榮盛石化專題報告

榮盛石化專題報告一、聚酯企業(yè)升級換代，大煉化驅(qū)動高成長“一滴油到一根絲”，打造全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭榮盛石化股份有限公司是中國石化及化纖行業(yè)龍頭企業(yè)之一，總部位于杭州市蕭山區(qū)。前身是創(chuàng)建于1989年的榮盛化纖集團有限公司。2010年11月，榮盛石化在深圳證券交易所股上市掛牌交易。公司主要從事石化、化纖相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，已布局從煉化、芳烴、烯烴到下游的精對苯二甲酸（PTA）、MEG及聚酯（PET，含瓶片、薄膜）、滌綸絲（POY、FDY、DTY）完整產(chǎn)業(yè)鏈。公司控股股東為浙江榮盛控股集團有限公司。實際控制人為董事長李水榮，直接持有榮盛石化6.35%的股權(quán)，其控股的榮盛控股集團直接持有榮盛石化61.27%的股權(quán)，李水榮直接或間接持有榮盛石化43.62%股權(quán)，控股股權(quán)達到67.57%。此外，李永慶、李國慶、許月娟、倪信才與李水榮存在親屬關(guān)系。公司控股股東榮盛控股、董事長李水榮及親屬關(guān)系人合計直接持有榮盛石化70.42%的股權(quán)，股權(quán)集中度較高。公司堅持貫徹“縱橫”雙向發(fā)展戰(zhàn)略，縱向不斷向上游延伸拓展產(chǎn)業(yè)鏈，橫向不斷研發(fā)新型化纖產(chǎn)品提升差別化率。1995年公司前身榮盛紡織成立，1997年引入切片紡裝置，逐漸涉入滌綸長絲領(lǐng)域。2005年，公司與恒逸石化合作成立的浙江逸盛石化有限公司首套65萬噸/年P(guān)TA裝置投產(chǎn)，正式向聚酯纖維上游原材料邁進。2015年，全資子公司中金石化160萬噸/年芳烴項目投產(chǎn)。同年，公司控股的浙江石油化工有限公司注冊成立，于2017開工建設2000萬噸/年煉化一體化一期項目，并于2019年12月投料試車，2020年11月，浙江石化2000萬噸/年煉化一體化二期項目常減壓裝置投料試車。經(jīng)過二十余年發(fā)展，公司成為覆蓋石化

“煉油-芳烴-PTA-化纖”

全產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭石化企業(yè)。根據(jù)公司發(fā)展歷史及現(xiàn)有產(chǎn)能格局，可以將公司主營業(yè)務分為聚酯、PX-PTA和大煉化3個板塊：1、聚酯板塊中國是全球最主要的紡織品生產(chǎn)國和出口國，公司成立之初以聚酯化纖業(yè)務為主，不斷提升差別化纖維品種比重，加快發(fā)展定制性產(chǎn)品，滿足市場差異化、個性化需求，長期以來產(chǎn)品在市場上擁有良好的口碑。公司現(xiàn)有滌綸長絲產(chǎn)能129萬噸/年，聚酯瓶片控股和參股產(chǎn)能合計300萬噸/年和聚酯薄膜產(chǎn)能25萬噸/年，其中2020年海南逸盛投產(chǎn)50萬噸/年聚酯瓶片、逸盛大化投產(chǎn)100萬噸/年聚酯瓶片、永盛科技投產(chǎn)25萬噸/年薄膜改擴建項目中的一期8萬噸/年。目前公司仍規(guī)劃建設有盛元化纖50萬噸/年二期項目和永盛科技25萬噸薄膜擴建項目（剩余17萬噸/年），均在積極推進中。2、PX-PTA板塊2015年全資子公司中金石化芳烴項目投產(chǎn)，目前擁有160萬噸/年P(guān)X產(chǎn)能。2020年浙石化一期項目投產(chǎn)，控股400萬噸/年P(guān)X產(chǎn)能。目前正在陸續(xù)投產(chǎn)的浙石化二期項目投產(chǎn)后，浙石化合計將擁有控股PX產(chǎn)能800萬噸/年，公司合計控股PX產(chǎn)能960萬噸/年。

