經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測：GDP繼續(xù)下行

1、 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark1 市場點評與展望5 HYPERLINK l _bookmark2 策略展望：GDP 繼續(xù)下行？5 HYPERLINK l _bookmark3 實體經(jīng)濟預(yù)測5 HYPERLINK l _bookmark26 進出口數(shù)據(jù)10 HYPERLINK l _bookmark29 貨幣信貸數(shù)據(jù)11 HYPERLINK l _bookmark39 1.1.4. 小結(jié)13 HYPERLINK l _bookmark40 市場點評：資金面寬松，債市糾結(jié)13 HYPERLINK l _bookma

2、rk41 一級市場13 HYPERLINK l _bookmark43 二級市場14 HYPERLINK l _bookmark50 資金利率15 HYPERLINK l _bookmark59 實體觀察16 HYPERLINK l _bookmark60 中觀行業(yè)數(shù)據(jù)16 HYPERLINK l _bookmark67 通脹觀察17 HYPERLINK l _bookmark70 國債期貨：國債期貨價格小幅上升17 HYPERLINK l _bookmark72 利率互換：利率漲跌小幅上升18 HYPERLINK l _bookmark74 外匯走勢：美元指數(shù)小幅下行18 HYPERLINK

3、 l _bookmark79 大宗商品：原油價格小幅下降19 HYPERLINK l _bookmark86 海外債市：美債收益率大幅下行19圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark4 圖 1：工業(yè)增加值同比（ ）下行5 HYPERLINK l _bookmark5 圖 2：出口增速（ ）下行5 HYPERLINK l _bookmark6 圖 3：社零同比（ ）下滑5 HYPERLINK l _bookmark7 圖 4：除基建外，其他投資增速（ ）下滑5 HYPERLINK l _bookmark8 圖 5：PMI 生產(chǎn)與工業(yè)增加值同比6 HYPERLINK l _bookma

4、rk9 圖 6：模擬發(fā)電量同比與工業(yè)增加值同比6 HYPERLINK l _bookmark10 圖 7：豬肉價格7 HYPERLINK l _bookmark11 圖 8：蔬菜價格7 HYPERLINK l _bookmark12 圖 9：雞蛋價格7 HYPERLINK l _bookmark13 圖 10：水果價格7 HYPERLINK l _bookmark14 圖 11：原油價格因沙特時間有所上漲8 HYPERLINK l _bookmark15 圖 12：大宗商品價格明顯下滑8 HYPERLINK l _bookmark16 圖 13：PMI 原材料購進價格與 PPI 環(huán)比8 HYP

5、ERLINK l _bookmark17 圖 14：家居裝潢消費跌幅小幅收窄9 HYPERLINK l _bookmark18 圖 15：日均汽車銷量下滑9 HYPERLINK l _bookmark19 圖 16：社零名義增速季節(jié)性表現(xiàn)9 HYPERLINK l _bookmark20 圖 17：專項債發(fā)行9 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申 HYPERLINK l _bookmark21 圖 18：中國建筑訂單9 HYPERLINK l _bookmark22 圖 19：工業(yè)企業(yè)利潤10 HYPERLINK l _bookmark23 圖 20：上中下游制造業(yè)投

6、資10 HYPERLINK l _bookmark24 圖 21：房地產(chǎn)成交面積10 HYPERLINK l _bookmark25 圖 22：房地產(chǎn)庫存上升10 HYPERLINK l _bookmark27 圖 23：9 月出口價格下行10 HYPERLINK l _bookmark28 圖 24：美國制造業(yè) PMI 超預(yù)期下行10 HYPERLINK l _bookmark30 圖 25：預(yù)計表內(nèi)外票據(jù)合計-500 億左右11 HYPERLINK l _bookmark31 圖 26：預(yù)計表內(nèi)票據(jù) 1000 億左右11 HYPERLINK l _bookmark32 圖 27：房地產(chǎn)銷售

7、回升11 HYPERLINK l _bookmark33 圖 28：預(yù)計新增貸款 1.35 萬億11 HYPERLINK l _bookmark34 圖 29：社融地方專項債12 HYPERLINK l _bookmark35 圖 30：信托貸款預(yù)計-1500 至-1000 億元12 HYPERLINK l _bookmark36 圖 31：預(yù)計 9 月社融 1.6 萬億12 HYPERLINK l _bookmark37 圖 32：M2 同比增速拉動率分解（按 M2 分項）13 HYPERLINK l _bookmark38 圖 33：M2 同比增速拉動率分解（按投放來源）13 HYPERL

8、INK l _bookmark44 圖 34：10 年期國債收益率下行 1BP 至 3.1414 HYPERLINK l _bookmark45 圖 35：10 年國開債收益率持平在 3.5314 HYPERLINK l _bookmark46 圖 36：1 年與 10 年國債期限利差收窄 3BP 至 58BP14 HYPERLINK l _bookmark47 圖 37：1 年與 10 年國開債期限利差收窄 3BP 至 81BP14 HYPERLINK l _bookmark48 圖 38： 銀行間國債日均成交 163 億元14 HYPERLINK l _bookmark49 圖 39： 銀

