專題報(bào)告四：關(guān)于橡膠抄底的一點(diǎn)思考

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250011 1、引言 4 HYPERLINK l _TOC_250010 2、中長期看橡膠抄底已具備一定安全邊際 4 HYPERLINK l _TOC_250009 期價(jià)已處于低位 4 HYPERLINK l _TOC_250008 現(xiàn)貨價(jià)格已處于低位 5 HYPERLINK l _TOC_250007 原料價(jià)格仍有下跌空間，但整體已處低位 5 HYPERLINK l _TOC_250006 3、短期來看天膠抄底的問題和風(fēng)險(xiǎn) 7 HYPERLINK l _TOC_250005 天膠抄底的問題驅(qū)動(dòng)弱但彈性大 7 HYPERLINK l _TOC_25

2、0004 天膠抄底的風(fēng)險(xiǎn)主要是全球經(jīng)濟(jì)衰退 7 HYPERLINK l _TOC_250003 4、短期需要關(guān)注的點(diǎn) 7 HYPERLINK l _TOC_250002 國外疫情指標(biāo) 7恐慌指數(shù)指標(biāo) 8 HYPERLINK l _TOC_250001 外盤原油指標(biāo) 9 HYPERLINK l _TOC_250000 5、天膠抄底主要結(jié)論 11圖表索引圖 1：滬膠指數(shù)走勢(shì) 4圖 2：STR20 的CIF 價(jià)格走勢(shì) 5圖 3：泰國天膠原料價(jià)格走勢(shì) 5圖 4：膠水、杯膠價(jià)差與滬膠指數(shù)走勢(shì) 6圖 5：2008 年金融危機(jī)下VIX 指數(shù)和天膠指數(shù)走勢(shì) 7圖 6：2016 年 IVIX 指數(shù)和天膠指數(shù)走勢(shì)

3、 8圖 7：2020 年新冠疫情下VIX 指數(shù)和天膠指數(shù)走勢(shì) 8圖 8：外盤原油與天膠價(jià)格走勢(shì) 9圖 9：全乳膠、丁苯橡膠價(jià)差和天膠價(jià)格走勢(shì) 101、引言目前整個(gè)能化板塊受到新冠疫情的嚴(yán)重沖擊，需求端的影響由國內(nèi)發(fā)展成為全球，那么橡膠作為一個(gè)低估值的期貨品種之一，雖然目前大幅上漲趨勢(shì)性行情由于供需矛盾弱不易出現(xiàn)，但是修復(fù)行情仍是我們值得期待的，那么我們需要從哪些方面去掌握抄底節(jié)奏呢？因此本文主要是圍繞橡膠抄底這個(gè)主題展開，探討橡膠抄底的信號(hào)都有哪些，及其橡膠抄底中哪些因素會(huì)出現(xiàn)一些異變情況，以期給投資者交易帶來一些幫助。考慮到目前疫情對(duì)全球?qū)嶓w企業(yè)和金融業(yè)帶來雙重打擊，我們經(jīng)常會(huì)與歷史相比來分

4、析問題，從天膠的行情走勢(shì)可以明顯看出 2008 年與 2015年行情形成兩個(gè)巨大的“坑”。但我們需要注意的是 2008 年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)主要是金融業(yè)出現(xiàn)次貸危機(jī)引起的，從而對(duì)企業(yè)造成嚴(yán)重沖擊；而 2015 年國內(nèi)則是中國產(chǎn)能過剩以及全球經(jīng)濟(jì)下行對(duì)企業(yè)造成較大沖擊。所以我們?cè)趨⒖細(xì)v史行情中，具體問題具體分析，結(jié)合目前最新的情況，力圖剖析出普適性的邏輯。2、中長期看橡膠抄底已具備一定安全邊際抄底的起點(diǎn)是處于價(jià)格處于底部或者至少是低位區(qū)間，那么天膠價(jià)格到底處于一個(gè)什么水平，還是按照期價(jià)、現(xiàn)貨價(jià)格和原料價(jià)格三個(gè)層次來說明。期價(jià)已處于低位圖 1：滬膠指數(shù)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心目前滬膠指數(shù)最低點(diǎn)為 9

