企業(yè)并購重組 課件

1

企業(yè)并購與重組1企業(yè)22022/12/14

并購是什么？

并購是生產(chǎn)力和生產(chǎn)要素革命式變革的手段并購是企業(yè)謀求超常規(guī)幾何級數(shù)增長的途徑并購是投資銀行業(yè)務中的高科技

22022/12/13并購是什么？并購是生產(chǎn)力和生產(chǎn)要32022/12/14

中國企業(yè)路在何方？

在加入WTO之后，我國的企業(yè)如何參與全球競爭？我國企業(yè)已經(jīng)走到了一個十字路口，所有企業(yè)都必須作出——

生死抉擇32022/12/13中國企業(yè)路在何方？在加入W42022/12/14

中國企業(yè)路在何方？

毛澤東汪精衛(wèi)翻譯官蔣介石全面競爭合資被收購細分市場42022/12/13中國企業(yè)路在何方？第1章企業(yè)并購概述第1章企業(yè)并購概述62022/12/14

一、企業(yè)并購的基本概念

企業(yè)并購，就是企業(yè)間的兼并與收購，是系指兼并和收購概念統(tǒng)稱。。兼并(Mergers)是指兩家或兩家以上企業(yè)的合并，原企業(yè)的權利義務由存續(xù)(或新設)企業(yè)承擔，要求雙方經(jīng)營者在得到股東支持的情況下按照嚴格的法律程序操作。兼并有兩種形式：吸收兼并和新設兼并。收購(Acquisition)，是指一家企業(yè)用現(xiàn)金債券或股票等方式，購買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，以獲得該企業(yè)控制權的行為。62022/12/13一、企業(yè)并購的基本概念企業(yè)并購，就72022/12/14

兼并(Merger，合并)與收購(Acquisitons),統(tǒng)稱并購(M&A’s)

1.兼并

2.收購

收購資產(chǎn)、股票，通常指后者，通過收購股票以取得企業(yè)控制或參與決策權，取得控制權的常稱為控股合并。

吸收合并

A+B=A’，常見形式新設合并

A+B=C，如美國在線時代華納

實踐中，兼并和收購是企業(yè)資本式擴張中根據(jù)實際情況采取的不同手段而已，基于利益安排、風險控制、法律關系、稅收策劃以及企業(yè)品牌、聲譽等種種考慮設計不同的合作方案，故統(tǒng)稱“并購”。72022/12/13吸收合并A+B=A’，常見形式新設合82022/12/14二、企業(yè)并購的類型1、按照對目標企業(yè)的支付方式：現(xiàn)金并購、股票并購、承擔債權債務并購；2、按照被并購對象所在行業(yè)部門來分：橫向并購、縱向并購和混合并購；3、按并購的態(tài)度來分：善意并購和惡意并購等等。82022/12/13二、企業(yè)并購的類型1、按照對目標企業(yè)的92022/12/14

企業(yè)并購的類型按產(chǎn)業(yè)關聯(lián)性（并購對象所在的行業(yè)）分類型含義特點橫向并購同業(yè)同生產(chǎn)階段（產(chǎn)業(yè)水平并購）追求規(guī)模經(jīng)濟縱向并購同業(yè)不同生產(chǎn)階段（產(chǎn)業(yè)上下游一體化）追求一體化經(jīng)濟（交易成本內部化）混合并購跨行業(yè)并購多元化經(jīng)營，分散風險，共享某些資源92022/12/13企業(yè)并購的類型按產(chǎn)業(yè)關聯(lián)性（并購對象102022/12/142.按對價支付方式分類型含義特點現(xiàn)金并購現(xiàn)金支付對價出讓方獲得現(xiàn)金，實現(xiàn)資本兌現(xiàn)并退出股票并購以股票支付對價（換股/定向增發(fā)）出讓方成為并購企業(yè)股東（股票常設置限售），仍間接持有目標企業(yè)/減輕并購方現(xiàn)金負擔/綁定出讓方；承債式并購目標企業(yè)資、債相抵以承擔債務作為對價間接支付，對價不明確（或有負債、債務重組的成效）常用于優(yōu)勢企業(yè)兼并劣質企業(yè)備注（1）以上三種方式可混合使用；（2）資不抵債情況下甚至可以“倒貼”（如國企改制時補助人員安置費）102022/12/132.按對價支付方式分類型含義特點現(xiàn)112022/12/143.按并購方態(tài)度分

惡意并購

未經(jīng)目標企業(yè)股東同意，在股市競價購買，以取得對目標企業(yè)的控制權或達成其它目的。

善意并購

經(jīng)與目標企業(yè)股東達成一致，出于合作、發(fā)展目的112022/12/133.按并購方態(tài)度分122022/12/14產(chǎn)生并購的動因和效應時,應更加注重并購“所為”和“不所為”有所為有所不為比如不要盲目為了多元化去并購，算算有沒有利潤，慘例如“巨人”；也不要盲目求大，算算你的成本，慘例有韓國大企業(yè)；調查一下你并購的企業(yè)“有技術嗎”“有市場份額嗎”（看看美國人買的是什么公司）有時為有時不為看準時機，該出手時要出手，但不該出手再便宜也不要出手。多想想規(guī)模與成本，規(guī)模與效率，規(guī)模與風險，規(guī)模與力量，規(guī)模與競爭力的關系有人為有人不為如果你沒有把握能有效地輸出你成功的企業(yè)文化，還是歇歇吧，學學小天鵝和海爾；不要光想著更大更強更有權勢，也要想到也會添亂添難和風險有地為有地不為許多情況下與當?shù)卣暮献骱脡氖浅晒Σ①彽年P鍵

122022/12/13產(chǎn)生并購的動因和效應時,應更加注重并132022/12/14并購類型美國并購類型的演變規(guī)模重組產(chǎn)業(yè)重組利用和再配置有形或無形的經(jīng)濟性資源和財產(chǎn)品牌重組縱向一體化利用原有企業(yè)工人的熟練程度、專門設備、技術運用和對市場的了解及市場份額資產(chǎn)重組混合兼并功能重組橫向一體化132022/12/13并購類型美國并購類型的演變規(guī)模重組產(chǎn)142022/12/14完美并購離不開完善的并購流程

