亨通光電研究報告海纜光纜領(lǐng)軍-盡享行業(yè)紅利期

亨通光電研究報告海纜&光纜領(lǐng)軍_盡享行業(yè)紅利期（報告出品方：長江證券）亨通光電：多元化線纜龍頭，內(nèi)生+外延齊發(fā)力公司作為多元化線纜龍頭廠商的成型之路：早期聚焦光通信（1993-2009）：亨通光電成立于1993年，1999年完成股份制改革，2003年登陸主板上市。公司成立早期主要圍繞光纖光纜等光通信領(lǐng)域開展業(yè)務(wù)，2006年完成首次定增并逐步擴大光纖預(yù)制棒自供比例。初步試水多元化（2009-2014）：2009年成立子公司江蘇亨通高壓電纜公司開始進(jìn)行海底電纜的研發(fā)等工作，2011年，亨通收購線纜和力纜資產(chǎn)，轉(zhuǎn)型為光、電一體化的國際綜合性線纜公司，投入于智能電網(wǎng)、特高壓及特種電纜等領(lǐng)域。2013年公司正式提出海洋戰(zhàn)略，2014年進(jìn)入國內(nèi)市場實現(xiàn)中標(biāo)突破。多元化&國際化布局加速（2015至今）：2017年定增30.61億元投入海底光電復(fù)合纜擴產(chǎn)、智能充電、智慧社區(qū)；2020年，公司新中標(biāo)海底電纜訂單創(chuàng)歷史新高，陸續(xù)中標(biāo)華能、國家電投、龍源江蘇、浙能220kV海纜等大型重點項目；承建全球第一座半潛式漂浮海上風(fēng)力發(fā)電場——葡萄牙海上浮式風(fēng)電項目，打破國外壟斷；同年公司收購全球僅有的四家海洋通信系統(tǒng)集成商之一華為海洋。公司及集團(tuán)先后收購印尼Voksel、南非Aberdare、西班牙Cablescom、德國J-fiber等海外廠商，國際化布局持續(xù)完善。多元化動能驅(qū)動增長，內(nèi)生&外延兼顧多元化動能驅(qū)動增長，內(nèi)生&外延兼顧。過去10年，公司營收從2011年的67億元增長至2021年的413億元，復(fù)合增長率為20%；歸母凈利潤從2011年的2.43億元增長至2021年的14.36億元，復(fù)合增長率為19%?；仡櫣景l(fā)展歷程，多元化動能驅(qū)動公司增長，2018年前受益于4G建設(shè)、FTTH覆蓋提升及流量增長提速，運營商光纖光纜加大鋪設(shè)力度，公司光通信業(yè)務(wù)成為業(yè)績核心驅(qū)動力。2019-2020由于年光纖光纜采購量價雙殺，公司營收增速放緩，利潤出現(xiàn)明顯下滑。2021年以來，受益于海洋板塊行業(yè)高增長紅利，公司營收和凈利潤增速提升。公司所屬亨通集團(tuán)實力強勁，外延并購成為公司業(yè)務(wù)發(fā)展的重要部分。據(jù)2021年年報，公司電線電纜、光通信、海洋能源與通信、銅導(dǎo)體、工業(yè)智能收入占比分別為41.2%、15.2%、13.9%、16.6%、7.3%，電力傳輸和海洋業(yè)務(wù)占比提升。利潤層面，受益于海上風(fēng)電搶裝潮，海洋業(yè)務(wù)近兩年發(fā)展提速，且業(yè)務(wù)毛利率優(yōu)于其他業(yè)務(wù)線，成為公司的主要利潤來源。2021年以來，光纖光纜行業(yè)迎來景氣拐點，疊加產(chǎn)能出清充分，后續(xù)公司光通信業(yè)務(wù)營收及業(yè)績增長有望大幅改善。從國內(nèi)外業(yè)務(wù)發(fā)展來看，海外業(yè)務(wù)營收占比整體呈現(xiàn)提升趨勢，尤其2021年伴隨光纖光纜出口力度加大，占比顯著回升。從毛利率來看，國內(nèi)業(yè)務(wù)要優(yōu)于海外，主要由于高毛利率的海洋業(yè)務(wù)收入主要集中在國內(nèi)。近幾年公司毛利率和凈利率均有所下滑，未來改善可期。2017年毛利率和凈利率分別為21%和9%，而2021年毛利率和凈利潤率分別降至16%和4%，兩者降幅均在5pct左右，主要受到光纖光纜行業(yè)周期下行影響。公司近三年期間費用率均高于中天科技。其中，公司的銷售費用率、管理費用率、財務(wù)費用率均略高于中天科技，主要由于中天科技貿(mào)易業(yè)務(wù)占比較高，對期間費用率有拉低；研發(fā)費用率幾乎與中天科技持平。2021年，公司和中天的財務(wù)費用率差異縮小，主要由貸款利率下降以及匯兌收益所致。展望未來，隨著光通信業(yè)務(wù)盈利能力反轉(zhuǎn)，疊加公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，盈利能力有望改善。建全激勵機制，管理層深耕行業(yè)亨通光電控股股東是亨通集團(tuán)有限公司，實際控制人是崔根良先生。公司持續(xù)加大通信和能源兩大核心產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略投入，圍繞國家“碳中和”和“新基建”等戰(zhàn)略進(jìn)行業(yè)務(wù)布局。公司建立長效激勵約束機制，目前正處在第三期獎勵基金計提的所屬期（2018-2022年）。