禾邁股份研究報(bào)告：深耕微逆潛力賽道龍頭禾邁大有可為

禾邁股份研究報(bào)告：深耕微逆潛力賽道，龍頭禾邁大有可為1.

國(guó)產(chǎn)微逆領(lǐng)先廠商，持續(xù)耕耘微逆細(xì)分領(lǐng)域1.1.

持續(xù)專注耕耘微逆細(xì)分領(lǐng)域杭州禾邁電力電子股份有限公司成立于

2012

年，現(xiàn)擁有多家全資子公司，主要從

事光伏逆變器等電力變換設(shè)備和電氣成套設(shè)備及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、制造與銷售業(yè)務(wù)。公

司從成立至今持續(xù)耕耘微型逆變器細(xì)分領(lǐng)域，當(dāng)前公司已經(jīng)成為微型逆變器領(lǐng)域在技術(shù)、

市場(chǎng)方面皆具有一定優(yōu)勢(shì)的企業(yè)之一，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于全球分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)領(lǐng)域，

客戶遍及美洲、歐洲、亞洲等多個(gè)區(qū)域。公司

2021

年

12

月于科創(chuàng)板上市。主營(yíng)產(chǎn)品為電氣成套設(shè)備及元器件、微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備。截至

2021

年

3

季度，

兩大產(chǎn)品總收入占比超過(guò)

90%，其中微型逆變器所產(chǎn)生的利潤(rùn)占總利潤(rùn)的

76.97%，為

最主要的利潤(rùn)來(lái)源。公司核心產(chǎn)品微型逆變器作為“組件級(jí)電力電子”設(shè)備的重要代表之

一，是分布式發(fā)電系統(tǒng)建設(shè)的優(yōu)選方案之一，具有廣闊的市場(chǎng)前景，2020

年公司微逆全

球市場(chǎng)出貨量占比約為

7.96%。公司研發(fā)實(shí)力強(qiáng)勁。截至

2021

年

6

月

30

日，公司研發(fā)與技術(shù)人員

157

人，占員工

總數(shù)超過(guò)

27%。公司研發(fā)團(tuán)隊(duì)中擁有碩士研究生及以上學(xué)位的共計(jì)

14

人，其中包括博

士后

3

人。公司核心技術(shù)人員為楊波、趙一、李威辰、禹紅斌。公司核心研發(fā)團(tuán)隊(duì)成員

主要來(lái)自浙江大學(xué)等高等院校的相關(guān)學(xué)院，具有較強(qiáng)的專業(yè)背景與研發(fā)實(shí)力。公司總經(jīng)

理、核心技術(shù)人員楊波在

2016

年因“高增益電力變換調(diào)控機(jī)理與拓?fù)錁?gòu)造理論”獲得國(guó)

家自然科學(xué)獎(jiǎng)二等獎(jiǎng)，該理論的衍生技術(shù)已在公司光伏逆變器產(chǎn)品中應(yīng)用。此外，截至

2021

年

6

月

30

日，公司已擁有核心技術(shù)

26

項(xiàng)，發(fā)明專利

17

項(xiàng)，實(shí)用新型專利

39

項(xiàng)。

于此同時(shí)，公司高度重視技術(shù)升級(jí)，研發(fā)費(fèi)用逐年升高。公司團(tuán)隊(duì)實(shí)力雄厚。董事會(huì)

9

人中，3

人為博士，2

人為碩士，學(xué)歷水平較高。邵

建雄為董事長(zhǎng)，楊波為總經(jīng)理。核心成員中，楊波、趙一、李威辰為研發(fā)部門(mén)，皆有近

10

年科研、研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，其他人系管理部門(mén)，皆有十五年以上工作及行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，團(tuán)隊(duì)整體

經(jīng)驗(yàn)豐富。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。截至

2021

年

12

月

20

日，公司總股本

4000

萬(wàn)股，公司實(shí)際控

制人為邵建雄，按比例計(jì)算，邵建雄通過(guò)杭開(kāi)集團(tuán)、德石投資、信果投資合計(jì)控制公司

30.81%股權(quán)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰穩(wěn)定。1.2.

營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，綜合毛利率、凈利率持續(xù)提升期間費(fèi)用率穩(wěn)步下降，推動(dòng)凈利率上升。2018

年公司扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)正的凈利潤(rùn)，

2019-2021Q1-3

年公司毛利率分別

42.01%/42.11%/42.95%，呈穩(wěn)步上升態(tài)勢(shì)；2019-

2021Q1-3

期間費(fèi)用率持續(xù)下降，2021Q1-3

降至

18.58%，綜合毛利率提升疊加期間費(fèi)用

率下降進(jìn)而推動(dòng)公司綜合凈利率持續(xù)提高，2021Q1-3

公司凈利率達(dá)

23.99%。1.3.