如果將企業(yè)的情況對照并購的“有所為”和“有所不為”得出的初步分析結果是：何時何地并購對企業(yè)的發(fā)展有利,好的設想產(chǎn)生!但是僅有想法是不夠的，我們必須了解并購類型、并購方法和程序、并購陷阱、并購整合及如何進行并購第一步等一系列并購流程。142022/12/13完美并購離不開完善的并購流程如152022/12/14五、并購、重組的程序和方法確定兼并雙方辦理產(chǎn)權轉讓的清算手續(xù)與法律手續(xù)簽定并購協(xié)議與轉讓價款管理清產(chǎn)核資與財務審計并購目標價值評估處理債權債務、員工安置等其它工作確定交易價格尋找目標企業(yè)前提基礎核心關健保障國有產(chǎn)權上市公司介入核查妥善處理152022/12/13五、并購、重組的程序和方法確定兼并雙162022/12/14股權收購整合、重組輔導？財務顧問和/或中間人財務顧問協(xié)議轉讓競購獨立財務顧問報告證監(jiān)會審批40%40%10%10%并購咨詢財務顧問和/或中間人162022/12/13股權收購整合、重組輔導？財務顧問和/172022/12/14專業(yè)角色（ Role）券商會計師事務所律師事務所評估事務所目標企業(yè)并購企業(yè)172022/12/13專業(yè)角色（ Role）券商會計師事務182022/12/14并購的可行性研究知己自身所處的市場環(huán)境并購的目的和必要性公司戰(zhàn)略和財務能力是否匹配于并購事宜知彼徹底的了解并購對象,專業(yè)的并購律師很重要聘請專業(yè)的并購律師對并購對象做詳細的調查并出具法律意見書182022/12/13并購的可行性研究192022/12/14并購的可行性研究并購專業(yè)律師的法律意見書應當包含對目標企業(yè)的如下說明1.章程中有無反合并條款2.持股狀況3.是否有“降落傘”措施4.資產(chǎn)“焦化”重組的可能性5.反壟斷訴訟的可能性6.法律允許其再多少范圍磊回購股份7.其爭取友好收購的可能性8.發(fā)起兼并無效的舉報、訴訟的可能性……192022/12/13并購的可行性研究202022/12/14并購的可行性研究方案研究根據(jù)自身情況，對兼并后財務狀況、身產(chǎn)能力、銷售能力、產(chǎn)品質量、協(xié)同效應和技術潛力的期望分析判斷、決定并購類型

決定在資產(chǎn)購買法、承擔債務法和股權交換法，零兼并方法，先托管再兼并法，債務鎖定法，融資兼并法等方法中選擇合適的并購類型確定并購的價格方法和范圍建議聘請專家或聽取專家的意見，決定采取重置成本法還是收益現(xiàn)值法進行效果分析，從而決定現(xiàn)金或股權的作價及幅度。值得注意的是，現(xiàn)在兼并價值（價格）的確定方法已由重置成本法轉為國際上通用的收益現(xiàn)值法；特別注意的是現(xiàn)在評價并購資產(chǎn)價值，重要的是分析效果，而不是單純地計算數(shù)字

并購雙方（或多方）的協(xié)商、談判（惡意并購則不存在此程序）股東會或董事會及相關政府的批準收購協(xié)議202022/12/13并購的可行性研究212022/12/14并購的可行性研究交換合同有關方核準董事會改組變更登記新公司的整合212022/12/13并購的可行性研究222022/12/14并購程序舉例涉及國有資產(chǎn)的并購程序資產(chǎn)評估職工代表大會通過有關部門審批過戶※有關被并購企業(yè)職工問題的解決方法分流買斷輪崗再就業(yè)再就業(yè)保證最低生活費國家有關政策法規(guī)對國企并購產(chǎn)生重要影響應當時刻關注其變化222022/12/13并購程序舉例涉及國有資產(chǎn)的并購程序國232022/12/14有關合營企業(yè)投資轉讓的程序合營公司成立后的并購，只要涉及合營企業(yè)投資額、注冊資本、股東、高級管理人員、經(jīng)營項目、股權比例等變更，都要履行審批手續(xù)，否則無效董事會通過審批機關批準要考慮某些項目是否符合《外商投資產(chǎn)業(yè)指導目錄》的規(guī)定（新的可行性研究報告）、3000萬美元權限的規(guī)定、25%最低外資比例規(guī)定、投資額和注冊資金比例規(guī)定、技術投入比例規(guī)定等公告『如減少注冊資金等行為要工商行政機關的變更登記』※注意事項要遵守《中外合資經(jīng)營企業(yè)合營各方出資的若干規(guī)定》和《關于進一步加強外商投資企業(yè)審批和登記管理有關問題的通知》的規(guī)定依據(jù)《關于外商投資企業(yè)合并、分立、股權重組、資產(chǎn)轉讓所應交納去業(yè)所得稅的暫行規(guī)定》，如為新項目或新營業(yè)范圍為工業(yè)、高科技或基礎設施的話有相應的稅收策劃問題（老公司的優(yōu)惠期、優(yōu)惠范圍或干脆成立新公司）232022/12/13有關合營企業(yè)投資轉讓的程序第2章惡意收購與反收購

第2章惡意收購與反收購252022/12/14一、相關概念的界定在收購方確定了并購策略之后，對于被并購方而言，存在著對收購方的行為是惡意收購還是善意收購的認識。善意收購。通常是目標公司同意收購公司提出的收購條件，并承諾給予協(xié)助。善意收購通常被稱為“白衣騎士”。收購公司通常能出比較公道的價格，提供較好的收購條件。這種收購一般是通過雙方高層之間的友好協(xié)商來決定并購的具體安排，就收購方式、收購價位、人事安排、資產(chǎn)處置等事宜做出具體安排。252022/12/13一、相關概念的界定在收購方確定了并購262022/12/14惡意收購（敵意收購），通常被稱為“黑衣騎士”，是收購公司在目標公司尚不知曉或持反對態(tài)度的情況下，對目標公司強制進行收購的行為。收購公司通常以秘密收購目標公司分散在外的股票等手段形成包圍之勢，使目標公司不得不接受苛刻的條件出售公司。為防止公司被收購，目標公司可能會采取一系列的反收購措施。

262022/12/13惡意收購（敵意收購），通常被稱為“黑272022/12/14反收購是指被并購方，特別是被并購方的管理層面對收購方的惡意收購，為了維護其自身的利益——有時也是公司的利益，為防止公司的控制權落人收購方手中而采取的各種措施。272022/12/13反收購是指被并購方，特別是被并購方的282022/12/14二、惡意收購的策略初步并購計劃一般在進行惡意收購前會先做一些準備工作。這主要是在市場中建立一個發(fā)起收購的初始點，即先在市場中收購目標公司的股份，數(shù)額在首次公告的水平以下。這樣做的好處是由于購買行為是不為人知的，因此購買的價格相對會較低，從而降低收購的成本。這樣做的另一個好處是收購方在進入公開的惡意收購前已成為目標公司的股東，因此，目標公司在制定各種反收購措施時就必須考慮到惡意收購人也是公司股東這個因素，無法采取那些把收購者排除在外的舉措。當然，有許多公司在進行惡意收購前并不建立收購的初始點。282022/12/13二、惡意收購的策略初步并購計劃292022/12/14

1970年代，投行競爭激烈，惡意收購（hostiletake-overs)興起，反收購（anti-acquisitions)也隨之興起。

背景因素：西方國家股權的高度稀釋；公司的代理問題（內部人控制：大股東侵占/管理層控制）；初始并購計劃

——隱藏收購行為，使購買價格較低，且搶占先機大股東難以排斥；

——中國5％需公告；協(xié)議收購無異議；強制性要約收購制度(30%，可申請豁免）292022/12/131970年代，投行競爭激302022/12/14熊式擁抱所謂熊式擁抱是指收購人在發(fā)動收購前與目標公司董事會接觸，表達收購的意愿，如果遭拒絕，就在市場上發(fā)動標購。其意思是“先禮后兵”，肯定是要收購的，如果能同意，友好協(xié)商談條件最好；如果不同意，就不留情面了。所以雖有擁抱，卻是灰熊所給予的擁抱，力量很大，不容拒絕。302022/12/13熊式擁抱312022/12/14代理權之爭代理權是指一個或者一群股東通過公司投票權的委托代理機制取得公司控制權的安排。在中國，這種做法也叫做委托書收購，即收購者通過做公司其他持股人(譬如共同基金、養(yǎng)老基金)和小股東的工作，獲得他們的支持，在這些基金和小股東將其投票權委托給收購方的基礎上獲得相對控制或絕對控制公司表決權的機制。

