14、我國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的研究以阿里巴巴網(wǎng)絡公司

1、袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅

2、肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀

3、裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄

4、螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈

5、羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅

6、袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿

7、肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄

8、袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈

9、螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂

10、羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆

11、螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃

12、肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆膆蒈蕿肇膅芇襖羃膄莀蚇衿膃蒂袂螅膂薄蚅肄膁芄蒈羀芁莆蚄袆芀葿蒆螂艿膈螞螈羋莁蒅肇芇蒃螀羂芆薅薃袈芅芅螈螄芅莇薁肅莄葿螇罿莃薂薀裊莂芁螅袁罿蒄薈螇羈薆袃肆羇芆蚆羂羆莈袂袈羅蒀蚄螄肄薃蕆肂肅節(jié)蚃羈肅蒞蒆羄肂薇螁袀肁芇薄螆肀荿蝿肅聿蒁薂羈肈薄螈袇膇芃薀螃膇蒞螆蠆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞

13、蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿

14、芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃

15、蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈

16、莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂

17、蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂裊莁薁螁羇芄蕆螀聿蒀莃螀膂芃蟻蝿袁肅薇袈羄芁蒃袇肆肄荿袆螆艿芅裊羈肂蚄襖肀莇薀襖膃膀蒆袃袂莆莂袂羅腿蝕羈肇莄薆羀腿膇蒂罿衿莂莈薆肁膅莄薅膃蒁蚃薄袃芃蕿薃羅葿蒅薂肈節(jié)莁薂膀肅蝕蟻袀芀薆蝕羂肅蒂蠆膄羋蒈蚈襖膁莃蚇羆莇螞蚆聿腿薈蚆膁蒞蒄蚅袁膈莀螄羃莃芆螃肅膆薅螂 我國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的研究以阿里巴巴網(wǎng)絡公司為例摘要從理論上講，股票的價值主要取決于其未來的收益。傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法有市盈率估價方法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型

18、，其中貼現(xiàn)現(xiàn)會流模型因具有公認、嚴密的理論基礎和廣泛的應用領域，在學術(shù)界備受推崇。在應用貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)時，依據(jù)其歷史業(yè)績來推斷這些公司的未來的現(xiàn)金流，需要對企業(yè)營業(yè)收入增長率、利潤率和其它重要變量做出估計，這對于經(jīng)營歷史尚短和增長較快的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)而言，是比較困難的。市盈率估價法等相對價格評估體系也可以用來衡量互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價格。除上述的市盈率估計方法和貼現(xiàn)模型法外，第三類方法是實物期權(quán)法，由于該方法的復雜性，如果應用不準確，反而制約了該方法預測的準確程度，也故此制約了這一方法的有效性。本文針對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)概要、市場特點和價值來源等，解釋互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的難點，并選擇阿里巴巴實際案例，

19、通過swot分析企業(yè)的具體經(jīng)營情況，通過財務分析了解企業(yè)的具體財務狀況，并通過引入概率權(quán)重，企業(yè)生命周期和不同評估方法結(jié)合實際情況，來解決在價值評估時碰到的問題。并且分析如何選擇在合適的環(huán)境中選擇合理的內(nèi)在價值的評估方法，為以后日益增加的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價值評估提供更好的理論與實踐基礎。關鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，企業(yè)價值，評估方法，阿里巴巴公司。第1章緒論11研究背景2007年11月6日，電子商務b2b網(wǎng)站阿里巴巴網(wǎng)絡有限公司(帆alibabacom)在香港聯(lián)交所上市。上市發(fā)行價格為135港元(約17美元)，發(fā)行股本數(shù)為859億股。上市當日掛牌高開30港元(約39美元)，最終尾盤收市于395港元(約51

20、美元)，較發(fā)行價漲192，創(chuàng)下港股07年新股首日漲幅之最。據(jù)統(tǒng)計顯示，阿里巴巴在港上市公開發(fā)售超額認購逾258倍，凍結(jié)資金高達4500億港元，創(chuàng)造了香港股市有史以來凍結(jié)資金最高紀錄。而如按照發(fā)行當日的收盤價每股395港元、總股本約505億股計算，阿里巴巴的市值已達1995億港元，市盈率陡然升至約300倍。此時此景，讓投資者不禁疑問，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市熱潮是否又將開始?從圖11，我們可以看到中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市的歷程。第一次互聯(lián)網(wǎng)公司上市熱潮：1999年7月，門戶網(wǎng)站中華網(wǎng)(wwwchmailetcom)在美國納斯達克上市，其發(fā)行總股本數(shù)為420萬股，發(fā)行價格為20美元，其市值約為8億美元，引起了網(wǎng)絡

21、股的上市熱潮，由此帶動了三大門戶上市熱潮，以及一大批中國互聯(lián)網(wǎng)公司的興起，“中國概念股”由此誕生。第二次互聯(lián)網(wǎng)公司上市熱潮：2005年8月，在攜程、盛大上市之后，搜索引擎網(wǎng)站百度(帆baidum)在美國納斯達克上市，其發(fā)行總股本數(shù)為3230萬股，發(fā)行價格為27美元，上市當天股價飆升35385，震驚華爾街，將互聯(lián)網(wǎng)的熱潮再次推向高潮。在2007年下半年，伴隨著中國經(jīng)濟的步伐，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的市值飆升可謂一浪高過一浪，以往只有ebay、等美國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)市值為百億美元級百度市值更是一舉突破百億美元，與騰訊(0700，hk)一直難分伯仲。第三次互聯(lián)網(wǎng)公司上市熱潮的標志性事件：2007年11月6日，電子