5、430，已經(jīng)跌破 2016 年的最低位即 9610，僅次于 2008 年的 8689，目前與 2008 年低點(diǎn)價(jià)差絕對(duì)值為 921，考慮到通貨和匯率水平其實(shí)際價(jià)差應(yīng)該更小一些。從滬膠走勢(shì)來看已經(jīng)處于近 10 年來最低點(diǎn)，當(dāng)然僅僅看滬膠指數(shù)還不夠，下面繼續(xù)看現(xiàn)貨價(jià)格和原料價(jià)格?，F(xiàn)貨價(jià)格已處于低位圖 2：STR20 的 CIF 價(jià)格走勢(shì)單位：美元/噸數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心其次，我們?cè)賮砜?STR20 的 CIF 價(jià)格走勢(shì)，2008 年 STR20 最低點(diǎn)為 12月 12 日的 1090 美元/噸，2016 年 STR20 最低點(diǎn)為 1 月 11 日的 1110 美元/噸，可以看出現(xiàn)貨價(jià)格也處于

6、歷史低位了。同時(shí)，我們需要注意的是 2008年時(shí)主產(chǎn)國已經(jīng)開始砍膠，且 2008 年和 2016 年為割膠旺季下其最低價(jià)格和目前供膠淡季下最低價(jià)差不多，因此從季節(jié)性情況來看目前現(xiàn)貨價(jià)格是較低的。那么我們假設(shè)期價(jià)還會(huì)探底，傳導(dǎo)至現(xiàn)貨價(jià)格也會(huì)探底創(chuàng)新低，那天膠原料端價(jià)格是什么情況呢？圖 3：泰國天膠原料價(jià)格單位：泰銖/公斤數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心原料價(jià)格仍有下跌空間，但整體已處低位最后我們來看一下泰國原料的價(jià)格，整體來看目前原料價(jià)格也處于低位了，我們具體來看膠水與杯膠的價(jià)格。2016 年杯膠最低是 2 月 15 日的29 泰銖/公斤，2016 年膠水最低價(jià)是 1 月 17 日的 28.5 泰銖/

7、公斤；而目前杯膠和膠水的價(jià)格低點(diǎn)為 25.5 泰銖/公斤和 35.3 泰銖/公斤。因此從杯膠價(jià)格來看已經(jīng)創(chuàng)了新低了，而膠水價(jià)格還是相對(duì)比 2016 年低點(diǎn)要高，也就是說其膠水和杯膠的價(jià)差還未到極值，因此進(jìn)一步探究膠水和杯膠價(jià)差與期價(jià)的關(guān)系。圖 4：膠水、杯膠價(jià)差與滬膠指數(shù)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心我們從以上圖可以直觀看出膠水與杯膠的價(jià)差和期價(jià)還是有一定關(guān)聯(lián)的，但應(yīng)該結(jié)合圖 3 來具體分析價(jià)差極值的情況。我們可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)膠水與杯膠都處于降價(jià)趨勢(shì)當(dāng)中時(shí)，當(dāng)價(jià)差出現(xiàn)極值或者在 5 泰銖/公斤以下時(shí)往往是階段性膠價(jià)的底部；當(dāng)杯膠開始企穩(wěn)，而膠水仍趨于低位時(shí)，膠價(jià)也到達(dá)了階段性底部。其實(shí)這里面的邏輯時(shí)

8、供需的博弈，當(dāng)杯膠與膠水同降趨于極值時(shí)，一般表示需求惡化到一定程度，原料成本降低造成供給端調(diào)整使膠價(jià)企穩(wěn)；當(dāng)膠水價(jià)格仍在底部，而杯膠價(jià)格企穩(wěn)表示需求開始啟動(dòng)，因此膠價(jià)開始企穩(wěn)。而目前膠水與杯膠的價(jià)差在 7 泰銖/公斤，膠水與杯膠整體處于下降趨勢(shì)當(dāng)中，目前供給端和需求端還未有明顯啟動(dòng)，因此從原料端看膠價(jià)仍有一定下降空間，對(duì)應(yīng)到膠價(jià)上的極值仍有 1000 元/噸左右下降空間（當(dāng)原油價(jià)格停滯不前，需求因全球經(jīng)濟(jì)衰退進(jìn)一步惡化）。整體來說價(jià)格已具備一定抄底基礎(chǔ)，下跌空間有限；從中長期來看，目前價(jià)格抄底橡膠已經(jīng)具備安全邊際，比如 10 萬資金買 2 手的橡膠的倉位配置，抗住一定回撤，等待中長期反彈。3、

