【PPT精品課件】金融工程-04-Swaps-大學(xué)課件201

1、第四章互 換2021/9/111互 換互 換2教學(xué)目的學(xué)習(xí)利率互換與貨幣互換的運作機制，利用它們進行風(fēng)險管理、降低融資成本；深入認識融資成本比較優(yōu)勢及其在互換中的作用?；?換3教學(xué)內(nèi)容互換的起源利率互換利率互換的定義利率互換的報價習(xí)慣融資成本比較優(yōu)勢利率互換定價貨幣互換互換的基本應(yīng)用降低融資成本或者提高資產(chǎn)收益用于風(fēng)險管理 互 換4互換的起源平行貸款或背靠背貸款互換業(yè)務(wù)的起源是70年代發(fā)展起來的平行貸款和背靠背貸款考慮兩家跨國公司，一家本部在英國，另一家在美國。這兩家公司分別在對方所在國擁有一家子公司，并且兩家子公司都需要融資。最直接的解決辦法是：兩家母公司分別向各自的子公司提供貸款 但是，外

2、匯管制的存在可能使這種方式操作起來很困難，代價很高甚至完全不可能。70年代發(fā)展起來的另一種融資方式平行貸款或背靠背貸款解決了這個問題互 換5互換的起源平行貸款與背靠背貸款的結(jié)構(gòu)美 國 英 國 美國母公司 美國母公司 的英國子公司 USD 貸款 GB 貸款 英國母公司 英國母公司 的美國子公司互 換6互換的起源平行貸款與背靠背貸款的優(yōu)缺點平行貸款和背靠背貸款具有相似的結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流。二者的區(qū)別在于：背靠背貸款給予協(xié)議雙方在對方違約時的沖抵權(quán)，相當(dāng)于雙方的貸款提供交叉擔(dān)保。平行貸款則無此類權(quán)利，也不存在任何交叉擔(dān)保這種融資結(jié)構(gòu)的特點在于避開了外匯管制的限制，不需要跨國界轉(zhuǎn)移資金。缺點是：類似于“物物

3、交換”，難以找到正好匹配的交易對手雙方未必都能接受對方的信用風(fēng)險這兩個問題在自1979年發(fā)展起來的互換市場得到了解決互 換7利率互換定義標(biāo)準(zhǔn)利率互換的基本內(nèi)容包括：交易雙方同意均按照以下規(guī)定向?qū)Ψ蕉ㄆ谥Ц独ⅲ褐Ц队谑孪却_定的一系列未來日期進行利息按照某一名義本金計算雙方所付款項為同一種貨幣協(xié)議一方為固定利率支付方，另一方為浮動利率支付方交易雙方不交換本金，只結(jié)算雙方應(yīng)付對方的利息差 互 換8利率互換與一系列FRA的差異從結(jié)構(gòu)上來說，利率互換可以當(dāng)作一系列遠期利率協(xié)議，但是二者不完全相同。主要差異是：在FRA系列中，每份FRA的協(xié)議利率通常彼此不同，它們分別為相應(yīng)期限的遠期利率。但是，在標(biāo)準(zhǔn)的

4、利率互換中，固定利率通常是不變的FRA的結(jié)算額是在名義貸款開始的時候支付，等于利息差在期初的現(xiàn)值。然而，在利率互換中，利息差是在相應(yīng)利息期的期末支付，因此，交割額不需要經(jīng)過貼現(xiàn) 互 換9利率互換報價習(xí)慣LIBOR采用“實際天數(shù)/360天”的報價方式：在表示利率時1年為360天，實際上利息是按照實際天數(shù)支付互換中的固定利率是按照等效債券收益率(BEY)報價，報價方法采用“實際天數(shù)/實際天數(shù)制”在互換雙方的付息頻率一樣時，對LIBOR和BEY利率進行相互轉(zhuǎn)換是簡單的：把LIBOR轉(zhuǎn)換為BEY，利率乘以365/360；把BEY轉(zhuǎn)換為LIBOR，利率乘以360/365 如果互換的付息日正好是休息日，那