22、商務b2b網(wǎng)站阿里巴巴(w吼慨a(chǎn)libabacom)在香港聯(lián)交所上市。當日收盤市值達1995億港元(約260億美元)。12研究目的與意義仔細分析在香港上市的兩家網(wǎng)絡企業(yè)和在美國上市的近20家網(wǎng)絡企業(yè)，海外投資者選擇中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的標準是：是否行業(yè)領袖，有沒有盈利模式。軟銀中國合伙人宋安瀾在接受記者采訪時認為，傳統(tǒng)行業(yè)由于充分競爭，盈利模式的創(chuàng)新可遇不可求，而在傳統(tǒng)行業(yè)中成為老大，更難一蹴而就。然而新興的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中存在不少空白，自創(chuàng)商業(yè)模式成為可能，始創(chuàng)者也當然地成為了行業(yè)領袖。2007年中國電子商務市場規(guī)模達17萬億元，成為互聯(lián)網(wǎng)市場最有價值的大蛋糕。iresr吐研究顯示，在過去兩年來，中國

23、電子商務交易額保持了5060的增長速度，其中，b2b電子商務市場占中國整個電子商務市場的98左右。在這個先決條件之下，只要擁有符合邏輯的盈利模式，任何互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的領軍人物都是華爾街和國際風險投資者追捧的對象。這個觀點可以從股價得到印證。作為中國旅游網(wǎng)站老大的攜程網(wǎng)，2003年在納斯達克上市當日漲幅即達892，創(chuàng)下2000年11月以來納斯達克股2票上市首日漲幅最高的紀錄。市場對攜程網(wǎng)的追捧，顯示美國投資者不僅看好中國內(nèi)地的旅游及網(wǎng)絡發(fā)展，而且對攜程網(wǎng)作為旅游網(wǎng)站的獲利模式表示完全認可。此后代表中國網(wǎng)絡游戲股的盛大網(wǎng)絡，代表媒體股的分眾傳媒等等都有不俗表現(xiàn)。不過，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)集體估值偏高已經(jīng)引發(fā)

24、了不少質(zhì)疑。市盈率居高不下已經(jīng)成了海外上市中國網(wǎng)絡股的一致特點：與2007年預期每股收益相比，百度市盈率達104倍，香港上市的騰訊網(wǎng)絡公司的市盈率為74倍。市盈率過高的背后是盈利能力不足的事實。對我國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)來說，神話離他們最近，但挑戰(zhàn)也同樣近在眼前。故此，對投資者來說，在經(jīng)歷了十幾年的發(fā)展后，是否有真正適合互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價值評估方法，來真正評估企業(yè)的價值?本文將通過以阿里巴巴企業(yè)為例，介紹對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的步驟和方法。13研究方法與內(nèi)容本文在研究方法上，遵循定性分析和定量分析相結(jié)合的原則，借鑒國內(nèi)外對企業(yè)價值評估理論的研究，選取互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中的阿里巴巴網(wǎng)絡公司作為案例來進行實證分析。并且使

25、用了比較研究，通過解釋不同的企業(yè)價值評估具體方法的使用范圍，分析方法中存在的不足和難點。并希望能為我國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在進行價值評估時提供一定的參考借鑒作用。本文圍繞著互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)和案例阿里巴巴公司進行闡述，分為7章開展：第l章為緒論；第2章為文獻綜述；第3章為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的方法，本文里介紹了3類價值評估的方法；第4章為我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)分析，包括整個行業(yè)的具體情況和特征，并針對這些特征，分析價值評估的難點；第5章為以阿里巴巴企業(yè)價值評估的案例分析，介紹分析的思路，首先，進行公司背景分析，然后運用swot分析方法，了解公司的優(yōu)劣勢，機會和風險，緊接著通過財務分析的方法，了解公司的具體盈利能力、經(jīng)營能

26、力、財務結(jié)構(gòu)和償債能力，以達到在為價值評估的相關假設提供依據(jù)，最后，運3用價值評估的方法，計算出企業(yè)價值，并與當時的股價進行比較，得出具體的原因：第6章為措施與建議，總結(jié)案例中的分析步驟，并對第4章提出的評估難點，提出相關的建議，并分析選擇國內(nèi)外證券市場對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估的影響；第7章為結(jié)論與展望。第2章文獻綜述21相關基本概念帳面價值：是會計核算中帳面記載的資產(chǎn)價值。這種評估方法是不考慮現(xiàn)時資產(chǎn)市場價格的波動，也不考慮資產(chǎn)的收益狀況，是一種靜態(tài)的評估標準。主要是以歷史成本計價。市場價值：是指把資產(chǎn)作為一種商品在市場上公平競爭，在供求關系平衡狀況下確定的價值。內(nèi)在價值和公允價值：是指把企業(yè)資

