證券論文證券市場(chǎng)的信理能力與證券監(jiān)管

1、證券市場(chǎng)的信理能力與證券監(jiān)管 證券（證券論文）市場(chǎng)的信理能力與證券監(jiān)管中國(guó)人民大學(xué)大學(xué)金融（金融論文）系趙錫軍一、信息不完整性與市場(chǎng)失靈信息經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為,造成市場(chǎng)偏離完全競(jìng)爭(zhēng)均衡、導(dǎo)致價(jià)格扭曲和市場(chǎng)失靈的最重要的一個(gè)原因是信息的不對(duì)稱性,也就是市場(chǎng)在信息處理能力方面的局限性和信息處理效率方面的差異性。信息不對(duì)稱性有兩種情況,第一種情況是信息在產(chǎn)品生產(chǎn)者和消費(fèi)者之間、在合同的雙方或者多方之間分配的不對(duì)稱性,這種情況被稱為信息不完全性。信息不完全性主要有種表現(xiàn)形式:（）有關(guān)商品質(zhì)量的信息是不完全的,消費(fèi)者只掌握有限的質(zhì)量信息;（）有關(guān)商品價(jià)格的信息是不完全的,消費(fèi)者只掌握有限的價(jià)格信息;（）一部分消

2、費(fèi)者掌握完全的信息,另一部分消費(fèi)者只掌握有限的信息。在只具有有限信息的市場(chǎng)上,生產(chǎn)者所提供的產(chǎn)品的質(zhì)量可能得不到保障,而且供給者也具有減少購(gòu)買者信息的愿望。在這種情況下,傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于完全競(jìng)爭(zhēng)條件下市場(chǎng)機(jī)制作用的理想效果可能就會(huì)大打折扣,某些理想效果就會(huì)消失。信息不對(duì)稱性的另一種情形是產(chǎn)生尋租行為。交易一方試圖以另一方的信息減少為代價(jià)來取勝,從而發(fā)生遏制對(duì)方信息來源的道德風(fēng)險(xiǎn)。由于交易者將本來可以投在生產(chǎn)性使用上的資源投在了遏制對(duì)方信息來源的非生產(chǎn)性使26經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊總第期用上,從而造成了社會(huì)資源的浪費(fèi)。二、證券市場(chǎng)的信息處理能力與證券市場(chǎng)效率證券市場(chǎng)的信息處理能力高低可以用“證券市場(chǎng)效率”來衡量

3、。具體表現(xiàn)為個(gè)方面:（）信息公開的效率。即有關(guān)每一個(gè)證券的全部信息都能夠充分、真實(shí)、及時(shí)地在市場(chǎng)上得到公開。（）信息從公開到被接收的效率。即上述被公開的信息能夠充分、準(zhǔn)確、及時(shí)地被關(guān)注該證券的投資者所獲得。（）信息接收者對(duì)所獲得信息作出判斷的效率。即每一個(gè)關(guān)注該證券的投資者都能夠根據(jù)所得到的信息作出一致的、合理的、及時(shí)的價(jià)值判斷。（）信息接收者依據(jù)其判斷實(shí)施投資決策的效率。即每一個(gè)關(guān)注該證券的投資者能夠根據(jù)其判斷,作出準(zhǔn)確、及時(shí)的行動(dòng)。就一個(gè)具體的證券市場(chǎng)而言,上述個(gè)方面效率的高低受到多個(gè)方面因素的制約。首先,就信息公開的效率來看,取決于發(fā)行者的主觀因素。作為證券發(fā)行者,其目的是希望投資者購(gòu)買

4、其發(fā)行的證券,因此,就會(huì)本能地向投資者宣傳甚至夸大企業(yè)及其證券的優(yōu)點(diǎn),而對(duì)其存在的問題則避而不談甚至有意歪曲掩飾。另外,有關(guān)企業(yè)的某些信息可能對(duì)其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有利,不能進(jìn)行公開或完全公開。再加上信息公布會(huì)產(chǎn)生一定的成本,盡可能降低信息公布成本的心理使得企業(yè)不愿意完全、及時(shí)地公開信息。由于這幾個(gè)方面的原因,使得信息公開的效率受到一定程度的影響。其次,就信息從被公開到被接收的效率來看,主要受各種客觀因素的影響。由于信息公布的程序、信息傳播的方式、技術(shù)手段等一系列客觀條件的限制,從而使得已經(jīng)公開的信息不能完全、及時(shí)地被投資者所接收,導(dǎo)致信息傳播和接收的效率受到一定程度的限制。再次,就投資者對(duì)信息作出判斷

