《金融理論與實務(wù)》第四講金融創(chuàng)新

1、 金融理論與實務(wù)金融理論與實務(wù)第四講第四講 金融創(chuàng)新金融創(chuàng)新中央黨校經(jīng)濟(jì)學(xué)教研部中央黨校經(jīng)濟(jì)學(xué)教研部 曹曹 立立 四 個 問 題 一、一、金融創(chuàng)新概述金融創(chuàng)新概述 二、金融創(chuàng)新的內(nèi)容二、金融創(chuàng)新的內(nèi)容 三、金融創(chuàng)新的深遠(yuǎn)影響三、金融創(chuàng)新的深遠(yuǎn)影響 四、從美國金融危機看金融創(chuàng)新四、從美國金融危機看金融創(chuàng)新 一、一、金融創(chuàng)新概述金融創(chuàng)新概述 （一）金融創(chuàng)新的涵義（一）金融創(chuàng)新的涵義 （二）金融創(chuàng)新的背景（二）金融創(chuàng)新的背景 ( (三三) ) 金融創(chuàng)新的理論基礎(chǔ)金融創(chuàng)新的理論基礎(chǔ)（一）金融創(chuàng)新的涵義（一）金融創(chuàng)新的涵義1 1、創(chuàng)新的內(nèi)涵、創(chuàng)新的內(nèi)涵 “ “創(chuàng)新創(chuàng)新”概念最早是由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)概念最早是由

2、美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家約瑟夫家約瑟夫阿羅斯阿羅斯熊彼特提出的，熊彼特提出的，在其在其19121912年著的年著的經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論一書中首次使用一書中首次使用. . n熊彼特認(rèn)為，創(chuàng)新就是建立一種熊彼特認(rèn)為，創(chuàng)新就是建立一種新的生產(chǎn)函數(shù)，即實現(xiàn)生產(chǎn)要素新的生產(chǎn)函數(shù)，即實現(xiàn)生產(chǎn)要素和生產(chǎn)條件的一種從未有過的新和生產(chǎn)條件的一種從未有過的新組合，并引入生產(chǎn)體系。組合，并引入生產(chǎn)體系。n這種新組合包括：引入新產(chǎn)品、這種新組合包括：引入新產(chǎn)品、引進(jìn)新技術(shù)、開拓新市場、開拓引進(jìn)新技術(shù)、開拓新市場、開拓并利用新的原材料來源、采用新并利用新的原材料來源、采用新的生產(chǎn)組織和管理方式，實現(xiàn)企的生產(chǎn)組織和管理方式，實現(xiàn)

3、企業(yè)的組織更新。業(yè)的組織更新。 金融創(chuàng)新金融創(chuàng)新n金融創(chuàng)新：就是把創(chuàng)新的概念運用于金融創(chuàng)新：就是把創(chuàng)新的概念運用于金融業(yè)金融業(yè)理解金融創(chuàng)新的三個層面理解金融創(chuàng)新的三個層面n1 1、宏觀層面的金融創(chuàng)新將金融創(chuàng)新與金融、宏觀層面的金融創(chuàng)新將金融創(chuàng)新與金融史上的重大歷史變革等同起來，認(rèn)為整個金史上的重大歷史變革等同起來，認(rèn)為整個金融業(yè)的發(fā)展史就是一部不斷創(chuàng)新的歷史，金融業(yè)的發(fā)展史就是一部不斷創(chuàng)新的歷史，金融業(yè)的每項重大發(fā)展都離不開金融創(chuàng)新。融業(yè)的每項重大發(fā)展都離不開金融創(chuàng)新。 n2 2、中觀層面的金融創(chuàng)新是指上世紀(jì)、中觀層面的金融創(chuàng)新是指上世紀(jì)5050年年代末，代末，6060年代初以后，金融機構(gòu)特別

4、是年代初以后，金融機構(gòu)特別是銀行中介功能的變化，它可以分為技術(shù)銀行中介功能的變化，它可以分為技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新以及制度創(chuàng)新。創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新以及制度創(chuàng)新。n3 3、微觀層面的金融創(chuàng)新僅指金融工具的、微觀層面的金融創(chuàng)新僅指金融工具的創(chuàng)新。創(chuàng)新。我國學(xué)者對此的定義為：我國學(xué)者對此的定義為：n 金融創(chuàng)新就是把創(chuàng)新的概念運用于金金融創(chuàng)新就是把創(chuàng)新的概念運用于金融業(yè)。金融創(chuàng)新是指金融內(nèi)部通過各種融業(yè)。金融創(chuàng)新是指金融內(nèi)部通過各種要素的重新組合和創(chuàng)造性變革所創(chuàng)造或要素的重新組合和創(chuàng)造性變革所創(chuàng)造或引進(jìn)的新事物。并認(rèn)為金融創(chuàng)新大致可引進(jìn)的新事物。并認(rèn)為金融創(chuàng)新大致可歸為三類：歸為三類：(1) (1) 金融業(yè)務(wù)

5、創(chuàng)新；金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新；(2) (2) 金金融組織創(chuàng)新；融組織創(chuàng)新；(3) (3) 金融制度創(chuàng)新。金融制度創(chuàng)新。 金融創(chuàng)新的類別金融創(chuàng)新的類別n（1 1）國際清算銀行根據(jù)金融創(chuàng)新的功）國際清算銀行根據(jù)金融創(chuàng)新的功能將金融創(chuàng)新分成五類：能將金融創(chuàng)新分成五類：n價格風(fēng)險轉(zhuǎn)移創(chuàng)新，主要為市場參與價格風(fēng)險轉(zhuǎn)移創(chuàng)新，主要為市場參與者提供有效的手段以處理價格或匯率者提供有效的手段以處理價格或匯率風(fēng)險；風(fēng)險；n信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移創(chuàng)新，就是重新分配拖信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移創(chuàng)新，就是重新分配拖欠或違約風(fēng)險；欠或違約風(fēng)險；n流動性創(chuàng)新，用于增加市場的流動性、流動性創(chuàng)新，用于增加市場的流動性、為借款者開辟新的資金來源渠道以及幫為借款者

6、開辟新的資金來源渠道以及幫助市場參與者規(guī)避資本金限制；助市場參與者規(guī)避資本金限制；n信用創(chuàng)新，用于增加借款資金的總額；信用創(chuàng)新，用于增加借款資金的總額；n債券創(chuàng)新，用于增加金融機構(gòu)的資本金債券創(chuàng)新，用于增加金融機構(gòu)的資本金基礎(chǔ)?；A(chǔ)。 n（2 2）加拿大經(jīng)濟(jì)委員會將金融創(chuàng)新）加拿大經(jīng)濟(jì)委員會將金融創(chuàng)新分成三大類：分成三大類：n市場擴大類金融創(chuàng)新工具，這類工市場擴大類金融創(chuàng)新工具，這類工具通過吸引新的投資者并為借款者具通過吸引新的投資者并為借款者提供新的機會來增加市場的流動性提供新的機會來增加市場的流動性和提高資金的使用效率；和提高資金的使用效率；n風(fēng)險管理類金融創(chuàng)新，這類工具風(fēng)險管理類金融創(chuàng)新

7、，這類工具將金融風(fēng)險在風(fēng)險偏好者（對風(fēng)將金融風(fēng)險在風(fēng)險偏好者（對風(fēng)險不敏感者）或能夠抵消風(fēng)險暴險不敏感者）或能夠抵消風(fēng)險暴露者之間進(jìn)行重新配置，因為它露者之間進(jìn)行重新配置，因為它們能夠更好的承擔(dān)風(fēng)險；們能夠更好的承擔(dān)風(fēng)險； n投機類工具和程序創(chuàng)新，這類工具為投機類工具和程序創(chuàng)新，這類工具為參與者利用不同市場上金融工具成本參與者利用不同市場上金融工具成本和收益的差異進(jìn)行套利提供了便利，和收益的差異進(jìn)行套利提供了便利，這些差異反映了不同金融市場在風(fēng)險、這些差異反映了不同金融市場在風(fēng)險、信息、稅收和監(jiān)管方面的不同。信息、稅收和監(jiān)管方面的不同。 金融創(chuàng)新的歷史考察金融創(chuàng)新的歷史考察n縱觀國際金融混業(yè)的