5、么順延到下一個工作日或者提前到前一個工作日互 換10利率互換融資成本比較優(yōu)勢利率互換利用了交易雙方在融資成本上的比較優(yōu)勢，常常是由降低融資成本的愿望所推動交易一方具有相對便宜的固定利率融資成本，但是希望籌措浮動利率資金；另一方具有相對便宜的浮動利率融資成本，但是希望籌措固定利率資金。通過利率互換，雙方可以發(fā)揮各自的融資成本優(yōu)勢之所以存在融資成本比較優(yōu)勢，是因為資本市場存在著各種各樣的瑕疵，他們可能來自監(jiān)管、交易成本或者投資者的偏好等方面也有一種觀點認為，融資成本比較優(yōu)勢只是表面上的。投資者之所以能夠通過互換降低融資成本，是因為他們承擔(dān)交易對手違約的風(fēng)險(參見教材)互 換11利率互換融資成本比較

6、優(yōu)勢例：互換對手A和B都需要10年期債務(wù)融資，對手A發(fā)行浮動利率債務(wù)和固定利率債務(wù)的成本分別為6m-LIBOR+50bp和11.25%，希望承擔(dān)固定利率債務(wù)；對手B發(fā)行浮動利率債務(wù)和固定利率債務(wù)的成本分別為6m-LIBOR和10.25%，希望承擔(dān)浮動利率債務(wù) 固定利率融資浮動利率融資A11.25%LIBOR+50bpB10.25%LIBORA-B 100bp50bp互 換12利率互換債務(wù)融資+利率互換：利息流動 6-M LIBOR+50bp 10.25% X+10bp X 6-M LIBOR 6-M LIBOR 浮動利率債務(wù)市場固定利率債務(wù)市場 互換交易商 對手A 對手B互 換13利率互換債務(wù)

7、融資+利率互換：利息流動假設(shè)對手A（B）發(fā)行浮動利率債務(wù)（固定利率債務(wù)）并且作為固定利率支付方（浮動利率支付方）進行利率互換，這樣對手A（B）實際上承擔(dān)固定（浮動）利率債務(wù)。上圖描述了利息現(xiàn)金流的情況，其中互換交易商支付的固定利率為X，收取的固定利率為(X+10)bp?；Q交易商從中獲得10bp的利益對于對手A來說，只要X小于10.65%，它采取浮動利率債務(wù)加互換的融資方式的實際資金成本就小于直接發(fā)行固定利率債務(wù)的成本，因而是有利可圖的對于對手B來說，只要X大于10.25%，它采取固定利率債務(wù)加互換的融資方式的實際資金成本就小于直接發(fā)行浮動利率債務(wù)的成本，因而是有利可圖的互 換14利率互換定價

8、假設(shè)沒有違約風(fēng)險利率互換可以分解成兩種債券，因此可以把利率互換看作雙方的債務(wù)互換用固定利率債務(wù)交換浮動利率債務(wù)對于固定利率支付方來說，互換合約的價值等于：互 換15利率互換浮動利率債券的定價在每一個付息日，浮動利率債券的價格等于面值；在息票期的中間，100美元面值的浮動利率債券的價格等于：互 換16利率互換互換利率與平價債券利率在簽訂利率互換協(xié)議時，對交易雙方來說互換的價值都等于0?？梢宰C明，互換利率等于平價債券利率對于浮動利率支付方來說，考慮下面兩種投資策略：利用倫敦銀行同業(yè)拆借市場融資，并且投資于平價債券作為浮動利率的支付方參與利率互換假設(shè)平價債券和利率互換的付息頻率和到期日相同，并且市場