公司參控股PTA產(chǎn)能1650萬噸/年，目前仍有逸盛新材料300萬噸/年P(guān)TA項目建設中，計劃2021年下半年投產(chǎn)。公司與恒逸石化合作建設PTA產(chǎn)能，首套65萬噸/年裝置于2005年投產(chǎn)，目前擁有海南逸盛、逸盛大化、寧波逸盛和逸盛新材料4家控股和參股子公司。公司PTA產(chǎn)能向產(chǎn)業(yè)鏈上游布局和規(guī)模化的時間早，目前已經(jīng)成為國內(nèi)參控股PTA產(chǎn)能最大的企業(yè)之一。3、大煉化板塊公司通過控股浙江石油化工有限公司，實現(xiàn)了石化產(chǎn)業(yè)鏈向原油加工上游環(huán)節(jié)的延伸。浙石化成立于2015年6月18日，在舟山綠色石化基地內(nèi)投資建設4000萬噸/年煉化一體化項目，項目計劃總投資1730億元，生產(chǎn)包括國VI汽柴油、航煤、PX、高端聚烯烴、聚碳酸酯等20多種石化產(chǎn)品。兩期項目建成后，公司將控股原油加工能力4000萬噸/年，乙烯產(chǎn)能280萬噸/年。從下游聚酯產(chǎn)業(yè)鏈一路向上布局至原油加工，并且通過原油加工產(chǎn)能的優(yōu)勢，向化工其他領(lǐng)域發(fā)展，布局包括聚烯烴、苯酚、丙酮、聚碳酸酯（PC）、MMA和EVA等應用領(lǐng)域廣泛的化工品。我們根據(jù)公司目前披露的原材料、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和加工成本有關(guān)數(shù)據(jù)，模擬測算了浙石化一期和二期項目在2014-2020年的市場環(huán)境下的年度、季度、月度凈利潤，測算結(jié)果顯示：1、

在2014油價暴跌和

2020年受新冠疫情影響的環(huán)境下，浙石化一期和二期項目年度凈利潤均為150億元左右。2、

在2015-2018年油價中樞緩慢上升的環(huán)境下，浙石化一期和二期項目年度凈利潤均為300億元左右。3、

2014-2020年過去7年，浙石化一期和二期項目年度凈利潤區(qū)間為150-300億元，中樞為225億左右。4、

2014-2020年過去7年，浙石化一期Q1-Q4季度凈利潤分別為59、57、56和56億元，平均季度凈利潤為57億元，浙石化二期Q1-Q4季度凈利潤分別為58、56、55和55億元，平均季度凈利潤為57億元，無明顯季節(jié)性差異。5、

