公司理財(cái)?shù)谑哒鹿衫凸衫哒n件

1、股利政策和其他支付政策股利政策和其他支付政策第17章Copyright 2010 by the McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin17-1關(guān)鍵概念與技能o理解股利的類型以及股利是如何支付的o理解與股利決策有關(guān)的問(wèn)題o理解為什么股票回購(gòu)相當(dāng)于另一種發(fā)放股利的方法o理解現(xiàn)金股利和股票股利的區(qū)別17-2本章大綱17.1 股利的不同種類17.2 發(fā)放現(xiàn)金股利的標(biāo)準(zhǔn)程序17.3 股利政策無(wú)關(guān)論17.4股票回購(gòu)17.5 個(gè)人所得稅、股利與股票回購(gòu)17.6 偏好高股利政策的現(xiàn)實(shí)因素17.7 客戶效應(yīng)：現(xiàn)實(shí)問(wèn)題的解

2、決17.8 我們了解和不了解的股利政策17.9總體情況17.10 股票股利與股票分割17-3 公司三大財(cái)務(wù)決策公司三大財(cái)務(wù)決策投資投資、籌資籌資和和股利分股利分配決策配決策之間的關(guān)系之間的關(guān)系籌資規(guī)模、結(jié)構(gòu)與成本投 資決 策投資規(guī)模、組合與收益籌資規(guī)模、結(jié)構(gòu)與成本投資規(guī)模、組合與收益股利支付率 股利支付率股 利政 策籌 資決 策17-417.1股利的不同種類o很多公司都會(huì)支付常規(guī)現(xiàn)金股利常規(guī)現(xiàn)金股利n公眾上市公司通常按季度支付n有時(shí)公司還會(huì)發(fā)放額外股利n極端的情形是清算性股利o公司常常會(huì)宣告股票股利股票股利n不會(huì)消耗公司的現(xiàn)金n流通在外股數(shù)會(huì)增加o有些公司宣告實(shí)物股利實(shí)物股利n箭牌口香糖公司發(fā)

3、放一盒口香糖o還有公司使用股票回購(gòu)股票回購(gòu)17-517.2發(fā)放現(xiàn)金股利的標(biāo)準(zhǔn)程序股權(quán)登記日股權(quán)登記日公司判斷現(xiàn)有股東的日子除息日除息日在這一天，股票價(jià)格將與股利相分離股利支付日股利支付日由公司將現(xiàn)金支付給其股東17-6發(fā)放現(xiàn)金股利的標(biāo)準(zhǔn)程序25 Oct.1 Nov.2 Nov.5 Nov.7 Dec.宣告日除息前日除息日股權(quán)登記日股利支付日股利宣告日股利宣告日: 董事會(huì)宣告股利的支付除息前日除息前日：此日買(mǎi)入股票的股東就能收到股利除息日：除息日： 此日賣(mài)出股票的股東仍能收到股利登記日登記日: 公司編制一份在11月5日這一天確信是公司股東的所有投資者名單17-7股利支付程序董事會(huì)宣告發(fā)放股利的日

4、期 確定股東是否有資格領(lǐng)取股利的截止日期 領(lǐng)取股利的權(quán)利與股票彼此分開(kāi)的那一日 企業(yè)向股東發(fā)放股利的日期 17-8價(jià)格走勢(shì)o在完美世界中，股票價(jià)格在除息日那一天會(huì)下降每股股利額那么多$P$P - div除息日價(jià)格下降等于每股現(xiàn)金股利額 -t -2-10+1+2 如果考慮稅則更復(fù)雜。從經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來(lái)看，價(jià)格下降幅度小于股利額，且發(fā)生在除息日最初的幾分鐘交易里17-917.3 股利政策無(wú)關(guān)論o可用一個(gè)令人信服的案例說(shuō)明股利政策是無(wú)關(guān)的o因?yàn)橥顿Y者并不需要通過(guò)股利將股份變現(xiàn)，他們不會(huì)為發(fā)放更多股利的公司付出更高的價(jià)格o換言之，股利政策對(duì)公司價(jià)值將不產(chǎn)生影響，因?yàn)橥顿Y者可通過(guò)自制股利實(shí)現(xiàn)任何他們希望得到的