9、短期來看天膠抄底的問題和風(fēng)險(xiǎn)天膠抄底的問題驅(qū)動(dòng)弱但彈性大我們已知天膠價(jià)格估值低位了，目前去抄底我們面臨問題兩個(gè)看似是 “悖論”的觀點(diǎn)：第一個(gè)觀點(diǎn)是天膠供需壓力（具體不展開）較大，上行驅(qū)動(dòng)弱，短期內(nèi)大幅反彈的可能性較低（除非原油大幅持續(xù)反彈、疫情持續(xù)快速好轉(zhuǎn)），膠價(jià)仍有反復(fù)性；第二個(gè)觀點(diǎn)是，天膠和其他能化工品一樣，受到疫情和原油大跌的雙重打擊下，其下跌深度是所有板塊中最為徹底的，只要有一點(diǎn)實(shí)質(zhì)利好（比如原油協(xié)商減產(chǎn)持續(xù)反彈、東南亞疫情下供給端出現(xiàn)異變、新冠特效藥出現(xiàn)、國外疫情持續(xù)趨好等等），其反彈的速度、程度是和下跌的程度呈正比的。天膠抄底的風(fēng)險(xiǎn)主要是全球經(jīng)濟(jì)衰退天膠抄底的一個(gè)最大風(fēng)險(xiǎn)就是疫情下

10、的全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)是目前國外疫情雖有趨好跡象，但仍需繼續(xù)觀察，謹(jǐn)防國外疫情的反復(fù)性，同時(shí)后發(fā)國家（印度、土耳其等國家還有很大不確定）；另一個(gè)是謹(jǐn)防疫情下實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)衰退的程度超過預(yù)期。因此，結(jié)合多方角度，認(rèn)為對(duì)天膠抄底需要考慮向下還有 1000 點(diǎn)的向下空間來對(duì)應(yīng)全球經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)。4、短期需要關(guān)注的點(diǎn)（1）國外疫情指標(biāo)至于這一點(diǎn)，我們認(rèn)為沒有必要多去闡述，之前也寫過相關(guān)的專題。只要是國外疫情主要國家(美、歐洲、日、伊朗等主要國家)疫情出現(xiàn)“拐點(diǎn)”，或者大致趨于好的狀態(tài)時(shí)，大宗商品價(jià)格都會(huì)企穩(wěn)。從目前來看，國外疫情從先發(fā)國家來看有初現(xiàn)“拐點(diǎn)”跡象，但新發(fā)國家疫情（印度、土耳其）仍存不確定性，

11、總體看國外疫情有趨好跡象但仍需要持續(xù)觀察。此外，需要注意的是東南亞疫情對(duì)天膠的影響情況，目前供給端問題依舊是偏空的，但若天膠主產(chǎn)國疫情擴(kuò)散，那么勢(shì)必對(duì)天膠供應(yīng)端造成實(shí)質(zhì)性影響反過來利好期價(jià)。圖 5：2008 年金融危機(jī)下VIX 指數(shù)和天膠指數(shù)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心歷史上恐慌指數(shù)與膠價(jià)關(guān)聯(lián)度高：目前新冠疫情對(duì)全球的經(jīng)濟(jì)影響已經(jīng)十分巨大了，甚至可能又一次引起全球性的經(jīng)濟(jì)衰退，而恐慌指數(shù)作為對(duì)預(yù)期情緒的先行指標(biāo)，往往對(duì)大宗商品有一定指導(dǎo)作用，當(dāng)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)下行引起的需求預(yù)期差其導(dǎo)向更明顯。我們從圖 5 中可以看出，2008 年金融危機(jī)下，VIX 指數(shù)與天膠指數(shù)的相關(guān)性還是較高的。2008 年金融