2014-2020年過去7年，浙石化一期1-12月的月度凈利潤分別為19、20、19、19、20、18、18、18、19、19、18和19億元，平均月度凈利潤為19億元，浙石化二期1-12月的月度凈利潤分別為19、20、18、19、19、18、18、18、19、19、18和19億元，平均月度凈利潤為19億元，無明顯月度差異。需要強調(diào)的是，由于煉化項目產(chǎn)品設計可調(diào)節(jié)性較強，公司可以根據(jù)市場行情變化，積極靈活調(diào)整裝置設計和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，浙石化4000萬噸/年煉化項目作為目前國內(nèi)最大的煉化基地，我們認為，公司具備進一步挖掘下游化工品深加工的技術(shù)條件，進一步加大化工品比例，提升項目競爭力和盈利性，開拓化工新材料領(lǐng)域的發(fā)展空間巨大。2019年12月23日，浙石化二期工程產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化丙烯腈聯(lián)合裝置通過舟山市生態(tài)環(huán)境局的環(huán)評審批，計劃總投資33億元，以浙石化二期丙烷脫氫裝置產(chǎn)出的丙烯為主要原料，新建丙烯腈聯(lián)合裝置，年產(chǎn)丙烯腈26萬噸、MMA8.61萬噸、乙腈0.78萬噸。二、財務分析大煉化項目投產(chǎn)完善“一滴油到一根絲”布局，公司業(yè)績持續(xù)高增長。2016年-2018年公司營業(yè)收入保持穩(wěn)定增長，2019年營業(yè)收入有所下滑，主要是因為滌綸長絲業(yè)務景氣度同比有所回落。浙石化一期項目投產(chǎn)后，2020年和2021年上半年公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入1072.65億元和844.16億元，同比增速分別為30.02%和67.89%。2020年公司實現(xiàn)歸母凈利潤73.09億元，同比增231.17%。2021年上半年，公司歸母凈利潤65.66億元，同比增104.68%，2021年上半年實現(xiàn)歸母凈利潤接近2020年全年歸母凈利潤。大煉化項目投產(chǎn)到滿負荷運轉(zhuǎn)后對公司業(yè)績大幅抬升，二期項目還未完全投產(chǎn)，公司盈利能力仍能保持高增速水平。從2021年上半年的營收結(jié)構(gòu)來看，煉化相關(guān)的化工產(chǎn)品和煉油產(chǎn)品的營收合計占公司總營業(yè)收入的71%，而原本主營的PTA-聚酯化纖產(chǎn)業(yè)鏈營業(yè)收入占比17%，其他業(yè)務包括油品、化工品和煤炭等自營貿(mào)易業(yè)務營收占比12%。從各業(yè)務毛利率來看，除2017年景氣高點以外，公司滌綸長絲和PTA的毛利水平通常在5%-10%水平。2021年上半年，由于全球疫情緩解，推動化纖行業(yè)景氣度復蘇，公司滌綸長絲業(yè)務的毛利率均同比大幅攀升。薄膜產(chǎn)品的毛利率從2018年的15%左右一路攀升至2021年上半年的31.79%，主要是公司向功能性薄膜方向發(fā)展，提升細分賽道盈利能力。2019年常減壓裝置先行投產(chǎn)，煉油產(chǎn)品毛利率水平達到27.07%，2020年上半年雖然疫情仍未完全恢復，煉油產(chǎn)品毛利率顯著提升至30.66%。受益于2021年上半年化工行業(yè)景氣度向上，化工產(chǎn)品毛利率達到39.16%，相較于2020年末升高10.47pct。整體來看，大煉化項目整體的毛利率水平突破30%，遠高于聚酯傳統(tǒng)業(yè)務。且聚酯向細分賽道的發(fā)展，仍存在毛利率高的藍海領(lǐng)域有待開發(fā)，如功能性聚酯薄膜業(yè)務（光學膜、超薄薄膜等），公司2020年聚酯薄膜毛利率達到30.40%，高于同期大煉化業(yè)務毛利率。大煉化項目投產(chǎn)后，公司整體毛利率水平從2017年-2019年不到10%大幅提升至2021年上半年的25.69%，公司凈利率水平從2018年的2.15%大幅提升至2021年上半年的14.34%。浙石化項目逐步投產(chǎn)所帶來的的產(chǎn)業(yè)鏈延伸和產(chǎn)品多樣化對公司的盈利能力帶來了根本性的提升。從期間費用方面看，2016年至2021年上半年，公司期間費用占比從5.65%下降至2.43%。其中管理費用下降幅度較大，2016年至2021年上半年下降1.61pct。