5、收益現(xiàn)金流 MM理論認(rèn)為，在不改變投資決策和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的理論認(rèn)為，在不改變投資決策和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的條件下，無(wú)論用剩余現(xiàn)金流量支付的股利是多少，都不條件下，無(wú)論用剩余現(xiàn)金流量支付的股利是多少，都不會(huì)影響股東的財(cái)富。會(huì)影響股東的財(cái)富。公 司資 產(chǎn)股利支付后N股東得到N元現(xiàn)金，但喪失了對(duì)公司資產(chǎn)N元要求權(quán)。 股利支付前N公 司資 產(chǎn)股東對(duì)公司資產(chǎn)具有N元的要求權(quán)（1）公司擁有剩余現(xiàn)金發(fā)放股利 假設(shè)公司在滿足項(xiàng)目投資需要之后，尚有剩余現(xiàn)金N元支付股利。分析：（2）公司發(fā)行新股籌資，發(fā)放現(xiàn)金股利 如果公司沒(méi)有足夠的現(xiàn)金支付N元股利，則需要先增發(fā)N元新股，這可以暫時(shí)地增加公司價(jià)值，股利支付后，公司價(jià)值又

6、回到原來(lái)發(fā)行新股前的價(jià)值。公 司資 產(chǎn)公 司資 產(chǎn)N股利支付前增發(fā)新股N元股利支付后N公 司資 產(chǎn)支付N元股利（3）公司不支付現(xiàn)金股利，股東自制股利 假設(shè)公司不支付股利，現(xiàn)有股東為獲取現(xiàn)金在資本市場(chǎng)上出售部分股票給新的投資者，結(jié)果是新老股東之間的價(jià)值轉(zhuǎn)移，而公司的價(jià)值保持不變。股利支付前股利支付后轉(zhuǎn)讓M元N公 司資 產(chǎn)老股東擁有N元公 司資 產(chǎn)老股東擁有（N-M）元新股東擁有M元17-13“一鳥(niǎo)在手一鳥(niǎo)在手”理論理論 o主要代表人物主要代表人物M.Gordon 和和 D.Durando基本思想：股票投資收益包括股利收入和資本利基本思想：股票投資收益包括股利收入和資本利得兩種，即得兩種，即 股票

7、投資收益率股利收益率股票投資收益率股利收益率 資本利得資本利得 （風(fēng)險(xiǎn)?。L(fēng)險(xiǎn)小） （風(fēng)險(xiǎn)大）（風(fēng)險(xiǎn)大） 由于大部分投資者都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，他們寧愿由于大部分投資者都是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，他們寧愿要相對(duì)可靠的股利收入而不愿意要未來(lái)不確定的要相對(duì)可靠的股利收入而不愿意要未來(lái)不確定的資本利得，因此公司應(yīng)資本利得，因此公司應(yīng)維持較高的股利支付率維持較高的股利支付率，即：即：“雙鳥(niǎo)在林，不如一鳥(niǎo)在手雙鳥(niǎo)在林，不如一鳥(niǎo)在手”。17-14差別稅收理論差別稅收理論o由由Litzenberger 和和 Ramaswamy 于于1979年提出的。年提出的。o基本思想：由于股利收入所得稅率高于資本利得所得稅率基本思想：由

8、于股利收入所得稅率高于資本利得所得稅率，這樣，公司留存收益而不是支付股利對(duì)投資者更有利。，這樣，公司留存收益而不是支付股利對(duì)投資者更有利。o資本利得稅要遞延到股票真正售出的時(shí)候才會(huì)發(fā)生，考慮資本利得稅要遞延到股票真正售出的時(shí)候才會(huì)發(fā)生，考慮到貨幣的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，即使股利和資本利得這兩到貨幣的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，即使股利和資本利得這兩種收入所征收的稅率相同，實(shí)際的資本利得稅也比股利收種收入所征收的稅率相同，實(shí)際的資本利得稅也比股利收入稅率要低。入稅率要低。o因此支付股利的股票必須比具有同等風(fēng)險(xiǎn)但不支付股利的因此支付股利的股票必須比具有同等風(fēng)險(xiǎn)但不支付股利的股票提供一個(gè)更高的預(yù)期稅前收益率，