截至目前，公司已完成兩期員工持股獎勵方案（2005年-2012年、2013年-2017年），獎勵對象涵蓋高級管理人員、重要中層管理人員、核心技術(shù)骨干、一線市場人員。對于員工持股的分配和行權(quán)，第一期激勵實施時間為2015年1月17日，激勵對象63人，合計384萬股；第二期激勵實施時間為2018年12月1日，激勵對象232人，合計2955萬股。目前公司正處在第三期獎勵基金計提的所屬期。發(fā)布員工持股計劃，進(jìn)一步豐富激勵機制：2022年10月，公司發(fā)布2022年員工持股計劃草案，擬授予股票960萬股，授予對象合計246人，董事和高級管理人員（共計2人）以2019年回購均價16.20元/股的50%（即8.10元/股）價格認(rèn)購41.76萬股回購的股份，剩余244名員工以0元/股價格轉(zhuǎn)讓并持有。公司考核目標(biāo)以2022年營收與歸母凈利潤為基數(shù)，2023-2025年營收增長率不低于15%/25%/35%或歸母凈利潤增長率不低于20%/30%/40%。員工持股計劃費用按2022-2029年8年進(jìn)行攤銷，以10月28日收盤價19.42元計算，預(yù)估應(yīng)確認(rèn)總費用為1.83億元，其中2022年預(yù)計費用攤銷492萬元，2023-2026年年均為2955萬元，2027-2029年分別為2833萬元/2070萬元/1090萬元。此次持股計劃有望激發(fā)管理層及技術(shù)骨干積極性，進(jìn)一步豐富激勵機制。公司的管理層深耕行業(yè)多年，具備豐富的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗。公司創(chuàng)始人崔根良先生退伍返鄉(xiāng)后，1982年開始自主創(chuàng)業(yè)，1991年接手一家瀕臨倒閉的鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)機維修廠，花費4年時間成為行業(yè)產(chǎn)銷冠軍。1994年組建江蘇亨通集團(tuán)，瞄準(zhǔn)光纖通信技術(shù)，先后對企業(yè)改制、推動企業(yè)上市。崔根良先生還擔(dān)任第十二屆、十三屆全國人大代表，江蘇省工商聯(lián)副主席等職務(wù)。公司總經(jīng)理張建峰先生，有接近20年的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗。公司現(xiàn)任董事長崔巍系崔根良的兒子，公司的管理層具備精準(zhǔn)的戰(zhàn)略眼光，行業(yè)經(jīng)驗和人脈都有充分的積累。公司近十年人均創(chuàng)收呈上升趨勢，16年-20年人均創(chuàng)利經(jīng)歷了先增后減的過程，主要受光纖光纜行業(yè)周期紅利影響。近三年得益于海洋板塊的崛起，人均創(chuàng)利開始回升。近十年公司的生產(chǎn)人員先增后減，和光纖光纜的發(fā)展有相同的趨勢。公司的銷售人員略有波動，但技術(shù)人員一直保持穩(wěn)定增長，助力公司掌握新一代綠色光纖預(yù)制棒自主技術(shù)及成本優(yōu)勢，提升綜合競爭力和產(chǎn)品的市場占有率。在電力傳輸業(yè)務(wù)板塊，公司實現(xiàn)從“產(chǎn)品供應(yīng)商”向“系統(tǒng)集成服務(wù)商”轉(zhuǎn)型，打造能源產(chǎn)業(yè)全價值鏈體系。海洋業(yè)務(wù)：高景氣+高壁壘賽道，公司位列一梯隊從公司近幾年的業(yè)務(wù)成長速度看，海洋電力通信與系統(tǒng)集成收入增速最快，從2015年2.8億元快速增長至2021年的57.5億元，年化復(fù)合增速約65%，2021年同比增長74%；并且因海洋電力通信與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)毛利率較高，對應(yīng)毛利潤占比提升迅速，2021年該業(yè)務(wù)毛利潤占比達(dá)41%，成為毛利潤體量最大的業(yè)務(wù)。其中，海底電纜在海洋電力通信與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)中占比較大，預(yù)計近幾年業(yè)務(wù)高成長也主要受益公司海底電纜產(chǎn)品的快速放量?？紤]到國內(nèi)海風(fēng)海纜市場規(guī)模未來持續(xù)快速增長的背景下，公司積極布局多個生產(chǎn)基地有望助力公司出貨持續(xù)快速增長且存在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的可能。海纜產(chǎn)品升級趨勢明確，量利齊升奠定高成長海風(fēng)資源豐富，未來發(fā)展空間較大。從增速上看，2016年以來海風(fēng)裝機增速整體高于陸風(fēng)（除2020年陸風(fēng)搶裝外），2020年以來海風(fēng)發(fā)展始攀高峰。