《公司現(xiàn)金持有水平與內(nèi)部控制質(zhì)量之間的關(guān)系實(shí)證分析（論文）11000字》

規(guī)律具有一定的指導(dǎo)意義。1.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀1國(guó)外研究現(xiàn)狀現(xiàn)金持有的相關(guān)理論可以追溯到凱恩斯(1936)的貨幣需求理論(包括交易動(dòng)機(jī)、預(yù)防動(dòng)機(jī)和投機(jī)動(dòng)機(jī))。但遺憾的是，長(zhǎng)期以來(lái)，對(duì)現(xiàn)金持有量的理論和實(shí)證研究一直沒(méi)有得到足夠的重視。經(jīng)典的MM理論將與零凈現(xiàn)值現(xiàn)金持有行為作為一種投資,在完美的資本市場(chǎng)有效,因?yàn)檫@些信息是完全對(duì)稱的,沒(méi)有交易成本,當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金需求可以及時(shí)而不是從外部市場(chǎng)融資成本(即企業(yè)從外部市場(chǎng)融資成本為零),在完美的資本市場(chǎng),現(xiàn)金不會(huì)給企業(yè)帶來(lái)任何利潤(rùn),企業(yè)不需要持有現(xiàn)金。然而，現(xiàn)實(shí)世界的資本市場(chǎng)并不完美。信息不對(duì)稱、交易成本、委托代理等因素的存在，使得任何企業(yè)都或多或少地持有一定數(shù)量的現(xiàn)金。20世紀(jì)90年代，關(guān)于企業(yè)現(xiàn)金持有量決定因素的相關(guān)研究迅速發(fā)展，發(fā)表了一系列的實(shí)證文獻(xiàn)，且取得了有效的研究結(jié)果。這些研究結(jié)果表明:股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征、股東權(quán)利保護(hù)機(jī)制、最終控股股東特征等因素對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有量有一定的影響。Pinkowitz和Williamson(2014)對(duì)美國(guó)、日本和德國(guó)企業(yè)的現(xiàn)金持有量進(jìn)行了實(shí)證研究。除了Opler等人得出的類似結(jié)論外，他們還進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)銀行的壟斷權(quán)力對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金持有有顯著的影響。目前國(guó)外學(xué)者主要從現(xiàn)金持有量的影響因素和現(xiàn)金持有量的市場(chǎng)價(jià)值兩個(gè)方面來(lái)研究企業(yè)的現(xiàn)金持有量。國(guó)外學(xué)者主要從權(quán)衡理論和代理理論的角度研究企業(yè)現(xiàn)金持有的影響因素。然而，目前還沒(méi)有一個(gè)普遍接受的理論來(lái)主導(dǎo)現(xiàn)金持有決策，不同的研究者對(duì)不同的現(xiàn)象有不同的解釋。總體而言，它們?yōu)楝F(xiàn)金持有的權(quán)衡理論提供了實(shí)證證據(jù)。2國(guó)內(nèi)研究現(xiàn)狀在國(guó)外研究的基礎(chǔ)上，國(guó)內(nèi)學(xué)者也從不同的角度探討了現(xiàn)金過(guò)剩的經(jīng)濟(jì)后果。林秀玲(2015)從不同行業(yè)的角度探討了2011-2016年上市公司超額現(xiàn)金與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，超額現(xiàn)金持有量對(duì)企業(yè)績(jī)效的正向影響僅存在于部分行業(yè)，但在紡織、食品行業(yè)，超額現(xiàn)金持有量與企業(yè)績(jī)效無(wú)相關(guān)性。為了確定研究的正確性，還對(duì)現(xiàn)金支出進(jìn)行了進(jìn)一步的檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金持有量高的公司并沒(méi)有濫用現(xiàn)金。這在一定程度上也說(shuō)明公司能夠更好地抓住有利的投資機(jī)會(huì)，促進(jìn)公司價(jià)值的提升。袁偉秋(2017)認(rèn)為持有大量現(xiàn)金可以有效緩解公司面臨的融資約束，從而提高投資效率和公司價(jià)值。中國(guó)金融市場(chǎng)不完善，缺乏透明有效的運(yùn)作機(jī)制，使得外部投資者難以對(duì)公司做出準(zhǔn)確的價(jià)值判斷，公司面臨著諸多融資約束。在這種背景下，過(guò)度持有現(xiàn)金是公司權(quán)衡現(xiàn)金持有的成本和收益后做出的理性決策?；谘芯康膰?guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述,可以看出,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)公司的超額現(xiàn)金持有,過(guò)度投資和融資約束之間的研究深入,現(xiàn)金持有量和企業(yè)投資行為的影響，以及融資約束對(duì)投資現(xiàn)金流敏感性的研究也逐漸增多，主要是基于中國(guó)A股上市公司的數(shù)據(jù)來(lái)選取樣本，從管理層和企業(yè)層面對(duì)超額現(xiàn)金持有量和現(xiàn)金持有量的價(jià)值進(jìn)行相關(guān)研究。