【VIP專享】美國CME期貨結算業(yè)務介紹-股指期貨結算業(yè)務系列研究報告之二

1、CME先后與 SIMEX（新加坡CME一躍成為世界上最大的期貨CBOT 的交易產品主要是農產品、CME先后與 SIMEX（新加坡CME一躍成為世界上最大的期貨CBOT 的交易產品主要是農產品、即分結算所結算會員客戶股指期貨結算業(yè)務系列研究報告之二股指期貨結算業(yè)務研究小組 田雅靜一、CME結算業(yè)務簡介美國芝加哥商業(yè)交易所 (Chicago Mercantile Exchange, CME) 成立于 1898 年，2002 年 12 月 3 日，在美國紐約證交所上市，成為美國第一家上市的金融交易所。CME實行內部清算， 但隨著 CME國際化的發(fā)展， 其清算機構的內置與清算業(yè)務的統(tǒng)一化形成了鮮明對比

2、。國際金融交易所） 、OCC（美國期權結算公司） 、NYCC（紐約清算公司） 、LCH（倫敦結算公司） 、LIFFE（倫敦國際金融期貨交易所）等建立雙邊或多邊跨市場結算聯(lián)盟，不同交易所間實行“交叉保證金”進行結算。2003 年 11 月，美國另一家大型期貨交易所芝加哥交易所（Chicago Board of Trade, CBOT）加入 CME，使 CME內部結算機構的統(tǒng)一結算色彩進一步增強，也使期權結算機構， CBOT和 CME的結算業(yè)務加起來占了全美期貨市場的85%。CME的交易產品涉及利率、 股指、外匯、商品和新興產品五大類，合約類型主要是期貨和期貨期權，貴重金屬和金融期貨與期貨期權，兩

3、個交易所均采取公開喊價和電子交易并行的交易方式。二、結算保證體系CME實施分層次的結算保證體系，三個層次進行結算保證。結算會員對其所代理的客戶的全部交易保證履約；結算所對全部結算會員的交易保證履約。結算所僅和結算會員發(fā)生業(yè)務往來，對于每一筆達成的合約， 1 CME結算會員和CME交易所的所有產品提供CBOT的產品提供結算服務，CME結算會員和特殊結算會員，則可以同時為兩CME和 CBOTCME席位。CME 和美國商品期貨管理委員會（ Commodity TradeCME結算會員和CME交易所的所有產品提供CBOT的產品提供結算服務，CME結算會員和特殊結算會員，則可以同時為兩CME和 CBOT

4、CME席位。CME 和美國商品期貨管理委員會（ Commodity Trade Committee, CFTC） 所 規(guī) 定 的 最 低 調 整 凈 資 本， AN）要求。ANC 不得低于如果一CFTC 所訂之標準，也對手方。結算會員對其名下的所有交易和持倉承擔完全的財務擔保和履約保證。在該結算保證體系下，結算所負責監(jiān)控結算會員的風險，結算會員負責監(jiān)控其客戶的風險。結算所不會向非結算會員提出履約要求，也不負責考察其信用狀況和市場資格等，結算所也不負責監(jiān)督結算會員對其名下的客戶的信用監(jiān)督、風險管理措施等的有效性。三、結算會員管理（一）結算會員資格管理CME的結算會員根據(jù)可以結算的產品范圍分為特殊

5、結算會員兩類。 CME結算會員可以為結算服務， 特殊結算會員可以為家結算會員同時是個交易所的產品提供結算服務。該會員分類方式主要受共同清算聯(lián)盟的合作方式的影響。CME結算會員必須滿足以下資格條件 : 1、必須是公司制會員。2、必須持有 CME 股權和擁有3、必須滿足Futures （Adjusted Net Capital取得結算會員資格后，其就是分離存放的客戶資金的百分之四，而客戶資金總額的百分之六為預警水準，結算會員若達到預警水準便會受到主管單位的特別監(jiān)督。ANC的 計算公式為：調整后凈資本流動資產調整負債資本減項。流動資產指現(xiàn)金及其它可在一年內變現(xiàn)的資產。而預付費用、 2 ANC需求一般