8、發(fā)展歷程，基于金融創(chuàng)新和風(fēng)險特征差異性，國際金融混業(yè)可以分為三個階段：n20世紀(jì)60-70年代中期，金融創(chuàng)新以“突破管制”為核心，嚴(yán)格監(jiān)管和存款保險制度的建立使金融風(fēng)險處于較低水平； 金融創(chuàng)新的歷史考察金融創(chuàng)新的歷史考察n70年代末-80年代，金融創(chuàng)新以“風(fēng)險管理”為核心，該階段高通脹和利率市場化的快速推進(jìn)觸發(fā)美國銀行儲貸危機，相對于歐洲全能型銀行的混業(yè)模式，美國分業(yè)經(jīng)營制度使銀行競爭力低下，加劇了金融脫媒發(fā)展，銀行體系爆發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險；n90年代以來，以“交易結(jié)構(gòu)創(chuàng)新”為核心的資產(chǎn)證券化過度發(fā)展，投資銀行成為風(fēng)險重災(zāi)區(qū)。 金融創(chuàng)新的主觀原因金融創(chuàng)新的主觀原因（1 1）金融市場的主體是）金融市場

9、的主體是“經(jīng)濟(jì)人經(jīng)濟(jì)人”，追逐超額利潤是他們的天性；追逐超額利潤是他們的天性；（2 2）金融監(jiān)管當(dāng)局尋求政治支持的努）金融監(jiān)管當(dāng)局尋求政治支持的努力；力；（3 3）社會公眾的客觀需求。）社會公眾的客觀需求。 金融創(chuàng)新的客觀原因金融創(chuàng)新的客觀原因n一是金融市場的不確定性和金融風(fēng)險的一是金融市場的不確定性和金融風(fēng)險的增大；增大；n二是放松管制為金融創(chuàng)新開拓了發(fā)展空二是放松管制為金融創(chuàng)新開拓了發(fā)展空間；間；n三是技術(shù)進(jìn)步（如計算機技術(shù)和通訊技三是技術(shù)進(jìn)步（如計算機技術(shù)和通訊技術(shù)的進(jìn)步）、金融工程學(xué)的發(fā)展（如資術(shù)的進(jìn)步）、金融工程學(xué)的發(fā)展（如資產(chǎn)定價模型的發(fā)展和應(yīng)用）產(chǎn)定價模型的發(fā)展和應(yīng)用） 金融創(chuàng)新

10、動力金融創(chuàng)新動力n始于規(guī)避風(fēng)險：衍生品出現(xiàn)（如股始于規(guī)避風(fēng)險：衍生品出現(xiàn)（如股票指數(shù)期貨）票指數(shù)期貨）n投機需求驅(qū)動投機需求驅(qū)動：（投機的得與失）：（投機的得與失）n資產(chǎn)管理與金融創(chuàng)新：流動性、安資產(chǎn)管理與金融創(chuàng)新：流動性、安全性、盈利性全性、盈利性 金融創(chuàng)新動力金融創(chuàng)新動力n運用金融創(chuàng)新降低成本：運用金融創(chuàng)新降低成本： 降低管理成本與融資成本降低管理成本與融資成本n金融創(chuàng)新使金融機構(gòu)在競爭中取勝：金融創(chuàng)新使金融機構(gòu)在競爭中取勝： 增強銀行業(yè)的核心競爭力增強銀行業(yè)的核心競爭力1 1、以突破管制為核心的金融創(chuàng)新，、以突破管制為核心的金融創(chuàng)新，嚴(yán)格監(jiān)管下風(fēng)險處于較低水平嚴(yán)格監(jiān)管下風(fēng)險處于較低水平

11、從歷史上看，規(guī)避管制是金融創(chuàng)新的重要從歷史上看，規(guī)避管制是金融創(chuàng)新的重要原因。當(dāng)某種監(jiān)管約束可以合理地或被默原因。當(dāng)某種監(jiān)管約束可以合理地或被默認(rèn)地予以規(guī)避，并帶來收益，就會發(fā)生創(chuàng)認(rèn)地予以規(guī)避，并帶來收益，就會發(fā)生創(chuàng)新。金融管制與金融創(chuàng)新是辯證的關(guān)系，新。金融管制與金融創(chuàng)新是辯證的關(guān)系，金融管制的目的是金融業(yè)的穩(wěn)定和安全，金融管制的目的是金融業(yè)的穩(wěn)定和安全，它通常以犧牲金融機構(gòu)的效率為代價；而它通常以犧牲金融機構(gòu)的效率為代價；而金融創(chuàng)新的目的是為了盈利，它通常會對金融創(chuàng)新的目的是為了盈利，它通常會對金融體系的安全性形成沖擊。金融體系的安全性形成沖擊。n60-70年代中期金融創(chuàng)新以規(guī)避管制年代中

12、期金融創(chuàng)新以規(guī)避管制為核心，具有如下三個特征為核心，具有如下三個特征:n第一，銀行是該階段金融創(chuàng)新的主要第一，銀行是該階段金融創(chuàng)新的主要推動者，這與當(dāng)時以間接融資為主的推動者，這與當(dāng)時以間接融資為主的金融體系相匹配。金融體系相匹配。n第二，多數(shù)以突破管制為主要內(nèi)容的金融第二，多數(shù)以突破管制為主要內(nèi)容的金融創(chuàng)新體現(xiàn)了外部宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化對金融功創(chuàng)新體現(xiàn)了外部宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化對金融功能提出的客觀要求，在某種意義上反映了監(jiān)能提出的客觀要求，在某種意義上反映了監(jiān)管制度調(diào)整的滯后。例如，在管制度調(diào)整的滯后。例如，在Q條例規(guī)制下，條例規(guī)制下，當(dāng)時美國銀行業(yè)在法定準(zhǔn)備金與存款利率兩當(dāng)時美國銀行業(yè)在法定準(zhǔn)備金

13、與存款利率兩個方面受到嚴(yán)格限制。而個方面受到嚴(yán)格限制。而60年代末的高通脹年代末的高通脹率導(dǎo)致市場利率大幅上升，這使得存款利率率導(dǎo)致市場利率大幅上升，這使得存款利率上限制度不合理性凸顯，連同存款準(zhǔn)備金制上限制度不合理性凸顯，連同存款準(zhǔn)備金制度，銀行業(yè)利潤大幅下滑。在這種情況下，度，銀行業(yè)利潤大幅下滑。在這種情況下，商業(yè)銀行產(chǎn)生了歐洲美元、銀行商業(yè)票據(jù)、商業(yè)銀行產(chǎn)生了歐洲美元、銀行商業(yè)票據(jù)、可轉(zhuǎn)讓提款通知書賬戶（可轉(zhuǎn)讓提款通知書賬戶（NOW），自動轉(zhuǎn)），自動轉(zhuǎn)換儲蓄賬戶（換儲蓄賬戶（ATS）、貨幣市場互助基金）、貨幣市場互助基金（MMMF）等形式的金融創(chuàng)新，其意在突破）等形式的金融創(chuàng)新，其意在突

14、破當(dāng)時針對儲蓄賬戶、定期存款等不合理的管當(dāng)時針對儲蓄賬戶、定期存款等不合理的管制。制。n第三，經(jīng)濟(jì)全球化趨勢和金融創(chuàng)新的推進(jìn)對金融第三，經(jīng)濟(jì)全球化趨勢和金融創(chuàng)新的推進(jìn)對金融系統(tǒng)的風(fēng)險管理功能也提出要求。系統(tǒng)的風(fēng)險管理功能也提出要求。n一方面，負(fù)債型創(chuàng)新工具（大額可轉(zhuǎn)讓存單和回一方面，負(fù)債型創(chuàng)新工具（大額可轉(zhuǎn)讓存單和回購協(xié)議等）的出現(xiàn)使銀行風(fēng)險敞口擴大，有效推購協(xié)議等）的出現(xiàn)使銀行風(fēng)險敞口擴大，有效推動動“負(fù)債管理模式負(fù)債管理模式”應(yīng)運而生。該模式將管理的應(yīng)運而生。該模式將管理的視角由單純資產(chǎn)管理擴展到負(fù)債管理，使流動性視角由單純資產(chǎn)管理擴展到負(fù)債管理，使流動性為先的經(jīng)營管理理念轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有浴?/p>

