機(jī)械設(shè)備行業(yè)行業(yè)年度策略：基建托底成長(zhǎng)再啟

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 2018 回顧：制造業(yè)投資低迷，機(jī)械設(shè)備整體偏弱6 HYPERLINK l _bookmark1 機(jī)械設(shè)備機(jī)構(gòu)持倉(cāng)進(jìn)一步下滑，大類(lèi)周期性板塊仍是重點(diǎn)6 HYPERLINK l _bookmark6 工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速下滑，設(shè)備投資制約明顯7 HYPERLINK l _bookmark11 成本端有望改善，趨勢(shì)拐點(diǎn)仍需跟蹤9 HYPERLINK l _bookmark16 2019 總述：精選景氣細(xì)分行業(yè)，把握基建投資企穩(wěn)機(jī)遇11 HYPERLINK l _bookmark20 成長(zhǎng)再啟：把握光伏和鋰電設(shè)備景氣周期13 HYPERLINK l

2、 _bookmark21 光伏設(shè)備：HIT 電池片技術(shù)應(yīng)用趨勢(shì)下設(shè)備國(guó)產(chǎn)化有望加快13 HYPERLINK l _bookmark27 鋰電設(shè)備：電動(dòng)全球化支撐新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張16 HYPERLINK l _bookmark38 基建托底：工程機(jī)械存預(yù)期差，油服軌交業(yè)績(jī)修復(fù)23 HYPERLINK l _bookmark39 工程機(jī)械：需求預(yù)期仍有支撐，看好龍頭業(yè)績(jī)彈性23 HYPERLINK l _bookmark74 軌交設(shè)備：逆周期思路下的穩(wěn)健配置選擇35 HYPERLINK l _bookmark89 油服：減產(chǎn)落地提振信心，自產(chǎn)比例提升促非常規(guī)油氣開(kāi)發(fā)44 HYPERLINK l _b

3、ookmark104 通用設(shè)備：下游復(fù)蘇仍待時(shí)日，積極配置成長(zhǎng)性龍頭50 HYPERLINK l _bookmark105 機(jī)器人：工業(yè)自動(dòng)化長(zhǎng)邏輯不變，看好成長(zhǎng)性龍頭50 HYPERLINK l _bookmark123 激光設(shè)備：產(chǎn)業(yè)鏈蓬勃發(fā)展，光纖激光器一枝獨(dú)秀57 HYPERLINK l _bookmark137 核心跟蹤公司估值表一覽63 HYPERLINK l _bookmark139 風(fēng)險(xiǎn)提示63圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖表 1：機(jī)械設(shè)備機(jī)構(gòu)持倉(cāng)進(jìn)一步下滑6 HYPERLINK l _bookmark3 圖表 2：機(jī)械板塊機(jī)構(gòu)前五大重倉(cāng)仍以周期性龍

4、頭為主6 HYPERLINK l _bookmark4 圖表 3：機(jī)械板塊整體PE（TTM）為 27 倍6 HYPERLINK l _bookmark5 圖表 4：機(jī)械板塊PB（MRQ）1.82 倍6 HYPERLINK l _bookmark7 圖表 5：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速下行7 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 6：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)與制造業(yè)上市公司業(yè)績(jī)正相關(guān)8 HYPERLINK l _bookmark9 圖表 7：PPI 進(jìn)入下行通道8 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 8：工業(yè)企業(yè)進(jìn)入去庫(kù)存階段9 HYPERLINK l _bookmark12 圖表 9

5、：機(jī)械設(shè)備上市公司固定資產(chǎn)同比下降9 HYPERLINK l _bookmark13 圖表 10：機(jī)械設(shè)備上市公司 2018 年增加投資9 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 11：海天國(guó)際中國(guó)市場(chǎng)收入增速與國(guó)內(nèi)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速比較10 HYPERLINK l _bookmark15 圖表 12：伯朗特機(jī)械手 11 月單月同比下滑 33%（配套注塑機(jī)）10 HYPERLINK l _bookmark17 圖表 13：機(jī)械行業(yè)主要板塊11 HYPERLINK l _bookmark18 圖表 14：2019 年預(yù)期為面板產(chǎn)能投產(chǎn)高峰12 HYPERLINK l _b

6、ookmark19 圖表 15：全球智能機(jī)出貨量逐步下滑12 HYPERLINK l _bookmark22 圖表 16：HIT 電池片結(jié)構(gòu)示意13 HYPERLINK l _bookmark23 圖表 17：HIT 及Perc 電池片生產(chǎn)流程14 HYPERLINK l _bookmark24 圖表 18：電池片環(huán)節(jié)主要成本估計(jì)15 HYPERLINK l _bookmark25 圖表 19：公司歷年主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成（萬(wàn)元）16 HYPERLINK l _bookmark26 圖表 20：公司存貨以及預(yù)收款情況（萬(wàn)元）16 HYPERLINK l _bookmark28 圖表 21：2015-2

7、018Q3 鋰電設(shè)備板塊營(yíng)收及同比增速17 HYPERLINK l _bookmark29 圖表 22：2015-2018Q3 鋰電設(shè)備板塊歸母凈利潤(rùn)及同比增速17 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 23：2017-2018Q3 新能源車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)銷(xiāo)量（輛）17 HYPERLINK l _bookmark31 圖表 24：2014-2020E 我國(guó)新能源車(chē)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）17 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 25：2016-2020 年新能源乘用車(chē)標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分18 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 26：2018 前三季度磷酸鐵鋰市場(chǎng)份額分

8、布19 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 27：2018 前三季度三元材料市場(chǎng)份額分布19 HYPERLINK l _bookmark35 圖表 28：主要?jiǎng)恿﹄姵貜S商產(chǎn)能擴(kuò)張規(guī)劃20 HYPERLINK l _bookmark36 圖表 29：國(guó)外動(dòng)力電池企業(yè)在華擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃21 HYPERLINK l _bookmark37 圖表 30：寧德時(shí)代、時(shí)代上汽在建產(chǎn)能22 HYPERLINK l _bookmark40 圖表 31：2018 年 11 月份國(guó)內(nèi)出口增速下降（美元計(jì)價(jià)）23 HYPERLINK l _bookmark41 圖表 32：11 月份國(guó)內(nèi)對(duì)歐美日出口增長(zhǎng)

9、均有所下滑23 HYPERLINK l _bookmark42 圖表 33：國(guó)內(nèi)居民部門(mén)杠桿率持續(xù)增加24 HYPERLINK l _bookmark43 圖表 34：2018 年社消零售總額增速有所放緩24 HYPERLINK l _bookmark44 圖表 35：2008-2010 年國(guó)內(nèi)商品房銷(xiāo)售面積同比增速24 HYPERLINK l _bookmark45 圖表 36：房屋新開(kāi)工面積維持高增速24 HYPERLINK l _bookmark46 圖表 37：國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額增速維持高位25 HYPERLINK l _bookmark47 圖表 38：2018 年 GDP 增