6、較 CFTC 規(guī)定更為嚴格，且CME 對其內控、風險管理政策及后臺作ANC要求進行調整。結算會員的）結算會員應繳納的結85%。15%。如合格的債券、 ANC需求一般較 CFTC 規(guī)定更為嚴格，且CME 對其內控、風險管理政策及后臺作ANC要求進行調整。結算會員的）結算會員應繳納的結85%。15%。如合格的債券、 證券和 CME提供的 IEF如健全的風險管CMEANC要求為下列四者款、交易所席位或股權均不得計入流動資產。調整負債為結算參與人的總負債減去一般債權人的債權。資本減項為資本減除下列項目的百分比：（1）公司自營業(yè)務中的期貨與期權投機部位。（2）公司自有存貨、固定價格承諾及遠期契約。（3）

7、保證金不足的客戶賬戶、關系客戶賬戶及綜合賬戶。（4）有價證券。CME 對結算會員的有權根據(jù)各結算會員部位及業(yè)評估情況對中的最大值：（1）US$2,500,000(2003.9.30 起適用)。（2）國內外客戶持有的所有國內外期貨及期貨期權維持保證金的 8%及關系客戶 (不含自營)持有的所有國內外期貨及期權維持保證金的 4%的總和。（3）CFTC 最低資本規(guī)定。（4）SEC 最低資本規(guī)定。4、必須繳納結算風險基金（ Security DepositsCME規(guī)定結算會員必須繳納結算風險基金，算風險基金為以下三者中的最大金額：（1）50 萬美元。（2）最近三個月需繳納維持保證金的（3）最近三個月交易

8、量的為提高結算風險基金的流動性和安全性，結算所規(guī)定了現(xiàn)金以外的結算風險基金提交形式，理財產品等。5、須能符合 CME 結算所規(guī)定的業(yè)務運營能力， 3 CBOTCC（目前已更名為CME的規(guī)定，CBOT結算會員的有資格申請成為因為CC）轉到 CME之后，CBOTCC（目前已更名為CME的規(guī)定，CBOT結算會員的有資格申請成為因為CC）轉到 CME之后，CME運做能力等。6、對自營賬戶需提供母公司保證母公司保證制度給結算系統(tǒng)的安全運行提供了強大的后盾支持。該制度規(guī)定，持有結算會員公司股權百分之五以上的股東，必須對自營業(yè)務（包括結算公司自營業(yè)務和全資子公司等關系客戶業(yè)務）的債務在其出資范圍內作有限保證

9、。持有結算會員公司股權百分之五十以上之股東， 必須對結算會員自營業(yè)務的債務做無限保證。CBOT將其結算業(yè)務由CME對原 CBOT結算會員的結算資格進行了規(guī)范。根據(jù)2003 年 4 月 16 日以前即成為的特殊結算會員， 2003 年 4 月 16 日之后成為 CBOT結算會員的自然成為 CME的特殊結算會員， CME結算會員中的持股和席位要求不適用于特殊結算會員。（二）結算會員財務和風險監(jiān)督制度CME花費很大精力對結算會員的財務狀況進行審計與監(jiān)督，會員的財務狀況和風險控制能力直接影響結算會員出現(xiàn)結算風險后進行補救的能力，控制好了會員的財務狀況，就等于提高了整個市場的風險控制能力。 CME的審計

10、部門和行業(yè)自律組織一起管理一項復雜的財務監(jiān)督系統(tǒng)，該系統(tǒng)主要包括以下幾個方面：1、結算會員每月報送財務報表，并應根據(jù)要求增加報送次數(shù)。2、年底需提交經審計的年報。3、交易所定期實地考察結算會員的財務狀況、資本狀況、操作程序、風險管理措施等，評估每個公司的操作程序和財務狀況是否符合每日運營要求，審查風險管理措施和資本狀況是否存在瑕疵，及時發(fā)現(xiàn)財務和運營風險。實地考察通常是突發(fā)性的，不做事先通知。 4 CME宣布喪失償付能力，則結算資格自動吊銷。CME的各項義務；、合伙人CME可以吊銷其結算資格。CME可以恢復其結算資）部分結算作業(yè)流程 ：00 ：00 ：40 ：20 ：15：CME宣布喪失償付能

