國際經濟匯率管理學與財務知識分析理論

1、1第十六章第十六章 匯匯率決定率決定 第十六章第十六章 匯率決定匯率決定 2概概 述述匯率決定理論研究的是一國貨幣的匯率水平受什么因素決定和影響。在實行外匯管制的國家，匯率水平的高低是由貨幣當局根據其政策需要認為確定的。本章討論匯率決定的背景是實行貨幣自由兌換、匯率由市場來決定的國家。匯率決定理論是國際金融理論的核心之一。隨著經濟背景和國際經濟學基礎理論的演變，它經歷了不同的發(fā)展階段，主要有國際借貸說。購買力平價說、匯兌心理說、國際收支說和資產市場說幾個階段。3在金鑄幣本位制度下，黃金被用來規(guī)定貨幣能代表的價值、各國均規(guī)定了每一金鑄幣單位包括的黃金重量和成色，即含金量（Gold content

2、）。兩國貨幣間的比價要用其各自的含金量來折算。兩種貨幣的含金量之比稱為鑄幣平價（Mint par）。鑄幣平價是金鑄幣本位制度下決定兩國貨幣匯率的基礎。4鑄幣平價條件下，外匯市場上買賣外匯時的實際匯率，圍繞鑄幣平價的 一定界限上下波動，這個界限就是黃金輸送點。黃金輸送點。所謂黃金輸送點，一般是在金平價之上加一個正負百分數，這一百分數是根據進行國際貿易的兩國之間的輸送費用和利息計算的。在金鑄幣本位制度下，匯率波動的界限是黃金輸送點，匯率比較穩(wěn)定。5鑄幣平價理論（鑄幣平價理論（3）第一次世界大戰(zhàn)后，金鑄幣制度陷于崩潰，各國相繼實行了金塊本位制和金匯兌本位制。黃金此時已不再具有流通手段和支付手段的職能

3、，其輸出受到很大限制。而貨幣匯率由紙幣所代表的含金量紙幣來決定，稱為法定平價。稱為法定平價。實際匯率因供求關系圍繞法定平價上下波動，但黃金輸送點卻因黃金輸出入受到限制而不復存在。匯率波動的幅度由政府規(guī)定和維持，政府通過設立外匯平準基金來維持匯率的穩(wěn)定。 6一、購買力平價理論的主要內容一、購買力平價理論的主要內容二、對購買力平價理論的驗證二、對購買力平價理論的驗證三、對購買力平價理論的評價三、對購買力平價理論的評價7一、購買力平價理論概述（一、購買力平價理論概述（1）購買力平價說（PPP理論）的基本思想早已有之，但到1922年由瑞典經濟學家古斯塔夫卡塞爾才明確將其冠以這一稱謂。購買力平價理論的基

4、本出發(fā)點是，人們之所以需要外國貨幣是因為它在該國國內具有對一般商品的購買力，同樣，外國人之所以需要本國貨幣也是因為它在本國具有一般的購買力，因此，國內外貨幣之的匯率主要取決于兩國貨幣購買力的比較。8購買力平價理論概述（購買力平價理論概述（2 2）購買力平價說有兩種形式，即絕對購買力平價（Absolute PPP）和相對購買力平價（Relative）前者指出兩國貨幣的均衡匯率等于兩個國家的價格比率，說明某一時點上匯率決定的基礎；后者指出匯率的變動等于兩國價格指數的變動差，說明了某一時段里匯率變動的原因。購買力平價理論認為長期均衡匯率，即無政府調節(jié)的自動實現(xiàn)國際收支平衡的匯率水平，是由購買力平價決

5、定的，而自由浮動匯率條件下的短期均衡匯率將趨于長期均衡匯率水平。9一、絕對購買力平價（一、絕對購買力平價（1） 絕對購買力平價理論認為，匯率是兩國貨幣在各自國家里所具有的購買力之比。即在某一時點上，兩國貨幣之間的匯率取決于兩國貨幣的購買力之比。由于購買力實際上是一般物價水平的倒數，因此購買力平價的絕對形式就可以表示為：S=Pt/Pt（或e = Pa/Pb）其中，Pt為t時期本國物價水平，1/Pt則為本國單位貨幣的購買力；Pt表示t時期外國物價水平，1/ Pt就是外國單位貨幣的購買力。因此，S就是購買力平價決定的匯率水平，即本國購買力于外國購買力之比，實際上就是兩國的相對物價水平。10絕對購買力

