全球高通脹仍在蔓延和傳導(dǎo)進程中

1、一、全球通脹：上半年全球通脹依舊向著惡化方向演變?nèi)蛲浀穆颖３盅该蛻B(tài)勢上半年全球通脹向惡方向演變通脹保蔓態(tài)勢新肺疫襲后全通開蔓在過程中通脹速過 10的濟體數(shù)一直不斷，顯示上半全球脹蔓延勢仍著惡方向演變截至8月6日在IF布的脹據(jù)可蹤歷數(shù)的8經(jīng)為基統(tǒng)6月CPI比增低于5經(jīng)體有12，而CPI同增超過5的經(jīng)體比超了分之。中介于5-0的濟體有44個約統(tǒng)基的一，過10的體有32個占計的3不看，從200年12一直現(xiàn)，脹比速超0經(jīng)體比直在升全通的漲勢還較猛。圖 ：全球通脹超過10的經(jīng)濟體占比一直在上升PI同比增速10%10PI同比增速5%5PI同比增速10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%資料來:

2、IM，注：以IF2年6月I不缺失的8個濟體基準(zhǔn)理哪些地區(qū)通脹比較峻？從各洲區(qū)域劃分看2019-2021年的通脹上主要集中于歐美地和洲從201221的脹變來看通的顯漲集中歐地包歐南北洲些域201的脹較200年均有明變其中01年北美和西的通增是020年倍洲中和地區(qū)的通脹自209起上升在洲區(qū)除東和亞，他洲區(qū)的脹對言比幅較，甚至的域比比2020年低在平島區(qū)，脹平變則相溫。圖 ：全球各區(qū)域通脹走勢%PI：2019PI：2020PI：202114121086420資料來:IM，OECDG20等經(jīng)濟組的整體通脹水平均于高水平國組來OECD27歐家的6月整體脹平超了。在濟作發(fā)組（OEC）員中據(jù)OECD公的據(jù)6

3、月比增 10上經(jīng)體總不含地和西共32國的1分是捷蘭匈利國家美國英等家主集在510的間上。圖 ：大多經(jīng)濟體整體通脹都已經(jīng)超過了8% OECDG20G7EU27121086420-2資料來: E，圖 ：6月ECD國家通脹超10的國家占3PI同比增速10%10PI同比增速5%5PI同比增速10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%資料來: E，注：不奧地和新蘭共2個OECD國家發(fā)達經(jīng)濟體的脹水比新興經(jīng)濟和發(fā)展經(jīng)體的水平還要嚴(yán)據(jù)MF數(shù)221世脹水平達到.7，高于2013年以的平其21年達家通同增為3.新經(jīng)和發(fā)國家同增為 5.9。實際上達經(jīng)體的整通脹變比新市場、展中經(jīng)體還嚴(yán)峻，為發(fā)濟體變幅遠(yuǎn)于展中濟

4、體看興市和展經(jīng)體通從200的5.到5.，僅增了.7百點而發(fā)經(jīng)從200的0.升到.1了2.4個分發(fā)中經(jīng)體的三倍見達濟通脹平新經(jīng)和展中濟的平要峻管達濟內(nèi)有分，但整上，達濟陡峭通斜仍發(fā)中經(jīng)體加脹力。圖 ：發(fā)達經(jīng)濟體通脹比新興市場、發(fā)展中經(jīng)濟體還要嚴(yán)峻%發(fā)達經(jīng)濟體新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體世界0.70.73.25.23.14.75.96543210資料來:IM，% 美國:PI:當(dāng)月同比 歐盟27國:HI% 美國:PI:當(dāng)月同比 歐盟27國:HIP(調(diào)和P):當(dāng)月同比英國:PI:同比日本:PI:當(dāng)月同比121086420-2資料來:全球通脹普漲根源主要是能源項變化此輪全球通脹的普態(tài)更多以能源為主導(dǎo)素在世主經(jīng)

5、體OECD員國7通同速數(shù)顯示在OED布的29成員通分中不奧地、西和拿，除牙和西的品項脹居主地外大數(shù)的能項脹幅遠(yuǎn)于食項核項甚分國的源脹幅食品、核心漲的4倍多經(jīng)體能項幅同上，明一通的變更是能項脹為導(dǎo)因素驅(qū)的這動很多家平通水。圖 ：這一輪主要經(jīng)濟體的普漲大多以能源為主導(dǎo)%CPI能源食品核心（不含能源食品）10109060300資料來: E，注：圖數(shù)為2年7月?lián)绹峭泜鲗?dǎo)路徑的主要起點我們擇國為們建通傳路的點主要因美具獨的國地美數(shù)受美內(nèi)政策激影美的策變和給缺比明政刺和需配是脹刺因綜考慮，以美為點建導(dǎo)徑比適。第一美元獨特國付地位美是界個家需儲元因很國的貿(mào)易要兌換成元進自204年以除200年10和20