銷售費用在大煉化項目投產(chǎn)后有顯著下滑，主要是因為運輸保險費和倉儲費列報在營業(yè)成本科目中。由于建設大煉化項目融資需求較大，公司財務費用率上行，2021年上半年為2.00%。大煉化項目投產(chǎn)后，公司依賴其原料優(yōu)勢，逐步加大了研發(fā)投入，2021年上半年公司研發(fā)費用率1.81%，相較于2019年升高0.62pct。三、4000萬噸產(chǎn)能落地，打造民營大煉化龍頭全國存量規(guī)劃龐大，“十四五”迎來投產(chǎn)高峰2021年以來，盛虹煉化1600萬噸/年煉化一體化項目已于6月30日完成常減壓等首批核心裝置中交，預計2021年末投料試車。2021年包含浙石化二期項目完全投產(chǎn)在內(nèi)，僅有3600萬噸/年原油加工能力投產(chǎn)。另外中國石化古雷石化80萬噸乙烯已順利于2021年8月順利投產(chǎn)，鎮(zhèn)海煉化改擴建項目的120萬噸/年乙烯裝置預計2021年投產(chǎn)。按照“十三五”對大煉化項目的審批和實際建設情況，2022年及以后還有1億噸/年左右的大煉化產(chǎn)能在建或規(guī)劃中，十四五將迎來投產(chǎn)高峰。根據(jù)三大民營煉化龍頭2020年年報披露數(shù)據(jù)，大煉化的表現(xiàn)亮眼。榮盛石化2020年歸母凈利潤同比上年實現(xiàn)翻倍，恒力石化業(yè)績大幅提升，恒逸石化在周期觸底的2020年歸母凈利潤基本與2019年全年持平。國內(nèi)兩大民營大煉化龍頭企業(yè)大煉化板塊的凈利潤均超過百億。從單季業(yè)績來看，在2020年Q3和2021年Q1，原油價格趨勢性上漲行情下，大煉化企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)最佳。且隨著項目投產(chǎn)和順周期油價回升的背景下，大煉化企業(yè)單季盈利能力穩(wěn)定向上釋放。對于主營業(yè)務為中下游聚酯的民營石化企業(yè)來說，向上游煉化項目發(fā)展并且最終實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局使得企業(yè)從成本、產(chǎn)品種類和生產(chǎn)效率等各方面均優(yōu)勢完備，徹底改變了行業(yè)的競爭力要素和投資邏輯。裝置復雜度領(lǐng)先全球，民營龍頭引領(lǐng)市場根據(jù)石油和化學工業(yè)規(guī)劃院給出的“十四五”石油化工行業(yè)規(guī)劃指南，十四五期間，中國將持續(xù)推動煉油企業(yè)“降油增化”，將煉油廠分為大、中、小三類，分別研判了其向下游發(fā)展化工產(chǎn)業(yè)的能力。淘汰煉油規(guī)模500萬噸/年以下，不具備向精細化工發(fā)展能力的小型煉廠，整合小型煉廠產(chǎn)能指標，置換具有規(guī)?；蚁┖头紵N發(fā)展能力的大型煉化項目。對于條件齊備的小型煉廠和中型煉廠，可以向“特色煉油+特色化工”的精細一體化模式發(fā)展。鼓勵煉廠改擴建配置規(guī)模化的乙烯和芳烴裝置，向稀缺性較高的化工品范疇發(fā)展。究其根本，“十四五”石油化工行業(yè)規(guī)劃的重點在于淘汰小產(chǎn)能，整合煉油指標，建設流程更長、開工率更高、產(chǎn)品更加多樣化的煉化一體化項目，提升中國石油化工生產(chǎn)的效率，做到對資源“吃干榨盡”，發(fā)展具有“卡脖子”特征的關(guān)鍵化工品，解決部分化工品進口依賴度高的問題。尼爾森復雜系數(shù)（NelsonComplexityIndex，NCI）是目前國際最公認的衡量煉廠復雜性的指標。通常來講，加氫煉廠的復雜系數(shù)大概為2，裂解煉廠復雜系數(shù)大概為5，焦化煉廠的復雜系數(shù)為9左右，煉油設備的復雜性越高，NCI越高。盡管美國近年來沒有新增煉廠，但是通過加大對煉廠工藝提升和增加焦化裝置，不斷提升平均NCI，美國始終是全球煉油廠裝置復雜程度最高的國家。全球尼爾森復雜系數(shù)最高的煉油廠是馬拉松公司位于德克薩斯城的煉油廠，尼爾森復雜系數(shù)為15.3。公司浙江石化項目采用最新的工藝包，通過配置更加復雜的煉油裝置加大重油在原料油中的的比例，其尼爾森復雜系數(shù)達到11.9，遠高于“三桶油”煉廠和中國其他地方煉廠。中國新一批大煉化項目裝置的后發(fā)優(yōu)勢將助推中國石化產(chǎn)品的加工能力居于全球前列。由于成品油供給側(cè)壓力持續(xù)增加，國內(nèi)煉廠紛紛通過降油增化轉(zhuǎn)型尋求新的發(fā)展路徑，主要分為兩類：一類是以催化裂解為核心的傳統(tǒng)改進，主要關(guān)注的是丙烯和碳四的下游發(fā)展路線。