312022/12/13代理權之爭322022/12/14代理權之爭的具體過程大致有以下幾個步驟：

1．由試圖改變公司控制權的購買方在即將召開的股東大會上發(fā)起代理權之爭。

2．在股東大會之前，收購方積極聯(lián)系其他股東，爭取獲得他們的委托，支持自己在大會上的意見。

3，準備并行使委托投票權。

322022/12/13代理權之爭的具體過程大致有以下幾個步332022/12/14

代理權爭奪

步驟：收集委托投票權；提議召開臨時股東會議；行使投票權，提出方案；甚至爭奪董事、董事長席位，取得控制權。案例：勝利股份——中國代理權爭奪第一案

基本面：000407，1999年2.18億股，流通47.5%，主營塑膠、農(nóng)藥、化工品貿(mào)易，第一大股東為山東省勝利集團公司（勝利集團），持股13.77%，股權分散。背景：勝利集團所持國有股被凍結，公開競拍。

進入者：廣東通百惠服務有限公司（通百惠，主營網(wǎng)絡、咨詢）332022/12/13代理權爭奪342022/12/141999年12月10日，通百惠參與競拍，以1.06元/股價格購買3000萬股，占13.77％，成為第一大股東，企圖獲得公司控制權，主張轉戰(zhàn)網(wǎng)絡產(chǎn)業(yè)，實現(xiàn)借殼上市目的；

2000年2月17日，以管理層為代表的山東勝邦企業(yè)有限公司在收購關聯(lián)方山東省廣告公司、文化實業(yè)公司和資產(chǎn)管理公司所持全部股權6.98％的基礎上，以4.44元/股高價收購國泰君安持有的轉配股900萬股（4.13％），持股比例達15.34％，成為第一大股東。并發(fā)布關聯(lián)股東公告，實際控制31.96％股權。主張公司堅持既有業(yè)務基礎上，發(fā)展生物工程產(chǎn)業(yè)；2000年2月29日，公司召開董事會，對通百惠推薦的2名董事、1名監(jiān)事候選人不予提名；2000年3月20日，通百惠向全體公眾股東征集委托投票權，共獲得3.58％的委托投票權，累計17.35％，提議召開臨時股東大會；2000年5月29日，公司召開第11次臨時股東大會，補選5名董事、1名監(jiān)事，其中通百惠1人進董事會。通百惠代理權爭奪以失敗告終，獲得某些妥協(xié)。其后勝利股份MBO、擴股，由管理層組成的山東勝利投資股份有限公司占14.23％，通百惠仍未第二大股東，持股12.21％。公司主營為塑膠、農(nóng)藥、生物和化工品貿(mào)易。通百惠教訓：未能把握股東之間的關聯(lián)關系，而勝利股份也隱藏了股東關聯(lián)關系之實。342022/12/131999年12月10日，通百惠參與352022/12/14二、反收購

理論依據(jù)

—管理壁壘假說(Mgmtentrenchmenthypoth)：管理層為維護自己控制企業(yè)所得的各種收益（控制權收益），避免公司被收購后被迫走人，遂采取反收購策略。由于管理層是出于維護自身職務侵占的動機反收購，并且耗費資源，故此舉會導致股票持有者的財富減少；

——

股東權益假說(Shareholderinterestshypoth):管理者了解內幕，認為公司價值被低估，采取措施防止企業(yè)的控制權轉移，抬高惡意方收購成本。此舉會增加股票持有者的財富。預防措施

——毒藥丸計劃（PoisonPill）為優(yōu)先股購股權計劃。發(fā)行給老股東，只有在發(fā)生某種觸發(fā)事件時才能行使，包括老股東以約定價格購買股票（或以約定價格公司回購），從而稀釋惡意收購方的股權。352022/12/13二、反收購理論依據(jù)362022/12/14——修改公司章程

絕大多數(shù)條款(SuperMajorityProvision):并購需要80％的股東贊成；

董事輪換制（任期錯開）(StaggeredBoardElection)：每年只能更換1/3的董事，這樣即使惡意并購成功，2年內也不能控制公司。美國S&P指數(shù)約50％均設置此條款。

——金色降落傘（GoldenParachutes)

高管聘用合同設置控制權變動下的昂貴補償規(guī)定，此為管理者壁壘（“死合同”）。主動反收購措施

——

綠票訛詐(Greenmail)：溢價回購股票；

——

中止協(xié)議（Standstillagreement):

向收購者適當讓步，使其一段時間內不再增持公司股票，如需出售公司有優(yōu)先購買權。362022/12/13——修改公司章程372022/12/14——白衣騎士(whiteknight)

尋求友好公司幫助，以優(yōu)惠價格出讓控股權，承諾不更換管理層——白衣護衛(wèi)(whitequire)

出讓較大比例股權給友好公司，使惡意方無法控股（如迫于壓力需出讓股份情況下）——調整資本結構(Capitalstructurechange)

通過舉債、質押、增發(fā)、回購等措施調整資本結構，降低目標公司對于惡意方的并購價值或者提升并購困難。——

訴訟(Litigation)

前提：惡意方違反法定程序或使用違法手段。（另外：焦土政策，轉移公司有價值資產(chǎn)）案例：可洛克公司的白衣騎士措施（P15）372022/12/13——白衣騎士(whiteknigh382022/12/14“空手套白狼”之——

第3章杠桿收購定義：收購者舉債進行收購，利用目標公司的盈利來償還債務。(LeverageBuy-out)

投行、信托等金融公司專業(yè)為管理層等設計方案、提供融資服務(MBO)。LBO興起的背景

牛市上市、熊市退市

美國60年代－70年代前期大牛市，許多私有企業(yè)乘機上市，其后在“石油危機”下轉熊，80年代掀起“私有化”浪潮，公司被出售給管理層或私有企業(yè)，MBO等LBO興起。

投行興起及競爭加劇382022/12/13“空手套白狼”之——

392022/12/142.LBO程序并購決策并購目標價值評估并購交易定價確定收購者自投份額外部債務融資外部股權融資未來收益現(xiàn)金流評估確定融資債務融資不足392022/12/132.LBO程序并購決策并購目標價值評402022/12/143.MBO

MBO/ESOP信托計劃圖個人/機構投資者信托投資公司員工持股協(xié)調管理機構（職工持股會）/管理層公司公司管理層/員工目標公司資金信托本息償還股權收購股權收益股權信托框架協(xié)議——

合法——

解決資金來源——

專業(yè)管理——

非上市公司退出方便402022/12/133.MBO412022/12/14中國MBO協(xié)議收購程序達成管理層收購協(xié)議管理層向證監(jiān)會報送收購報告書管理層公告收購報告書管理層履行收購協(xié)議通知被收購公司董事會就該收購發(fā)表意見獨立董事單獨發(fā)表意見獨立專業(yè)機構發(fā)表咨詢意見報告書摘要的提示性公告次日15日無異議412022/12/13中國MBO協(xié)議收購程序達成管理層收購422022/12/14國際上通行的MBO的操作過程：

