并購的效率理論

1、并購的效率理論并購的效率理論并購的效率理論并購效率理論是從并購后對企業(yè)效率改進的角度來考察的，認為并購和其他形式的資產(chǎn)重 組活動有著潛在的社會效益。效率理論認為公司購并活動能夠給社會收益帶來一個潛在的增量， 而且對交易的參與者來說無疑能提高各自的效率。效率理論的基本邏輯順序是：效率差異T并 購行為-提高個體效率提高整個社會經(jīng)濟的效率。這一理論包含兩個基本的要點：（1）公司 購并活動的發(fā)生有利于改進管理層的經(jīng)營業(yè)績；（2）公司購并將導致某種形式的協(xié)同Synergy）效應。該理論暗含的政策取向是鼓勵公司購并活動的。并購的效率理論的具體內(nèi)容1、效率差異化理論（Differential Efficie

2、ncy）。效率差異化理論認為購并活動產(chǎn)生的原因 在于交易雙方的管理效率是不一致的。通俗講就是，如果A公司的管理效率優(yōu)于B公司，那么 在A公司兼并B公司后，B公司的管理效率將被提高到A公司的標準，從而效率由于兩公司 的合而為一得到了促進。該理論可以形象地稱之為“管理協(xié)同”理論。亦即具有較高效率的公司 將會兼并有著較低效率的目標公司并通過提高目標公司的效率而獲得收益（Gains），這暗含著 收購方具有剩余的管理資源。該理論有兩個基本假設(shè)：（1）如果收購方有剩余的管理資源且能輕易釋出（release），購并活動將是沒有必要的; 但如果作為一個團隊（Team）其管理是有效率和不可分割的，或者具有規(guī)模經(jīng)

3、濟，那么通過購 并交易使其剩余的管理資源得到充分利用將是可行的。（2）對于目標公司而言，其管理的非效率可經(jīng)由外部經(jīng)理人的介入和增加管理資源的投入 而得到改善。2、非效率管理理論（Inefficient Management）。這一理論一般很難和效率差異化理論 及代理理論區(qū)分開來。一方面，非效率管理可能僅是指由于既有管理層未能充分利用既有資源 以達到潛在績效，相對而言，另一控制集團的介入能使目標公司的管理更有效率；另一方面， 非效率管理亦可能意味著目標公司的管理是絕對無效率的，幾乎任一外部經(jīng)理層都能比既有管 理層做得更好。該理論為混合兼并提供了一個理論基礎(chǔ)。而在效率差異化理論中，收購方具有 目標

4、公司所處行業(yè)所需的特殊經(jīng)驗并致力于改進目標公司的管理。因此，效率差異理論更適用 于解釋橫向兼并，與此相對，非效率管理理論更適用于分析混合兼并，即處于不相關(guān)的行業(yè)的 公司間的購并活動。非效率管理理論具有三個理論假設(shè)：（1）目標公司無法替換有效率的管理，而訴諸于需要成本的收購；如果只是因為經(jīng)理人的無效率管理，目標公司將成為收購公司的子公司而不是合二為當收購完成后，目標公司的管理者需被替換。3、經(jīng)營協(xié)同效應理論。該理論認為，由于在機器設(shè)備、人力或經(jīng)費支出等方面具有不可分 割性，因此產(chǎn)業(yè)存在規(guī)模經(jīng)濟的潛能。橫向、縱向甚至混合兼并都能實現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同效應。例如， A公司擅長營銷但不精于研究開發(fā)，而B公司正好

5、相反時，如果A公司兼并了 B公司，那么通 過兩者的優(yōu)勢互補將產(chǎn)生經(jīng)營上的協(xié)同效應。4、多角化理論。作為一種購并理論，多角化區(qū)別于股份持有者證券組合的多樣化理論。由 于股東可以在資本市場上將其投資分散于各類產(chǎn)業(yè)，從而分散其風險，因此，公司進行多角化 經(jīng)營和擴張并不是出于為股東利益著想。在所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的情況下，公司管理層甚至 其他員工將面臨較大風險-如果公司的單一經(jīng)營有可能陷于困境的話。由于他們不能像公司股東 一樣可在資本市場上分散其風險，只有靠多角化經(jīng)營才能分散其投資回報的來源和降低來自單 一經(jīng)營的風險。而且，公司內(nèi)部的長期員工由于具有特殊的專業(yè)知識，其潛在生產(chǎn)力必優(yōu)于新 進的員工，為了

6、將這種人力資本保留在組織內(nèi)部，公司可以通過多角化經(jīng)營來增加職員的升遷 機會和工作的安全感。此外，如果公司原本具有商譽、客戶群體或是供應商等無形資產(chǎn)時，多 角化經(jīng)營可以使此資源得到充分的利用。雖然多角化經(jīng)營未必一定通過收購來實現(xiàn)，而可通過 內(nèi)部的成長而達成，但時間往往是重要因素，通過收購其他公司可迅速達到多角化擴展的目的。5、策略性結(jié)盟理論(Strategic Realignment)。該理論認為，公司的購并活動有時是為 了適應環(huán)境的變化而進行多角化收購以分散風險的，而不是為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟或是有效運用剩 余資源。多角化互保的形成，可使公司有更強的應變能力以面對改變著的經(jīng)營環(huán)境。6、價值低估理論(