國(guó)外關(guān)于融資約束下現(xiàn)金持有與企業(yè)投資行為關(guān)系的研究文獻(xiàn)較多，研究方法也有進(jìn)一步完善。研究發(fā)現(xiàn)，在不同融資約束條件下，研究結(jié)果在檢驗(yàn)超額現(xiàn)金持有量與超額投資之間的關(guān)系時(shí)存在很多不一致之處。1.3研究?jī)?nèi)容和研究方法1研究方法本文使用的研究方法如下:規(guī)范研究與實(shí)證研究相結(jié)合的方法。規(guī)范研究主要集中在對(duì)現(xiàn)金持有量相關(guān)理論的分析，對(duì)我國(guó)上市公司與超額現(xiàn)金持有量的關(guān)系進(jìn)行理論分析，最后提出對(duì)策和建議。在實(shí)證分析我國(guó)上市公司與超額現(xiàn)金持有量之間的關(guān)系時(shí)，主要采用了實(shí)證研究的方法。本文以實(shí)證研究為主體，規(guī)范研究為輔助。本文主要采用描述性行統(tǒng)計(jì)、相關(guān)分析、多元回歸分析等實(shí)證研究方法，主要采用演繹推理、基于假設(shè)的邏輯推理等規(guī)范研究方法。定性分析與定量分析相結(jié)合。本文的實(shí)證研究部分通過(guò)建立相應(yīng)的研究模型，然后通過(guò)具體數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)，使相應(yīng)觀點(diǎn)的分析方法是一種定量分析方法;推理和假設(shè)部分是一種定性分析方法。本文將定性分析與定量分析相結(jié)合，使研究結(jié)果更加真實(shí)可信。2研究?jī)?nèi)容本文首先介紹了上市公司和現(xiàn)金持有量的研究背景和研究意義，然后闡述了相關(guān)的概念，比如現(xiàn)金持有的交易成本模型、靜態(tài)權(quán)衡理論、現(xiàn)金持有的信息不對(duì)稱和融資優(yōu)序等，通過(guò)理論分析，以我國(guó)的超額現(xiàn)金持有的上市公司為研究目標(biāo)，建立相關(guān)模型設(shè)定和數(shù)據(jù)變量，對(duì)影響上市公司的超額現(xiàn)金持有的現(xiàn)狀進(jìn)行實(shí)證分析，并在研究的基礎(chǔ)上，提出一些有效建議，以減少超額現(xiàn)金持有的上市公司。

第二章相關(guān)概念與理論基礎(chǔ)2.1上市公司的概念上市公司是指經(jīng)國(guó)務(wù)院或者國(guó)務(wù)院授權(quán)的證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)在證券交易所上市交易的股份有限公司。非上市公司是指未在證券交易所上市或者交易的股份有限公司。上市公司是有限責(zé)任公司。這些公司除了獲準(zhǔn)在證券交易所上市外，還必須滿足某些條件。上市公司的成立要求：1.股票已經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)并向社會(huì)發(fā)行。2.公司股本總額不少于人民幣三千萬(wàn)元。3.該公司已運(yùn)營(yíng)三年多，并在過(guò)去三年中持續(xù)盈利。原國(guó)有企業(yè)依法改建或者本法實(shí)施后新設(shè)立，其主要發(fā)起人為大中型國(guó)有企業(yè)的，可以連續(xù)計(jì)算。4持有面值1000元以上股份的股東人數(shù)不得少于1000人。向公眾公開(kāi)發(fā)行的股份數(shù)量應(yīng)達(dá)到公司股份總數(shù)的2.5%。公司股本總額超過(guò)4億元的，公開(kāi)發(fā)行的股份比例為10%以上。5.公司近三年無(wú)重大違法行為，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無(wú)虛假記載。6.國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他條件。2.2超額現(xiàn)金持有的概念1現(xiàn)金持有的概念在國(guó)外的相關(guān)文獻(xiàn)中，“現(xiàn)金持有”一般用“CashHolding”,“GashReserve”等這些詞來(lái)表達(dá)。由于企業(yè)在實(shí)際經(jīng)營(yíng)過(guò)程中所涉及到的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出在期限和金額上存在差異，企業(yè)無(wú)法達(dá)到完美的平衡狀態(tài)。因此，企業(yè)有必要保持一定數(shù)量的現(xiàn)金，以保持正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的順利進(jìn)行，這就是所謂的現(xiàn)金持有量。本文規(guī)范研究部分對(duì)現(xiàn)金持有量的定義與上述分析一致，即現(xiàn)金及其等值物。因?yàn)樵贠pler(1999)的研究過(guò)程中，現(xiàn)金流量表中現(xiàn)金與現(xiàn)金等價(jià)物的余額與資產(chǎn)負(fù)債表中總資產(chǎn)的比值代表企業(yè)的現(xiàn)金持有量。