10、速逐季下降25 HYPERLINK l _bookmark48 圖表 39：10 月國(guó)內(nèi)基建投資較去年同期回升25 HYPERLINK l _bookmark49 圖表 40：調(diào)控房?jī)r(jià)政策密集出臺(tái)26 HYPERLINK l _bookmark50 圖表 41：至 2017 年底國(guó)內(nèi)液壓挖掘機(jī)保有量超 160 萬(wàn)臺(tái)26 HYPERLINK l _bookmark51 圖表 42：小松挖機(jī)開(kāi)機(jī)小時(shí)數(shù)仍舊維持在高位27 HYPERLINK l _bookmark52 圖表 43：國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)舊機(jī)報(bào)廢高峰期來(lái)臨27 HYPERLINK l _bookmark53 圖表 44：歷史銷(xiāo)售機(jī)型主要在國(guó)三標(biāo)準(zhǔn)

11、實(shí)施節(jié)點(diǎn)前28 HYPERLINK l _bookmark54 圖表 45：2004-2017 年國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售國(guó)二標(biāo)準(zhǔn)機(jī)型份額超 48%28 HYPERLINK l _bookmark55 圖表 46：預(yù)期 2019 年國(guó)內(nèi)廠商挖機(jī)銷(xiāo)售總量較 2018 年小幅下降至 18 萬(wàn)臺(tái)左右28 HYPERLINK l _bookmark56 圖表 47：國(guó)內(nèi)廠商挖機(jī)市占率提升顯著29 HYPERLINK l _bookmark57 圖表 48：挖機(jī)市場(chǎng)份額持續(xù)向國(guó)內(nèi)頭部廠商集中29 HYPERLINK l _bookmark58 圖表 49：三一挖機(jī)市占率領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)顯著29 HYPERLINK l _boo

12、kmark59 圖表 50：2010 年以來(lái)挖掘機(jī)出口份額持續(xù)增加30 HYPERLINK l _bookmark60 圖表 51：2015 年以來(lái)挖掘機(jī)出口銷(xiāo)量增速逐步回升30 HYPERLINK l _bookmark61 圖表 52：主要工程機(jī)械公司出口占比變化30 HYPERLINK l _bookmark62 圖表 53：自 2016 年工程機(jī)械主機(jī)廠凈利率觸底回升31 HYPERLINK l _bookmark63 圖表 54：主機(jī)廠固定資產(chǎn)折舊同比下降31 HYPERLINK l _bookmark64 圖表 55：主機(jī)廠單位員工年產(chǎn)出值反彈回升31 HYPERLINK l _b

13、ookmark65 圖表 56：主機(jī)廠銷(xiāo)售費(fèi)用率逐步改善32 HYPERLINK l _bookmark66 圖表 57：自 2017 年以來(lái)主機(jī)廠管理費(fèi)用率下降顯著32 HYPERLINK l _bookmark67 圖表 58：中聯(lián)重科及三一重工的整體銷(xiāo)售信用規(guī)模均逐步收縮32 HYPERLINK l _bookmark68 圖表 59：自 2017 年以來(lái)主機(jī)廠管理費(fèi)用率下降顯著32 HYPERLINK l _bookmark69 圖表 60：主機(jī)廠存貨周轉(zhuǎn)率反彈回升33 HYPERLINK l _bookmark70 圖表 61：主機(jī)廠應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率改善33 HYPERLINK l _

14、bookmark71 圖表 62：2016 年以來(lái)國(guó)內(nèi)主機(jī)廠經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額均顯著改善33 HYPERLINK l _bookmark72 圖表 63：2016 年以來(lái)三一重工收入持續(xù)改善34 HYPERLINK l _bookmark73 圖表 64：行業(yè)景氣向上三一凈利潤(rùn)彈性大34 HYPERLINK l _bookmark75 圖表 65：2018-2020 年貨運(yùn)增量行動(dòng)方案提出的 2020 年目標(biāo) 35 HYPERLINK l _bookmark76 圖表 66：我國(guó)重點(diǎn)煤運(yùn)鐵路線梳理37 HYPERLINK l _bookmark77 圖表 67：京津冀及周邊、長(zhǎng)三角地區(qū)沿海港口

15、2016 年金屬礦石、煤炭等貨物吞吐量(萬(wàn)噸)38 HYPERLINK l _bookmark78 圖表 68：2020E 貨車(chē)擁有量測(cè)算39 HYPERLINK l _bookmark79 圖表 69：八縱八橫新增里程對(duì)應(yīng)動(dòng)車(chē)組需求39 HYPERLINK l _bookmark80 圖表 70：未來(lái)三年動(dòng)車(chē)組業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間40 HYPERLINK l _bookmark81 圖表 71：各型號(hào)動(dòng)車(chē)組大修修程要求40 HYPERLINK l _bookmark82 圖表 72：部分動(dòng)車(chē)組型號(hào)從首次運(yùn)營(yíng)到首次五級(jí)修的用時(shí)41 HYPERLINK l _bookmark83 圖表 73：未來(lái)五年動(dòng)

16、車(chē)組大修需求（列）41 HYPERLINK l _bookmark84 圖表 74：未來(lái)五年動(dòng)車(chē)組大修市場(chǎng)空間（億元）41 HYPERLINK l _bookmark85 圖表 75：截至 2018 年 12 月 9 日我國(guó)所有在建地鐵項(xiàng)目42 HYPERLINK l _bookmark86 圖表 76：新 52 號(hào)文和舊 81 號(hào)文對(duì)比43 HYPERLINK l _bookmark87 圖表 77：2014-2017 年地鐵車(chē)輛密度43 HYPERLINK l _bookmark88 圖表 78：2019E-2021E 新增地鐵車(chē)輛需求測(cè)算44 HYPERLINK l _bookmark9

17、0 圖表 79：全球原油處于緊平衡之中45 HYPERLINK l _bookmark91 圖表 80：OPEC 減產(chǎn)協(xié)議演變梳理46 HYPERLINK l _bookmark92 圖表 81：伊朗原油產(chǎn)能約占 OPEC 總產(chǎn)能的 11%46 HYPERLINK l _bookmark93 圖表 82：伊朗原油出口量約 200 萬(wàn)桶/日左右46 HYPERLINK l _bookmark94 圖表 83：2018 年上半年 7 家國(guó)際原油公司資本支出概況47 HYPERLINK l _bookmark95 圖表 84：中石化及中石油勘探開(kāi)發(fā)資本支出同比增速不斷攀升47 HYPERLINK l

18、 _bookmark96 圖表 85：我國(guó)原油及天然氣進(jìn)口依賴(lài)度持續(xù)攀升48 HYPERLINK l _bookmark97 圖表 86：國(guó)內(nèi)常規(guī)油氣資源儲(chǔ)量48 HYPERLINK l _bookmark98 圖表 87：國(guó)內(nèi)非常規(guī)天然氣資源儲(chǔ)量48 HYPERLINK l _bookmark99 圖表 88：天然氣十三五規(guī)劃（2020 年要求） 49 HYPERLINK l _bookmark100 圖表 89：杰瑞股份訂單隨油價(jià)相關(guān)波動(dòng)49 HYPERLINK l _bookmark101 圖表 90：海油工程訂單隨油價(jià)相關(guān)波動(dòng)49 HYPERLINK l _bookmark102 圖表

