中國壽險市場發(fā)展回顧及壽險行業(yè)發(fā)展前景分析

中國壽險市場發(fā)展回顧及壽險行業(yè)發(fā)展前景分析

我們對所有壽險公司2010年以來的綜合負(fù)債成本進行了測算，但由于部分規(guī)模較小的公司財務(wù)指標(biāo)波動較大，測算結(jié)果不夠穩(wěn)定，在此我們選擇了規(guī)模較大的32家壽險公司進行重點分析，安邦人壽與和諧健康由于2017年數(shù)據(jù)未披露且處于接管狀態(tài)，暫未納入分析范圍。在剔除安邦、和諧兩家公司數(shù)據(jù)后，從資產(chǎn)規(guī)?？?，該32家公司2017年總資產(chǎn)在人身險行業(yè)中的占比超過90%，從保費規(guī)?？?，2017年規(guī)模保費占人身險行業(yè)總規(guī)模保費比例達到88%，因此這32家主要壽險公司的結(jié)果基本能反映行業(yè)整體情況。

為更好地反映不同經(jīng)營模式壽險公司負(fù)債成本的差異，我們將該32家壽險公司分為大中型中資、平臺型、銀行系、老牌外資/合資四類，其中平臺型公司主要是指前幾年以生命、華夏、安邦等為代表通過高利率成本的理財型業(yè)務(wù)迅速崛起的公司，具體分類如下表所示：32家主要壽險公司分類

綜合負(fù)債成本與投資收益率正相關(guān)，但波動幅度更小。從2010-2017年測算結(jié)果看，32家主要壽險公司平均綜合負(fù)債成本與投資收益率高度正相關(guān)，主要原因是分紅險和萬能險業(yè)務(wù)對投資收益的吸收效應(yīng)，當(dāng)投資收益率較低時（2011/2012），壽險公司可以通過減少分紅支出降低負(fù)債成本，當(dāng)投資收益率較高時（2015），分紅也會隨之增加進而抬升負(fù)債成本，這也導(dǎo)致了綜合負(fù)債成本的波動性小于投資收益率。當(dāng)然，影響綜合負(fù)債成本的原因還有很多，包括賠付、費用、準(zhǔn)備金評估假設(shè)等，綜合負(fù)債成本的變動是多因素共同作用的結(jié)果，例如準(zhǔn)備金折現(xiàn)率上行將降低負(fù)債、增加利潤，進而降低綜合負(fù)債成本。主要壽險公司綜合負(fù)債成本與總投資收益率（32家公司加權(quán)平均）

綜合負(fù)債成本穩(wěn)中有升，2016年開始有所下降。2010-2012年，主要壽險公司的綜合負(fù)債成本保持在3%左右，2013年開始逐漸升至4%以上，除了投資收益率提升因素，我們判斷還有以下幾方面因素：一是人身險費率市場化改革帶來的定價利率提升，二是華夏、生命、安邦等平臺型公司（理財型業(yè)務(wù)的利率成本較高）的快速崛起，三是前幾年中短存續(xù)期業(yè)務(wù)和快返型產(chǎn)品的大量銷售。2016年受投資收益率下降影響，綜合負(fù)債成本明顯下行，但在2017年，投資收益率仍然達到5.4%，但綜合負(fù)債成本依然下降了0.4%，這主要得益于強監(jiān)管引導(dǎo)行業(yè)逐漸回歸保障，特別是中短存續(xù)期業(yè)務(wù)和部分激進公司的高成本萬能險業(yè)務(wù)大幅下降。2018年投資端不景氣，行業(yè)投資收益率較2017年將有明顯下降，同時由于負(fù)債成本相對較低的保障型業(yè)務(wù)占比有所提升，預(yù)計綜合負(fù)債成本將繼續(xù)下行。

綜合負(fù)債成本明顯分化，平臺型公司最高，老牌外資/合資公司最低。從各類壽險公司綜合負(fù)債成本看，分化非常明顯，特別是平臺型/銀行系公司的成本遠高于大中型中資和老牌外資/合資公司。2012年之前，銀行系公司綜合負(fù)債成本最高，均在6%以上，大中型中資與老牌外資/合資公司綜合負(fù)債成本僅在3%左右，大中型中資公司更具成本優(yōu)勢。但2013-2016年，平臺型公司迅速崛起，其成本快速上行至7%以上，而銀行系公司通過規(guī)模效應(yīng)實現(xiàn)成本穩(wěn)中有降，逐漸降至6%左右，大中型中資公司由于投資收益率走高、定價利率提升、中短存續(xù)期業(yè)務(wù)和快返型產(chǎn)品的大量銷售導(dǎo)致綜合負(fù)債成本有所提升，而以友邦為代表的老牌外資/合資公司堅持低成本的“小而美”戰(zhàn)略，成本提升幅度相對更小。2017年受行業(yè)回歸保障大環(huán)境影響，各類公司綜合負(fù)債成本均有降低，其中平臺型公司降幅最大?？傮w來看，目前綜合負(fù)債成本排序為：平臺型>銀行系>大中型中資>老牌外資/合資。各類型壽險公司綜合負(fù)債成本比較（加權(quán)平均）

