計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)論文資本結(jié)構(gòu)主要影響因素的再探析

1、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)課程論文PAGE PAGE 10計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)課程論文阿資本結(jié)構(gòu)主要影扮響因素的再探析隘搬基于我國(guó)上市公鞍司的實(shí)證研究壩 一、研究背扒景唉 自從扒Modigli藹ani和翱Miller在扒上世紀(jì)五十年代罷提出著名的MM案理論以來(lái)，很多頒學(xué)者都對(duì)資本結(jié)敗構(gòu)做出了重大的唉理論貢獻(xiàn)。有關(guān)胺資本結(jié)構(gòu)的研究邦目前主要分為兩瓣大類：板一是以MM理論柏為基礎(chǔ)的資本結(jié)斑構(gòu)主流理論，著柏重研究資本結(jié)構(gòu)骯與企業(yè)價(jià)值的關(guān)唉系岸；疤二是以MM理論瓣為基礎(chǔ)的資本結(jié)艾構(gòu)決定因素學(xué)派頒，著重研究資本安結(jié)構(gòu)的影響因素芭。斑 在這里懊，我們必須承認(rèn)哎，資本結(jié)構(gòu)的影暗響因素分析至今半仍是一個(gè)謎，人絆們始終沒(méi)能就這罷個(gè)問(wèn)題達(dá)

2、成一致襖。因?yàn)橛锌赡苡鞍错懫髽I(yè)資本結(jié)構(gòu)阿的因素實(shí)在太多骯，人們首先拌在選擇進(jìn)入模型班的變量方面就存背在不同的意見(jiàn)，白再加上選擇不同癌的公司、行業(yè)，哎選擇不同時(shí)期的捌數(shù)據(jù)，選擇不同挨的指標(biāo)進(jìn)行回歸佰也就會(huì)產(chǎn)生不同埃的結(jié)果。版 啊在我國(guó)，關(guān)于資爸本結(jié)構(gòu)影響因素壩的實(shí)證分析雖然扳起步很晚，但是阿相關(guān)的文章并不笆少。對(duì)于經(jīng)常出笆現(xiàn)的因素，不同頒的學(xué)者研究后的罷結(jié)論是不同的 對(duì)于比較常見(jiàn)的因素，正相關(guān)、負(fù)相關(guān)、不相關(guān)都出現(xiàn)過(guò)。佰。基般于我們自身水平邦有限，我們找不絆到合適的模型進(jìn)鞍行單因素的昂回歸哎分析，所以我們矮仍將選擇多因素佰進(jìn)行拌線性回歸壩分析。邦 二、研哀究方法與數(shù)據(jù)矮來(lái)源吧我們以多元線性?shī)W回歸

3、作為我們的拜研究方法，扒以拔Titman癌 爸and襖 阿We昂ssels頒在1989年的叭文章中驗(yàn)證拌并在之后為眾多壩學(xué)者所采用扒的六個(gè)因素百：即獲利能力、白規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保矮價(jià)值、成長(zhǎng)性、巴非負(fù)債稅盾、變把異性為依據(jù)，其爸中考慮到數(shù)據(jù)收百集的問(wèn)題，變異懊性不再考察。暗同時(shí)，從目前的巴現(xiàn)實(shí)國(guó)情來(lái)看，板我國(guó)存在特殊的疤股權(quán)結(jié)構(gòu)，國(guó)家皚股和法人股不能拜自由流通，且大搬多數(shù)居于控制地叭位，非流通股的伴存在使得股權(quán)割?yuàn)W裂和市場(chǎng)格局割熬據(jù)，造成了事實(shí)把上的同股不同權(quán)藹、同股不同利的半現(xiàn)象，且國(guó)家控矮股的公司很多行版為受到政府行政襖干預(yù)，其很可能敖像國(guó)企一樣擁有拔較高的負(fù)債率。哎因此，特殊的股搬權(quán)結(jié)構(gòu)可能

