美債危機(jī)的成因、影響和應(yīng)對(duì)策略

1、美債危機(jī)的成因、影響和應(yīng)對(duì)策略摘要：2011年8月5日，標(biāo)普將美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)從“aaa”下調(diào)到“aa+”，引起了全球性的金融市場(chǎng)風(fēng)暴。對(duì)此次危機(jī)的分析發(fā)現(xiàn)，次債危機(jī)以來美國(guó)債務(wù)過快增長(zhǎng)帶來的不可持續(xù)性是評(píng)級(jí)下調(diào)的直接原因。而評(píng)級(jí)下調(diào)之所以對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生重大震動(dòng)主要與評(píng)級(jí)的信息傳遞和金融市場(chǎng)的去杠桿化密切相關(guān)。我們認(rèn)為美債危機(jī)更深層次的原因在于以下三個(gè)方面的相互作用：美國(guó)財(cái)政問題、全球失衡問題和美元霸主問題。我們認(rèn)為，美債危機(jī)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)再次衰退的可能性仍然存在，避免衰退的唯一方法是美國(guó)政府能夠快速推出恢復(fù)美國(guó)債券信心的政策。美債危機(jī)將對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備、貿(mào)易、金融市場(chǎng)產(chǎn)生一定的影響，我國(guó)應(yīng)該從貨

2、幣政策、財(cái)政政策、匯率政策、外匯管理和資本管制等方面綜合應(yīng)對(duì)此次危機(jī)。一、標(biāo)普調(diào)整評(píng)級(jí)和美國(guó)債務(wù)狀況美國(guó)東部時(shí)間2011年8月5日晚間，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司將美國(guó)長(zhǎng)期主權(quán)信用評(píng)級(jí)由“aaa”降至“aa+”，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。這是美國(guó)歷史上首次失去aaa信用評(píng)級(jí)。標(biāo)普指出，下調(diào)評(píng)級(jí)主要是由于美國(guó)政府與國(guó)會(huì)達(dá)成的債務(wù)上限協(xié)議遠(yuǎn)低于標(biāo)普所認(rèn)為的以維持中期債務(wù)穩(wěn)定的需要。根據(jù)標(biāo)普的估計(jì)，如果美國(guó)想保住aaa評(píng)級(jí)，未來十年至少應(yīng)削減4萬(wàn)億美元的財(cái)政赤字。但是，8月初所達(dá)成的提高美國(guó)債務(wù)上限和消減赤字法案表明，提高美國(guó)債務(wù)上限至少2.1萬(wàn)億美元，并在十年內(nèi)消減赤字2萬(wàn)億美元。在消減赤字規(guī)模上的差異，使得

3、標(biāo)普調(diào)低了美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)。圖1：美國(guó)國(guó)債總額及占gdp比例的歷史趨勢(shì)數(shù)據(jù)來源：美國(guó)財(cái)政部，/govt/reports/pd/histdebt/histdebt.htm。 截至2011年8月11日，美國(guó)國(guó)債規(guī)模達(dá)到了14.6萬(wàn)億美元，與2010年美國(guó)gdp持平。歷史數(shù)據(jù)表明，美國(guó)國(guó)債在過去數(shù)十年間持續(xù)快速的上升（圖1所示），2011年國(guó)債規(guī)模是1980年的16倍，平均以每年9.4%的速度增長(zhǎng)。國(guó)債總量占gdp的比重也從1980年的32.6%上升到2010年的92.5%，并且這一比例還在攀升。根據(jù)美國(guó)的法律，為了約束政府的財(cái)政紀(jì)律，國(guó)會(huì)制定