11、力，則結算資格自動吊銷。CME的各項義務；、合伙人CME可以吊銷其結算資格。CME可以恢復其結算資）部分結算作業(yè)流程 ：00 ：00 ：40 ：20 ：15：截止時間303000401530組織之間簽定協(xié)議，就結算會員或關聯(lián)結算會員在相關市場的財務信息建立定期互換共享機制。（三）結算會員資格吊銷和恢復結算會員若被喪失償付能力具體包括以下幾種情況：1、自動申請破產或被宣布破產；2、未能履行或及時調整以滿足對3、能夠向 CME提供有效證明， 證明其因日常業(yè)務運營失敗而無法償還債務。此外，若 CME結算會員的管理人員、股東（或母公司）或合資公司等被吊銷（從業(yè)）資格，則被吊銷結算資格的結算會員，若能提

12、供確鑿的證明，證明其財務狀況或關聯(lián)公司的財務狀況已經恢復，則格。四、人工交易（ Regular Trading Hours作業(yè)項目頭寸報表（Position Change Submissions ）報送截止 20打印并向結算銀行傳真人工交易結算報表截止 24結算銀行交收回報截止 6人工交易開始 7日間交收循環(huán)期的頭寸報表（Position Change Submissions ）截止 11日間交收循環(huán)開始 11CME發(fā)送日間交收數(shù)據(jù)和保證金追繳/釋放數(shù)據(jù)截止 12打印并向結算銀行傳真日間銀行報表 截止 13結算銀行交收回報截止 13人工交易結束 15結算所向系統(tǒng)輸入外匯牌價截止 15五、具體結

13、算制度（一）賬戶體系賬戶體系的設計遵循分戶核算和管理的基本原則，結算所層面 5 Performance 1實施嚴格的盯市制GLOBEX 交易系統(tǒng)所完成的交易，并于日間完成資金交收結算所有權進行6.4 億美元。2美國期貨市場結算體系淺析 ：美國期貨市場的非結算會員在結算會員公司開設的結算賬戶，綜合結算賬戶形式是指結算會員將非結算會員只也不負責控制非結算會員下客戶的風險，Performance 1實施嚴格的盯市制GLOBEX 交易系統(tǒng)所完成的交易，并于日間完成資金交收結算所有權進行6.4 億美元。2美國期貨市場結算體系淺析 ：美國期貨市場的非結算會員在結算會員公司開設的結算賬戶，綜合結算賬戶形式是

14、指結算會員將非結算會員只也不負責控制非結算會員下客戶的風險， 而只有這種形式與國內的二級代理的結算相似。完全委托結算賬戶是指非結算會員將自己客戶的結算業(yè)務完 CME 對 CBOT 交易所的產品僅建立維持保證金制度，初始保證金制度由以，為履約提供財力擔保。非結算會員從結算會員那里取CBOT 負責。Bonds）按分戶原則核算和管理。分戶核算原則下，結算會員的賬戶類別按照賬戶核算對象劃分為結算會員自營業(yè)務（結算公司的自營業(yè)務包括公司自身自營業(yè)務和全資子公司等非客戶業(yè)務）賬戶、一般投資者業(yè)務賬戶和非結算會員業(yè)務賬戶 三類。（二）盯市制度CME不允許其結算會員對持倉損失進行累計，度。結算所每日根據(jù)前一交

15、易日的結算價格核算會員全部未平倉部位的未實現(xiàn)損益， 于上午 6：40 分向結算會員收取或支付結算款項，交收業(yè)務由結算銀行根據(jù)結算所的交收指令于當日完成。除每日盯市交收制度外，結算所每日進行一次盤中盯市，結算價格為當前價格， 核算對象包括及當日上午 11：15 前完成的人工交易部位，義務。此外,在價格波動劇烈或結算所認為有必要時，緊急盯市并要求立即完成交收義務。根據(jù) CME網(wǎng)站公布的資料，結算所每日完成的交收金額平均為1.4 億美元，最高曾達到（三）保證金制度CME建立初始保證金和維持保證金制度初始保證金是結算會員向客戶收取的開倉保證金，若客戶繳納的保證金低于維持水平，則根據(jù)交易所規(guī)定必須將保證