1、籌集用于收購目標公司的大量現(xiàn)金．2、實施收購計劃，具體可分為購買股票和收購資產(chǎn)兩種情況。如果是購買股票，是由投資主體(目標公司管理層)買下該公司所有股票，并使其從交易所摘牌下市。如果是購買資產(chǎn)，則有投資主體組成一家由他們控制的新公司，由這家新公司來購買目標公司的資產(chǎn)。3、通過公司管理層從純粹的經(jīng)營者轉變成為既是經(jīng)營者又是所有者的混合身份，充分調動經(jīng)理人的主觀能動性，通過整合業(yè)務，提升公司經(jīng)營和管理的有效性和影響力。4、使該公司成為公眾公司。422022/12/13國際上通行的MBO的操作過程：

1、432022/12/14在成熟市場上，管理層收購的主要推動力是上市公司的“非市場化”、多元化集團對于部分邊緣業(yè)務的剝離、以及公營部分的私有化、或者是反收購的一種手段等等。從成熟市場的管理層收購的實踐進展來看，MBO在特定領域的推動力是不同的.432022/12/13在成熟市場上，管理層收購的主要推動力杠桿收購的淵源美國金融史的一個精彩篇章

——KKR公司開創(chuàng)LBO先河

KKR集團（KohlbergKravisRoberts&Co.L.P.，簡稱KKR集團）老牌正宗的杠桿收購天王

金融史上最成功的產(chǎn)業(yè)投資機構之一

全球歷史最悠久也是經(jīng)驗最為豐富的私募股權投資機構之一杠桿收購的淵源開杠桿并購之先河

KKR之所以能引起眾人的關注，與其開創(chuàng)的杠桿并購(LeveragedBuyout，簡稱LBO)不無關系。LBO模式由科爾伯格(JeromeKohlberg)首創(chuàng)企業(yè)并購重組課件杠桿收購家族企業(yè)出售股權（合理避稅和保留家族控制權）途徑：1、上市；2、將企業(yè)出售給大公司模式：把家族企業(yè)的大部分股權出售給一個由股權投資者組成的投資團體，家族仍然持有公司部分股權，而投資團體也同意家族繼續(xù)經(jīng)營該公司投資團體收購資金來源：舉債努力經(jīng)營還債杠桿收購家族企業(yè)出售股權（合理避稅和保留家族控制權）途徑：案例：

2006年第一起杠桿收購的啟示

——“好孩子”收購案小企業(yè)在2006年有什么盼頭？看看好孩子集團的遭遇，可能會覺得“廣闊天地大有可為”。好孩子集團賣的是不起眼的童車，管理層也不事張揚，但是海外基金在2006年對中國企業(yè)的第一次并購，瞄準的就是這樣一家小企業(yè)。這筆交易早在2005年11月就已簽署協(xié)議，2006年1月完成所有手續(xù)，消息傳回大陸則是春節(jié)之后。案例：

2006年第一起杠桿收購的啟示

——“好孩子”收購案好孩子集團由注冊于開曼群島的Geoby控制，股東主要有4家，分別是香港上市公司第一上海(0227.HK)、日本風險投資商軟庫(SB)、美國國際集團(AIG)旗下中國零售基金(CRF)、宋鄭還等管理層(29%股份)。

Pacific

Alliance

Group(簡稱PAG)的海外私人基金以1.225億美元收購好孩子100%股權，同時向管理層支付32%股份。收購之后管理層的股份反而多了3%，而為了說服其他三位股東，PAG必須拿出“合理”的價格。第一上海賣出的價格接近收購時的5倍，而軟庫和美國國際集團賣出的價格接近收購時的2倍。企業(yè)并購重組課件啟示：1）.收購基金選擇的對象是成熟企業(yè)，意在獲得目標企業(yè)的控制權，并擁有施行改造企業(yè)使其增值措施的絕對權力。2）.收購基金對所謂的行業(yè)領導者感興趣。3）.直接控股一家業(yè)績看漲的小企業(yè)，然后等待時機上市，獲得超額回報。企業(yè)并購重組課件502022/12/144.LBO的融資來源依據(jù)風險程度和清償次序：

擔保債務

(Asset-basedLending)

非擔保債務第3種為權益融資。?；旌鲜褂谩Ｔ瓌t：高風險、高收益優(yōu)先級債務(SeniorDebt)（中期債務）次級債務(SubordinatedDebt)（最低級從屬債務）(JuniorSubordinatedDebt)商業(yè)銀行為主提供財務/信托/投行/基金保險等及私募提供502022/12/134.LBO的融資來源依據(jù)風險程度和512022/12/14

擔保LBO融資

優(yōu)先級債務

以公司某些資產(chǎn)的留置權為擔保，抵押品包括土地、廠房、設備等物質資產(chǎn)、應收賬款和存貨。貸款方對抵押資產(chǎn)進行評估，區(qū)分合格資產(chǎn)(QualifiedAssets)與不合格資產(chǎn)(UnqualifiedAssets)。應收賬款和存貨確保了公司的短期償債能力。中期債務

指由土地、廠房、設備等固定資產(chǎn)擔保，一般以清算價格為基礎核定價值，其兌現(xiàn)能力較弱，還款期較長。512022/12/13擔保LBO融資522022/12/14

有擔保LBO目標公司的特征

（評估要點）

要點

具體要求穩(wěn)定的現(xiàn)金流歷史現(xiàn)金流越不穩(wěn)定，貸款風險越大；足夠的降低成本空間債務成本構成企業(yè)經(jīng)營成本，如能在其它方面進行成本挖潛，可以確保企業(yè)盈利能力；權益投資股權（優(yōu)先序最后）的緩沖作用，管理層持股確保穩(wěn)定，越大越好；擁有分散的非核心業(yè)務便于出售；BS上債務有限原來BS上揭示的財務杠桿較低、償債能力較強。522022/12/13有擔保LBO目標公司的特征

532022/12/14

非擔保LBO債務融資特點：無抵押物，依靠公司未來的現(xiàn)金流償還貸款，故又稱為“現(xiàn)金流LBO”期限長，一般在10－15年，而擔保LBO融資的期限一般小于5年。美國為什么次級債務發(fā)達服務業(yè)發(fā)達，無大量資產(chǎn)抵押，現(xiàn)金流充分。夾層融資(MezzanineLayerFiancing)

綜合債務融資和股權融資的優(yōu)勢，即貸款人獲得認股權證，在公司價值增加的情況下，有權將債務按既定價格轉換為股權。此舉以可能的股權增值收益補償次級債務的風險，但會稀釋管理層持有的股權。權益融資

有專門的LBO投資公司提供，著名的有KKR,MorganStanleyCapitalPartners,E.M.Warburg,Princus,TheBlackstoneGroup（黑石）等，管理的股權資本規(guī)模在數(shù)十至數(shù)百億美元不等。532022/12/13非擔保LBO債務融資特點：無抵押物542022/12/145.反向杠桿收購(ReverseLBO)含義：公司原來為公眾公司，利用LBO私有化后（大股東私有化或MBO），激勵機制確立，經(jīng)營業(yè)績改善，再次IPO以獲取股權倍率，套現(xiàn)降低公司債務杠桿水平。一般借助股市牛市之勢。

由此可見：LBO實際是企業(yè)資本經(jīng)營內容，企業(yè)控制者利用虛擬經(jīng)濟和泡沫經(jīng)濟的優(yōu)勢最大化回報，常超過實業(yè)回報。542022/12/135.反向杠桿收購(Reverse552022/12/146.LBO的效率LBO大大促進了M&A’s和資本市場的活躍，也為機構投資者和公眾創(chuàng)造了種種投資工具。