微逆保持高增，成為公司第一業(yè)務(wù)微型逆變器業(yè)務(wù)成為公司第一業(yè)務(wù)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自于微型逆變器及監(jiān)

控設(shè)備業(yè)務(wù)，2021Q1-3

微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)營(yíng)收占總營(yíng)收比例達(dá)

59.09%，

2021Q1-3

微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)毛利貢獻(xiàn)占比達(dá)

74.95%，公司微型逆變器業(yè)務(wù)占

比不斷增長(zhǎng)，2019

年微型逆變器超過(guò)電氣成套設(shè)備及元器件成為公司第一大業(yè)務(wù)。微逆營(yíng)收高速增長(zhǎng)，毛利率穩(wěn)步提升。公司微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)持續(xù)保持高

速增長(zhǎng)，2021Q1-3

微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)營(yíng)收

3.00

億元，主要系需求旺盛，公司

微逆出貨高增，毛利率方面微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)高毛利一拖

X產(chǎn)品出貨占比提

升疊加海外營(yíng)收占比提升，2020

年微型逆變器及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)毛利率上漲至

56.15%，

2021Q1-3

受原材料價(jià)格上漲略微下滑。2.

光伏平價(jià)，新能源革命勢(shì)不可擋光伏降本路徑明確，開(kāi)啟平價(jià)周期。隨各國(guó)對(duì)環(huán)境保護(hù)的日益重視以及光伏發(fā)電成

本的不斷下降，全球光伏發(fā)電的度電成本已從

2010

年的

0.371$/kWh快速下降至

2020年的

0.048$/kWh，降幅高達(dá)

87%，BP預(yù)計(jì)到

2050

年光伏的成本較

2018

年將下降

65-

70％。光伏資源稟賦優(yōu)異、成本快速下降帶來(lái)全球平價(jià)，帶來(lái)行業(yè)較大增量空間，光伏

有望成長(zhǎng)為主力能源，同時(shí)國(guó)內(nèi)提出

2030

年碳達(dá)峰、2060

年實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)，國(guó)際上

美國(guó)、歐盟、日、韓、南非等均以

2050

年實(shí)現(xiàn)碳中和為目標(biāo)，且多國(guó)強(qiáng)調(diào)未來(lái)

30

年內(nèi)

的可再生能源發(fā)電占比目標(biāo)，帶動(dòng)全球向“碳中和”方向發(fā)展，新能源革命勢(shì)不可擋。中國(guó)：“1+N”政策體系逐步明確，能源革命加速進(jìn)行。我國(guó)逐步構(gòu)建起以

3060

為中

心的“1+N”政策體系，2021

年

10

月

24

日國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于完整準(zhǔn)確全面貫徹新發(fā)展理

念做好碳達(dá)峰碳中和工作意見(jiàn)》，提出非化石能源消費(fèi)比重在

2025

年、2030

年、2060

年

將分別達(dá)

20%，25%及

80%以上。整縣推進(jìn)、風(fēng)光大基地、能耗雙控、綠電交易、碳減

排金融支持工具等

N項(xiàng)配套政策逐步落地，不斷利好中長(zhǎng)期風(fēng)光發(fā)展。根據(jù)

2025

年我

國(guó)非化石能源消費(fèi)比例達(dá)

20%，我們預(yù)計(jì)光伏和風(fēng)電發(fā)電量增量占比在

58%：42%，光

伏年均可利用小時(shí)數(shù)在

1200h，風(fēng)電年均可利用小時(shí)數(shù)在

2100h，測(cè)算十四五國(guó)內(nèi)光伏

年均裝機(jī)量中值在

90GW，光伏+風(fēng)電年均裝機(jī)量達(dá)到

130GW。歐盟：2030

年碳減排

55%，2050

年碳減排

80-95%。歐盟將

2030

年較

1990

年碳減排目標(biāo)提高至

55%，2050

年目標(biāo)為較

1990

年碳減排

80-95%，實(shí)現(xiàn)碳中和。根據(jù)

2030

年歐盟的非化石能源消費(fèi)目標(biāo)達(dá)到

40%計(jì)算，我們假設(shè)水電、除風(fēng)光其他可再生能源發(fā)