15、全性、盈為先的經(jīng)營管理理念轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有浴踩浴⒂圆⒅?，體現(xiàn)了管理手段全面性與有效性的提利性并重，體現(xiàn)了管理手段全面性與有效性的提高。高。n另一方面，服務(wù)于經(jīng)濟(jì)全球化，旨在為日益擴大另一方面，服務(wù)于經(jīng)濟(jì)全球化，旨在為日益擴大的全球貿(mào)易提供便利（轉(zhuǎn)移風(fēng)險）的金融創(chuàng)新工的全球貿(mào)易提供便利（轉(zhuǎn)移風(fēng)險）的金融創(chuàng)新工具開始出現(xiàn)，如出口信用等。具開始出現(xiàn)，如出口信用等。從風(fēng)險特征看，嚴(yán)格監(jiān)管和有限創(chuàng)新環(huán)境下，從風(fēng)險特征看，嚴(yán)格監(jiān)管和有限創(chuàng)新環(huán)境下，該階段以銀行為核心的金融體系運行穩(wěn)健。該階段以銀行為核心的金融體系運行穩(wěn)健。n首先，首先，2020世紀(jì)世紀(jì)3030年代大危機后，以美國為首年代大危機后，以美

16、國為首的西方各國相繼立法對銀行業(yè)實行嚴(yán)格的管的西方各國相繼立法對銀行業(yè)實行嚴(yán)格的管制，在實行金融分業(yè)管理的同時，對利率實制，在實行金融分業(yè)管理的同時，對利率實行干預(yù)與管理，這使相關(guān)金融創(chuàng)新風(fēng)險受到行干預(yù)與管理，這使相關(guān)金融創(chuàng)新風(fēng)險受到嚴(yán)格監(jiān)控。嚴(yán)格監(jiān)控。n其次，雖然部分金融創(chuàng)新工具帶來的信用擴其次，雖然部分金融創(chuàng)新工具帶來的信用擴張使銀行體系風(fēng)險敞口擴大，但是負(fù)債管理張使銀行體系風(fēng)險敞口擴大，但是負(fù)債管理模式和存款保險制度的建立和發(fā)展，使相關(guān)模式和存款保險制度的建立和發(fā)展，使相關(guān)創(chuàng)新的風(fēng)險得到事先控制和管理。創(chuàng)新的風(fēng)險得到事先控制和管理。n最后，盡管對沖基金在最后，盡管對沖基金在5050年代就

17、已經(jīng)出現(xiàn)，年代就已經(jīng)出現(xiàn)，有限的金融創(chuàng)新極大限制了其發(fā)展速度，在有限的金融創(chuàng)新極大限制了其發(fā)展速度，在9090年代之前的相當(dāng)長的一段時間內(nèi)，高風(fēng)險年代之前的相當(dāng)長的一段時間內(nèi)，高風(fēng)險和難以監(jiān)控的對沖基金業(yè)務(wù)規(guī)模極小。和難以監(jiān)控的對沖基金業(yè)務(wù)規(guī)模極小。2、金融創(chuàng)新以風(fēng)控為核心，、金融創(chuàng)新以風(fēng)控為核心，銀行體系風(fēng)險顯著上升銀行體系風(fēng)險顯著上升n70年代以來，國際石油供給沖擊的影響下，全球能源價格大幅上漲，西方國家普遍出現(xiàn)滯漲和隨之而來的高利率。主要國家金融當(dāng)局普遍放松金融管制，以利率自由化、金融機構(gòu)自由化、金融市場自由化、外匯交易自由化為主要內(nèi)容的金融自由化快速發(fā)展。n20世紀(jì)70年代至 80年代

18、，以轉(zhuǎn)移風(fēng)險和管理風(fēng)險為目標(biāo)、以金融衍生工具為載體金融創(chuàng)新得到迅速發(fā)展。n第一，在利率、匯率等市場風(fēng)險波動加大的情況下，期權(quán)、期貨、互換、與通貨膨脹掛鉤的金融產(chǎn)品等以轉(zhuǎn)移風(fēng)險和防范風(fēng)險為主要特征的金融衍生工具快速發(fā)展。第二，金融衍生工具和以銀行提供信用支持為特征的中間業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，使銀行表外資產(chǎn)迅速膨脹。n第三，資產(chǎn)證券化獲得初步發(fā)展，在改善流動性、創(chuàng)造信用的同時，也為銀行轉(zhuǎn)移風(fēng)險提供了新型工具。n最后，在這些金融創(chuàng)新工具的推進(jìn)過程中，金融交易特征發(fā)生較大變化。一方面金融業(yè)務(wù)界限變得模糊。例如，在為公司融資時，很難明確劃分是要通過商業(yè)票據(jù)或通過發(fā)行股票來進(jìn)行，是通過長期還是短期的金融工具來進(jìn)

19、行；另一方面，債務(wù)工具可交易性的增強使金融市場流動性提高，在改善社會融資效率和擴大金融機構(gòu)風(fēng)險管理空間的同時，也為隱蔽風(fēng)險和資產(chǎn)價格的更大波動提供了土壤。3 3、金融衍生工具過度發(fā)展，投資、金融衍生工具過度發(fā)展，投資銀行成為風(fēng)險重災(zāi)區(qū)銀行成為風(fēng)險重災(zāi)區(qū)n90年代以后，世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的區(qū)域化、集團(tuán)年代以后，世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的區(qū)域化、集團(tuán)化和國際金融市場的全球一體化和證券化趨勢化和國際金融市場的全球一體化和證券化趨勢增強，國際債券市場和衍生品市場發(fā)展迅猛，增強，國際債券市場和衍生品市場發(fā)展迅猛，新技術(shù)廣泛使用，金融市場結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大變新技術(shù)廣泛使用，金融市場結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大變化。這一階段國際金融市場創(chuàng)新凸

20、顯兩大特征?；?。這一階段國際金融市場創(chuàng)新凸顯兩大特征。n一是資產(chǎn)證券化及相關(guān)創(chuàng)新產(chǎn)品快速發(fā)展。一是資產(chǎn)證券化及相關(guān)創(chuàng)新產(chǎn)品快速發(fā)展。n首先，以住房抵押貸款證券化為核心的各首先，以住房抵押貸款證券化為核心的各類資產(chǎn)證券化規(guī)模迅猛增長。類資產(chǎn)證券化規(guī)模迅猛增長。n其次，從金融產(chǎn)品創(chuàng)新看，隨著融資方和其次，從金融產(chǎn)品創(chuàng)新看，隨著融資方和投資人的需求變化及證券化對象的多樣化，投資人的需求變化及證券化對象的多樣化，基于基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模的大小、期限長短、原基于基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模的大小、期限長短、原始權(quán)益人的所有權(quán)結(jié)構(gòu)等因素差異，資產(chǎn)始權(quán)益人的所有權(quán)結(jié)構(gòu)等因素差異，資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)創(chuàng)新成為證券化的交易結(jié)構(gòu)創(chuàng)新成為

21、90年代以后金年代以后金融產(chǎn)品創(chuàng)新的主要潮流。融產(chǎn)品創(chuàng)新的主要潮流。n最后，資產(chǎn)證券化技術(shù)在最后，資產(chǎn)證券化技術(shù)在90年代發(fā)展到歐年代發(fā)展到歐洲，其中英法兩國發(fā)展最快。但是由于法洲，其中英法兩國發(fā)展最快。但是由于法律制度結(jié)構(gòu)差異歐洲資產(chǎn)證券化的規(guī)模遠(yuǎn)律制度結(jié)構(gòu)差異歐洲資產(chǎn)證券化的規(guī)模遠(yuǎn)不及美國。不及美國。n二是金融市場國際化趨勢加速。二是金融市場國際化趨勢加速。n首先，私人資本跨國流動規(guī)模迅速增加，大首先，私人資本跨國流動規(guī)模迅速增加，大大超過官方資本流動規(guī)模。根據(jù)大超過官方資本流動規(guī)模。根據(jù)IMF統(tǒng)計，統(tǒng)計，國際金融市場全部流入到發(fā)展中國家的資金國際金融市場全部流入到發(fā)展中國家的資金中，從官

