全球高通脹和貨幣政策轉(zhuǎn)向

全球高通脹和貨幣政策轉(zhuǎn)向本文認(rèn)為，發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策走向緊縮符合正常經(jīng)濟(jì)周期規(guī)律，與20世紀(jì)70年代的滯脹風(fēng)險(xiǎn)相比，當(dāng)前雖然短期通脹仍有韌性甚至還有壓力，但滯脹仍然有難度。新政策出路，必須有利于培育新增長(zhǎng)動(dòng)能，能夠?yàn)楫?dāng)前過(guò)剩的流動(dòng)性提供“出口”，并減緩?fù)浐徒鹑谫Y產(chǎn)價(jià)格的壓力。自疫情暴發(fā)到現(xiàn)在已經(jīng)兩年有余，疫情后主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的超常規(guī)刺激帶來(lái)的價(jià)格壓力和供需錯(cuò)位都走到了一個(gè)難以為繼的程度，“后遺癥”不斷顯現(xiàn)。當(dāng)前俄烏地緣局勢(shì)更使得相關(guān)問(wèn)題復(fù)雜化。如何有序地逐步撤出超常規(guī)政策支持，有效抑制短期通脹壓力，成為美聯(lián)儲(chǔ)為代表的主要發(fā)達(dá)國(guó)家央行的主要挑戰(zhàn)。美國(guó)通貨膨脹自2021年以來(lái)快速上升的原因是什么？美聯(lián)儲(chǔ)是否對(duì)通貨膨脹快速上升有重大誤判？以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的主要發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣當(dāng)局的政策收緊給全球流動(dòng)性將帶來(lái)多大影響？未來(lái)的政策出路在哪里？這些都是值得我們思考的問(wèn)題。發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣政策走向緊縮符合正常經(jīng)濟(jì)周期規(guī)律隨著英國(guó)央行“打頭炮”三次加息，美聯(lián)儲(chǔ)于2022年3月議息會(huì)議上首次加息并預(yù)計(jì)將于5月開啟“縮表”進(jìn)程，歐央行也逐步開始關(guān)注通脹壓力，全球主要發(fā)達(dá)國(guó)家央行政策轉(zhuǎn)向態(tài)勢(shì)已經(jīng)非常明確。我們認(rèn)為，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體逐步走向貨幣政策緊縮是由其經(jīng)濟(jì)周期所處位置決定的。疫情發(fā)生兩年來(lái)，主要發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步修復(fù)。以美國(guó)為例，2021年實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）為19.43萬(wàn)億美元，高于疫情前2019年的19.03萬(wàn)億美元，2021年增速為5.68%；以標(biāo)普500為代表的美股2021年每股收益（EPS）增速更是高達(dá)65%。相比之下，歐洲經(jīng)濟(jì)修復(fù)較慢，但2021年也接近疫情前水平。因此，從經(jīng)濟(jì)周期意義上講，疫情以來(lái)超常規(guī)的貨幣政策也到了要逐步退出的時(shí)候。當(dāng)然，在供應(yīng)鏈堵塞、地緣風(fēng)險(xiǎn)、疫情等多重因素作用下，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通脹水平走到多年高位，為貨幣政策正?；嗟睦碛?。在全球通脹壓力開始高企之后，市場(chǎng)有聲音質(zhì)疑疫情以來(lái)以美國(guó)為代表的大規(guī)模財(cái)政刺激和貨幣寬松是否有必要。美國(guó)在2020年疫情后，推出三輪總規(guī)模高達(dá)6萬(wàn)億美元的財(cái)政刺激，使得廣義貨幣（M2）年增速一度接近20%，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張累計(jì)超過(guò)4萬(wàn)億美元。這些措施的力度都遠(yuǎn)高于美國(guó)應(yīng)對(duì)2008年金融危機(jī)的力度。美聯(lián)儲(chǔ)的及時(shí)響應(yīng)，有效控制了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，避免了2008年全球金融危機(jī)或1929—1933大蕭條的重現(xiàn)。美聯(lián)儲(chǔ)的響應(yīng)是非常及時(shí)和必要的。疫情以來(lái)，美國(guó)累計(jì)超過(guò)7950萬(wàn)人感染，高峰時(shí)日度確診一度高達(dá)137萬(wàn)例。如果沒有相關(guān)貨幣和財(cái)政政策的及時(shí)和果斷應(yīng)對(duì)，此次疫情可能因損害企業(yè)和居民部門的資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)市場(chǎng)造成更長(zhǎng)甚至不可逆的沖擊。一些無(wú)法有效控制疫情和沒有能力大規(guī)模刺激的新興市場(chǎng)是可以參照的反例。美聯(lián)儲(chǔ)是否錯(cuò)判了通脹形勢(shì)？有一種市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)在疫情之后，退出刺激的政策反應(yīng)過(guò)于滯后，導(dǎo)致了當(dāng)前通脹面臨失控的局面，之后可能要被迫加快緊縮來(lái)糾正錯(cuò)誤。我們需要分析這輪通脹形成的原因和演變過(guò)程，才能判斷美聯(lián)儲(chǔ)的政策反應(yīng)是否過(guò)于滯后。從這輪通脹形成原因上看，需求強(qiáng)勁是客觀事實(shí)，但供給沖擊也是不可忽略的重要因素，甚至可能是階段性主導(dǎo)因素。2021年初以來(lái)，各種層面的供應(yīng)沖擊一環(huán)扣一環(huán)，成為價(jià)格節(jié)節(jié)走高的主要推手。2021年初的德州寒冷天氣，隨后的汽車芯片短缺、蘇伊士運(yùn)河堵塞，年中的德爾塔（Delta）疫情、三季度的颶風(fēng)和臺(tái)風(fēng)、四季度的奧密克戎（Omicron）疫情以及近期突發(fā)的俄烏沖突。此起彼伏的供應(yīng)沖擊一波未停，一波又起，加劇了原本就緊缺局面下的供應(yīng)壓力。2022年2月以來(lái)，美歐的奧密克戎疫情已經(jīng)大幅好轉(zhuǎn)，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和供應(yīng)鏈的擾動(dòng)也在明顯減少。市場(chǎng)預(yù)期3月后可能看到美國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）出現(xiàn)拐點(diǎn)。然而，2月末俄烏局勢(shì)的急轉(zhuǎn)直下，形成了新一輪事實(shí)上的供給沖擊。此次沖突的擾動(dòng)更多集中在資源品上，包括原油、天然氣和農(nóng)產(chǎn)品（小麥、玉米）等。美國(guó)通脹的拐點(diǎn)若不考慮近期油價(jià)攀升情況大體會(huì)延后1～2個(gè)月出現(xiàn)；而如若油價(jià)在未來(lái)3個(gè)月攀升至150美元