因此，本文實(shí)證部分所涉及的現(xiàn)金持有量均采用Opler方法表示，即現(xiàn)金流量表中的現(xiàn)金余額與現(xiàn)金等價(jià)物與資產(chǎn)負(fù)債表中的總資產(chǎn)之比。2超額現(xiàn)金持有的概念本文規(guī)范部分所涉及的超額現(xiàn)金持有量是指企業(yè)實(shí)際現(xiàn)金持有量超過(guò)企業(yè)正?，F(xiàn)金持有量的部分。在本文的實(shí)證部分，考慮到一些企業(yè)實(shí)際現(xiàn)金持有量可能低于正常現(xiàn)金持有量，超額現(xiàn)金持有量參與了本文實(shí)證部分表達(dá)的絕對(duì)值減去正常現(xiàn)金持有量和企業(yè)實(shí)際現(xiàn)金持有量。超額現(xiàn)金持有量的量度。到目前為止，計(jì)算超額現(xiàn)金有兩種方法。一個(gè)是使用模型來(lái)適應(yīng)正常的現(xiàn)金持有水平,并擬合系數(shù)代入方程計(jì)算正常樣本公司的現(xiàn)金持有量,并減去擬合值與實(shí)際現(xiàn)金持有的公司的公司獲得多余的現(xiàn)金。二是通過(guò)對(duì)現(xiàn)金持有量影響因素的回歸，確定公司正?，F(xiàn)金持有量?；貧w后的殘差為公司現(xiàn)金持有量的異常值。2.3現(xiàn)金持有的交易成本模型和靜態(tài)權(quán)衡理論當(dāng)一家公司想要投資但資金不足時(shí)，它必須依靠外部融資。由于現(xiàn)實(shí)世界中的各種摩擦和信息不對(duì)稱，外部融資需要付出更高的成本。此外，由于廣泛的融資限制，很難獲得資金，而且可能根本無(wú)法籌集資金。在這一點(diǎn)上，企業(yè)可能別無(wú)選擇，只能放棄投資項(xiàng)目，或通過(guò)其他方式籌集資金，比如減少股息和出售資產(chǎn)。簡(jiǎn)而言之，如果公司缺錢(qián)，它將不得不為此付出高昂的代價(jià)。凱恩斯認(rèn)為持有貨幣有三種動(dòng)機(jī):交易動(dòng)機(jī)、預(yù)防動(dòng)機(jī)和投機(jī)動(dòng)機(jī)。交易動(dòng)機(jī)是指企業(yè)或個(gè)人為滿足日常交易需要而持有資金的原因。這是對(duì)貨幣的需求。預(yù)防性動(dòng)機(jī)是人們持有現(xiàn)金以預(yù)防事故。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，這些事故可能是企業(yè)內(nèi)部發(fā)展中遇到的良好投資機(jī)會(huì)，也可能是外部競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在發(fā)展過(guò)程中施加壓力時(shí)，企業(yè)為提高技術(shù)水平和服務(wù)質(zhì)量而需要付出的成本。投機(jī)動(dòng)機(jī)是人們持有貨幣，以便在有利的投資機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)，能夠利用這些機(jī)會(huì)。公司的現(xiàn)金持有決策是基于三個(gè)動(dòng)機(jī)的綜合考慮?；谶@三種動(dòng)機(jī)理論，凱恩斯結(jié)合邊際成本的概念提出了最優(yōu)現(xiàn)金持有量，并建立了最優(yōu)現(xiàn)金持有量的交易成本模型——現(xiàn)金持有量的邊際成本曲線與現(xiàn)金短缺的邊際成本曲線的交點(diǎn)是最優(yōu)現(xiàn)金持有量。如圖2-1所示。圖2-11973年，Kraus和Litzenberger提出了靜態(tài)權(quán)衡理論，指出持有現(xiàn)金會(huì)產(chǎn)生成本和收益，兩者之間的平衡點(diǎn)是現(xiàn)金持有的最優(yōu)水平。公司有必要保留一定數(shù)量的現(xiàn)金以備不時(shí)之需，增加企業(yè)的投資機(jī)會(huì)，降低現(xiàn)金不足造成的成本。這就是他所說(shuō)的現(xiàn)金收入。持有現(xiàn)金的成本是現(xiàn)金的管理成本和機(jī)會(huì)成本。在Kraus和Litzenberger之后，學(xué)者們還定義了不同現(xiàn)金持有的成本和收益的概念，這推動(dòng)了靜態(tài)權(quán)衡理論的發(fā)展。例如,奧普萊(1999)指出,持有現(xiàn)金的成本指的是成本較低的現(xiàn)金回報(bào)和稅收負(fù)擔(dān)的支出,和收入主要包括減少融資成本,持有現(xiàn)金的投資和融資的發(fā)展其他業(yè)務(wù)的收入。Ferreira等(2004)指出,獲得的收入是指收入減少企業(yè)財(cái)務(wù)困境的可能性,使企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)建立金融政策沒(méi)有資本約束,以及外國(guó)資本獲得的收入來(lái)最小化成本和現(xiàn)有資產(chǎn)的成本。同時(shí)，其成本主要是指投資流動(dòng)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)成本。根據(jù)靜態(tài)權(quán)衡理論，當(dāng)現(xiàn)金持有量的邊際效益和邊際成本相等時(shí)，可以得到最優(yōu)現(xiàn)金持有量。該理論基于股東財(cái)富最大化的假設(shè)。