公司理財(cái)整理

1、l 凈營運(yùn)資本NWC=流動資產(chǎn)-流動負(fù)債 凈資本性支出=期末固定資產(chǎn)凈額-期初資產(chǎn)凈額+折舊 息稅前利潤EBIT=收入-成本-折舊-其他費(fèi)用+其他利潤邊際稅率：多裝億美元需要支付的稅金公司的價值V=B+Sl 會計(jì)的現(xiàn)金流量表：經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流l 財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表：CF(A) CF(B) + CF(S) 資產(chǎn)的現(xiàn)金流CF(A)=經(jīng)營現(xiàn)金流OCF【=EBIT+折舊-稅=凈利潤+折舊=銷售收入-成本-所得稅=（銷售收入-成本）*（1-稅率）+折舊*稅率】-凈資本性支出（固定資產(chǎn)的取得減固定資產(chǎn)的處置）-凈營運(yùn)資金的增加 =企業(yè)流向債權(quán)人的現(xiàn)金流量CF(B

2、)（利息加到期本金減長期債務(wù)融資=利息加去年長期負(fù)債減今年長期負(fù)債=利息加贖回債務(wù))+企業(yè)流向股東的現(xiàn)金流量CF(S) （股利加股票回購減權(quán)益融資）l 會計(jì)的現(xiàn)金流量表和財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表有何不同： 1）概念不一樣；2）等式不一樣；3）經(jīng)營現(xiàn)金流的數(shù)額不同；4）經(jīng)營現(xiàn)金流的計(jì)算方法不同。會計(jì)現(xiàn)金流量將利息作為營運(yùn)現(xiàn)金流量,而財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量將利息作為財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量。會計(jì)現(xiàn)金流量的邏輯是，利息在利潤表的營運(yùn)階段出現(xiàn)，所以在計(jì)算凈利潤時利息被當(dāng)做一項(xiàng)費(fèi)用扣除了。比較這兩種現(xiàn)金流量，財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量更適合衡量公司業(yè)績。l 有限責(zé)任公司:股東以其出資額為限對公司承擔(dān)責(zé)任，公司以其全部資產(chǎn)對公司的債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。股份有

3、限公司:其全部資本分為等額股份，股東以其所持股份為限對公司承擔(dān)責(zé)任，公司以其全部資產(chǎn)對公司的債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。l 公司投資包括重置投資和凈投資。重置投資：彌補(bǔ)固定資產(chǎn)損耗的投資，維持原有的生產(chǎn)能力。凈投資：擴(kuò)大固定資產(chǎn)規(guī)模的投資。代理問題:代理人（管理者）與委托人（股東或債權(quán)人）的利益不一致。代理成本: 由管理者與股東之間代理問題而引起的成本直接的代理成本：管理人員的薪酬和在職消費(fèi)間接的代理成本：監(jiān)督管理者而產(chǎn)生的成本l 利潤最大化的缺陷：（1）沒有考慮資金的時間價值； （2）沒有考慮風(fēng)險因素； （3) 沒有考慮產(chǎn)出和投入之間的比例關(guān)系；（4) 沒有考慮權(quán)益資本的成本。l 公司理財(cái)研究以下三個方面

4、問題：公司應(yīng)該投資于什么樣的長期資產(chǎn)項(xiàng)目（資本預(yù)算）公司如何籌集所需的資金（資本結(jié)構(gòu)）公司應(yīng)該如何管理短期經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流（凈營運(yùn)資本）l 單利法：只以本金作為計(jì)算利息的基數(shù) 復(fù)利法：以本金和累計(jì)利息之和作為計(jì)算利息的基數(shù) l 簡單年利率（APR）：按單利法轉(zhuǎn)換的年利率有效年利率（EAR）（按復(fù)利法轉(zhuǎn)換的年利率）= 當(dāng)ml 年金是指穩(wěn)定有規(guī)律、持續(xù)一段時間的現(xiàn)金流l 一次支付現(xiàn)值與終值普通年金的現(xiàn)值普通年金的終值增長年金的現(xiàn)值增長年金的終值永久年金的現(xiàn)值 永久增長年金的現(xiàn)值 穩(wěn)定增長股利模型 資金回收（已知現(xiàn)值求年金） 償債基金（已知終值求年金）年金系數(shù)計(jì)算注意事項(xiàng)：一定要畫現(xiàn)金流量圖；“

5、現(xiàn)在”是指項(xiàng)目的第一年年初；本年末即下年初； 通常每一時點(diǎn)代表當(dāng)期期末。當(dāng)問題涉及FV和A的計(jì)算時，F(xiàn)V是年金中最后一個年金對應(yīng)年份的等值。當(dāng)問題涉及PV和A的計(jì)算時，PV是年金中第一個年金前一年的等值。先付年金（從第零期或現(xiàn)在開始支付），后付年金（從第一期開始支付，直接套公式），遞延年金（從第n期 開始支付，則先套公式得第n-1期的現(xiàn)值，再得到第零期的現(xiàn)值）l H股：即注冊地在內(nèi)地、上市地在香港的外資股 。N股：在紐約上市的內(nèi)地企業(yè)L股：在倫敦上市 S股：在新加坡上市藍(lán)籌股：具有穩(wěn)定的盈余記錄，能定期分派較優(yōu)厚的股息，被公認(rèn)為業(yè)績優(yōu)良的公司的普通股票，又稱為“績優(yōu)股”。 紅籌股：在中國境外注