同時，在技術(shù)的進(jìn)步下海上風(fēng)電建設(shè)成本持續(xù)下降，我們認(rèn)為未來達(dá)到平價后海風(fēng)需求將實現(xiàn)進(jìn)一步的增長；2020年陸風(fēng)降本已近平價，海風(fēng)降本正在進(jìn)行中，我們認(rèn)為海風(fēng)未來降本趨勢推動下，風(fēng)機大型化和遠(yuǎn)?；瘜⑹切袠I(yè)確定性的發(fā)展方向。1）風(fēng)機大型化：海上風(fēng)電機組及其風(fēng)機本就普遍大于陸上風(fēng)電，是大型化的良好受體。考慮到大型化能夠規(guī)?；瘻p少單MW零部件用量，過去中國新增裝機風(fēng)機平均單機容量不斷上升，2021年平均單機容量升至5.56MW，大容量風(fēng)場占比上升明顯。2）遠(yuǎn)?；簭暮Ｍ馐袌隹?，歐洲深遠(yuǎn)?；厔菀炎咴谇傲?，北海地區(qū)項目占?xì)W洲全部海風(fēng)項目數(shù)量80%，海風(fēng)項目離岸距離逐步上升，平均水深不斷加深；國內(nèi)海風(fēng)離岸化步伐緊跟其后，國內(nèi)風(fēng)電項目平均離岸距離已從30km提升至43km。在此背景下，我們認(rèn)為海纜作為連接風(fēng)場內(nèi)、風(fēng)場和岸上的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，將迎來必要的產(chǎn)品升級，即對電壓等級更高、輸電距離更長、輸電容量更大的海纜提出了需求。場內(nèi)海纜場內(nèi)海纜目前一般使用35kV交流電纜，但35kV單回海纜輸送能力很有限，隨著風(fēng)場規(guī)模的擴大和單機容量的增加，使用35kV海底電纜的里程會快速增加，項目投資增大、施工難度增加。66kV場內(nèi)纜的趨勢逐漸明確，其優(yōu)勢主要體現(xiàn)在：1）輸送容量更大，施工難度不變；2）66kV海纜總長比35kV海纜減少30%-40%；3）整體海內(nèi)纜成本變化幅度相對較穩(wěn)定。近兩年來，66kV場內(nèi)纜的應(yīng)用逐漸變多，例如象山涂茨、青洲一、青洲二、青洲六、揭陽神泉二等項目都采用了66kV場內(nèi)纜。具體價值量方面，根據(jù)實際項目情況梳理來看，場內(nèi)海纜單km價值量66kV高于35kV，66kV單km價值量約300-350萬元/km，考慮到66kV的長度要小于35kV，我們估算對于單個風(fēng)場，66kV場內(nèi)纜的總體價值量與35kV場內(nèi)纜差異有限。送出海纜目前主流交流送出海纜電壓等級為220kV，在海風(fēng)大型化和遠(yuǎn)?；厔菹?，送出纜需要的適應(yīng)容量也越來越大，因此，一方面，送出海纜在向電壓等級更高的交流纜升級，例如青洲一、青洲二采用500kV的送出海纜；另一方面，離岸距離越來越遠(yuǎn)后，直流送出纜逐步成為可選技術(shù)之一，直流纜在遠(yuǎn)距離情況下輸送容量、損耗、建設(shè)成本均具備一定優(yōu)勢，國內(nèi)首個柔性直流海上風(fēng)電項目江蘇如東海上風(fēng)電柔直輸電工程于2021年11月首批機組成功并網(wǎng)。具體價值量方面，400MW-1000MW風(fēng)場容量情況下，送出海纜單km價值量在500-1400萬元/km，受容量及離岸距離變化影響較大；500kV交流海纜和柔性直流海纜的單km價值量相比于220kV交流海纜提升明顯。最終，考慮到十四五期間國內(nèi)海上風(fēng)電市場的高景氣：自2021年下半年起新一輪海上風(fēng)電項目建設(shè)拉開序幕，國內(nèi)沿海各省海風(fēng)裝機規(guī)劃積極，從十四五海上風(fēng)電裝機節(jié)奏看，隨著海上風(fēng)電逐步步入平價階段，裝機規(guī)模有望步入高增時期，我們預(yù)計“十四五”期間國內(nèi)累計落地規(guī)模有望達(dá)60-70GW，并且2023年國內(nèi)海風(fēng)裝機規(guī)模有望實現(xiàn)較快增長。再疊加場內(nèi)纜和送出纜的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，我們認(rèn)為海纜將受益行業(yè)量的增長以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶來的單GW價值量的提升，估算2025年國內(nèi)海纜市場空間有望達(dá)370億元，2022-2025年年化復(fù)合增速約46%，高于行業(yè)增速。海油成為油氣市場核心增量，我國海油增產(chǎn)潛力大：據(jù)北極星能源網(wǎng)數(shù)據(jù)，2010年以來全球海域和陸上油氣田大發(fā)現(xiàn)和新增可采儲量80%以上來自海域油氣，其中深水油氣占比68%左右；海上油氣勘探開發(fā)規(guī)模持續(xù)增長驅(qū)動油氣海纜潛在需求的釋放。國內(nèi)海上油田未來增產(chǎn)潛力較大，根據(jù)中國第三次油氣資源評價結(jié)果，我國海洋石油探明程度僅為12%，海洋天然氣探明程度僅為11%，相較于歐美等發(fā)達(dá)國家，海洋油氣探明程度較低。