6、1年5外美際支的球名列一元在國支中市份也一保在0下動此美的求漲跌影到界國資本資產(chǎn)格美獨的際地定美對界各的響容視因此美的幣策美元會影響世上許國。圖 ：美元在國際支付中的市場份額保持在40上下波動46%國際支付%國際支付市場份額美元國際支付市場份額歐元42403836343230資料來:第二美國政策激的點較早且力度最美元量是國貨政財政和政策輔相成，美的政刺激較大決了其世界響。1）幣政：美息時點前，息幅大。美國在2020年3月3就了降，于拿、國等家除之，降息幅來，國是這國家當(dāng)降幅最的濟政策美財政激點力度較美政在200年3月時開經(jīng)刺激劃先多推財政困助案導(dǎo)政府出幅升具來看美國的政支從019年的.52億元

7、升到200年的.7萬美情后計政與209年財政支出值看美的一比在大要濟中也居列。圖 ：美國財政刺激的力度為全球較高水平30 %比例：疫情以來財政支出/019年財政支出302020資料來:表 ：美國降息時點靠前、降息幅度也大國別時間降息幅度美國200350p20031610bp加拿大200345020031350p英國20031150澳大利亞2003325p韓國20031650新西蘭20031675資料來:圖 0：疫情出現(xiàn)后美國大幅降息萬例美國確診病例新冠肺炎當(dāng)日新增萬美國聯(lián)邦基金利率(右)76543210% 3.02.52.01.51.00.50.0資料來:圖 1：美國嚴(yán)重的貨幣超發(fā)% 美國:M

8、2同比302520151050資料來:第三美國內(nèi)滯后的給端造成嚴(yán)重的供裂政策貨政互配的規(guī)刺在刺總需求通水的化決于給需間相平衡尤是總求政策激幅長情下端能否之匹就得為重以到供端國供缺也常嚴(yán)個供鏈題是勞動市供問在供鏈情美的供鏈力數(shù)高偏離值平.327該指1.84，高疫前。2在動供上多經(jīng)體勞參率口自021年就斷，甚至 2021年初動參與缺高于美的國，其勞參與率回彈高于疫前的水，但美國的動參率缺口復(fù)直較緩。圖 2：供應(yīng)鏈壓力指數(shù)還比較高與平均值的標(biāo)準(zhǔn)差：% 供應(yīng)鏈壓力指 543210-1-2資料來: 紐約，圖 3：美國勞動參與率缺口修復(fù)比其他國家要慢口(與201口(與201年均值相比):%美國 韓國 澳大

9、利亞 英 日本 土耳其43210-1-2資料來:二、經(jīng)濟體間傳導(dǎo)：美國放水如何影響他國通脹？我們?yōu)槊来竽Ｋ矫浗?jīng)體的導(dǎo)要兩傳路一個實層的際宗商貿(mào)易的格導(dǎo)道一是金層的本動道中國貿(mào)渠是通傳的要徑而國本流動道是脹導(dǎo)次要徑。通脹的醞釀：美聯(lián)儲發(fā)行美元的兩個階段美聯(lián)儲發(fā)行美元的方式要是購買美國國債。前信貨體中對何一現(xiàn)央來，行“鈔”的實手實上到場上入種樣證化資如國等輪美儲發(fā)元方主要購買國就說美財政向會行債美聯(lián)用印的元付給政來買些債財政部得應(yīng)美后執(zhí)行預(yù)支而基礎(chǔ)幣入濟美國水超貨流居民業(yè)手中經(jīng)了個段。第一階段是美聯(lián)和國聯(lián)邦政府間的購行。疫對多濟造沖，國緩這濟沖增發(fā)短國以合府時性政支同美聯(lián)通購資要是買和MB方式放