6、冊、在香港上市的帶有中國大陸概念的股票普通股股東的權(quán)利：剩余收益權(quán)、剩余求償權(quán)、信息全、投票權(quán)、股票轉(zhuǎn)讓權(quán)、優(yōu)先認(rèn)股權(quán) 優(yōu)先股：優(yōu)先收益權(quán)（股利），優(yōu)先清償權(quán)l(xiāng) 股票的價值： 票面價值：1元/股每股賬面價值=權(quán)益總額/發(fā)行在外的總股數(shù) 每股稅后利潤（EPS）=(EBIT-Int)N Int為利息支出每股股利（DPS）l 債券：債券是由公司或者政府發(fā)行、承擔(dān)某一確定金額債務(wù)的憑證，借款人承諾在標(biāo)明的日期承擔(dān)支付利息和本金。零息債券or純貼現(xiàn)債券：債券持有人在債券到期前不能得到任何現(xiàn)金支付。平息債券：每期支付利息，到期支付最后一期利息并償還本金。（平息債券的價格 = 息票年金的現(xiàn)值 + 到期支付本

7、金的現(xiàn)值）金邊債券：既沒有到期日，也從不停止支付票面利息，也叫永久債券。l 債券的收益率： 票面利率：每年支付的利息除以債券面值。發(fā)行時就確定了票面利率。當(dāng)期收益率：債券每年的利息除以債券的當(dāng)前價格。隨債券價格的變化而變化。到期收益率YTM:使債券的價格等于其本金現(xiàn)值和利息現(xiàn)值之和的折現(xiàn)率。（債券的估價用到期收益率折現(xiàn)）l 現(xiàn)金牛：如果公司沒有新的投資機(jī)會，就沒有必要進(jìn)行凈投資，每年只需要用提取的折舊進(jìn)行重置投資，而將全部利潤進(jìn)行分配。這樣的公司稱為現(xiàn)金牛。l 股票的定價： 股利貼現(xiàn)模型DDM:l 公司自由現(xiàn)金流FCFF:公司支付了所有營運(yùn)費(fèi)用、進(jìn)行了必需的固定資產(chǎn)與營運(yùn)資金投資后可以向所有投

8、資者分派的稅后現(xiàn)金流量。 FCFF=息稅前利潤(EBIT)-稅收+折舊-資本性支出(CAPX)-凈營運(yùn)資金(NWC)l 資本預(yù)算的幾種方法:(1)凈現(xiàn)值法NPV: 按照一定的折現(xiàn)率，將項(xiàng)目各年的現(xiàn)金流量折現(xiàn)到項(xiàng)目期初的現(xiàn)值累加值。 投資法則：接受凈現(xiàn)值大于0的項(xiàng)目，拒絕凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目。 優(yōu)點(diǎn)：使用了現(xiàn)金流而不是會計(jì)利潤；使用項(xiàng)目所有的現(xiàn)金流量；對現(xiàn)金流量進(jìn)行合理的折現(xiàn)。一般公認(rèn)凈現(xiàn)值最大的方案為最優(yōu)方案，但這是基于公司不存在資金約束的前提。（2）投資回收期法PB：從項(xiàng)目的投建之日起，用項(xiàng)目所得的凈收益（凈現(xiàn)金流量）償還原始投資所需要的年限。 投資法則： PB越小越好 靜態(tài)PB= 動態(tài)PB=

9、優(yōu)點(diǎn)：簡單實(shí)用，概念清晰；能回避投資回收期之后項(xiàng)目現(xiàn)金流量的不確定性。缺點(diǎn)：靜態(tài)投資回收期沒有考慮資金的時間價值；忽略了項(xiàng)目投資回收期之后的經(jīng)濟(jì)性；需要一個基準(zhǔn)的投資回收期。(3)內(nèi)部收益率法IRR:凈現(xiàn)值為零時的折現(xiàn)率。 A.絕對判斷標(biāo)準(zhǔn)問題：對投資型項(xiàng)目（現(xiàn)金流首期為負(fù)其余為正，從而只有一個IRR），當(dāng)市場的貼現(xiàn)率低于算出的IRR時接受該項(xiàng)目；對籌資型項(xiàng)目（現(xiàn)金流首期為正其余為負(fù),從而只有一個IRR），當(dāng)市場貼現(xiàn)率高于算出的IRR時接受該項(xiàng)目；對混合型項(xiàng)目（首期之后部分為正部分為負(fù)，從而出現(xiàn)多重收益率），用NPV法or修正的內(nèi)部收益率MIRR(通過合并現(xiàn)金流使現(xiàn)金流的正負(fù)號只改變一次)B.