9、才能補(bǔ)償納稅義務(wù)股票提供一個(gè)更高的預(yù)期稅前收益率，才能補(bǔ)償納稅義務(wù)給股東造成的價(jià)值損失。給股東造成的價(jià)值損失。 17-15 $3 股利$240$0$240$39 80 =$3 120自制股利oBianchi公司的股票價(jià)格為 $42，預(yù)期將發(fā)放 $2的現(xiàn)金股利o投資者Bob擁有80股該公司股票，他希望能得到每股 $3的股利oBob的自制股利策略為：n在除權(quán)日賣(mài)出2股 自制股利現(xiàn)金股利$160出售股票所得$80現(xiàn)金總額$240持股價(jià)值 $40 78 =$3 12017-16股利政策無(wú)關(guān)論o在前例中，投資者Bob的期初財(cái)富為 $3 360:股股/42$ 80360, 3$240$/39$ 80360

10、, 3$股股80$160$/40$ 78360, 3$股股如果發(fā)放每股$3的股利，他的全部財(cái)富仍然為$3 360:發(fā)放每股$2股利并在除息日賣(mài)出2股后，他的全部財(cái)富還是 $3 360:17-17股利與投資政策o公司絕不應(yīng)當(dāng)為了增加股利的發(fā)放（或首次發(fā)放股利）而放棄NPV為正的項(xiàng)目o還記得股利無(wú)關(guān)論的潛在假定之一為“公司的投資政策在此前已確定，且不會(huì)因?yàn)楣衫叩淖兓淖儭薄?7-1817.4 股票回購(gòu)o除了宣告現(xiàn)金股利以外，公司還可通過(guò)購(gòu)買(mǎi)自己發(fā)行的股票來(lái)消耗多余的現(xiàn)金o近來(lái)，股票回購(gòu)已成為將盈余發(fā)放給股東的一種重要方式17-19股票回購(gòu)與股利 $10=/100 000$1 000 000=

11、每股價(jià)格100 000= 流通在外股數(shù)1 000 000公司價(jià)值1 000 000公司價(jià)值1 000 000權(quán)益850 000 其他資產(chǎn)0負(fù)債$150 000現(xiàn)金 始資產(chǎn)負(fù)債表 初權(quán)益權(quán)益 &負(fù)債負(fù)債 資產(chǎn)資產(chǎn)假定一家公司希望將$100 000 發(fā)放給股東。17-20股票回購(gòu)與股利$9=00 000$900 000/1 = 每股價(jià)格每股價(jià)格100 000= 流通在外股數(shù)900 000 公司價(jià)值900 000 公司價(jià)值900 000權(quán)益850 000其他資產(chǎn)0負(fù)債$50 000現(xiàn)金 發(fā)放每股$1現(xiàn)金股利后的資產(chǎn)負(fù)債表權(quán)益權(quán)益 & 負(fù)債負(fù)債 資產(chǎn)資產(chǎn)如果他們將這$100 000用于

12、現(xiàn)金股利，則資產(chǎn)負(fù)債表將變?yōu)椋?7-21股票回購(gòu)與股利資產(chǎn)資產(chǎn) 負(fù)債負(fù)債&權(quán)益權(quán)益 股票回購(gòu)后的資產(chǎn)負(fù)債表 現(xiàn)金$50 000負(fù)債0其他資產(chǎn)850 000權(quán)益900 000公司價(jià)值900 000公司價(jià)值900 000流通在外股數(shù)= 90 000每股價(jià)格 = $900 000/ 90 000 = $10如果他們將這$100 000用于股票回購(gòu)，則資產(chǎn)負(fù)債表將變?yōu)椋?7-22股票回購(gòu)o對(duì)股東來(lái)說(shuō)更靈活o使股價(jià)上漲 n對(duì)擁有股票期權(quán)的內(nèi)部人有利o可當(dāng)作對(duì)公司的投資（價(jià)值被低估）o可享有稅收好處 17-23股利支付方式股利支付方式 通常，公司的股利支付方式主要有：通常，公司的股利支付方式主要有

13、： 現(xiàn)金股利現(xiàn)金股利 股票股利股票股利財(cái)產(chǎn)股利財(cái)產(chǎn)股利負(fù)債股利負(fù)債股利股票回購(gòu)股票回購(gòu)股票分割股票分割17-24 （一）股票股利與股票分割（一）股票股利與股票分割 股票股利股票股利 公司將應(yīng)分給投資者的股利以股票的形式發(fā)放。公司將應(yīng)分給投資者的股利以股票的形式發(fā)放。 從會(huì)計(jì)的角度看，股票股利使資本在股東權(quán)益賬從會(huì)計(jì)的角度看，股票股利使資本在股東權(quán)益賬戶之間的轉(zhuǎn)移，即將資本從留存收益（或資本公積戶之間的轉(zhuǎn)移，即將資本從留存收益（或資本公積）賬戶轉(zhuǎn)移到其他股東權(quán)益賬戶。）賬戶轉(zhuǎn)移到其他股東權(quán)益賬戶。 股票股利一般會(huì)使發(fā)行在外的股票股利一般會(huì)使發(fā)行在外的股數(shù)增加股數(shù)增加、每股價(jià)每股價(jià)格降低格降低，但