9、行間金融債日均成交 658 億元14 HYPERLINK l _bookmark52 圖 40：銀行間存款類機構(gòu)質(zhì)押式回購規(guī)模15 HYPERLINK l _bookmark53 圖 41：上證所新質(zhì)押式國債回購規(guī)模15 HYPERLINK l _bookmark56 圖 42： CNH Hibor 利率日度變化15 HYPERLINK l _bookmark57 圖 43： CNH Hibor 利率與 DR007 利率變化對比15 HYPERLINK l _bookmark61 圖 44：十大城市商品房存銷比16 HYPERLINK l _bookmark62 圖 45：上周商品房合計成交

10、432.77 萬平方米16 HYPERLINK l _bookmark63 圖 46：南華工業(yè)品指數(shù)16 HYPERLINK l _bookmark64 圖 47：六大發(fā)電集團日均耗煤16 HYPERLINK l _bookmark65 圖 48：上周水泥價格環(huán)比上漲 0.7017 HYPERLINK l _bookmark66 圖 49：上周螺紋鋼價格上漲 33 元/噸，熱軋板卷價格下跌 20 元/噸17 HYPERLINK l _bookmark68 圖 50：上周農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格 200 指數(shù)環(huán)比下降 0.9817 HYPERLINK l _bookmark69 圖 51：生豬出場價環(huán)比上

11、升 0.9417 HYPERLINK l _bookmark75 圖 52：人民幣對美元匯率18 HYPERLINK l _bookmark76 圖 53：美元指數(shù)18 HYPERLINK l _bookmark77 圖 54：美元兌人民幣 NDF 和 CNH18 HYPERLINK l _bookmark78 圖 55：美元與主要貨幣匯率18 HYPERLINK l _bookmark80 圖 56：大宗商品價格指數(shù)19 HYPERLINK l _bookmark81 圖 57：原油價格19 HYPERLINK l _bookmark82 圖 58：銅和鋁價格19 HYPERLINK l _

12、bookmark83 圖 59：鐵礦石價格19 HYPERLINK l _bookmark84 圖 60：大豆現(xiàn)貨價格和期貨價格19 HYPERLINK l _bookmark85 圖 61：天然橡膠期貨價格19 HYPERLINK l _bookmark87 圖 62：美國 10 年期國債收益率19 HYPERLINK l _bookmark88 圖 63：德國 10 年期國債收益率19 HYPERLINK l _bookmark89 圖 64：意大利 10 年期國債收益率20 HYPERLINK l _bookmark90 圖 65：日本 10 年期國債收益率20 HYPERLINK l

13、_bookmark0 表 1：9 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測5 HYPERLINK l _bookmark42 表 2：下周已披露發(fā)行計劃利率債概況13 HYPERLINK l _bookmark51 表 3：銀行間市場質(zhì)押式回購利率周變化15 HYPERLINK l _bookmark54 表 4：上證所新質(zhì)押式國債回購利率周變化15 HYPERLINK l _bookmark55 表 5：香港 CNH Hibor 利率周變化15 HYPERLINK l _bookmark58 表 6：未來一個月公開市場到期情況16 HYPERLINK l _bookmark71 表 7：國債期貨一周主要數(shù)據(jù)變動（9

14、月 27 日-9 月 30 日）17 HYPERLINK l _bookmark73 表 8：銀行間回購定盤利率互換一周數(shù)據(jù)變動18 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申表 1：9 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)測9 月預(yù)測2019/082019/072019/062019/052019/042019/032019/022018/09GDP（ ）66.206.406.50CPI（ ）2.82.82.82.72.72.52.31.52.5PPI（ ）-1.3-0.8-0.300.60.90.40.13.6工業(yè)增加值（當(dāng)月， ）4.84.44.86.35.05.48.53.45.8固定資產(chǎn)投

15、資（ ）5.35.55.75.85.66.16.36.15.4消費（ ）7.67.57.69.88.67.28.78.29.2出口（ ）-3-1.03.3-1.31.0-2.813.8-20.813.9進口（ ）-7-5.6-5.3-7.3-8.54.2-7.6-4.614.4新增貸款（億元）13500121001060016600118001020016900885813800社會融資規(guī)模（億元）16000197711002722752140751385928594709921691M2（ ）8.18.28.18.58.58.58.688.3 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息