電

2020-2030

年復(fù)合增速分別為

1%、6%；光伏和風(fēng)電發(fā)電量增量占比在

65%：35%，

光伏年均可利用小時(shí)數(shù)在

1300h，風(fēng)電年均可利用小時(shí)數(shù)在

2100h。按

40%測(cè)算

2020-

2030

年歐盟光伏年均裝機(jī)量

81GW，光伏+風(fēng)電年均裝機(jī)量達(dá)到

106GW。美國(guó)：2030

年減排

50%，2050

年實(shí)現(xiàn)碳中和。2021

年

1

月美國(guó)重返《巴黎協(xié)定》，

并計(jì)劃

2035

年前達(dá)到電力產(chǎn)業(yè)無(wú)碳污染，2050

年前達(dá)成

100%綠色經(jīng)濟(jì)、零碳排放，利

好新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展。2021

年

4

月美國(guó)總統(tǒng)拜登承諾在

2030

年將溫室氣體排放量從

2005

年的水平減少

50%

。2021

年

11

月

19

日，美國(guó)眾議院通過(guò)《建設(shè)美好未來(lái)法案》（BuildBackBetterAct），批準(zhǔn)兩萬(wàn)億美元的支出舉措，其中

5500

億美元用于應(yīng)對(duì)氣候變化。該

法案還將光伏

ITC（投資稅收抵免）提升至

30%并延長(zhǎng)十年，將風(fēng)電光伏

PTC（度電稅

收抵免）提升至

2.5

美分/度并延續(xù)至

2026

年。全球光伏裝機(jī)需求高增，2025

年新增裝機(jī)需求達(dá)

454GW。由于光伏全球平價(jià)到來(lái)，

成本仍在快速下降，且匹配儲(chǔ)能發(fā)展，電力行業(yè)減排、發(fā)電結(jié)構(gòu)的改善需要依賴低成本高效率的光伏的來(lái)實(shí)現(xiàn)，發(fā)展?jié)摿^大疊加各國(guó)政策不斷推動(dòng)光伏發(fā)展，全球范圍來(lái)看，

我們預(yù)計(jì)

2025

年光伏新增裝機(jī)達(dá)

454GW，2030

年光伏新增裝機(jī)超

1308GW。3.

分布式光伏方興未艾，微逆滲透率持續(xù)提升3.1.

各國(guó)政策加碼支持，分布式光伏方興未艾2025

年我們預(yù)計(jì)全球分布式光伏占比達(dá)

48.5%。2016

年之前，中國(guó)等發(fā)展中國(guó)家

集中式光伏的快速發(fā)展，其發(fā)展速度高于分布式光伏，使得分布式光伏占比有所下降；

2016

年之后，歐美等清潔能源意識(shí)增強(qiáng)加，加上政府政策支持的推動(dòng)，分布式占比有所

回升，2020

年全球分布式光伏占比約為

38%，隨著分布式光伏發(fā)電的優(yōu)勢(shì)逐漸發(fā)揮加之

各國(guó)政策不斷加碼支持分布式光伏，分布式光伏方興未艾，我們預(yù)計(jì)

2025

年全球分布

式光伏占比達(dá)48.5%，按2025年全球光伏裝機(jī)454GW測(cè)算，分布式裝機(jī)量將達(dá)220GW。美國(guó)：加州強(qiáng)制安裝光伏系統(tǒng)，分布式占比有望提升。2017-2019

年美國(guó)分布式光

伏裝機(jī)增長(zhǎng)有所放緩，但美國(guó)加州于

2019

年出臺(tái)政策要求從

2020

年起對(duì)三層以下新建

建筑強(qiáng)制安裝光伏系統(tǒng)，2020

年美國(guó)分布式光伏裝機(jī)達(dá)

5.02GW，同比增長(zhǎng)

47.9%，我們預(yù)計(jì)未來(lái)分布式光伏裝機(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)，分布式占比有望提升。歐洲：分布式占比較為穩(wěn)定，保持高速增長(zhǎng)。2020

年歐盟分布式占比較為穩(wěn)定，約

為

59%，2020

年歐洲分布式裝機(jī)量約

9.7GW，未來(lái)光伏需求旺盛下歐洲分布式光伏將

繼續(xù)維持高速增長(zhǎng)。印度：規(guī)劃

2022

年分布式光伏占比達(dá)

40%。印度分布式光伏新增裝機(jī)持續(xù)保持增

長(zhǎng)，但

2020

年受疫情影響，印度分布式光伏裝機(jī)有所下滑，2020

年印度分布式光伏占

總新增裝機(jī)

21%左右，印度政府

2021

年

4

月批準(zhǔn)

PLI計(jì)劃提案，將于

2022-2026

年投

入約

6

億美元刺激光伏需求，我們預(yù)計(jì)未來(lái)分布式光伏占比有望快速提升。巴西：受益于免稅政策分布式保持高增速。巴西

2018

年實(shí)施

convention16/15

公約，

豁免裝機(jī)容量

1MW以下的分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)用戶就凈計(jì)量機(jī)制下上網(wǎng)電量所得收