19、 91：杰瑞股份業(yè)績(jī)隨訂單波動(dòng)50 HYPERLINK l _bookmark103 圖表 92：海油工程業(yè)績(jī)走勢(shì)與訂單一致50 HYPERLINK l _bookmark106 圖表 93：2013 年中國(guó)人均 GDP 達(dá)到錢(qián)納里所提出的工業(yè)化后期標(biāo)準(zhǔn)值51 HYPERLINK l _bookmark107 圖表 94：工業(yè)化不同階段的標(biāo)志值51 HYPERLINK l _bookmark108 圖表 95：進(jìn)入工業(yè)化后期階段日韓工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)進(jìn)入爆發(fā)增長(zhǎng)期52 HYPERLINK l _bookmark109 圖表 96：上世紀(jì) 70、80 年代日本工業(yè)機(jī)器人保有量迅猛增長(zhǎng)52 HYPER

20、LINK l _bookmark110 圖表 97：2001 年至今國(guó)內(nèi)機(jī)器人保有量及制造業(yè)人均保有量密度逐步攀升53 HYPERLINK l _bookmark111 圖表 98：2018 年國(guó)內(nèi)汽車(chē)銷(xiāo)量持續(xù)降低53 HYPERLINK l _bookmark112 圖表 99：2018 年國(guó)內(nèi)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成增速大幅下滑53 HYPERLINK l _bookmark113 圖表 100：智能手機(jī)全球出貨量逐步下滑54 HYPERLINK l _bookmark114 圖表 101：中國(guó)市場(chǎng)電子和精密儀器用機(jī)床訂單量顯著下滑54 HYPERLINK l _bookmark115 圖表

21、 102：年初以來(lái)安川機(jī)器人業(yè)務(wù)訂單增速下滑明顯54 HYPERLINK l _bookmark116 圖表 103：二季度以來(lái)安川中國(guó)市場(chǎng)機(jī)器人銷(xiāo)售收入同比下滑54 HYPERLINK l _bookmark117 圖表 104：二、三季度Fanuc 機(jī)器人業(yè)務(wù)訂單均低于去年同期55 HYPERLINK l _bookmark118 圖表 105：Fanuc 亞太市場(chǎng)機(jī)器人銷(xiāo)售收入迅速下降55 HYPERLINK l _bookmark119 圖表 106：工業(yè)機(jī)器人各核心零部件價(jià)值量份額55 HYPERLINK l _bookmark120 圖表 107：國(guó)內(nèi)各廠商擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃56 HYPER

22、LINK l _bookmark121 圖表 108：工業(yè)機(jī)器人用核心零部件的國(guó)產(chǎn)化是貫穿全環(huán)節(jié)的56 HYPERLINK l _bookmark122 圖表 109：核心零部件國(guó)產(chǎn)化將促進(jìn)工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈自下而上正反饋機(jī)制的形成57 HYPERLINK l _bookmark124 圖表 110：2017 年全球材料加工細(xì)分領(lǐng)域58 HYPERLINK l _bookmark125 圖表 111：中國(guó)工業(yè)激光器系統(tǒng)收入（億元）及同比增長(zhǎng)58 HYPERLINK l _bookmark126 圖表 112：2012-2017 全球激光器市場(chǎng)規(guī)模及同比增速59 HYPERLINK l _book

23、mark127 圖表 113：2017 年全球激光器應(yīng)用領(lǐng)域結(jié)構(gòu)59 HYPERLINK l _bookmark128 圖表 114：2013-2017 年全球工業(yè)激光器市場(chǎng)規(guī)模及同比增速59 HYPERLINK l _bookmark129 圖表 115：2013-2017 年全球光纖激光器市場(chǎng)規(guī)模及在工業(yè)激光器中占比59 HYPERLINK l _bookmark130 圖表 116：2013-2017 年全球光纖激光器各應(yīng)用市場(chǎng)規(guī)模統(tǒng)計(jì)（億美元）60 HYPERLINK l _bookmark131 圖表 117：2017 年全球光纖激光器各應(yīng)用市場(chǎng)結(jié)構(gòu)60 HYPERLINK l _b

24、ookmark132 圖表 118：國(guó)內(nèi)激光器的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局60 HYPERLINK l _bookmark133 圖表 119：2013-2016 年中國(guó)低功率光纖激光器（1500W）銷(xiāo)售數(shù)量（臺(tái)）61 HYPERLINK l _bookmark136 圖表 122：2010-2017E 我國(guó)工業(yè)激光系統(tǒng)進(jìn)出口金額（百萬(wàn)美元）62 HYPERLINK l _bookmark138 圖表 123：核心公司估值表一覽632018 回顧：制造業(yè)投資低迷，機(jī)械設(shè)備整體偏弱機(jī)械設(shè)備機(jī)構(gòu)持倉(cāng)進(jìn)一步下滑，大類(lèi)周期性板塊仍是重點(diǎn)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)下滑疊加去杠桿背景，中游投資意愿及能力進(jìn)一步削弱，相對(duì)收益明顯的仍集

25、中于周期性板塊，如工程機(jī)械、煤機(jī)等領(lǐng)域；絕對(duì)收益投資機(jī)會(huì)往往轉(zhuǎn)瞬即逝，鋰電設(shè)備、油服等仍需業(yè)績(jī)的進(jìn)一步的確認(rèn)。機(jī)械板塊市值中樞進(jìn)一步下滑，2018 年第三季度，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)比重接近 2014 年低點(diǎn)。我們認(rèn)為從宏觀的角度，下游需求并未好轉(zhuǎn)，且仍有下行可能，但是大宗原材料價(jià)格的下降和企業(yè)投資的謹(jǐn)慎將減輕企業(yè)在經(jīng)濟(jì)下行階段的成本壓力，預(yù)計(jì) 2019 年一季度制造業(yè)整體壓力較大。逆周期與自主可控主線下優(yōu)選風(fēng)險(xiǎn)收益比較高的個(gè)股。圖表 1：機(jī)械設(shè)備機(jī)構(gòu)持倉(cāng)進(jìn)一步下滑圖表 2：機(jī)械板塊機(jī)構(gòu)前五大重倉(cāng)仍以周期性龍頭為主4.0%3.0%2.0%1.0%0.0% 30%25%20%15%10%5%0%27%6%3%

26、3%2%中國(guó)中車(chē) 三一重工 恒立液壓 徐工機(jī)械 天地科技機(jī)械板塊機(jī)構(gòu)持倉(cāng)市值占比機(jī)構(gòu)品種配置比重(%)資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，截至 2018 年 12 月 28 日收盤(pán)，機(jī)械行業(yè)整體 PE（TTM）為 27.25 倍、PB（MRQ）為1.82 倍，相對(duì)滬深 300 溢價(jià)率分別為 166.29%、50.87%，相對(duì)創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)率分別為-34.33%、-35.38%，機(jī)械板塊整體估值回落到 2014 年年初水平。圖表 3：機(jī)械板塊整體 PE（TTM）為 27 倍圖表 4：機(jī)械板塊PB（MRQ）1.82 倍2001501005002011/3/252014/3/252017/3/251

27、41210864202011/3/252013/3/252015/3/252017/3/25滬深300PESW機(jī)械設(shè)備PE創(chuàng)業(yè)板PE 滬深300PBSW機(jī)械設(shè)備PB創(chuàng)業(yè)板PB資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速下滑，設(shè)備投資制約明顯企業(yè)的資本開(kāi)支主要取決于其自身的投資意愿以及能力，前者主要取決于自身的盈利能力及產(chǎn)能利用率；后者取決于企業(yè)的現(xiàn)金流以及外部的融資環(huán)境。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，2017 年9 月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速見(jiàn)頂，增速下行已經(jīng)一年有余。另外中美貿(mào)易摩擦以及去杠桿皆是企業(yè)設(shè)備投資的重要制約要素。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速是月度數(shù)據(jù)，存在一些尖峰、翹尾甚至異常值，但是趨勢(shì)比較明確。歷史來(lái)