16、披露和免責(zé)申資料來源：WIND， 市場點評與展望策略展望：GDP 繼續(xù)下行？實體經(jīng)濟預(yù)測三季度實際 GDP 增速下行至 6.0 附近從已經(jīng)公布的 7、8 月數(shù)據(jù)來看：工業(yè)增加值同比持續(xù)下滑，8 月值僅為 4.4 ，不及市場預(yù)期，雖然預(yù)計 9 月工業(yè)生產(chǎn)數(shù)據(jù)會有小幅回升，但整體仍弱于季節(jié)性。出口方面則受到中美貿(mào)易摩擦以及全球經(jīng)濟走弱的影響，表現(xiàn)不佳。圖 1：工業(yè)增加值同比（ ）下行圖 2：出口增速（ ）下行資料來源：WIND， 資料來源：WIND 社零增速仍在不斷下行，其中汽車為主要拖累。固定投資方面，制造業(yè)投資內(nèi)生性走弱， 房地產(chǎn)投資由于融資政策收緊增速逐漸下滑，只有基建投資由于專項債的拉動增

17、速有所上行，但仍不改固定投資整體增速下行的趨勢。圖 3：社零同比（ ）下滑圖 4：除基建外，其他投資增速（ ）下滑資料來源：WIND， 資料來源：WIND HYPERLINK / 1 /xwfbh/xwbfbh/wqfbh/39 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申因此，就三季度而言，在消費、投資和出口表現(xiàn)都不佳的情況下，我們預(yù)測將會創(chuàng)當(dāng)季經(jīng)濟增速的歷史新低，可能在 6.0 附近。工業(yè)增加值增速上行至 4.8 左右月份工業(yè)增加值增速繼續(xù)回落至 4.4 （7 月為 4.8 ），不及市場預(yù)期。根據(jù) 8 月國家統(tǒng)計局新聞發(fā)言人的表述，8 月工業(yè)增加值增速回落的原因主要有三方面

18、：一是國際環(huán)境復(fù)雜疊加國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整；二是 8 月份工作日比上年同期少一天；三是臺風(fēng)數(shù)量比歷史常年多 1.2 個，其中“利奇馬”臺風(fēng)強度是新中國成立以來第五強的臺風(fēng)，對東部地區(qū)省份工業(yè)生產(chǎn)造成一些不利影響。1展望 9 月，PMI 生產(chǎn)指數(shù)上行至 52.3（8 月為 51.9），6 大發(fā)電集團耗煤量（用于模擬火力發(fā)電）同比和三峽水庫出庫量（用于模擬水力發(fā)電）同比增速均有所提升，顯示 9 月份用電量同比大概率有所上行。此外，今年 9 月工作日與去年同期相同，也無超強臺風(fēng)登陸， 因此外生性因素影響應(yīng)該不大。整體來看，9 月工業(yè)生產(chǎn)大概率會強于 8 月，因此我們預(yù)測 9 月工業(yè)增加值增速上行至 4.

19、8 。考慮到今年以來工業(yè)增加值同比均有季末跳升和季初回落的特征，因此我們預(yù)計 10 月工業(yè)增加值同比會小幅下行至 4.6，11 月則預(yù)計回升至 4.8 。圖 5：PMI 生產(chǎn)與工業(yè)增加值同比圖 6：模擬發(fā)電量同比與工業(yè)增加值同比資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 注：火力發(fā)電用 6 大發(fā)電集團耗煤量模擬，水力發(fā)電用三峽水庫出庫量模擬， 并通過加權(quán)平均測算總發(fā)電量同比。 HYPERLINK / HYPERLINK /xwfbh/xwbfbh/wqfbh/39595/41674/index.htm 595/41674/index.htm. HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披

20、露和免責(zé)申CPI 同比持平 2.8 左右，PPI 同比下降至-1.3 附近食品方面，9 月主要食品價格漲跌互現(xiàn)。9 月 22 省市豬肉環(huán)比價格仍在上漲，但漲幅明顯收窄，考慮到去年低基數(shù)同比漲幅仍高達 75。9 月雞蛋價格環(huán)比增長 11.23 ，同比增速為 15.74 ，漲幅較 8 月有所提升，可能是受到消費替代的影響。9 月蔬菜價格環(huán)比下跌 5（8 月為 1.54 ），同比跌幅為-9.5（8 月為 3.62 ），增速由正轉(zhuǎn)負與之前臺風(fēng)和高溫天氣影響逐漸褪去有關(guān)。9 月水果價格下滑明顯，環(huán)比下跌 11.2 ，同比上升 10.6，但漲幅顯著收窄（8 月為 28.4），漲幅收窄與時令水果大量上市有關(guān)