4、一個(gè)國(guó)債上限，政府的融資活動(dòng)不能超過這個(gè)限額。然而，從1960年以來，國(guó)會(huì)先后78次提高了國(guó)債上限。因此，提高國(guó)債上限并不是特殊事件。二、下調(diào)評(píng)級(jí)事件的影響標(biāo)普下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)事件成為了金融市場(chǎng)波動(dòng)的一個(gè)導(dǎo)火線，快速演變?yōu)槿蛐缘慕鹑陲L(fēng)暴（如圖2所示）。截至8月8日的五個(gè)交易日內(nèi)，標(biāo)普500下跌11%，新加坡、日本、澳大利亞股市跌幅都達(dá)9%，另外，金磚四國(guó)的俄羅斯下跌16%，巴西跌14%。上證指數(shù)跌幅相對(duì)較小，為6%。在商品市場(chǎng)方面，除了黃金大漲外，各種大宗商品和金屬材料紛紛發(fā)生大幅下跌。原油期貨下跌14%，各種工業(yè)金屬跌幅在8%至14%不等。圖2：截至8月8日，全球股市在過去5個(gè)交易日內(nèi)

5、的跌幅數(shù)據(jù)來源：黃海洲，“美聯(lián)儲(chǔ)推出qe3時(shí)機(jī)、機(jī)制和影響”，博源基金會(huì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)觀察，2011年第八期。全球金融市場(chǎng)對(duì)此次事件的激烈反應(yīng)體現(xiàn)出金融市場(chǎng)不穩(wěn)定特征（或稱“脆弱性”），而該危機(jī)對(duì)金融市場(chǎng)如此猛烈的沖擊與金融市場(chǎng)運(yùn)作機(jī)制緊密相連。金融市場(chǎng)是一個(gè)聚集風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所。風(fēng)險(xiǎn)的揭露依靠來自各方面的信息。標(biāo)普下調(diào)美債評(píng)級(jí)是一次集中的信息釋放過程。有人可能不禁要問，美債問題本身是一個(gè)逐漸積累的過程，為什么金融市場(chǎng)事前沒有將這種信息體現(xiàn)出來？這是投資者的樂觀情緒所致。美國(guó)作為全球霸主國(guó)家，它發(fā)行的債券一直以來以低風(fēng)險(xiǎn)、高流動(dòng)性和合理的回報(bào)著稱。誰(shuí)會(huì)相信占全球經(jīng)濟(jì)總量23%的美國(guó)會(huì)破產(chǎn)。然后，評(píng)級(jí)下調(diào)迅

6、速將這種樂觀情緒打破。這種樂觀情緒的破滅引起投資者對(duì)美國(guó)前景的擔(dān)憂。一方面，美債降級(jí)會(huì)增加美國(guó)政府的融資成本。那么多花納稅人的錢，要么緊縮政府的財(cái)政活動(dòng)。無論哪種方式對(duì)于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來說都是不利的。這種不利影響會(huì)迅速反應(yīng)到金融產(chǎn)品的價(jià)格中。另一方面，自從2008年全球危機(jī)以來，美國(guó)經(jīng)濟(jì)短暫復(fù)蘇后，從2010年下半年開始經(jīng)濟(jì)增速再次放緩，失業(yè)率不斷上升。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)gdp增速?gòu)?010年第四季度的2.3%，今年第一季度下降到0.4%，第二季為1.3%。另外，從今年4月份開始，失業(yè)率開始上升，到7月份已經(jīng)達(dá)到了9.1%的高位，存在超過1300萬(wàn)的失業(yè)人口。宏觀經(jīng)濟(jì)的不景氣更是雪上加霜。另外一邊，歐洲

7、各國(guó)也深陷主權(quán)債務(wù)危機(jī)中。人們不禁開始懷疑，是否可能再次發(fā)生全球金融危機(jī)。這種評(píng)級(jí)下調(diào)帶來的悲觀情緒在市場(chǎng)快速蔓延，金融市場(chǎng)的“預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)”機(jī)制迅速帶來金融市場(chǎng)災(zāi)難。除了信息傳遞因素外，評(píng)級(jí)下調(diào)還帶來一種強(qiáng)制性去杠桿化的不利影響。根據(jù)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和相關(guān)監(jiān)管的要求，金融機(jī)構(gòu)需要維持一定比例的資本充足率（以商業(yè)銀行最為突出）。其中加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)對(duì)資本充足率影響很大。由于不同風(fēng)險(xiǎn)狀況的資產(chǎn)的權(quán)重不同，一旦部分較低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)快速上升，加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的規(guī)模就會(huì)迅速擴(kuò)大。這勢(shì)必要求金融機(jī)構(gòu)調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低資產(chǎn)總規(guī)模。這造成金融資產(chǎn)供給增加，帶動(dòng)金融資產(chǎn)價(jià)格下降。為了防范這種強(qiáng)制性去杠桿化的機(jī)制帶來的負(fù)面影