28、看，2012 年末到 2014 年中，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)逐漸恢復(fù)，處于上升通道；從 2014 年下半年開(kāi)始，直至 2015 年末，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)趨勢(shì)性的下滑；2016 年初工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)觸底回升，2016 年工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)保持個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)；2017 年是工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)最好的一年，幾乎全年增速都在 20%以上；但 2018 年增速開(kāi)始回落，利潤(rùn)增速回到十幾個(gè)點(diǎn)的水平。從目前情況來(lái)看，我們傾向于認(rèn)為增速下滑的趨勢(shì)并沒(méi)有結(jié)束，不排除 2019 年一季度工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速進(jìn)一步下行。圖表 5：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速下行35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%2012/04 2013/01 2013/1

29、1 2014/09 2015/07 2016/05 2017/03 2017/12 2018/10工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比(%)資料來(lái)源：Wind，制造業(yè)上市公司利潤(rùn)與國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)趨勢(shì)吻合，由于工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)是月度數(shù)據(jù)，而上市公司盈利按季度公布，因此可以提前預(yù)計(jì)上市公司利潤(rùn)變化。我們統(tǒng)計(jì)了可比口徑制造業(yè)上市公司利潤(rùn)增速的變化。從 2014 年 1 月份至今，制造業(yè)上市公司的利潤(rùn)變化與工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)變化基本保持一致，但是上市公司業(yè)績(jī)的實(shí)際波動(dòng)更為明顯，這也是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速的數(shù)據(jù)可以作為提前預(yù)判上市公司業(yè)績(jī)的基礎(chǔ)條件。圖表 6：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)與制造業(yè)上市公司業(yè)績(jī)正相關(guān)5

30、0%40%30%20%10%0%-10%-20%2014Q1 2014Q3 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3制造業(yè)上市公司利潤(rùn)增速工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速資料來(lái)源：Wind，PPI 下行，工業(yè)企業(yè)進(jìn)入去庫(kù)存區(qū)間。數(shù)據(jù)顯示，PPI 和 PPIRM 都已經(jīng)處于下行通道， 但是目前PPIRM 高于PPI，反映了企業(yè)成本端的壓力。盡管目前企業(yè)成本端已經(jīng)有很強(qiáng)的下降預(yù)期，但是僅看一季度，我們認(rèn)為制造業(yè)企業(yè)成本的壓力仍然較為明顯。圖表 7：PPI 進(jìn)入下行通道20%15%10%5%0%-5%-10%-15%1998-112001-072

31、004-042007-012009-102012-072015-042017-12PPIPPIRM資料來(lái)源：Wind，PPI 已經(jīng)步入下降通道，市場(chǎng)預(yù)期上游原材料價(jià)格有望回落，鋼材、煤炭?jī)r(jià)格下行減輕機(jī)械設(shè)備企業(yè)成本壓力。目前來(lái)看，鋼材、煤炭等期貨市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)出現(xiàn)一定程度地回落， 預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)將持續(xù)，并減輕工業(yè)企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)。PPI 下行的同時(shí)，工業(yè)企業(yè)進(jìn)入去庫(kù)存階段，產(chǎn)成品庫(kù)存出現(xiàn)高位回落的趨勢(shì)。企業(yè)收入可以部分作為庫(kù)存的領(lǐng)先指標(biāo)，隨著工業(yè)企業(yè)收入出現(xiàn)趨勢(shì)性下滑，去庫(kù)存是工業(yè)企業(yè)未來(lái)的主要任務(wù)，對(duì)應(yīng)的資本開(kāi)支將進(jìn)一步收縮。圖表 8：工業(yè)企業(yè)進(jìn)入去庫(kù)存階段45%40%35%30%25%20%15

32、%10%5%0%-5%-10%1995/10 1998/06 2001/01 2003/08 2006/03 2008/10 2011/06 2014/01 2016/08 2019/03產(chǎn)成品存貨同比工業(yè)企業(yè)收入同比資料來(lái)源：Wind，成本端有望改善，趨勢(shì)拐點(diǎn)仍需跟蹤我們?cè)诳杀瓤趶浇y(tǒng)計(jì)了機(jī)械設(shè)備行業(yè)的固定資產(chǎn)變化，發(fā)現(xiàn)一個(gè)非常有意思的情況。隨著 2016 年末機(jī)械設(shè)備行業(yè)上市公司固定資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到階段性高峰，2017 年機(jī)械設(shè)備行業(yè)上市公司固定資產(chǎn)出現(xiàn)同比下滑，而 2018 年這一下滑趨勢(shì)則更為明顯。數(shù)據(jù)表明，在2016-2017 年企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)的階段，機(jī)械設(shè)備行業(yè)整體并沒(méi)有增加投資（投資增長(zhǎng)

33、不能彌補(bǔ)正常折舊），這與我們觀察到的實(shí)際情況也是吻合的。圖表 9：機(jī)械設(shè)備上市公司固定資產(chǎn)同比下降圖表 10：機(jī)械設(shè)備上市公司 2018 年增加投資8408208007807607407207006806602013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1機(jī)械設(shè)備-固定資產(chǎn)(億元)1801601401201008060402002013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1機(jī)械行業(yè)-在建工程(億元)資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，從在建工程的數(shù)據(jù)來(lái)看，2016-2017 年在建工程數(shù)量亦呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，但是 2018

34、年在建工程數(shù)量開(kāi)始增長(zhǎng)。這說(shuō)明，由于 2016-2017 連續(xù)兩年企業(yè)盈利好轉(zhuǎn)，一些上市公司在 2017 年末到 2018 年初做出了增加資本開(kāi)支的投資決策，但是從數(shù)據(jù)來(lái)看并不激進(jìn)。這一部分新增的在建工程將增加企業(yè) 2019 年的折舊壓力，但是邊際影響比較微弱。綜上，我們認(rèn)為從宏觀的角度，下游需求并未好轉(zhuǎn)，且仍有下行可能，但是大宗原材料價(jià)格的下降和企業(yè)投資的謹(jǐn)慎將減輕企業(yè)在經(jīng)濟(jì)下行階段的成本壓力，預(yù)計(jì) 2019 年一季度制造業(yè)整體壓力較大，但是周期復(fù)蘇大概率將在 2019 年下半年到來(lái)。圖表 11：海天國(guó)際中國(guó)市場(chǎng)收入增速與國(guó)內(nèi)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速比較100%80%60%40%20%0