對就業(yè)影響

不明確，研究表明有促進、中性甚至消極。

對R&D影響

引起下降

對資本支出影響

由于償債現(xiàn)金流的壓力，迫使企業(yè)壓縮資本支出，但隨著長期償債壓力的減輕，此影響也減少。

對價格影響

導致公司價格上升。552022/12/136.LBO的效率LBO562022/12/147.MBO中的利益沖突

根源：在股權分散的公眾公司中，Mgmt既是買方又是賣方代理，如何保證MBO定價的公眾性？

方法：

（1）中立表決(NeutralizedVoting)

（2）獨立財務顧問，出具“公平意見書”（3）委托拍賣

此正為俄羅斯曾經(jīng)發(fā)生、中國仍正在發(fā)生的國有、集體企業(yè)改制中的最大問題。562022/12/137.MBO中的利益沖突管理層收購管理層收購釋義管理層收購管理層收購釋義582022/12/14第4章垃圾債券

屬于次級債務，80年代興起，大大促進了LBO，推動了以“小魚吃大魚”為一個重要特征的第4次并購浪潮。含義：JunkBond,Junk本義為舊貨、假貨、廢品、哄騙等。風險大、收益高（一般較國債高4個百分點），由投行協(xié)助，注冊發(fā)行。一般在最初幾年（3－5年）內不允許提前償還，期滿后如要提前償還需支付額外費用。1.投資銀行與垃圾債券融資投行充當財務顧問，選擇發(fā)行垃圾債券的時機，協(xié)助SEC上架注冊(ShellRegistration)。在時機不成熟時，可為發(fā)行公司暫時提供過橋貸款(BridgeFinancing)，債券發(fā)行后以發(fā)行收入償還。投資銀行還為發(fā)行公司向目標企業(yè)提供“高度確信函”(HighlyConfidentLetter)，證明發(fā)行公司有能力募集并購資本，以其資信擔保。投行還擔當垃圾債券的“做市商”，從事買賣，增加流動性。如德雷克塞爾（DBL）公司、萊曼兄弟公司等。582022/12/13第4章垃圾債券屬于次592022/12/142.一般程序獲得股權收購方設立殼公司投資銀行融資安排目標公司投資者發(fā)行目標公司債券高度確信函購買購買債券承諾償還債務利息協(xié)議收購592022/12/132.一般程序獲得收購方設立殼公司投602022/12/143.債券評級系統(tǒng)幫助投資者鑒別投資風險和評判證券定價。MoodyS&P含義AaaAaAAAAAAA最高等級，償債能力極強；償債能力強；償債能力較強，但易受經(jīng)濟衰退影響；BaaBaBBBBBBB償債有適當保障；經(jīng)濟狀況良好時有一定保障；長期償債能力有限，有違約風險；CaaCaCCCCCCCD違約風險高，已接近違約邊緣；已出現(xiàn)違約，屬于高度投機；已無力支付利息。發(fā)行公司已破產(chǎn)但仍在支付利息；已違約，本金、利息均拖欠。垃圾債券范疇<投資級602022/12/133.債券評級系統(tǒng)幫助投資者鑒別投資612022/12/144.垃圾債券投資組合

投資組合理論：分散個體風險，10只即可趨近系統(tǒng)風險

垃圾債券基金5.小型與大型惡意收購者

垃圾債券市場促進了“小魚吃大魚”，小公司難以獲得銀行貸款，通過發(fā)行垃圾債券、以目標公司資產(chǎn)為保證即可獲得并購資金。真正實現(xiàn)“空手套白狼”。6.銀行貸款融資與垃圾債券融資銀行貸款條件苛刻，期限較短。投資者青睞于組合化投資高風險、高收益的垃圾債券。

投資心理：想象空間決定增值空間；投機心理：風險刺激投機612022/12/134.垃圾債券投資組合投資組622022/12/147.垃圾債券監(jiān)管

1985年美聯(lián)儲通過G法令：禁止殼公司通過發(fā)行垃圾債券收購目標公司50％以上的股份。但例外：（1）具有實際資產(chǎn)的經(jīng)營性公司收購；（2）殼公司獲得具有實際資產(chǎn)的公司擔保；（3）目標公司同意被收購；（4）融資來自國外。由于投資銀行的創(chuàng)新活動，G法令收效甚微。622022/12/137.垃圾債券監(jiān)管1985年美聯(lián)儲通632022/12/14第5章員工持股計劃概述含義：公司員工出資認購公司股票，并委托持股會管理。理論依據(jù)/作用：

——員工持股為有效的激勵機制，緩解勞資矛盾；

——員工持股收到養(yǎng)老金法案保護，并可享受收益免稅；

——可作為LBO融資手段之一；

——可作為一個反收購策略。據(jù)1986年美國審計署調查：91％認為ESOP首要原因是為員工謀利；74％認為有稅務動機；70％認為能提高生產(chǎn)力；1/3ESOP占公司大量股份甚至控股；1/3小于25%ESOP與養(yǎng)老金計劃

ESOP亦為企業(yè)員工養(yǎng)老金計劃的重要組成部分，屬于固定繳款計劃，通過投資獲利，ESOP則為投資本公司股票。對員工而言，相當于股票獎勵。員工亦可采用固定收益計劃，公務員一般采用此計劃。632022/12/13第5章員工持股計劃概述

員工持股計劃(EmployeeStockOwnershipPlan，簡稱ESOP)，最早是由美國經(jīng)濟學家和律師路易斯·凱爾索提出的，是近年來在美國企業(yè)中廣泛推行的一種企業(yè)產(chǎn)權形式。這一計劃的核心是使員工成為公司股權的所有者，從而鼓勵和保護員工人力資本的專用化技能，同時員工作為股東參與公司治理。企業(yè)并購重組課件1.員工持股制度沿革與模式：

1950年美國著名律師路易斯·凱爾索針對美國社會貧富差別拉大的社會狀況，首先提出員工持股計劃，強調把勞動者的勞動收益和資本收益結合在一起，以此來促進資本主義的發(fā)展和社會矛盾的緩和?！癊SOP”計劃一經(jīng)推出，便得到美國政府的支持，并以立法形式推動美國員工持股計劃的實施，在稅收上給予充分的優(yōu)惠政策。到上世紀80年代末，美國已頒布了25個聯(lián)邦法來鼓勵員工持股計劃，一半以上的州也頒布了鼓勵員工持股法律。在此之后，員工持股制度漸漸成為占統(tǒng)治地位的一種現(xiàn)代企業(yè)組織形式。它所創(chuàng)造的利潤和就業(yè)機會遠遠超過其他任何組織形式。據(jù)美國的一項專題調查證明，實行員工持股的企業(yè)與未實行員工持股的同類企業(yè)相比，勞動生產(chǎn)率高出30％左右，利潤大約高出50％，員工收入高出25％-60％。目前，員工持股已經(jīng)成為一種國際趨勢。1.員工持股制度沿革與模式：1.員工持股制度沿革與模式：ESOP的模式綜觀各國員工持股的種類，形式多樣，內容繁雜，各具特色。

按照員工持股的目的，主要可分為:

福利型、風險型、集資型。1.員工持股制度沿革與模式：ESOP的模式福利型的員工持股：有多種形式，目的是為企業(yè)員工謀取福利，吸引和保留人才，增加企業(yè)的凝聚力。

a.將員工的貢獻與擁有的股份相掛鉤，逐步增加員工股票積累；并把員工持股與退休計劃結合起來，為員工的未來積累多種收人來源。

b.將實行員工持股與社會養(yǎng)老計劃結合起來，員工每月拿出一部分工資購買國有企業(yè)一定比例的股權；

c.向員工(主要是退休雇員)和高級管理人員提供低價股票、實行股票期權、進行企業(yè)與員工利潤分享等方式。企業(yè)并購重組課件ESOP的模式風險型的員工持股：其直接目的是提高企業(yè)的效率，特別是提高企業(yè)的資本效率。它與福利型員工持股的區(qū)別在于，企業(yè)實施風險型員工持股時，只有企業(yè)效率增長，員工才能得到收益。日本公司的員工持股接近風險型的員工持股。ESOP的模式ESOP的模式集資型的員工持股：目的在于使企業(yè)能集中得到生產(chǎn)經(jīng)營、技術開發(fā)、項目投資所需要的資金，它要求企業(yè)員工一次性出資數(shù)額較大，員工和企業(yè)所承擔的風險相對也較大。參與持股計劃的員工，對其賬戶擁有絕對的權利，但一般員工均于退休或離職時才支領股票或等額現(xiàn)金或支票。ESOP的模式員工持股計劃實施步驟

ESOP在不同的經(jīng)濟法律環(huán)境中的實施會有不同的規(guī)定和不同的做法，有一些通用的原則和步驟：a．確定是否所有的股東都同意這項計劃。b．進行一項可行性研究。c．進行精確的價值評估。d．聘請ESOP專業(yè)咨詢顧問機構。e．獲得實施ESOP的資金。f．建立一套運行ESOP計劃的程序。員工持股計劃實施步驟設計“職工持股計劃”方案如何設計“職工持股計劃”方案，是整個實施過程中的重要一環(huán)。職工持股計劃方案表面看似簡單，實則是有復雜的設計指導思想與設計規(guī)律的。不同企業(yè)的方案要件有不同的途徑選擇和實施方式，下面是要件的主要途徑選擇：設計“職工持股計劃”方案1）.股份來源：增量發(fā)行、存量轉換。2）.資金來源：職工直接出資、職工工資抵扣、企業(yè)資助、銀行貸款。3）.授予對象：全員持股、管理與業(yè)務骨干持股、經(jīng)營層持股。4）.授予時機：在何時授予。5）.授予條件：年齡條件、工齡條件、其他條件。6）.分配比例：不同行業(yè)、不同規(guī)模、不同發(fā)展階段企業(yè)的經(jīng)營層、業(yè)務骨干與職工持股比例分配應該不同。7）.載體選擇：個人、持股會、持股公司、綜合公司。8）.形態(tài)選擇：福利型、風險型。工具選擇：實股、虛股、增值權等。9）.股權管理：轉讓、回購、收益分配等。10）.交易方式：付款方式是次付款還是分期付款；定價方式是平價出售還是折扣出售。11）.職工參與機制：職工如何參與。12）.計劃終止：終止條件、終止后的管理。企業(yè)并購重組課件

以上這些方案要件如何設計，決不是“簡單”的或隨意的，它與企業(yè)戰(zhàn)略及企業(yè)運作有必然的聯(lián)系。必須以企業(yè)戰(zhàn)略為前提，并充分考察企業(yè)內、外部的多方面因素作出決定，這樣設計的方案才能具有可行性，并有利于企業(yè)的長期發(fā)展。A．職業(yè)持股計劃要與企業(yè)戰(zhàn)略相一致。B.職業(yè)持股計劃要與企業(yè)特點相結合。C.職業(yè)持股計劃要與國家法律環(huán)境相匹配。企業(yè)并購重組課件742022/12/142.LESOP

ESOP可采用杠桿融資。公司舉債購買本公司股票，但此股票抵押給貸款銀行，存入“懸置帳戶（suspendacount）”，然后定期公司將用于發(fā)放員工的福利資金償還貸款，對應部分逐步將股票劃入員工私人帳戶。其對應股票獎金價值不超過員工工資總額25％部分可以抵稅。非杠桿型ESOP不涉及舉債，股票獎金抵稅額度為工資總額的15％。3.ESOP在公司財務中的應用類型具體應用收購59％以上的LESOP用于私人公司收購；資產(chǎn)剝離員工通過LESOP控制部分公司剝離資產(chǎn)；拯救公司員工通過ESOP支持公司免于破產(chǎn)；籌資11％的ESOP用于公司籌集發(fā)展基金。742022/12/132.LESOPESO752022/12/144.

用于收購的LESOP

原公司或分立公司（剝離）金融機構殼公司原公司管理層員工貸款貸款持股LESOPMBO收購股權/資產(chǎn)752022/12/134.用于收購的LESOP原公司或金762022/12/145.ESOP作為反收購策略

通過ESOP使員工持有一定比例的股份，成為公司的“白衣護衛(wèi)”。美國特拉華(Delaware)州1987年底通過反收購法案，吸引了大量公司來注冊，規(guī)定敵意收購方3年內不允許實施目標公司并購，除非：

——至少購買目標公司85％的股份；

——至少獲得目標公司2/3以上股東同意（不包括收購方本身）；

——目標公司董事會及股東決定不再受本法案的保護。這樣，公司只要使ESOP和某些具有特殊表決權的股票總和大于15％，即可有效防止惡意并購。ESOP反收購第1案

1988，希姆洛克(ShamrockHoldings)企圖收購寶麗來(Polariod)。寶麗來啟動LESOP，并回購股份，總量達20％。希姆洛克依據(jù)公司歧視性原則起訴寶麗來，反對其利用ESOP阻止收購，要求將ESOP剔除于85％的基數(shù)。法院調查后發(fā)現(xiàn)，寶麗來早在1985年就計劃實施ESOP，并且允許員工在此次收購中行使權利。希姆洛克敗訴。但此案促成“寶麗來法案”出臺：ESOP必須于惡意收購前建立才生效。762022/12/135.ESOP作為反收購策略通過E772022/12/146.ESOP的投票權

由于ESOP股票更多屬于公司股票獎勵性質，并非直接從市場購買，故其投票權受公司及各州法規(guī)的限制ESOP的股票實際委托員工持股信托機構（ESOT）管理，常由公司董事會委任受托人，投票權實際由董事會控制；在反收購中，ESOP作為“白色護衛(wèi)”，對收購決策有投票權；各州法律不同，有的限制，不具完全投票權。ESOP的股份一般沒有如董事會選舉等重大事件的投票權；紐交所規(guī)定：ESOP股份超過18.5％，才須經(jīng)股東會批準。

由此可見ESOP主要作為一種收益計劃，員工一般不具投票權；在反收購時，其投票權發(fā)揮作用。772022/12/136.ESOP的投票權782022/12/147.ESOP實施中的細節(jié)

ESOP與公司現(xiàn)金流

公司用股票替代現(xiàn)金發(fā)放給員工，因此不會引起現(xiàn)金流出。相反，因為節(jié)稅而增加了公司現(xiàn)金流。但以股東權益稀釋為代價，每股收益降低。

