第四章企業(yè)并購ppt課件

1、第四章 公司并購兼并吸收合并新設(shè)合并 A+B=AA+B=C我國中的企業(yè)合并 收買收買資產(chǎn)股份的購買獲得其他公司的控制權(quán) 目錄1主要并購實(shí)際兼并與行業(yè)生命周期的關(guān)系第一節(jié)第二節(jié)本章重點(diǎn)：公司并購實(shí)際、并購活動(dòng)的時(shí)間性本章難點(diǎn)：并購實(shí)際及其了解和運(yùn)用企業(yè)為什么會采取并購的方式而不是自我積累的方式來尋求開展？哪一種企業(yè)有能夠進(jìn)展并購？哪一種企業(yè)有能夠被并購？為什么在某些時(shí)候企業(yè)的并購活動(dòng)比其他時(shí)期多？第一節(jié) 并購實(shí)際一、效率實(shí)際二、代理實(shí)際三、市場權(quán)利論四、賦稅效應(yīng)論五、財(cái)富重新分配論效率實(shí)際的根本思想效率實(shí)際以為企業(yè)并購活動(dòng)可以給社會收益帶來一個(gè)潛在的增量，而且對買賣的參與者來說無疑能提高各自的效

2、率。這一實(shí)際有兩個(gè)根本點(diǎn)：1企業(yè)的并購活動(dòng)的發(fā)生有利于改良管理層的運(yùn)營業(yè)績；2企業(yè)并購將導(dǎo)致某種方式的協(xié)同效應(yīng)。韋斯頓提出的協(xié)同效應(yīng)是指兩個(gè)企業(yè)組成一個(gè)企業(yè)之后，其產(chǎn)出大于兩個(gè)企業(yè)購并之前的產(chǎn)出之和，通常稱為1+12效應(yīng)。一、效率實(shí)際差別效率實(shí)際非效率管理實(shí)際運(yùn)營協(xié)同效應(yīng)財(cái)務(wù)協(xié)同效率實(shí)際價(jià)值低估實(shí)際NAV=VAB-(VA+VB)-(P+E)VAB兩個(gè)企業(yè)合并之后的價(jià)值VAA企業(yè)對本身價(jià)值的評價(jià)VBB企業(yè)股份的市場價(jià)值P為B企業(yè)支付的溢價(jià)E并購過程中發(fā)生的費(fèi)用1.差別效率實(shí)際現(xiàn)實(shí)中總存在著效率低于平均程度或者沒有充分發(fā)揚(yáng)其運(yùn)營潛力的企業(yè)；高效率的企業(yè)具有對低于行業(yè)平均程度或未充分發(fā)揚(yáng)運(yùn)營潛力的公

3、司進(jìn)展偵查，并懂得如何改善被收買企業(yè)的運(yùn)營業(yè)績的才干；A公司收買B公司后，B公司的效率被提高到A公司的程度，其效率經(jīng)過并購提高了。差別效率實(shí)際運(yùn)用的兩個(gè)根本條件：1、收買方擁有剩余管理資源。2、對目的企業(yè)而言，其管理是非效率的，其非效率形狀可由外部管理資源的介入得到改善。2.非效率管理實(shí)際由于既有管理層未能充分利用既有資源到達(dá)企業(yè)的潛在績效，另一控制集團(tuán)ControlGrouP的介入能改動(dòng)目的公司的低效率形狀。為混合兼并提供實(shí)際根據(jù)。運(yùn)用無效率管理實(shí)際應(yīng)留意的問題實(shí)際假設(shè)：被收買企業(yè)的一切者無法改換他們本人的管理者，必需經(jīng)過代價(jià)高昂的并購來改換無效率的管理者。假設(shè)把交換不稱職的管理者作為企業(yè)兼