16、金補足至原1侯傳江一般情況下有兩種： 綜合結算賬戶和完全委托結算賬戶?？醋魇且粋€客戶， 不再對非結算會員下的客戶進行結算，責任控制非結算會員整體的風險。得數(shù)據(jù)后，再自行進行自己客戶的結算業(yè)務。全交給結算會員，結算會員對非結算會員的客戶結算，并負責其客戶的風險控制。2 6 6：40 分和/或下午 2：006：40 分和/或下午 2：00 從指定交收銀行直（Proprietary CUSTOMER ACCOUNT）的保證金采CME交易所的產品實施總額保證金制度（允95%的最大單日價格劇烈波動或結算所認為有異常有權要求Accounts） 按凈低保證金額度。維持保證金是結算會員向結算所繳納的最低保證金

17、水平。如果結算會員發(fā)生履約保證金不足的情況，必須以現(xiàn)金形式補足。結算所有權于每日接劃款完成追繳。CME對結算會員的公司自營業(yè)務額方式收取保證金，對客戶賬戶（取不同的計算方式。對許適當?shù)膶_） ，而為了保持 CBOT業(yè)務實踐的連續(xù)性， 對 CBOT交易所的產品實施凈額保證金制度。保證金水平因商品不同而異，并隨時依市場狀況作調整，以反映價格變動率及其它因素的變化。在制定保證金水平時，結算所會參照目前和歷史（通常包括短期、中期和長期的數(shù)據(jù)資料）價格變動數(shù)據(jù)制定，維持保證金應至少足以覆蓋上述天數(shù)中價格變動幅度。通常，實際保證金水平往往高于所制定的標準。（四）超額保證金制度除價格異常波動時的緊急盯市制度

18、外，結算所有權于非常情況下啟動超額保證金制度：1、遇有重大市場異常狀況、的其他事件時，結算所有權就某一個或多個合約、某一家或多家會員、多頭或空頭部位等收取超額保證金。2、結算所認為結算會員某個賬戶的持倉風險較大時，結算會員在規(guī)定時間內繳納超額保證金或者進行部分倉位移倉。對于不能及時滿足超額保證金要求或者不能按時完成上述緊急盯市時的資金交收義務的，結算所將要求結算會員立即進行部分或全部平倉，而結算會員必須立即執(zhí)行結算所的指令。如果第二日，結算會員未能有效減倉，結算所有權對全部倉位或所要求平倉的部 7 對于非現(xiàn)金形式的履約保證實質上是對這些抵押品范圍和抵押比率設按照不同的到期期限設定不同的0.5%

19、的折扣率。0.5%的抵押比率。在市值的基礎上按照類0.5%的折扣率。在市值的基礎上打500 指數(shù)成分股：市價的對于非現(xiàn)金形式的履約保證實質上是對這些抵押品范圍和抵押比率設按照不同的到期期限設定不同的0.5%的折扣率。0.5%的抵押比率。在市值的基礎上按照類0.5%的折扣率。在市值的基礎上打500 指數(shù)成分股：市價的30%。結算會員對強制平倉所帶來的任何損失負有交收義務。（五）提高參與人資金利用效率的結算制度安排1、履約保證金管理中的融資服務CME的履約保證金并非僅限于現(xiàn)金，金，CME在對其價值進行評估之后折抵充當保證金，擔保物提供了融資服務。CME負責規(guī)定履約保證金的抵押比率，定原則如下：（1

20、）現(xiàn)金：美元無須折扣，對部分合資格的外國貨幣按照面值設定不同的抵押比率。（2）合資格的外國政府借款：抵押比率，并對到期的票據(jù)和債券分別增加（3）美國國庫券或政府票據(jù)： 短期國庫券按市值確定無需折扣，中長期國庫券和政府票據(jù)在市值的基礎上按照到期期限分別設定不同的抵押比率、且到期增加（4）合資格的美國政府代理結構證券：別和到期期限分別設定不同的抵押比率，到期增加（5）合資格的以房地產抵押作擔保的證券：10%的折扣率。（6）指定銀行發(fā)行的信用證。（7）標準普爾（8）CME推出的孳息產品（ IEF 基金系列）。結算所、履約保證金托管人以及結算會員在結算所規(guī)定的截止時間前可隨時處理日終 /日間交收循環(huán)的