21、?？偟膩碚f，豬肉等肉類食品價格同比漲幅仍處于高位，蔬果價格同比漲幅明顯收窄，我們預(yù)計 9 月 CPI 同比食品項維持平穩(wěn)，或僅會有小幅提升。非食品方面，9 月由于沙特石油基礎(chǔ)設(shè)施遭襲事件，國際原油和大宗商品價格出現(xiàn)一定漲幅，但考慮到去年同期的高基數(shù)，實際上原油價格同比跌幅 9 月較 8 月有所擴大，從-19.4 下跌至-21.3，因此原油價格預(yù)計仍會對 CPI 同比非食品項形成一定的壓制。綜合來看，我們預(yù)計 9 月 CPI 環(huán)比上漲 0.7 ，同比上漲 2.8 ?？紤]到基數(shù)效應(yīng)以及促進生豬生產(chǎn)和穩(wěn)定豬肉價格政策開始發(fā)揮效果，預(yù)計 10 月 CPI 上行壓力并不大，但 11 月開始 CPI 同比

22、在低基數(shù)影響下將會迎來反彈，我們預(yù)計 10、11 月CPI 同比分別為 2.7和 2.9 。圖 7：豬肉價格圖 8：蔬菜價格資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 圖 9：雞蛋價格圖 10：水果價格資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 月原油和大宗商品價格均出現(xiàn)環(huán)比上漲，其中布倫特原油月均價從 8 月 59.5 美元上漲至9 月 62.3 美元，主要受到沙特石油基礎(chǔ)設(shè)施被襲擊的影響。此外，PMI 原材料購進價格從月 48.6 大幅回升至 9 月的 52.2。 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申因此，我們預(yù)計 9 月 PPI 環(huán)比維持小幅上行，環(huán)比增長 0.1

23、。不過，考慮到去年同期的高基數(shù)，實際上原油價格同比跌幅 9 月較 8 月有所擴大，從-19.4下跌至-21.3，因此我們預(yù)計 9 月 PPI 同比跌幅會進一步擴大，同比下跌 1.3 左右?？紤]目前沙特原油已經(jīng)完全復(fù)產(chǎn)，沙特遭襲事件對油價的影響已經(jīng)褪去，疊加去年 PPI 和原油價格高基數(shù)持續(xù)到 10 月份而 11、12 月原油價格出現(xiàn)大幅回落，在假設(shè)當(dāng)前原油價格逐漸回落和基數(shù)效應(yīng)下，我們通過模擬估計 10、11 月 PPI 同比約為-1.6和-0.7。年底雖然在高基數(shù)下 PPI 同比會有所上漲，但四季度 PPI 季同比大概率還是維持在負區(qū)間，建議繼續(xù)關(guān)注工業(yè)品通縮壓力。圖 11：原油價格因沙特時

24、間有所上漲圖 12：大宗商品價格明顯下滑資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 圖 13：PMI 原材料購進價格與 PPI 環(huán)比資料來源：Wind， 社零增速小幅回升至 7.6 附近月社零當(dāng)月同比名義增長 7.5 （增速下行 0.1 個百分點），實際增速 5.6 （增速下行 0.1個百分點），其中汽車零售增速繼續(xù)下行 5.5 個百分點至-8.1 ，為主要拖累項。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，9 月前三周日均汽車銷量同比為-15 ，較 8 月數(shù)據(jù)有所回落，顯示 9 月汽車零售增速應(yīng)該會回落。不過家居裝潢消費同比有小幅上漲，將會對社零增速形成一定提振。此外，結(jié)合社零增速的季節(jié)性特征（季末通常上升而季初有所下

25、滑），綜合考量我們預(yù)計 9 月社零增速小幅上行至 7.6。10、11 月社零增速預(yù)計分別為 7.5和 7.8 。圖 14：家居裝潢消費跌幅小幅收窄圖 15：日均汽車銷量下滑資料來源：WIND， 資料來源：WIND， 圖 16：社零名義增速季節(jié)性表現(xiàn)資料來源：Wind， （5）9 月固定資產(chǎn)投資增速下降至 5.3 左右我們估計基建增速持平，地產(chǎn)和制造業(yè)繼續(xù)下行，總體投資增速下降至 5.3左右。10 月、11 月繼續(xù)下降至 5.1和 4.9 。新增地方債發(fā)行接近尾聲，新一年額度和項目仍然需要進一步觀察，基建資金來源短期內(nèi)預(yù)計將下行。從我們跟蹤的中國建筑訂單看，基建訂單同比持平；發(fā)改委審批項目沒有明

26、顯放量，預(yù)計 9 月基建增速將持平。圖 17：專項債發(fā)行圖 18：中國建筑訂單 9000 億 元總發(fā)行量(億元)120% 建筑業(yè)務(wù)累計新簽合同額同比350% 房屋建筑同比增長率（累計）80007000100% 基礎(chǔ)設(shè)施同比增長率（累計）（右軸）300%250%60005000400080%200%150%60% 3000200040% 100%50%1000020%0%-50%2013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-