6、平價（絕對購買力平價（2）絕對購買力平價理論實質上就是國際間的“一價定一價定律律”（Law of One Price）。這就是說，在自由貿易條件下，同一種商品在世界各地以同一貨幣表示，其價格是一樣的。但由于各國使用不同的貨幣，一種商品以不同貨幣表示的價格，就需要經過均衡匯率來折算，才能保持相等。用公式表示為： Pi= SPi如果該商品的本國價格Pi與其外國價格SPi之間存在著差額，就會存在有利的國際間的商品套購機會。隨著套購活動的進行，需求與供給趨于平衡，價格差異也逐漸縮小，直至價格差異與兩國的運輸費用相等為止。所以套購是促使市場恢復均衡的一種市場機制。11舉例說明舉例說明如果同一種商品在美國

7、賣10美元，在英國賣5英鎊，絕對購買力平價就為1英鎊兌2美元。否則，就會存在有利的國際間的商品套購機會。這類國際間商品套購行為最終將驅使現(xiàn)實匯率調整到與購買力平價相等的水平。 例如，假定匯率是1英鎊兌2.5美元，即美元定值過低，英鎊定值過高。在這種情況下，就會出現(xiàn)商品在美國與英國之間的套購行為，即貿易商在美國以10美元的價格買入這種商品，運到英國出售，獲得5英鎊，再以1英鎊兌2.5美元的匯率換回12.5美元，凈賺2.5美元。這種活動持續(xù)下去，貿易商不斷賣出英鎊、買進美元，勢必使英鎊貶值、美元升值。直到絕對購買力平價成立。12卡塞爾兌絕對購買力平價的解釋卡塞爾兌絕對購買力平價的解釋1、購買力平價

8、是現(xiàn)實匯率水平運動的趨勢，尤其在自由貿易情況下，這一假設更為有效；2、當一國對進口和出口的管制程度基本相同時，絕對購買力平價仍然適用；3、由于購買力平價時由兩國貨幣的購買力決定的，因此，在計算貨幣的購買力時，應以反映所有產品和勞務的總體價格水平為基礎。從這個意義上說，我們并不需要一價定律在每一種情況下都成立，只要一價定律在某一種物品上的偏差能與另一種物品上的偏差相抵消就可以。這樣，我們可以放寬要求所有商品價格水平中的權重都相同這一限制。13二、相對購買力平價二、相對購買力平價含義：相對購買力平價說明的是匯率含義：相對購買力平價說明的是匯率變動的依據。它將匯率在一段時間內的變動的依據。它將匯率在

9、一段時間內的變動歸因于兩個國家在這一段時期中的變動歸因于兩個國家在這一段時期中的物價塞規(guī)派和貨幣購買力的變化。物價塞規(guī)派和貨幣購買力的變化。具體而言，在一定時期內，匯率的變具體而言，在一定時期內，匯率的變化是與同一時期內兩國物價水平的相對化是與同一時期內兩國物價水平的相對變化成正比的。變化成正比的。14相對購買力平價的公式相對購買力平價的公式用Pt表示本國在時間t的價格指數，Pt為外國在相同時間的價格指數。假設基期的時間為0，P0和P0分別表示基期的國內外價格水平，S0為基期的匯率水平，相對購買力平價的公式為：St= Pt/P0Pt/P0S0這樣Pt/P0與Pt/P0就分別表示本國與外國的價格