27、產(chǎn)作為一個整體仍然有增值能力，在保持其持續(xù)經(jīng)營的條件下，以未來的收益能力為基礎來評估企業(yè)的價值。由于收益能力在眾多資產(chǎn)組合運用下才能產(chǎn)生，它為評估和投資企業(yè)提供了邏輯手段。清算價值：是指在企業(yè)出現(xiàn)清算情況下，把企業(yè)的實物資產(chǎn)按出售時的清算價格計算的價值。是作為已失去增值能力情況下的一種資產(chǎn)評估方法。企業(yè)價值：不同專業(yè)人員對企業(yè)價值關注的角度不同，使用的企業(yè)價值概念是不同的。投資者和證券從業(yè)人員強調(diào)的是市場價值，經(jīng)濟學家強調(diào)的是企業(yè)的公允市場價值，會計人員則強調(diào)的是企業(yè)的帳面價值。而不同學者對此皆有不同的研究。在經(jīng)濟全球化和以信息技術(shù)為核心的特點下，企業(yè)價值評估得到了空前的發(fā)展。故此我們在分析互

28、聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價值時，可以從四個不同的角度去理解和定義。(1)基于現(xiàn)金流量的企業(yè)價值。企業(yè)價值模型(dcfm)表示：企業(yè)價值是企業(yè)經(jīng)營的當期和未來各期自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值。折現(xiàn)率是一個反映風險程度的指標，企業(yè)風險通過影響折現(xiàn)率影響著企業(yè)價值的大小，風險越大，投資者的預期收益率就越大，企業(yè)的資本成本也就越大，因此，折現(xiàn)率越大，企業(yè)價值越小。反之亦然。(2)基于選擇權(quán)的企業(yè)價值。選擇權(quán)即期權(quán)，金融期權(quán)已觸及到了金融資本市場的高端，需要用數(shù)學模型。在現(xiàn)實中有兩類企業(yè)特別適合以基于選擇權(quán)的企業(yè)價值觀來看待：一是新經(jīng)濟企業(yè)尤其是新興高科技企業(yè)，二是經(jīng)營到中途并已獲得特定的“經(jīng)營優(yōu)勢"但現(xiàn)金流量枯竭

29、的企業(yè)。(3)基于并購重組的企業(yè)價值觀。它體現(xiàn)了系統(tǒng)論哲學的價值原理：企業(yè)價值還存在于與其它企業(yè)互補互換的關系之中，存在于“潛在的"、能夠建立起來的協(xié)同結(jié)構(gòu)之中，存在于特定的“場”和特定的并購重組情勢之中。投資者只有站在系統(tǒng)的角度，才能夠看清楚企業(yè)的價值所在。(4)基于資產(chǎn)的企業(yè)帳面價值。這是指把企業(yè)理解為一群資產(chǎn)的集合，各項資產(chǎn)的價值加總來構(gòu)成企業(yè)的價值。賬面價值所反映的是歷史成本，多屬于沉沒成本，所以在財務管理上，它與投資決策無關。22互聯(lián)網(wǎng)的相關界定國際互聯(lián)網(wǎng)(intenlet)簡稱因特網(wǎng)或互聯(lián)網(wǎng)，是由許多獨立的網(wǎng)絡和計算機系統(tǒng)組成的一個巨大而自由的聯(lián)合，本質(zhì)上代表著無窮無盡的

30、信息資源。國際互聯(lián)網(wǎng)是一個相對獨立的信息應用系統(tǒng)，位于現(xiàn)代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)(it產(chǎn)業(yè))的下游。它以網(wǎng)絡的基礎設施和硬件為基礎，將觸角延伸到了電信服務業(yè)、媒體傳播業(yè)、計算機和網(wǎng)絡服務業(yè)以及全球數(shù)據(jù)庫服務領域。從網(wǎng)絡基礎設施的建立，到各類用戶的接入，到源信息和增值信息的收集、加工和發(fā)布，最后到用戶憑借互聯(lián)網(wǎng)進行各種交互性活動，這是一條不斷流動、不斷更新、不斷膨脹的信息鏈?；ヂ?lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的基本運流程也正與此相吻合。從市場專業(yè)化分工的角度來看，互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)研究涉及到服務商包括網(wǎng)絡供應商、接入服務商、咨詢服務商、域名服務商、電子郵件商、在線服務商、評級服務商、平臺服務商、搜索引擎和大量針對特定需求用戶的信息內(nèi)容或

31、數(shù)據(jù)庫提供商。有關研究認為，國際互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)跨越了電信業(yè)、計算機業(yè)和電視傳播業(yè)，其巨大的產(chǎn)業(yè)融合力和經(jīng)濟重塑力完全模糊了相關產(chǎn)業(yè)的傳統(tǒng)界定，也正從根本上改變著信息服務的方式、趨向和價值。國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)正在迅速發(fā)展中。基礎通信網(wǎng)絡的絕大部分是由國家投資興建的，目前中國四大計算機互聯(lián)網(wǎng)是從全國公用信息通信網(wǎng)的基礎上構(gòu)建的，已成為中國互聯(lián)網(wǎng)的主干網(wǎng)絡。在各類服務商方面，一般劃分為接入服務商(isp)、內(nèi)容服務商(icp)和網(wǎng)絡平臺服務商(ipp)。其中，接入服務商的業(yè)務一般涵蓋了域名服務、電子郵件和平臺服務等；內(nèi)容服務商包括搜索6引擎和各類信息的經(jīng)營商；網(wǎng)絡平臺服務商則主要利用自己的服務器平臺，幫