2019年中海油制定七年行動計劃，提出到2025年勘探工作量和探明儲量要翻一番。2021年3月以來，國際油價回暖，海洋油氣重新步入景氣周期。岸電接入成為趨勢，帶動油氣纜市場高增長：海上油氣項目主要使用到兩種海纜：1）臍帶纜：作為水面平臺設(shè)施和水下生產(chǎn)系統(tǒng)之間電力、通訊、液壓動力和化學(xué)藥劑等的連接通道，如同母體和胎兒之間的“臍帶”；2）互聯(lián)電纜：主要用于岸電電源輸電，通常包括110kv或者220kv的光電復(fù)合纜；傳統(tǒng)的海洋油氣田是通過燃?xì)廨啓C發(fā)電，而岸電電源輸電相對于汽輪機發(fā)電的優(yōu)勢在于規(guī)?；陆?jīng)濟(jì)性更好、供電更穩(wěn)定、減少維護(hù)、環(huán)保。中海油在決戰(zhàn)環(huán)保升級三年行動計劃中，對渤海油田開啟了岸電應(yīng)用“三六九”總體規(guī)劃。其中“三”即以河北、遼寧、山東三個區(qū)域陸地電力為依托，對海上油田進(jìn)行岸電接入。隨著海上油氣項目岸電接入占比提升，油氣纜市場有望迎來高增長。公司穩(wěn)居第一陣營，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化亨通光電2009年成立子公司江蘇亨通高壓電纜公司開始進(jìn)行海底電纜的研發(fā)等工作，2014年進(jìn)入國內(nèi)市場實現(xiàn)中標(biāo)突破，后續(xù)跟隨國內(nèi)海風(fēng)市場發(fā)展快速放量。目前，亨通光電在海纜市場穩(wěn)居行業(yè)第一陣營。截至2022年9月底，公司擁有海底電纜、海洋工程及陸纜產(chǎn)品等領(lǐng)域在手訂單金額約160億元。我們認(rèn)為公司能夠在海纜市場實現(xiàn)成功主要原因在于：1）技術(shù)方面具備優(yōu)勢，無論是35kV、66kV的交流場內(nèi)纜，還是220kV、500kV的交流送出纜1，公司均已經(jīng)擁有相關(guān)的技術(shù)實力和項目交付經(jīng)驗；2021年公司完成國內(nèi)首次大長度（40公里以上）、大截面（1000）三芯220kV海底電纜項目的生產(chǎn)交付。2）公司目前海纜的生產(chǎn)基地為蘇州常熟的亨通國際海洋產(chǎn)業(yè)園，毗鄰長江，配套碼頭資源，公司過去幾年的中標(biāo)項目中江蘇地區(qū)的占比較高。3）除海纜產(chǎn)品之外，公司一直致力于打造產(chǎn)品+工程運維的全套解決方案，目前實現(xiàn)從海底電纜研發(fā)制造、運輸、嵌巖打樁、一體化打樁、風(fēng)機安裝、敷設(shè)到風(fēng)場運維的海上風(fēng)電場運營完整產(chǎn)業(yè)鏈，有助于公司競爭力的提升。展望未來，我們認(rèn)為公司競爭力有望進(jìn)一步強化，主要源自在技術(shù)實力保持優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，公司積極加快海纜新生產(chǎn)基地的布局，有望幫助公司擴大市場份額和市場區(qū)域。除現(xiàn)有常熟生產(chǎn)基地外，公司積極推進(jìn)江蘇鹽城射陽生產(chǎn)基地的建設(shè)，其中一期計劃于2023年下半年實現(xiàn)投產(chǎn)。從產(chǎn)能方面看，目前常熟基地海底電纜產(chǎn)能約40億元，射陽一期將新增產(chǎn)能約15億元2。同時，公司目前已經(jīng)在廣東設(shè)立海纜相關(guān)子公司，即揭陽亨通海洋技術(shù)有限公司，主營包括設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售電線電纜、海底電纜、光電復(fù)合海底電纜、特種電纜、動態(tài)海底電纜、臍帶纜及其附件產(chǎn)品等，我們認(rèn)為有望幫助公司在廣東市場實現(xiàn)海底電纜的中標(biāo)和銷售。從項目獲取能力上看，公司過去已經(jīng)實現(xiàn)射陽、揭陽項目的中標(biāo)：2019年中標(biāo)射陽海上南區(qū)H1#30萬千瓦風(fēng)電項目220千伏及35千伏交聯(lián)聚乙烯絕緣交流海底光電復(fù)合纜及其附件設(shè)備采購，金額約7.0億元；2022年中標(biāo)揭陽神泉二海上風(fēng)電場項目220kV海纜供貨、敷設(shè)及附件安裝工程和66kV海纜供貨、敷設(shè)及附件安裝工程，金額約7.0億元。公司在海上油氣項目上也有不少斬獲，從過往中標(biāo)項目來看，公司位列一梯隊。考慮到江蘇、廣東十四五海上風(fēng)電規(guī)劃規(guī)模較大，并且江蘇鹽城、廣東揭陽均發(fā)布各自規(guī)劃，其中鹽城提及“十四五”期間規(guī)劃902萬千瓦近海和2400萬千瓦深遠(yuǎn)海風(fēng)電容量；揭陽提及2025年海上風(fēng)電投產(chǎn)規(guī)模達(dá)到336萬千瓦（含國家電投近海海上風(fēng)電擬擴容規(guī)模），十四五”期間力爭專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海域風(fēng)電項目開工規(guī)模達(dá)到480萬千瓦。