5、的效率來看,取決于投資者個(gè)人的主觀條件。由于投資者的生活環(huán)境、社會(huì)背景各不相同,會(huì)形成不同的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)。同時(shí),由于投資者所接受的教育程度不同,對(duì)證券投資專業(yè)知識(shí)的掌握不同,從而使得投資者具有的信息判斷能力不同。由于這兩個(gè)方面的原因,導(dǎo)致不同的投資者對(duì)相同的信息作出不同的判斷,從而使得信息判斷的效率受到一定程度的限制。最后,就投資者實(shí)施投資決策的效率來看,主要受投資者在實(shí)施投資決策過程中各種客觀因素的影響。由于投資者進(jìn)行交易的地點(diǎn)、實(shí)施交易的操作方法和操作條件、完成交易的技術(shù)手段的不同,投資者實(shí)施和完成投資決策的難度各不相同。從而會(huì)影響到投資決策實(shí)施的效率。根據(jù)上述個(gè)方面效率的實(shí)現(xiàn)程度不同,可以把

6、證券市場(chǎng)的信息處理能力劃分成個(gè)不同的層次,即:強(qiáng)式有效市場(chǎng)、半強(qiáng)式有效市場(chǎng)、弱式有效市場(chǎng)和無效市場(chǎng)。強(qiáng)式有效市場(chǎng)表示信息處理能力最強(qiáng)的證券市場(chǎng)。在該市場(chǎng)上,有關(guān)證券產(chǎn)品的任何信息一經(jīng)產(chǎn)生,就得以及時(shí)公開,一經(jīng)公開就能得到及時(shí)處理,一經(jīng)處理,就能在市場(chǎng)上得到反饋。信息的產(chǎn)生、公開、處理和反饋幾乎是同時(shí)的。同時(shí),有關(guān)信息的公開是真實(shí)的、信息的處理是正確的、反饋也是準(zhǔn)確的。結(jié)果,在強(qiáng)式有效市場(chǎng)上,每一位交易者都掌握了有關(guān)證券產(chǎn)品的所有信息,而且每一位交易者所占有的信息都是一樣的,每一位交易者對(duì)該證券產(chǎn)品的價(jià)值判斷都是一致的,并且都能將自己的投資方案不折不扣地付諸實(shí)施。因此,對(duì)于強(qiáng)式有效證券市場(chǎng)來說,

7、不存在因證券發(fā)行者和投資者的非理性所產(chǎn)生的供求失衡而導(dǎo)致的證券產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng),證券的價(jià)格反映了所有即時(shí)信息。半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的信息處理能力僅次于強(qiáng)式有效市場(chǎng)。在該市場(chǎng)上,一方面,關(guān)于證券產(chǎn)品的信息在其產(chǎn)生到被公開的過程中受到了某種程度的損害,信息公開的效率受到影響,證券的發(fā)行者由于種種原因沒有將所有有關(guān)發(fā)行證券的信息完全、真實(shí)、及時(shí)地公開,發(fā)行者和投資者在信息的占有上處于不平等的地位。投資者獲得的只是發(fā)行者公開出來的信息,而不是發(fā)行者自己所掌握的全部信息,那些未公開的真實(shí)信息被稱為“內(nèi)幕信息”。而且,由于各種原因,在發(fā)行者所公開的信息中,還可能有虛假的成分。另一方面,在該市場(chǎng)上,所有投資者所占有的