32、助用戶建立聯(lián)網(wǎng)站點，提供維護、擴展等服務。23互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值來源在分析網(wǎng)絡價值時，一個重要的問題便是：網(wǎng)絡的價值從何而來?或更準確地，從宏觀上講，作為信息社會的主流經(jīng)濟形態(tài)，網(wǎng)絡經(jīng)濟如何通過新創(chuàng)和轉(zhuǎn)移的方式獲得巨大的價值來源呢?一般來說，很多學者認為主要是由三個基本價值源泉構(gòu)成：直接經(jīng)濟、注意力經(jīng)濟及規(guī)模經(jīng)濟。直接經(jīng)濟在傳統(tǒng)的工業(yè)經(jīng)濟中，實行的是集中生產(chǎn)。生產(chǎn)與消費間存在許多隔離，造成信息與實物的迂回流動，交易成本高企，大量資源在不能增加價值的使用中逐漸消耗。在網(wǎng)絡經(jīng)濟中，由于采用intenlet平臺在世界范圍內(nèi)處理市場信息、溝通生產(chǎn)與消費，因此任何生產(chǎn)者可與消費者通過網(wǎng)絡進行物質(zhì)上虛擬、信息

33、上真實的直接接觸。產(chǎn)品可由“虛擬企業(yè)"組織調(diào)度、就近生產(chǎn)和選擇原料供應商，而無任何中介機構(gòu)介入。這樣，造成大量資源浪費的迂回就不再產(chǎn)生，交易成本大為降低，市場規(guī)模得以擴張。網(wǎng)絡經(jīng)濟的直接性決定了它比工業(yè)經(jīng)濟有著更經(jīng)濟的生產(chǎn)營銷體系，其所節(jié)省的大量資源消耗與交易成本則轉(zhuǎn)化為巨大的價值源泉。注意力經(jīng)濟是指在當前人類正逐步由工業(yè)經(jīng)濟進入以經(jīng)濟活動和社會生活的高度數(shù)字化網(wǎng)絡化為基本特征的網(wǎng)絡經(jīng)濟(信息社會)，由于互聯(lián)網(wǎng)的遞增效應與信息的非競爭性，促使信息量以幾何級數(shù)高速增長(如目前互聯(lián)網(wǎng)絡的通信量每100天增長一倍，網(wǎng)上交易量每100天增長一倍)。在信息社會中，信息非但不是稀缺資源，而且大為

34、過剩乃至泛濫，只有一種資源是稀缺的，即注意力。按照經(jīng)濟學的定義，其研究的主要課題是如何利用稀缺資源進行有效生產(chǎn)和合理分配。因此可以認為，目前正在崛起的以互聯(lián)網(wǎng)為基礎的“新經(jīng)濟”的本質(zhì)是“注意力經(jīng)濟"。這種經(jīng)濟形態(tài)中，最稀缺的資源不是信息本身，也非傳統(tǒng)的貨幣資本，而是相對于無限信息供給而言的有限需求注意力。對于能夠零邊界成本地無限復制的信息來說，其價值的衡量必須以注意力為標準；只有獲得注意力的信息才具有價值。這就是注意力經(jīng)濟的本質(zhì)。隨著互聯(lián)網(wǎng)逐步發(fā)展成為信息社會的基礎信息平臺，它將獲得對注意力7資源的完全控制權(quán)，同時這也意味著巨大的價值、財富的轉(zhuǎn)移。規(guī)模經(jīng)濟網(wǎng)絡經(jīng)濟是典型的規(guī)模報酬遞增

35、經(jīng)濟，其理由有兩點。首先，我們知道網(wǎng)絡metcalfe法則認為，“互聯(lián)網(wǎng)的價值等于其節(jié)點數(shù)的平方”。也就是說，在互聯(lián)網(wǎng)中，當節(jié)點(用戶)之間的連線數(shù)目增加時，這些連線造成的效果會呈倍數(shù)增加，即網(wǎng)絡總的交易機會正比于互聯(lián)網(wǎng)節(jié)點數(shù)目的平方，每一位新用戶將會給其他網(wǎng)絡用戶帶來額外價值。metcalfe法則的數(shù)學表達式為：v(價值)_n(n：用戶數(shù))。它在理論上揭示了：網(wǎng)絡經(jīng)濟中，隨著成本的投入、用戶的增加，收入(或資本化以后的價值)將呈現(xiàn)二次方程式的增長趨勢。另一個理由是收益遞增。信息網(wǎng)絡中的經(jīng)濟行為具有極為強烈的收益遞增性，這起源于信息消費的“非競爭性”，也就是說，與傳統(tǒng)經(jīng)濟中的物質(zhì)產(chǎn)品相比，信息

