基于上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的實(shí)證分析

1、    基于上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的實(shí)證分析    摘要：本文首先對上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)進(jìn)行了簡要概述，并通過選擇和計(jì)算上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素，對上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素展開了實(shí)證分析，希望對我國上市公司以及國家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到促進(jìn)作用。關(guān)鍵詞：上市公司；股權(quán)轉(zhuǎn)讓；溢價(jià)；影響因素：f830.91 文獻(xiàn)識(shí)別碼：a ：1001-828x（2016）022-000-01前言股權(quán)轉(zhuǎn)讓在上市公司當(dāng)中的體現(xiàn)，最關(guān)鍵的因素是價(jià)格，針對上市公司的股權(quán)價(jià)格來講，出讓方和受讓方在日常工作中會(huì)對其進(jìn)行一定程度的專業(yè)判斷，這一判斷將對股權(quán)定價(jià)產(chǎn)生決定性影響。同西方

2、發(fā)達(dá)國家相比，不同的理論產(chǎn)生于上市公司控制股權(quán)交易價(jià)格當(dāng)中。非流通的國有股、法人股的協(xié)議轉(zhuǎn)讓或競價(jià)拍賣等方式是我國實(shí)現(xiàn)上市公司控制權(quán)交易的主要途徑，而在判斷上市公司股權(quán)價(jià)值的過程中，擁有較低價(jià)值的每股凈資產(chǎn)是重要的影響因素，而凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上的溢價(jià)可以體現(xiàn)為獲得上市公司控制權(quán)而支付的控制溢價(jià)。一、上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)概述近年來，我國在積極進(jìn)行市場經(jīng)濟(jì)建設(shè)的過程中，證券市場中存在頻繁的重組和并購現(xiàn)象，而引起人們廣泛關(guān)注的因素是大股東變化導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移的控股權(quán)，這是由于一定的變化產(chǎn)生于企業(yè)大股東當(dāng)中造成的。據(jù)相關(guān)調(diào)查顯示，我國上市公司經(jīng)營過程中發(fā)生并購的數(shù)量正在逐年增加。本文以2015年全國110

3、家上市公司為例進(jìn)行研究，這些公司運(yùn)行中控股權(quán)都產(chǎn)生了一定的變化，其中共有76家公司的收購是在協(xié)議轉(zhuǎn)讓控股權(quán)的基礎(chǔ)上完成的；而在轉(zhuǎn)移控股權(quán)的過程中，也擁有26家公司是利用無償劃轉(zhuǎn)國家股方式的；3家上市公司在應(yīng)用司法程序裁定轉(zhuǎn)讓股權(quán)的基礎(chǔ)上完成了股權(quán)轉(zhuǎn)移；4家上市公司在對抵債以及直接并購第一大股東的途徑進(jìn)行應(yīng)用的過程中，獲得了上市公司控制權(quán)，這一獲取方式是間接的，對第一大股東進(jìn)行了直接并購或者抵債兩種方式進(jìn)行了應(yīng)用；最后還有1家上市公司在運(yùn)行過程中，通過對流動(dòng)股進(jìn)行收購的方式獲得上市公司控制權(quán)。1。在促使控制、重組、并購以及清償債務(wù)等在上市公司中得以實(shí)現(xiàn)的過程中，一個(gè)重要的途徑就是股權(quán)轉(zhuǎn)讓，這一方

4、式可以促使公司在經(jīng)營過程中實(shí)現(xiàn)深化改革并提升運(yùn)作能力等，同時(shí)對于提升公司的綜合競爭力具有促進(jìn)作用。例如，在公司法當(dāng)中就明確指出，按照法律規(guī)定可以進(jìn)行股份的轉(zhuǎn)讓，而進(jìn)行這一環(huán)節(jié)的過程中，應(yīng)在受法律保護(hù)的證券交易場所開展；而證券法的內(nèi)容中也明確規(guī)定，協(xié)議收購以及要約收購是上市公司進(jìn)行收購的過程中兩種重要的方式，并對這兩種方式實(shí)施過程中的具體細(xì)節(jié)進(jìn)行了明確規(guī)定2。然而，我國法律對股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中涉及的對象、價(jià)格以及形式?jīng)]有明確規(guī)定，使轉(zhuǎn)讓股權(quán)過程中存在較大的變化空間，為股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場的發(fā)展創(chuàng)造了可能。二、上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的選擇和計(jì)算在展開分析的過程中，被解釋變量利用凈資產(chǎn)溢價(jià)率來表示，篩選次

5、數(shù)較多，解釋變量由未分配利潤、總股本、每股賬面凈資產(chǎn)等來表示，在展開計(jì)算分析的過程中，將上市公司所披露的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格作為基數(shù)。處理數(shù)據(jù)的過程中，有配股資格和無配股資格是股權(quán)轉(zhuǎn)讓前的兩種形式，一次你可以將1和0作為賦值應(yīng)用于配股當(dāng)中，將上市公司經(jīng)營過程中產(chǎn)生的總股本、流通比例以及每股賬面凈資產(chǎn)等數(shù)據(jù)進(jìn)行充分的收集和統(tǒng)計(jì)，應(yīng)用計(jì)算公式為：每股轉(zhuǎn)讓價(jià)格同每股賬面凈資產(chǎn)之差同每股賬面凈資產(chǎn)之間的比值就是凈資產(chǎn)溢價(jià)率。事實(shí)上，股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)會(huì)受到股權(quán)轉(zhuǎn)讓帶來的行業(yè)提升的影響，本文在積極進(jìn)行上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的分析的過程中，并沒有考慮這一影響因素，主要原因是在反映行業(yè)提升的過程中，相關(guān)客觀指標(biāo)數(shù)據(jù)