入繳納商業(yè)流轉(zhuǎn)稅，進(jìn)一步鼓勵(lì)分布式光伏發(fā)電，2020

年巴西新增分布式裝機(jī)

2.7GW，

同比增長(zhǎng)

74.4%，我們預(yù)計(jì)巴西分布式光伏將持續(xù)維持較高增速。中國(guó)：受益于整縣推進(jìn)，分布式光伏有望加速提升。近年來(lái)我國(guó)不斷加大分布式光伏建設(shè)，2021

年

5

月給予戶用光伏裝機(jī)

5

億元補(bǔ)貼，受益于戶用補(bǔ)貼，2021

年

Q1-3

分

布式裝機(jī)達(dá)

16.41GW，占比新增裝機(jī)比重達(dá)

64%。2021

年

9

月國(guó)家能源局公布整縣推

進(jìn)試點(diǎn)名單，共計(jì)

676

個(gè)縣進(jìn)入名單，我們預(yù)計(jì)將達(dá)

170GW裝機(jī)量，打開(kāi)分布式長(zhǎng)期

市場(chǎng)空間，隨著整縣推進(jìn)的有序?qū)嵤?，我?guó)分布式占比有望加速提升。3.2.

他山之石：受益于美國(guó)

NEC2017，SEDG與

ENPH快速增長(zhǎng)SEDG與

ENPH為

MLPE領(lǐng)域雙寡頭。組件級(jí)電力電子（MLPE）是指在太陽(yáng)能

光伏系統(tǒng)中，能對(duì)單塊或數(shù)塊光伏組件進(jìn)行精細(xì)化控制的電力電子設(shè)備，實(shí)現(xiàn)逆變、關(guān)

斷、功率優(yōu)化等功能，主要包括微型逆變器、優(yōu)化器等相關(guān)產(chǎn)品，MLPE目前主要應(yīng)用

于海外分布式市場(chǎng)，美國(guó)

SolarEdge與

Enphase是這一領(lǐng)域的雙寡頭，占據(jù)該領(lǐng)域主導(dǎo)

地位。美國(guó)

NEC2017

疊加貿(mào)易及專利限制孕育

MLPE增長(zhǎng)溫床。美國(guó)

NEC2017

對(duì)光伏

建筑進(jìn)行了強(qiáng)制性的安全規(guī)范，要求戶用裝機(jī)達(dá)到“組件級(jí)關(guān)斷”，在快速關(guān)斷裝置啟動(dòng)

后

30s內(nèi)，將光伏矩陣

305mm外的電壓降低到

30V以下，305mm內(nèi)的電壓降低到

80V以下。當(dāng)時(shí)除

SolarEdge及

Enphase外大部分廠商難以提供滿足

NEC新規(guī)則產(chǎn)品

因此市場(chǎng)份額逐步萎縮，同時(shí)

2018

年美國(guó)對(duì)中國(guó)光伏逆變器施加

301

關(guān)稅，加上

2019

年華為退出美國(guó)逆變器市場(chǎng)以及優(yōu)化器方面

SolarEdge擁有美國(guó)市場(chǎng)

PLC專利，這都為

SolarEdge與

Enphase增長(zhǎng)孕育溫床，從

2015

年到

2019

年二者在美國(guó)戶用市場(chǎng)滲透率

已由

53%增長(zhǎng)至

80%。3.3.

國(guó)內(nèi)外政策利好，多優(yōu)勢(shì)推動(dòng)

MLPE滲透率提升電價(jià)上行凸顯

MLPE發(fā)電增益優(yōu)勢(shì)。MLPE相比較組串式逆變器而言，可以實(shí)現(xiàn)

組件級(jí)

MPPT，帶來(lái)

5%-30%的發(fā)電增益，美國(guó)

2020

年電價(jià)基本穩(wěn)定，但

2021

年電價(jià)

一直處于上漲態(tài)勢(shì)，2021

年

9

月電價(jià)漲至

14.19

美分/千瓦時(shí)，同比上漲

5.2%，電價(jià)上

漲下

MLPE帶來(lái)的發(fā)電增益可以獲得更多的收入，從而提升

MLPE的性價(jià)比，EIA預(yù)計(jì)

2022

年美國(guó)電力需求仍會(huì)繼續(xù)同比上漲，MLPE帶來(lái)的發(fā)電增益優(yōu)勢(shì)愈發(fā)凸顯。僅需低壓操作，降低昂貴軟性人工成本。MLPE產(chǎn)品可以靈活適用不同的組件排布

