美國應(yīng)對金融危機(jī)的貨幣政策效果分析

1、美國應(yīng)對金融危機(jī)的貨幣政策效果分析孫瑾（中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）摘 要：美國爆發(fā)次貸危機(jī)以來，采用了一系列的政策手段，來減少危機(jī)對美國經(jīng)濟(jì)的影響，其中最主要、使用最頻繁的政策手段就是降低利率和注資。本文通過貨幣金融學(xué)的經(jīng)典理論對這兩種政策手段的治理效果進(jìn)行研究，分析政策傳導(dǎo)途徑中的問題和關(guān)鍵因素，解釋了在短期內(nèi)政策效果不明顯以致危機(jī)繼續(xù)蔓延的原因。關(guān)鍵詞：貨幣金融學(xué)，金融危機(jī)，政策效果一、美國貨幣政策調(diào)整的方向和特征次貸危機(jī)爆發(fā)后，美國的貨幣政策方向發(fā)生了調(diào)整。為了緩解國內(nèi)次貸危機(jī)的影響，美聯(lián)儲大幅度地降低利率，同時(shí)繼續(xù)美元貶值的匯率政策。美聯(lián)儲2007年9月將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率進(jìn)行了三次下調(diào)，至20

2、08年1月22日聯(lián)邦基準(zhǔn)利率降到3.6%，中美利差首次出現(xiàn)倒掛，2008年10月2日聯(lián)邦基準(zhǔn)利率首次降到1%以下，至2008年12月26日時(shí)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率接近零利率水平(0.1%，之后一直在此附近調(diào)整。同時(shí)，在2008年2月美國通過經(jīng)濟(jì)刺激法案，對美國個(gè)人和家庭注資超過1000億美元，增加貨幣供給和可支配收入，以刺激消費(fèi)減緩經(jīng)濟(jì)衰退。2008年3月美聯(lián)儲向一級交易商出借2000億美元國債，2008年9月19日，美國國會通過了布什政府的住房抵押債券收購計(jì)劃7000億美元的一攬子收購方案。美國政府出資救助金額累計(jì)已逾萬億美元。2008年10月13日美國公布了7000億美元救市計(jì)劃的第一步，即向備受打

3、擊的美國各銀行注資2.500億美元的計(jì)劃，用于購買銀行及其他金融機(jī)構(gòu)無表決權(quán)的股票，通過購買金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)，使金融機(jī)構(gòu)獲得資金以充實(shí)資本。其后又向保險(xiǎn)業(yè)和汽車行業(yè)進(jìn)行注資和提供政府擔(dān)保。2008年11月25日美聯(lián)儲又拋出一項(xiàng)高達(dá)8000億美元的援助計(jì)劃。在這項(xiàng)規(guī)模空前的刺激計(jì)劃中，有6000億美元用來收購相關(guān)抵押債券。美國政府的救市行為表現(xiàn)為關(guān)注危機(jī)爆發(fā)后信貸市場存在的問題，與此相對應(yīng)，美聯(lián)儲希望通過降低利率和注資解決流動性問題。本文試圖應(yīng)用貨幣金融學(xué)經(jīng)典理論來分析危機(jī)后美國利率政策調(diào)節(jié)和注資救市的效果。二、美國貨幣政策調(diào)整的治理效果(一 利率傳導(dǎo)途徑根據(jù)傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)途徑，凱恩斯學(xué)派認(rèn)為貨

4、幣供給的擴(kuò)張是通過如下途徑來對總產(chǎn)出水平發(fā)生作用的，即擴(kuò)張性的貨幣政策會使實(shí)際利率水平下降，從而降低籌資成本，進(jìn)而引起投資支出的增加，最終導(dǎo)致總需求和總產(chǎn)出水平的增加。消費(fèi)者對住宅支出以及耐用消費(fèi)品支出也屬于投資決策。由于利率傳導(dǎo)機(jī)制中，對支出產(chǎn)生重要影響的是長期實(shí)際利率，而不是短期利率，所以消費(fèi)者在目前市場不確定性條件下，即使短期利率降低幅度很大，也很難收到明顯的效果；并且對房地產(chǎn)住宅等投資的大幅減少會抵消利率下降對消費(fèi)者投資支出的積極作用。因此除非這種接近于零的低利率能夠長期維持下去，否則美聯(lián)儲短期內(nèi)對利率大幅度的降低政策在短期內(nèi)效果并不明顯。(二 財(cái)富效應(yīng)如果人們手中持有的資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值