4、并活動(dòng)的獨(dú)一動(dòng)因，那么可以把被收買公司作為一個(gè)子公司來運(yùn)營3.運(yùn)營協(xié)同效應(yīng)大于兩個(gè)獨(dú)立企業(yè)效應(yīng)的算術(shù)和橫向、縱向甚至混合兼并都能實(shí)現(xiàn)運(yùn)營協(xié)同效應(yīng)。1.經(jīng)過兩個(gè)并購企業(yè)的優(yōu)勢互補(bǔ)實(shí)現(xiàn)。例如，A公司擅長營銷但不精于研討開發(fā)，而B公司正好相反時(shí)，假設(shè)A公司兼并了B公司，那么經(jīng)過兩者的優(yōu)勢互補(bǔ)將產(chǎn)生運(yùn)營上的協(xié)同效應(yīng)。2.縱向一體化可以減少相關(guān)聯(lián)絡(luò)、談判費(fèi)用，也是一種協(xié)同效應(yīng)。3.協(xié)同效應(yīng)可以使企業(yè)共享資源，降低本錢，促進(jìn)差別化、促進(jìn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。經(jīng)濟(jì)規(guī)模：處于平均本錢最低時(shí)的消費(fèi)規(guī)模。 最小本錢產(chǎn)出平均本錢平均本錢曲線規(guī)模經(jīng)濟(jì)與非規(guī)模經(jīng)濟(jì)制造設(shè)備固定本錢的攤銷；普通性管理費(fèi)用的分配；對資本設(shè)備更有效的利用

5、。追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)的海運(yùn)轉(zhuǎn)業(yè)并購案例：1989年普林斯海運(yùn)公司對斯特馬海運(yùn)公司的收買，以及1994年雷迪森磚石海運(yùn)公司與七海案海運(yùn)公司合并使它們可以將海運(yùn)道路進(jìn)展結(jié)合，提供更寬廣的產(chǎn)品和效力，包括更多的客輪、床位和道路，同時(shí)降低了單位本錢。一個(gè)既定規(guī)模的銷售隊(duì)伍可以效力更多的客輪和道路。4.財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)實(shí)際 支持混合并購指在企業(yè)兼并發(fā)生后，經(jīng)過將收買企業(yè)的低資本本錢的內(nèi)部資金，投資于被收買企業(yè)的高效益工程上，從而使兼并后的企業(yè)資金運(yùn)用效益更為提高。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)實(shí)際混合企業(yè)相當(dāng)于一個(gè)小型資本市場，它可以把屬于資本市場的資金供應(yīng)和分配職能內(nèi)部化，節(jié)省買賣費(fèi)用 。假設(shè)兩個(gè)企業(yè)的現(xiàn)金流動(dòng)情況并不是完全正相

6、關(guān)，將它們合并可以降低風(fēng)險(xiǎn)，減少融資本錢。合并后的公司的負(fù)債才干要大于合并前兩公司負(fù)債才干之和，這將給公司帶來節(jié)稅收益。節(jié)省直接創(chuàng)建企業(yè)本錢和買賣本錢。案例：飛利浦莫利斯公司對群眾食品公司的收買飛利浦莫利斯公司是從事煙草運(yùn)營的企業(yè)，但是煙草業(yè)規(guī)模由于“無煙社會運(yùn)動(dòng)的發(fā)起而逐漸減少。因此食品公司提供了生長的時(shí)機(jī)，將其資金投向食品工業(yè)，特別是對于食品公司而言，新產(chǎn)品的開發(fā)是其開展壯大的重要來源。這一勝利的兼并使資金流向了更高報(bào)答的投資時(shí)機(jī)，在合并后的企業(yè)中構(gòu)成了顯著的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。5.價(jià)值低估實(shí)際當(dāng)目的企業(yè)的市場價(jià)值由于某種緣由未能反映出其真實(shí)價(jià)值或潛在價(jià)值時(shí)，并購活動(dòng)將會發(fā)生。企業(yè)價(jià)值低估的緣由

7、：企業(yè)的運(yùn)營未能發(fā)揚(yáng)應(yīng)有的潛能，往往是由于無效率管理呵斥的 ；收買企業(yè)擁有外部市場所沒有的、有關(guān)目的企業(yè)真實(shí)價(jià)值的內(nèi)部音訊；由于通貨膨脹的緣由，使得資產(chǎn)的市場價(jià)值與其重置本錢之間有一個(gè)差別，用Q值來表示。 公司股份的市場價(jià)值 Q = 代表這些股份的資產(chǎn)的重置本錢 美國60年代到80年代繼續(xù)的通貨膨脹大幅度降低了美國企業(yè)的Q比率。19651981年，美國工業(yè)企業(yè)的Q比率從1.3降到0.5。直到1982年開場，Q比率才開場上升。這種有利要素極大刺激了美國企業(yè)從事兼并收買活動(dòng)的積極性，引發(fā)了美國企業(yè)收買兼并浪潮。Q比率小于1時(shí)，購買一個(gè)正在運(yùn)營的企業(yè)要比購買實(shí)踐資產(chǎn)再建一個(gè)企業(yè)廉價(jià)得多。二、代理實(shí)際