21、履約保證金繳納 /提取業(yè)務。2、履約保證金管理中的理財服務在 CME，會員和投資者提交作為履約保證金的資金是沒有利息收 8 IEF 基金產品提供理CME的保證金更多地體現(xiàn)為資產，簡proprietary account推出交叉保證金管理制度。計算保證金時也允許風險對沖，）入的，隨著結算業(yè)務的發(fā)展IEF 基金產品提供理CME的保證金更多地體現(xiàn)為資產，簡proprietary account推出交叉保證金管理制度。計算保證金時也允許風險對沖，）財服務。IEF 產品截至目前， 已開發(fā)出 5 個基金項目。 在發(fā)生對會員的保證金追加要求時，會員投入的資金可以作保證金使用，這給會員投入的資金以充分的靈活性

22、，這也使而非資金。3、交叉保證金（ CROSSMARGIN）制度交叉保證金指的是一個交易者在相互簽有協(xié)議的交易所之間的組合投資的保證金可在一定程度上抵消。由于產品市場間的聯(lián)系日益密切，CME、選擇權結算公司 （The Options Clearing Corporation, OCC）與紐約結算公司（ the New York Clearing Corporation稱 NYCC）就指數(shù)產品為結算會員自營業(yè)務（和專業(yè)投資者 (professionals account)這樣，結算會員在不同的交易所和由不同結算所結算的期貨、期權持倉的總風險能夠得以真實反映。所有適用交叉保證金管理制度的賬戶所繳納

23、的履約保證金，由結算所共同持有，且結算所對該賬戶的持倉及盈虧共同享有第一抵押權。一旦一家結算所終止了一個結算會員的交叉保證金管理結算資格，交叉保證金賬戶中的所有倉位將被平倉處理，履約抵押物也將被變現(xiàn)，用以彌補平倉費用和損失。交叉保證金制度因允許同一結算會員或關聯(lián)結算會員在不同市場的期貨期權產品的盈虧互相抵補，大大提高了會員結算效率和財務完整性。此外，CME與倫敦清算所 （London Clearing House, LCH）、LIFFE就部分利率產品推出跨國域交叉保證金制度。該制度與上述和OCC/NYCC的交叉保證金制度不同， 履約抵押物由各結算所分別持有。一旦一家結算公司終止了一個結算會員的

24、交叉保證金結算資格，交叉保證金賬戶中的所有倉位將被平倉處理，履約抵押物也將被各自 9 CME對結算會員的公司自ANC情況，評估履約保證也CBOT的合作，可CME 快速的結算所變現(xiàn)。CME對結算會員的公司自ANC情況，評估履約保證也CBOT的合作，可CME 快速（六）結算費用相對于非結算會員和一般投資者而言，營賬戶和全資子公司等非客戶賬戶收取較低的結算費。六、風險監(jiān)控措施（一）分戶核算制度為確?？蛻舻臋嘁?，美國期貨期權法規(guī)要求結算會員必須將其名下客戶的持倉及資金與公司自有持倉和資金分戶核算和管理，以避免結算會員破產或發(fā)生財務危機時禍及客戶。上述分戶核算和管理要求同樣適用于結算所，結算所根據(jù)結算會

25、員明確的書面指令分戶維護結算會員客戶的持倉和資金情況，因結算公司不掌握客戶層面的明細資料，其分戶核算系統(tǒng)的完整性和有效性有賴于結算會員指令的準確性和及時性。（二）部位監(jiān)控和部位限制結算所的日間價格波動監(jiān)控行為貫穿于交易的整個過程，每個交易日進行多次試算，在價格波動劇烈時，試算次數(shù)尤為頻繁。一旦集中持倉部位面臨市場價格的不利波動，將會受到特別關注。CME每日模擬多種市場情景對結算會員持倉部位進行壓力測試，并根據(jù)結算會員的履約保證金繳納情況和金是否足額， ANC要求是否需要調整， 是否需要收取超額保證金，可能要求結算會員提供關于客戶賬戶情況的更多信息，甚至采取減倉或移倉措施。（三）市場監(jiān)管CME