12、危機(jī)雷曼倒閉之前的天膠行情與 VIX 指數(shù)之間互為負(fù)相關(guān)此起彼伏，當(dāng) VIX 指數(shù)在 2008 年 8 月至較低位置后隨著金融危機(jī)進(jìn)一步惡化，VIX 指數(shù)逐漸升高，雷曼倒閉后 VIX 指數(shù)繼續(xù)沖高，膠價(jià)繼續(xù)下跌，2008 年 12 月 VIX 指數(shù)降至 40 左右，膠價(jià)觸底，隨后 VIX指數(shù)雖有反復(fù)但整體趨勢(shì)逐漸下行，膠價(jià)呈上升態(tài)勢(shì)。圖 6：2016 年 IVIX 指數(shù)和天膠指數(shù)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心因?yàn)?2016 年年初膠價(jià)低點(diǎn)主要是經(jīng)濟(jì)下行以及供給側(cè)改革下，膠價(jià)逐步下降，而當(dāng)時(shí) IVIX 指數(shù)存在因此 IVIX 能更好反映中國的一些情況。我們可以看到當(dāng) IVIX 指數(shù)下穩(wěn)定在 40

13、 以下時(shí)，膠價(jià)開始企穩(wěn)，隨著基建新冠下 IVIX 指數(shù)關(guān)注是否向下或者趨穩(wěn)：圖 7：2020 年新冠疫情下VIX 指數(shù)和天膠指數(shù)走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心最后我們?cè)倏匆幌码S著新冠在 1 月 24 日中國爆發(fā)，由于此時(shí)還國外疫情還未關(guān)注，IVIX 指數(shù)小幅增長，且在 20 以下。且隨國內(nèi)逐步好轉(zhuǎn)， VIX 逐步下降。但當(dāng)國外疫情逐步爆發(fā)后，VIX 指數(shù)上升到 30 以上，美國新冠疫情開始爆發(fā)，VIX 指數(shù)逐步升至最高的 82.69，隨后在各國政府一定的救市政策下，VIX 指數(shù)逐漸下降，4 月初又因原油端傳出協(xié)商的信息，VIX指數(shù)下降至 46.8。短期需持續(xù)關(guān)注 VIX 指數(shù)是否能突破 40

14、或者至少趨于穩(wěn)定。外盤原油指標(biāo)目前原油價(jià)格的大跌主要是兩方面的雙重打擊，一是美國、俄羅斯、沙特之間的原油價(jià)格戰(zhàn)爭，二是新冠疫情的全球擴(kuò)散造成需求悲觀預(yù)期。歷史上原油大跌情況回顧：1996 年亞洲金融危機(jī)造成全球經(jīng)濟(jì)增速下降，1997 年 1 月至 1998 年12 月，布倫特原油跌幅達(dá)到 61，后來 OPEC 于 1998 年 4 月減產(chǎn)使原油止跌企穩(wěn)，全球經(jīng)濟(jì)增速也觸底恢復(fù)。2001 年是因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫破裂導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，同時(shí) OPEC 原油增產(chǎn)，布倫特原油最大跌幅為 40左右，也是因?yàn)?OPEC、俄羅斯于同年 9 月宣布減產(chǎn)，原油于 2002 年 2 月觸底企穩(wěn)。2008 年美國次貸危機(jī)

15、引發(fā)的全球金融危機(jī)，從 2008 年 7 月至 12 月布倫特原油跌幅達(dá)到 75左右，從 9 月開始至 12 月 OPEC 三次減產(chǎn)，疊加各國政府積極救市，原油價(jià)格也于 2008 年 12 月底反彈。2014 年起至 2016 年初，主要是 OPEC 排擠美國頁巖油的市場(chǎng)份額，OPEC 拒絕減產(chǎn)，加之世界經(jīng)濟(jì)增速下降，布倫特原油下降幅度為 76左右。止跌反彈也是 OPEC 和俄羅斯減產(chǎn)的結(jié)果，2016 年年初開始逐步回升。數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)中心原油與全球經(jīng)濟(jì)關(guān)系密切，關(guān)注原油實(shí)際減產(chǎn)情況：2018 年因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易戰(zhàn)，主產(chǎn)國持續(xù)增產(chǎn)彌補(bǔ)伊朗的缺口，供過于求布倫特原油最大跌幅至 41，后來又是