4、會(huì)對(duì)阿上市公司資本結(jié)叭構(gòu)造成一定影響稗，故我們將股權(quán)啊結(jié)構(gòu)作為一個(gè)變凹量予以考察。骯另外，我們認(rèn)為般，企業(yè)的資本結(jié)襖構(gòu)是一個(gè)動(dòng)態(tài)的胺指標(biāo) 如果在一年內(nèi)變化十分劇烈的話，那也是不正常的。哎，它不僅受到當(dāng)哎期矮營(yíng)狀況的影響，八而且會(huì)受到企業(yè)柏以前各期的影響耙，所以我們選擇澳混合數(shù)據(jù)，而且吧采用自適應(yīng)模型挨。拌我們的數(shù)據(jù)來(lái)源芭是：學(xué)校圖書館按數(shù)字資源C疤SMAR中國(guó)上埃市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)扮庫(kù)，可信度較高熬。本文選用的是耙200120爸03年的數(shù)據(jù)。敗三、模型構(gòu)建及半實(shí)證分析扮1模型中的具凹體變量如下所示熬：絆耙2003年上市安公司的資本結(jié)構(gòu)澳作為被解釋變量敗，設(shè)為般Y敗。巴背一般認(rèn)為，公司愛(ài)上市前會(huì)粉飾

5、報(bào)俺表以爭(zhēng)取上市資礙格，這種盈余管罷理行為如果比較俺嚴(yán)重的話，那么鞍在上市的前幾年邦，上市公司的盈背利會(huì)下降甚至變鞍為虧損。所以我阿們選擇1994叭年以前（含19唉94年）上市的案A股制造業(yè) 選擇制造業(yè)是因?yàn)橹圃鞓I(yè)是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，其上市前便已經(jīng)存在了相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，相對(duì)成熟、穩(wěn)定。懊作為考察的樣本傲。這樣一方面可敖以規(guī)避公司上市斑之初可能存在的隘過(guò)度的盈余管理哎行為；另一方面伴可以充分考察時(shí)捌間趨勢(shì)的問(wèn)題。俺柏由于我們選擇骯的是混合數(shù)據(jù)，柏在Eviews氨下進(jìn)行自適應(yīng)模疤型的回歸會(huì)有問(wèn)斑題，所以將20八02年和200埃1年的資本結(jié)構(gòu)扳作為解釋變量，岸分別設(shè)為瓣Y吧1爸和Y半2皚。斑吧關(guān)于上市公司的壩

6、獲利能力，設(shè)為拜X拌1艾，凹X暗1板2003年的把凈利潤(rùn)/200阿3年所有者權(quán)益般的平均值 我們采用的指標(biāo)都是在相關(guān)的研究中最常見(jiàn)的。這是因?yàn)?，這些指標(biāo)的選取并不是隨意的，在它們背后都有一定的理論依據(jù)。由于我們現(xiàn)在在相關(guān)方面的理論積累不足，所以我們認(rèn)為我們不具備選擇新指標(biāo)的能力。采用老指標(biāo)一方面是因?yàn)樗鼈兪怯欣碚撘罁?jù)的；另一方面我們也可以考察這些老指標(biāo)在我們的模型下會(huì)得到什么不同的結(jié)果。鞍。按辦公司的規(guī)模設(shè)為敖X捌2班，等于2003襖年末總資產(chǎn)的自唉然對(duì)數(shù)。霸俺公司的資產(chǎn)擔(dān)保辦價(jià)值設(shè)為X挨3芭，等于（200愛(ài)3年末存貨固扒定資產(chǎn)）/20頒03年末總資產(chǎn)癌。艾襖成長(zhǎng)性設(shè)為X絆4奧，等于（200八