8、代理問題產(chǎn)生的根本緣由及代理本錢代理問題的處理方法幾種假說代理問題產(chǎn)生的根本緣由管理者和一切者間的利益是不一致的。信息不對稱大企業(yè)的一切者分散，代理問題更加突出。契約不完好。斯密：“在管理股東財(cái)富時(shí)，管理者很難像管理本人的財(cái)富那樣盡心盡力。假設(shè)股權(quán)非常分散，這種問題將更加嚴(yán)重。信息不對稱含義：信息在買賣雙方分布不平衡，買賣中具有信息優(yōu)勢的一方為代理人，另一方為委托人。時(shí)機(jī)主義行為事前時(shí)機(jī)主義事后時(shí)機(jī)主義逆向選擇，即達(dá)成契約前，代理人利用信息優(yōu)勢誘使委托人簽署不利契約敗德行為，代理人利用信息優(yōu)勢不履行契約。代理本錢的范圍由于委托方和代理方之間存在不完全信息，委托人為防止代理人背叛本人的目的，會訂

9、立合約來監(jiān)視代理人行為，從而產(chǎn)生代理本錢。一切人與代理人的簽約本錢；監(jiān)視和控制代理人的本錢；保證代理人進(jìn)展有利于委托人的最優(yōu)決策，否那么將就次優(yōu)決策的后果保證委托人得到補(bǔ)償?shù)钠跫s簽署本錢；剩余利潤損失。代理問題的處理方法利用組織機(jī)制加以處理報(bào)酬安排股票市場接納市場3、幾種代理假說實(shí)際1、 管理者主義2、 “自大假說3、 “自在現(xiàn)金流量假說4、 “分散雇傭風(fēng)險(xiǎn)假說 并購并不是代理問題的處理方法，它只是代理問題的一種表現(xiàn)方式。管理者主義1969年穆勒提出的假說，他用管理主義來解釋混合兼并問題；穆勒：管理者有擴(kuò)展企業(yè)規(guī)模的動(dòng)機(jī)。他以為代理人的報(bào)酬是公司規(guī)模的函數(shù)，決議于企業(yè)規(guī)模，因此代理人有經(jīng)過收買

10、使企業(yè)規(guī)模擴(kuò)展而忽視企業(yè)實(shí)踐投資效率的動(dòng)機(jī)。管理主義實(shí)際以為，收買并沒有處理代理問題，兼并活動(dòng)只是與公司管理者低效率的外部投資有關(guān)的代理問題的一種表現(xiàn)方式。平均工資平均獎(jiǎng)金平均總收入平均工資平均獎(jiǎng)金平均總收入按經(jīng)營額分按行業(yè)分100億以上100億50億50億20億20億以下68 80061 20053 80051 5005 7006 4002 8004 90074 50067 60056 60056 400化工行業(yè)消費(fèi)品技術(shù)能源金融服務(wù)公用事業(yè)其他服務(wù)組織5 70061 10060 80049 60064 00061 20055 3007 5006 3004 4005 5005 00055 7

11、0068 60067 10049 60068 40066 70060 300按地區(qū)分紐約市區(qū)北部中心區(qū)東北區(qū)南部中心區(qū)東南區(qū)西海岸65 90051 80051 90050 60062 40060 3007 2003 6002 2008 5004 3005 70073 10055 40054 10059 10066 70066 000CEO的秘書單位：美圓“自大假說驕傲實(shí)際在接納過程中，竟價(jià)企業(yè)認(rèn)定一個(gè)潛在的目的企業(yè)并對其價(jià)值進(jìn)展評價(jià)，當(dāng)估價(jià)結(jié)果低于股票市場價(jià)錢時(shí)，便不會提出報(bào)價(jià)，只需當(dāng)估價(jià)超越當(dāng)前的市場價(jià)值時(shí)，公司才提出報(bào)價(jià)。管理者由于野心、自大或過分驕傲，在評價(jià)并購時(shí)機(jī)時(shí)犯了過分樂觀的錯(cuò)誤，