8、響，當(dāng)標(biāo)準(zhǔn)普爾宣布下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用等級(jí)之際，美聯(lián)儲(chǔ)也發(fā)布了一項(xiàng)緊急聲明，表示評(píng)級(jí)下調(diào)“對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本金要求、美國(guó)國(guó)債以及其他由美國(guó)政府、政府機(jī)構(gòu)和政府資助實(shí)體發(fā)行和擔(dān)保的證券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重將不會(huì)改變”，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)這些債券的監(jiān)管規(guī)定及處理方式也不會(huì)改變。盡管這一應(yīng)急措施可以緩解暫時(shí)的困難，但是去杠桿化的機(jī)制并不因此而全部消失。因?yàn)?，?guó)債作為無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的參照物，所有金融資產(chǎn)的定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)考量都要以它為基礎(chǔ)。國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)的上升，勢(shì)必?cái)_亂金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制，影響所有金融資產(chǎn)的價(jià)格。根據(jù)不同金融資產(chǎn)與國(guó)債相關(guān)度的差異，這種影響對(duì)不同金融資產(chǎn)的影響是不對(duì)稱的。當(dāng)這種影響不能合理辨識(shí)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)可能趨于保守，金融機(jī)構(gòu)投資

9、決策也會(huì)趨于保守，這勢(shì)必加速去杠桿化過程。從對(duì)我國(guó)的影響來看，目前短期內(nèi)美債危機(jī)尚看不出明顯的負(fù)面影響。當(dāng)然，我國(guó)目前外匯儲(chǔ)備中持有的超過1萬(wàn)億的美元債券肯定要受到影響。由于美債的信用等級(jí)下降，其價(jià)格水平就會(huì)下降，這將帶來一定的賬面損失。但是，從近期美債發(fā)行利率來看，美債價(jià)格并沒有受評(píng)級(jí)下調(diào)的影響，美債發(fā)行利率反而在下降。因此，下調(diào)評(píng)級(jí)事件對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備的影響仍然是不確定的。根據(jù)2008年次貸危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，美債危機(jī)能夠帶來的最大影響可能是它所引起的全球經(jīng)濟(jì)衰退，對(duì)我國(guó)貿(mào)易的沖擊。但是，美債危機(jī)是否會(huì)引起全球經(jīng)濟(jì)衰退目前尚不能定論，即使出現(xiàn)衰退，衰退程度大小也很難估量。但是無論如何，種種跡象表明，

10、出現(xiàn)衰退的可能性仍然存在，因此，這種貿(mào)易沖擊的負(fù)面影響可能是未來幾個(gè)月面臨的最大挑戰(zhàn)。此外，美債危機(jī)還可能引起熱錢涌入我國(guó)。目前各主要發(fā)達(dá)國(guó)家或多或少都面臨著債務(wù)危機(jī)，各國(guó)的金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)都面臨波動(dòng)和下滑的風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快速。這種鮮明的對(duì)比必然會(huì)鼓勵(lì)熱錢流入我國(guó)。近期人民幣兌美元匯率又出現(xiàn)較快的升值，這對(duì)國(guó)際游資更具有吸引力。熱錢的流入可能對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來沖擊。目前房地產(chǎn)市場(chǎng)處于調(diào)控過程中，如果熱錢乘機(jī)流入房地產(chǎn)市場(chǎng)，很可能會(huì)增加房地產(chǎn)調(diào)控的難度。三、美債危機(jī)爆發(fā)的根源美國(guó)債券危機(jī)看似來勢(shì)洶洶，表面上似乎是一次突發(fā)事件，實(shí)際上是美國(guó)經(jīng)濟(jì)甚至全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期積累的問