另一類是通過加氫裂化和催化重整提供化工原料，然后以配合建設蒸汽裂解和聯(lián)合芳烴裝置，下游發(fā)展烯烴、芳烴等下游產(chǎn)業(yè)鏈為導向的轉(zhuǎn)型路線。后者的代表是大型煉化一體化項目。按照設計時間對大煉化裝置成品油和化工品收率進行研究可以發(fā)現(xiàn)，設計時間較晚的項目成品油收率遠低于設計時間較早的項目。2019年投產(chǎn)的3個民營大煉化項目設計的成品油收率均高于35%，最高的恒逸文萊項目在69.24%。主要是因為這些項目規(guī)劃在“十三五”初期，當時的主要目標是響應供給側(cè)改革，建設大規(guī)模的先進產(chǎn)能集合項目。隨著國家政策方向的發(fā)展和實際運營過程中不斷發(fā)掘出來的下游化工品的精細化和差異化的價值，東方盛虹對其裝置配套按照“降油增化”的目標進行了改良，隨后設計的山東裕龍島項目更是將成品油收率降至12.49%，是目前設計方案中最大程度壓降成品油產(chǎn)出的項目。由于中國對原油進口實行配額制度，煉廠只能在審批通過的額度下進行原料油的采購。總體來看，2019年-2020年，中國進口原油允許總量變化不大，但2020年的使用量同比2019年增加了664萬噸。每年配額下發(fā)均呈現(xiàn)第一批下發(fā)全年的近半數(shù)配額，第二批和第三批配額量逐漸減少的趨勢。根據(jù)百川盈孚統(tǒng)計，2021年第三批原油非國營貿(mào)易進口允許量出爐，總量僅442萬噸，其中浙石化獲批300萬噸，已獲批全部2000萬噸原油進口配額。截止第三批原油配額落地，還有19家企業(yè)獲得的下發(fā)配額未達到允許使用配額的上限，本次配額下放更像是補充配額，不排除2021年會有第四批配額下放的可能。截止目前，2021年已下發(fā)85%的配額。2021年年初至今原油價格持續(xù)上漲，年初第一批時采購的原油價格處于上半年原油價格的相對低位，大煉化企業(yè)年內(nèi)可獲得低成本的優(yōu)勢。隨著新的大煉化項目陸續(xù)投產(chǎn)，預計也將獲得新增進口原油允許量。就目前國內(nèi)民營大煉化的情況，浙江石化二期項目2000萬噸和盛虹石化1600萬噸進口原油量還有待獲得新的批復。另外山東地煉企業(yè)進行原油產(chǎn)能置換后也將有部分煉廠退出原油進口審批，“十四五”期間中國原油進口也將持續(xù)呈現(xiàn)進口量“此消彼長”的趨勢。與原油進口類似，中國成品油出口也采取配額制度。2015年-2016年，中國曾短暫開放民營企業(yè)成品油出口，但由于成品油出口配額利用率較低，2017年國家收回對民營企業(yè)的出口配額，僅“三桶油”、中化集團和中國航油能夠獲得成品油出口配額。2020年浙江石化獲得中國成品油出口配額100萬噸，2021年第一批和第二批合計獲得252萬噸出口配額，標志著中國民營企業(yè)成品油出口渠道再次打開。同時中國兵器工業(yè)集團也分別在2020年和2021年獲得5萬噸和30萬噸出口配額。隨著浙石化試點和國內(nèi)成品油過剩加劇，面向民營企業(yè)的成品油出口或許將再次放開，公司成品油出口配額有望繼續(xù)增加。芳烴+烯烴，大煉化兩大必備方向1、大煉化產(chǎn)能落地，PX進口替代加速2018年底，中國共有PX產(chǎn)能約1400萬噸/年，進口PX約1590萬噸/年，PX進口依賴度達到峰值的61.17%。每年仍然需要從鄰近的日韓中國臺灣等地區(qū)進口，形成了以日韓為主導的賣方市場。另外，PX的生產(chǎn)主要為國際石化巨頭所壟斷，導致中國企業(yè)在PX采購方面議價能力不強，直接加大了采購成本。根據(jù)CCFEI的統(tǒng)計，2020年中國PX產(chǎn)能合計2664.60萬噸/年，PX產(chǎn)能增長主要來源于民營煉化一體化項目的集中投產(chǎn)。2020年中國PX產(chǎn)能遠超其他東北亞地區(qū)，占全球PX產(chǎn)能比例39%，促進中國PX供需由高進口依賴度切換至進口替代加速的新格局。截止2020年，中國PX進口依賴度42.75%，比2018年高點下降18.42個百分點，隨著大煉化項目PX產(chǎn)能落地，進口依賴度未來將持續(xù)下降。2、需求恢復不及預期的風險；公司全資子公司中金石化2010年基于90萬噸/年芳烴規(guī)模動工建設，2014年12月中金石化獲得寧波市環(huán)境保護局關(guān)于寧波中金石化有限公司90萬噸∕年芳烴調(diào)整為200