6、并沒有產(chǎn)生，并且，同轉(zhuǎn)讓溢價(jià)的影響相比，行業(yè)提升對于二級市場的股票價(jià)格擁有更大的影響3。三、上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的實(shí)證結(jié)果分析在以上上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)的簡要概述和上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的選擇和計(jì)算結(jié)果基礎(chǔ)上，本文從每股賬面凈資產(chǎn)和未分配利潤兩個(gè)角度出發(fā)展開了結(jié)果分析。一方面，每股賬面凈資產(chǎn)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格是評估結(jié)果決定的，股東全部權(quán)益較高的市場價(jià)值會(huì)帶來較高的整體轉(zhuǎn)讓價(jià)格。本文在積極展開研究的過程中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)凈資產(chǎn)每增加一元，溢價(jià)率會(huì)降低13%，可見，賬面凈資產(chǎn)和溢價(jià)率負(fù)相關(guān)。而上市公司在西方發(fā)達(dá)國家當(dāng)中，在控制權(quán)交易價(jià)格理論的背景下，最終交易價(jià)格的確定需要建立在股票市場價(jià)值的基礎(chǔ)

7、之上，當(dāng)不存在市場參照時(shí)，各方人員才會(huì)對每股凈資產(chǎn)進(jìn)行應(yīng)用4。由此可以看出，凈資產(chǎn)較高時(shí)，受讓方會(huì)提高轉(zhuǎn)讓價(jià)格，然而，在不斷增加凈資產(chǎn)的過程中，會(huì)導(dǎo)致受讓方的溢價(jià)傾向則越來越低。這一現(xiàn)象的產(chǎn)生同我國擁有較低的上市公司資產(chǎn)質(zhì)量具有緊密的聯(lián)系，同時(shí)受讓方在經(jīng)營中多數(shù)情況下需要面對雙重風(fēng)險(xiǎn)，即資產(chǎn)質(zhì)量和信息欺詐，這充分說明在現(xiàn)有配股條件中，核心是凈資產(chǎn)收益率，上市公司在經(jīng)營過程中，對配股資格的獲取是不易的，在對股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格進(jìn)行最后確定的過程中，如果凈資產(chǎn)較高，將在一定程度上抵消最終的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格。另一方面，未分配利潤。在大量研究過程中發(fā)現(xiàn)，未分配利潤可以反應(yīng)股東權(quán)益以及公司實(shí)際經(jīng)營狀況，該因素如果為

8、負(fù)值，未分配利潤為負(fù)的績差公司最易成為并購的對象。在面對經(jīng)營困難的上市公司中，很容易面對停止?fàn)I業(yè)或暫停營業(yè)的壓力，此時(shí)引入戰(zhàn)略投資者成為業(yè)績較差公司經(jīng)營過程中的重要需求。然而，在對公司的回歸結(jié)果進(jìn)行分析的過程中，每當(dāng)1000萬元的未分配利潤得以降低的過程中，就會(huì)產(chǎn)生4%的溢價(jià)率提升結(jié)果，而要想對較高的控制溢價(jià)進(jìn)行獲得，需要在未分配利潤較低的狀況下實(shí)現(xiàn)，由此可以看出，我國現(xiàn)有的股權(quán)交易市場在經(jīng)營過程中，依然是賣方市場性質(zhì)，因此上市公司始終發(fā)揮著“殼資源”的作用5。并且，從另一個(gè)角度來看，在多種外在干預(yù)因素的影響下，現(xiàn)有的并購交易呈現(xiàn)出非完全的市場行為特點(diǎn)，此時(shí)上市公司控制權(quán)交易中，政府的功能不容

9、忽視。四、結(jié)論綜上所述，相對較低的每股凈資產(chǎn)是我國上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)，控制溢價(jià)相應(yīng)表現(xiàn)為凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上的溢價(jià)，在對控制溢價(jià)的影響因素進(jìn)行分析的過程中可以看出，我國股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中呈現(xiàn)出如下特點(diǎn)，一方面，盡管每股凈資產(chǎn)是股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，正相關(guān)關(guān)系存在于二者之間，而負(fù)相關(guān)關(guān)系存在于其與控制溢價(jià)之間；同時(shí)，出讓方出讓股權(quán)最重要的原因就是經(jīng)營產(chǎn)生連續(xù)的滑坡現(xiàn)象，而控制溢價(jià)過程中卻能夠獲得更多收益。在對股權(quán)轉(zhuǎn)讓的特點(diǎn)進(jìn)行分析的過程中可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段積極加強(qiáng)上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價(jià)影響因素的實(shí)證分析具有重要意義。參考文獻(xiàn)：1姚海鑫，于健.外資并購國有股權(quán)溢價(jià)的影響因素分析基于20022007年滬深a股上市公司的實(shí)證研究j.東北大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2014，03：204-210.2于健.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、公司價(jià)值與外資并購溢價(jià)基于2012年2009年外資并購上市公司股權(quán)的實(shí)證研究j.遼寧大學(xué)學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版），2015，05：29-36.3周生春，徐萌娜.民營上市公司控制權(quán)私有收益影響因素的實(shí)證分析兼論股權(quán)分置改革的長期績效j.浙江社會(huì)科學(xué)，2014，10：11-17+125.4程敏.交易特征、并購溢價(jià)及并購績效分析來自上市公司大宗股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)j.證券市場導(dǎo)報(bào)，2013，02：41