10、基礎(chǔ)貨加幣給此發(fā)幣入售和MBS的構(gòu)后國債機主包貨當(dāng)、各大行保公、同基等融構(gòu)其，貨當(dāng)持國的。第二階段是聯(lián)邦府布救助計劃超發(fā)幣移到居民和企業(yè)手美聯(lián)和邦府間成購行為后美進聯(lián)政戶美聯(lián)政則這些元布救計發(fā)給民企和院象。這樣國發(fā)貨就入了民企的戶，轉(zhuǎn)成商的需。圖 4：貨幣當(dāng)局和各金融機構(gòu)持有美國國債美國國債持有者比養(yǎng)老基金,其他,個人投資者,3%共同基金,14% 銀行機構(gòu),7%保險公司,1%海外和國際投者,30%貨幣當(dāng)局,23%州和地方政府,6%資料來:注：為1數(shù)據(jù)傳導(dǎo)路徑一：商品價格通過進出口貿(mào)易渠道傳導(dǎo)此輪大宗商品價格漲有美元超發(fā)因素，有需失衡因素。美元超發(fā)因素：美國大量貿(mào)易逆差導(dǎo)致美元外溢至非美經(jīng)濟體，

11、過剩美元抬高國際市場上大宗商品的價格美聯(lián)刺下居可配收增商或務(wù)的求高疫不確性約市供在供給與求配情下只能過口補國消費又為國口力受制此國進出易差額在斷升當(dāng)國居用的元買外商務(wù)資時新印元會支給美國變成海美貿(mào)逆情況量元溢美經(jīng)體美超貨美貨供量幅加，造成元值以元價的際宗品格不斷升。供需失衡因素極端然災(zāi)害和異常氣候劇源成本上漲國際市場油原材料糧食等大商品價格上漲需端221以國受自害國暴雪歐洲洪南巴干旱我國的異降系的然災(zāi)和候常得球能需快上給端情間源存整減緊缺，如石輸出織及其友（OEC石減產(chǎn)、朗原出口、能源不加劇失衡等因素導(dǎo)大商價大上漲。圖 5：居民的消費傾向比較高，儲蓄意愿較低%美國個人總收入個人轉(zhuǎn)移支付收入季調(diào)

12、折年數(shù)十億美元40美國個人儲蓄存款占可支配收入比例季調(diào)折年數(shù)353025201510509,008,007,006,005,004,003,002,001,000資料來:圖 6：美國進、出口增速裂口增大40%美國%美國出口金額:季調(diào)同比美國進口金額:季調(diào)同比20100-0-0-0-0資料來:注：1年據(jù)使兩年合速圖 7：疫情后美國進出口貿(mào)易差額不斷上升1300百萬美元美國進口金額季調(diào)美國出口金130090008000600050003000資料來:通脹傳導(dǎo)路徑之一是過大宗商品的貿(mào)易將宗商品的價格上漲導(dǎo)進口國，進而引發(fā)脹。大宗商品價變化主通過進出口貿(mào)易方傳至大宗商品進口從引發(fā)經(jīng)濟體的通貨脹國際易渠

13、道是價和需如何開經(jīng)體間導(dǎo)通體說就貨膨在濟之通進出貿(mào)易的式行導(dǎo)出方面一國發(fā)通膨脹會高口品價格從通出的式轉(zhuǎn)其他國口面是國際品場發(fā)某價格化致國賴于些口的業(yè)產(chǎn)成高或者給少從引本國品格升發(fā)通貨脹這所的口品常某重的級商如石油原料糧。原油通過國際大宗商的進出口貿(mào)易渠道將源價格傳導(dǎo)到大宗品口國內(nèi)宗商是國家產(chǎn)活動原料涉的業(yè)范較此宗品的格化影眾大宗品易體看商品價上的響在對稱一面加能源口的入另方面給源口帶了輸通脹為際宗品格的升通能貿(mào)渠道接高源的比漲加源口的上脹壓力大商價飆推高各的脹加了俄沖爆前已現(xiàn)的脹勢以洲家為歐盟能高依進，此能進價的加抬升國的價平。中國的原油進口列一進口原油的商價抬升輸入性通脹力加當(dāng)國進產(chǎn)需求乏彈

14、性能動口商格長以來我許原料中間品需從外口對原的口我進總額比較此國進必受國市價格響再我對這口原材卻在性求導(dǎo)致國能國大商品格上而量少中產(chǎn)的口最體現(xiàn)入性通膨國為油第進大游脹的入可免但別國同處于國PI不直接包能項因能對我通的響要映在PI圖 8：布倫特原油價格高位震蕩美元桶 現(xiàn)貨價原油英國布倫特 10101010806040200資料來:圖 9：中國原油的對外依賴度較高千桶天原油：進口量3000300020002000100010005000資料來: PE，注：為1年總數(shù)據(jù)圖 0：能源價格上升抬高了歐盟進口指數(shù)，進而影響通脹%進口價格指數(shù)出口價格指數(shù)%歐盟:HIP(歐盟:HIP(調(diào)和PI:當(dāng)月同比201