27、012018-052018-092019-012019-050%-100% HYPERLINK / 資料來源：WIND，天風(fēng)證券研究所 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申2018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09-20%-150%資料來源：WIND， 年內(nèi)制造業(yè)投資仍將繼續(xù)下降。和我們預(yù)期的一致：上游制造業(yè)出現(xiàn)了明顯的下降勢頭， 同時工業(yè)企業(yè)利潤仍然下行，累計利潤增速持平，庫存周期的仍未企穩(wěn)。圖 19：工業(yè)企業(yè)利潤圖 20：上中下游制造業(yè)投資

28、工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計同比 工業(yè)企業(yè):利潤總額:當(dāng)月同比40 % 3020102012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-07025 % 20151052013-050制造業(yè)上游投資 -10-52013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-0920

29、17-012017-052017-092018-012018-20-10 -20 資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 我們預(yù)計房地產(chǎn)投資下行。從銷售端數(shù)據(jù)看，9 月房地產(chǎn)成交面積有所回暖，主要是由于房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊，從而加速推盤。從房地產(chǎn)企業(yè)行為出發(fā)：一方面，房地產(chǎn) 2018 年底開始庫存重構(gòu)，企業(yè)投資意愿下行；另一方面，房地產(chǎn)融資收緊，企業(yè)投資的資金約束收緊。房地產(chǎn)投資下行的趨勢不會變，預(yù)計 10 月后房地產(chǎn)投資下行速度將加快。圖 21：房地產(chǎn)成交面積圖 22：房地產(chǎn)庫存上升萬平方米 20142015201620172018前五年平均201960 %房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比

30、廣義去化周期（右軸,逆序月） 20 700 600 500 400 300 200 5025304035304020451050100 2008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-0605501 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47

31、49 51 周資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 進出口數(shù)據(jù)預(yù)計 9 月出口下行至-3，進口下降至-7美國制造業(yè) PMI 超預(yù)期下行，全球經(jīng)濟仍然處于下行周期。我們預(yù)計 2019 年 9 月出口可能下行至-3左右；預(yù)計進口下行至-7。圖 23：9 月出口價格下行圖 24：美國制造業(yè) PMI 超預(yù)期下行1200 寧波出口集裝箱運價指數(shù):綜合指數(shù) 美國:供應(yīng)管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI 寧波出口集裝箱運價指數(shù):歐洲%日本:制造業(yè)PMI11001000900800700600500 寧波出口集裝箱運價指數(shù):美東63 寧波出口集裝箱運價指數(shù):美西6159575553 5149474543

32、歐元區(qū):制造業(yè)PMI 全球:摩根大通全球制造業(yè)PMI HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申2010-042010-092011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-064002019-03-13 2019-04-13 2019-05-13 2019-06-13 2019-07-13 2019-08-13 2019-09-13資料來

33、源：Wind， 資料來源：Wind， HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申貨幣信貸數(shù)據(jù)預(yù)計新增信貸 1.35 萬億9 月票據(jù)承兌發(fā)生額與上月相當(dāng)，考慮到到期量較大，表內(nèi)外票據(jù)合計預(yù)計凈融資-500 億元。其中，表內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)約 1000 億，表外票據(jù)-1500 億。雖然臨近季末，但并未出現(xiàn)類似一季度的票據(jù)沖量跡象。圖 25：預(yù)計表內(nèi)外票據(jù)合計-500 億左右圖 26：預(yù)計表內(nèi)票據(jù) 1000 億左右資料來源：Wind，票交所， 資料來源：Wind，票交所， 近期地產(chǎn)融資收緊，房地產(chǎn)企業(yè)加速推盤，房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)回升，因而住房按揭貸款可能小幅增長。經(jīng)濟整體弱勢但邊際并未明顯惡化

34、，9 月 PMI 反而有所回升，非金融企業(yè)貸款預(yù)計偏弱但仍有一定的韌性。綜合來看，預(yù)計 9 月新增人民幣貸款 1.35 萬億（去年同期 1.38 萬億）。通常情況下年底新增貸款不會有大的突破，10、11 月新增貸款預(yù)計 8000 億、1.3 萬億。當(dāng)然，考慮到年底基建投資可能提速，新增貸款也有顯著放量的可能。圖 27：房地產(chǎn)銷售回升圖 28：預(yù)計新增貸款 1.35 萬億資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 預(yù)計社融 1.6 萬億9 月地方政府專項債凈融資約 2000 億、企業(yè)債券凈融資也基本在 2000 億左右。通道類信托、地產(chǎn)融資監(jiān)管收緊效果顯現(xiàn)，疊加 9 月到期量較大，信托貸款凈融資

35、預(yù)計會出現(xiàn)較大幅度的下滑，約-1500 至-1000 億。委托貸款預(yù)計-600 億元，存在和信托貸款一同下滑的可能，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票約-1500 億元。存款類機構(gòu)信貸資產(chǎn)支持證券凈融資約 400 億元，季末貸款核銷較多，暫按去年同期水平（1615 億）估算。圖 29：社融地方專項債圖 30：信托貸款預(yù)計-1500 至-1000 億元資料來源： 資料來源：Wind， HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申綜合來看，預(yù)計 9 月社融 1.6 萬億（去年同期 2.17 萬億），同比增速降至 10.33 。如果不考慮專項債增發(fā)，后面兩個月社融同比增速大概率會滑落至 10.30