情況，因此具有更低的安裝門(mén)檻，且在安裝過(guò)程中只需要低壓操作，降低了對(duì)安裝工人

的專業(yè)門(mén)檻要求，從而有利于海外初始投資中軟性人工成本的下降。與組串逆變器相比劣勢(shì)差異減小。1）小功率下

MLPE與組串逆變器單瓦價(jià)差逐漸

縮小。組串逆變器一般會(huì)隨著功率的增大而攤薄成本，在分布式光伏小功率下，MLPE與組串逆變器價(jià)差逐漸縮小，功率為

3KW時(shí)

MLPE僅較組串逆變器溢價(jià)

0.15

元/W。2)單塊組件功率不斷變大下帶動(dòng)

MLPE的成本劣勢(shì)進(jìn)一步減弱。隨著組件朝著大尺寸大功

率方向發(fā)展，MLPE的輸出功率也隨之在變大。但

MLPE逆變器功率的變大不會(huì)造成成

本的線性放大，因此帶動(dòng)

MLPE單瓦成本下降，且隨著一拖

X系列產(chǎn)品的推出，MLPE較組串逆變器的成本劣勢(shì)進(jìn)一步減弱。MLPE向美工商業(yè)延伸，滲透率持續(xù)提升。除了在戶用市場(chǎng)不斷進(jìn)行滲透外，MLPE產(chǎn)品也已開(kāi)始向工商業(yè)進(jìn)行滲透，美國(guó)商用屋頂?shù)?/p>

MLPE就一直處于上升態(tài)勢(shì)，2018

年，商用屋頂

MLPE滲透率達(dá)

55%。歐洲

MLPE滲透率穩(wěn)步提升。歐盟

2014

年強(qiáng)制要求屋面光伏發(fā)電設(shè)施必須裝設(shè)智

能關(guān)斷器，最高電壓不得超過(guò)

60V，在安全性及住戶多被樹(shù)木遮擋的考慮下，微逆及優(yōu)

化器受到歡迎，MLPE在歐洲市場(chǎng)的滲透率逐步上升，2019

年

Enphase和

SolarEdge在

歐洲

MLPE市場(chǎng)的滲透率約

8.4%。中國(guó)印發(fā)分布式發(fā)電安全新要求，有望推動(dòng)

MLPE發(fā)展。2021

年

11

月

26

日中國(guó)

印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)分布式光伏發(fā)電安全工作的通知(征求意見(jiàn)稿)》，要求安裝電弧故障斷路

器或采用具有相應(yīng)功能的組件，實(shí)現(xiàn)電弧智能檢測(cè)和快速切斷功能，光伏組件應(yīng)具有安全關(guān)斷保護(hù)功能，保證逆變器關(guān)機(jī)，交流斷電后，系統(tǒng)子陣外直流電壓低于安全電壓。

我們預(yù)計(jì)政策或?qū)⒐膭?lì)國(guó)內(nèi)分布式市場(chǎng)安裝關(guān)斷保護(hù)裝置，但不改強(qiáng)化安全的趨勢(shì)，微

型逆變器、優(yōu)化器、關(guān)斷器等在國(guó)內(nèi)應(yīng)用將逐步展開(kāi)。微逆滲透率不斷提升。歐美作為

MLPE最主要出貨區(qū)域，這兩個(gè)地區(qū)

MLPE不斷

加速滲透，隨著微型逆變器與優(yōu)化器之間成本差距不斷縮小，性價(jià)比愈發(fā)凸顯，微型逆

變器在

MLPE中出貨占比不斷提升，2020

年占比已達(dá)

31.78%，我們預(yù)計(jì)后續(xù)微逆占比

仍將不斷提升。微逆主要用于分布式，住宅類場(chǎng)景更受歡迎。相比集中式與組串式逆變器，微逆具

備組件級(jí)數(shù)據(jù)采集能力，MPPT數(shù)精確到

1-2

個(gè)組件，系統(tǒng)效率最高。因此從應(yīng)用場(chǎng)景

看，微逆既可以應(yīng)用于住宅用戶場(chǎng)景，亦可應(yīng)用于小型工商業(yè)場(chǎng)景，但由于其成本偏高

而在用戶體驗(yàn)上面具有優(yōu)勢(shì)，因而在住宅用戶市場(chǎng)中更具優(yōu)勢(shì)。分布式光伏靠近用戶端，對(duì)安全性、可靠性要求更高。光伏組串中的直流串聯(lián)存在

直流高壓風(fēng)險(xiǎn)，包括觸電風(fēng)險(xiǎn)、火災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)、施救風(fēng)險(xiǎn)。兩類方案滿足要求，1）本身具有

組件級(jí)控制功能的微逆，2）對(duì)組串式逆變器所接的每個(gè)組件單獨(dú)配置優(yōu)化器或關(guān)斷器。微逆安全性更佳、中小功率下成本更優(yōu)。組串+優(yōu)化器/關(guān)斷器在運(yùn)行中系統(tǒng)仍存在