因此，我們認(rèn)為隨著公司生產(chǎn)基地的不斷擴張和加強，未來有望在海纜市場實現(xiàn)持續(xù)快速的增長。此外，我們認(rèn)為公司海洋能源業(yè)務(wù)存在額外的超預(yù)期增長點：1）公司形成產(chǎn)品和工程運維的一整套解決方案，除海纜產(chǎn)品外，在海洋工程方面也發(fā)展較快，公司擁有多艘敷纜船和華電穩(wěn)強”號、“亨通一航”號海上風(fēng)電安裝作業(yè)平臺。2022年10月，公司在江蘇揚中發(fā)布新的1600噸深遠(yuǎn)海風(fēng)電安裝平臺，此前變更募投項目信息，該施工船具備年安裝50臺（7-20兆瓦）風(fēng)電機組的施工能力，強化公司海洋工程施工能力；2）公司此前多次中標(biāo)海外海纜和工程項目，包括越南、沙特等項目，預(yù)計未來借助公司通信業(yè)務(wù)全球化的布局和積累，公司有望在海外市場實現(xiàn)更多的突破和增長。海洋通信：數(shù)據(jù)流量劇增驅(qū)動需求，新舊更替周期或開啟海洋通信產(chǎn)業(yè)鏈分為上游設(shè)備和服務(wù)商，中游通信系統(tǒng)集成商，下游客戶包括內(nèi)容提供商和通信運營商。海光纜一般由互聯(lián)網(wǎng)公司和運營商鋪設(shè)。其鋪設(shè)主體為EPC總包商，集成產(chǎn)品包括海纜、水下設(shè)備和岸上設(shè)備。項目門檻視鋪設(shè)的海纜長度和施工難度而定。海底光纜的建設(shè)主體2000年以前以電信運營商為主，最近10年云廠商的超大數(shù)據(jù)中心互聯(lián)需求成為市場主要支撐，谷歌、微軟、Meta等云商是主要需求方。截至目前，光纜系統(tǒng)數(shù)量最多的互聯(lián)網(wǎng)公司依次為Google（20條）、Meta（16條）、Amazon（5條）、Microsoft（5條）。受益于數(shù)據(jù)流量劇增，海光纜系統(tǒng)需求持續(xù)增長。作為全球互聯(lián)網(wǎng)的中樞神經(jīng)，99%的國際數(shù)據(jù)通過海底光纜傳輸。根據(jù)TeleGeography數(shù)據(jù)，全球國際互聯(lián)網(wǎng)帶寬年增長率保持30%以上，2021年超過2800Tbps。其中，亞太地區(qū)的容量將迎來擴張熱潮，根據(jù)TeleGeography估計，因為需求的強勁增長（跨太平洋流量達(dá)到近200Tbit/s），預(yù)計2022年-2024年將新建約25億美元的跨太平洋海纜系統(tǒng)，比2019年-2021年建造的海纜價值高出7倍多。中國和美國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭逐步成為流量使用大戶，包括AWS、騰訊等，消耗橫跨太平洋所有帶寬的75%，在大西洋和亞洲內(nèi)部線路上也同樣占據(jù)主導(dǎo)地位。同時，國內(nèi)的政府和運營商基于信息安全的考慮，希望用本國的通道保證交流的安全，中國自主的海底光纜項目未來將有一部分增量。因為傳統(tǒng)的信息傳輸方式比如衛(wèi)星，安全性不一定能得到保證。并且目前市場上的海底光纜絕大部分并非由中國廠商自主規(guī)劃、設(shè)計、建設(shè)，可靠性無法得到充分保障。存量海纜步入生命周期尾期，新舊更替周期或開啟。全球40%的海纜是2000年之前建設(shè)的，根據(jù)25年左右的使用壽命，即將進(jìn)入一個新舊更替的時期。追溯海底光纜近30年的發(fā)展，曾有過2次建設(shè)高潮，分別是1）1999-2002年：互聯(lián)網(wǎng)泡沫形成到破滅時期，管制、需求、技術(shù)進(jìn)步以及大量資金投入等因素相結(jié)合，極大促進(jìn)海底光纜行業(yè)的發(fā)展，大量海底光纜容量建成投入使用；2）2009-2012年，數(shù)據(jù)中心成為驅(qū)動國際海底光纜建設(shè)的最大驅(qū)動力，國際海底光纜迎來建設(shè)小高潮。當(dāng)前，全球海纜建設(shè)正在進(jìn)入第三次建設(shè)高潮，伴隨5G、邊緣計算、AR/VR和人工智能的發(fā)展，對整體海底光纜的帶寬和傳輸提出更高的要求，促進(jìn)新的增量需求。分地區(qū)來看，2017-2021年間，美洲和大洋洲光纖系統(tǒng)投資排名靠前，分別占30%和29%。海洋通信技術(shù)壁壘高，行業(yè)集中度較高。從海洋通信競爭格局來看，在全球跨洋海纜通信網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)中，主要只有四家被國際行業(yè)所認(rèn)可的企業(yè)具備較強的跨洋通信網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)解決方案提供及跨洋海底光纜系統(tǒng)建設(shè)和集成能力，分別是美國的SubCom，法國的ASN，日本的NEC，中國的華為海洋。