10、相對判斷標(biāo)準(zhǔn)問題：對（同為投資型的）互斥項(xiàng)目，選擇NPV大的項(xiàng)目or計(jì)算增量NPV or 比較增量內(nèi)部收益率與貼現(xiàn)率(把大預(yù)算的現(xiàn)金流量減去小預(yù)算的現(xiàn)金流量，使得第0期為現(xiàn)金流出，對新的表計(jì)算NPV和增量內(nèi)部收益率，增量內(nèi)部收益率為原來兩個項(xiàng)目的曲線的交點(diǎn)，看圖比較貼現(xiàn)率和增量內(nèi)部收益率來選擇項(xiàng)目，有兩種情況)（4）平均會計(jì)收益率AAR：指投資項(xiàng)目年平均稅后利潤與其平均投資額之間的比率。投資法則：ARR大于或等于目標(biāo)收益率，可行；ARR小于目標(biāo)收益率，拒絕。缺點(diǎn):利用賬面價值而不是現(xiàn)金流或市場價值；忽略了貨幣的時間價值；判斷所用基準(zhǔn)收益率選取隨意。優(yōu)點(diǎn):會計(jì)信息容易獲?。挥?jì)算簡單，容易理解。（

11、5）盈利指數(shù)PI：初始投資以后所有預(yù)期未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值與初始投資的比值，即單位投資的現(xiàn)值。用公式表示為：PI=PV/I。 投資法則：PI大于等于1，接受項(xiàng)目； PI小于1，拒絕項(xiàng)目。盈利指數(shù)越大并不意味著凈現(xiàn)值越大，還取決于投資規(guī)模。因此，盈利指數(shù)相對判斷標(biāo)準(zhǔn)（對互斥項(xiàng)目的選擇）并不成立。 缺點(diǎn):解決互斥項(xiàng)目存在問題。優(yōu)點(diǎn):在投資存在資金約束時是有用的指標(biāo)；簡單易行；當(dāng)項(xiàng)目是獨(dú)立時可得出正確的決策結(jié)果。l 凈現(xiàn)值法的實(shí)際運(yùn)用（1）項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流在計(jì)算投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值時，所運(yùn)用的現(xiàn)金流量應(yīng)該是因該項(xiàng)目的實(shí)施而產(chǎn)生的增量現(xiàn)金流 增量現(xiàn)金流不包括：沉沒成本（已經(jīng)發(fā)生的成本，它不因接受或摒棄某個項(xiàng)目

12、的決策而改變）；籌資成本（增量現(xiàn)金流只包括由資產(chǎn)本身產(chǎn)生的費(fèi)用，而不包括籌資成本如利息費(fèi)用，籌資成本反映在折現(xiàn)率當(dāng)中）；分?jǐn)傎M(fèi)用（管理人員工資、租金、供暖及照明費(fèi)用的科目，這些間接費(fèi)用必須支付，但卻不可能與任何特定項(xiàng)目存在直接聯(lián)系）。 增量現(xiàn)金流包括：機(jī)會成本（接受該項(xiàng)目所必須放棄的收益）；附帶效應(yīng)（接受該項(xiàng)目對已有的其他項(xiàng)目的影響）；凈營運(yùn)資本（大多數(shù)項(xiàng)目需要額外的營運(yùn)資本投入，這種投資必須納入我們的預(yù)期現(xiàn)金流）；稅收（對現(xiàn)金流的估計(jì)，始終以稅后現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)）。（2）凈現(xiàn)值法應(yīng)用實(shí)例（包兒得文公司）名義利率與實(shí)際利率（3）不同壽命期的投資項(xiàng)目 對于有不同壽命周期的互斥項(xiàng)目，不能簡單地用凈現(xiàn)

13、值比較。例如對有不同壽命的設(shè)備A和B,B壽命長但有較高的流出量現(xiàn)值，選擇A還是B？法一：周期匹配（最小公倍數(shù)法）缺點(diǎn)：在投資方案數(shù)目較多，使用壽命又相差很大的情況下，需要有大量計(jì)算。法二：約當(dāng)年均成本法EAC（將當(dāng)前一次支付的款項(xiàng)轉(zhuǎn)化為一系列等價的未來現(xiàn)金流） 由表算出成本的現(xiàn)值，再由 成本的現(xiàn)值=EAC*年金系數(shù) 得出EAC（4） 設(shè)備重置的時機(jī)選擇（新舊設(shè)備的更換問題） 首先，計(jì)算新設(shè)備的約當(dāng)年均成本EAC 其次，計(jì)算舊設(shè)備的年均成本 重置應(yīng)該在舊設(shè)備的成本超過新設(shè)備EAC之前發(fā)生l 不確定性分析（1）決策樹分析：通過現(xiàn)金流量概率樹，分別計(jì)算各現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值，并通過計(jì)算期望凈現(xiàn)值來評價投