36、以下，預(yù)計 10、11 月社融分別為 6000 億、1.4 萬億。當(dāng)然，如果專項債增發(fā)較多，對社融會有較強的提振作用。圖 31：預(yù)計 9 月社融 1.6 萬億資料來源：Wind， M2 預(yù)計回落至 8.17 月 M2 大幅降至 8.1 ，8 月非銀存款超預(yù)期帶動 M2 反彈至 8.2 。按 M2 分項來看，M2 的大幅波動主要來自其他存款；按投放來源來看，波動主要來自貸款之外的對非金融機構(gòu)債權(quán)（債券，可能也包含自營非標）以及其他金融機構(gòu)債權(quán)（投放非銀）?？赡艿脑蛴兄行°y行事件過程中非銀的救助措施在 7 月集中退出、自營非標出現(xiàn)收縮等（托管數(shù)據(jù)并未顯示商業(yè)銀行大幅減持信用債）。當(dāng)前 M2 主要

37、由貸款驅(qū)動，如果只是非銀投放的短暫擾動，那么后續(xù)隨著貸款增速下行M2 增速還是會重回下行通道；而如果與自營非標收縮有關(guān)，那么這種下行趨勢可能還會加劇。因而，如果貸款增速降至 12.3 ，其他各來源增速與 8 月持平（7 月明顯低，8 月恢復(fù)），那么 9 月 M2 增速可能再度回落至 8.1 。線性外推來看，對于 M2 我們繼續(xù)維持之前的判斷，10、11 月預(yù)計維持在 8附近，甚至有跌破 8的可能；當(dāng)然，如果基建投資發(fā)力帶動貸款增速回升，那么 M2 則能企穩(wěn)，但也要考慮到如果專項債大量提前發(fā)行對 M2 的下拉作用。圖 32：M2 同比增速拉動率分解（按 M2 分項）圖 33：M2 同比增速拉動率

38、分解（按投放來源）資料來源：Wind， 資料來源：Wind， HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明13小結(jié)我們預(yù)計 9 月工業(yè)增加值數(shù)據(jù)仍將出現(xiàn)季末上行的現(xiàn)象，但無法改變季度的經(jīng)濟下行趨勢： 三季度 GDP 預(yù)計繼續(xù)下行。從投資的角度看，在融資收緊和庫存上行的壓制下，房地產(chǎn)投資預(yù)計將加速下行，一旦房地產(chǎn)投資大幅下行，工業(yè)品需求也將隨之下滑，工業(yè)品通縮進一步增強，價格因素利好債市；同時，在地方政府隱性債務(wù)的制約下，基建投資發(fā)力的程度需要進一步驗證?；久嬉蛩厥莻５挠辛χ?。市場點評：資金面寬松，債市糾結(jié)上周央行公開市場操作凈回籠 200 億元，資金面寬松。周一， 央行

39、公開市場操作凈回籠200 億元，跨季資金早盤略顯謹慎，隨后便全面寬松下來。受官方 PMI 及財新 PMI 數(shù)據(jù)略好于預(yù)期，資金面寬松等影響，債市小幅下行。周一，早盤市場情緒平靜，官方 PMI 及財新 PMI 數(shù)據(jù)略好于預(yù)期，國債期貨震蕩下跌，現(xiàn)券收益率小幅上行，午后國債期貨拉升上揚，現(xiàn)券收益率有所回落，長債收益率小幅下行。一級市場根據(jù)已公布的利率債招投標計劃，下周將發(fā)行 10 支利率債，共計 1,470.00 億；其中無地方債發(fā)行。表 2：下周已披露發(fā)行計劃利率債概況招投標日期債券簡稱計劃發(fā)行規(guī)模(億)期限(年)招標方式招標標的是否增發(fā)債券評級票面利率()利率類型2019-10-0919 農(nóng)發(fā)

40、 08(增 11)30.007.00荷蘭式價格是3.63固定利率2019-10-0919 附息國債 11(續(xù)2)450.003.00混合式價格是2.75固定利率2019-10-0919 附息國債 07(續(xù)4)450.007.00混合式價格是3.25固定利率2019-10-0919 農(nóng)發(fā) 09(增 7)30.005.00荷蘭式價格是3.24固定利率2019-10-0919 農(nóng)發(fā) 05(增 15)20.001.00荷蘭式價格是2.51固定利率2019-10-0919 農(nóng)發(fā) 06(增 12)60.0010.00荷蘭式價格是3.74固定利率2019-10-0919 農(nóng)發(fā) 07(增 11)30.003.