10、指數。如果基期匯率水平S0是已知的，那么即期的購買力平價匯率可以從兩國價格指數的變化中推算出來。15相對購買力平價的舉例相對購買力平價的舉例假如一種綜合性商品在英國由原來的5英鎊上升到6英鎊，在美國由原先的10美元上升到15美元，那么英鎊兌美元的匯率就會上升25%，由原來1英鎊兌2美元上升到1英鎊兌2.5美元。計算過程如下：St = 15/106/5= 2.5英鎊/美元如果用物價指數來說明，就有：由于商品價格在英國上漲20%，在美國上漲50%，英鎊兌美元的匯率就會上升25%，即150%120%1。16相關結論相關結論匯率同兩國價格水平的變化保持一致，匯率的匯率同兩國價格水平的變化保持一致，匯率

11、的變化取決于兩國通貨膨脹的差異。若本國的相對變化取決于兩國通貨膨脹的差異。若本國的相對價格水平上升，本國購買力就會下降，這時市場價格水平上升，本國購買力就會下降，這時市場力量會促使匯率回到與購買力平價相一致的水平。力量會促使匯率回到與購買力平價相一致的水平。相對購買力平價與絕對購買力平價相比，更富有意義，相對購買力平價與絕對購買力平價相比，更富有意義，因為它在理論上避開了一價定律的嚴格假設。如果相對因為它在理論上避開了一價定律的嚴格假設。如果相對形式是正確的，絕對形式不一定正確；但如果絕對形式形式是正確的，絕對形式不一定正確；但如果絕對形式成立的話，那么相對形式也一定是成立的。成立的話，那么相

12、對形式也一定是成立的。17對兩種購買力平價的評價對兩種購買力平價的評價就購買力平價的兩種形式而言，本質上二者沒有太大的差別，都強調現(xiàn)實匯率的變化將最終趨于兩國價格所決定的均衡水平。但絕對購買力平價是購買力平價理論最直接的表述形式。而相對購買力平價則是在此基礎上具體闡述了匯率隨價格變動的趨勢。在統(tǒng)計上，各國的價格水平通常以指數形式表示，因此，相對購買力平價比絕對購買力平價更具有可操作性。所以，在實際應用中，絕對購買力平價多用于理論模型的分析，付諸實施和統(tǒng)計驗證的多為相對購買力平價。18總結西方理論對購買力平價的各種驗證結果，總結西方理論對購買力平價的各種驗證結果，可以得出以下幾點結論：可以得出以

13、下幾點結論：1、購買力平價理論在短期內是失效的；、購買力平價理論在短期內是失效的；2、從長期看，購買力平價還是比較合適的；、從長期看，購買力平價還是比較合適的；3、在通貨膨脹十分高漲的時期，特別是惡性、在通貨膨脹十分高漲的時期，特別是惡性通貨膨脹的情況下，匯率和價格的變化較為明顯通貨膨脹的情況下，匯率和價格的變化較為明顯地趨于一致，購買力平價的有效性較為明顯。地趨于一致，購買力平價的有效性較為明顯。19第三節(jié)第三節(jié) 利率平價理論利率平價理論20概概 述（述（1 1）購買力平價理論揭示了匯率與物價之間的密切購買力平價理論揭示了匯率與物價之間的密切關系，利率平價理論則說明了匯率與利率之間的關系，利

14、率平價理論則說明了匯率與利率之間的關系。關系。匯率與物價之間的關系通過國際商品套購來實匯率與物價之間的關系通過國際商品套購來實現(xiàn)，反映了國際貿易對于匯率決定的作用；而匯現(xiàn)，反映了國際貿易對于匯率決定的作用；而匯率與利率之間的關系則通過國際資金套利來實現(xiàn)，率與利率之間的關系則通過國際資金套利來實現(xiàn)，反映了國際資本流動對于匯率決定的作用。反映了國際資本流動對于匯率決定的作用。21概概 述（述（2 2）凱恩斯最初提出利率平價理論，主要用于說明凱恩斯最初提出利率平價理論，主要用于說明遠期差價的決定。后來，艾因齊格又補償提出了遠期差價的決定。后來，艾因齊格又補償提出了利率平價理論的利率平價理論的 “交互