認(rèn)為管理層是股東利益的代表，與股東的地位相一致。管理層應(yīng)采取多種方式，盡可能提高企業(yè)價(jià)值，增加股東財(cái)富。因此，管理是合理的。在權(quán)衡了持有現(xiàn)金可能帶來(lái)的好處和成本之后，持有現(xiàn)金通常是一個(gè)合理的選擇。2.4現(xiàn)金持有的信息不對(duì)稱和融資優(yōu)序理論信息不對(duì)稱使企業(yè)能夠從外部市場(chǎng)籌集資金。為了彌補(bǔ)信息不完全所帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，外部資本提供者必須對(duì)其所擁有的信息收取一定的溢價(jià)。這將花費(fèi)更多。Myers&Majluf(1984)基于這一觀點(diǎn)提出了啄序理論。根據(jù)這一理論，為了使信息不對(duì)稱成本和融資成本最小化，企業(yè)在構(gòu)建資本結(jié)構(gòu)時(shí)具有最優(yōu)融資順序。重點(diǎn)是:內(nèi)部留存收益、證券債務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)和股權(quán)融資。當(dāng)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量能夠滿足新投資的需要時(shí)，公司將償還債務(wù)或積累資金;當(dāng)留存收益不足以滿足當(dāng)前投資資金需求時(shí)，企業(yè)需要實(shí)現(xiàn)非現(xiàn)金資產(chǎn)或采用發(fā)行債券、股票等融資方式。唐納森(1985)也認(rèn)為,為了保持企業(yè)的穩(wěn)定和生存能力,企業(yè)的管理層應(yīng)該減少外部融資,建立穩(wěn)定的內(nèi)部資本供應(yīng),以便企業(yè)資本需求可以直接與內(nèi)部資本投資理論不同于平衡,根據(jù)融資偏好理論,公司的框架沒(méi)有最佳的現(xiàn)金持有量。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，使用內(nèi)部資金的原因是對(duì)融資成本的考慮。當(dāng)融資成本較低時(shí)，公司會(huì)減持當(dāng)前持有的股票。在這兩種理論中，相同的因素并不會(huì)以完全相同的方向影響現(xiàn)金持有。在權(quán)衡模型下，企業(yè)規(guī)模、現(xiàn)金流量和現(xiàn)金持有量呈負(fù)相關(guān)，而在融資優(yōu)先理論下呈正相關(guān)。在權(quán)衡理論下，財(cái)務(wù)杠桿與現(xiàn)金持有量的方向并不明確，但在融資優(yōu)先理論下，兩者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。2.5現(xiàn)金持有的代理理論和自由現(xiàn)金流假說(shuō)企業(yè)現(xiàn)金持有是企業(yè)管理者在資產(chǎn)配置和企業(yè)戰(zhàn)略布局中的一種重要決策行為。由于信息不對(duì)稱的影響，管理者并不總是遵循股東權(quán)益最大化的原則。因此，通過(guò)增加代理問(wèn)題來(lái)考慮企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)是非常有意義的。近年來(lái)，公司治理與公司現(xiàn)金持有量之間的相關(guān)性受到了廣泛關(guān)注。學(xué)術(shù)界對(duì)此進(jìn)行了大量的研究，并形成了一系列極為實(shí)質(zhì)性的研究成果。Jensen(1986)首次提出了基于自由現(xiàn)金流的代理成本理論。自由現(xiàn)金流量定義為滿足所有凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目后的剩余現(xiàn)金流量。在他的分析框架下，公司的實(shí)際控制權(quán)掌握在管理層手中，管理層作為股東的代理人，與股東有著本質(zhì)的利益沖突。經(jīng)理們被激勵(lì)持有比業(yè)務(wù)正常需要更多的現(xiàn)金。因?yàn)楣芾砣藛T可以通過(guò)控制現(xiàn)金資產(chǎn)來(lái)增加他們自己的個(gè)人福利，比如補(bǔ)貼和在職支出，或者使他們的投資和并購(gòu)多樣化，從而建立一個(gè)帝國(guó)，迅速提高他們的工作水平。Harford（1999）發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金充裕的管理者會(huì)選擇多樣化的并購(gòu)活動(dòng)，支付比自己的并購(gòu)價(jià)值更高的費(fèi)用，甚至投資于凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目，導(dǎo)致投資過(guò)度。這些并購(gòu)?fù)话熏F(xiàn)金返還給投資者，而是占用了大量現(xiàn)金，卻無(wú)法增加價(jià)值。因此，企業(yè)現(xiàn)金持有量高的背后往往是管理層不為股東利益服務(wù)的表現(xiàn)，或者管理層與股東之間存在嚴(yán)重的代理沖突。