ESOP股票估價

基于企業(yè)價值評估。ESOP股份價值每年由獨立估價師評估。避稅條件

必須符合各州法令要求

員工風險

——看跌期權

美國，ESOP有60日看跌期權，可延續(xù)5年。

——可轉換優(yōu)先股股價上揚，可轉為普通股。

股利支付以留存收益支付，免稅，用于償還LESOP貸款后，發(fā)放給員工。782022/12/137.ESOP實施中的細節(jié)ESOP792022/12/148.ESOP與IPOESOP作為員工薪資或養(yǎng)老金的替代，相當于公司通過向員工發(fā)行股票融資，而且可以避稅，達到了融資效果，調動了員工積極性。如果IPO，還需支付高昂的發(fā)行費用。私人公司股東也可利用LESOP兌現(xiàn)部分股份價值。如果IPO則可用募集資金償還債務。

9.LESOP的稅務收益類型受益內容員工股利免稅（除非資產(chǎn)變現(xiàn)）公司股東私人公司被并購時，股東向收購公司LESOP出售股權收入允許延期支付，可遞延資本利得稅。公司：股利的稅盾效應支付給ESOP的股利免稅，且與債務資本享受相同的稅收優(yōu)惠；可以選擇只支付ESOP股份股利。免受預提損失稅法限制1986年，美國稅法變更，限制公司在控股交易后使用預提損失的空間，但ESOP超過50％除外。792022/12/138.ESOP與IPOESOP作802022/12/1410.其它ESOP的負面影響

——股權稀釋效應

——收入分配效應

——以低于當前市場價格計價

——對控制權的影響ESOP與公司績效

——對公司穩(wěn)定性的積極影響：ESOP持股較多的公司，管理層穩(wěn)定性較強，被收購、破產(chǎn)的可能性較小；

——受托人（ESOT）管理和監(jiān)督ESOP執(zhí)行，接受勞動部門監(jiān)管，確保員工利益。案例：凱西制造公司的ESOP與MBO（P.55)802022/12/1310.其它ESOP的負面影響812022/12/14第6章企業(yè)并購中的財務問題企業(yè)并購的會計處理

根據(jù)國際會計準則第22號，依據(jù)并購的經(jīng)濟性質確定會計處理方法：

——購買：主并企業(yè)獲得被并企業(yè)控制權，或注銷被并企業(yè)，對價支付方式可以是股票（換股）、現(xiàn)金或其它資產(chǎn)。會計處理采用購買法(PurchaseMethod)?！蓹嗦?lián)合：多家企業(yè)合并為1家企業(yè)，參與合并企業(yè)的股東聯(lián)合控制該聯(lián)合企業(yè)，通常采取換股方式。會計處理采用收益結合法(PoolingofInterestMethod)。

吸收合并的會計處理購買法

需計算被并購企業(yè)的公允價值和基于公允價值溢價部分的并購商譽。例：M公司、N公司股價均為3元/股，M以股票支付方式吸收合并N，發(fā)行12000股交換N公司10000股，換股率為1：1.2。812022/12/13第6章企業(yè)并購中的財務問題企業(yè)并購822022/12/14確定N公司的公允價值評估基準日：×年×月×日

BS項目帳面價值評估價值評估增值貨幣資金400040000應收賬款40003800－200存貨70006200－800長期股權投資100010000固定資產(chǎn)凈值12000160004000無形資產(chǎn)2000100008000資產(chǎn)合計300004100011000應付賬款400040000長期借款500050000應付債券300030000其它應付款010001000負債合計12000130001000實收資本10000100000資本公積40001400010000盈余公積200020000未分配利潤200020000所有者權益180002800010000822022/12/13確定N公司的公允價值832022/12/14以公允價值調整N公司會計分錄：

借：固定資產(chǎn)凈值4000

無形資產(chǎn)8000

貸：應收賬款200

存貨800

其它應付款1000

資本公積10000

計算并購成本

并購成本＝12000股×3元/股＝36000元（N公司股權溢價20％）

M公司會計分錄：借：長期股權投資36000

貸：實收資本12000（發(fā)行帳面價值）資本公積24000（市價增值部分）

832022/12/13以公允價值調整N公司會計分錄：

842022/12/14合并會計分錄

因N公司被注銷，全額抵消M公司的長期股權投資與N公司的所有者權益（公允價值），余額計入并購商譽

并購商譽＝并購成本－被并購企業(yè)公允價值

＝36000－28000＝8000

借：實收資本10000

資本公積14000

盈余公積2000

未分配利潤2000

并購商譽8000

貸：長期股權投資

36000842022/12/13合并會計分錄852022/12/14合并資產(chǎn)負債表工作底稿評估基準日：×年×月×日

項目M公司（并購前）N公司帳面價值M、N帳面合計會計分錄合并數(shù)借方貸方貨幣資金600040001000010000應收賬款700040001100020010800存貨1200070001900080018200長期股權投資2000100030003000固定資產(chǎn)凈值220001200034000400038000無形資產(chǎn)100020003000800011000并購商譽80008000資產(chǎn)合計50000300008000020000100099000應付賬款600040001000010000長期借款800050001300013000應付債券6000300090009000其它應付款00010001000負債合計200001200032000100033000實收資本150001000025000100001200027000資本公積7000400011000140003400031000盈余公積40002000600020004000未分配利潤40002000600020004000所有者權益300001800048000280004600066000合并后凈資產(chǎn)增加18000計入了N公司的收購溢價(評估溢價10000＋商譽溢價8000)852022/12/13合并資產(chǎn)負債表工作底稿862022/12/14利潤表在并購日無須合并，因N公司之前利潤已體現(xiàn)在并購成本中。收益結合法

因為是兩企業(yè)實施股權聯(lián)合，聯(lián)合后各方股東聯(lián)合控制該聯(lián)合企業(yè)的資產(chǎn)和經(jīng)營權，一律以帳面價值入帳，不評估彼此的公允價值，也不確認并購商譽。

由于合并后資產(chǎn)并未發(fā)生任何變化，因此所有者權益不變，對于因換股比例導致的誤差，如果較大，先依次充減注銷企業(yè)(N公司）資本公積、盈余公積、未分配利潤科目，再依次充減留存企業(yè)(M公司)的資本公積、盈余公積、未分配利潤科目。

以上例：如果經(jīng)濟性質為股權聯(lián)合，則M公司發(fā)行12000股按帳面入帳，貸記實收資本12000，先充減N公司注銷的實收資本10000，差額2000元，充減N公司資本公積。借：實收資本N公司10000

資本公積N公司2000

貸：實收資本M公司12000862022/12/13利潤表在并購日無須合并，因N公司之前872022/12/14合并資產(chǎn)負債表工作底稿評估基準日：×年×月×日

項目M公司N公司合計會計分錄合并數(shù)借方貸方貨幣資金600040001000010000應收賬款7000400011000

11000存貨12000700019000

19000長期股權投資2000100030003000固定資產(chǎn)凈值220001200034000

34000無形資產(chǎn)100020003000

3000資產(chǎn)總計500003000080000

80000應付賬款600040001000010000長期借款800050001300013000應付債券6000300090009000其它應付款000

1000負債合計200001200032000

32000實收資本150001000025000100001200027000資本公積70004000110002000

9000盈余公積400020006000

6000未分配利潤400020006000

6000所有者權益300001800048000120001200048000負債與權益總計500003000080000120001200080000872022/12/13合并資產(chǎn)負債表工作底稿882022/12/14由于不存在購買關系，合并基準日利潤表及利潤分配表直接按帳面值合并