SubCom、ASN、NEC進(jìn)入海洋通信時間較早，具有先發(fā)優(yōu)勢。華為海洋2008年成立，市場份額逐步擴大，綜合市場份額占比在10%-15%。公司收購華為海洋公司51%股權(quán)，進(jìn)一步擴大了海洋板塊的布局。在收購華為海洋之前，公司海洋電力通信與系統(tǒng)集成中標(biāo)金額累計超過20億元，負(fù)責(zé)海洋光纜業(yè)務(wù)的子公司是蘇亨通海洋光網(wǎng)系統(tǒng)有限公司，也是華海通信的供應(yīng)商。公司通過收購華海通信股權(quán)整合海洋板塊股權(quán)架構(gòu)，提升公司在海洋通信、海洋觀測、智慧城市業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，打造全球領(lǐng)先的整體解決方案的戰(zhàn)略布局。根據(jù)STFIndustryReport的統(tǒng)計，從2017-2021年海底光纜部署公里數(shù)看，華為海洋排名第四，而從該時期整體系統(tǒng)部署數(shù)量看，華為海洋排名第三，綜合市場份額占比在10%-15%。華為海洋在技術(shù)上不斷突破創(chuàng)新，平均每1-2年就有一項新技術(shù)突破。2021年，華海通信建設(shè)全球首個16纖對中繼海底光纜系統(tǒng)；發(fā)布全球首個32纖對海底通信中繼器原型機和32纖對中繼海底光纜，推動行業(yè)進(jìn)入Petabit級超大容量系統(tǒng)傳輸時代；發(fā)布全球首個中繼海纜系統(tǒng)18kV供電方案，引領(lǐng)海洋通信行業(yè)SDM技術(shù)變革。華為海洋可以提供的水下設(shè)備包括海底中繼器、海底分支器等。公司以銷定產(chǎn)，自己采購原材料進(jìn)行生產(chǎn)；陸上設(shè)備大部分選擇同華為采購，因此陸上設(shè)備毛利率較低。公司收購華為海洋后，有自主研發(fā)、設(shè)計并生產(chǎn)海纜通信網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)全套水下設(shè)備能力，包括海底電路中繼器、海底線路分支器、光均衡器、分插復(fù)用器等。華為海洋在手訂單充分，后續(xù)增長有支撐。2021年至2022年3月，公司海洋通信相關(guān)業(yè)務(wù)在亞太、拉美、非洲等區(qū)域中標(biāo)、簽約超20億元。截至2022年3月末通信業(yè)務(wù)在手訂單存量超過50億元，在手訂單充足。截至2022年9月底，公司海洋通信業(yè)務(wù)在手訂單金額增加至約65億元。公司將持續(xù)加大對海洋通信領(lǐng)域的布局，進(jìn)一步鞏固公司在全球海洋通信產(chǎn)業(yè)的影響力和市場占有率。PEACE已獲預(yù)售訂單，22H2或投入運營。PEACE項目由華為海洋擔(dān)任總承包商、亨通光電實施。項目全程15,800公里，有中繼，采用200G波分傳輸技術(shù)，6對光纖，每對光纖設(shè)計容量為16Tbit/s。連接中國-歐洲-非洲，是中非、中歐距離最短的海纜路由。PEACE項目是一條真正從中國出發(fā)，由公司自主規(guī)劃主導(dǎo)建設(shè)的國際海纜系統(tǒng)，戰(zhàn)略意義重大。公司在前期陸續(xù)完成骨干線路登陸合作開發(fā)的基礎(chǔ)上，積極開展和推進(jìn)相關(guān)海纜、設(shè)備生產(chǎn)制造和系統(tǒng)集成，登陸站設(shè)備安裝和測試、海上施工等工作。其中，巴基斯坦-埃及-肯尼亞、埃及-法國兩段預(yù)計將于2022年年內(nèi)投入運營。公司計劃將PEACE項目延伸至新加坡，從而將海纜通信系統(tǒng)拓展至東南亞。通過連接?xùn)|南亞國際轉(zhuǎn)接中心新加坡和歐洲轉(zhuǎn)接中心法國，滿足亞歐互聯(lián)的需求。截至2021年末，公司簽訂了合計達(dá)7000萬美元的預(yù)售訂單。PEACE跨洋海纜通信系統(tǒng)運營項目的實施，將實現(xiàn)公司從海底光纜生產(chǎn)制造向海底光纜系統(tǒng)運營延伸，進(jìn)一步推動公司光通信產(chǎn)業(yè)從“制造型企業(yè)”向“平臺服務(wù)型企業(yè)”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。光通信：供需格局顯著改善，海外布局迎紅利期光纖光纜產(chǎn)品從內(nèi)到外，可分成棒纖纜三大部分：光纖光纜由兩個或多個玻璃或塑料光纖芯組成，光纖芯位于保護(hù)性的覆層內(nèi)，由外部套管覆蓋。光纖預(yù)制棒原材料包括特種氣體、高純硅材料等；光纖預(yù)制棒拉絲加工制造光纖，包括了使用涂料以及拉絲等步驟；護(hù)套通由聚乙烯/聚氯乙烯和鋁帶/鋼帶組成。