第三章研究設(shè)計(jì)在前兩章中，我們梳理了國(guó)內(nèi)外關(guān)于現(xiàn)金持有的理論和實(shí)證研究。本章主要是在第二章的基礎(chǔ)上，進(jìn)行變量的定義、模型建立等實(shí)證設(shè)計(jì)工作。3.1樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源本文以2014—2018年滬深兩市A股上市公司為初選樣本，并按以下原則進(jìn)行篩選：（1）剔除金融業(yè)上市公司，金融類上市公司其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)有別與其他行業(yè)，企業(yè)現(xiàn)金持有水平也有較大差異；（2）剔除同時(shí)發(fā)行B股或H股的公司，此類上市公司由于監(jiān)管政策及制度背景的差異，其內(nèi)部控制建設(shè)及財(cái)務(wù)政策選擇可能會(huì)不同于其他公司；（3）剔除ST、*ST以及資不抵債的公司；（4）剔除當(dāng)年IPO的公司，以避免融資行為對(duì)公司現(xiàn)金持有水平的影響；（5）剔除相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的樣本。經(jīng)過(guò)這些篩選程序之后，最終得到了9978個(gè)樣本觀測(cè)值。為了避免極端值對(duì)研究結(jié)論的影響，還對(duì)所有連續(xù)變量上下各1%的樣本觀測(cè)值進(jìn)行了Winsoriz處理。本文用來(lái)衡量公司內(nèi)部控制質(zhì)量的數(shù)據(jù)取自于深圳市迪博企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)有限公司發(fā)布的中國(guó)上市公司內(nèi)部控制指數(shù)，其他相關(guān)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)處理過(guò)程全部利用Excle和SPSS統(tǒng)計(jì)軟件完成。3.2模型設(shè)定與變量說(shuō)明為了檢驗(yàn)前述研究假設(shè)，本文構(gòu)建了如下所示的兩個(gè)線性回歸模型：（1）（2）其中，模型（1）用于檢驗(yàn)內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)公司現(xiàn)金持有水平的影響，模型（2）用于檢驗(yàn)內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)公司現(xiàn)金持有價(jià)值的影響。模型中各變量的定義見(jiàn)表3-1。表3-1變量定義表變量名稱變量符號(hào)變量定義現(xiàn)金持有水平Cash貨幣資金與交易性金融資產(chǎn)之和除以總資產(chǎn)公司市場(chǎng)價(jià)值Q公司股票總市值與負(fù)債賬面價(jià)值之和除以總資產(chǎn)內(nèi)部控制質(zhì)量LnICI迪博內(nèi)部控制指數(shù)的自然對(duì)數(shù)IC_M當(dāng)內(nèi)部控制指數(shù)高于樣本中位數(shù)時(shí)取1，否則取0企業(yè)規(guī)模Size總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)Growth營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率現(xiàn)金流量CF凈利潤(rùn)與折舊、攤銷之和除以總資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)資金與現(xiàn)金之差除以總資產(chǎn)NWC營(yíng)運(yùn)資金與現(xiàn)金之差除以總資產(chǎn)投資支出Capex購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金除以總資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率Lev負(fù)債與總資產(chǎn)的比率股利支付Div虛擬變量，當(dāng)年支付股利取值為1，否則為0行業(yè)Industy行業(yè)虛擬變量年度Year行年度虛擬變量3.3理論分析與研究假設(shè)1內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有水平企業(yè)持有現(xiàn)金有許多動(dòng)機(jī)。近年來(lái)，隨著公司治理和代理理論研究的深入和拓展，現(xiàn)金持有的代理動(dòng)機(jī)越來(lái)越受到關(guān)注?，F(xiàn)金持有的代理動(dòng)機(jī)認(rèn)為，公司經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)的分離導(dǎo)致股東目標(biāo)和經(jīng)理目標(biāo)的不一致。股東的目標(biāo)是股東價(jià)值最大化，而經(jīng)理的目標(biāo)是自身利益最大化。高現(xiàn)金持有量可以幫助經(jīng)理追求個(gè)人利益或建立商業(yè)帝國(guó)，以增加在職消費(fèi)，從而提高現(xiàn)金持有水平。一方面，公司越大，經(jīng)理晉升的機(jī)會(huì)就越多，他們的社會(huì)地位就越高，獲得的現(xiàn)金和非現(xiàn)金收入也就越多。另一方面，隨著管理層社會(huì)地位的提高，他們希望獲得高報(bào)酬以滿足日益增長(zhǎng)的物質(zhì)需求。