5、減少，將導(dǎo)致財(cái)富減少，人們會相應(yīng)減少消費(fèi)支出。美國次貸危機(jī)首先表現(xiàn)為房地產(chǎn)價(jià)格大幅下降，人們的固定資產(chǎn)凈值減少，財(cái)富縮水。降低利息的政策調(diào)整雖然能降低還款成本，卻不會為次級貸款人帶來還貸收入，借款人收入能力不足喪失償付能力。降息固然可以降低購房者的還貸成本，有利于房市的重新活躍，但由于決定房價(jià)更根本的是收入、供房貸款來源與供求格局以及信心預(yù)期等因素制約，美聯(lián)儲的降息舉措對此次危機(jī)的治理效果不是很明顯。之后在2008年2月美國通過經(jīng)濟(jì)刺激法案對美國個(gè)人和家庭注資超過1000億美元，以增加可支配收入。但：是這點(diǎn)增加的收入和房地產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)值的減少相比非常有限，除非注資的金額超過財(cái)富的縮水，否則很難刺激

6、消費(fèi)減緩經(jīng)濟(jì)衰退。(三 托賓Q 理論托賓將q 定義為企業(yè)的市場價(jià)值與資本重置成本之比。如果q 值高，那么企業(yè)的市場價(jià)值高于其資本重置成本，因而新的廠房和設(shè)備相對于企業(yè)的市場價(jià)值來說更為便宜。這樣企業(yè)就會發(fā)行股票，企業(yè)發(fā)行少量的股票就可以購買到大量的資本品，因此企業(yè)的投資支出將會增加。相反，如果q 值低的話，投資支出低迷。向市場注入流動性時(shí)，公眾發(fā)現(xiàn)自己手中持有的貨幣量超過了意愿持有量，他們希望將多出的一部分支出投入股票市場，這會增加對股票的需求并提高股票的價(jià)格水平，而高股價(jià)會導(dǎo)致q 值升高，并進(jìn)而導(dǎo)致投資支出的增加。但是這種傳導(dǎo)途徑在美國次貸危機(jī)的背景下也出現(xiàn)了問題，次貸危機(jī)產(chǎn)生的信用危機(jī)和人

7、們心理預(yù)期的作用，股票市場受到極大影響，股票的價(jià)格水平低迷，q 值沒有提高，導(dǎo)致注資政策的無效。(四 消費(fèi)生命周期假說消費(fèi)生命周期假說對消費(fèi)者的資產(chǎn)負(fù)債表影響消費(fèi)支出決策這一問題進(jìn)行了研究，提出在消費(fèi)者可利用的資源中，一個(gè)重要的組成部分是消費(fèi)者的金融財(cái)富(金融資產(chǎn)+主要由普通股票構(gòu)成。當(dāng)股票的價(jià)格下跌時(shí)，消費(fèi)者的金融財(cái)富減少，因此消費(fèi)者一生中可以利用的資源減少，消費(fèi)隨之減少。美國7000億美元住房抵押債券收購計(jì)劃的出臺確實(shí)在某種程度上增強(qiáng)了市場的信心，但是這筆注資主要就是用來救助銀行，收購抵押相關(guān)債券，并沒有明確詳實(shí)的救助計(jì)劃和監(jiān)督體系，其它行業(yè)的發(fā)展都受到了影響，盈利狀況下降，股票市場的恢復(fù)和繁榮看不到明顯效果。根據(jù)消費(fèi)生命周期假說可知，消費(fèi)減少導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，即金融危機(jī)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的蔓延是必然的也是短期內(nèi)不能解決的。三、主要結(jié)論和政策建議1、在經(jīng)濟(jì)全球化的時(shí)代，利率政策的制定應(yīng)該考慮全球通脹率指標(biāo)，而且利率的調(diào)整要始終遵循市場經(jīng)濟(jì)原則，不能長期偏離市場規(guī)律，造成較大的不確定性。2、利率政策和注資政策的效果仍然很有限的情形下，國內(nèi)財(cái)政政策調(diào)控手段應(yīng)及時(shí)加以利用，使用綜合的連貫性的政策