7、3年總資產(chǎn)2扮002年總資產(chǎn)胺）/2003年斑總資產(chǎn)。耙礙非負(fù)債稅盾設(shè)為靶X八5跋，等于2003般年折舊額/白2003年末總翱資產(chǎn)。擺敗公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)翱設(shè)為X捌6按，等于最近的國(guó)昂家股/總股本。叭2經(jīng)過(guò)選擇，藹共得到了137骯家公司的數(shù)據(jù)。扳另外，再根據(jù)數(shù)艾據(jù)庫(kù)中公司的標(biāo)頒識(shí)，共剔除了1敖7家ST、PT盎公司 嚴(yán)格的說(shuō)，這種方法比較片面。但是由于學(xué)校未購(gòu)買ST/PT數(shù)據(jù)庫(kù)，所以目前只能做到這個(gè)程度。至于剔除ST、PT公司的原因在于：這些公司或處于財(cái)務(wù)狀況異常的情況，或已連續(xù)虧損兩年以上，若這些公司納人研究樣本中將影響研究結(jié)論。藹，這樣得到了1芭20家公司的數(shù)凹據(jù)。構(gòu)建的模型盎為：爸Y耙癌0翱翱

8、版1凹Y版1爸叭挨2捌Y八2板按案1埃X耙1案哀疤2半X唉2拌般捌3斑X艾3八昂按4拔X霸4藹罷皚5霸X啊5皚熬絆6佰X扒6癌+e。班3模型的回歸俺與修正（表一）扳Depende邦nt Vari般able: Y班Method:背 Least 邦Squares哀Date: 敗06/04/0百5岸 Time拔: 白20:52佰Sample:辦 1 120壩Include跋d obser般vations胺: 120癌Variabl瓣e拔Coeffic啊ient邦Std. Er八ror把t-Stati挨stic凹Prob. 矮C昂0.36865捌5凹0.36642癌4擺1.0060傲89靶0.3166

9、百Y1哎0.54544盎8絆0.07909骯8斑6.89584板8班0拔Y2叭0.32446頒6背0.11087百6擺2.92637埃8暗0.0042笆X1靶-0.0116安4岸0.01322白4般-0.8800澳2瓣0.3807翱X2疤-0.0128澳3半0.01734皚5襖-0.7396靶3罷0.4611安X3巴0.22795矮8八0.11946叭4絆1.90817盎2按0.059氨X4辦-0.3864拜2疤0.09064矮1敖-4.2632拌1癌0佰X5跋-0.2294唉2搬0.13611矮3昂-1.6855埃2岸0.0947扒X6伴-0.0905藹3骯0.07189吧6板-1.2591

10、柏6邦0.2106扳R-squar澳ed頒0.69396扒7隘 Mea百n depen俺dent va捌r凹0.55259按6扒Adjuste吧d R-squ扒ared百0.67191澳 S.D皚. depen捌dent va翱r板0.30597凹4頒S.E. of暗 regres阿sion班0.17525隘9傲 Aka奧ike inf啊o crite胺rion半-0.5730芭6邦Sum squ扮ared re叭sid擺3.40944爸9耙 Sch叭warz cr奧iterion吧-0.364襖Log lik凹elihood芭43.3838扮4斑 F-s搬t(yī)atisti疤c擺31.4632稗

11、2頒Durbin-傲Watson 澳stat啊2.06414凹7邦 Pro隘b(F-sta辦tistic)案0芭通過(guò)回歸我們發(fā)皚現(xiàn)，在伴班5的水平下霸，t檢驗(yàn)值經(jīng)查壩表得1.658敗，除了八Y隘1跋和X斑4頒是顯著地通過(guò)了凹t檢驗(yàn)外，Y絆2捌 唉、X扮3鞍和八 挨X跋5岸只是勉強(qiáng)通過(guò)了扳t檢驗(yàn)。再加上埃模型修正后的背擬合優(yōu)度骯為埃0.皚67191，模疤型并不理想。罷對(duì)此，我們認(rèn)為翱可能是樣本仍存凹在不足，通過(guò)逐阿個(gè)觀察，我們發(fā)耙現(xiàn)有些公司的資霸本結(jié)構(gòu)非常高，版我們認(rèn)為，很可稗能是由于這些異敗常值，從而導(dǎo)致傲模型不理想。我伴們將2003年班資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)超澳過(guò)90的公司白剔除（7家公司艾），再把另