12、而實(shí)踐上該項(xiàng)買賣并無投資價(jià)值。假設(shè)接納沒有收益或收益很小，只能這樣解釋：接納景象是部分竟價(jià)者自以為是的結(jié)果?！白栽诂F(xiàn)金流量假說 多角化運(yùn)營戰(zhàn)略自在現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量凈值：超越一切投資工程資金要求量和正常周轉(zhuǎn)所需的現(xiàn)金流量，且這些工程在以適用的資本本錢折現(xiàn)后要有正的凈值。在股東看來1986年瓊森提出，自在現(xiàn)金流量應(yīng)完全支付股東，以此降低經(jīng)理人的權(quán)益，防止代理問題的產(chǎn)生，同時(shí)再度進(jìn)展投資所需的資金由于將在資本市場上籌集而再度遭到監(jiān)控。對經(jīng)理人員來說，自在現(xiàn)金流量的支出降低了管理者所控制的資源量，從而減弱了他們的權(quán)益。在企業(yè)并購活動(dòng)中，自在現(xiàn)金流量的減少有助于化解經(jīng)理人與股東之間的沖突。由于管理者能夠

13、將自在現(xiàn)金流量用于收買和兼并其他企業(yè)而不論這一兼并能否添加股東財(cái)富?！胺稚⒐蛡蝻L(fēng)險(xiǎn)假說運(yùn)營者面臨的風(fēng)險(xiǎn)：雇傭風(fēng)險(xiǎn)：假設(shè)公司運(yùn)營不善而破產(chǎn)或被接納，其經(jīng)理人員有很能夠被解雇的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)理人員擁有的專屬于公司的人力資本是無法轉(zhuǎn)移的。分散運(yùn)營的作用：公司能夠經(jīng)過分散運(yùn)營來降低公司收益和現(xiàn)金流量的易變性，有利于降低企業(yè)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；分散運(yùn)營可以使公司規(guī)模迅速擴(kuò)展，使其變得不宜被其他公司吞并，從而到達(dá)降低經(jīng)理人員被解雇和失業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)三、市場權(quán)利論市場力量 經(jīng)過并購可以加強(qiáng)企業(yè)的市場控制才干，用以指點(diǎn)企業(yè)并購。橫向兼并對市場權(quán)利的影響 縱向兼并對市場權(quán)利的影響：混合兼并對市場權(quán)利的影響橫向兼并對市場權(quán)利的影響

14、減少競爭者數(shù)量改善行業(yè)構(gòu)造。處理了行業(yè)整體消費(fèi)才干擴(kuò)展速度和市場擴(kuò)展速度不一致的矛盾。兼并降低了行業(yè)的退出壁壘?？v向兼并對市場權(quán)利的影響：縱向兼并是經(jīng)過對銷售渠道和用戶的控制來實(shí)現(xiàn)企業(yè)對市場的控制才干?？v向兼并加強(qiáng)與供應(yīng)商和客戶討價(jià)討價(jià)的才干縱向兼并可以經(jīng)過對原資料或銷售渠道的控制有力地控制競爭對手的活動(dòng)?？v向兼并有時(shí)即使不存在明顯的經(jīng)濟(jì)效益但可防止被競爭對手所控制?；旌霞娌κ袌鰴?quán)利的影響1進(jìn)入的往往是與他們原有產(chǎn)品相關(guān)的運(yùn)營領(lǐng)域。兼并的結(jié)果是擴(kuò)展了企業(yè)規(guī)模，使企業(yè)對原有供應(yīng)商和銷售渠道的控制才干加強(qiáng)了；2添加了企業(yè)的絕對規(guī)模，使企業(yè)擁有足夠的財(cái)力，實(shí)施低價(jià)錢戰(zhàn)略，迫使競爭者退出某一領(lǐng)域。3

15、擴(kuò)展品牌的影響領(lǐng)域四、賦稅效應(yīng)論利用稅法中虧損遞延條款到達(dá)避稅的目的利用債券到達(dá)避稅目的以資本利得替代普通收入合理避稅利用稅法中虧損遞延條款到達(dá)避稅的目的虧損遞延：假設(shè)一個(gè)企業(yè)在一年中出現(xiàn)虧損，該企業(yè)不但可以免付當(dāng)年的所得稅，其虧損還可以向后遞延，以抵消以后幾年的盈余。當(dāng)企業(yè)嚴(yán)重虧損，往往會被思索作為兼并對象，或該企業(yè)思索兼并一盈利企業(yè)，以充分利用它在納稅方面的優(yōu)勢。稅務(wù)損失預(yù)提在兩個(gè)方面對并購具有鼓勵(lì)作用。首先，有正利潤的公司可以從目的公司的稅務(wù)損失中發(fā)現(xiàn)價(jià)值，由于它可以沖銷公司的未來賬面收入。其次，利潤為負(fù)的公司可以利用這種稅務(wù)損失來收買其他有盈利的公司。收買方不能夠隨心所欲利用稅務(wù)損失預(yù)