14、資項(xiàng)目的一種方法。（2）敏感性分析：當(dāng)某一不確定變量發(fā)生一定幅度變化時，NPV將相應(yīng)發(fā)生多大程度的變化，以此判斷項(xiàng)目預(yù)測風(fēng)險的大小，以及分析投資決策指標(biāo)對不確定因素的敏感程度。（局限性：敏感性分析只是孤立地處理每個因素變化所產(chǎn)生的影響，但實(shí)際上各個因素的影響可能是相互關(guān)聯(lián)的。）（3）情景分析：研究當(dāng)影響項(xiàng)目現(xiàn)金流量的某些不確定因素發(fā)生改變，項(xiàng)目現(xiàn)金流量達(dá)到一種新的狀態(tài)時，項(xiàng)目投資決策指標(biāo)將如何變化的一種分析方法。（4）盈虧平衡分析：確定公司平衡是所需達(dá)到的銷售量。財(cái)務(wù)盈虧平衡：NPV=0當(dāng)且僅當(dāng)EAC=OCF=凈利潤+折舊 初始投資額=EAC *年金系數(shù) 銷售量Q=會計(jì)盈虧平衡：稅前利潤=0

15、=P*Q-(AVC*Q+TFC+D) 解得銷售量 Q=盈虧平衡價格（5） 實(shí)物期權(quán)：拓展期權(quán)，放棄期權(quán)，擇機(jī)期權(quán)l(xiāng) 股票的風(fēng)險與收益（1） 總收益=股利收入+資本利得(or資本損失)（2） 收益率：A.股利收益率=年現(xiàn)金股利與本期期初股票價格之比率B.資本利得收益率=(本期期末股票價格-本期期初股票價格)/ 本期期初股票價格C.持有期間收益率HPR(指股票投資者持有股票的時間有長有短，股票在持有期間獲得的收益率為持有期收益率)假設(shè)投資者持有一項(xiàng)資產(chǎn)組合n年，若第i年所獲得的收益為ri，則第n年內(nèi)所獲得的收益為單期情形D.幾何平均收益率= 算數(shù)平均收益率=（3） 風(fēng)險溢價：因承擔(dān)了風(fēng)險而獲得的、

16、超過無風(fēng)險收益的額外收益。風(fēng)險溢價=風(fēng)險收益-無風(fēng)險收益（4） 風(fēng)險與收益的關(guān)系- CAPM模型資本資產(chǎn)定價模型CAPM是關(guān)于在均衡條件下風(fēng)險與預(yù)期收益率之間關(guān)系，即資產(chǎn)定價的一般均衡理論。假定：A.投資者是風(fēng)險回避者，并以期望收益率和風(fēng)險(用方差或標(biāo)準(zhǔn)差衡量)為基礎(chǔ)選擇投資組合；B.投資者可以以相同的無風(fēng)險利率進(jìn)行無限制的借貸；C.所有投資者的投資均為單一投資期，投資者對證券的回報(bào)率的均值、方差以及協(xié)方差具有相同的預(yù)期；D.資本市場是均衡的；E.市場是完美的，無通貨膨脹，不存在交易成本和稅收引起的現(xiàn)象。公式：該模型的意義：Beta系數(shù)是用以度量一項(xiàng)資產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險的指針，是用來衡量一種證券或一個

17、投資組合相對總體市場的波動性的一種風(fēng)險評估工具。如果一個股票的價格和市場的價格波動性是一致的，那么這個股票的Beta值就是1。當(dāng)Beta值處于較高位置時，投資者便會因?yàn)楣煞莸娘L(fēng)險高，而會相應(yīng)提升股票的預(yù)期回報(bào)率。l 有效資本市場假說EMH（1）有效市場是指當(dāng)前市場價格能充分反應(yīng)正確的信息如果市場非有效，則市場存在延緩反應(yīng)行為或者過度反應(yīng)行為（2）類型：A.弱型有效性:指過去價格的所有信息都包括在現(xiàn)行市場價格之中。(不能根據(jù)這些已經(jīng)過去的信息來預(yù)測股票未來的價格趨勢。由于股票價格只會對將來出現(xiàn)的新信息作出反映，而將來信息的到來是隨機(jī)的，因此股票價格的變化是隨機(jī)的)（當(dāng)前價格反映了過去價格，技術(shù)分