光棒是光纖光纜的利潤核心來源：從技術(shù)方面來看，光棒制造工藝主要有四種：VAD、OVD、MCVD以及PCVD。其中，MCVD操作方式簡便；OVD/VAD對原料純度要求低，可有效控制成本；PCVD原料利用率高，折射率分布更為精確。棒纖纜中光棒制造工藝的技術(shù)含量高、環(huán)境要求嚴(yán)、設(shè)備相對復(fù)雜，產(chǎn)品附加值較高。因而從棒纖纜的利潤分成結(jié)構(gòu)來看，光棒是利潤核心來源。光纖拉絲壁壘相對低一些，關(guān)鍵在于均勻加熱、拉制速度的控制等，光纖的直徑和結(jié)構(gòu)等質(zhì)量參數(shù)多與拉制速度有關(guān)，小廠和大廠有技術(shù)差距；而成纜加工環(huán)節(jié)則沒有明顯的壁壘。行業(yè)需求的底層驅(qū)動邏輯主要包括：1）接入網(wǎng)的覆蓋，包括無線的3G/4G/5G移動基站覆蓋，以及有線FTTH接入側(cè)；2）傳輸網(wǎng)擴容，流量管道持續(xù)拓寬，帶動光纖光纜單纜芯數(shù)和長度提升。從占比來看接入側(cè)光纜占比超60%，是需求的主要來源；其次是中繼光纜代表傳輸側(cè)的需求，長途光纜占比較小，但是一般單價較高。國內(nèi)需求回暖開啟，過剩產(chǎn)能充分出清復(fù)盤上一輪國內(nèi)光纖光纜產(chǎn)品大周期，背后的主要驅(qū)動因素包括：1）“寬帶中國”政策：2013年以來受到“寬帶中國”政策驅(qū)動，F(xiàn)TTH滲透率快速提升；2）中國移動發(fā)力固網(wǎng)：中國移動于2013年拿到固網(wǎng)牌照之后，持續(xù)加大固網(wǎng)側(cè)投入，固網(wǎng)用戶數(shù)實現(xiàn)趕超；3）4G基站建設(shè)數(shù)量遠(yuǎn)超3G同期，帶來接入側(cè)光纜鋪設(shè)需求；4）傳輸擴容需求大：得益于短視頻和重度手游等大流量應(yīng)用普及，傳輸側(cè)擴容需求也保持旺盛。國內(nèi)三大運營商躍升為全球光纖光纜產(chǎn)品的主要采購方，國內(nèi)各地棒纖纜廠商也隨之大幅擴產(chǎn)。然而到了2018年國內(nèi)FTTH滲透率接近90%，超過發(fā)達(dá)國家水平，4G基站也完成覆蓋，同時電信網(wǎng)絡(luò)流量增長趨緩，光纜行業(yè)需求開始出現(xiàn)下滑，行業(yè)產(chǎn)能則出現(xiàn)較為明顯過剩，2019-2020年市場進(jìn)入量價雙殺的局面。21年以來國內(nèi)光纖光纜需求開始回暖，主要得益于：1）伴隨5GSA（獨立組網(wǎng)）基站的建設(shè)，無線接入側(cè)需求開始修復(fù)；2）農(nóng)村FTTH覆蓋的深化，過往農(nóng)村地區(qū)普遍是光纖到村，再通過銅線到戶，農(nóng)村光纖直接到戶帶動有線接入側(cè)的需求增長，同時接入數(shù)量的增加將促使城域和骨干傳輸側(cè)做冗余擴容。3）千兆光網(wǎng)及FTTR的普及，運營商加大“千兆光網(wǎng)”普及，21年/22年前9月千兆用戶滲透率達(dá)到6.4%/13.2%，家寬百兆升千兆后，運營商需要對流量管道做冗余擴容；FTTR（光纖到房間）發(fā)展步入快車道，三大運營商明年用戶發(fā)展指標(biāo)將超200萬，帶來增量接入側(cè)需求；4）東數(shù)西算的戰(zhàn)略執(zhí)行，為改善西部到東部的時延，需要增加DCI直聯(lián)，主要帶動G654.E等高端光纜的普及應(yīng)用。綜上，我們判斷國內(nèi)光纖光纜需求在未來幾年有較明確的支撐。過去2年行業(yè)產(chǎn)能出清，行業(yè)供需的情況大幅改善：2019-2020年，光纖價格下滑導(dǎo)致大量的中小光棒企業(yè)由于成本問題開始減產(chǎn)或停產(chǎn)，也包括通鼎互聯(lián)等光棒體量較大的廠商?？紤]到大廠規(guī)模效應(yīng)及工藝和良率要遠(yuǎn)優(yōu)于中小廠，光纖預(yù)制棒的產(chǎn)能一旦停下來之后重新啟動需要較長時間，且重新開啟需要高額的一次性開銷，我們判斷大量中小廠商的產(chǎn)能將被長時間閑置。除非光纖價格持續(xù)上漲，否則中小廠產(chǎn)能不會出現(xiàn)“蘇醒”。21年需求端開始復(fù)蘇，考慮到產(chǎn)能端的出清，我們判斷當(dāng)前國內(nèi)供需已基本匹配。海外需求提速+供給收緊，國內(nèi)廠商迎出海機遇21年以來海外需求增長迎來提速：2019年、2020年海外光纖部署一度停滯，5G尚未規(guī)模啟動，疊加新冠疫情的影響，行業(yè)需求放緩。2021年以來海外市場需求增長提速，拜登的基建法案推出之后北美運營商加大光纖光纜的鋪設(shè)力度，歐洲及印度等需求大國也開始推出FTTH覆蓋規(guī)劃。從更長維度來看，海外整體無線和有線通信基建落后于國內(nèi)。