22、方來源的凈借入占中，從官方來源的凈借入占42%，而到，而到1997年私人資本占到年私人資本占到90%。n其次，金融機構(gòu)投資者在國際金融市場的地其次，金融機構(gòu)投資者在國際金融市場的地位迅速上升。位迅速上升。90年代之前，諸如養(yǎng)老金、年代之前，諸如養(yǎng)老金、保險公司等機構(gòu)投資者幾乎全部投資于國內(nèi)保險公司等機構(gòu)投資者幾乎全部投資于國內(nèi)金融市場，而金融市場，而90年代中期以后其國際投資年代中期以后其國際投資份額快速增長。進(jìn)入新世紀(jì)以來，具有較強份額快速增長。進(jìn)入新世紀(jì)以來，具有較強隱蔽性的對沖基金跨國投資大幅增加。隱蔽性的對沖基金跨國投資大幅增加。n第三，各類金融衍生品的高杠桿操作手段和金融際化進(jìn)一步吹

23、大了風(fēng)險泡沫。n一方面，高風(fēng)險的對沖基金在90年代以后飛速發(fā)展，投機和套利是其主要策略，盡管表面上套利似乎能夠?qū)_風(fēng)險，但是在發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的情況下，這種避險功能失效。n另一方面，來自全球的金融資產(chǎn)和金融工具的高杠桿極大增加了投入到高風(fēng)險領(lǐng)域的資金規(guī)模，不僅吹大局部泡沫，也使局部風(fēng)險向全球蔓延。4 4、金融衍生工具交易規(guī)模的急劇擴大和金融國際、金融衍生工具交易規(guī)模的急劇擴大和金融國際化的快速發(fā)展使金融風(fēng)險泡沫不斷積聚，最終引化的快速發(fā)展使金融風(fēng)險泡沫不斷積聚，最終引爆美國次貸危機和緊隨其后的全球金融危機。爆美國次貸危機和緊隨其后的全球金融危機。n第一，高風(fēng)險的基礎(chǔ)資產(chǎn)在結(jié)構(gòu)復(fù)雜金融衍生第一，高

24、風(fēng)險的基礎(chǔ)資產(chǎn)在結(jié)構(gòu)復(fù)雜金融衍生工具、外部評級和各類金融緩釋工具的輔助下，工具、外部評級和各類金融緩釋工具的輔助下，風(fēng)險被掩蓋。風(fēng)險被掩蓋。n第二，投資銀行成為風(fēng)險重災(zāi)區(qū)。在參與設(shè)計第二，投資銀行成為風(fēng)險重災(zāi)區(qū)。在參與設(shè)計發(fā)行各類金融衍生品的過程中，投資銀行往往發(fā)行各類金融衍生品的過程中，投資銀行往往承擔(dān)劣后、包銷等高風(fēng)險職能，同時其也利用承擔(dān)劣后、包銷等高風(fēng)險職能，同時其也利用自有資金大量購買高風(fēng)險次級債產(chǎn)品，由于若自有資金大量購買高風(fēng)險次級債產(chǎn)品，由于若干監(jiān)管盲點的存在，投資銀行的自有資本遠(yuǎn)不干監(jiān)管盲點的存在，投資銀行的自有資本遠(yuǎn)不足以覆蓋其承擔(dān)的風(fēng)險敞口。足以覆蓋其承擔(dān)的風(fēng)險敞口。（二）

25、金融創(chuàng)新的背景（二）金融創(chuàng)新的背景n經(jīng)濟(jì)網(wǎng)絡(luò)化經(jīng)濟(jì)網(wǎng)絡(luò)化n金融全球化金融全球化n金融自由化金融自由化1、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)絡(luò)化、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)絡(luò)化 以網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特征：以網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特征：n 貨幣數(shù)字化貨幣數(shù)字化n 交易成本降低交易成本降低n 正外部效應(yīng)正外部效應(yīng)n 金融監(jiān)管與金融自由化并存金融監(jiān)管與金融自由化并存 2、金融全球化、金融全球化n經(jīng)濟(jì)全球化與金融全球化經(jīng)濟(jì)全球化與金融全球化n國際資本流動加強：貨幣與國際資本流動加強：貨幣與資本的國際化資本的國際化 n金融市場的國際化：國內(nèi)市場的金融市場的國際化：國內(nèi)市場的國際化、全球市場的聯(lián)系緊密國際化、全球市場的聯(lián)系緊密n金融機構(gòu)的國際化：銀行

26、海外擴金融機構(gòu)的國際化：銀行海外擴張張 3、金融自由化、金融自由化n資本流動的自由化資本流動的自由化n交易價格和條件自由化交易價格和條件自由化n經(jīng)營范圍自由化經(jīng)營范圍自由化n金融機構(gòu)業(yè)務(wù)全能化及綜合化金融機構(gòu)業(yè)務(wù)全能化及綜合化n金融市場的國際化與自由化金融市場的國際化與自由化( (三三) ) 金融創(chuàng)新的理論基礎(chǔ)金融創(chuàng)新的理論基礎(chǔ)n（1 1）金融深化理論）金融深化理論n（2 2）理性預(yù)期理論）理性預(yù)期理論n（3 3）利率平價理論）利率平價理論（1 1）金融深化理論）金融深化理論n美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家愛德華美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家愛德華 S S 肖對金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)肖對金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系進(jìn)行了研究展的關(guān)系進(jìn)行了研究n一

27、是金融先行論：一是金融先行論：n金融在所有國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展中具有重要的作用。金融在所有國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展中具有重要的作用。如果金融領(lǐng)域本身被抑制或扭曲的話，則會如果金融領(lǐng)域本身被抑制或扭曲的話，則會阻礙和破壞經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，因此，要實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)阻礙和破壞經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，因此，要實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，就必須實行金融先行的政策。發(fā)展，就必須實行金融先行的政策。n二是金融深化理論：二是金融深化理論： 要求放松金融管制，實行金融自由化。要求放松金融管制，實行金融自由化。這與金融創(chuàng)新的要求正相適應(yīng)，因此這與金融創(chuàng)新的要求正相適應(yīng)，因此成了推動金融創(chuàng)新的重要理論依據(jù)。成了推動金融創(chuàng)新的重要理論依據(jù)。（2 2）理性預(yù)期理論）理性預(yù)期理論

28、n2020世紀(jì)世紀(jì)7070年代初，盧卡斯正式提出了理性預(yù)期年代初，盧卡斯正式提出了理性預(yù)期理論。理論。n理性預(yù)期理論的核心命題有兩個：第一，人們理性預(yù)期理論的核心命題有兩個：第一，人們在看到現(xiàn)實即將發(fā)生變化時傾向于從自身利益在看到現(xiàn)實即將發(fā)生變化時傾向于從自身利益出發(fā)，作出合理的、明智的反應(yīng)；出發(fā)，作出合理的、明智的反應(yīng)；n第二，那些合理的明智的反應(yīng)能夠使政府的財?shù)诙切┖侠淼拿髦堑姆磻?yīng)能夠使政府的財政政策和貨幣政策不能取得預(yù)期的效果。政政策和貨幣政策不能取得預(yù)期的效果。n政府的責(zé)任在于確立一種有利于公眾進(jìn)政府的責(zé)任在于確立一種有利于公眾進(jìn)行理性預(yù)期的政策規(guī)則，減少經(jīng)濟(jì)的不行理性預(yù)期的政策規(guī)