18、析是無用的）B.半強(qiáng)型有效性:指現(xiàn)行市場價格反映全部公開的，可得到的信息。 掌握內(nèi)部信息的人員可以獲得超正常報(bào)酬。（價格反映了所有公開信息，大多數(shù)財(cái)務(wù)分析是無用的）C.強(qiáng)型有效性:指市場價格反映所有公開的或未公開的信息。內(nèi)部人員也無法獲取超正常利潤。（價格反映所有可知信息，沒人可以一直賺取較多的利潤）（3） 資本市場“異象”A.動量效應(yīng)0r慣性效應(yīng):指在較短時間內(nèi)表現(xiàn)好的股票將會持續(xù)其好的表現(xiàn)，而表現(xiàn)不好的股票也將會持續(xù)其不好的表現(xiàn)。B.反轉(zhuǎn)效應(yīng)：在一段較長的時間內(nèi)，表現(xiàn)差的股票有強(qiáng)烈的趨勢在其后的一段時間內(nèi)經(jīng)歷相當(dāng)大的好轉(zhuǎn)，而表現(xiàn)好的股票則傾向于其后的時間內(nèi)出現(xiàn)差的表現(xiàn)C.賬面市值比效應(yīng):在

19、證券市場中存在著B/M最高的股票的平均收益比B/M低的股票要高的現(xiàn)象D.小公司效應(yīng)(規(guī)模效應(yīng)):將上市公司按股票的市場價值總額大小進(jìn)行分組，則不論是總收益還是風(fēng)險調(diào)整后的收益率都與公司規(guī)模大小呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系。E.元月效應(yīng)(時間效應(yīng)):小公司現(xiàn)象主要發(fā)生在一月份，一月份的平均收益相比于其他月份要更高。(4)行為金融認(rèn)為市場是無效的：a.投資者是不理性的；b.不同投資者的理性偏差是類似的；c.套利代價很高，它不會消除無效性（5）有效資本市場假說表明：管理者不能通過改變會計(jì)方法提升股票價格；公司不能很好的選擇發(fā)行股票和債券的時機(jī)；管理者不能通過投資外幣和其他工具來獲利；管理者通過關(guān)注市場價格可以獲得

20、很多好處。并未表明：價格是非外因引起的；投資者是愚蠢的，不能入市；所有的股票有相同的期望收益；投資者應(yīng)該擲飛鏢來選股票；股票價格沒有向上的趨勢。l 資本成本（1）概念：資本成本是公司使用資本所付出的代價。（可以用投資者要求的必要報(bào)酬率來度量）（2）權(quán)益資本成本概念：對無負(fù)債公司，投資者對股票的期望收益率即權(quán)益資本成本估計(jì)方法：A.利用CAPM模型：優(yōu)點(diǎn)：明確了風(fēng)險的計(jì)算；不用假設(shè)固定的股利增長率缺點(diǎn)：對市場風(fēng)險溢價和貝塔值很敏感；用過去來預(yù)測未來B.利用戈登模型:優(yōu)點(diǎn)：容易理解，便于計(jì)算；比較簡單缺點(diǎn)：大多用于支付股利的企業(yè)；假設(shè)股利增長率不變；對估計(jì)的增長率很敏感；沒有明確地考慮風(fēng)險(不允許

21、估計(jì)增長率的不確定性)C.利用剩余收益折現(xiàn)模型GLS權(quán)益資本成本or Beta的影響因素：A.收入的周期性B.經(jīng)營杠桿DOL(公司EBIT對銷售收入波動的反映程度)= 當(dāng)產(chǎn)品價格保持不變時，DOL=只要TFC>0，DOL就大于1；TFC越大，DOL就越大，表明企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險越大。C.財(cái)務(wù)杠桿DFL (每股收益EPS相對于EBIT變動的反映程度)= 其中，Int為利息支出。若公司沒有負(fù)債，則Int =0，財(cái)務(wù)杠桿就等于1；一般情況下，公司有負(fù)債， Int 為正，所以財(cái)務(wù)杠桿大于1。 由于債務(wù)的使用增加了股東遭受的風(fēng)險，因此股東需要有更高的回報(bào)，意味著權(quán)益成本增加。（3）資產(chǎn)貝塔與權(quán)益貝塔 對

22、全部以權(quán)益融資的企業(yè)，其資產(chǎn)貝塔即其權(quán)益貝塔在有負(fù)債的情況下，公司資產(chǎn)貝塔可以表示為債務(wù)貝塔與權(quán)益貝塔的加權(quán)平均，即有資產(chǎn)貝塔計(jì)算權(quán)益貝塔（一般情況下，當(dāng)公司的業(yè)務(wù)不變時，即使資產(chǎn)結(jié)構(gòu)放生變化，公司的資產(chǎn)貝塔仍將保持不變）（4）債務(wù)資本成本：債權(quán)人所要求的收益率可以通過以債券市場價格計(jì)算出來的YTM來作為稅前債務(wù)成本RD 稅后債務(wù)成本：經(jīng)濟(jì)增加值：EVA= EBIT（1-Tc）-WACC´總資本（5）加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC公式：由項(xiàng)目在折現(xiàn)率為WACC時的正負(fù)判斷是否選擇該項(xiàng)目，接受內(nèi)部收益率大于WACC的項(xiàng)目；特別的，對無負(fù)債企業(yè)，接受內(nèi)部收益率大于權(quán)益成本的項(xiàng)目（6）資本成本最