8、公開信息都是相同的。也就是說,除了未公開的“內(nèi)幕信息”之外,只要是被公開的信息,就可以為每一位投資者所占有,同時(shí),不論是什么類型的投資者,其對(duì)所有公開信息的判斷都是一致的。這樣,市場(chǎng)上所有公開的信息都能夠被投資者所正確解讀,并通過投資者的買賣決策和行為引起市場(chǎng)價(jià)格的變化。結(jié)果,在半強(qiáng)式有效證券市場(chǎng)上,存在著兩類信息:公開信息和“內(nèi)幕信息”。極少數(shù)人控制著“內(nèi)幕信息”而大部分人只能獲得公開信息。如果掌握“內(nèi)幕信息”的人不能參加交易,所有能夠參加交易的人只能根據(jù)公開信息進(jìn)行投資,那么,證券產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格就反映了所有投資者對(duì)所有公開信息的理性價(jià)值判斷。如果少數(shù)既掌握“內(nèi)幕信息”又掌握公開信息的人和大

9、部分只掌握公開信息的人都能參加交易,那么,市場(chǎng)上就會(huì)出現(xiàn)兩個(gè)價(jià)格:基于“內(nèi)幕信息”形成的“內(nèi)幕交易價(jià)格”和基于公開信息形成的真正的市場(chǎng)價(jià)格,而“內(nèi)幕信息”的公開化則會(huì)使這兩個(gè)價(jià)格趨同,價(jià)格趨同的速度取決于“內(nèi)幕信息”的擴(kuò)散速度。強(qiáng)式和半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的區(qū)別在于信息公開的效率是否受到影響,即是否存在未公開的“內(nèi)幕信息”。在強(qiáng)式有效市場(chǎng)上,信息一經(jīng)產(chǎn)生即被公開,不存在信息公開的不完整性,任何處于信息源頭的人都不可能因?qū)υ撔畔⒌南绕谡加谢騼?nèi)幕占有而獲得額外的利潤(rùn)。而在半強(qiáng)式有效證券市場(chǎng)上,信息公開是不完整的,涉及證券產(chǎn)品價(jià)格的信息是有意識(shí)、有選擇地公開,存在沒有被公開的“內(nèi)幕信息”。強(qiáng)式和半強(qiáng)式有效市

10、場(chǎng)的共同點(diǎn)是:這兩個(gè)市場(chǎng)除了信息公開的效率不同外,從信息被公開到被接收的效率、投資者對(duì)所接收到的信息的價(jià)值判斷的效率、以及投資者根據(jù)其價(jià)值判斷實(shí)施其投資決策的效率這三個(gè)方面的效率是相同的。弱式有效市場(chǎng)的信息處理能力又次于半強(qiáng)式有效市場(chǎng)。在該市場(chǎng)上,不僅僅信息從產(chǎn)生到被公開的效率受到損害,即存在“內(nèi)幕信息”,而且,投資者對(duì)信息進(jìn)行價(jià)值判斷的效率也受到損害。并不是每一位投資者對(duì)所披露的信息都能作出全面、正確、及時(shí)和理性的解讀和判斷。只有那些掌握專門分析工具的專業(yè)人員才能對(duì)所披露的信息作出全面、正確、及時(shí)和理性的解讀和判斷,并在此基礎(chǔ)上作出有效的投資決策,再通過他們的買賣行為把自己對(duì)全部公開信息的解

11、讀和判斷貫徹到市場(chǎng)中去。一般的投資公眾卻很難把握企業(yè)公開信息所包含的真正價(jià)值,對(duì)分析工具的應(yīng)用水平也不如專業(yè)投資者,因此,他們解讀和判斷信息價(jià)值的能力以及作出有效投資決策的可能性都不如專業(yè)投資者。這樣,一般公眾投資者對(duì)公開信息的解讀和判斷都是打了折扣的,由此所作出的投資決策并不能體現(xiàn)出市場(chǎng)所提供的全部公開信息的內(nèi)涵,根據(jù)這種投資決策所采取的投資行為以及由此導(dǎo)致的市場(chǎng)價(jià)格的變化也就不可能反映全部的公開信息。必須注意的是,投資者不能解讀全部公開信息并不等于每一個(gè)公開信息都不能解讀。弱式有效市場(chǎng)對(duì)投資者不能解讀公開信息的程度有一個(gè)最低的限制:投資者至少應(yīng)該能夠解讀歷史（歷史論文）價(jià)格信息。這樣,在一個(gè)弱式有效市場(chǎng)上,存在著兩類信息公開信息和“內(nèi)幕信息”和三類投資者掌握“內(nèi)幕信息”和全部公開信息并能正確解讀這些信息的投資者、只能解讀全部公開信