直流高壓，存在安全隱患，故障點(diǎn)增加，售后運(yùn)維更加復(fù)雜，在較大功率應(yīng)用中成本優(yōu)

勢(shì)更加明顯，但組串+關(guān)斷形式僅具備關(guān)斷功能，不具備防火災(zāi)等其他功能，而微逆質(zhì)

保最高可達(dá)

25

年，在中小功率的全生命周期中經(jīng)濟(jì)性更佳。歐美市場(chǎng)成熟度高，拉丁、亞洲新興崛起。銷售區(qū)域看，北美、歐洲是當(dāng)前微型逆

變器的前兩大市場(chǎng)，該兩大市場(chǎng)政策成熟、用戶付費(fèi)能力強(qiáng)，當(dāng)前已經(jīng)形成了具有梯隊(duì)

的競(jìng)爭(zhēng)格局，Enphase等公司占有較大市場(chǎng)份額；同時(shí)，亞洲、拉丁美洲作為微型逆變

器市場(chǎng)中的重要增長(zhǎng)力量，由于政策成熟度相對(duì)較低，用戶付費(fèi)能力較弱，因而成本上

具有較明顯優(yōu)勢(shì)的國(guó)內(nèi)廠商在該等市場(chǎng)中占有一定優(yōu)勢(shì)。Enphase為微逆絕對(duì)龍頭，昱能、禾邁緊隨其后。根據(jù)出貨量測(cè)算，2020

年微逆市

場(chǎng)美國(guó)

Enphase占據(jù)龍頭地位，占有

77.8%市場(chǎng)份額，國(guó)內(nèi)廠商昱能、禾邁位列第二第

三，分別占

12.19%，7.96%。隨國(guó)內(nèi)廠商快速推出一拖四、一拖六等新產(chǎn)品，競(jìng)爭(zhēng)力增

強(qiáng)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)份額將不斷提高。我們預(yù)計(jì)

2025

年全球微逆市場(chǎng)規(guī)模為

212.13

億元。測(cè)算假設(shè)：1）根據(jù)此前全球裝

機(jī)預(yù)測(cè)預(yù)計(jì)到

2025

年

454GW；2）預(yù)計(jì)

2025

年全球分布式占比將提升到

48.5%；3）全

球微逆滲透率達(dá)

14%，通過(guò)測(cè)算我們預(yù)計(jì)

2025

年全球分布式裝機(jī)達(dá)

220GW，全球微逆

裝機(jī)需求

30.83GW，全球微逆市場(chǎng)空間達(dá)約

212.13

億元，市場(chǎng)空間增長(zhǎng)快速。4.

差異化設(shè)計(jì)疊加成本性能優(yōu)勢(shì)，國(guó)產(chǎn)微逆加速出口替代4.1.

“三高一低”優(yōu)勢(shì)，構(gòu)筑公司核心壁壘電力電子技術(shù)差異體現(xiàn)在三高一低，高功率密度，高轉(zhuǎn)換效率，高可靠性，低成本。

公司微逆拓?fù)浼夹g(shù)、軟開(kāi)關(guān)技術(shù)、功率模塊主動(dòng)并聯(lián)技術(shù)等獨(dú)創(chuàng)專有技術(shù)，有效提升了

產(chǎn)品性能，降低了產(chǎn)品成本。性能優(yōu)越，功率密度顯著優(yōu)于同業(yè)對(duì)手。功率密度綜合體現(xiàn)轉(zhuǎn)換效率與成本，高功

率密度意味著更高的效率和更低的成本。更高的功率密度亦可提高逆變器的便攜程度，

有利于現(xiàn)場(chǎng)安裝，并降低運(yùn)輸成本。禾邁功率密度優(yōu)于

Enphase39%+，這得益于公司國(guó)家級(jí)別獲獎(jiǎng)理論“高增益電力變換調(diào)控機(jī)理與拓?fù)錁?gòu)造理論”衍生出的專利技術(shù)，從而建

立了元件最少、結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)潔性能優(yōu)越的高增益結(jié)構(gòu)。功率范圍同業(yè)最寬，產(chǎn)品系列最全，為終端客戶提供良好選擇空間。隨著組件功率

擴(kuò)大，禾邁新推出一拖六逆變器，輸出功率達(dá)

2250W，公司產(chǎn)品目前包含一拖一、一拖

二、一拖四及一拖六，國(guó)外微逆龍頭

Enphase僅一拖一跟一拖二。禾邁產(chǎn)品迭代領(lǐng)先國(guó)