當(dāng)預(yù)期報(bào)酬未達(dá)到時(shí)，他們更傾向于通過(guò)增加在職消費(fèi)來(lái)獲取個(gè)人利益，并更有動(dòng)機(jī)增加其控制下的現(xiàn)金資產(chǎn)進(jìn)行低效投資或不向所有者支付，導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金持有水平過(guò)高。魏明海等人的研究指出，內(nèi)部控制可以通過(guò)提高財(cái)務(wù)報(bào)告的可靠性、減少會(huì)計(jì)選擇中的機(jī)會(huì)主義、限制和限制管理者或大股東對(duì)會(huì)計(jì)信息的操縱以及各種利益侵占行為，最終降低代理成本。因此，可以預(yù)期，具有降低代理成本功能的內(nèi)部控制將限制上市公司持有超額現(xiàn)金。因此，有效的內(nèi)部控制可以通過(guò)契約機(jī)制和監(jiān)督機(jī)制來(lái)限制管理層的權(quán)力，降低信息不對(duì)稱程度，避免管理者決策偏離委托代理可能帶來(lái)的股東價(jià)值最大化的目標(biāo)，從而保護(hù)投資者的利益。然而，毫無(wú)疑問(wèn)，在代理理論框架下，管理層或大股東持有現(xiàn)金的目的是侵犯投資者或中小股東的利益。現(xiàn)金持有是公司代理沖突的主要表現(xiàn)之一。因此，企業(yè)需要建立一套約束和激勵(lì)機(jī)制來(lái)保護(hù)投資者的利益。內(nèi)部控制本質(zhì)上就是緩解管理層和股東之間的沖突，發(fā)揮著十分重要的作用，具有保護(hù)投資者或中小股東利益的天然優(yōu)勢(shì)。2內(nèi)部控制與現(xiàn)金持有價(jià)值現(xiàn)有文獻(xiàn)主要集中在盈余管理、會(huì)計(jì)權(quán)責(zé)發(fā)生制、企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值等方面對(duì)內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果的研究，而關(guān)于內(nèi)部控制和現(xiàn)金持有價(jià)值的文獻(xiàn)很少。企業(yè)可以提高內(nèi)部控制質(zhì)量，提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，降低代理成本，減少外部融資約束，提高企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值。內(nèi)部控制對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的傳導(dǎo)機(jī)制是通過(guò)提高信息透明度、降低高級(jí)管理層、投資者和債權(quán)人之間的信息錯(cuò)配程度、降低代理成本來(lái)實(shí)現(xiàn)的。研究發(fā)現(xiàn)，高質(zhì)量的內(nèi)部控制可以提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，降低企業(yè)股權(quán)融資成本，提高企業(yè)價(jià)值。然而，也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)的代理成本和會(huì)計(jì)信息質(zhì)量沒(méi)有顯著關(guān)系。Kalvheva和Lins(2003)基于作為研究代理人的行政權(quán)問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)由于濫用權(quán)力謀取私利，行政權(quán)過(guò)大導(dǎo)致現(xiàn)金持有量過(guò)大。楊丹等人(2013)認(rèn)為，高質(zhì)量的內(nèi)部控制將增加信息透明度，提高公司的信譽(yù)，降低信貸融資難度，減少企業(yè)現(xiàn)金持有量。王彥超和宋順林(2014)發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，公司持有的現(xiàn)金越少，因?yàn)橘Y本控制是內(nèi)部控制不可分割的一部分，預(yù)算約束是公司有效控制現(xiàn)金的重要手段。張慧莉等人(2014年)發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金持有量越大。內(nèi)部控制作為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)控制的一個(gè)過(guò)程，通過(guò)其五要素的協(xié)同作用，可以改善企業(yè)信息不對(duì)稱和代理問(wèn)題的困境。劉啟亮等人認(rèn)為，內(nèi)部控制的改善可以有效抑制高管進(jìn)行盈余操作的空間，減少財(cái)務(wù)重述，提高向公眾披露財(cái)務(wù)信息的質(zhì)量。這可以降低管理層與股東，特別是中小股東之間的信息不對(duì)稱程度，降低信息風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，會(huì)計(jì)信息越來(lái)越透明，這也加強(qiáng)了外部中小股東對(duì)管理層的監(jiān)督和作用。事實(shí)上，無(wú)論是對(duì)于高質(zhì)量的內(nèi)部控制約束了管理層或大股東在公司積累現(xiàn)金的動(dòng)機(jī)，還是減少了他們對(duì)現(xiàn)金的濫用，這都表明高質(zhì)量的內(nèi)部控制在公司的現(xiàn)金持有決策中起著重要而積極的影響作用。換句話說(shuō)，在高質(zhì)量的內(nèi)部控制條件下，上市公司持有現(xiàn)金的代理成本可以得到有效降低，公司的現(xiàn)金持有決策將更加科學(xué)，資金投入將更加合理，從而公司持有的現(xiàn)金將具有更高的市場(chǎng)價(jià)值。因此，提出如下研究假設(shè)：在內(nèi)部控制質(zhì)量較高的情況下，公司持有的現(xiàn)金價(jià)值較高。