9、是無套利的，那么兩種投資策略等價互 換17貨幣互換與利率互換的差異標(biāo)準(zhǔn)貨幣互換在結(jié)構(gòu)上與利率互換相仿，主要不同之處在于：互換雙方支付的款項的幣種不同在協(xié)議開始和到期時，雙方常?；Q本金在簽訂互換協(xié)議的時候，用不同幣種表示的本金大致等價互換雙方的利息支付可以是：均為固定利率均為浮動利率一個是固定利率，另一個是浮動利率 互 換18貨幣互換融資成本比較優(yōu)勢假設(shè)兩個交易對手A和B需要進行7年期的債務(wù)融資對手A可以按照9.0%的固定利率借歐元或者1年期LIBOR利率借美元，需要浮動利率的美元融資對手B可以按照10.1%的固定利率借歐元或者1年期LIBOR利率加40bp借美元，需要固定利率的歐元融資固定利

10、率歐元浮動利率美元B10.1%LIBOR+40bpA9.0%LIBORB-A 110bp40bp互 換19貨幣互換債務(wù)融資+利率互換：利息流動 9% LIBOR+40bp (LIBOR-X)-USD (LIBOR+40) -USD 9%-Euro (9.5%+X)-Euro 固定利率歐元債務(wù)市場浮動利率美元債務(wù)市場 互換交易商 對手A 對手B互 換20貨幣互換債務(wù)融資+利率互換：利息流動對手A可以利用它在固定利率歐元上的融資成本優(yōu)勢，采取固定利率歐元債務(wù)加貨幣互換的策略，實際承擔(dān)浮動利率的美元債務(wù)。只要X0，融資成本就比直接發(fā)行浮動利率美元債務(wù)的成本低對手B可以利用它在浮動利率美元上的融資成本

11、優(yōu)勢，采取浮動利率美元債務(wù)加貨幣互換的策略，實際承擔(dān)固定利率的歐元債務(wù)。只要X0.6%，融資成本就比直接發(fā)行固定利率馬克債務(wù)的成本低在按照上圖構(gòu)造的貨幣互換中，交易對手A與B都不承擔(dān)匯率風(fēng)險匯率風(fēng)險由互換中介承擔(dān)最合適、最經(jīng)濟，因為互換中介作為金融機構(gòu)比互換對手A、B具有更多的匯率風(fēng)險管理經(jīng)驗與管理技術(shù)互 換21貨幣互換定價假設(shè)沒有違約風(fēng)險貨幣互換可以分解為兩種不同幣種的債券頭寸對于本幣收取方、外幣支付方來說，貨幣互換的價值(本幣)等于即期匯率：本幣/外幣互 換22互換的應(yīng)用 自1979年互換出現(xiàn)以來，利率互換市場和貨幣互換市場都獲得了迅速發(fā)展。推動利率互換市場發(fā)展的動力來源于人們進行互換的兩

12、個主要動機：利用交易各方在融資成本上的比較優(yōu)勢來降低融資成本或提高資產(chǎn)收益利用互換來改變資產(chǎn)、負債的風(fēng)險特性進而達到風(fēng)險管理的目標(biāo)互 換23互換的應(yīng)用如何運用互換來提高資產(chǎn)收益與如何運用互換來降低融資成本是類似的，不同的是降低融資成本是對負債的處理，而提高資產(chǎn)的收益是對資產(chǎn)的處理假設(shè)一家美國保險公司準(zhǔn)備投資3年期國債，當(dāng)時美國的3年期國債的收益率為8.14%，德國的3年期國債的收益率為8.45%。但是，直接投資于德國國債將給公司帶來匯率風(fēng)險。為此，公司希望在投資于德國國債的同時通過固定利率對固定利率的USD/Euro互換來消除匯率風(fēng)險通過向互換交易商詢價，公司了解到在3年期USD/ Euro互換中，如果公司支付8.45%的Euro利率，那么作為回報公司可以得到8.51%的USD利息。最后，公司決定投資德國國債同時利用貨幣互換來套期