萬噸∕年芳烴項目環(huán)境影響報告書的批復。項目于2015年12月完成建設，2016年開始調(diào)試運行，2017年10月，中金石化90萬噸/年芳烴調(diào)整為200萬噸/年芳烴項目竣工驗收。中金石化采用燃料油為原料的聯(lián)合芳烴裝置，目前擁有PX產(chǎn)能160萬噸/年，苯48.65萬噸/年，為石化區(qū)內(nèi)其他工廠提供化工原料。另外對液化氣進行分離處理，副產(chǎn)包括丙烯、丙烷、重芳烴和氫氣在內(nèi)的其他副產(chǎn)品。從歷史業(yè)績來看，中金石化2016年凈利潤最高可達到16.30億元。2018年中國PX進口以來對最高60%時，中金石化營業(yè)收入創(chuàng)造歷史最高的191.51億元，實現(xiàn)凈利潤8.97億元，2020年受疫情和國內(nèi)PX產(chǎn)能投產(chǎn)影響，中金石化營業(yè)收入和凈利潤均有較大下滑。對應行業(yè)數(shù)據(jù)來看，2018年P(guān)X和石腦油價差最高超過600美元/噸，正常年份價差在300-400美元/噸左右。2019年浙石化和恒力石化項目陸續(xù)投產(chǎn)，國內(nèi)PX產(chǎn)能大幅增長，疊加2020年疫情沖擊影響，2020年P(guān)X景氣度大幅回落。2021年上半年，中金石化營業(yè)收入和凈利潤分別為68.13億元和4.03億元，同比增長11.62%和102.51%。目前行業(yè)景氣度回升后，PX價差基本穩(wěn)定在200-250美元/噸左右。PX整體行情較為穩(wěn)定，有利于中金石化的平穩(wěn)發(fā)展?？紤]到浙石化、東方盛虹等大煉化項目配置苯酚/丙酮裝置，并且具有規(guī)模大、成本低、設備工藝先進的優(yōu)勢，預計進口依賴度將有所下降。2、“碳中和”持續(xù)推進，輕質(zhì)化烯烴仍有空間考慮到污染、能耗、成本等各方面因素，石化原料輕質(zhì)化是大勢所趨。輕質(zhì)化原料的生產(chǎn)路線具有產(chǎn)品收率高、成本低、能耗少、污染小等優(yōu)勢。國內(nèi)石化產(chǎn)業(yè)逐漸從石腦油這類重質(zhì)化的產(chǎn)品轉(zhuǎn)向輕質(zhì)化的輕烴、石油氣等污染更少、更加多樣化的石化產(chǎn)品轉(zhuǎn)變。乙烯和丙烯為代表的C2和C3產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展是未來大煉化下游化工板塊的核心，同時在這些板塊中的發(fā)展又以從傳統(tǒng)大宗商品的普通標號聚烯烴向精細化、高端化的高端聚烯烴發(fā)展為主，以獲取更大的利潤空間。近年中國乙烯項目規(guī)劃建設和項目投產(chǎn)有序進行，2021年，衛(wèi)星石化125萬噸/年烷烴裂解項目一階段投產(chǎn)、浙石化二期140萬噸/年乙烯裝置、蘭州石化80萬噸/年乙烯裝置和古雷石化80萬噸/年乙烯裝置投產(chǎn)，下半年盛虹煉化110萬噸/年乙烯產(chǎn)能預計將投料試車。2021年及以后在建及規(guī)劃中的乙烯產(chǎn)能約490萬噸/年。因此隨著2019年以來國內(nèi)乙烯產(chǎn)能的投產(chǎn)，實際上是在進口搶占落后產(chǎn)能市場份額后，國內(nèi)先進產(chǎn)能投產(chǎn)后進口再替代的過程。乙烯供給方面，2020年國內(nèi)乙烯產(chǎn)能3466萬噸，產(chǎn)量3177萬噸，開工率91.7%，近5年開工率一直維持在90%以上的水平，乙烯消費當量達6314萬噸（含乙烯下游衍生物折當量凈進口），進口依賴度一直維持在50%左右的水平，供需缺口呈逐年放大至3137萬噸/年，乙烯行業(yè)有望維持高景氣。國內(nèi)乙烯消費市場中，聚乙烯占比達到63.7%，其他為環(huán)氧乙烷、乙二醇、苯乙烯、聚氯乙烯和醋酸乙烯等。按照應用場景來劃分，聚乙烯主要應用于薄膜、注塑制品、管材等，還可以通過吹塑、注射成型等工藝制成瓶、罐、盆、桶、電線電纜的包覆材料等日用雜品、家具和工業(yè)用品等，涉及人類生活的方方面面。近5年，中國聚乙烯消費量快速增長到2020年的3,860.25萬噸，近5年的年均復合增速為9.83%。而國內(nèi)聚乙烯產(chǎn)量近5年的年均復合增速僅為6.86%，遠低于消費量增速。從供需格局來看，中國聚乙烯產(chǎn)量僅占全年消費量的52.64%，占比位于5年同期低位，導致聚乙烯進口依賴度逐年攀升。下游烯烴衍生物的供不應求更加說明C2全產(chǎn)業(yè)鏈存在整體產(chǎn)能不足的問題，導致中國C2下游產(chǎn)品進口依賴度較高，乙烯及其下游產(chǎn)品仍有較大發(fā)展空間，未來需要加強乙烯及其衍生物裝置配套，利好現(xiàn)有擁有大規(guī)模乙烯產(chǎn)能的石化企業(yè)。