12、外一澳家公司剔除，原澳因是這家公司在氨2002年的資柏本結(jié)構(gòu)還是26般6，但是到了按2003年就下背降到81，雖背然小于90，笆但是由于變化幅敗度太大，仍將其岸剔除。這樣共得昂到112個(gè)樣本岸。經(jīng)懊回歸班得到如下結(jié)果：（表二）安Depende隘nt Vari挨able: Y斑M(jìn)ethod:稗 Least 案Squares罷Date: 挨06/04/0叭5把 T邦ime: 傲21:09靶Sample:哎 1 112耙Include吧d obser般vations扳: 112翱Variabl熬e邦Coeffic壩ient俺Std. Er叭ror絆t-Stati白stic哎Prob. 皚C扮-0.0

13、320礙4扒0.11306埃8藹-0.2833敗7澳0.7775懊Y1挨0.96428胺7皚0.07139耙1哎13.5071拔0氨Y2胺-0.0891唉0.07460擺5襖-1.1943搬0.2351埃X1叭-0.3127扒0.03691搬-8.4718盎5跋0罷X2哎0.00417邦0.00539白7班0.77268把9佰0.4415昂X3搬0.00996捌0.03656擺2伴0.27241巴4瓣0.7858艾X4疤0.17906翱3背0.03351芭8胺5.34234昂0哎X5氨-0.0486稗4耙0.04063吧7俺-1.1968拔5哎0.2341霸X6白0.01437傲1礙0.021

14、39爸8襖0.67161芭5敗0.5033懊R-squar骯ed敖0.92192搬7搬 Mea扒n depen敗dent va佰r艾0.49135愛(ài)4壩Adjuste罷d R-squ芭ared阿0.91586辦3靶 S.D岸. depen八dent va盎r扒0.17587胺2俺S.E. of背 regres捌sion暗0.05101叭4扮 Aka稗ike inf昂o crite愛(ài)rion捌-3.0364拜8按Sum squ壩ared re敗sid隘0.26805埃3骯 Sch跋warz cr伴iterion翱-2.8180案3捌Log lik盎elihood拔179.042癌9翱 F-s柏t

15、atisti奧c艾152.034敖5癌Durbin-頒Watson 扮stat扳1.97821暗5板 Pro拔b(F-sta澳tistic)扒0辦可以看到，經(jīng)過(guò)靶樣本的修正后，敖模型的絆擬合半程度明顯提高。骯Y耙1版、岸X把1斑和X班4佰明顯通過(guò)了t檢癌驗(yàn)，其他指標(biāo)均鞍未能通過(guò)。般（1）霸經(jīng)過(guò)逐步回歸法襖（過(guò)程略），得絆到擺Y哎盎0靶隘佰1霸Y罷1襖罷挨1挨X隘1藹凹絆4叭X案4哀絆e?；貧w結(jié)果為版：（表三）挨Depende愛(ài)nt Vari跋able: Y邦Method:翱 Least 胺Squares把Date: 艾06/04/0背5柏 Time啊: 伴21:24案Sample:爸 1 11

16、2笆Include矮d obser皚vations背: 112伴Variabl藹e芭Coeffi扳cient傲Std. Er瓣ror版t-Stati敗stic把Prob. 壩C傲0.05047熬3靶0.01413跋6皚3.57057挨4擺0.0005藹Y1哎0.88682凹8矮0.02615哀9奧33.9020罷6背0襖X1笆-0.3135氨9巴0.03366氨6愛(ài)-9.3147藹1柏0伴X4半0.19028澳7霸0.02977俺6.39200藹1耙0吧R-squar八ed岸0.91904敖3八 Mea傲n depen案dent va壩r跋0.49135拔4佰Adjuste板d R-squ巴a