第四章實(shí)證分析與建議4.1描述性統(tǒng)計(jì)表4-1變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果變量平均值最小值最大值中位數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差Q1.860.689.511.570.95Cash0.380.010.800.220.52LnICI6.522.196.896.540.18IC_M0.50.0010.50.5Size21.8719.8525.7721.71.15Growth0.15-0.9221.870.070.47CF0.07-0.751.260.060.06NWC0.05-0.750.810.060.56Capex0.070.000.390.050.57Lev0.420.010.950.410.22Div0.770.00110.41表4-1報(bào)告了相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表4-1中可以看出，公司的平均現(xiàn)金持有水平Cash達(dá)到0.38，這說(shuō)明我國(guó)上市公司平均現(xiàn)金持有水平相對(duì)較高，現(xiàn)金在公司中具有重要地位；最大值達(dá)到0.700，最小值僅為0.015，標(biāo)準(zhǔn)差為0.52，說(shuō)明不同公司之間的現(xiàn)金持有水平差別較大。內(nèi)部控制質(zhì)量LnICI的平均值和中位數(shù)則分別為6.52和6.54，說(shuō)明我國(guó)上市公司內(nèi)部控制總體水平還有待進(jìn)一步提高；從其標(biāo)準(zhǔn)差0.18來(lái)看，不同公司之間的內(nèi)部控制水平也存在一定差異；IC_M的均值為0.500，表明在樣本中，有一半的公司被劃分為內(nèi)部控制質(zhì)量相對(duì)較高公司，而另一半則被劃分為內(nèi)部控制質(zhì)量相對(duì)較低公司，這與其定義一致。4.2多元回歸結(jié)果表4-2內(nèi)部控制與上市公司現(xiàn)金持有回歸結(jié)果變量模型（1）模型（2）Constant0.99（0.25）7.6***(47.15)Cash-0.05***(-2.66)LnICI0.46***(4.14)IC_M0.02(0.04)Cash*IC_M0.14*(1.75)Size-0.10（-0.62）-0.28***(-36.75)Growth0.34***（3.74）0.12(0.57)CF-0.20***（-0.402）7.14***(50)NWC-0.469***(-30.41)0.29**(2.44)Capex-1.809***(-15.12)-0.10(-9.09)Lev-1.302***(-8.99)0.07***(3.05)Div0.05***(8.99)-2.79***(-12.16)Industy控制控制Year控制控制Obeservations77997799F71.8**94.988***AdjustedR0.360.44表4-2分別報(bào)告了模型（1）和模型（2）的多元回歸分析結(jié)果。在模型（1）中，內(nèi)部控制質(zhì)量LnICI的回歸系數(shù)為正，并且在1%的水平上顯著，即公司現(xiàn)金持有水平與內(nèi)部控制質(zhì)量顯著正相關(guān)，這與研究假設(shè)1b一致，表明當(dāng)內(nèi)部控制質(zhì)量較高時(shí)，管理層和大股東侵占公司現(xiàn)金資產(chǎn)的自利行為會(huì)受到更多的限制和約束，從而使得公司現(xiàn)金持有處于較高水平在模型（2）中，現(xiàn)金持有水平Cash的回歸系數(shù)在1%的水平下顯著為負(fù)，表明整體而言市場(chǎng)對(duì)我國(guó)上市公司的現(xiàn)金持有行為給予較低的價(jià)值評(píng)價(jià)。交叉項(xiàng)Cash×IC_M的回歸系數(shù)在10%的水平上顯著為正，表明高質(zhì)量?jī)?nèi)部控制能夠顯著提高公司的現(xiàn)金持有價(jià)值，這與研究假設(shè)一致。綜合模型（1）和模型（2）的回歸結(jié)果，有理由認(rèn)為，高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠有效約束管理層或大股東侵占公司現(xiàn)金資產(chǎn)的自利行為，使得公司現(xiàn)金持有處于較高水平，同時(shí)，由于代理沖突的緩解和代理成本的降低，公司所持有的現(xiàn)金也會(huì)具有較高的市場(chǎng)價(jià)值。4.3穩(wěn)健性檢驗(yàn)為進(jìn)一步檢驗(yàn)研究結(jié)論的可靠性，本文也參照Opleretal（1999）和Dittmaretal（2003）經(jīng)典文獻(xiàn)的做法，采用貨幣資金與交易性金融資產(chǎn)之和除以凈資產(chǎn)來(lái)衡量公司的現(xiàn)金持有水平，其中凈資產(chǎn)為資產(chǎn)總額減去貨幣資金與交易性金融資產(chǎn)之和。