外，產(chǎn)品功率段覆蓋

0.25-2.25KW，與國(guó)內(nèi)外微逆其他廠商相比，禾邁微逆產(chǎn)品功率段

覆蓋更加全面。轉(zhuǎn)換效率媲美

Enphase，在弱光及復(fù)雜工況下具有一定優(yōu)勢(shì)。公司微型逆變器中銷

量較優(yōu)的型號(hào)為一拖四產(chǎn)品，在可比產(chǎn)品型號(hào)中，公司產(chǎn)品在全功率范圍內(nèi)具有較優(yōu)的

效率水平。尤其在輕載運(yùn)行的工況下（10%發(fā)電水平），公司產(chǎn)品轉(zhuǎn)換效率良好，因而在

弱光及復(fù)雜工況下具有一定優(yōu)勢(shì)，并一定程度上提升整體發(fā)電量。公司微逆可定制化，且可靠性不斷提升。2018

年尤利卡的公建項(xiàng)目為在學(xué)校等公共

事業(yè)單位屋頂建設(shè)分布式光伏電站，該類電站有兩個(gè)主要特點(diǎn)：1）對(duì)于安全性的要求

高，由于建設(shè)

地點(diǎn)是在公共事業(yè)單位屋頂，因此政府對(duì)于該項(xiàng)目逆變器“不起火、不觸

電”的

要求相對(duì)于其他項(xiàng)目更高；2）對(duì)于通信的要求高，公共事業(yè)單位屋頂普遍較大，

存在數(shù)據(jù)采集器距離逆變器遠(yuǎn)，多個(gè)逆變器之間數(shù)據(jù)通信存在空間干擾等技術(shù)難題。針

對(duì)上述特點(diǎn)，為了滿足政府和

EPC的相關(guān)要求，公司針對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行了定制化研發(fā)，一

方面提升了公司微型逆變器的可靠性，另一方面通過(guò)采用全新的通信方案提升了無(wú)線通

信性能，避免了不同采集設(shè)備之間的干擾，保障了數(shù)據(jù)傳輸?shù)姆€(wěn)定性。單瓦成本顯著低于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。材料端：公司微逆產(chǎn)品

90%+是材料成本，直接

材料成本占比超

95%，2019

年下半年公司尋求原材料進(jìn)口替代，公司原材料單位價(jià)格

呈下降趨勢(shì)；技術(shù)端：衍生于公司國(guó)家級(jí)別獲獎(jiǎng)理論的專利技術(shù)賦予禾邁優(yōu)異的電路結(jié)

構(gòu)設(shè)計(jì)，使得元件使用減少，通過(guò)減少用量明顯降低成本。同時(shí)隨著公司微逆銷量不斷

提升，規(guī)模效應(yīng)開(kāi)始體現(xiàn)，綜合測(cè)算下

2020

年禾邁單瓦成本僅

0.35

元/W，遠(yuǎn)低于國(guó)內(nèi)

外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，具備明顯成本優(yōu)勢(shì)，依托于公司優(yōu)異的成本優(yōu)勢(shì)，2020

年禾邁單瓦售價(jià)方

面僅

0.75

元/W，僅

SolarEdge單瓦售價(jià)一半及

Enphase單瓦售價(jià)三分之一左右，售價(jià)方

面具備明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。4.2.

全球化布局+差異化產(chǎn)品，具有高盈利性4.2.1.

禾邁出貨高增，規(guī)模效應(yīng)開(kāi)始體現(xiàn)微逆市場(chǎng)寡頭壟斷，禾邁出貨高增。Enphase為微逆領(lǐng)先龍頭，昱能、禾邁緊隨其

后。按出貨量測(cè)算，2020

年市場(chǎng)占有率方面美國(guó)

Enphase占據(jù)龍頭地位，出貨占比達(dá)

84.47%，國(guó)內(nèi)廠商昱能、禾邁位列第二、第三，其中禾邁

2020

年出貨

17.72

萬(wàn)臺(tái)，出貨

量約

229MW，同比增長(zhǎng)

106%。禾邁

2021H1

銷量和

2020

年全年相差無(wú)幾，并已追趕

上昱能，主要原因有：1）

禾邁重視產(chǎn)品迭代，禾邁跟隨大功率組件進(jìn)步最快，一年迭

代一次，在大功率組件更新快的市場(chǎng)更有優(yōu)勢(shì)；2）禾邁重視渠道建設(shè)和市場(chǎng)宣傳，主要

做自有品牌；3）

禾邁產(chǎn)品品質(zhì)高，故障率低；4）禾邁售后服務(wù)體系較好。4.2.2.