23、小化將促進(jìn)企業(yè)價值最大化企業(yè)的價值可以由以下貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法計(jì)算得到：其中k即為加權(quán)平均資本成本，k=l 資本結(jié)構(gòu)（1） 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)：公司資產(chǎn)負(fù)債表右邊內(nèi)容的組合結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)：公司長期資本的組合結(jié)構(gòu)。 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)-流動負(fù)債=資本結(jié)構(gòu)當(dāng)且僅當(dāng)企業(yè)的價值提高時，資本結(jié)構(gòu)的變化對股東有利。所以管理者應(yīng)該選擇可使公司價值最高的資本結(jié)構(gòu)，因?yàn)樵撡Y本結(jié)構(gòu)將對該公司的股東最有利。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：a) 使企業(yè)價值達(dá)到最大的資本結(jié)構(gòu)b) 使企業(yè)資本成本W(wǎng)ACC最小化的資本結(jié)構(gòu)c) 此時的債務(wù)水平稱為企業(yè)的借債能力（2）（3）（5）（6）為資本無關(guān)論中的命題，都不存在最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)（2）MM命題I（無稅）：杠桿公司的價

24、值等于無杠桿公司的價值即VL= VU 思想:如果杠桿公司的價值較高，投資于杠桿公司股票的成本將高于投資于無杠桿公司股票；理性的投資者將不會投資于杠桿公司(直接買入杠桿公司的股票)，而會通過自制杠桿(用自己的資金加上用和企業(yè)相同的利率從銀行借入的借款購買無杠桿公司的股票)投資于無杠桿公司的股票，從而用較便宜的成本獲得相同的投資回報(bào)；均衡的結(jié)果必然是杠桿公司價值下跌，無杠桿公司價值上升，直到它們的價值相等。理解：從企業(yè)資產(chǎn)來看，杠桿企業(yè)與無杠桿企業(yè)資產(chǎn)狀況、經(jīng)營狀況相同，資產(chǎn)風(fēng)險相同，并且產(chǎn)生相同的EBIT，而企業(yè)價值是企業(yè)所產(chǎn)生現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，因此應(yīng)該有VL= VU 。(EBIT相當(dāng)于永久年金)

25、，對于無杠桿企業(yè)，有對于杠桿企業(yè)，有 結(jié)論：公司并不能通過融資策略的改變來創(chuàng)造價值，不存在最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。局限：MMI（無稅）這一命題是基于個人能以與公司同樣廉價的條件借入的假設(shè)。（3）MM命題II（無稅）： 即股東的期望收益率隨財(cái)務(wù)杠桿的提高而上升，或者說權(quán)益資本成本隨著負(fù)債的增加而上升。RA為完全權(quán)益公司的資本成本，因?yàn)闊o稅收，所以由MM命題I，杠桿公司的加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC應(yīng)等于RA，再由加權(quán)平均資本成本的公式得出RE。（4）由于利息是在稅前支付，與無杠桿企業(yè)相比，杠桿企業(yè)因?yàn)橹Ц独⑺桓兜墓舅枚愝^少，這被稱為利息抵稅，所減少的稅額稱作稅盾。稅盾現(xiàn)金流可以按照債務(wù)成本（ RD

26、）進(jìn)行折現(xiàn)，其現(xiàn)值為： RD *D *TC / RD = D*TC（5）MM命題I（公司稅）：（D *TC 為杠桿公司稅盾的現(xiàn)值） 無杠桿公司的現(xiàn)值：（RU 為無杠桿企業(yè)的資本成本）（6）MM命題II（公司稅）： 在存在公司稅的情況下，隨著財(cái)務(wù)杠桿的增加，權(quán)益的資本成本上升（7）資本結(jié)構(gòu)的靜態(tài)權(quán)衡理論（存在最優(yōu)的資本的結(jié)構(gòu)） 思想：a.稅盾增加杠桿公司的價值，財(cái)務(wù)困境成本降低杠桿公司的價值，兩個因素相互抵消，會產(chǎn)生最優(yōu)債務(wù)額B*。（如圖1） b.根據(jù)靜態(tài)權(quán)衡理論，WACC首先因稅盾的好處而下降，超過B*點(diǎn)后，其開始因財(cái)務(wù)困境成本而上升。最優(yōu)的負(fù)債額帶來最低的WACC。（如圖2）（8）實(shí)踐中資本