26、的風險管理小組通過與市場監(jiān)察部門以及每日取得投資者、非會員客戶及結算會員自營業(yè)務的部位資料，所有資料皆為高度保密。經由這些資料，可以發(fā)現(xiàn)同一交易主體可能在不同結算會員所擁有的集中部位信息。集中部位與高風險部位的訊息，以及現(xiàn)貨與相關衍生品市場定期公布的資料，可使 10 CME 將采取以下之House House 發(fā)現(xiàn)和應對可能給結算體系及結算會員帶來不利影響的市場狀況。CME 將采取以下之House House 七、財務安全制度結算會員違約不履行其對結算所的義務時，步驟：（一）自營業(yè)務違約如果結算會員對結算所的違約源自于自營業(yè)務（自營賬戶及關系客戶賬戶），則結算所將立即采取以下措施：1、將所有分

27、離的客戶部位與資金移轉到另一結算會員。2、接管該結算會員自營賬戶的部位或將其平倉。3、以結算會員的交割結算基金及自營賬戶履約保證金（Performance Bond Deposit ）支付違約債務。4、扣押該結算會員所有其它資產（如席位或公司股票）。5、啟動母公司保證條款（ Parent Guarantee ）。若違約源自于自營業(yè)務，結算所不得使用存在結算所或由結算所控制下的客戶資產（部位或資金）支付自營業(yè)務的違約債務，客戶資產也不應因此蒙受損失。（二）客戶業(yè)務違約若結算會員對結算所的違約源自于客戶賬戶，則結算所將立即采取下列行動：1、將未波及的客戶部位與資金移轉至其它結算會員。2、接管相關客

28、戶及自營賬戶的部位或予以平倉。3、以結算會員的交割結算基金及自營賬戶履約保證金（Performance Bond Deposit ）支付違約債務。4、扣押該結算會員所有其它資產（如席位或公司股票）。雖然結算所將客戶倉位和履約保證金與結算會員自營賬戶倉位和履約保證金分離存放，但每一結算會員名下的客戶倉位和履約保證金匯總存放，無法辨認倉位和履約保證金的具體歸屬。若結算會員的客戶帳違約，結算所有權將違約結算會員的所有客戶的倉位和 11 因此，若結算會員的違約源于客戶賬戶，CME沒有權力3：15 分通）2003 年 因此，若結算會員的違約源于客戶賬戶，CME沒有權力3：15 分通）2003 年 120

29、.85 億美元。, 結算所每2003 年 128.76 億美元。CME有權對其他所有未破產會員進行進一步評估，確則未違約客戶的倉位和履約保證金有遭受損失的潛在風險。從 CME對不同賬戶類型的違約處置程序可以看出，利用客戶賬戶上的剩余來彌補結算會員賬戶上的不足，但有權把結算會員賬戶上的剩余看作風險金，并作為違約結算會員資產的一部分用以彌補客戶賬戶上的不足。（三）交易所信用借款CME 與國際和國內銀行團簽有七億五千萬美元的無條件擔保貸款協(xié)議。根據(jù)貸款協(xié)議， CME 可最遲于芝加哥時間下午知銀行團并借出全部款項。因此，當國內支付系統(tǒng)臨時故障，以致延遲結算所與結算會員間盈虧的交收業(yè)務時，或是發(fā)生結算會

30、員違約這樣的小概率事件的情況下，便可使用此貸款額度。因此，貸款協(xié)議可保證結算所在任何情況下都有能力完成所有結算會員的盈虧交收業(yè)務，即使發(fā)生結算會員違約也不受影響。（四）公積金和結算風險基金（ Security Deposit若結算所在采取前述措施之后，仍無法償清違約結算會員的債務，便可動用公積金及結算風險基金進行抵補。CME每月確定提取可用以償還剩余違約債務的最高公積金額度，同時保留足夠的周轉資本以滿足交易所日常營運。截止月 31，此公積金的金額已達結算會員必須按照結算所的要求繳納結算風險基金季度初計算一次結算會員應繳納的結算風險基金，截至月 31 日，結算風險基金總額已達（五）其他措施如果在

31、使用公積金與全部結算風險基金之后，仍未能完全清償違約債務，則定每家結算會員應負擔的債務額度。每一結算會員應負擔的未清償債務余額，按照結算會員繳納的結算風險基金的比例進行分攤，但 12 275%。2003 年 12 月 275%。2003 年 12 月 31 日，該基金凈資產已達CME 董事會成員，有權動用基金來償付客CME 的契約交易有關。CFTC規(guī)則制定了一系列結算會員破產時，Analysis 1988 年開0.6 億美元。對投資（六）投資者保護信托基金除分戶核算制度、結算會員財務和風險監(jiān)督制度、以及對結算會員運營能力進行規(guī)定外， CME 另外設立信托基金作為保護投資者的措施。截止該基金的受