11、題。追本溯源，美債危機(jī)可以看作是以下三個(gè)相互關(guān)聯(lián)的深層問題的集中體現(xiàn)：首先是美國(guó)的財(cái)政問題。盡管經(jīng)濟(jì)政策思潮幾經(jīng)變遷，但是凱恩斯主義的政策至今仍然是美國(guó)政府主要依賴的宏觀經(jīng)濟(jì)管理政策。此政策的最大特點(diǎn)就是財(cái)政干預(yù)，通過積極的財(cái)政政策來刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。這勢(shì)必需要為赤字融資。在年景差的時(shí)候大量發(fā)行國(guó)債，在年景好的時(shí)候又沒有及時(shí)收縮政府活動(dòng)。結(jié)果國(guó)債規(guī)模越積越高，這已經(jīng)成為當(dāng)前全球幾乎所有政府的流行病。政府發(fā)行債券必須面臨的問題是償還。政府償還債務(wù)的合法手段是稅收。但是，一旦稅收無法滿足償還要求，就不得不求助于貨幣發(fā)行。從圖1中看到，美國(guó)國(guó)債無論是增速還是總規(guī)模都異常高。從增速來看，年均9.4%的快速

12、增加大大高于同期年均5.6%的名義gdp的增速。假設(shè)稅收是gdp的固定比例，那么，如果沒有較大幅度提高稅收的話，國(guó)債將越來越無法采用稅收進(jìn)行償還。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上來說，當(dāng)前美國(guó)政府的財(cái)政活動(dòng)陷入了一個(gè)“蓬奇博弈”困境。除了政府違約外，留給美國(guó)政府的唯一解決這種困境的方式就是讓債務(wù)貶值，即通貨膨脹政策。如果政府能夠容忍比目前高出4%的通貨膨脹率，那么其名義gdp增速就可以達(dá)到9.6%，追上國(guó)債增速。從而國(guó)債的相對(duì)規(guī)模能夠被控制在合理的范圍。其次是全球失衡問題。美債危機(jī)是長(zhǎng)期來的全球失衡問題的又一次集中表現(xiàn)，它可以看作是2008年全球金融危機(jī)的延續(xù)。全球失衡問題主要表現(xiàn)在美國(guó)大規(guī)模的經(jīng)常賬戶逆差，中國(guó)、

13、德國(guó)、俄羅斯、巴西、日本等的大規(guī)模經(jīng)常賬戶順差。構(gòu)成這種全球失衡的重要原因之一是美國(guó)的過度消費(fèi)。美國(guó)完善的金融市場(chǎng)吸引全球的資金源源不斷的流入，維持了美國(guó)低儲(chǔ)蓄高消費(fèi)的經(jīng)濟(jì)模式。但是，次貸危機(jī)宣布這種模式的破產(chǎn)。不幸的是，為了拯救危機(jī)中的經(jīng)濟(jì)，美國(guó)政府全面接手，通過刺激政策仍然寄希望消費(fèi)增長(zhǎng)來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)。因此，2007年以來的經(jīng)濟(jì)政策沒有從根本上改變美國(guó)不可持續(xù)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，而原本屬于市場(chǎng)的問題卻轉(zhuǎn)化為政府的財(cái)政問題。大規(guī)模的財(cái)政刺激計(jì)劃使得原本比較健康的財(cái)政狀況迅速惡化。國(guó)債規(guī)模占gdp比例從2006年63.5%快速上升到2010年的92.4%（見圖1）。最后是美元問題。美元的世界貨幣地位具