在此基礎(chǔ)上，重新對(duì)模型（1）和模型（2）進(jìn)行了回歸分析，回歸結(jié)果如表4-3所示，仍然支持前文研究結(jié)論。以上分析表明，本文的研究結(jié)論是比較穩(wěn)健的。表4-3其他Cash衡量方法后內(nèi)部控制與上市公司現(xiàn)金持有回歸結(jié)果變量模型（1）模型（2）Constant0.12（1.81）13.8***(33.59)Cash-0.49***(-4.42)LnICI0.05***(4.54)IC_M0.91***(7.25)Cash*IC_M0.24*(1.77)Size-0.01（-1.52）-0.54***(-27.23)Growth0.01***（4.97）-0.04(-1.89)CF-0.07***（0-2.23）4.31***(9.19)NWC-0.27***(-30121)-0.32***(-4.432)Capex-0.33***(-13.68)-1.76***(-9.24)Lev-0.46***(-47.95)0.144*(1.70)Div0.03***(10.84)-0.306***(-12.60)Industy控制控制Year控制控制Obeservations77997799.00F178.80**158.35***AdjustedR0.40.384.4相關(guān)建議無(wú)論是基于靜態(tài)權(quán)衡理論還是基于信息不對(duì)稱理論，內(nèi)部控制制度的有效實(shí)施都可以緩解它們給對(duì)現(xiàn)金持有價(jià)值的不利影響；合理持有現(xiàn)金，充分利用現(xiàn)金儲(chǔ)備，進(jìn)一步提高現(xiàn)金持有價(jià)值，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。2008年金融危機(jī)使得內(nèi)部控制對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值的影響不容忽視。為了緩解信息不對(duì)稱和代理問(wèn)題，進(jìn)一步提高企業(yè)現(xiàn)金持有價(jià)值和經(jīng)營(yíng)績(jī)效，本文就保證內(nèi)部超額現(xiàn)金控制的有效性提出以下建議。1加強(qiáng)對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)督我國(guó)近幾年對(duì)上市公司內(nèi)部實(shí)施提供了良好的政策環(huán)境和指導(dǎo)。盡管政策要求上市公司全面披露內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)信息和注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告，但這些政策的實(shí)施仍處于起步階段，企業(yè)信息披露水平相對(duì)較低。鑒于這種情況，監(jiān)管部門(mén)必須嚴(yán)格監(jiān)督企業(yè)內(nèi)部控制建設(shè)、內(nèi)部控制自我評(píng)價(jià)和專業(yè)注冊(cè)會(huì)計(jì)師評(píng)價(jià)。對(duì)于上市公司披露的內(nèi)部控制的缺陷并不能完全充分的反應(yīng)它的問(wèn)題，還需要監(jiān)管部門(mén)提出的完善內(nèi)部控制報(bào)告和相關(guān)披露機(jī)制，加強(qiáng)上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量，進(jìn)一步促進(jìn)公司經(jīng)營(yíng)效率的提高。2建立并完善內(nèi)部控制體系內(nèi)部控制的有效性不僅需要相關(guān)的制度和熟練的制度環(huán)境，還需要建立和完善企業(yè)內(nèi)部控制制度。建立良好的內(nèi)部控制體系需要全體員工的參與，建立良好的溝通和反饋機(jī)制，建立良好的內(nèi)部控制環(huán)境等。以便敦促所有成員及時(shí)發(fā)現(xiàn)問(wèn)題、報(bào)告問(wèn)題和解決問(wèn)題。3完善內(nèi)控有效性的評(píng)價(jià)體系由于我國(guó)內(nèi)部控制起步較晚，目前內(nèi)部控制評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)仍不統(tǒng)一，更不用說(shuō)內(nèi)部控制評(píng)價(jià)指標(biāo)和體系了。因此，相關(guān)部門(mén)的首要任務(wù)是建立一套完整合理的內(nèi)部控制評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)和準(zhǔn)則，從而構(gòu)建上市公司內(nèi)部控制指標(biāo)，為學(xué)者研究?jī)?nèi)部控制提供便利，發(fā)展我國(guó)的內(nèi)部控制，提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效和價(jià)值。

第五章結(jié)論本文在樣本數(shù)據(jù)的手機(jī)和理論闡述的基礎(chǔ)上，試圖探討內(nèi)部控制質(zhì)量與公司現(xiàn)金持有水平之間的關(guān)系。在理論分