16、 OPEC 減產(chǎn)。美國繼續(xù)對(duì)伊朗和委內(nèi)瑞拉制裁，供過于求緩減，油價(jià) 2019 年年初開始企穩(wěn)。根據(jù)歷史上的原油下跌，以經(jīng)濟(jì)危機(jī)引起的原油大跌為主，疊加主產(chǎn)國拒絕減產(chǎn)，但隨后都是減產(chǎn)先行原油企穩(wěn)，在各項(xiàng)積極的經(jīng)濟(jì)政策下經(jīng)濟(jì)隨后觸底反彈。因此，4 月 4 日又傳出主產(chǎn)國重回協(xié)商軌道，具體仍要關(guān)注具體情況，但這不影響我們以外盤原油作為先行指標(biāo)的目的，以外盤原油的走勢(shì)作為膠價(jià)是否接近觸底的信號(hào)。因?yàn)樵蛢r(jià)格即使重回協(xié)商軌道仍有一定反復(fù)，我們可以以外盤原油的具體波動(dòng)，若原油能較長時(shí)間維持在 30 美元/桶左右，即作為我們分批抄底天膠的參考。圖 9：全乳膠、丁苯橡膠價(jià)差與天膠價(jià)格走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：信達(dá)期貨研發(fā)

17、中心最后，因?yàn)樵蛯?duì)膠價(jià)的影響主要是其反映的需求預(yù)期以及對(duì)合成橡膠與天然橡膠的替代作用。其實(shí)不難發(fā)現(xiàn)原油對(duì)天膠的影響主要是需求預(yù)期，合成橡膠對(duì)天膠的替代作用相對(duì)原油反映需求預(yù)期要小很多?？傮w來說，當(dāng)天然橡膠 SCRWF 高于丁苯橡膠 1502 的價(jià)差達(dá)到 1500 及以上時(shí)對(duì)膠價(jià)有拖累作用，但并不是主導(dǎo)膠價(jià)走勢(shì)的主要因素，也就是說原油對(duì)膠價(jià)因此短期需要關(guān)注原油減產(chǎn)會(huì)議的具體結(jié)果以及減產(chǎn)力度。5、天膠抄底主要結(jié)論天膠抄底主旨中長線以靜制動(dòng)我們從上文已知目前天膠期貨價(jià)格、現(xiàn)貨價(jià)格均處于較低位置，從原料端來看仍有下跌空間（若原油不能持續(xù)上漲，需求因疫情持續(xù)難以啟動(dòng)），整體來說價(jià)格已具備一定抄底基礎(chǔ)，

18、下跌空間有限；從中長期來看，目前價(jià)格抄底橡膠已經(jīng)具備安全邊際，比如 10 萬資金買 2 手的橡膠的倉位配置，抗住一定回撤，等待中長期反彈。目前原油端因傳來美、俄、沙特有望進(jìn)入?yún)f(xié)商的信息，因此 4 月 4 日外盤原油價(jià)格大幅拉漲，但具體仍要看會(huì)議的具體結(jié)果。我們先把以上原油因素稱為利好的或有事項(xiàng)。但這并不妨礙我們目前抄底天膠的思路和理念，那就是天膠抄底應(yīng)以中長線投資為主要投資理念，并據(jù)此控制倉位，若繼續(xù)探底可以倒金字塔分批做多，等待膠價(jià)反彈修復(fù)行情，以靜制動(dòng)。天膠抄底短期關(guān)注點(diǎn)第一是國外疫情指標(biāo)：主要國家確診率是否持續(xù)下降、東南亞疫情的發(fā)展情況。第二是 VIX 指數(shù)：關(guān)注是否持續(xù)下降突破 40，或者穩(wěn)定在 40 左右。第三是外盤原油：