35、%-20%-40%45%36%27%18%9%0%-9%-18%資料來(lái)源：Wind，從微觀公司收入角度驗(yàn)證宏觀制造業(yè)投資完成額波動(dòng)，結(jié)果顯示：海天國(guó)際中國(guó)市場(chǎng)收入增速領(lǐng)先國(guó)內(nèi)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速約 1 年，平移后兩者波動(dòng)趨勢(shì)較一致。時(shí)滯原因在于，中游設(shè)備企業(yè)通常在交貨之后便進(jìn)行收入確認(rèn)，而下游生產(chǎn)企業(yè)還需進(jìn)行設(shè)備調(diào)試、產(chǎn)線整合等，在達(dá)成實(shí)際產(chǎn)能后才會(huì)將其轉(zhuǎn)固確認(rèn)。前瞻判斷：結(jié)合企業(yè)在手訂單來(lái)看，無(wú)論是港股注塑機(jī)龍頭海天國(guó)際，亦或是A 股注塑機(jī)企業(yè)代表伊之密，同比以及環(huán)比數(shù)據(jù)皆有下滑趨勢(shì)（上游零部件產(chǎn)商伯朗特機(jī)械手持續(xù)下滑的銷(xiāo)量數(shù)據(jù)亦能側(cè)面驗(yàn)證），因而往后看國(guó)內(nèi)制造業(yè)投資增速下滑趨勢(shì)明確，目前

36、尚看不到拐點(diǎn)。圖表 12：伯朗特機(jī)械手 11 月單月同比下滑 33%（配套注塑機(jī)）2000180016001400120010008006004002000JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNov2018年伯朗特機(jī)械手銷(xiāo)量(臺(tái))YoY250%200%150%100%50%0%-50%資料來(lái)源：Wind，2019 總述：精選景氣細(xì)分行業(yè)，把握基建投資企穩(wěn)機(jī)遇基于上述行業(yè)宏觀形勢(shì)的分析，我們認(rèn)為當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的行業(yè)投資邏輯需要沿著兩條主線展開(kāi)：一是在偏成長(zhǎng)的細(xì)分板塊中選擇下游景氣度較高的行業(yè)，二是在傳統(tǒng)的周期板塊中選擇具備預(yù)期差的個(gè)股。在我們機(jī)械接近 20 個(gè)細(xì)分板塊中，我們將

37、光伏設(shè)備、鋰電設(shè)備作為成長(zhǎng)板塊予以首要推薦，將軌交、油服、工程機(jī)械作為周期板塊予以重點(diǎn)推薦，而與制造業(yè)經(jīng)濟(jì)周期高度相關(guān)的通用設(shè)備則不做整體推薦，僅對(duì)部分龍頭上市公司的前景予以充分看好。圖表 13：機(jī)械行業(yè)主要板塊機(jī)床船舶/港機(jī)/集裝箱縫紉機(jī)械煤機(jī)/煤化工木工機(jī)械制冷設(shè)備3C設(shè)備天然氣設(shè)備儀器儀表農(nóng)機(jī)印包設(shè)備光伏設(shè)備油服工程機(jī)械半導(dǎo)體設(shè)備激光設(shè)備鋰電設(shè)備機(jī)器人(自動(dòng)化)軌交設(shè)備資料來(lái)源：Wind，成長(zhǎng)板塊的篩選也是基于細(xì)分行業(yè)景氣度的相對(duì)比較。國(guó)內(nèi)面板投資雖然景氣度仍然較高，但是已經(jīng)接近或者抵達(dá)投資周期的高點(diǎn)，未來(lái)的成長(zhǎng)性減弱，面板設(shè)備行業(yè)的投資機(jī)會(huì)將更多來(lái)源于企業(yè)技術(shù)的突破（進(jìn)口替代）和市占率

38、的提升，而非行業(yè)整體性的機(jī)遇；消費(fèi)電子行業(yè)整體進(jìn)入下行周期，產(chǎn)業(yè)鏈上相關(guān)設(shè)備企業(yè)亦承受一定的壓力；相比之下，新能源行業(yè)，無(wú)論是新能源汽車(chē)還是光伏，其遠(yuǎn)期的成長(zhǎng)性均更為確定，投資高峰期能見(jiàn)度到 2020 年，且還有進(jìn)一步擴(kuò)大投資量級(jí)的可能。我們重點(diǎn)推薦光伏設(shè)備、鋰電設(shè)備板塊。圖表 14：2019 年預(yù)期為面板產(chǎn)能投產(chǎn)高峰圖表 15：全球智能機(jī)出貨量逐步下滑300025002000150010005002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020210各年度投產(chǎn)面板項(xiàng)目合計(jì)投資額（億元）50045040035030025020

39、01501005002015-03 2015-12 2016-09 2017-06 2018-03全球智能機(jī)出貨量(百萬(wàn)部)YoY20%15%10%5%0%-5%-10%資料來(lái)源：各公司公告信息整理，（投資額按項(xiàng)目預(yù)期 投產(chǎn)期劃分進(jìn)入相應(yīng)年份）資料來(lái)源：IDC，工程機(jī)械 2019 年仍存在較大分歧，2018 年市場(chǎng)保持了較高增速（但增速也在持續(xù)下滑），企業(yè)盈利改善，但是上市公司估值持續(xù)承壓，反映了投資者對(duì) 2019 年及未來(lái)的偏悲觀預(yù)期，但是在基建托底、存量更新的背景下，2019 年挖機(jī)銷(xiāo)量大概率不會(huì)出現(xiàn)斷崖式下跌，高位平穩(wěn)的可能性較大，相關(guān)上市公司仍有業(yè)績(jī)持續(xù)改善的可能，這種預(yù)期差帶來(lái)的投資

40、機(jī)會(huì)則需要投資者有更多的耐心；油服板塊主要是油價(jià)和國(guó)內(nèi)資本開(kāi)支之間的預(yù)期差，國(guó)內(nèi)油服產(chǎn)業(yè)鏈的投資邏輯將回到國(guó)內(nèi)油氣資本開(kāi)支的邏輯主線上來(lái)，投資亦需要較強(qiáng)的定力；軌交下游投資的確定性較高，產(chǎn)業(yè)鏈設(shè)備需求的測(cè)算也比較明確，主要博取絕對(duì)收益。機(jī)器人和激光設(shè)備，雖然屬于通用設(shè)備，短期受制造業(yè)投資低迷影響，其訂單、業(yè)績(jī)亦承受一定的壓力，但是行業(yè)仍然方興未艾，龍頭企業(yè)市占率持續(xù)提升，我們堅(jiān)定看好相關(guān)公司邁過(guò)寒冬之后的巨大成長(zhǎng)空間。最后我們自下而上推薦重點(diǎn)關(guān)注的個(gè)股：華測(cè)檢測(cè)（利潤(rùn)表持續(xù)修復(fù)，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定）；日機(jī)密封（受益煉化投資的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，弱周期）；佳士科技（焊割設(shè)備龍頭，賬面現(xiàn)金充沛）；弘亞數(shù)控（行業(yè)龍頭，

41、受益地產(chǎn)銷(xiāo)售回暖）；杰克股份（進(jìn)擊中的全球工業(yè)縫紉機(jī)龍頭）等。成長(zhǎng)再啟：把握光伏和鋰電設(shè)備景氣周期光伏設(shè)備：HIT 電池片技術(shù)應(yīng)用趨勢(shì)下設(shè)備國(guó)產(chǎn)化有望加快光伏設(shè)備領(lǐng)域行業(yè)證券化加速，國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)最悲觀時(shí)刻已過(guò)，組件價(jià)格下行帶動(dòng)海外裝機(jī)量或超預(yù)期，降本提效是行業(yè)長(zhǎng)期的主線，新的電池路線下設(shè)備先行。HIT 電池片相較單晶Perc 具有單位面積功率高（光電轉(zhuǎn)換效率高，實(shí)驗(yàn)室結(jié)果高 5%）、同等功率下發(fā)電能力更強(qiáng)（無(wú)光衰減且具備正溫度特性），是進(jìn)一步降低光伏發(fā)電成本的有效路徑。低溫制造工藝下硅片減薄、節(jié)約電力成本，技術(shù)優(yōu)勢(shì)確立 HIT 電池片未來(lái)應(yīng)用趨勢(shì)。HIT 電池片生產(chǎn)用設(shè)備與現(xiàn)有電池片制備設(shè)備不