29、則，減少經(jīng)濟(jì)的不確定性。確定性。n強硬反對凱恩斯主義政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)的理強硬反對凱恩斯主義政府干預(yù)經(jīng)濟(jì)的理論和政策，力主經(jīng)濟(jì)自由主義，要求建論和政策，力主經(jīng)濟(jì)自由主義，要求建立有效的市場機制，反對金融管制，這立有效的市場機制，反對金融管制，這與金融創(chuàng)新的要求正相吻合。與金融創(chuàng)新的要求正相吻合。（3 3）利率平價理論）利率平價理論n利率平價理論由凱恩斯于利率平價理論由凱恩斯于19231923年在其貨幣改年在其貨幣改革論中首先提出革論中首先提出n該理論認(rèn)為，由于各國間存在利率差異，投資該理論認(rèn)為，由于各國間存在利率差異，投資方為獲得較高收益，就將其資金從利率低的國方為獲得較高收益，就將其資金從利率低的

30、國家轉(zhuǎn)移到利率高的國家。家轉(zhuǎn)移到利率高的國家。n利率平價理論研究兩國利率之間的差異，以及利率平價理論研究兩國利率之間的差異，以及整個資本的流進(jìn)流出和它的管制問題，推動了整個資本的流進(jìn)流出和它的管制問題，推動了金融創(chuàng)新理論的發(fā)展。金融創(chuàng)新理論的發(fā)展。二、金融創(chuàng)新的內(nèi)容二、金融創(chuàng)新的內(nèi)容（一）金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新（一）金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新（二）金融組織創(chuàng)新（二）金融組織創(chuàng)新（三）金融制度創(chuàng)新（三）金融制度創(chuàng)新（一）金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新（一）金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新n金融產(chǎn)品與服務(wù)的創(chuàng)新：金融產(chǎn)品與服務(wù)的創(chuàng)新：流通交易型金融產(chǎn)品（利率、衍生金融流通交易型金融產(chǎn)品（利率、衍生金融產(chǎn)品）產(chǎn)品）服務(wù)類支持的金融產(chǎn)品（電子貨幣、擔(dān)服務(wù)類支持的

31、金融產(chǎn)品（電子貨幣、擔(dān)保、代理、理財?shù)龋Ｈ缟虡I(yè)銀行的表保、代理、理財?shù)龋?。如商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)的發(fā)展。外業(yè)務(wù)的發(fā)展。 n表外業(yè)務(wù)是表外業(yè)務(wù)是指指商業(yè)銀行商業(yè)銀行從事的不列入從事的不列入資產(chǎn)負(fù)資產(chǎn)負(fù)債表債表，但能影響銀行，但能影響銀行當(dāng)期損益當(dāng)期損益的經(jīng)營活動，的經(jīng)營活動，它有狹義和廣義之分。它有狹義和廣義之分。n狹義的表外業(yè)務(wù)是指那些雖未列入資產(chǎn)負(fù)債狹義的表外業(yè)務(wù)是指那些雖未列入資產(chǎn)負(fù)債表，但同表內(nèi)的表，但同表內(nèi)的資產(chǎn)業(yè)務(wù)資產(chǎn)業(yè)務(wù)或或負(fù)債業(yè)務(wù)負(fù)債業(yè)務(wù)關(guān)系密關(guān)系密切的業(yè)務(wù)。切的業(yè)務(wù)。n廣義的表外業(yè)務(wù)除包括上述狹義的表外業(yè)務(wù)廣義的表外業(yè)務(wù)除包括上述狹義的表外業(yè)務(wù)外，還包括結(jié)算、代理、咨詢等業(yè)務(wù)。

32、外，還包括結(jié)算、代理、咨詢等業(yè)務(wù)。（二）金融組織創(chuàng)新（二）金融組織創(chuàng)新n限制性金融到競爭性金融限制性金融到競爭性金融n金融組織的界線在打破，整金融組織的界線在打破，整個金融體系面臨重新組合個金融體系面臨重新組合（三）金融制度創(chuàng)新（三）金融制度創(chuàng)新n正規(guī)金融與非正規(guī)金融正規(guī)金融與非正規(guī)金融n金融組織制度、市場制度、金融組織制度、市場制度、監(jiān)管制度監(jiān)管制度 三、金融創(chuàng)新的深遠(yuǎn)影響三、金融創(chuàng)新的深遠(yuǎn)影響（一）對金融業(yè)的影響（一）對金融業(yè)的影響（二）對貨幣政策的影響（二）對貨幣政策的影響（三）對經(jīng)濟(jì)增長的影響（三）對經(jīng)濟(jì)增長的影響（四）（四）金融創(chuàng)新所導(dǎo)致的問題金融創(chuàng)新所導(dǎo)致的問題（一）對金融業(yè)的影響

33、（一）對金融業(yè)的影響n提高了金融機構(gòu)的運作效率提高了金融機構(gòu)的運作效率n改變了金融企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)及資改變了金融企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)及資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)n打破了金融結(jié)構(gòu)傳統(tǒng)的分工格局打破了金融結(jié)構(gòu)傳統(tǒng)的分工格局（二）對貨幣政策的影響（二）對貨幣政策的影響n1 1、支付手段創(chuàng)新對貨幣政策之影響、支付手段創(chuàng)新對貨幣政策之影響n2 2、金融產(chǎn)品創(chuàng)新對貨幣政策的影響、金融產(chǎn)品創(chuàng)新對貨幣政策的影響n3 3、融資方式選擇中的金融創(chuàng)新對貨幣、融資方式選擇中的金融創(chuàng)新對貨幣政策影響政策影響 對貨幣政策產(chǎn)生的后果對貨幣政策產(chǎn)生的后果n擴大了貨幣供給主體，削弱了中央銀擴大了貨幣供給主體，削弱了中央銀行對貨幣供應(yīng)的

34、控制行對貨幣供應(yīng)的控制n放大了貨幣乘數(shù)，增強了貨幣創(chuàng)造信放大了貨幣乘數(shù)，增強了貨幣創(chuàng)造信用的能力用的能力n增加了貨幣政策的執(zhí)行難度增加了貨幣政策的執(zhí)行難度（三）對經(jīng)濟(jì)增長的影響（三）對經(jīng)濟(jì)增長的影響n加快了儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的速度加快了儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的速度n推動了資金的流動推動了資金的流動n為人們提供了風(fēng)險擔(dān)保、轉(zhuǎn)移的為人們提供了風(fēng)險擔(dān)保、轉(zhuǎn)移的途徑途徑 n金融創(chuàng)新使各國的金融結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大的金融創(chuàng)新使各國的金融結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大的變化。證券業(yè)務(wù)的發(fā)展削弱了銀行傳統(tǒng)的變化。證券業(yè)務(wù)的發(fā)展削弱了銀行傳統(tǒng)的儲蓄和貸款業(yè)務(wù)。新的金融手段的迅速傳儲蓄和貸款業(yè)務(wù)。新的金融手段的迅速傳播（大多數(shù)是表外業(yè)務(wù)）打破了

35、商業(yè)銀行播（大多數(shù)是表外業(yè)務(wù)）打破了商業(yè)銀行和投資銀行之間傳統(tǒng)的和投資銀行之間傳統(tǒng)的“兩分法兩分法”，金融，金融機構(gòu)已逐漸由分業(yè)走向了混業(yè)，競爭加劇，機構(gòu)已逐漸由分業(yè)走向了混業(yè)，競爭加劇，市場交易量也成倍增長。市場交易量也成倍增長。 n證券化是一個發(fā)展的過程。銀行的中介證券化是一個發(fā)展的過程。銀行的中介作用降低。但銀行本身也在證券市場上作用降低。但銀行本身也在證券市場上發(fā)行和購買債券，這加強了其在證券市發(fā)行和購買債券，這加強了其在證券市場上既是投資人又是借款人的作用。場上既是投資人又是借款人的作用。 （1 1）通過證券市場融資的比例越來越大）通過證券市場融資的比例越來越大（2 2）表外業(yè)務(wù)凸顯