17、red懊0.91679哀4芭 S.D傲. depen暗dent va背r鞍0.17587八2哎S.E. of罷 regres安sion鞍0.05073吧1皚 Aka艾ike inf罷o crite百rion澳-3.0895擺Sum squ版ared re靶sid巴0.27795笆3稗 Sch翱warz cr拜iterion背-2.9924柏1辦Log lik爸elihood背177.011耙7把 F-s奧tatisti暗c芭408.681捌4霸Durbin-俺Watson 白stat奧2.00788柏6骯 Pro般b(F-sta骯tistic)拜0邦（2）扒由Goldfe扳ldQuan班dt檢

18、驗(yàn)可得板：（表四）佰Depende跋nt Vari懊able: Y矮Method:捌 Least 翱Squares俺Date: 版06/04/0巴5阿 Time邦: 絆22:14耙Sample:版 1 42岸Include笆d obser八vations拜: 42哎Variabl挨e拜Coeffic暗ient隘Std. Er皚ror傲t-Stati白stic氨Prob. 半C骯0.02808隘6百0.02222氨1耙1.26389澳3凹0.214癌Y1胺0.92398按4扒0.04480捌7胺20.6215埃5傲0挨X1俺-0.4156靶5靶0.06874班6礙-6.0461版7扮0埃X4暗0

19、.23372班4罷0.05391吧5巴4.33501扒6柏0.0001瓣R-squar哎ed班0.92125埃1稗 Mea礙n depen凹dent va柏r胺0.45272暗8按Adjuste案d R-squ罷ared巴0.91503班4哎 S.D凹. depen邦dent va埃r芭0.19355拔3哎S.E. of靶 regres靶sion傲0.05641阿9癌 Aka隘ike inf伴o crite隘rion耙-2.8216爸4傲Sum squ拔ared re爸sid背0.12095巴6柏 Sch柏warz cr捌iterion澳-2.6561懊5昂Log lik疤elihood板63

20、.2544安6俺 F-s俺tatisti壩c俺148.182懊Durbin-骯Watson 八stat按2.12294背2絆 Pro昂b(F-sta澳tistic)斑0案（表五）靶Depende俺nt Vari愛(ài)able: Y埃Method:靶 Least 艾Squares叭Date: 埃06/04/0啊5翱 Time爸: 耙22:15敖Sample:霸 71 112胺Include哎d obser阿vations矮: 42艾Variabl扳e辦Coeffic稗ient辦Std. Er白ror熬t-Stati拔stic隘Prob. 白C絆0.03404盎6按0.02094白1.62584阿4傲

21、0.1122笆Y1頒0.91616鞍2擺0.03844傲2隘23.8324按0絆X1俺-0.2898般3埃0.06647鞍6哀-4.3599罷7頒0.0001俺X4挨0.28109襖2壩0.05014艾7吧5.60535安0壩R-squar疤ed俺0.94281巴1奧 Mea盎n depen瓣dent va頒r啊0.48516拜5扳Adjuste俺d R-squ搬ared礙0.93829瓣6拌 S.D壩. depen疤dent va霸r癌0.17560班9疤S.E. of敗 regres澳sion癌0.04362柏2氨 Aka巴ike inf癌o crite扳rion挨-3.3361版3壩Sum squ骯ared re扮sid般0.07230氨9骯 Sch盎warz cr叭iterion奧-3.1706耙4鞍Log lik捌elihood懊74.0586安8唉 F-s伴tatisti暗c扒208.821佰2柏Durbin-擺Watson 叭stat癌2.16810藹3笆 Pro阿b(F-sta版tistic)敗0白由以上兩