42、兼容（Perc 相較傳統(tǒng)電池片增加部分設(shè)備即可），且以進(jìn)口為主，初期投資大。因此，設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化是 HIT 量產(chǎn)的前提。截至上半年， 全球投產(chǎn)HIT 產(chǎn)線產(chǎn)能約 2.2GW，占總產(chǎn)能分額的 5%左右。通威已展開(kāi) HIT 技術(shù)布局，儲(chǔ)備規(guī)模量產(chǎn)技術(shù)。上下游貫通，將助于新技術(shù)培育導(dǎo)入。設(shè)備端建議重點(diǎn)關(guān)注捷佳偉創(chuàng)、邁為股份以及羅博特科。設(shè)備端是制約 HIT 電池片量產(chǎn)的關(guān)鍵要素HIT（本征薄膜異質(zhì)結(jié)，亦成為 HJT/SHJ），通常以 n 型晶體硅作襯底，寬帶隙的非晶硅做發(fā)射極，具備雙面對(duì)稱(chēng)結(jié)構(gòu)。電池正表面，空穴通過(guò)高摻雜的p 型非晶硅，構(gòu)成空穴傳輸層；電池背面，電子通過(guò)高摻雜的 n 型非晶硅，構(gòu)成電子

43、傳輸層。光生載流子在吸收材料中產(chǎn)生，只能從電池的一個(gè)表面流出，實(shí)現(xiàn)兩者的分離。HIT 電池獨(dú)特的非摻雜(本征)氫化非晶硅薄層異質(zhì)結(jié)結(jié)構(gòu)，改善了對(duì)硅片表面的鈍化效果，大降低了表面復(fù)合損失，提高了電池效率。圖表 16：HIT 電池片結(jié)構(gòu)示意資料來(lái)源：OFweek，Perc 電池片的生產(chǎn)過(guò)程包括：制絨清洗（制備減反射絨面）、擴(kuò)散制結(jié)（摻雜物質(zhì)滲透進(jìn)硅片內(nèi)部形成 PN 結(jié)）、刻蝕（去除邊緣 PN 結(jié)和磷硅玻璃層）、制備減反射膜（化學(xué)反應(yīng)鍍膜）、印刷電極、燒結(jié)及自動(dòng)分選等 7 個(gè)主要步驟。HIT 電池片的生產(chǎn)過(guò)程相較 Perc 減少了擴(kuò)散、刻蝕及燒結(jié) 3 個(gè)步驟，核心工藝為非晶硅薄膜沉積，PECVD 中

44、非晶硅的生長(zhǎng)可以看作是含硅的基團(tuán)在襯底表面上的擴(kuò)散與吸附，包括本征非晶硅的沉積與鈍化以形成高質(zhì)量的異質(zhì)結(jié)面鈍化層、摻雜非晶硅沉積（N 型） 以形成發(fā)射極和背表面場(chǎng)、TCO 沉積以提供高導(dǎo)電率的電荷輸運(yùn)通道。HIT 整個(gè)生產(chǎn)工藝主要為制絨、非晶硅薄膜沉積、絲網(wǎng)印刷、分選四個(gè)步驟。圖表 17：HIT 及 Perc 電池片生產(chǎn)流程單晶硅片(N型)絲網(wǎng)印刷(兩面)HIT電池片制絨非晶硅薄膜沉積分選（干燥，250）制絨清洗設(shè)備PECVD絲網(wǎng)印刷設(shè)備自動(dòng)分選機(jī)絲燒結(jié)爐刻蝕機(jī)擴(kuò)散爐單晶硅片(P型)擴(kuò)散制結(jié)鍍減反射層摸(PECVD)燒結(jié)Perc電池片制絨等離子刻蝕絲網(wǎng)印刷測(cè)試分類(lèi)資料來(lái)源：捷佳偉創(chuàng)招股說(shuō)明書(shū)，

45、HIT（本征薄膜異質(zhì)結(jié)，亦稱(chēng)為 HJT/SHJ）量產(chǎn)難點(diǎn)主要體現(xiàn)在嚴(yán)生產(chǎn)工藝要求及高生產(chǎn)設(shè)備投入兩方面。1、HIT 生產(chǎn)技術(shù)端難點(diǎn)：制絨后硅片表面潔凈度的控制：HIT 電池對(duì)硅片表面潔凈度要求非常高，需要平衡硅片清洗潔凈程度和相關(guān)化學(xué)品以及水的消耗。各工序 Q-time 控制：HIT 電池在完成非晶硅鍍膜之前，對(duì)硅片暴露在空氣中的時(shí)間以及環(huán)境要求比較嚴(yán)苛，需要注意各工序 Q-time 的控制。生產(chǎn)連續(xù)性對(duì)于 TCO 鍍膜設(shè)備的影響：TCO 鍍膜必須保證連續(xù)投料，否則良率和設(shè)備狀況都會(huì)受到影響，尤其在產(chǎn)線剛投產(chǎn)時(shí)，保持生產(chǎn)連續(xù)性是一大挑戰(zhàn)。高粘度漿料的連續(xù)印刷穩(wěn)定性：在 HIT 電池制備過(guò)程中，

46、漿料粘度大導(dǎo)致的虛印斷柵現(xiàn)象較多，需要數(shù)倍于常規(guī)產(chǎn)線的關(guān)注。焊帶拉力的穩(wěn)定性：拉力穩(wěn)定的窗口窄，雙玻雙面發(fā)電的組件結(jié)構(gòu)進(jìn)一步增加了 電池串聯(lián)的難度。2、HIT 生產(chǎn)設(shè)備投入：與現(xiàn)有設(shè)備不兼容，設(shè)備進(jìn)口為主，投資非常大。先進(jìn)設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化是目前HIT 產(chǎn)線規(guī)模性投產(chǎn)前提。HIT 電池片基于 PERC 的比較優(yōu)勢(shì)突出1、轉(zhuǎn)化效率高2016 年，日本 Kaneka 將 HIT 電池光電轉(zhuǎn)換率提升至 26.3%（實(shí)驗(yàn)室）。目前，商業(yè)上量產(chǎn)的 HIT 光電轉(zhuǎn)換效率約 22%-23.5%，Perc 電池片約 21.3%-21.8%左右，差距暫未明顯拉開(kāi)，但Perc 電池效率逐漸接近瓶頸，后續(xù)提效路線不太明朗