27、結(jié)構(gòu)決策考慮的因素:a.稅收(公司所得稅越高，利息抵稅的效果就越好，公司舉債的欲望就越強(qiáng))b.財(cái)務(wù)困境(有形資產(chǎn)與無形資產(chǎn)的比例)c.公司銷售的穩(wěn)定性、公司的財(cái)務(wù)狀況與經(jīng)營狀況d.公司所處的發(fā)展階段(高增長公司負(fù)債比例較低，而低增長公司的負(fù)債比例較高)(9)其他資本結(jié)構(gòu)理論：a.信號理論：投資者將債務(wù)比率看作是公司經(jīng)營狀況的信號：b.代理理論:發(fā)行債務(wù)可以減少權(quán)益代理成本(如果公司存在大量自由現(xiàn)金流，權(quán)益代理問題將很嚴(yán)重；通過發(fā)放股利或者發(fā)行債務(wù)可以減少自由現(xiàn)金流，從而緩解權(quán)益代理問題)，但是債務(wù)增加將使得股東與債權(quán)人之間的代理沖突更加嚴(yán)重，債務(wù)代理成本的上升意味著財(cái)務(wù)困境成本的上升。因此在代

28、理成本理論模型中，即使不考慮稅收因素，權(quán)衡債務(wù)對上述兩種代理成本的不同作用方向，也會產(chǎn)生一個理論上的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。c.融資優(yōu)序理論:公司應(yīng)該遵循“內(nèi)部融資®安全債務(wù)®風(fēng)險債務(wù)®發(fā)行股票”的順序進(jìn)行融資。根據(jù)該理論，公司沒有最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，債務(wù)/權(quán)益比是過去融資活動的結(jié)果。d.市場時機(jī)理論: 公司選擇有利的市場時機(jī)進(jìn)行融資決策(在股票價格高估時發(fā)行股票；在股票價格低估時回購股票,公司不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu))e.代理權(quán)競爭:存在一個潛在的競爭者，在覬覦公司經(jīng)理的職位。根據(jù)該理論，不同資本結(jié)構(gòu)影響公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)，而這可能改變公司代理權(quán)所屬，進(jìn)而影響公司價值。f.資本結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品

29、市場競爭的相互作用l 財(cái)務(wù)困境的成本（1）破產(chǎn)的可能性對公司產(chǎn)生負(fù)面影響。然而不是破產(chǎn)本身的風(fēng)險降低了公司的價值，而是與破產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的成本降低了公司的價值。用餡餅理論解釋，在沒有破產(chǎn)成本的世界里，債權(quán)人和股東分享整塊餡餅；但在現(xiàn)實(shí)世界中，破產(chǎn)成本蠶食了部分餡餅，留給股東和債權(quán)人的部分較少。當(dāng)存在破產(chǎn)成本時，債權(quán)人只愿為債務(wù)支付較低的價格，從而分給股東的股利更少，因此破產(chǎn)成本損害了股東的利益。破產(chǎn)成本：企業(yè)在破產(chǎn)前和破產(chǎn)過程中會發(fā)生的一系列成本（2）財(cái)務(wù)困境成本的種類： 直接成本：清算或重組的法律成本和管理成本。 間接成本：在企業(yè)面臨財(cái)務(wù)困境時，其經(jīng)營活動往往受到重大影響。 代理成本：當(dāng)公司出現(xiàn)財(cái)

30、務(wù)困境時，公司管理者、股東和債權(quán)人之間的利益不一致，給公司增加了代理成本。（3）股東用于損害債權(quán)人的三種利己策略：A.冒高風(fēng)險的動機(jī)B.傾向于投資不足的動機(jī)C.撇脂（在財(cái)務(wù)困境是其支付額外鼓勵或其他分配，因此剩余給債權(quán)人的較少） 附：財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致投資政策扭曲（4）債權(quán)人的策略：債權(quán)人知道公司管理者和股東會采取減少債務(wù)價值的策略，因此會要求提高債務(wù)利率來保護(hù)自己，從而使得公司融資成本上升、公司價值下降。l 股利政策（1）股利政策：公司對其收益進(jìn)行分配、還是留存用于再投資的決策問題。 包括：支付高現(xiàn)金股利還是低現(xiàn)金股利?固定股利還是額外股利?股利派發(fā)頻率?（2）股利：A.概念：通常來源于公司的稅后

31、利潤，是股東獲取報(bào)酬的來源之一,股息、紅利亦合稱為股利。B.發(fā)放：通過中介機(jī)構(gòu)或公司財(cái)務(wù)部門(非上市公司);證券交易所(上市公司)C.類型:a.現(xiàn)金股利:以貨幣形式支付給股東的股息紅利（正常、額外、清算股利）優(yōu)點(diǎn)：方式簡單，無直接財(cái)務(wù)費(fèi)用，不改變公司原有控制權(quán)結(jié)構(gòu)。缺點(diǎn)：現(xiàn)金大量流出，股東要交納所得稅，減少了股東既得利益。發(fā)放過程：宣告日->登記日->除權(quán)日->發(fā)放日宣告日:董事會宣布發(fā)放股利的日期登記日:凡此日在公司股東名冊上有名字的人都可分享到最近一次股利。股利只分配給在改日擁有公司股票的股東。除權(quán)日:股權(quán)登記日后的第一天就是除權(quán)日或者除息日，這一天或以后購入該公司股票的