15、原理交互原理”，揭示了即期匯，揭示了即期匯率、遠期匯率、利率、國際資本流動之間的相互率、遠期匯率、利率、國際資本流動之間的相互影響。影響。隨著外匯市場投機行為的日趨活躍，非拋補利隨著外匯市場投機行為的日趨活躍，非拋補利率平價理論被提出，用以說明匯率預期、即期匯率平價理論被提出，用以說明匯率預期、即期匯率、利率、國際資本流動之間的關系。到了率、利率、國際資本流動之間的關系。到了20世紀世紀70年代。隨著浮動匯率制的實施，利率平年代。隨著浮動匯率制的實施，利率平價理論又被進一步用于分析匯率行為。價理論又被進一步用于分析匯率行為。22一、無拋補利率平價（一、無拋補利率平價（1）在資本具有充分國際流動

16、性的條件下，投資這餓的套利行為使得國際金融市場上以不同貨幣計價的相似資產的收益率趨于一致。即，套利資本的跨國流動保證了“一價定律”適用于國際金融市場。投資者主要依據預期收益率來決定投資的貨幣結構。對于非拋補套利者而言，持有本幣資產的預期收益率是本幣的利息率（r），但持有外幣資產所獲取的預期收益率不再是外幣利息率（r）J加遠期外幣升水率，而是外幣利息率加預期的匯率變動率（Se）。23無拋補利率平價（無拋補利率平價（2）在本外幣預期收益率基于國內外利在本外幣預期收益率基于國內外利率變化和匯率預期變化而出現(xiàn)差異率變化和匯率預期變化而出現(xiàn)差異的情況下，非拋補套利活動就會產的情況下，非拋補套利活動就會產

17、生。隨著非拋補套利活動的持續(xù)進生。隨著非拋補套利活動的持續(xù)進行，國內外利率和即期匯率就會發(fā)行，國內外利率和即期匯率就會發(fā)生調整，最終使套利者的本外幣資生調整，最終使套利者的本外幣資產的預期收益率相等。產的預期收益率相等。24用r表示以本幣計價的資產收益率（年率），r表示外幣計價的相似資產的平均收益率，S表示即期匯率（直接標價法），Se表示預期將來某個時點的預期匯率，并且假設投資者的風險使中性的。對投資者來說，若不存在銀行倒閉之類的風險，它會比一下一年以后兩種資產的價值。在年終，若持有單位本幣的存款與收益額大于持有外幣存款與收益額按預期匯率Se折算成的本幣款，即（1+r）（1+r）Se/S，則在

18、本國存款；反之，若（1+r）（1+r）Se/S，則在外國存款；若（1+r）=（1+r）Se/S，則在任何一國存款均可。25無拋補利率平價：結論無拋補利率平價：結論在風險中性的前提下，投資者只需比較一下兩種資產的收益。如果收益不等，投資者就會涌向一種資產，資本涌入國會因投資的增加而收益率遞減，而流出國的收益率則可能會提高，最終兩者的收益趨于相等，即：（1+r）=（1+r）Se/S利率平價條件：用同種貨幣衡量的任意兩種利率平價條件：用同種貨幣衡量的任意兩種貨幣存款的預期收益率相等。貨幣存款的預期收益率相等。 26二、拋補利率平價二、拋補利率平價(1)(1)拋補利率平價的基本觀點是：遠期差價是由各拋

19、補利率平價的基本觀點是：遠期差價是由各國利率差異決定的，并且高利率貨幣在外匯市場國利率差異決定的，并且高利率貨幣在外匯市場上表現(xiàn)為貼水，低利率貨幣在外匯市場上表現(xiàn)為上表現(xiàn)為貼水，低利率貨幣在外匯市場上表現(xiàn)為升水。升水。在兩國貨幣利率，尤其是短期利率存在差異的情況下，資金將從低利率國家流向高利率國家牟取利潤。為了避免匯率變動的風險，套利者往往將套利與掉期交易結合進行，實施所謂的拋補套利，以保證賺取的是無風險的收益。27拋補利率平價（拋補利率平價（2 2）與無拋補利率平價相比，拋補的利率平價并未對投資者的風險偏好作出假定。因為遠期外匯市場的出現(xiàn)使套利者可以免于承擔由于匯率波動而產生的匯率風險。交易