15、0158106540-52-00資料來:傳導(dǎo)路徑二：資本流動增加影響國內(nèi)貨幣供應(yīng)量美國的量化寬松政策除了通過大宗商品的進出口貿(mào)易將價格因素傳導(dǎo)至世界各地外，還會通過影響國際間的本流向他濟傳通脹該徑通影貨幣應(yīng)進的脹導(dǎo)。一個經(jīng)濟體的貨幣應(yīng)由兩部分決定一個是內(nèi)信貸一個是外匯儲備國內(nèi)貸該濟央直接間接控匯備括外商接資代的國資流易額及外貸中外儲備由央行為了支持與本國有關(guān)的其他國家貨幣匯率而決定購買的黃金和外幣資產(chǎn)總額決定，主要用于維持本國貨幣對外率平要外儲備化貨市內(nèi)的需和給平引。美國寬松貨幣政策引起的資本流動會通過外匯儲備變動影響國內(nèi)貨幣供應(yīng)量，進而導(dǎo)致國內(nèi)通脹壓力上升美國施化松貨政策元通資資等式向興濟或

16、其國要現(xiàn)接投、證券合資流量加上當(dāng)際本入會大的幣換幣本的求增因幣會升時國政為了持定匯會市場售量幣當(dāng)場上貨供量多物有了上的力尤對實施定率的家說匯備國貨供給的響被大從而國內(nèi)的貨脹。中國外匯儲備增加國內(nèi)信貸共同向通施。我外儲主包國際易、國直投、人民幣值期成“錢入及國款部分而國美持量長處高據(jù)外匯的主要分同美量化松幣策施背景美零率比國率平國市場有較強競力因吸了國直投國熱的逐性入推了國國基貨量與內(nèi)信同加劇國通膨水。圖 1：外匯儲備和中美利差相關(guān)性較高% 中債國債到期收益率% 中債國債到期收益率:1年美國國債收益率:10年(右)官方儲備資產(chǎn)外匯儲備同比2.52.01.51.00.50.0-.5-.0資料來:圖

17、 2：經(jīng)濟體間的通脹傳導(dǎo)圖資料來: 三、產(chǎn)業(yè)間傳導(dǎo)：能源與農(nóng)產(chǎn)品傳導(dǎo)向哪些產(chǎn)業(yè)？6420-2-4-6-8-0-23.1 能源通脹的產(chǎn)業(yè)傳導(dǎo)石油價格的上漲是個源產(chǎn)業(yè)鏈價格上漲重根源源業(yè)的傳導(dǎo)石為點向可帶上游開采加業(yè)行，下可導(dǎo)下各消品。第一原油漲價向上傳會帶動上游的采掘加業(yè)等行業(yè)價格上漲生產(chǎn)不上的采加工以油價上對石開與加有非直的好效屬需拉型的脹導(dǎo)油上會帶開采、油加等行格先行漲，以當(dāng)價格上時，源相開采加業(yè)就受益導(dǎo)鏈條為：原油格石采石加工具而自200年初倫原價中不斷升，油采于石加工PPI反。第二原油漲價向下傳導(dǎo)會影響下游各類消品通脹水平下游各類消品產(chǎn)業(yè)鏈可分為短業(yè)和長產(chǎn)鏈。兩種產(chǎn)業(yè)鏈的脹導(dǎo)效率有差異：

18、短產(chǎn)業(yè)鏈的脹傳導(dǎo)耗少，因此源通脹的導(dǎo)效率較高若源上，與源關(guān)本轉(zhuǎn)能力較強消費會率價。這轉(zhuǎn)嫁力與鏈條的短有聯(lián)，“原油成品” 這產(chǎn)業(yè)鏈，下游接對費間并存多傳引的損而材成向CPI傳壓大首原格會提以油原的機化產(chǎn)成會起以油動生的業(yè)品廠格浮其成作為動燃直進最消費成油價上會繼向下的條導(dǎo)要現(xiàn)兩方鏈?zhǔn)悄茉锤窠豁梼r傳導(dǎo)原價上漲動CPI交工用料比上而通通項CPI上漲鏈能價向居項價傳我國住的導(dǎo)要因為住包水燃等能關(guān)項目。長產(chǎn)業(yè)鏈由于重傳損耗多通脹傳導(dǎo)效往往不高產(chǎn)鏈及產(chǎn)較從步油到纖，再到膠塑鏈長而脹導(dǎo)率導(dǎo)產(chǎn)鏈度往不分因原料相本轉(zhuǎn)嫁力強消品價這在CPI中有體過業(yè)長通傳時耗導(dǎo)果越差。源價上漲通過制業(yè)的產(chǎn)鏈更下游化學(xué)品和設(shè)備制傳