14、有放松美國(guó)財(cái)政紀(jì)律的傾向。一方面，美元是儲(chǔ)備貨幣，各國(guó)都需要持有它進(jìn)行國(guó)際支付結(jié)算，并用于防范風(fēng)險(xiǎn)。這構(gòu)成了對(duì)美元資產(chǎn)的大規(guī)模需求。另一方面，大規(guī)模的鑄幣稅收益使得發(fā)行國(guó)債的成本降低。這種廉價(jià)融資刺激美國(guó)政府偏好發(fā)行債券的融資方式。從數(shù)據(jù)來看，2010年底，14.0萬(wàn)億美元美國(guó)國(guó)債中，國(guó)際投資者持有的比例高達(dá)31.6%，美聯(lián)儲(chǔ)和各級(jí)政府持有的比例高達(dá)40.3%。這些數(shù)據(jù)意味著，在14萬(wàn)億美元國(guó)債中，有四成已經(jīng)變成鑄幣稅，超過三成由外國(guó)投資者持有。外國(guó)投資者持有的部分很大比例也變成了鑄幣稅。在這種美債持有結(jié)構(gòu)下，一種廉價(jià)的降低美國(guó)政府負(fù)擔(dān)的方法就是通貨膨脹政策。美國(guó)通貨膨脹每上升1%，由美債實(shí)際

15、購(gòu)買力貶值帶給美國(guó)居民的損失只有不到0.3%。上述三個(gè)方面的問題對(duì)于此次美債危機(jī)的影響是相互聯(lián)系在一起的。美元的霸主地位是全球失衡的制度性因素之一，并且?guī)硭沙诘拿绹?guó)財(cái)政紀(jì)律；全球失衡的不可持續(xù)性迫使美國(guó)政府接手，但同時(shí)制造了政府財(cái)政的不可持續(xù)性；過高的債務(wù)負(fù)擔(dān)引起市場(chǎng)對(duì)主權(quán)信用的懷疑；最后，信用評(píng)級(jí)的下調(diào)，引發(fā)美債危機(jī)。四、未來全球經(jīng)濟(jì)的走向美債危機(jī)到底將帶來全球經(jīng)濟(jì)走向何處？它是能夠通過合適的政策化解，而不影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行呢，還是像次貸危機(jī)一樣，引發(fā)全球性的金融危機(jī)？在這個(gè)問題上，市場(chǎng)中存在不同的意見。紐約時(shí)報(bào)分析認(rèn)為，雙底衰退可能“正在發(fā)生”。華爾街日?qǐng)?bào)則指出，美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于“大窘迫”境

16、地，增長(zhǎng)模式失靈，難尋出路，經(jīng)濟(jì)陣痛期可能持續(xù)5年甚至10年。但是，仍有一些媒體持較樂觀的態(tài)度。路透社文章認(rèn)為，不會(huì)發(fā)生信貸緊縮，這次危機(jī)不是流動(dòng)性問題。引發(fā)本次危機(jī)的部分原因是政治僵局。但文章指出，此次危機(jī)仍然存在棘手的挑戰(zhàn)，挑戰(zhàn)在于美聯(lián)儲(chǔ)在實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定雙重目標(biāo)方面已沒有很大的運(yùn)作空間。marketwatch文章認(rèn)為，大宗商品價(jià)格的下降，可能給經(jīng)濟(jì)帶來好處，它通過降低企業(yè)的成本刺激生產(chǎn)，從而阻止經(jīng)濟(jì)衰退。而且，價(jià)格下降也為寬松的貨幣政策留足了空間。在政策層面，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將當(dāng)前的0-0.25%的低利率政策維持到2013年中期不變；另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)表示評(píng)級(jí)下調(diào)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本金要求、美國(guó)國(guó)債