20、雙方需要的做的是在未來的某一時刻（掉期交易的到期日）以某一特定的匯率交易持有貨幣。由于套利者利用遠期外匯市場固定了外來交易時的匯率，避免了匯率風險的影響，整個套利過程可以順利實現(xiàn)。28對于投資者而言，在國際資本自由流動的條件下，究竟以何種貨幣持有資產，主要取決于何種貨幣能夠提供較高的預期收益率。如果本幣的預期收益率高于外幣，投資者就會將資金從外幣轉換未本幣來持有，反之也然。假定本國利率水平為 r，外國利率水平為rS為直接標價法的即期匯率，F(xiàn)為遠期匯率。則拋補利率平價法為：（1+r） = （1+r）F/ S若用f表示遠期的升水（或貼水），即一國的遠期匯率超過（或低于）即期匯率的比率，則：29拋補

21、利率平價（拋補利率平價（4 4）F / S = （FS）/ S+1 = f + 1那么，拋補的利率平價可更為清楚地表達為：那么，拋補的利率平價可更為清楚地表達為：F = r r拋補利率平價表明：本國利率高于（或低于）外國利拋補利率平價表明：本國利率高于（或低于）外國利率的差額等于本國貨幣的遠期貼水（升水）。率的差額等于本國貨幣的遠期貼水（升水）。高利率國的貨幣在遠期外匯市場上必定貼水，低利率過的貨幣在該市場上必定升水。如果國內利率高于國際利率水平，資金將流入國內牟取利潤。拋補利率平價中，套利者不僅要考慮利率的收益，還要考慮由于匯率變動所產生的收益變動。套利與掉期業(yè)務相結合可以避免風險。30在本

22、幣利率高于外幣利率的情況下，大量掉期外匯交易的結果是，本幣的現(xiàn)匯匯率下?。ū編派担?，遠期匯率上浮（本幣貶值）。即低利率貨幣的即期匯率下浮，遠期匯率上?。欢呃守泿诺募雌趨R率上浮，遠期匯率下浮。這意味著低利率貨幣出現(xiàn)遠期升水，高利率貨幣出現(xiàn)遠期貼水。隨著拋補套利活動的不斷進行，遠期差價最終等于兩國利差，使拋補套利活動不再有利可圖，此時本幣遠期貼水幅度恰好等于國內利率高于國際利率的幅度。這時拋補利率平價成立。31在資本具有充分國際流動性的前提在資本具有充分國際流動性的前提下，拋補與無拋補的利率平價均告訴下，拋補與無拋補的利率平價均告訴我們，如果本國利率上升，并超過利我們，如果本國利率上升，并超

23、過利率平價所要求的水平，本幣將會預期率平價所要求的水平，本幣將會預期貶值，反之，則升值。貶值，反之，則升值。32自自20世紀世紀20年代利率平價理論被首次提年代利率平價理論被首次提出后，利率平價就受到了西方經濟學家的出后，利率平價就受到了西方經濟學家的重視。與購買力平價理論所不同的是，它重視。與購買力平價理論所不同的是，它靠冊的是資本流動與匯率決定之間的關系，靠冊的是資本流動與匯率決定之間的關系，從一個側面闡述了匯率變動的原因從一個側面闡述了匯率變動的原因資本資本在國際間的流動。在國際間的流動。33利率平價理論并非是一個完善的匯率決定理論，對其的批評主要有：1、利率平價的實現(xiàn)依據是國際金融市場

24、上的、利率平價的實現(xiàn)依據是國際金融市場上的“一價一價定律定律”，其先決條件是（，其先決條件是（1）有效的切處于完全自由競）有效的切處于完全自由競爭狀態(tài)的外匯市場；（爭狀態(tài)的外匯市場；（2）無市場壁壘，資本在國際間）無市場壁壘，資本在國際間的流動不受任何限制；（的流動不受任何限制；（3）不考慮交易成本。）不考慮交易成本。與拋補套利有關的交易成本有：國內籌資的交易成本、與拋補套利有關的交易成本有：國內籌資的交易成本、購買即期外匯的交易成本、購買外國證券的交易成本、購買即期外匯的交易成本、購買外國證券的交易成本、出售遠期外匯的交易成本。出售遠期外匯的交易成本。34與拋補套利有關的交易成本有：國內籌資