47、。2、降本空間大使用低溫工藝（250），避免采用傳統(tǒng)的高溫（900）擴(kuò)散工藝獲得 p-n 結(jié)。三個(gè)角度降本，1、節(jié)約能源；2、硅片減薄。低溫沉積過(guò)程中，單晶硅片彎曲變形小，因而其厚度可以采用本底光吸收材料所要求的最低值（約 80m，現(xiàn)在 Perc 硅片厚大概是200m）；3、低溫過(guò)程消除了硅襯底在高溫中的性能退化，從而允許采用“低品質(zhì)”的晶體硅甚至多晶硅來(lái)做襯底。3、發(fā)電增益Perc 電池存在光致衰減問(wèn)題，衰減承諾一般為 10 年衰減 10%以?xún)?nèi)；25 年衰減 20%以?xún)?nèi)。而 HIT 無(wú)光致衰減、具備正溫度特性（高溫環(huán)境下發(fā)電量提高）、雙面率高（電池背面效率與正面效率之比），產(chǎn)生發(fā)電增益預(yù)估在

48、 10%左右。圖表 18：電池片環(huán)節(jié)主要成本估計(jì)不含稅含稅成本(E)化學(xué)試劑0.010.011%正銀0.090.1010%背銀0.010.022%背鋁0.020.022%TMA0.010.011%電力0.050.066%人工0.060.077%折舊0.060.076%輔助設(shè)施及其他0.070.088%非硅成本小計(jì)0.370.4342%硅片（外購(gòu)）0.530.6158%合計(jì)0.901.04100%單位：元/W單晶 PERC 電池成本占比HIT 電池?cái)?shù)據(jù)來(lái)源：光伏之家，國(guó)內(nèi)主要廠商投產(chǎn)情況及發(fā)展路線2018 年上半年末，全球 HIT 投產(chǎn)產(chǎn)能約 2.2GW，占總產(chǎn)能份額的 5.34%。且下半年新擴(kuò)

49、產(chǎn)的 30GW 左右產(chǎn)能基本均為Perc 電池片。國(guó)內(nèi)來(lái)看的話，福建均石、晉能、新奧、漢能等企業(yè)已有小規(guī)模產(chǎn)能。主流廠商通威正進(jìn)行相應(yīng)技術(shù)儲(chǔ)備、隆基仍較看好 Perc 電池片。表 3、P 型 PERC 與不同結(jié)構(gòu)的 N 型電池性能對(duì)比P-Mono PERCN-PertN-Pert+TOPConHIT 異質(zhì)結(jié)（通威）IBC電池片效率21.3%-21.8%21-21.5%22-23.5%22-23.5%22.5-25%現(xiàn)有產(chǎn)能約 35GW約 1.7GW約 1.1GW約 2.2GW約 1.3GW目前主要量中來(lái)主流電池片廠商LGPanasonicSunpower簡(jiǎn)單升級(jí)量產(chǎn)性非常成熟已可量產(chǎn)只有 LG

50、 量產(chǎn)已可量產(chǎn)國(guó)內(nèi)尚未量產(chǎn)實(shí)績(jī)技術(shù)難度容易較容易難度很高難度高難度極高工序少較少多最少非常多設(shè)備投資少設(shè)備投資較少設(shè)備仍貴設(shè)備仍貴非常貴產(chǎn)企業(yè)優(yōu)點(diǎn)從現(xiàn)有產(chǎn)線升級(jí)林洋晉能LG可從現(xiàn)有產(chǎn)線可從 PERT 再升級(jí)工序少效率高與現(xiàn)有產(chǎn)線兼容性已有許多現(xiàn)有產(chǎn)線可用現(xiàn)有設(shè)備升級(jí)可從 PERT 再升級(jí)完全不兼容幾乎不兼容當(dāng)前問(wèn)題后續(xù)提效線路不明朗與雙面 P-PERC項(xiàng)目沒(méi)有性?xún)r(jià)比背面收光較差與現(xiàn)有設(shè)備不兼容，設(shè)備投資仍貴難度高，成本也遠(yuǎn)高于前述技術(shù)路線數(shù)據(jù)來(lái)源：PVinfolink，通威在進(jìn)行相應(yīng)的技術(shù)儲(chǔ)備。2018 年 5 月 22 日，通威太陽(yáng)能、上海微系統(tǒng)所、三峽資簽訂了硅基異質(zhì)結(jié) SHJ 太陽(yáng)能電池

51、產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略合作協(xié)議，三方將共建合資公司，從事 SHJ 異質(zhì)結(jié)太陽(yáng)能電池中試線和產(chǎn)業(yè)化運(yùn)營(yíng)。量產(chǎn)化 SHJ 異質(zhì)結(jié)太陽(yáng)能電池光電轉(zhuǎn)換效率將超過(guò) 23%。目前新擴(kuò)產(chǎn)能仍是以 Perc 電池為主，2017 年 11 月公告稱(chēng)計(jì)劃在未來(lái) 3-5 年在成都、合肥分別建成年產(chǎn) 10GW Perc 電池片生產(chǎn)項(xiàng)目。隆基仍比較看好單晶 Perc 技術(shù)。單晶 perc 可以做到 23.6%，效率優(yōu)勢(shì)不會(huì)很明顯；P型量產(chǎn)的初始光衰控制在 1.5%以?xún)?nèi)，較好的情況能控制在 1%以?xún)?nèi)。且雙面 Perc 電池片產(chǎn)品亦成功推出。HIT 設(shè)備與當(dāng)前產(chǎn)線不兼容，投資比較大，銀漿消耗量比較重，漿料問(wèn)題如果沒(méi)有得到實(shí)質(zhì)性的解決，很

52、難成為主流的技術(shù)。重點(diǎn)推薦：捷佳偉創(chuàng)等公司是國(guó)內(nèi)光伏電池片設(shè)備生產(chǎn)龍頭，產(chǎn)品線涉足除絲網(wǎng)印刷以外的所有主流工藝設(shè)備環(huán)節(jié)，且目前儲(chǔ)備下一代電池技術(shù)線產(chǎn)品。一方面，參考國(guó)盛電新組觀點(diǎn)，2019 年，全球光伏裝機(jī)容量 120GWh，其中國(guó)內(nèi) 40GWh，整體裝機(jī)量維持高位穩(wěn)定。另外，結(jié)合公司三季報(bào)存貨以及預(yù)收款情況，公司在手訂單充裕，2019 年業(yè)績(jī)確定性強(qiáng)。產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研顯示 2019 年一、二季度是行業(yè)裝機(jī)達(dá)產(chǎn)的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，設(shè)備廠商有望迎來(lái)驗(yàn)收高峰期。圖表 19：公司歷年主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成（萬(wàn)元）圖表 20：公司存貨以及預(yù)收款情況（萬(wàn)元）14000012000010000080000600004000020

53、00002013201420152016201718000016000014000012000010000080000600004000020000020132014201520162017 2018Q3PECVD其他工藝設(shè)備自動(dòng)化設(shè)備其他業(yè)務(wù)存貨預(yù)收款項(xiàng)資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏政策落地不達(dá)預(yù)期，新產(chǎn)品研發(fā)及推廣進(jìn)度不及預(yù)期。鋰電設(shè)備：電動(dòng)全球化支撐新一輪產(chǎn)能擴(kuò)張電動(dòng)車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)兩旺，多重利好刺激供需增長(zhǎng)2018 年鋰電設(shè)備板塊在新能源車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量高速增長(zhǎng)和下游鋰電池廠商擴(kuò)產(chǎn)驅(qū)動(dòng)下業(yè)績(jī)保持高增長(zhǎng)。2018 年前三季度鋰電設(shè)備板塊整體收入 102.3 億元，同比+56.9%，