丙烯供給方面，2020年國內(nèi)丙烯產(chǎn)能4421萬噸，產(chǎn)量3826萬噸，開工率86.5%，近5年開工率一直維持在80%以上的水平，丙烯消費當量達4829萬噸（含丙烯下游衍生物折當量凈進口），進口依賴度逐年降至20%，2020年供需缺口為1003萬噸，供需缺口趨穩(wěn)。從丙烯消費結(jié)構(gòu)來看，聚丙烯占比73%，其他用途占比較為平均，主要是環(huán)氧丙烷、丙烯酸、正丁醇/辛醇、丙烯腈和丙酮等。下游消費品方面，占比最大的聚丙烯供需基本平衡，2016-2020年聚丙烯表觀消費量年均復合增速為7.55%，產(chǎn)量方面由于PDH等裝置投產(chǎn)較多，5年平均復合增速為7.63%，略高于表觀消費量增速，中國聚丙烯的進口依賴度基本保持穩(wěn)定且較低水平。目前國內(nèi)聚烯烴產(chǎn)品主要是中低端產(chǎn)品，部分高端的輕烴聚合物仍然依賴于進口，未來國內(nèi)烯烴產(chǎn)業(yè)鏈在高端化方面仍然大有可為。四、EVA產(chǎn)能投產(chǎn)在即，大煉化開拓下游新材料整體來看，大煉化項目在成品油上的規(guī)劃基本在30%-40%的水平，化工品方面進口依賴度較高的PX仍然是必備工藝，其次輕烴及其化合物的產(chǎn)出仍有擴大和加深的潛力。就2020年穩(wěn)定運營的浙江石化和恒力石化的一期2,000萬噸/年項目進行對比，恒力石化下游化工品集中于乙二醇、聚烯烴、甲苯、重芳烴等。浙江石化化工品下游的精細化工品種類更多，包含丙烯腈、MMA、苯酚、EVA、聚碳酸酯（PC）和丙酮等產(chǎn)品?，F(xiàn)有的大煉化項目與未建成的大煉化項目在時間和成本上均拉開了差距，占據(jù)行業(yè)競爭的領(lǐng)先優(yōu)勢。依賴于其已建成的千萬噸級原油加工能力的紅利，利用大煉化項目柔性裝置的特點，大煉化未來在化工品領(lǐng)域仍有想象空間，且既定的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)也可以根據(jù)化工品細分領(lǐng)域景氣度靈活調(diào)整裝置可行范圍內(nèi)的產(chǎn)出品，實現(xiàn)大煉化項目盈利能力的持續(xù)性和業(yè)績最大化。1、碳中和拉動光伏需求，浙石化EVA裝置投產(chǎn)在即乙烯-醋酸乙烯共聚物（EVA）由乙烯（E）和醋酸乙烯酯（VA）共聚得到。與聚乙烯相比，EVA透明度、表面光澤度和化學穩(wěn)定性良好，抗老化和耐臭氧強度高，與填料的摻混性好，易于著色和成型加工，用途廣泛。EVA樹脂一般是指VA含量為5%-40%的共聚物。根據(jù)VA含量的不同，決定了EVA的性能和用途。VA含量越低，EVA特性越接近低密度高壓聚乙烯（LDPE）；VA含量越高，EVA特性越接近橡膠。目前，EVA樹脂的主要下游消費領(lǐng)域為發(fā)泡材料、太陽能光伏、電線電纜、涂覆、熱熔膠及農(nóng)膜等。隨著光伏和電纜產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，發(fā)泡、電線電纜及光伏膠膜已成為EVA下游的主要消費領(lǐng)域，占比達到82%。未來“碳中和”持續(xù)推進，光伏膠膜及電線電纜等領(lǐng)域?qū)Ω叨薊VA的需求仍有顯著的增長空間。2020年下半年以來受益于全球“碳中和”，光伏裝機量增長的需求驅(qū)動，EVA光伏料需求旺盛，拉動EVA價格持續(xù)上升。從2020年7月后開始EVA價格快速大幅上行后小幅回落，截止2021年8月25日，EVA價格再次快速上漲至21,000元/噸，較2019年最高13,000元/噸左右的水平上漲達到61.54%。目前EVA和0.72單位乙烯、0.28單位醋酸乙烯的價差達到13,021元/噸，較2016年-2020年平均6,024元/噸的利差上漲116.15%。“碳中和”推進加速了光伏概念爆發(fā)，而全球EVA產(chǎn)能新增供給緩慢，釋放仍需數(shù)年，因此光伏EVA領(lǐng)域仍是藍海。根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會（CPIA）的數(shù)據(jù)，2020年全球光伏新增裝機量130GW，同比增速13%；中國光伏新增裝機量48.2GW，同比增速60%。中國光伏協(xié)會預測，未來5年，全球及中國光伏新增裝機量將維持保持高速增長。2021年全球光伏年均新增裝機量預計為150GW-170GW，中國光伏年均新增裝機量預計為55GW-65GW。到2025年，中國光伏新增裝機量保守將達到90GW，樂觀將達到110GW，占到全球的三分之一。2、酚酮產(chǎn)業(yè)鏈布局，PC行業(yè)潛力巨大根據(jù)