36、）表外業(yè)務(wù)凸顯n衍生金融產(chǎn)品，如買賣選擇權(quán)、期貨、遠(yuǎn)衍生金融產(chǎn)品，如買賣選擇權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期匯率合同、利率和貨幣掉期業(yè)務(wù)等的豐期匯率合同、利率和貨幣掉期業(yè)務(wù)等的豐富和發(fā)展，促進(jìn)了資產(chǎn)負(fù)債表外業(yè)務(wù)的發(fā)富和發(fā)展，促進(jìn)了資產(chǎn)負(fù)債表外業(yè)務(wù)的發(fā)展，對于銀行分散風(fēng)險穩(wěn)健經(jīng)營起到了重展，對于銀行分散風(fēng)險穩(wěn)健經(jīng)營起到了重要的作用。要的作用。 n表外業(yè)務(wù)的不規(guī)范和缺乏統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，表外業(yè)務(wù)的不規(guī)范和缺乏統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，再加上它在銀行收益中所占的比例較大和再加上它在銀行收益中所占的比例較大和不易確定，其監(jiān)管的難度加大。不易確定，其監(jiān)管的難度加大。（3 3）混業(yè)經(jīng)營）混業(yè)經(jīng)營n金融創(chuàng)新導(dǎo)致了銀行業(yè)和證券業(yè)之間界限模

37、糊，金融創(chuàng)新導(dǎo)致了銀行業(yè)和證券業(yè)之間界限模糊，金融機構(gòu)之間的競爭加劇。銀行正向非專業(yè)化發(fā)金融機構(gòu)之間的競爭加劇。銀行正向非專業(yè)化發(fā)展。展。n投資銀行和保險公司等金融機構(gòu)也獲得了向傳統(tǒng)投資銀行和保險公司等金融機構(gòu)也獲得了向傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)進(jìn)軍的許可。隨著全能外國銀行的進(jìn)入，銀行業(yè)務(wù)進(jìn)軍的許可。隨著全能外國銀行的進(jìn)入，一國原來的專業(yè)化和傳統(tǒng)的市場分割逐漸解體，一國原來的專業(yè)化和傳統(tǒng)的市場分割逐漸解體，混業(yè)經(jīng)營已成大勢所趨?；鞓I(yè)經(jīng)營已成大勢所趨。 （4 4）金融全球化的步伐加快）金融全球化的步伐加快n各國金融市場日益走向一體化，金融全各國金融市場日益走向一體化，金融全球化趨勢加快。球化趨勢加快。n金融自

38、由化和證券化的發(fā)展，以及科技金融自由化和證券化的發(fā)展，以及科技的進(jìn)步，使得金融業(yè)務(wù)范圍已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出的進(jìn)步，使得金融業(yè)務(wù)范圍已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了國界。了國界。 （四）金融創(chuàng)新所導(dǎo)致的問題（四）金融創(chuàng)新所導(dǎo)致的問題n解除管制和金融創(chuàng)新向我們提出了一系列解除管制和金融創(chuàng)新向我們提出了一系列的新問題，需要關(guān)注和思考。的新問題，需要關(guān)注和思考。 n（1 1）金融系統(tǒng)的運行效率（效率與波動）金融系統(tǒng)的運行效率（效率與波動）n（2 2）銀行的透明度問題（信息透明）銀行的透明度問題（信息透明）n（3 3）金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性（監(jiān)管）金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性（監(jiān)管）n（4 4）貨幣政策的效果）貨幣政策的效果 （政策的有（政策的有效性

39、）效性）n (5) (5) 金融創(chuàng)新的道德風(fēng)險防范（外金融創(chuàng)新的道德風(fēng)險防范（外部控制與強化內(nèi)部道德責(zé)任意識）部控制與強化內(nèi)部道德責(zé)任意識） 占領(lǐng)華爾街（占領(lǐng)華爾街（Occupy Wall StreetOccupy Wall Street） 美國民眾于美國民眾于20112011年年9 9月月1717日發(fā)起了名為日發(fā)起了名為“占領(lǐng)華爾街（占領(lǐng)華爾街（Occupy Wall StreetOccupy Wall Street）”的和平示威活動?？棺h活動的矛頭主要的和平示威活動?？棺h活動的矛頭主要指向華爾街指向華爾街“貪婪貪婪”、金融系統(tǒng)弊病和、金融系統(tǒng)弊病和政府監(jiān)管不力，以及高失業(yè)率等社會問政府監(jiān)管

40、不力，以及高失業(yè)率等社會問題。題。 “我們共同的特點是我們共同的特點是占總?cè)丝谡伎側(cè)丝?9%99%的普通的普通大眾，對于僅占總數(shù)大眾，對于僅占總數(shù)1%1%的人貪婪和腐敗，的人貪婪和腐敗，我們再也無法忍受。我們再也無法忍受?！薄皠?chuàng)造就業(yè)而不要戰(zhàn)爭創(chuàng)造就業(yè)而不要戰(zhàn)爭”貧富差距拉大，導(dǎo)致社會矛盾深化貧富差距拉大，導(dǎo)致社會矛盾深化 美國人口普查局發(fā)布的報告顯示美國人口普查局發(fā)布的報告顯示: : 2010 2010年美國貧困率為年美國貧困率為15.1%15.1%，貧困人，貧困人口達(dá)到口達(dá)到46204620萬人，為萬人，為5252年來最高。年來最高。 社會財富高度向以華爾街為代表的少社會財富高度向以華爾街

41、為代表的少數(shù)富有的美國人集中。最富有的數(shù)富有的美國人集中。最富有的5%5%美國美國人擁有全國人擁有全國72%72%的財富。的財富。四、從美國金融危機看金融創(chuàng)新四、從美國金融危機看金融創(chuàng)新（一）次貸危機與金融危機（一）次貸危機與金融危機（二）對金融創(chuàng)新的認(rèn)識（二）對金融創(chuàng)新的認(rèn)識（三）金融創(chuàng)新的趨勢（三）金融創(chuàng)新的趨勢（一）次貸危機與金融危機（一）次貸危機與金融危機n次貸危機：次級住房抵押貸款，是次貸危機：次級住房抵押貸款，是指銀行向信用程度較差和收入不高指銀行向信用程度較差和收入不高的借款人提供的、無需支付首付款的借款人提供的、無需支付首付款的住房按揭貸款。的住房按揭貸款。n次級住房抵押貸款是

42、一個高風(fēng)險、次級住房抵押貸款是一個高風(fēng)險、高收益的行業(yè)。高收益的行業(yè)。n20082008年爆發(fā)的美國次貸危機，最終年爆發(fā)的美國次貸危機，最終發(fā)展到全球性金融危機?，F(xiàn)在看來，發(fā)展到全球性金融危機?，F(xiàn)在看來，都是各種常人難以看懂的金融創(chuàng)新都是各種常人難以看懂的金融創(chuàng)新及衍生品種惹的禍。金融創(chuàng)新、金及衍生品種惹的禍。金融創(chuàng)新、金融監(jiān)管、金融危機三者互為因果關(guān)融監(jiān)管、金融危機三者互為因果關(guān)系。監(jiān)管常常落后創(chuàng)新。系。監(jiān)管常常落后創(chuàng)新。 次貸危機緣起次貸危機緣起n19801980年以來，美國放松了對年以來，美國放松了對金融管制，資產(chǎn)證券化的興金融管制，資產(chǎn)證券化的興起、以及利率持續(xù)較低，都起、以及利率持續(xù)

43、較低，都為次級貸款出現(xiàn)提供了法律為次級貸款出現(xiàn)提供了法律和經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境. .n911911之后，美國為刺激經(jīng)濟(jì)，連續(xù)之后，美國為刺激經(jīng)濟(jì)，連續(xù)1313次降低利率，房地產(chǎn)市場迅速膨脹，次降低利率，房地產(chǎn)市場迅速膨脹，投機盛行。房價猛烈上漲，銀行降投機盛行。房價猛烈上漲，銀行降低貸款門檻，次級貸款占全部房貸低貸款門檻，次級貸款占全部房貸從從5%5%躍升到躍升到20%20%。n但是，但是，20042004年到年到20062006年美聯(lián)儲年美聯(lián)儲連續(xù)加息連續(xù)加息1717次，房地產(chǎn)市場開次，房地產(chǎn)市場開始衰退。房價下跌，抄房者利始衰退。房價下跌，抄房者利益鏈條斷裂，受違約率上升和益鏈條斷裂，受違約