25、的交易成本、與拋補套利有關的交易成本有：國內籌資的交易成本、購買即期外匯的交易成本、購買外國證券的交易成本、購買即期外匯的交易成本、購買外國證券的交易成本、出售遠期外匯的交易成本。出售遠期外匯的交易成本。2、在利率平價的關系式中，并沒有表明到底是利率、在利率平價的關系式中，并沒有表明到底是利率平價決定匯率，還是即期匯率與遠期匯率的差異決定利平價決定匯率，還是即期匯率與遠期匯率的差異決定利率。即不能說明在利率平價的關系中，三個變量誰是內率。即不能說明在利率平價的關系中，三個變量誰是內生的，誰是外生的生的，誰是外生的 ，利率平價是一個匯率決定理論還，利率平價是一個匯率決定理論還是一個利率決定理論。

26、是一個利率決定理論。3、它忽視了利率結構問題。、它忽視了利率結構問題。35第四節(jié)第四節(jié) 貨幣模型貨幣模型一、概述一、概述二、彈性價格貨幣模型二、彈性價格貨幣模型三、粘性價格貨幣模型三、粘性價格貨幣模型36一、概一、概 述（述（1）貨幣模型貨幣模型是西方匯率決定理論中資產市場分析法的一個重要分支。資產市場分析法是從20世紀70年代中期開始迅速成長起來的匯率決定理論，與傳統(tǒng)理論強調貿易流量對匯率的決定作用不同，該方法強調金融資產市場在匯率決定中的重要作用，它能夠比較好地解釋匯率的易變性和波動。資產市場分析法的產生背景：資產市場分析法的產生背景：1973 年布雷頓森林體系的徹底崩潰，導致國際貨幣制度

27、由固定匯率制走向浮動匯率制，匯率的易變性成為顯著的特點； 從20世紀60年代開始，大規(guī)模的國際資本流動成為國際經濟中較為顯著的經濟現(xiàn)象。國際資本流動已脫離實物經濟和國際貿易而獨立運動，并對利率產生巨大影響。在這種背景下，匯率決定的資產分析法迅速崛起，成為占據主導地位的匯率理論。37概概 述（述（2 2）資產分析法與傳統(tǒng)的匯率決定理論的區(qū)別：資產分析法與傳統(tǒng)的匯率決定理論的區(qū)別：資產分析法揚棄了傳統(tǒng)匯率理論的流量分析法，把關注的目光集中到貨幣和資產的存量均衡上，其分析更加強調資產市場的存量均衡對匯率的決定作用。資產市場分析法具有以下四個特征：資產市場分析法具有以下四個特征： 理性預期是決定匯率的

28、一個十分重要的因素。投資者對某一變量未來值的主觀一起，等于以當前所有信息為條件的數學期望值； 資產市場的均衡狀態(tài)為資產供給與需求的存量相等。資產的流動只反映了資產市場供求的暫時不平衡； 匯率作為一個貨幣現(xiàn)象，也會受到實際（非貨幣）因素的影響，但這一影響必須通過貨幣需求的變化才能影響匯率； 匯率被視為資產價格，它的波動具有同股票和債券的價格變化相同的特征； 資本具有充分流動性，不存在資本管制和其他資本跨國流動的限制。 38概述（概述（3 3）貨幣法和資產組合平衡法的主要區(qū)別：貨幣法和資產組合平衡法的主要區(qū)別：貨幣法和資產平衡組合法是資產市場法的兩個主要分支。它們的區(qū)別在于資本替代性這一假定。貨幣