36、作為網(wǎng)絡經(jīng)濟的主要產(chǎn)品，它在產(chǎn)出后可以零邊界成本地大量復制傳播，并且(每一份)信息所包含的價值并不會因此而降低；從而網(wǎng)絡經(jīng)濟的成本表現(xiàn)為階段性的固定成本而產(chǎn)量可以無限增加，致使平均成本隨總產(chǎn)量的增加而迅速下降，形成強烈的收益遞增性。從以上兩個方面可以看出，隨著規(guī)模(用戶)的增長而呈現(xiàn)的收入(價值)二次方程式增長與平均成本迅速下降，構(gòu)成了網(wǎng)絡經(jīng)濟獨特的規(guī)模報酬遞增性，即網(wǎng)絡效應。它體現(xiàn)了網(wǎng)絡經(jīng)濟無窮的價值增值潛力。24互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估綜述湯姆科普蘭(t0m copel觚d)，蒂姆科勒(1恤k白llef)和杰克默林(jackmulin)在價值評估(中國大百科出版社，年份：1997)一書中提出了麥

37、肯錫價值評估模式，其在資本預算的現(xiàn)值方法和mm定理的基礎上，明確提出了企業(yè)價值源于企業(yè)的未來現(xiàn)金流量和投資回報能力的價值驅(qū)動觀點，并提出了以收益法為核心的企業(yè)價值評估模型。羅杰莫林(rogera mom)，謝麗杰瑞爾(sh翎y lj鯽藺1)在公司價值(企業(yè)管理出版社，年份：2002)一書中，介紹了美國較為流行的價值評估方法：現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、比較法、實物期權(quán)評估法。書中重點介紹了現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，并根據(jù)評估對象的不同情況和財務數(shù)據(jù)的可得性，分為自由現(xiàn)金流法、權(quán)益現(xiàn)金流法和調(diào)整現(xiàn)值法。阿沃斯達莫達讓(舡wanld鋤od猢)在深入價值評估(北京大學出版社年份：2005)中，主要介紹了技術(shù)型公司的價值評

38、估方法，作者針對新興技術(shù)型公司的銷售收入增長速度快但沒有盈利的現(xiàn)象，通過調(diào)整資本支出、運營收入、流動資本等概念，使得價值評估適合技術(shù)性公司。在這本書中也是主要介紹了現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、相對價值評估法、實物期權(quán)評估法，并對管理層期權(quán)、控制權(quán)和流動性進行了分析，同時通過引入經(jīng)濟附加值和投資現(xiàn)金流回報對傳統(tǒng)估價模型進行了改進。由于傳統(tǒng)的股票價格評價方法在應用到新興的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)身上時受到了嚴峻挑戰(zhàn)，客觀上需要我們尋找新的評估方法。網(wǎng)絡股首先出現(xiàn)在美國，自網(wǎng)絡股誕生以來，華爾街的證券分析師就絞盡腦汁，想出了十多種方法。這些方法有的是在傳統(tǒng)的評價方法的基礎上修正而來，有的是根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的特點專門設計的。目前

39、來說，主要包括以下幾個模型：修正的市盈率模型法、價格銷售比或市值銷售比、理論盈利倍數(shù)分析模型、市值比訪問量模型、營銷回報模型、經(jīng)濟附加值模型、聯(lián)邦模型、康奈爾模型、格拉斯門哈斯特模型。在我國，傅伊、張平(2001)所寫的公司價值評估與證券投資分析比較詳細地分析了企業(yè)價值評估在我國證券市場中的重要性和運用于證券市場中存在的問題和發(fā)展趨勢，提出建立理性的證券市場，提倡價值投資。國內(nèi)學術(shù)中也有不少針對網(wǎng)絡股定價進行分析，其中對外經(jīng)濟貿(mào)易大學葉彩文(2001)的碩士論文互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估和網(wǎng)絡股定價分析，從定性和定量兩個方面對網(wǎng)絡股票的定價作了分析，其中對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的核心競爭力、傳統(tǒng)定價模型適用性和流

40、行互聯(lián)網(wǎng)評估模型的適用性作了分析。第3章互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值評估方法的應用31折現(xiàn)模型評估方法的應用311股利折現(xiàn)模型威廉姆斯(w：iiliams)1938年提出了股利折現(xiàn)模型(divid觚d discoulltedmodels，ddm)，認為股票的投資價值是未來所有股利的現(xiàn)值。理論上，任何金融期權(quán)的價值為對權(quán)利所有人現(xiàn)金支付的現(xiàn)值。因為股東從公司中收到的現(xiàn)金以股利形式支付，所以公司對于股東的價值(也就是公司權(quán)益價值)為未來股利(包括破產(chǎn)時對股東的最終支付)的現(xiàn)值。即：權(quán)益價值=預期未來股利的現(xiàn)值。無增長模型假定企業(yè)每年的自由現(xiàn)金流量將固定不變，也稱永續(xù)模型。其經(jīng)濟原理是指，在一個完全自由競爭的經(jīng)濟