32、股東，不再享有該公司此次分紅配股。（股票價格在除息日將下跌，理想情況下，股票下跌額等于股利額；在存在稅收的情況下，股票價格下跌幅度小于不存在稅收的情況） 發(fā)放日:將股利正式發(fā)放給股東的日期。股票回購：上市公司利用現(xiàn)金從股票市場上購回本公司發(fā)行在外的一定數(shù)額股票的行為。 （一種減資的行為，是現(xiàn)金股利的一種替代形式）b.股票股利：以額外的股票而不是現(xiàn)金作為股利支付給現(xiàn)有股東，簡稱送紅股（股票股利的發(fā)放，沒有現(xiàn)金流出企業(yè)，只是增加了流通在外的股票數(shù)量，同時降低了股票的每股價值）優(yōu)點(diǎn)：免付現(xiàn)金，股東樂于接受。缺點(diǎn)：導(dǎo)致股價下跌，對投資者的信心產(chǎn)生不利影響。(資本公積金)轉(zhuǎn)贈股本:指公司以資本公積金向股

33、東等比例贈送股票送紅股與轉(zhuǎn)贈股本的比較：兩者都是一種增資行為（公司資本金增加）；（市場效果）股票總數(shù)增加，EPS減少，每股凈資產(chǎn)減少 ，股票價格下降；市場上理解為公司具有成長性。差異：發(fā)放股票股利的資金來源于公司稅后利潤；轉(zhuǎn)贈股本資金來自于資本公積金。發(fā)放股票股利時，會計(jì)報(bào)表需經(jīng)審計(jì)；而轉(zhuǎn)贈股本沒有嚴(yán)格的限制，可隨時進(jìn)行。股票股利需交稅；轉(zhuǎn)贈股本不交稅。股票股利增加公司總權(quán)益；轉(zhuǎn)贈股本不增加總權(quán)益。股票分割：公司通過向現(xiàn)有股東追加股票的方法使得公司總股票數(shù)目按一定比例增加，是股票股利的一種替代形式。（市場效果：股票總數(shù)增加，EPS減少，每股凈資產(chǎn)減少，股票價格下降。公司權(quán)益總額并沒有增加，老股

34、東的控股比例，擁有的資產(chǎn)數(shù)目及權(quán)益，分紅都并沒有發(fā)生改變，但股票數(shù)目增加、流動性增強(qiáng)，具有潛在的資本增值能力。）c.實(shí)物股利（3）股利政策無關(guān)論：股利政策與公司價值無關(guān)在沒有股利稅，發(fā)行股票、買賣股票交易成本為零，公司投資決策已經(jīng)確定的假設(shè)條件限定下，股利政策不會對公司的價值或股票的價格產(chǎn)生任何影響。（股利政策只是某一時間的股利與另一時間股利的權(quán)衡。股利政策是相關(guān)的，因?yàn)椴豢赡茉谔岣吣骋粫r間每股股利的同時保持其他說有時間的每股鼓勵不變；股票政策是無關(guān)的，因?yàn)槟骋粫r間股利的減少并不會影響所有股利的現(xiàn)值，而公司的權(quán)益價值等于其未來所有股利的現(xiàn)值，所以股利政策不會影響公司的現(xiàn)行價值）現(xiàn)行股利政策：股

35、利等于現(xiàn)金流量備選股利政策：首期股利大于現(xiàn)金流量（4）股利政策與公司價值的關(guān)系： 在現(xiàn)實(shí)生活中，對無稅收和無交易成本假定并不能得到滿足，因此，股利政策會對股票價格和公司價值產(chǎn)生影響。A.如果個人所得稅率上升，那么股利不被人們所偏好。（股利要被征稅）實(shí)現(xiàn)的資本利得也可能被征稅。B.發(fā)行成本（發(fā)行股票會發(fā)生費(fèi)用）:內(nèi)部融資比外部融資更便宜;支付股利又使得公司必須從外部融資;支付股利會增加公司的資本成本，降低公司價值。 買賣股票也會發(fā)生交易費(fèi)用、稅金。現(xiàn)金短缺公司的策略:在存在個人所得稅的情況下，公司不應(yīng)該通過發(fā)行股票來支付股利現(xiàn)金充裕公司的策略: 選擇更多的資本預(yù)算項(xiàng)目；收購其他公司；購買金融資產(chǎn)；股票回購；現(xiàn)金股利；關(guān)聯(lián)交易。公司能夠通過買自己的股票而不是發(fā)放現(xiàn)金股利來支配剩余現(xiàn)金。股票回購的原因(除稅收外)有：股票回購改變公司資本結(jié)構(gòu),是一種融資決策(財(cái)務(wù)杠桿上升)；公司認(rèn)為其股票價格偏低,投資于自己的股票,股票回購是一種投資策略；公司出于控制權(quán)因素的考慮，把股票回購作為一種反并購策略；管理者行權(quán)需要；退市，做股票期權(quán)