新設合并的會計處理

與吸收合并沒有本質區(qū)別

沿襲上例，M、N公司新設合并為G公司，M以1：1換股，N以1：1.2換股。

購買法判斷誰為主并企業(yè)，誰為被并購企業(yè)，規(guī)模/溢價，M為主并企業(yè)。除了公司換為G公司外，其余會計處理與吸收合并一樣。收益結合法一樣。882022/12/13由于不存在購買關系，合并基準日利潤表892022/12/14

以公允價值進行新設合并

某些國家法律規(guī)定，新設公司必須以公允價值進行。如中國。以評估匯總數(shù)作新設公司會計分錄，編制BS，無利潤表。凈資產(chǎn)合并值為新設公司的實收資本。（例見P68－71）購買法和收益結合法的經(jīng)濟影響對合并當年的影響

——如果被并購企業(yè)當年收益，收益結合法年終收益數(shù)大于購買法；

——通漲影響，并入企業(yè)評估值大于帳面值，收益結合法下主并企業(yè)予以變現(xiàn)可增加當年收益；

——收益結合法合并凈資產(chǎn)小于購買法，收益大于購買法，故凈資產(chǎn)收益率會較高。

——并購費用處理：收益結合法直接計入損益，購買法沖減資本公積或增加并購成本。對并購費用的處理會降低收益結合法的當年損益，但由于相對較小，影響不大。

892022/12/13以公允價值進行新設合并902022/12/14

對合并以后年度影響

——購買法以公允價值入賬，且確認并購商譽，資產(chǎn)評估溢價部分和商譽的攤消（總體為并購溢價的攤消）會使利潤小于收益結合法；

——收益結合法下，將并入企業(yè)資產(chǎn)按公允價值出售，會增加收入；

——購買法下，并入企業(yè)留存收益沖銷，僅調整資本公積，而收益結合法下并入，可用來發(fā)放股利；

總之，收益結合法較購買法對企業(yè)財務報表產(chǎn)生有利的影響，給投資者以企業(yè)增長的錯覺，對股票價格產(chǎn)生有利的影響。

兩種方法適用方面的爭論

關健在以股票支付對價上，換股使得難以區(qū)分并購的性質，企業(yè)間股權聯(lián)合一般采取換股的方式，但不等于換股就達成企業(yè)聯(lián)合。如果支付方式是現(xiàn)金、其它資產(chǎn)或延期付款，則一般可視為被并購企業(yè)股東實現(xiàn)資本退出。902022/12/13對合并以后年度影響912022/12/143.中國的應用鼓勵實踐中創(chuàng)新。目前規(guī)定主要針對與國企有關的并購，適用購買法。購買法被并購企業(yè)會計處理

財產(chǎn)清查

——

盤查盈虧使用“待處理財產(chǎn)損益”、“其他應收款”、“營業(yè)外支出”等科目；資產(chǎn)評估

——

評估增值貸記“資本公積”；結束舊賬

——

借記負債、所有者權益科目，貸記資產(chǎn)科目控股并購下保留法人資格，可以沿用舊賬，也可以啟動新賬。912022/12/133.中國的應用鼓勵實踐中創(chuàng)新。目前922022/12/14主并方的會計處理

吸收合并并購商譽使用“無形資產(chǎn)——商譽”科目，一般分10年攤消；貸記“專項應付款——應付兼并企業(yè)款”科目。國企無償劃撥的，按評估值直接并賬，差額貸記“實收資本”。

控股并購（包括全資）按被并企業(yè)評估值借記“長期股權投資——投資成本”科目，支付價款超過評估值的，借記“長期股權投資——股權投資差額”，該差額自今年起不再攤消。國企劃撥的，借記投資成本，貸記實收資本。

非全資并購時，被并企業(yè)無須調賬。收益結合法的應用換股，按主并方/續(xù)存公司新發(fā)行股票增加股本，保持合并前后凈資產(chǎn)不變，對應調整股東權益。如合并前有交叉持股，相互抵消。922022/12/13主并方的會計處理932022/12/144.并購中的財務風險分析目標公司價值評估的風險

——源自信息不對稱和判斷失誤；融資風險

——結構、數(shù)額、期限；流動性風險

——現(xiàn)金支付對價、短期償債過多；

LBO的償債風險

——LBO償債依賴于目標公司的現(xiàn)金流；

932022/12/134.并購中的財務風險分析目標公司價942022/12/14風險防范措施具體內容摸清老底，采用恰當?shù)墓纼r方法盡職調查做透；資產(chǎn)評估客觀、科學；采用恰當?shù)亩▋r模型；并購法律條款兜底。確保并購資金足額、準時、結構合理妥善的并購融資計劃；根據(jù)企業(yè)能力確定合適的融資結構；確定合適的并購支付手段。流動性資產(chǎn)組合管理調整資產(chǎn)負債的匹配關系；安排好現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出的期限結構；增強短期融資手段。穩(wěn)定目標公司未來現(xiàn)金流目標公司選擇經(jīng)營風險小、市場前景穩(wěn)定；企業(yè)價值低估；避免自身和目標公司長期債務過多；提取償債基金，應付償債高峰。942022/12/13風險防范措施具體內容摸清老底，采用恰952022/12/14第7章企業(yè)并購中的法律問題預備階段、達成意向階段、執(zhí)行階段和履約階段預備階段通過對公開資料的分析判斷有無重大障礙阻止收購活動的進行。買賣雙方都要對并購的可行性從法律上論證，提出立項的法律依據(jù)。例如：

——《公司法》規(guī)定其他股東有優(yōu)先購買權；

——《公司法》規(guī)定向非股東轉讓，必須經(jīng)過半數(shù)的股東同意；

——對合營企業(yè)轉讓出資額須經(jīng)合營他方的同意；

——外資并購的種種限制，等等。952022/12/13第7章企業(yè)并購中的法律問題預備階段962022/12/142.達成并購意向階段

主要構成

并購方式（資產(chǎn)/股權？控股/參股？）、計價原則、決策程序、支付方式、審批程序、履約條件等等

約束力條款（買方風險的防范）

意向書可以具備法律約束力，在于雙方的約定。條款名稱要點排他性協(xié)商條款賣方不得與第三方進行并購談判提供資料/信息條款便于盡職調查，不得隱瞞、捏造信息不公開條款不得對外泄漏談判情況，但法定披露的除外鎖定條款在意向書有效期內，鎖定期望購買的股權（可約定價格）費用分攤條款無論并購是否成功，確定分攤標準962022/12/132.達成并購意向階段條款名稱要點排972022/12/14

防范賣方風險的條款

防止買方借并購之名，套取商業(yè)秘密

保密條款條款名稱具體內容終止條款明確在某一截止日前無法簽定并購協(xié)議，則終止合作保密條款可單獨簽署詳細的保密協(xié)議條款名稱具體內容受約束對象買方及買方的并購顧問包括財務/審計/法律/評估機構例外對象例如對政府相關機構無效；公開可獲得信息無效協(xié)議內容保密內容范疇，保密期限，一定期限內不準買賣賣方股票賣方資料返還或銷毀開列資料清單，要求返還或銷毀972022/12/13條款名稱具體內容終止條款明確在某一截982022/12/143.并購執(zhí)行階段并購協(xié)議一般包括：

1.主體概述包括并購各方的名稱、住所，并購后續(xù)存公司或新設公司的性質、名稱、住所等；

2.并購各方（主要是目標公司）的債權債務處理辦法(債務重組)；

3.并購各方資產(chǎn)狀況及其處理方法(特別是借殼）；

4.股權轉讓情況，包括數(shù)量、份額、交易價格(活價或死價）等