傳統(tǒng)大中型中資公司：2017年平均綜合負(fù)債成本3.8%，太平最低，人保壽陽光人壽較高。2013年以來，除2015年受投資收益率較高導(dǎo)致成本提升外，大中型中資公司其余年份的綜合負(fù)債成本保持在4%左右，2018年受投資收益率下行以及準(zhǔn)備金折現(xiàn)率上行等因素影響預(yù)計將有所下降。從公司層面看，2016年以來，太平人壽綜合負(fù)債成本僅在2%左右，大幅低于其他公司，平安和泰康在3-3.5%左右，國壽、太保、新華、合眾在4%左右，新華合眾略高，人保壽和陽光相對較高，超過5%。因此，對于大中型中資公司而言，在投資收益率穩(wěn)定預(yù)期下（5%），多數(shù)公司僅依靠負(fù)債端也能實現(xiàn)穩(wěn)定利潤，盈利能力較好。大中型中資壽險公司綜合負(fù)債成本

平臺型公司：2017年平均綜合負(fù)債成本6.4%，多數(shù)公司高于6%。平臺型公司經(jīng)營時間相對較短，在成立或擴張初期，規(guī)模效應(yīng)有限導(dǎo)致成本高企，部分公司綜合負(fù)債成本超過20%。2014年以來，平臺型公司平均綜合負(fù)債成本均在6%以上，2016年達到8.3%，2017年受行業(yè)回歸保障、理財型業(yè)務(wù)收縮等影響，降至6.4%。從公司層面看，2017年國華和生命綜合負(fù)債成本相對較低，2017年降至5.5%以下，其余公司均在6%以上，其中君康、珠江、恒大均超過7%。若要僅依靠負(fù)債端盈利，則需實現(xiàn)較高的投資收益率，這就對投資端形成較大壓力。平臺型壽險公司綜合負(fù)債成本

銀行系公司：2017年平均綜合負(fù)債成本5.1%，主要分布在4.5%-6%左右。與平臺型公司相比，銀行系公司綜合負(fù)債成本相對更為穩(wěn)定，且近幾年保持穩(wěn)中有降，從2010-2012年的7%左右逐漸降至2016年的5.9%，2017年進一步降至5.1%，投資端壓力有所緩解。從公司層面看，2017年光大永明和交銀康聯(lián)綜合負(fù)債成本相對較低，在4.5%左右，中郵、建信、工銀安盛在5%左右，農(nóng)銀和中銀三星較高6%左右，從趨勢上看，主要公司成本均在下行，未來有望繼續(xù)降至5%以下，提升負(fù)債端的盈利能力。銀行系壽險公司綜合負(fù)債成本

老牌外資/合資公司：2017年平均綜合負(fù)債成本2.5%，僅中意人壽和中英人壽高于4%。以友邦為代表的老牌外資/合資公司以穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格著稱，堅持走“小而美”路線，主要銷售價值率較高的長期保障型業(yè)務(wù)和長期儲蓄型業(yè)務(wù)，中短期業(yè)務(wù)鮮有涉及，保持優(yōu)秀的產(chǎn)品盈利能力。受益于此，2010年以來，7家老牌外資/合資公司的平均綜合負(fù)債成本均在4.5%以下，2017年僅為2.5%，低于產(chǎn)品利率成本（定價利率2.5%，考慮分紅后利率成本應(yīng)高于2.5%），說明非利差利源（死差、費差等）對利潤是正貢獻。從公司層面看，2017年僅中意和中英綜合負(fù)債成本略高于4%，其他5家公司均低于2.5%。因此，從綜合負(fù)債成本角度看，與其他幾類公司相比，老牌外資/合資公司成本最低，對投資端的壓力也最小，負(fù)債端具備持續(xù)優(yōu)秀的盈利能力，但由于其總資產(chǎn)規(guī)模遠低于中資公司，總體利潤規(guī)模還相對有限。老牌外資/合資壽險公司綜合負(fù)債成本

壽險保費增速下滑，2019年開門紅承壓，回歸保障力度加大。壽險保費負(fù)增長近年來健康險增速較高保障力度持續(xù)提升壽險公司保障類產(chǎn)品占比持續(xù)提升

我國壽險市場規(guī)范化程度不足，制約行業(yè)發(fā)展。

行業(yè)信用度較弱，亂象頻生。

僅2017年，原保監(jiān)會一共處罰機構(gòu)720家次，處罰人員1046人次。罰款共計1.5億元，同比增長56.1%，撤銷任職資格18人。處罰原因包括編制虛假報表、資料等；虛列費用/套取費用/利用業(yè)務(wù)便利為其他機構(gòu)和個人牟取不正當(dāng)利益；未制作規(guī)范的客戶告知書等業(yè)務(wù)不規(guī)范行為。

產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，銷售夸大或誤導(dǎo)行為屢禁不止。

由于我國居民保障意識較低，保障類產(chǎn)品銷售難度大，險企為迎合投保人的投資需求經(jīng)常使用不實表述向投保人促銷，包括以承諾保證收益、將保險概念與銀行存款概念混淆等方式宣傳銷售保險產(chǎn)品，或承諾給予投保人合同外的回扣和利益等。

中國壽險市場發(fā)展前景依舊廣闊。中國保險業(yè)密度和深度遠低于發(fā)達國家，未來有望保持13%左右的保費增速居民購買力持續(xù)增長消費升級：醫(yī)療保健支出增加，健康險需求加大保險購買群體年輕化，2015-2017年，90后人均客單價翻了4倍，由547元增長至2193元。中國壽險市場VS美日成熟壽險市場：階段性差異有望趨同，利好價值持續(xù)增