29、法假定本國同國外債券由充分可替代性；資產組合平衡法則假定本國同國外債券不具有充分可替代性，因此資產組合平衡法特別強調了債券市場的作用。39二、彈性價格貨幣模型二、彈性價格貨幣模型彈性價格貨幣模型假定商品市場與證券市場一樣能夠迅速、靈敏地加以調整，在貨幣供給對利率的收入價格效應發(fā)生作用、抵消流動性效應對利率影響的情況下，貨幣市場失衡將帶來價格的變化，而不會導致利率的變化。由此，國際商品套購機制而非套利機制發(fā)生作用。彈性貨幣法的一個基本思想是：匯率是兩國貨幣的相對價格，而不是兩國商品的相對價格，因此匯率水平應主要由貨幣市場的供求狀況假定。他的兩個重要假設是： 穩(wěn)定的貨幣需求方程，即貨幣需求同某些經

30、濟變量存在著穩(wěn)定的關系； 購買力平價持續(xù)有效。40彈性貨幣模型的公式彈性貨幣模型的公式彈性價格貨幣模型的基本形式是：S=（mm）（yy）+（ii）它表明： 匯率變動與本國貨幣供給成正比，與外國貨幣供給成反比。當一國貨幣供給相對他國增加時，外匯匯率就會上升，即本幣的對外匯價下跌。（2）外匯匯率與本國相對于他國的收入成反方向變動，與利率成同方向變動。當本國國民收入相對增加時，匯率就會下降，即本幣的對外匯價上漲；當本國利率相對上升時，匯率就會上升。41彈性貨幣模型的三組變量對匯率彈性貨幣模型的三組變量對匯率的的 影響（影響（1）彈性貨幣模型將匯率的假定因素主要歸彈性貨幣模型將匯率的假定因素主要歸結于

31、三組變量：兩國相對貨幣供應量、相結于三組變量：兩國相對貨幣供應量、相對實際收入和相對利息率。對實際收入和相對利息率。1、相對貨幣供給。在其他因素不變的前提下，如果本國的貨幣供應來年感相對于外國增加，則匯率上升，即本國貨幣貶值；反之也然。42彈性貨幣模型的三組變量對匯率彈性貨幣模型的三組變量對匯率的的 影響（影響（2）2、相對實際收入水平變化。如果國內實際收入水平增加，則對貨幣的需求相應也要增加。在貨幣供應量和利率不變的情況下，要保持貨幣市場的均衡，必然要求國內價格下降。而國內價格的下降又會反映到匯率的變化上，根據購買力平價，匯率下跌，本幣升值。同樣，國外實際收入水平的上升將導致國外價格的下跌，

32、為維持購買力平價，本幣將貶值。3、相對利率變化。本國利率的上升（下降）將導致本幣貶值（升值）將引起貨幣需求的下降（上升），從而導致國內價格的上升，最終導致本幣貶值（升值）。43對彈性貨幣模型的批評對彈性貨幣模型的批評對彈性貨幣模型的批評主要集中在其兩個基本的假定對彈性貨幣模型的批評主要集中在其兩個基本的假定上：上：1、購買力平價。、購買力平價。因為購買力平價在20世紀70年代西方實行浮動匯率制以來一般是失效的，使得彈性價格貨幣模型建立在非常脆弱的基礎之上。2、貨幣需求函數。、貨幣需求函數。許多研究表明，主要西方國家的貨幣需求極不穩(wěn)定，以收入和利率為基礎的需求函數不能前面反映實際的貨幣需求變化。

33、相對于彈性價格貨幣模型，后來的粘性價格貨幣模型與資產組合平衡模型法都不同程度地對以上的不足進行了彌補。44三、粘性價格貨幣模型（三、粘性價格貨幣模型（1）粘性價格貨幣模型是由美國麻省理工學院教授魯迪格多恩布什于1976年提出的 ，它同樣強調貨幣市場均衡對匯率變動的影響。粘性價格貨幣模型以彈性價格模型為基礎，繼承了其長期性特征，即假定購買力平價在長期情形下有效（不是持續(xù)有效）。但在分析匯率的短期波動上，粘性價格貨幣模型則放棄了前一模型中有關價格靈活變動的假設，而是采取了凱恩斯主義價格體系粘性的假定。45粘性價格貨幣模型（粘性價格貨幣模型（2）它們認為，在短期內，由于不同市場存在不同的調整速度，商