32、托人，也就是戶損失，條件是客戶損失必須是因結算會員倒閉或無法償付客戶債務，且該債務必須與八、健全的法律法規(guī)保護條例美國破產法和者和結算公司的優(yōu)先保護權。這些優(yōu)先保護權包括財產優(yōu)先受償權以及一些破產法中的豁免權等。破產法規(guī)定，不管破產的結算會員的業(yè)務是僅涉及自營業(yè)務還是僅涉及經紀業(yè)務，破產法制定的系列保護措施對結算所均適用。具體保護措施如結算會員的交收義務和履約保證金繳納義務應優(yōu)先于破產程序履行，結算會員存放在結算所的現(xiàn)金、履約保證金或其他資產與結算會員的交收義務和履約保證金繳納義務之間的相互抵消不會自動終止。這些規(guī)定確立了結算所對于結算會員履約保證金的優(yōu)先受償權。另外，破產法規(guī)定結算會員的破產

33、和受理法院的執(zhí)行程序均不應影響結算所進行正當?shù)钠絺}處理等清算程序。破產法也制定了投資者保護措施，將客戶區(qū)分為一般客戶（public ）和關系客戶（ non-public ）兩類，一般客戶較關系客戶享有絕對的優(yōu)先受償權。具體規(guī)定如所有財產應先滿足一般客戶的債務償付，而不管該財產是否可認定到某個客戶；滿足了一般客戶的債務清償后，方可再就剩余財產在關系客戶中進行分配。九、利用 SPAN系統(tǒng)確定保證金水平CME利用標準組合風險分析系統(tǒng) （Standard Portfolio of Risk， SPA）計算保證金。 SPAN 系統(tǒng)系由該交易所于 13 17 年的檢驗與改進，得到了市場的廣泛認可，CFTC

34、 因此 SPAN先將投資組合的17 年的檢驗與改進，得到了市場的廣泛認可，CFTC 因此 SPAN先將投資組合的，即該產品的價格波動。另外，按照慣例， SPAN16 種情景下最大的風險掃。當已成為計算投資組合風險和風險評估的國際標準，目前在美國管轄之下的衍生性商品交易所及全球多家知名交易所皆已采用此計算方式，其核心優(yōu)勢是高效的風險管理能力。SPAN系統(tǒng)主要用于測算一個投資組合所有持倉部位的綜合風險。SPAN以商品組合為基礎計算保證金，頭寸分拆為各個不同的商品組合，具有相同或者相似標的物的產品視為一個商品組合（ Combined Commodity） 。SPAN包含以下內容：一是風險陣列 (Ri

35、sk Arrays) 。CME通常假設 16 種市場情景模擬商品組合一段時間內（通常是一個交易日）可能遭受的最大損失。市場情景一般從兩個方面進行描述，一是標的資產價格的變化，二是標的資產價格波動性的改變（ Volatility幅度和標的資產的價格波動幅度的關系）對多頭期權收取保證金，即多頭持有者不能按照當前市場價格進行平倉的損失，當前價格和預期平倉價格之間的差異即為應該收取的多頭期權部位保證金， 但同時 SPAN允許多頭期權價值沖低保證金要求；二是風險掃描值 (Scanning Risk Charge)。SPAN對 16 種市場情景進行風險掃描， 選擇商品組合在模擬的描值作為計算保證金的依據(jù)；

36、三是期權空頭最低風險值 (Short Option Minimum Charge)空頭期權處于深度價外合約的時候，放在風險陣列中去考察風險似乎很小甚至沒有風險，從而很難計算該合約的風險掃描值，但為了避免現(xiàn)貨市場價格突變使深度價外合約轉變?yōu)閮r內合約、從而使期權空頭遭遇損失風險， SPAN 系統(tǒng)為每個空頭期權合約指定了一個最低風險值，以代替風險掃描中不能反映的風險；四是復合 DELTA（Composite Delta ）。Span 系統(tǒng)利用 delta 參 14 CMEDELTA值為正，看漲期權空頭和看跌期權多頭的DELTA參數(shù)將其轉換成相應方向DEITA 值方向相反，其持DELTA值的變動，方便