41、00荷蘭式價格是3.12固定利率2019-10-1019 儲蓄 13150.003.00否4.00固定利率2019-10-1019 儲蓄 14150.005.00否4.27固定利率2019-10-1119 貼現(xiàn)國債 43100.000.50混合式價格否固定利率資料來源：Wind， 二級市場圖 34：10 年期國債收益率下行 1BP 至 3.14圖 35：10 年國開債收益率持平在 3.536 BP% 3.354.93.14.32.942.732.52.22.122.310.82.11.901.7-1(0.4)(0.7)1.51M3M1Y3Y5Y7Y10Y3.0 BP2.6% 3.83.62.0

42、3.41.01.00.83.20.13.00.0(0.0)(0.1)2.8-1.02.62.4-2.0(2.1)2.2-3.02.01M3M1Y3Y5Y7Y10Y資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所受官方 PMI 及財新 PMI 數(shù)據(jù)略好于預(yù)期，資金面寬松等影響，債市小幅下行。全周來看， 全周來看，10 年期國債收益率下行 1BP 至 3.14 ，10 年國開債收益率持平在 3.53 。1 年與 10 年國債期限利差收窄 3BP 至 58BP，1 年與 10 年國開債期限利差收窄 3BP 至 81BP。變化（左）2019-09-302019-09-27變化（左）

43、2019-09-302019-09-27圖 36：1 年與 10 年國債期限利差收窄 3BP 至 58BP圖 37：1 年與 10 年國開債期限利差收窄 3BP 至 81BP4.03.53.02.52.02018-091.5 1Y 10Y 10Y-1Y（右）%BP1009080706050403020102019-082019-0904.64.13.63.12.62.1 1Y 10Y 10Y-1Y（右）%BP160140120100806040202019-082019-0902018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05201

44、9-062019-072018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-07資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖 38： 銀行間國債日均成交 163 億元圖 39： 銀行間金融債日均成交 658 億元1200010000國債成交量國債日均成交量（右）億元億元250020003000025000金融債成交量金融債日均成交量（右）億元億元6000500080006000400020001500100050020000150001000050004000300020001000 HYPERL

45、INK / 資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申2019-04-222019-05-062019-05-202019-06-032019-06-172019-07-012019-07-152019-07-292019-08-122019-08-262019-09-092019-09-232019-04-222019-05-062019-05-202019-06-032019-06-172019-07-012019-07-152019-07-292019-08-122019-08-262019-09-092019-09-230000資料

46、來源：Wind， HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申資金利率上周央行公開市場操作凈回籠 200 億元，資金面寬松。銀行間隔夜回購利率上行 137BP 至 2.66 ，7 天回購利率上行 47BP 至 2.85 ；上交所質(zhì)押式回購 GC001 上行 16BP 至 2.61 ；香港CNH Hibor 隔夜利率下行 13BP 至 1.7；香港 CNH Hibor7 天利率上行 23BP 至 2.96 。表 3：銀行間市場質(zhì)押式回購利率周變化單位：DR001DR007DR014DR021DR1MDR2MDR3MDR6M2019-09-302.66222.85103.03413

47、.05403.10003.08752.8500/2019-09-271.29722.38402.97112.93842.90012.85002.9500/漲跌幅（BP）136.5046.706.3011.5619.9923.75-10.00/資料來源：Wind， 注：回購利率為存款類機構(gòu)質(zhì)押式回購加權(quán)利率圖 40：銀行間存款類機構(gòu)質(zhì)押式回購規(guī)模圖 41：上證所新質(zhì)押式國債回購規(guī)模DR001 DR007銀行間質(zhì)押式回購量億元億元40000350003000025000200001500010000500009/18 9/19 9/20 9/23 9/24 9/25 9/26 9/27 9/29

48、9/30資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 表 4：上證所新質(zhì)押式國債回購利率周變化單位：GC001GC002GC003GC004GC007GC014GC028GC0912019-09-302.60502.74202.66902.70502.83802.79602.78002.78202019-09-272.44202.56802.63202.84102.90902.91902.86102.8360漲跌幅（BP）16.3017.403.70-13.60-7.10-12.30-8.10-5.40資料來源：Wind， 表 5：香港 CNH Hibor 利率周變化單位：CNH HIBOR:隔

49、夜CNH HIBOR:1周CNH HIBOR:2周CNH HIBOR:1個月CNH HIBOR:3個月CNH HIBOR:6個月CNH HIBOR:9個月CNH HIBOR:12 個月2019-10-041.69752.95803.14003.21803.31603.41603.34273.32102019-09-271.82452.73102.86373.09133.22703.32103.33573.3327漲跌幅（BP）-12.7022.7027.6312.678.909.500.70-1.17資料來源：Wind， 圖 42： CNH Hibor 利率日度變化圖 43： CNH Hibo