17、以及其他由美國(guó)政府、政府機(jī)構(gòu)和政府資助實(shí)體發(fā)行和擔(dān)保的證券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重將不會(huì)改變。第一項(xiàng)政策更多的是一個(gè)管理預(yù)期的政策。讓市場(chǎng)形成長(zhǎng)期低利率的預(yù)期，從而有利于刺激消費(fèi)需求和企業(yè)投資。第二項(xiàng)政策只能說是一種應(yīng)急策略，如上所述，它在短期內(nèi)有助于緩解危機(jī)，但長(zhǎng)期影響不大。另外，市場(chǎng)紛紛猜測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)出臺(tái)第三輪數(shù)量寬松貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)。但至今為止，美聯(lián)儲(chǔ)并沒有給出推出新一輪數(shù)量寬松政策的任何暗示。從全球范圍來看，歐債尚深陷泥團(tuán)，美債危機(jī)又雪上加霜，全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩不安，經(jīng)濟(jì)政策的國(guó)際合作得到各國(guó)的高度重視。8月8日，七國(guó)集團(tuán)財(cái)長(zhǎng)及央行行長(zhǎng)發(fā)表聲明稿稱，將致力于采取聯(lián)合行動(dòng)，以確保流動(dòng)性和金融市場(chǎng)正常運(yùn)

18、行。美債危機(jī)后，經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)尚不明朗。有學(xué)者將本次危機(jī)與2008年危機(jī)類比，認(rèn)為本次危機(jī)將帶來經(jīng)濟(jì)大規(guī)模的衰退。但是，一些媒體和學(xué)者持不同意見。華爾街日?qǐng)?bào)文章總結(jié)了此次危機(jī)與2008年危機(jī)的本質(zhì)區(qū)別：首先，兩場(chǎng)危機(jī)起源不同。2008年危機(jī)是自下而上的危機(jī)，而本輪危機(jī)是自上而下的危機(jī)。其次，貸款在兩次危機(jī)中所起作用相反。2008年危機(jī)前，貸款膨脹，危機(jī)是一個(gè)去杠桿化的過程，造成很大的衰退；這次是公司和居民持有太多現(xiàn)金，造成消費(fèi)和投資低迷。因此，此次危機(jī)的影響大小要看美國(guó)政府在多大程度上能夠處理好債務(wù)危機(jī)。如果美國(guó)政府能夠采取切實(shí)有效的方式使得人們相信其債務(wù)問題不是個(gè)大問題，即不存在違約可能性，

19、那么美債危機(jī)將得到快速的化解。但問題是，是否存在這樣政策能夠解決人們的信心問題？五、中國(guó)的應(yīng)對(duì)措施面臨來勢(shì)洶洶的美債危機(jī)，中國(guó)已經(jīng)遭受了部分的影響。其中最直接的就是股市，隨著全球股市的暴跌，國(guó)內(nèi)股票價(jià)格也應(yīng)聲而下。另外，隨著危機(jī)的逐步演變，還可能對(duì)中國(guó)貿(mào)易、房地產(chǎn)市場(chǎng)、商品市場(chǎng)等產(chǎn)生影響。那么中國(guó)應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)這種不利影響呢？從政策上主要包括下面五個(gè)方面：首先，從貨幣政策來看，是否應(yīng)該及時(shí)調(diào)整當(dāng)前穩(wěn)健政策的取向。隨著物價(jià)水平的不斷上升，2010年以來，我國(guó)貨幣政策采取緊縮信貸的方式控制市場(chǎng)流動(dòng)性。其中，今年7月份人民幣貸款增加4926億元，m2同比增長(zhǎng)14.7%，為6年來最低。7月份，我國(guó)cpi

20、達(dá)到6.5%的高點(diǎn)。當(dāng)前的國(guó)內(nèi)國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與2008年的情況存在一定的相似之處。2008年初我國(guó)cpi超過了8%，貨幣政策仍然采取緊縮取向控物價(jià)。但是，國(guó)際金融危機(jī)來勢(shì)洶洶，快速打掉了我國(guó)的外貿(mào)。等貨幣政策調(diào)整過來時(shí)，已經(jīng)錯(cuò)過了最佳時(shí)機(jī)。結(jié)果內(nèi)部貨幣政策緊縮影響未消，外部需求下滑沖擊，使得我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)在金融危機(jī)中遭受很大的影響。因此，需要借鑒前車之鑒，合理判斷美債危機(jī)可能對(duì)我國(guó)帶來的影響，適時(shí)調(diào)整貨幣政策的力度和方向，避免政策力度過大帶來的負(fù)面影響。其次，從財(cái)政政策來看，主要的問題是調(diào)整需求結(jié)構(gòu)。我國(guó)外貿(mào)依存度過大，容易受國(guó)際因素的影響。一旦美債危機(jī)帶來全球經(jīng)濟(jì)下滑，我國(guó)的出口將再次受到沉重打