37、起見， SPAN 以不同市場情DELTA，即復合 DELTA。SPAN雖然所基于的假設是同一標SPAN。實物交割SPANCMEDELTA值為正，看漲期權空頭和看跌期權多頭的DELTA參數(shù)將其轉換成相應方向DEITA 值方向相反，其持DELTA值的變動，方便起見， SPAN 以不同市場情DELTA，即復合 DELTA。SPAN雖然所基于的假設是同一標SPAN。實物交割SPAN(INTER COMMODITY SPREAD 規(guī)定期貨的DELTA系統(tǒng)在允許衡量標的資產價格變動時期權價格的改變程度。DELTA值為 1，期權的 DELTA值在-1 和 1 之間?？礉q期權多頭和看跌期權空頭的值為負。對于期

38、權頭寸，系統(tǒng)要用及數(shù)量的期貨頭寸，再與其他期貨頭寸進行加總計算。對于某些具有風險對沖效果的期貨和期權頭寸，由于倉數(shù)量可以起到抵消作用，因而可以享有一定數(shù)量的保證金減免。因 DELTA值是動態(tài)的，標的資產價格的變動不僅引起衍生產品價格的變動，同時引起景發(fā)生的概率為權重計算加權平均把期權和期貨同等對待，但對期權特色加以特別考慮，根據(jù)期權定價模型，影響期權價值最重要的三個因素是標的物期貨價格、期貨價格變動率以及到期期限 ; 五是商品組合內的跨月價差風險 (INTRACOMMODITY SPREAD RISK)。在對投資組合風險掃描值的計算中，的資產的產品的不同月份合約的價格波動完全一致，但現(xiàn)實中，不

39、同月份合約的價格存在差異，即跨月價差，因此，對一些雙向持倉予以風險對沖，允許跨月套利（按跨月凈頭寸收取保證金）的同時，對價差頭寸收取較少的保證金，并對不同的跨期月份分別確定不同的跨月價差風險值；六是商品組合的交割月風險值 (Delivery Charges)方式的商品期貨合約在交割月可能產生較大的風險，在衍生品市場交易中往往體現(xiàn)為合約在臨近交割期的價格波動性增大，因此系統(tǒng)就交割月產品收取額外的交割月風險值，并區(qū)分存在風險對沖的頭寸和單筆頭寸分別收取 ; 七 是 商 品 組 間 的 可 對 沖 風 險RISK)，CME允許組間產品進行風險對沖和保證金抵減； 15 SPAN保證金需求 =MAX（商

40、品組合風險掃描值-空頭期權價值）SPAN系統(tǒng)的作業(yè)范疇，參數(shù)由結算所Price Scan ） 、同商品跨月）Charge）、期權空頭最低風險SPAN保證金需求 =MAX（商品組合風險掃描值-空頭期權價值）SPAN系統(tǒng)的作業(yè)范疇，參數(shù)由結算所Price Scan ） 、同商品跨月）Charge）、期權空頭最低風險值 （Short Option Minimum）、）結算會員強大的商品組合維持 /初始保證金需求、交割月風險值商品組合內內跨月價差值 +商品組合交割月風險值 -商品組合間對沖風險），最低空頭期權風險值 然后，CME基于 SPAN保證金需求和其他風險控制要求確定商品組合維持和初始保證金需求：維持保證金需求 = SPAN 保證金需求 *調整因子初始保證金需求 =維持保證金需求 *初始保證金比例注：調整因子和初始保證金比例的確定根據(jù)客戶類型、會員類型、套期保值頭寸和投機頭寸等因素綜合確定，如結算會員的自身自營業(yè)務和全資子公司等非客戶業(yè)務享受較的保證金水平，而投機頭寸的初始保證金比例往往較高。投資組合最終保證金需求投資組合期權凈值（多頭期權價值此外，參數(shù)的設定不屬于根據(jù)產品價格波動特征、市場預期變化、風險管理理念等單獨設定并向市場發(fā)送， SPAN系統(tǒng)根據(jù)參數(shù)計算組合整體風險，靈活滿足交易所的風險管理理念。