44、率上升和抵押的房產(chǎn)價格出現(xiàn)縮水的雙抵押的房產(chǎn)價格出現(xiàn)縮水的雙重打擊，美國次級貸款市場出重打擊，美國次級貸款市場出現(xiàn)危機?，F(xiàn)危機。n放貸機構(gòu)正常資金鏈條斷裂，禍及放貸機構(gòu)正常資金鏈條斷裂，禍及所有利益鏈條上的銀行、基金等金所有利益鏈條上的銀行、基金等金融機構(gòu)。最有名的兩家房利美、房融機構(gòu)。最有名的兩家房利美、房地美遭受重創(chuàng)。地美遭受重創(chuàng)。資產(chǎn)證券化風(fēng)險很大資產(chǎn)證券化風(fēng)險很大 n資產(chǎn)證券化，就是將流動性相對不足但資產(chǎn)證券化，就是將流動性相對不足但預(yù)期現(xiàn)金流穩(wěn)定的金融資產(chǎn)匯集為一個預(yù)期現(xiàn)金流穩(wěn)定的金融資產(chǎn)匯集為一個資產(chǎn)池，并進(jìn)行結(jié)構(gòu)重組合，將其轉(zhuǎn)化資產(chǎn)池，并進(jìn)行結(jié)構(gòu)重組合，將其轉(zhuǎn)化為特定風(fēng)險收益的證

45、券的過程。為特定風(fēng)險收益的證券的過程。n為獲取資金流動性、同時分散風(fēng)險，貸為獲取資金流動性、同時分散風(fēng)險，貸款銀行機構(gòu)將住房抵押貸款實施證券化款銀行機構(gòu)將住房抵押貸款實施證券化出售給投資者，進(jìn)而獲取手續(xù)費收入與出售給投資者，進(jìn)而獲取手續(xù)費收入與證券溢價收入。證券溢價收入。 n始于始于20072007年的美國次貸危機，愈演年的美國次貸危機，愈演愈烈，并逐步升級為一場席卷全球愈烈，并逐步升級為一場席卷全球的金融危機。目前金融危機對世界的金融危機。目前金融危機對世界經(jīng)濟(jì)的影響已經(jīng)凸顯，各國都在出經(jīng)濟(jì)的影響已經(jīng)凸顯，各國都在出臺經(jīng)濟(jì)刺激計劃，以期緩解經(jīng)濟(jì)衰臺經(jīng)濟(jì)刺激計劃，以期緩解經(jīng)濟(jì)衰退的趨勢。退的趨

46、勢。如果真的是百年未遇的危機如果真的是百年未遇的危機n格林斯潘說：毫無疑問，這個過格林斯潘說：毫無疑問，這個過程我從未見過，現(xiàn)在問題仍未解程我從未見過，現(xiàn)在問題仍未解決決這是半個世紀(jì)，甚至可能是這是半個世紀(jì)，甚至可能是百年一遇的大事百年一遇的大事 u美國五大投資銀行美國五大投資銀行( (高盛、摩根士丹利、高盛、摩根士丹利、美林、雷曼兄弟公司美林、雷曼兄弟公司 、貝爾斯登公司、貝爾斯登公司) )一一家破產(chǎn)家破產(chǎn), ,兩家被收購兩家被收購, ,兩家轉(zhuǎn)型兩家轉(zhuǎn)型( (雷曼兄弟雷曼兄弟公司破產(chǎn)，高盛、摩根士丹利轉(zhuǎn)型，美林、公司破產(chǎn)，高盛、摩根士丹利轉(zhuǎn)型，美林、貝爾斯登公司被收購貝爾斯登公司被收購) )

47、u花旗、匯豐、瑞士信貸等國際大銀行紛紛花旗、匯豐、瑞士信貸等國際大銀行紛紛出問題出問題u美國美國20082008年內(nèi)宣布破產(chǎn)的銀行已達(dá)年內(nèi)宣布破產(chǎn)的銀行已達(dá)2323家，家，遠(yuǎn)超過之前遠(yuǎn)超過之前5 5年的總和年的總和u全球最大的保險公司全球最大的保險公司美國國際集團(tuán)被政美國國際集團(tuán)被政府接管府接管 成成 因因n（1 1）美國實體經(jīng)濟(jì)長期失衡）美國實體經(jīng)濟(jì)長期失衡n（2 2）宏觀經(jīng)濟(jì)政策失誤）宏觀經(jīng)濟(jì)政策失誤n（3 3）過度金融創(chuàng)新）過度金融創(chuàng)新n（4 4）金融監(jiān)管缺陷）金融監(jiān)管缺陷 美國實體經(jīng)濟(jì)長期失衡美國實體經(jīng)濟(jì)長期失衡n美國的經(jīng)濟(jì)增長模式：美國的經(jīng)濟(jì)增長模式： 高消費、高負(fù)債、低儲蓄高消費、

48、高負(fù)債、低儲蓄 美國人負(fù)債消費，超前消費美國人負(fù)債消費，超前消費n美國消費者：美國消費者：91509150億美元的信用卡債，億美元的信用卡債，1.51.5萬億美元的汽車和其他消費債、萬億美元的汽車和其他消費債、1010萬億萬億美元住房抵押債美元住房抵押債n美國政府：萬多億美元債務(wù)美國政府：萬多億美元債務(wù)n貿(mào)易逆差是貿(mào)易逆差是19901990年的約年的約3.53.5倍，是本世紀(jì)初倍，是本世紀(jì)初的約的約2 2倍，目前已占國民經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)值的倍，目前已占國民經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)值的6%6%左左右右 以美元為核心的國際貨幣體系助長了危機以美元為核心的國際貨幣體系助長了危機n國際貨幣和金融體系以美元為核心，由美國際貨幣

49、和金融體系以美元為核心，由美聯(lián)儲肩負(fù)美元貨幣發(fā)行和貨幣監(jiān)管等職責(zé)；聯(lián)儲肩負(fù)美元貨幣發(fā)行和貨幣監(jiān)管等職責(zé)；n 美國的實體經(jīng)濟(jì)失衡通過經(jīng)常項目持續(xù)美國的實體經(jīng)濟(jì)失衡通過經(jīng)常項目持續(xù)逆差和資本項目的資金流入得以緩解；逆差和資本項目的資金流入得以緩解； 宏觀政策失誤宏觀政策失誤n20002000年開始，貿(mào)易和軍費開支猛增的背景下，美年開始，貿(mào)易和軍費開支猛增的背景下，美聯(lián)儲和布什政府為了避免經(jīng)濟(jì)下滑，采取了寬松聯(lián)儲和布什政府為了避免經(jīng)濟(jì)下滑，采取了寬松的財政政策和貨幣政策，長期維持低利率，造成的財政政策和貨幣政策，長期維持低利率，造成流動性泛濫，直接推動房地產(chǎn)價格迅速上漲，經(jīng)流動性泛濫，直接推動房地產(chǎn)

50、價格迅速上漲，經(jīng)濟(jì)泡沫化明顯。濟(jì)泡沫化明顯。n20042004年美聯(lián)儲連續(xù)年美聯(lián)儲連續(xù)1717次上調(diào)利率，借款人難以承次上調(diào)利率，借款人難以承受負(fù)擔(dān)，違約現(xiàn)象增多，房價下跌，提供次級貸受負(fù)擔(dān)，違約現(xiàn)象增多，房價下跌，提供次級貸款的機構(gòu)出現(xiàn)財務(wù)危機，款的機構(gòu)出現(xiàn)財務(wù)危機，20072007年長期積聚的風(fēng)險年長期積聚的風(fēng)險集中釋放，危機爆發(fā)。集中釋放，危機爆發(fā)。 創(chuàng)新過度n追求利潤快速增長，金融衍生品大量出追求利潤快速增長，金融衍生品大量出現(xiàn)、債券化過程中的杠桿交易產(chǎn)生風(fēng)險現(xiàn)、債券化過程中的杠桿交易產(chǎn)生風(fēng)險放大效應(yīng)，傳遞到了整個金融體系，傳放大效應(yīng)，傳遞到了整個金融體系，傳播到世界主要金融市場。播到