50、r 利率與 DR007 利率變化對比302520151050-5-10-1509/2709/28CNH HIBOR:隔夜BP09/2909/30CNH HIBOR:1周%10/0110/0210/0310/04 資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 上周逆回購到期 200 億元，合計到期 200 億元。本周逆回購到期 1900 億元。表 6：未來一個月公開市場到期情況周逆回購MLF國庫現(xiàn)金定存合計2019-10-072019-10-1319000019002019-10-142019-10-2000002019-10-212019-10-2700002019-10-282019-11-0

51、30000資料來源：Wind， 實體觀察中觀行業(yè)數(shù)據(jù)房地產(chǎn)：30 大中城市商品房合計成交 432.77 萬平方米，四周移動平均成交面積同比上升6.22 。圖 44：十大城市商品房存銷比圖 45：上周商品房合計成交 432.77 萬平方米月十大城市:商品房存銷比(面積):當(dāng)周值十大城市:商品房存銷比(面積):一線城市:當(dāng)周值十大城市:商品房存銷比(面積):二線城市:當(dāng)周值30 30大中城市:商品房成交面積:上周值萬平方米 30大中城市:商品房成交面積:4周移動平均30大中城市:商品房成交面積:4周移動平均:同比（右軸）600 255002040015300102005100%150100500-

52、50 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申2018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062

53、019-072019-082019-0900-100資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 工業(yè)：南化工業(yè)品指數(shù) 2,275.50 點，同比上漲 0.58 。用電：六大發(fā)電集團日均耗煤 62.24 萬噸，同比上升 19.57 。圖 46：南華工業(yè)品指數(shù)圖 47：六大發(fā)電集團日均耗煤26002400220020001800160014001200南華工業(yè)品指數(shù):周南華工業(yè)品指數(shù):周:同比%2590208015701060550040-530日均耗煤量:6大發(fā)電集團日均耗煤量：同比（右）萬噸%403020100-10-20-30-40-502019-10-6010002018-06 2018-

54、08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08-102018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 水泥：全國普通 42.5 級散裝水泥均價為 459.00 元/噸，環(huán)比上漲 0.70 。鋼鐵：上周螺紋鋼價格上漲 33 元/噸，熱軋板卷價格下跌 20 元/噸。圖 48：上周水泥價格環(huán)比上漲 0.70圖 49：上周螺紋鋼價格上漲 33 元/噸，熱軋板卷價

55、格下跌 20 元/噸500450PO42.5散裝水泥均價 價格:螺紋鋼:HRB400 20mm:全國價格:熱軋板卷:3.0mm:上海元/噸元/噸490047004003504500430041003002016-10250390037002018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-093500 HYPERLINK / 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申2016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-0

56、22018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-08資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 通脹觀察上周農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格 200 指數(shù)環(huán)比下降 0.98 ；生豬出場價環(huán)比上升 0.94 。圖 50：上周農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格 200 指數(shù)環(huán)比下降 0.98圖 51：生豬出場價環(huán)比上升 0.94125%1201151101051009590%農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格200指數(shù)菜籃子產(chǎn)品批發(fā)價格200指數(shù)資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 國債期貨：國債期貨價格小幅上升表 7：國債期貨一周主要數(shù)據(jù)變動（9 月 27 日-9 月 3

57、0 日）收盤價收盤價漲跌幅( )結(jié)算價結(jié)算價漲跌幅（ ）持倉量持倉量變動日均成交額（億元）日均成交額變動（億元）TF191299.790.1499.760.0929538-61856.22-9.93TF200399.550.1299.550.08111320.30-1.37TF200699.250.0599.250.0511910.01-0.21T191298.240.1998.200.1376494-2067210.37-138.56T200397.920.1997.870.112472682.48-0.97T200697.640.1497.540.069940.16-0.23資料來源：Wi

58、nd， 利率互換：利率漲跌小幅上升表 8：銀行間回購定盤利率互換一周數(shù)據(jù)變動3M6M9M1Y2Y3Y5Y5Y-1Y2019-09-292.6667/2.9625/2019-09-272.65222.68002.68662.69082.73352.80642.951226.04變動（BP）1.45/1.13/資料來源：Wind， 外匯走勢：美元指數(shù)小幅下行圖 52：人民幣對美元匯率圖 53：美元指數(shù)7.27.17.06.96.86.7中間價:美元兌人民幣即期匯率:美元兌人民幣10098969492美元指數(shù)6.6902018-102018-112018-122019-012019-022019-0

59、32019-042019-052019-062019-072019-082019-092018-102018-102018-112018-122018-122019-012019-022019-032019-032019-042019-052019-052019-062019-072019-072019-082019-092019-096.588資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 圖 54：美元兌人民幣 NDF 和 CNH圖 55：美元與主要貨幣匯率7.37.27.17.06.96.86.76.62018-106.5美元兌人民幣:NDF:12個月即期匯率:美元兌離岸人民幣(CNH)1.181.161.141.121.101.081.061.0