14、它并未改變每位股東的，但它并未改變每位股東的股權(quán)比例股權(quán)比例，也不，也不增加增加公司資產(chǎn)公司資產(chǎn)。17-25發(fā)放股票股利的動(dòng)機(jī)和目的發(fā)放股票股利的動(dòng)機(jī)和目的o在盈利和現(xiàn)金股利預(yù)期不會(huì)增加的情況下，股票在盈利和現(xiàn)金股利預(yù)期不會(huì)增加的情況下，股票股利的發(fā)放可以有效地降低每股價(jià)格，由此可提股利的發(fā)放可以有效地降低每股價(jià)格，由此可提高投資者的投資興趣。高投資者的投資興趣。o股票股利的發(fā)放是讓股東分享公司的收益而無(wú)須股票股利的發(fā)放是讓股東分享公司的收益而無(wú)須分配現(xiàn)金，由此可以將更多的現(xiàn)金留存下來(lái)，用分配現(xiàn)金，由此可以將更多的現(xiàn)金留存下來(lái)，用于再投資，有利于公司的長(zhǎng)期健康、穩(wěn)定的發(fā)展于再投資，有利于公司的

15、長(zhǎng)期健康、穩(wěn)定的發(fā)展。17-26 股票分割 將面額較高的股票交換成數(shù)股面額較低將面額較高的股票交換成數(shù)股面額較低的股票的行為。的股票的行為。 從會(huì)計(jì)的角度看，股票分割對(duì)公司的財(cái)從會(huì)計(jì)的角度看，股票分割對(duì)公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不會(huì)產(chǎn)生任何影響，一般只會(huì)使發(fā)行在務(wù)結(jié)構(gòu)不會(huì)產(chǎn)生任何影響，一般只會(huì)使發(fā)行在外的外的股數(shù)增加股數(shù)增加、每股面值降低每股面值降低，并由此使，并由此使每股每股市價(jià)下跌市價(jià)下跌，而資產(chǎn)負(fù)債表中，而資產(chǎn)負(fù)債表中股東權(quán)益各賬戶的股東權(quán)益各賬戶的余額余額都保持不變，都保持不變，股東權(quán)益合計(jì)數(shù)股東權(quán)益合計(jì)數(shù)也維持不變也維持不變。17-27實(shí)行股票分割的主要目的和動(dòng)機(jī)實(shí)行股票分割的主要目的和動(dòng)機(jī)o降

16、低股票市價(jià)降低股票市價(jià) o為新股發(fā)行做準(zhǔn)備為新股發(fā)行做準(zhǔn)備 o有助于公司兼并、合并政策的實(shí)施有助于公司兼并、合并政策的實(shí)施17-28股票股利和股票分割的比較股票股利和股票分割的比較項(xiàng)項(xiàng) 目目股票股利股票股利股票分割股票分割股東的現(xiàn)金流量股東的現(xiàn)金流量普通股股數(shù)普通股股數(shù)股票市場(chǎng)價(jià)格股票市場(chǎng)價(jià)格股東權(quán)益總額股東權(quán)益總額股東權(quán)益結(jié)構(gòu)股東權(quán)益結(jié)構(gòu)收益限制程度收益限制程度不增加不增加增加增加下降下降不變不變變化變化有限制有限制不增加不增加增加增加下降下降不變不變不變不變無(wú)限制無(wú)限制17-29股票回購(gòu)與現(xiàn)金股利股票回購(gòu)與現(xiàn)金股利o公司出資購(gòu)回其本身發(fā)行的流通在外的股票。被公司出資購(gòu)回其本身發(fā)行的流通在外