7、Under Valuation)。這一理論認為，當目標公司的市場價值(Manket Value)由于某種原因而未能反映出其真實價值(True Value)或潛在價值(Potential Value) 時，購并活動將會發(fā)生。公司市值被低估的原因一般有以下幾種。公司的經(jīng)營管理未能充分發(fā)揮應有之潛能。收購公司擁有外部市場所沒有的、有關(guān)目標公司真實價值的內(nèi)部信息。由于通貨膨脹造成資產(chǎn)的市場價值與重置成本的差異，而出現(xiàn)公司價值被低估的現(xiàn)象。 可通過Q比例(QRatio股票市值/資產(chǎn)的重置成本)對此進行估算，如果Q比例小于1,則 收購將會產(chǎn)生潛在收益。例如，Q比例即使為收購成本市值的1.5倍，其總成本亦只

8、有資產(chǎn)重 置成本的90%，收購該公司依然有利可圖。并購的效率理論的案例分析案例一：海爾的并購模式實例1海爾模式的突出特點是運營主體擁有強大的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，并圍繞自己的產(chǎn)業(yè)擴展進行資本運 營。吃“休克魚”，以文化整合為手段，形成海爾產(chǎn)業(yè)的“聯(lián)合艦隊”。其主要手段是：整體兼并。如對紅星電器公司的兼并。投資控股。對跨地區(qū)、跨行業(yè)的兼并，海爾多采用投資控股的模式。如海爾并購武漢冷 柜廠、合資組建順德海爾電器公司以及海爾的海外擴張。品牌運作。海爾很擅長品牌運作，以無形資產(chǎn)作為擴張手段是海爾的一大特色；虛擬經(jīng)營。作為品牌運作的高級形式，這種運作方式已超越了吃“休克魚”模式，而是通 過強強聯(lián)合，形成優(yōu)勢互補，新

9、造一條活魚。如與杭州西湖電子集團的合作。張瑞敏行為模式提出了所謂吃“休克魚的并購思路。休克魚是指硬件條件很好，管理卻滯 后的企業(yè)，由于經(jīng)營不善落到了市場的后面，一旦有一套行之有效的管理制度，把握住市場， 就能重新站起來。在國內(nèi)現(xiàn)行體制下，“活魚不讓吃，吃死魚會鬧肚子，因此只有吃休克魚”。 海爾擅長的就是管理，還有手中的王牌價值77. 36億元的海爾品牌，這樣就找到了海爾與“休 克魚”的結(jié)合點。在資本運營的實踐中海爾集團堅持吃“休克魚”的策略，十三年來共兼并了虧損 總額5. 5億元的14家企業(yè)，盤活了 14. 2億元資產(chǎn)。一、兼并原青島紅星電器廠兼并后的第三個月里實現(xiàn)扭虧為盈，到了 12月一個月

10、就盈利150多萬元。該公司洗衣機銷 量從1995年7月的全國第7位上升到1995年底第5位，全國市場占有率增長3. 7%。該年 出口洗衣機8. 2萬臺，創(chuàng)匯1330萬美元，位居全國洗衣機行業(yè)之首。在1997年底，即兼并 后的2年，海爾洗衣機就已經(jīng)實現(xiàn)了 1995年的初步戰(zhàn)略目標。二、兼并順德愛德洗衣機公司愛德原是年產(chǎn)20萬臺的廣東第一家、中國第一代大容量全自動洗衣機的生產(chǎn)商，1992年 產(chǎn)品批量生產(chǎn)以后，產(chǎn)品一度風靡市場。后來由于技術(shù)開發(fā)沒跟上，質(zhì)量管理極端落后，愛德 迅速由頂峰跌入谷底，兩年來企業(yè)一直處于停產(chǎn)半停產(chǎn)狀態(tài)，并于1996年7月正式宣布停產(chǎn)， 企業(yè)陷入全面虧損境地。海爾并購愛德后，

11、采取了如下措施：(1)三位海爾高級管理人員進駐順 德。(2)海爾企業(yè)文化中心負責人親自來順德海爾“傳經(jīng)”。(3)提供海爾全國營銷服務網(wǎng)絡。(4) 注入海爾的產(chǎn)品開發(fā)力量。結(jié)果1997年完成產(chǎn)量10萬臺，實現(xiàn)利潤260萬元。項德海爾從建立質(zhì)保體系到通過 IS(39001認證，僅用了 8個月。1998年已形成五大系列、12種規(guī)格洗衣機，班產(chǎn)量提高到1200 臺。1997年披桂洲鎮(zhèn)評為十大規(guī)模企業(yè)之一、順德市大型規(guī)模企業(yè)。三、兼并合肥黃山電子有限公司擁有2500多員工的黃山電子有限公司在20世紀80年代里曾是安徽省的支柱企業(yè)，黃山 電視十分暢銷，供不應求。但1993年來，由于管理不善，出現(xiàn)多年未有的大滑坡現(xiàn)象，1997年共虧損4982萬元，甚至連員工的工資都只能從銀行的貸款中支付。海爾收購完成后采取的措 施是：（1）從黃山市政府手中全部無償拿到了“黃山”的所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)和收益權(quán)。（2）解決質(zhì)量沖 突、