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)a1國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)a2小規(guī)模企業(yè)溢價(jià)a3企業(yè)特別風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,5/18/2020,.,25,幾個(gè)問(wèn)題的把握,口徑一致；為何能夠使用凈現(xiàn)金流量與股權(quán)資本成本對(duì)應(yīng)？無(wú)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；為何使用無(wú)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)？評(píng)估的途徑是使用了國(guó)外的資料，對(duì)CAPM模型的變化。,5/18/2020,.,26,2、計(jì)算過(guò)程,（1）D國(guó)咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整可比公司選擇通過(guò)查閱BLOOMBERG查閱D國(guó)上市公司的資料，按業(yè)務(wù)范圍、收入規(guī)模、債務(wù)與收益比選擇了3家可比公司。無(wú)財(cái)務(wù)杠桿u的確定u=L/D（1-T）/E1式中：L有杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)D債務(wù)價(jià)值E權(quán)益價(jià)值T稅率,5/18/2020,.,27,計(jì)算過(guò)程（續(xù)）,根據(jù)公式分別計(jì)算3家可比公司的u以可比公司咨詢業(yè)務(wù)收入占公司總收入的比重為權(quán)重求取加權(quán)平均的uu=（0.71100%/245%+0.8345%/245%+0.45100%/245%）=0.63無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的確定,5/18/2020,.,28,風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的計(jì)算,Ked=Rf+（RuRf）u+（a1+a2+a3）=5.04%+7.8%0.63+（0.71%+2.60%+2.50%）=15.76%（2）A國(guó)咨詢行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及其調(diào)整同理可得：KeA=12.59%（3）對(duì)兩國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率取平均值為：14%（4）折現(xiàn)率的選取對(duì)ZX公司凈資產(chǎn)凈利率的分析以及收益率定性分析對(duì)滬深上市公司風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的分析綜合確定折現(xiàn)率取14%。,5/18/2020,.,29,（五）評(píng)估結(jié)果,1、評(píng)估價(jià)值的計(jì)算過(guò)程（1）企業(yè)預(yù)測(cè)期內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量的確定,5/18/2020,.,30,（2）溢余資產(chǎn)價(jià)值的計(jì)算,在評(píng)估基準(zhǔn)日Z(yǔ)X公司持有的貨幣資金1963.44萬(wàn)元，而合理的營(yíng)運(yùn)資金為2個(gè)月的付現(xiàn)成本即330.28萬(wàn)元