41、系統(tǒng)中，任何一個獲取j下溢價的行業(yè)都面臨著新進入公司的競爭，在競爭達到均衡狀態(tài)時，該行業(yè)的平均收益率最終降到資本成本的水平，行業(yè)內(nèi)將不存在超額利潤。將div定義為給定年份的預期未來每股股利，r為股權(quán)資本成本(也就是相關的貼現(xiàn)率)，則股票價值公式(21)為：大差異，現(xiàn)階段來講，市盈率乘數(shù)法僅作為企業(yè)價值評估的輔助體系，暫時不適合作為獨立方法對企業(yè)進行整體價值評估。但是在國外市場上，該方法的應用較為成熟。322市盈增長比率市盈增長比率(peg)是從市盈率衍生出來的一個比率，由股票的未來市盈率除以每股盈余(eps)的未來增長率預估值得出。此比率由jim slater于1960年代發(fā)明，是他投資的主要

42、判斷準則之一。其公式為：peg=市盈率(pe)收益增長率(expected growm rate in eamings)粗略而言，peg值越低，股價遭低估的可能性越大，這一點與市盈率類似。須注意的是，peg值的分子與分母均涉及對未來盈利增長的預測，出錯的可能較大。計算peg值所需的預估值，一般取市場平均預估(co鵬ellgusestimates)，即追蹤公司業(yè)績的機構(gòu)收集多位分析師的預測所得到的預估平均值或中值。在實際運用中，計算收益增長率的期限，可以使用與計算每股收益同一基礎的時期，2年期。5年期或者按照分析項目的需要的期限。在同一增長率下，高風險的公司比起低風險公司將會有較低的peg；在同

43、增長率下，投資于低投資高收益的項目的效率較高的公司，比起效率較低的公司有較高的peg；具有非常低或非常高增長率的公司比起有平均增長率的公司將會有趨向于較高的peg。peg的偉大之處在于充分考慮了業(yè)績成長性對股價的作用，只要公司業(yè)績能夠高成長，就可以享受高估值，而不必受限于行業(yè)平均市盈率或市場平均市盈率水平。peg主要用于成長型股票估值，通常成長型股票peg可以在1倍以上，其它成熟性行業(yè)或低成長股票peg在1倍以下。具體的的peg倍數(shù)可以參考同行業(yè)或同類公司水平。peg估值法的難度還是在于業(yè)績預測，而且，由于至少要預測3年以上的每股收益，難度比市盈率估值法(只用未來一年的業(yè)績預測即可)大許多。此

44、外，成長型公司多處在新興行業(yè)或新市場，不確定性也高。價格收入乘數(shù)(蹦to sal懿，ps)=權(quán)益市場價值(market valueofcq_ui鑼)收入(ues)企業(yè)價值與收入乘數(shù)比較模型(entel砸se valuet0 sales ralio)=權(quán)益市場價值與凈債務之和(market valueofequity+net debt)收入(、吼ucs)它的優(yōu)點是可以用來計算那些具有負值收益的公司，相對于其他方法來說，銷售收入受到經(jīng)濟影響較小；而且不管是每股收益，還是資產(chǎn)帳面價值，它們都是會計計量標準，必然要受會計準則的影響。而股票價格對銷售收入的比率受會計因素影響較小，該比率在不同的行業(yè)變化較

45、大，主要受到銷售利潤率影響。它的缺點是容易錯誤給那些正在虧損的企業(yè)較高的價值；對銷售利潤率在不同行業(yè)內(nèi)不同的分析要求較嚴，如果不能夠合理的分析不同將會導致錯誤的評估。324市值比訪問量模型市值比訪問量模型(市價總值該網(wǎng)站訪問人數(shù))只需要知道被評估股票的市值和訪問量這兩類數(shù)據(jù)，其中市值可以用評估時的股價乘以流通股數(shù)得出，而訪問量數(shù)據(jù)則通常由一家叫做media me仃ix的網(wǎng)站研究公司發(fā)布。舉例來說，據(jù)統(tǒng)計，1998年lo月份有2520萬人至少訪問過雅虎一次，當時雅虎的市值為197億美元，將市值除以訪問量我們得到雅虎的市值訪問量比為782美元人，它反映的是每名訪問者所代表的一種“價值"。

46、但值得注意的是，這個指標的絕對值毫無意義，它必須通過橫向比較才能判斷一只股票的價值是高估還是低估。仍舉上面的例子，雖然我們得出了雅虎的市值訪問量比，但還無法斷定雅虎的股價是偏高還是偏低，于是我們拿雅虎的競爭對手lycos公司和excite公司來作比較。計算結(jié)果表明，這兩家公司的市值訪問量比值分別為135美元人和165美元入，再將雅虎的782美元人拿來作比較，差別顯得非常明顯了。雅虎的訪問者所代表的價值遠遠超過lycos公司和excitc公司，如果這種情況能夠持續(xù)，那么市場給予雅虎公司一定的溢價就是合理的。當然，至于是不是應該給予5倍高的溢價則不是本模型所能解決的。很明顯，市值比訪問量模型雖然避