51、世界主要金融市場。 監(jiān)管體系存在缺陷監(jiān)管體系存在缺陷n過去的過去的2020年里，全球年里，全球GDPGDP年均增長年均增長3.5%3.5%，國際貿(mào)易，國際貿(mào)易年均增長年均增長7%7%，國際資本流動年均增長，國際資本流動年均增長14%14%n巴菲特稱金融衍生品是巴菲特稱金融衍生品是“大規(guī)模殺傷性金融武器大規(guī)模殺傷性金融武器”。但僅全球金融衍生品交易總額達(dá)到但僅全球金融衍生品交易總額達(dá)到370370萬億美元，萬億美元，相當(dāng)于全世界相當(dāng)于全世界GDPGDP總和的總和的8 8倍多。倍多。 n美國長期奉行自由的市場經(jīng)濟(jì)，過于相信市場本身美國長期奉行自由的市場經(jīng)濟(jì)，過于相信市場本身的自我約束和自我調(diào)整能力

52、，監(jiān)管缺失。的自我約束和自我調(diào)整能力，監(jiān)管缺失。 根本原因：根本原因： 美國經(jīng)濟(jì)陷入美國經(jīng)濟(jì)陷入“金融怪圈金融怪圈” 從經(jīng)濟(jì)發(fā)展和市場經(jīng)濟(jì)體制演變的角度從經(jīng)濟(jì)發(fā)展和市場經(jīng)濟(jì)體制演變的角度來看，美國現(xiàn)在是以金融資本為主導(dǎo)、而來看，美國現(xiàn)在是以金融資本為主導(dǎo)、而不是以產(chǎn)業(yè)資本為主導(dǎo)的體制。不是以產(chǎn)業(yè)資本為主導(dǎo)的體制。 在這種體制下，人們普遍追求的是金融在這種體制下，人們普遍追求的是金融投資（投機）所帶來的虛擬財富效應(yīng)，而投資（投機）所帶來的虛擬財富效應(yīng)，而不是產(chǎn)業(yè)資本投資所帶來的物質(zhì)財富效應(yīng)。不是產(chǎn)業(yè)資本投資所帶來的物質(zhì)財富效應(yīng)。 這就導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展往往會大大超過實這就導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展往往會

53、大大超過實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一方面吸納大量的社會投體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一方面吸納大量的社會投資涌入金融市場，追逐各種金融商品；另資涌入金融市場，追逐各種金融商品；另一方面也就極易形成金融泡沫，成為導(dǎo)致一方面也就極易形成金融泡沫，成為導(dǎo)致金融危機頻繁發(fā)生的溫床。金融危機頻繁發(fā)生的溫床。 上個世紀(jì)上個世紀(jì)7070年代年代“石油危機石油危機”之后，之后，美國進(jìn)行了全面的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)大調(diào)整，美國進(jìn)行了全面的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)大調(diào)整，即由工業(yè)經(jīng)濟(jì)向知識經(jīng)濟(jì)（或稱后即由工業(yè)經(jīng)濟(jì)向知識經(jīng)濟(jì)（或稱后工業(yè)化經(jīng)濟(jì)）轉(zhuǎn)變。經(jīng)濟(jì)全球化即工業(yè)化經(jīng)濟(jì)）轉(zhuǎn)變。經(jīng)濟(jì)全球化即由此而展開。由此而展開。 n1、里根時期的結(jié)構(gòu)調(diào)整階段、里根時期的結(jié)構(gòu)調(diào)整階

54、段 （1980-1992） n2、 克林頓時期的新經(jīng)濟(jì)繁榮及泡沫克林頓時期的新經(jīng)濟(jì)繁榮及泡沫 （1992-2000）n3、 小布什時期的戰(zhàn)爭景氣、金融繁榮小布什時期的戰(zhàn)爭景氣、金融繁榮及泡沫（及泡沫（2000-2008）美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展可以分為三個階段美國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展可以分為三個階段美國的高科技產(chǎn)業(yè)是美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的重要原因，而美國美國的高科技產(chǎn)業(yè)是美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的重要原因，而美國高科技產(chǎn)業(yè)是美國資本市場有效運作的結(jié)果。高科技產(chǎn)業(yè)是美國資本市場有效運作的結(jié)果。幫助美國在幫助美國在2020世紀(jì)世紀(jì)8080年代成功向新經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌年代成功向新經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌以華爾街為代表的美國資本市場在以華爾街為代表的美

55、國資本市場在美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和騰飛過程中起了巨美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和騰飛過程中起了巨大作用。大作用。n“石油危機石油危機”后，美國先后爆發(fā)三次金后，美國先后爆發(fā)三次金融危機融危機n 8080年代末年代末9090年代初：儲貸危機；年代初：儲貸危機；n 9090年代末：企業(yè)垃圾債券危機；年代末：企業(yè)垃圾債券危機；n 20072007年起：次貸危機及所引發(fā)的國年起：次貸危機及所引發(fā)的國際金融危機際金融危機美國經(jīng)濟(jì)實際上陷入了一個美國經(jīng)濟(jì)實際上陷入了一個“金融怪圈金融怪圈” 美國金融產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)的發(fā)展模式和市場體美國金融產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)的發(fā)展模式和市場體制：制： 刺激經(jīng)濟(jì)必須刺激金融刺激經(jīng)濟(jì)必須刺激金融金融市場的繁金融市

56、場的繁榮伴隨著投機浪潮榮伴隨著投機浪潮為危機的爆發(fā)埋下了為危機的爆發(fā)埋下了隱患隱患帶來了金融市場繁榮與經(jīng)濟(jì)增長帶來了金融市場繁榮與經(jīng)濟(jì)增長帶來金融泡沫和金融危機。帶來金融泡沫和金融危機。（二）對金融創(chuàng)新的認(rèn)識（二）對金融創(chuàng)新的認(rèn)識n1 1、金融創(chuàng)新具有歷史的必然性、金融創(chuàng)新具有歷史的必然性n2 2、金融創(chuàng)新客觀上需要金融監(jiān)管、金融創(chuàng)新客觀上需要金融監(jiān)管n金融創(chuàng)新的動力之一，就是逃避金融監(jiān)管！金融創(chuàng)新的動力之一，就是逃避金融監(jiān)管！n有效的金融監(jiān)管是金融安全的重要保證之一。有效的金融監(jiān)管是金融安全的重要保證之一。n3 3、金融創(chuàng)新要與金融體系的發(fā)展水平相適應(yīng)、金融創(chuàng)新要與金融體系的發(fā)展水平相適應(yīng)n4 4、堅持金融創(chuàng)新服務(wù)于實體經(jīng)濟(jì)的原則、堅持金融創(chuàng)新服務(wù)于實體經(jīng)濟(jì)的原則（脫離實體經(jīng)濟(jì)的金融創(chuàng)新是無本之木）（脫離實體經(jīng)濟(jì)的金融創(chuàng)新是無本之木） n5 5、堅持金融創(chuàng)新在規(guī)避、緩釋風(fēng)險的原、堅持金融創(chuàng)新在規(guī)避、緩釋風(fēng)險的原則則n6 6、堅持責(zé)任清晰、結(jié)構(gòu)簡潔、公開透明、堅持責(zé)任清晰、結(jié)構(gòu)簡潔、公開透明的原則的原則（三）金融創(chuàng)新的趨勢n在整個20世紀(jì)，全球金融創(chuàng)新中心，從英國轉(zhuǎn)移到美國而未來的金融創(chuàng)新中心可能由美國向中國轉(zhuǎn)移。當(dāng)然，全球金融創(chuàng)新的轉(zhuǎn)移并非來易事，要取決于中國對未來金融