據(jù)歐洲FTTH委員會在2021年9月數(shù)據(jù)，德國、英國FTTH/B覆蓋率較低，分別僅為22.1%、26.6%；RVALLC數(shù)據(jù)顯示，43%的美國家庭和60%的加拿大家庭可以使用光纖，未來五年美國FTTH部署投資將達(dá)1250億美元，超過了美國迄今為止在FTTH上的投資總和，海外光纖光纜市場增長潛力較大。海外的供給緊張態(tài)勢延續(xù)，國內(nèi)出海迎機遇：21年以來海外棒纖纜產(chǎn)能受到持續(xù)壓制：1）21年受疫情影響經(jīng)營，22年略有改善；2）四氯化硅供給較為緊張，價格上漲較多，部分海外小廠被迫退出；3）今年俄烏戰(zhàn)爭以來特氣（俄羅斯和美國）供給很緊張，導(dǎo)致海外廠商生產(chǎn)周期、交付周期延長。4）能源漲價及運力不足導(dǎo)致國際運費飛漲。隨著海外廠商供給收緊及海外光纖價格上漲，國內(nèi)廠商加大出口力度，21年/22年1-9月，國內(nèi)光棒出口重量同比增長36%/35%；國內(nèi)光纖出口重量同比增長136%/107%。長飛21年/22H1海外收入同比增長47%/53%。為了應(yīng)對高企的運費水平、緊張的國際運力、以及無處不在的貿(mào)易保護(hù)，國內(nèi)五大家持續(xù)完善海外本地化產(chǎn)能布局。光纖光纜價格韌性有望延續(xù)國內(nèi)最近一輪集采價格有明顯改善：1）21年10月，中國移動2021年普纜集采落地，不含稅平均報價在64.5元/芯公里，同比增長約58%；2）22年1日，中國電信公示室外光纜（2021年）集采結(jié)果，廠商不含稅報價中位數(shù)73.5元/芯公里；3）22年5月，中國聯(lián)通也公示了新一輪光纖光纜產(chǎn)品集采的結(jié)果，集采光纜144萬皮長公里，以30芯/皮長公里進(jìn)行推算，即4320萬芯公里，廠商不含稅報價中位數(shù)63.6元/芯公里。展望后續(xù)集采價格，我們判斷價格韌性將持續(xù)：1）供需的緊平衡將持續(xù)，需求側(cè)看，1-2年維度有較強支撐；供給側(cè)看，中小產(chǎn)能出清充分，格局向國內(nèi)五大家集中；2）在經(jīng)歷行業(yè)惡性價格戰(zhàn)之后，移動在評標(biāo)規(guī)則上做了調(diào)整，價格分權(quán)重下降，因而廠商低價搶份額的意義不大，頭部廠商達(dá)成微妙的競合關(guān)系，報價上形成默契。21H2以來國內(nèi)外散纖價格持續(xù)向好，對運營商集采價形成一定支撐。其中受需求增長提速+供給收緊影響，海外光纖漲價明顯，據(jù)CRU數(shù)據(jù)，歐洲光纖價格從2021年3月的創(chuàng)紀(jì)錄低點上漲了70%，從每光纖公里3.70美元漲至6.30美元。據(jù)光電通信數(shù)據(jù)，22年8月，國內(nèi)散纖價格已漲至35-36元/芯公里，而海外光纖價格均價已超40元/芯公里。散纖價格是整個市場供需的晴雨表，從過往經(jīng)驗看和運營商集采價呈現(xiàn)正相關(guān)。公司為光通信領(lǐng)軍企業(yè)，充分受益于行業(yè)紅利公司內(nèi)生擴充光棒產(chǎn)能，外延打開海外布局，充分受益于行業(yè)新一輪紅利期：2006年，公司定增投資3.49億元在100噸G652D光纖預(yù)制棒制造項目。2013年，公司定增4.64億元用于光纖預(yù)制棒擴能改造項目，定增2.07億元用于FTTX光配線網(wǎng)絡(luò)（ODN）產(chǎn)品項目。2014年大尺寸光棒正式進(jìn)入大批量生產(chǎn)。2019年發(fā)行可轉(zhuǎn)債17.3億元，用于新一代光纖預(yù)制棒擴能改造項目，公司為國內(nèi)首家顛覆傳統(tǒng)四氯硅工藝采用D4工藝制造新一代光纖預(yù)制棒，建成后新增光棒產(chǎn)能約800噸。公司持續(xù)加大海外市場布局力度，2015年公司收購印尼電力及通信線纜供應(yīng)商Voksel30.08%股權(quán)，Voksel是東南亞最負(fù)影響力的線纜企業(yè)。2016年亨通集團(tuán)收購西班牙老牌線纜廠商Cablescom。同年公司收購南非阿伯代爾電纜公司，進(jìn)一步布局非洲。2020年，公司南非光通信項目順利投產(chǎn)。2022H1公司收購德國老牌特種光纖廠商j-fiber，進(jìn)一步擴大歐洲布局。截至2022H1已累計建設(shè)海外產(chǎn)業(yè)基地11個。公司在光纖光纜市場排全球前五，國內(nèi)前三。近年來，我國的光纖光纜產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，已經(jīng)形成了從光纖預(yù)制棒—光纖—光纜—光網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品完整的產(chǎn)業(yè)鏈，中國已成為全球最大的光纖光纜市場+全球最大的光纖光纜制造國。根據(jù)Networktelecom數(shù)據(jù)，2021年全球光纖光纜市場長飛、中天、亨通、富通、烽火的市場份額分別為12.2%、9.4%、8.8%