21、擊。拉動(dòng)內(nèi)需是降低這種風(fēng)險(xiǎn)的唯一手段。從拉動(dòng)國(guó)內(nèi)需求的兩大馬車消費(fèi)和投資來看。當(dāng)前，我國(guó)投資水平仍然維持著較快的增速，2011年前7個(gè)月新增固定資產(chǎn)投資同比增速達(dá)33.2%。但是，我國(guó)消費(fèi)略顯不力，前7個(gè)月零售消費(fèi)品總額增速只有16.8%，若扣除物價(jià)上升因素，實(shí)際增速只有10%，是2007年以來的最低增速。另外，出口和投資長(zhǎng)期過快的增長(zhǎng)，使經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)越來越不合理，消費(fèi)的比例持續(xù)降低。因此，拉動(dòng)內(nèi)需主要需要拉動(dòng)消費(fèi)需求。這不僅可以拉動(dòng)總量，更重要的是調(diào)整需求結(jié)構(gòu)，將主要依靠出口和投資的增長(zhǎng)方式，逐步轉(zhuǎn)變到依靠消費(fèi)和投資的增長(zhǎng)方式上來。第三，在匯率政策方面，一直存在較大的爭(zhēng)議。不少學(xué)者建議盡快形成市

22、場(chǎng)化的人民幣匯率形成機(jī)制，以緩解我國(guó)外匯儲(chǔ)備不斷上升的困境。這種措施的結(jié)果是人民幣快速升值，因?yàn)槿嗣駧盘幱诠┎粦?yīng)求的局面。但是，這樣做存在兩大風(fēng)險(xiǎn)。一方面，快速升值將鼓勵(lì)進(jìn)口、抑制出口。另一方面，人民幣升值過快容易產(chǎn)生大規(guī)模的資本流動(dòng)，影響國(guó)內(nèi)金融和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。另外，升值是否能夠改善我國(guó)經(jīng)常賬戶順差，實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支平衡仍然是不確定的。由于大規(guī)模加工貿(mào)易的存在，出口下降也可能使進(jìn)口也發(fā)生下降（如2008年發(fā)生的）。因此升值難以縮小順差，只會(huì)帶來貿(mào)易的萎縮。因此，調(diào)整匯率政策應(yīng)該十分謹(jǐn)慎。第四，在外匯儲(chǔ)備管理方面，一直以來的爭(zhēng)論是，在人民幣不斷升值的背景下，持有過多美元資產(chǎn)（尤其是美國(guó)國(guó)債）帶來了巨大的損失。因此，不少學(xué)者建議應(yīng)該調(diào)整我國(guó)外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低美元資產(chǎn)的持有比例。在此輪美債危機(jī)中，這種呼聲更加高昂。但是，快速降低美元資產(chǎn)持有規(guī)模顯然是不切實(shí)際的，因?yàn)榇嬖跇O大的轉(zhuǎn)換成本。另外，也不應(yīng)把美元資產(chǎn)貶值問題過分?jǐn)U大。從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上來看，外匯儲(chǔ)備實(shí)際上是我國(guó)存放在國(guó)外的儲(chǔ)蓄，是一種推遲消費(fèi)的表現(xiàn)。如果當(dāng)前出口一個(gè)單位的商品增加的美元在一定時(shí)期之后，用這些美元仍然能夠在國(guó)外換回同樣單位的商品（不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的情況下），那么無論人民幣升值多少，都不應(yīng)該說我們的外匯儲(chǔ)備貶值了。外匯儲(chǔ)備貶值的一種可能是，美元發(fā)生