34、品市場和資產市場并不是同時達到均衡的，商品市場的調整速度相對于資產市場要緩慢得多。當面對外部變化時，由于商品市場反映遲緩，資產市場的迅速調整使匯率出現(xiàn)“超調”反映，從而偏離其長期均衡水平，這就是短期內匯率內容波動的原因?？梢哉f。粘性價格貨幣模型彌補了彈性價格貨幣模型在短期分析方面的不足。46對粘性價格貨幣模型的評價對粘性價格貨幣模型的評價粘性價格貨幣模型強調資產市場在短期匯率假定中的作用，而商品市場只在長期情況下才對規(guī)律產生實質性影響。在此之前，經濟學家通常從外部隨機擾動等方面來解釋匯率的波動，往往不能令人滿意。粘性價格貨幣模型將匯率波動與經濟系統(tǒng)的內在機制聯(lián)系在一起，較好地解釋了匯率的波動性

35、。此外，由粘性價格貨幣模型我們還可以發(fā)現(xiàn)，匯率的波動與國際間貨幣存量或貨幣政策的變化有很大的關系，并且匯率往往要比貨幣政策具有更強的易變性。47第五節(jié)第五節(jié) 資產組合平衡模型資產組合平衡模型48一、產生背景與代表人物一、產生背景與代表人物無論是彈性價格貨幣模型還是粘性價格貨幣模型，都遵循一個共同的假定：國內與國外的債券具有完全替代性，投資者為風險中性。但是，在現(xiàn)實中國內外資產卻存在布完全的替代因素，如政治風險、稅賦差別等。從這一情況出發(fā)，經眾多學者努力，西方匯率理論有了進一步發(fā)展，資產組合平衡模型因而得以產生。代表人物是：布朗森（1975）、后來考雷、艾倫與凱南、多恩布什、費雪等人也對該理論有

36、進一步的研究。49資產組合平衡模型的表述資產組合平衡模型的表述資產組合平衡模型放棄了貨幣模型對資產替代性的假設，認為國內外資產自己間是不完全替代的。投資者根據對收益率和風險性的考察，將財富分配與各種可供選擇的資產，確定自己的資產組合。資產組合到達了穩(wěn)定狀態(tài)，國內外資產市場供求也到達了均衡，匯率也相應地被假定。當財富總量（資產供給）發(fā)生變化時，通過匯率和利率的共同調節(jié)，資產組合達到平衡。 50二、資產組合平衡模型的均衡條件二、資產組合平衡模型的均衡條件資產組合平衡模型將一國私人部門（包括個人和企業(yè)）持有的財富（W）劃分為三種形式：本國貨幣（M）、本國債券（B）和外國債券（F）。因為本外幣資產不完

37、全替代，所以未拋補的利率平價條件在此不成立，同時模型中新增了風險報酬因素。投資者根據收益和風險兩因素調整資產組合，則當各資產市場達到均衡時，有：W = M+B+SF （1）M/W = m（I，I*+Se）m11，m20 （2）B/W = b（I，I*+Se） b10，b2 0（3）SF/W = f（ I，I*+Se）f1 0 f2 0（4） 51資產組合平衡模型的均衡條件資產組合平衡模型的均衡條件其中，第一個等式為財富的定義等式，后三個等式為其中，第一個等式為財富的定義等式，后三個等式為資產市場的均衡條件，資產市場的均衡條件，S為直接標價法下的外匯匯率，為直接標價法下的外匯匯率，小寫字母代表各資產的需求函數，帶下標的小寫字母代小寫字母代表各資產的需求函數，帶下標的小寫字母代表偏導數，如表偏導數，如m1代表貨幣需求函數代表貨幣需求函數m對第一個變量本國對第一個變量本國債券的的偏導數，債券的的偏導數，m2代表對第二個變量（按本幣計算的代表對第二個變量（按本幣計算的外幣債券收益率外幣債券收益率I*+Se ，一般假定，一般假定I*為外部給定）的為外部給定）的偏