16、提為本人效力，必需滿足“投資者延續(xù)性“公司延續(xù)性的條件。此外，收買方還必需放棄經(jīng)過調(diào)整“虧損公司的資產(chǎn)稅基來獲得稅收減免的方案?！巴顿Y者延續(xù)性是指在收買過程中，收買公司大部分是以其股票交換目的公司的股票而完成的；“公司延續(xù)性是指收買方必需在收買完成后繼續(xù)維持目的公司的正常運(yùn)營業(yè)務(wù)，即使之前目的公司有虧損。無并購情況下的稅賦與收入情況1000美圓第一年第二年應(yīng)稅收入500000500000應(yīng)繳稅額（40%）200000200000稅后收入300000300000有并購情況下的稅賦與收入情況1000美圓 第一年第二年稅務(wù)損失前收入500000500000稅務(wù)損失預(yù)提500000100000應(yīng)稅收入

17、0400000應(yīng)繳稅額（40%）0160000稅后收入500000340000利用債券到達(dá)避稅目的買方企業(yè)不是將兼并企業(yè)的股票直接轉(zhuǎn)換未新的股票，而是先將它們轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券，過一段時(shí)間再將它們轉(zhuǎn)換為股票。收益：企業(yè)付給這些債券的利息是預(yù)先從收入中減去的。 以資本利得替代普通收入，收買后可將被收買企業(yè)賣出，獲得資本利得，否那么這些資金就必需作為應(yīng)交納普通所得稅的股利支出。 以資本利得替代普通收入五、財(cái)富重新分配論普通，人們會以并購公司的市盈率來調(diào)查和判別目的公司的市盈率，引起目的公司股價(jià)的上漲，從而添加現(xiàn)有股東的財(cái)富。這種預(yù)期的財(cái)富效應(yīng)的存在會推進(jìn)以股東財(cái)富利益最大化為目的的并購。要約收買和兼

18、并所獲得的收益到股東手中。對債券持有者而言表現(xiàn)為持有證券價(jià)值的降低；對顧客而言那么表現(xiàn)為供應(yīng)方面的限制和更高的價(jià)錢。對員工而言，意味著工資的降低和失業(yè)。 稅收節(jié)省是從納稅者向得到益處的企業(yè)的一種再分配方式。第二節(jié) 兼并與行業(yè)生命周期的關(guān)系一、開發(fā)階段二、生長階段三、成熟階段四、衰退階段開發(fā)階段：需求時(shí)間和資金來通知消費(fèi)者新產(chǎn)品的特點(diǎn)和用途。生長階段：銷售能夠迅速擴(kuò)張 替代有需求的老產(chǎn)品 追加的消費(fèi)才干被吸引到該行業(yè)中來成熟階段：銷售增長速度開場放慢 行業(yè)中能夠會開展過剩的消費(fèi)才干 價(jià)錢和利潤下降 末期，關(guān)鍵要素是對大規(guī)模批量消費(fèi)運(yùn)營進(jìn)展有效的本錢控制衰退階段：新產(chǎn)品勝利的引進(jìn)，將侵蝕較過時(shí)的老消費(fèi)線的銷售額一行業(yè)生命周期二各生命周期增長率情況開發(fā)階段成長階段成熟階段衰退階段增長率12% 820%46%2-10%三生命周期的各階段與兼并類型行業(yè)生命周期兼并類型開發(fā)階段新生企業(yè)可能將自己賣給外部成熟企業(yè)，或衰退行業(yè)中的大企業(yè)，這將導(dǎo)致相關(guān)兼并或混合兼并。該階段還很可能發(fā)生較小企業(yè)的橫向兼并，從而使企業(yè)得以聚集管理資源和資本資源。 成長階段與引入階段的兼并類似，更明顯的成長和獲利跡象以及較高增長速度對較