海外市場(chǎng)+差異化產(chǎn)品高溢價(jià)，構(gòu)筑公司高盈利性公司海外營(yíng)收占比不斷提升，享受海外高溢價(jià)，海外毛利率高于國(guó)內(nèi)毛利率。海外

相比國(guó)內(nèi)，海外產(chǎn)品也具有更高的售價(jià)，2020

年禾邁海外毛利率高達(dá)

57.98%，

比國(guó)內(nèi)

毛利率高約

8pct。公司差異化產(chǎn)品為公司帶來(lái)高盈利。公司一拖

X系列產(chǎn)品性能更優(yōu)，具有更高的產(chǎn)

品溢價(jià)，毛利率方面一拖二及一拖四產(chǎn)品明顯高于一拖一產(chǎn)品，同時(shí)一拖二及一拖四產(chǎn)

品出貨占比超

90%+，其中

2020

年一拖四產(chǎn)品占比

75%+，大大提升了公司的毛利率水

平。4.3.

傳統(tǒng)+新興市場(chǎng)雙重布局，具有高成長(zhǎng)性4.3.1.

前期深耕巴西、歐洲市場(chǎng)，現(xiàn)布局進(jìn)入美澳市場(chǎng)2021

年及之前公司主要市場(chǎng)集中在拉美、歐洲，北美、澳洲市場(chǎng)逐步突破。禾邁主

要渠道商集中在拉美、歐洲市場(chǎng)，共布局

82

家安裝商和

31

家經(jīng)銷商，其中在拉美的市

占率約

40%，占據(jù)較大份額。2019

年開(kāi)始公司進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)和澳洲市場(chǎng)，截至

2021

年

11

月，禾邁在美國(guó)、澳洲分別已有兩家銷售商。美國(guó)市場(chǎng)，目前主要還是以中型的經(jīng)銷

商為主，并不斷開(kāi)拓大型經(jīng)銷商；歐洲方面，由于客戶分散，大中小型經(jīng)銷商皆有，德

國(guó)、法國(guó)、波蘭每個(gè)國(guó)家均有設(shè)置

4-5

個(gè)大型經(jīng)銷商。海外渠道拓展迅速，巴西、美國(guó)共同發(fā)展。2020

年微逆前五大客戶中，第一大是美

國(guó)本地銷售商，WorldTechnologySupplyCorp，銷售金額占比

4.62%，第二大是巴西廠商，GenyxSolar，銷售占比

3.96%，表明公司在美洲地區(qū)的布局已開(kāi)始放量。4.3.2.

禾邁售價(jià)+性能+品牌三重優(yōu)勢(shì)，海外市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)替代性微逆市場(chǎng)主要集中在北美和歐洲地區(qū)，拉美等新興市場(chǎng)占比不斷提升。微逆市場(chǎng)主

要集中在北美和歐洲地區(qū)，2020

年歐美占比超

85%，

其中北美占比達(dá)

70%，是全球最

大的微逆市場(chǎng)。由于美國(guó)有組件級(jí)關(guān)斷的強(qiáng)制性標(biāo)準(zhǔn)，因而

SolarEdge和

Enphase在美

國(guó)滲透率非常高。2020

年底，美國(guó)市場(chǎng),Enphase微逆+SolarEdge優(yōu)化器的分布式光伏合

計(jì)市占率為四分之三。歐洲方面，2014

年歐盟就已立法強(qiáng)制要求屋面光伏發(fā)電設(shè)施必須

裝設(shè)智能關(guān)斷器，最高電壓不超

60V，微逆在歐洲的市占率也穩(wěn)中有升，德國(guó)、法國(guó)是

西歐的主要地區(qū)，波蘭等東歐滲透率也在不斷升高。新興市場(chǎng)具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，傳統(tǒng)市場(chǎng)出貨量持續(xù)走高。北美、歐洲是當(dāng)前兩大微逆市

場(chǎng)，Enphase占據(jù)較大市場(chǎng)份額，而在亞太、中東、拉美等新興市場(chǎng)，更具成本優(yōu)勢(shì)的

禾邁和昱能等國(guó)內(nèi)廠商占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)。2020

年看，禾邁微逆的單瓦售價(jià)

0.75

元/W，而

Enphase的單瓦售價(jià)為

2.26

元/W，在價(jià)格敏感度高的新興市場(chǎng)中，禾邁占據(jù)價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

巴西等拉美國(guó)家占比提升快速，美國(guó)地區(qū)占據(jù)主要微逆市場(chǎng)份額，禾邁擁美國(guó)、巴西大

客戶有望持續(xù)放量。禾邁微逆逐步向工商業(yè)推廣，微逆和優(yōu)化器重疊度上升，國(guó)產(chǎn)替代空間更大。

Enphase聚焦于戶用市場(chǎng)，