19、導(dǎo)但由業(yè)鏈過長，損耗此導(dǎo)率不其下消需不夠的產(chǎn)鏈傳導(dǎo)本都碰傳障礙。整體來看，能源向CPI下游消費品的整體導(dǎo)限。%PPI:石油和天然氣開采業(yè)當(dāng)月同比PPI:石油、煤炭%PPI:石油和天然氣開采業(yè)當(dāng)月同比PPI:石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)當(dāng)月同 PPI:生產(chǎn)資料當(dāng)月同比(右)1010806040200-0-0-0-0%20151050-5-0資料來:注：為國數(shù)據(jù)圖 4：PI生活資料和I的關(guān)聯(lián)性較強% PI:當(dāng)月同比PPI:生活資當(dāng)月同比1086420-2-4-6資料來:注：為國數(shù)據(jù)圖 5：能源通脹傳導(dǎo)圖資料來: 3.2 農(nóng)產(chǎn)品通脹的產(chǎn)業(yè)傳導(dǎo)農(nóng)產(chǎn)品通脹傳導(dǎo)的點農(nóng)產(chǎn)品沿產(chǎn)業(yè)鏈的導(dǎo)多比金屬和能源的導(dǎo)條要短

20、損耗較少多初級產(chǎn)品的業(yè)傳比屬能源業(yè)的導(dǎo)更因其導(dǎo)的耗少導(dǎo)果好更暢品通脹業(yè)較特是糧和類是PI直接成因成傳更加暢二其業(yè)短效果更即部農(nóng)要經(jīng)一加才為費其業(yè)也導(dǎo)耗不油為豆油產(chǎn)鏈短僅在豆到油一脹導(dǎo)系數(shù)耗因大價的上很易豆價傳導(dǎo)直接影最消價。首先基礎(chǔ)農(nóng)產(chǎn)價格漲或?qū)⒗瓌邮称芳酉嚓P(guān)產(chǎn)品的價格基農(nóng)產(chǎn)價上升食加工業(yè)的本因加業(yè)格上著能影終端品價對端產(chǎn)的格響度要取下游的求此導(dǎo)條基農(nóng)品格-品工業(yè)P終產(chǎn)品因基礎(chǔ)產(chǎn)的格可會傳至食品業(yè)PPI上也能會動關(guān)端品價格漲。其次基礎(chǔ)農(nóng)產(chǎn)品格漲可能會通過抬升殖影響下游CPI料應(yīng)生豬殖業(yè)的游飼料本在養(yǎng)過當(dāng)非重大飼由礎(chǔ)產(chǎn)加工成因基農(nóng)品漲加產(chǎn)有價壓飼料原料格居不下養(yǎng)殖成有一影響造成了類價的上傳導(dǎo)鏈為

21、：礎(chǔ)農(nóng)價格-養(yǎng)殖飼料養(yǎng)成類CP，因基農(nóng)品價可能通養(yǎng)業(yè)本響肉價，響項CPI。糧食危機下基礎(chǔ)農(nóng)通脹壓力可能向糧依度較高的國家和產(chǎn)傳食機響糧供給導(dǎo)致糧價漲對墨哥糧食口賴較的家來食機抬其國的品通壓玉豆粕等礎(chǔ)產(chǎn)是豬重要料尤是米比較以豬殖成本受玉價的響同樣如，豆格本漲易通豆價向端消傳，而會接對內(nèi) CPI 帶一響。“大油這短業(yè)鏈導(dǎo)率耗傳導(dǎo)力。受到世界多地極端高溫的影響，我們認(rèn)為下半年食品加工業(yè)和養(yǎng)殖業(yè)的通脹水平可能會受到外部通脹的傳導(dǎo)而繼續(xù)上漲根經(jīng)參報消7月來歐地出高現(xiàn)多個家氣突歷紀(jì)格蘭地普遍現(xiàn)作歉盟委會干氣影今小米谷作的量將去年減少 .5由于許地出現(xiàn)極高溫全球糧價格上風(fēng)險比較大我們認(rèn)糧食機還會下游業(yè)成端導(dǎo)基農(nóng)品的脹力能向周期飼成端遞加大豬殖的格動。圖 6：糧食危機可能會抬高國內(nèi)生豬的養(yǎng)殖成本元噸 現(xiàn)貨價玉米平均價現(xiàn)貨價平均價小麥3002