17、的股票。被購(gòu)回的股票通常稱為庫(kù)藏股票，如果需要也可重購(gòu)回的股票通常稱為庫(kù)藏股票，如果需要也可重新出售。新出售。 股票回購(gòu) 實(shí)際上是現(xiàn)金股利的一種替代形式，股票回購(gòu)一般會(huì)改實(shí)際上是現(xiàn)金股利的一種替代形式，股票回購(gòu)一般會(huì)改變公司的變公司的資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)，減少，減少流通在外的普通股股數(shù)流通在外的普通股股數(shù)，提高，提高財(cái)務(wù)杠桿比率財(cái)務(wù)杠桿比率。 現(xiàn)金股利 與股票回購(gòu)后股票價(jià)格保持不變相比，現(xiàn)金股利后與股票回購(gòu)后股票價(jià)格保持不變相比，現(xiàn)金股利后股票價(jià)格股票價(jià)格通常會(huì)下降。通常會(huì)下降。 17-30采取股票回購(gòu)方式的主要目的和動(dòng)機(jī)采取股票回購(gòu)方式的主要目的和動(dòng)機(jī)o用于公司兼并或收購(gòu)用于公司兼并或收購(gòu)o滿足

18、可轉(zhuǎn)換條款和有助于認(rèn)股權(quán)的行使?jié)M足可轉(zhuǎn)換條款和有助于認(rèn)股權(quán)的行使o改善公司的資本結(jié)構(gòu)改善公司的資本結(jié)構(gòu)o分配公司的超額現(xiàn)金分配公司的超額現(xiàn)金17-31 17.5 個(gè)人所得稅、股利與股票回購(gòu)o為得出股利無(wú)關(guān)論，我們需要有以下三個(gè)假設(shè)前提：n無(wú)稅n無(wú)交易費(fèi)用n沒(méi)有不確定性o在美國(guó)，目前現(xiàn)金股利和資本利得都是按最高稅率15%計(jì)稅的o由于資本利得是可以遞延的，因此從有效稅率來(lái)看，現(xiàn)金股利的稅率會(huì)高于資本利得的17-32沒(méi)有充足現(xiàn)金的公司如果存在個(gè)人所得稅，公司不應(yīng)當(dāng)通過(guò)發(fā)行新股籌集現(xiàn)金來(lái)發(fā)放現(xiàn)金股利公司股票持有人 現(xiàn)金：股票發(fā)行現(xiàn)金：股利政府稅投資銀行家在這一影響中還應(yīng)加入股票發(fā)行的直接費(fèi)用17-33

19、現(xiàn)金充足的公司o但前述觀點(diǎn)并不適用于現(xiàn)金充足的公司。o假定有一家公司在選擇投資了所有可供投資的NPV為正的項(xiàng)目之后，仍有100萬(wàn)美元的現(xiàn)金剩余。該公司可以：n選擇投資于其他資本預(yù)算項(xiàng)目（根據(jù)假定，這些項(xiàng)目的NPV是為負(fù)的）n收購(gòu)其他公司n購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)n回購(gòu)股票17-34稅收與股利o在存在個(gè)人所得稅的環(huán)境下：在存在個(gè)人所得稅的環(huán)境下：n公司不應(yīng)當(dāng)通過(guò)發(fā)行股票籌集資金來(lái)發(fā)放股公司不應(yīng)當(dāng)通過(guò)發(fā)行股票籌集資金來(lái)發(fā)放股利利n為減少股利的發(fā)放，管理者有尋找資金其他為減少股利的發(fā)放，管理者有尋找資金其他使用渠道的動(dòng)機(jī)使用渠道的動(dòng)機(jī)1.雖然個(gè)人所得稅的存在使得明智的公司會(huì)減雖然個(gè)人所得稅的存在使得明智的公司會(huì)減少股利的發(fā)放，但這種影響并不足以使公司少股利的發(fā)放，但這種影響并不足以使公司取消其所有的股利發(fā)放取消其所有的股利發(fā)放17-3517.6 偏好高股利政策的現(xiàn)實(shí)因素o喜愛(ài)現(xiàn)期收益喜愛(ài)現(xiàn)期收益o行為金融行為金融n迫使投資者進(jìn)行自我控制迫使投資者進(jìn)行自我控制o稅收套利稅收套利n投資者可通過(guò)投資于股利收益率高的證券避投資者可通過(guò)投資于股利收益率高的證券避免納稅義務(wù)免納稅義務(wù)o代理成本代理成本n高股利能減少自由現(xiàn)金流量高股利能減少自由現(xiàn)金流量17-361