47、免了理論盈利倍數(shù)分析模型的主觀估計問題。并且有助于區(qū)分對同一行業(yè)從事類似業(yè)務的公司的估值是過高還是過低，但是它仍不能解決對整個行業(yè)是否估值過高的問題，而這個問題對于網(wǎng)絡股的15估值尤其重要，同時也是廣大投資人最為關心的。因此，市值比訪問量模型也同樣需要在實際應用中作出修正。325小結(jié)相對比較評估方法是在證券市場中根據(jù)市場特點和相關性選擇可比公司的市場價值，通過差異調(diào)整得出被評估公司的價值。使用此類評估方法時，通常把市場價格轉(zhuǎn)化為每股收益、每股帳面資產(chǎn)凈值或銷售收入的乘數(shù)。這種方法的優(yōu)點在于較少的假毆和操作比較簡單；較好的反映了市場的目前的形勢。但是它具有以下缺陷：一是根據(jù)一個乘數(shù)和一組可比公司

48、進行評估，容易忽略關鍵的價值決定變量如風險、成長性、收益等，導致評估結(jié)果和內(nèi)在價值不符；二是由于相對比較方法是根據(jù)可比公司的市場價格展開的，當可比公司普遍被高估(低估)時，評估結(jié)果也隨之高估(低估)；三是雖然每種方法的評估結(jié)果都有一個偏差范圍，但是由于相對比較方法在根本假設方面缺乏透明度，評估結(jié)果操縱的可能性更大；四是可觀測變量的選擇至關重要，但可觀測變量并不是與價值直接相關，他們之間并非嚴格的線性關系，由此估價的準確性并不高。33實物期權(quán)評估方法的應用從1977年，myers首次提出實物期權(quán)的概念以來，實物期權(quán)理論得到了快速的發(fā)展。他們認為只要管理者擁有管理柔性，那么管理者就可以通過有效的管

49、理將經(jīng)營風險和不確定性轉(zhuǎn)化成價值創(chuàng)造的機會?，F(xiàn)實中有兩類企業(yè)特別適合以期權(quán)來看的企業(yè)價值觀來看待：一是新經(jīng)濟企業(yè)尤其是新興高科技企業(yè)，二是經(jīng)營到中途并已獲得特定的“經(jīng)營優(yōu)勢”但現(xiàn)金流量枯竭的企業(yè)。這個結(jié)論對研究網(wǎng)絡公司的上市定價很有意義。主要的模型包括：解析模型、復合期權(quán)評價的geske公式、期權(quán)評價模型、近似模型等。以下只對解析模型進行介紹。bs模型是解析模型或公式解的典型代表。bs評價模型是由兩位美國財務經(jīng)濟學家布萊克(fischer black)及舒爾斯(myron scho喲于1973年聯(lián)合提出的。此模型被認為奠定了衍生性商品快速發(fā)展的基礎。blackscholcs評價模型假設標的資產(chǎn)

50、的價格運動為一般化的維納過程，16通過構(gòu)造標的資產(chǎn)和無風險借貸資產(chǎn)的等價組合，根據(jù)無套利思想，推導出blacksch01es微分方程，得到看漲期權(quán)定價公式(28)：c=s(d1)一五臺一一(d2)jl=flil(se)+(，+仃2廠2弦盯；d2：dl一仃i(28)其中c為買入期權(quán)的價值，s為標的資產(chǎn)的當前價值，e為期權(quán)的執(zhí)行價格，r為年無風險利率，t為距離到期日剩余的時間，o為標的資產(chǎn)的連續(xù)收益的標準方差，n(d1)，n(d2)為標準正態(tài)分布概率函數(shù)在應用此模型時，一般來說有以下的步驟：(1)或然決策描述。對需要投資的項目進行描述，確定需要做出或然決策的事項，與決策決定相關的變量，決策時間和決

51、策人。(2)確定不確定性的來源和評估不確定性。實物期權(quán)的不確定性來源，主要包括市場風險和非市場風險。當存在3個以上的風險因素，應找出最為重要的風險因素，以簡單化計算過程。(3)構(gòu)造實物期權(quán)定價模型。識別出實物期權(quán)及其特征后，確定期權(quán)定價模型的輸入變量并建立期權(quán)定價模型，使之適合應用的具體細節(jié)。建立正確的應用框架是成功運用的關鍵所在，所以需注意對現(xiàn)成的模型進行調(diào)整以適應問題的具體細節(jié)，避免在實物期權(quán)應用過程中使用簡單固定的模型為復雜的實物期權(quán)定價。34本章小結(jié)從表31，我們可看到整個企業(yè)價值評估體系。但是針對某個企業(yè)來說，并不是所有方法都可以適用，我們需要具體分析情況。根據(jù)本章內(nèi)容，可得出關于企

52、業(yè)價值評估體系總結(jié)如下：第4章我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)分析及價值評估難點41我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)分析411中國互聯(lián)網(wǎng)用戶規(guī)模進入爆炸式增長階段全球互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展看亞洲、亞洲發(fā)展看中國。目前全球上網(wǎng)人數(shù)達1244億，其中亞洲用戶規(guī)模最大達459億，占全球的37；中國上網(wǎng)人數(shù)162億，占全球的13，僅次于美國21l億的用戶規(guī)模，位居世界第二。但從互聯(lián)網(wǎng)的普及率來看，北美地區(qū)最高達70，其次為澳洲大洋洲55，歐洲為42，亞洲排倒數(shù)第二僅為12，低于全球平均水平(19)7個百分點。中國互聯(lián)網(wǎng)普及率只有123(圖4-1)，不僅低于世界平均水平，也遠遠低于世界發(fā)達國家水平。中國互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)在今后三年仍將保持20以上的復合增長