54、整體歸母凈利潤(rùn) 12.1 億元，同比+43.3%。圖表 21：2015-2018Q3 鋰電設(shè)備板塊營(yíng)收及同比增速圖表 22：2015-2018Q3 鋰電設(shè)備板塊歸母凈利潤(rùn)及同比增速140120100806040200鋰電板塊營(yíng)收(億元)同比增速：右軸2015201620172018Q3140%120%100%80%60%40%20%0%鋰電板塊營(yíng)收(億元)同比增速：右軸16141210864202015201620172018Q3160%140%120%100%80%60%40%20%0%資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，我國(guó) 2015 年成為全球電動(dòng)汽車(chē)銷(xiāo)量第一大國(guó)，2014-2017

55、 年全國(guó)電動(dòng)汽車(chē)銷(xiāo)量分別為7.48、33.11、50.7、77.7 萬(wàn)輛，CAGR 高達(dá) 118%。2018 年，新能源車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量保持高速增長(zhǎng)，前三季度累計(jì)銷(xiāo)售 71.4 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 79.4%?！笆濉眹?guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃中明確提出到 2020 年實(shí)現(xiàn)電動(dòng)車(chē)當(dāng)年產(chǎn)銷(xiāo) 200 萬(wàn)輛以上，這意味著未來(lái)三年仍要保持復(fù)合增速 40%才能達(dá)到。圖表 23：2017-2018Q3 新能源車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)銷(xiāo)量（輛）圖表 24：2014-2020E 我國(guó)新能源車(chē)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）9000008000007000006000005000004000003000002000001000000新能源車(chē)?yán)塾?jì)銷(xiāo)量新能源車(chē)

56、累計(jì)產(chǎn)量2502001501005002017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03 2018/06 2018/0920142015201620172018E2019E2020E資料來(lái)源：中汽協(xié)，資料來(lái)源：中汽協(xié)，2017 年，乘用車(chē)企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車(chē)積分并行管理辦法（下稱(chēng)“雙積分政策”）正式發(fā)布，雙積分政策旨在建立節(jié)能與新能源汽車(chē)管理長(zhǎng)效機(jī)制，促進(jìn)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展，自 2018 年 4 月 1 日起正式開(kāi)始施行，奠定了新能源汽車(chē)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展趨勢(shì)。雙積分政策對(duì)傳統(tǒng)能源乘用車(chē)年度生產(chǎn)量或者進(jìn)口量達(dá)到 3 萬(wàn)輛以上的企業(yè)，從 2019年度開(kāi)始設(shè)定積分比例要

57、求，其中：2019、2020 年度的積分比例要求分別為 10%、12%，2021 年度及以后年度的積分比例要求另行公布。傳統(tǒng)車(chē)企迫于積分壓力，將大幅提高新能源乘用車(chē)的生產(chǎn)比例；而新能源車(chē)企則可以通過(guò)出售多余正積分的方式補(bǔ)充資金，因此雙積分政策預(yù)期將大幅拉動(dòng)新能源乘用車(chē)的產(chǎn)量。同時(shí)，新能源乘用車(chē)標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分在滿(mǎn)足基本條件下根據(jù)最高車(chē)速、續(xù)駛里程、百公里油耗等一系列技術(shù)指標(biāo)進(jìn)行系數(shù)調(diào)整，從而鼓勵(lì)車(chē)企進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)。圖表 25：2016-2020 年新能源乘用車(chē)標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分車(chē)輛類(lèi)型標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分備注（1）R 為電動(dòng)汽車(chē)?yán)m(xù)駛里程（工況法），單位為 km。純電動(dòng)乘用車(chē)0.012R+0.8（2）P 為燃料

58、電池系統(tǒng)額定功率，單位為 kW。插電式混合動(dòng)力乘用車(chē)2（3）標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分上限為 5 分。燃料電池乘用車(chē)0.16P（4）車(chē)型積分計(jì)算結(jié)果按四舍五入原則保留兩位小數(shù)。另外： m 為整備質(zhì)量（kg），Y 為綜合工況下百公里耗電量（kWh /100km）：若 m1000 時(shí)，Y0.014m+0.5；10001600 時(shí)，Y0.005m+13.7，車(chē)型積分按照標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分的 1 倍計(jì)算；若 m1000 時(shí)，Y0.0098m+0.35；10001600 時(shí)，Y0.0035m+9.59，車(chē)型積分按照標(biāo)準(zhǔn)車(chē)型積分的 1.2 倍計(jì)算。其余車(chē)型按照 0.5 倍計(jì)算。資料來(lái)源：乘用車(chē)企業(yè)平均燃料消耗量與新能源汽車(chē)積

59、分并行管理辦法，2018 年四月份，發(fā)改委表態(tài)年內(nèi)將取消專(zhuān)用車(chē)、新能源汽車(chē)外資股比限制，隨后特斯拉宣布來(lái)華建廠。我們認(rèn)為，放開(kāi)外資車(chē)企合資比例有望助推中國(guó)成為全球動(dòng)力鋰電池的生產(chǎn)中心。另外，以德國(guó)汽車(chē)廠商為首的各大車(chē)廠近幾年紛紛宣布進(jìn)入電動(dòng)車(chē)市場(chǎng)，開(kāi)始研發(fā)和生產(chǎn)電動(dòng)車(chē)。我們認(rèn)為，在汽車(chē)智能化、聯(lián)網(wǎng)化的趨勢(shì)背景下，更多的傳統(tǒng)車(chē)企將投入新能源汽車(chē)的研發(fā)、生產(chǎn)。大型車(chē)廠的入局將迅速改變現(xiàn)有格局，對(duì)鋰電池的需求大增，為國(guó)產(chǎn)鋰電設(shè)備企業(yè)打開(kāi)了廣闊的市場(chǎng)空間。從新能源車(chē)補(bǔ)貼政策有序退坡督促新能源車(chē)市場(chǎng)由政策驅(qū)動(dòng)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變；到雙積分制度出臺(tái)刺激傳統(tǒng)車(chē)廠生產(chǎn)、銷(xiāo)售新能源車(chē)；再到放開(kāi)新能源車(chē)廠外資股比限制，

60、歡迎國(guó)外車(chē)廠來(lái)華投資。諸多政策均強(qiáng)有力的推動(dòng)了新能源車(chē)的供給與需求，勢(shì)必將大幅增加對(duì)上游配套鋰電池的需求。鋰電池行業(yè)穩(wěn)中有變，提出對(duì)鋰電設(shè)備新需求2018 年以來(lái)，動(dòng)力電池市場(chǎng)呈現(xiàn)出來(lái)的明顯變化是：生產(chǎn)制造進(jìn)一步變革升級(jí)、高鎳化趨勢(shì)提速以及整體產(chǎn)能擴(kuò)張速度放緩，由此引發(fā)了鋰電設(shè)備企業(yè)在產(chǎn)品研發(fā)、市場(chǎng)策略等方面的調(diào)整。鋰電池行業(yè)呈現(xiàn)產(chǎn)能供給過(guò)剩但市場(chǎng)集中度高的局面。2018 年前三季度動(dòng)力電池總裝機(jī)量為 28.82GWh，平均產(chǎn)能利用率僅為 28，產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩。市場(chǎng)份額方面，磷酸鐵鋰市場(chǎng)集中度很高，2018 年前三季度CR4 為 87.9%；三元材料市場(chǎng)集中度大幅提高， CR4 由 2017 年