53、率頂點。20022007年期間，中國上網(wǎng)人數(shù)平均每年增加2324萬，年均增長率為50。其中，2007年上半年比去年同期凈增加3900萬人，步入新一輪的快速增長階段。irese盯ch預計今后三年上網(wǎng)人數(shù)仍將保持20以上的增長速度，20lo19年將達到232億。中國互聯(lián)網(wǎng)普及率越過10的臨界點，進入爆發(fā)式增長階段。中國互聯(lián)網(wǎng)普及率由2002年的36增長到2007年6月的123，于2006年底越過10的臨界點。發(fā)達國家的實踐經(jīng)驗和研究證明，大部分創(chuàng)新的擴散傳播過程，都呈現(xiàn)“s”形曲線，即當一項創(chuàng)新技術(shù)的應用率超過10的臨界點以后，就進入一個快速增長的階段，增長曲線會陡然變得陡峭。412互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)

54、展環(huán)境和產(chǎn)業(yè)鏈逐步配套完善中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的良好政策環(huán)境逐步形成。中國政府將互聯(lián)網(wǎng)作為重點發(fā)展的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)之一我國政府已經(jīng)把互聯(lián)網(wǎng)作為今后重點發(fā)展的戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)之一，以信息化帶動工業(yè)化，建設創(chuàng)新型國家，實現(xiàn)跨越式發(fā)展已經(jīng)成為我國的基本戰(zhàn)略。而且，我國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)法律法規(guī)逐步完善。根據(jù)不完全統(tǒng)計，截至目前，我國相繼頒布互聯(lián)網(wǎng)相關的法律法規(guī)和政策文件100多部。其中，法律10多部，行政法規(guī)20多部，部門規(guī)章40多部，地方法規(guī)50多部，規(guī)范性文件20多項，初步形成系統(tǒng)的互聯(lián)網(wǎng)服務監(jiān)管和法規(guī)體系?；ヂ?lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展生態(tài)環(huán)境日益有利。首先，中國經(jīng)濟強勁增長和消費升級，刺激互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務需求迅猛增長。2006年，中國城

55、鄉(xiāng)居民的人均可支配收入達到11759元人民幣，收入的快速增長帶動消費升級。隨著物質(zhì)生活的改善，人們對教育、醫(yī)療、娛樂等精神文化需求快速增長，互聯(lián)網(wǎng)是提供個性化、互動性、參與式消費體驗的最佳平臺，家庭和個人對互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務的需求正在迅速擴大。根據(jù)a州ic最新統(tǒng)計，中國互聯(lián)網(wǎng)用戶平均每周上網(wǎng)小時數(shù)達到186小時，比2006年底的169小時提高近2小時，高于韓國的133小時和香港的151小時。其次，互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容服務和行業(yè)應用發(fā)展迅速。目前，互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容和應用服務主要沿四個方向發(fā)展：信息渠道、溝通工具、數(shù)字娛樂和電子商務。再次，寬帶網(wǎng)絡基礎設施顯著改善、上網(wǎng)自費大幅度下降，極大促進了互聯(lián)網(wǎng)大規(guī)模普及。cnni

56、c最新數(shù)據(jù)顯示，寬帶接入費用大幅度下降，月均費用由2005年的103元下降到2007年6月的75元，極大促進了寬帶互聯(lián)網(wǎng)的全面普及應用。42互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的市場特征網(wǎng)絡經(jīng)濟是一個全新的經(jīng)濟形態(tài)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)有著本質(zhì)的區(qū)別，深入了解互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)經(jīng)營特征和市場特征有助于我們準確地把握互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的內(nèi)在價值，從而尋找到評價互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值的有效方法。與傳統(tǒng)公司相比，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的一般特征有：(1)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)屬于服務業(yè)，沒有客戶，就沒法進行服務活動?！翱蛻簟笔瞧溥M行價值創(chuàng)造的必要條件。因此網(wǎng)絡企業(yè)間的競爭主要是爭奪客戶。(2)其經(jīng)營成本相對較低，缺乏行業(yè)進入壁壘，企業(yè)問的服務具有相似性。網(wǎng)絡企業(yè)間的競爭激烈。(3)其前期投入非常巨大，而且隨著業(yè)務的發(fā)展需要追加的資金也非常巨大。(4)對于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，人們具有很強的先入為主意識。專家認為，在相似的經(jīng)營業(yè)務的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中，只有前一、二名將會生存下來。(5)其以低成本進行大規(guī)模的服務，是網(wǎng)絡經(jīng)營與傳統(tǒng)經(jīng)營方式相比所具有的優(yōu)勢。(6)其在開創(chuàng)初期的目標不是以贏利為主要目的，而是追求公司交易額和市場占有率。(7)直接接觸客戶、了解客戶，為客戶提供個性化服務，是