中國光伏行業(yè)協(xié)會（CPIA）的預測，2021

年-2025

年

EVA膠膜使用將穩(wěn)步發(fā)展，POE膠膜（含共擠型）占比逐漸上升，假設共擠型

POE膠膜中

2/3

為

EVA膠膜，隨著光伏膠膜的需求量提升，其對應的膠膜材料

EVA和

POE的需求也將穩(wěn)步提升，預計

2021-2025年光伏膠膜中EVA用量占比約為85%左右。由于

EVA膠膜的制作材料為

EVA樹脂和改性劑，EVA樹脂的重量約為

0.5kg/平方米。

我們?nèi)”Ｊ睾蜆酚^情況的均值進行測算，21-25年全球光伏EVA粒子需求量約為81、103、121、136和151萬噸，年需求增速高達18.39%，光伏EVA粒子呈緊缺格局。對應供給側(cè)來看，盡管中國目前擁有149萬噸EVA產(chǎn)能，但國內(nèi)僅有三家企業(yè)（斯爾邦石化、聯(lián)泓新科、寧波臺塑橡膠）可以生產(chǎn)光伏用EVA，2020年國內(nèi)光伏EVA產(chǎn)能約20萬噸/年，斯爾邦石化產(chǎn)能占三分之二左右。由于光伏用EVA中VA含量在28%-33%，高于發(fā)泡及電線電纜用EVA中的VA含量，對裝置生產(chǎn)工藝要求較高。根據(jù)斯爾邦石化和聯(lián)泓新科的歷史經(jīng)驗，裝置從開車到生產(chǎn)可供光伏膠膜使用的EVA材料需要2年時間?，F(xiàn)階段的供需格局來看，2年內(nèi)供給增量相對有限，需求量整體保持高增速擴張，產(chǎn)業(yè)格局有利于光伏EVA生產(chǎn)商。對于后續(xù)建設EVA產(chǎn)能的企業(yè)而言，越快產(chǎn)出光伏用EVA的企業(yè)能夠更快的分割光伏料的蛋糕。根據(jù)目前中國建設及規(guī)劃的產(chǎn)能情況，建設和規(guī)劃中的EVA產(chǎn)能約156.8萬噸，根據(jù)采用的技術(shù)專利和裝置的特征，我們預計到2025年國內(nèi)光伏EVA粒子產(chǎn)能109萬噸，海外產(chǎn)能約40萬噸，考慮到EVA裝置實際生產(chǎn)情況和開工率，我們認為到2025年全球光伏EVA粒子基本實現(xiàn)供需緊平衡。因此，從光伏EVA的長期格局來看，“碳中和”的持續(xù)仍將維持光伏的高增速，盡管隨著國內(nèi)光伏料的增加，利潤較目前的絕對高位可能將出現(xiàn)回落，但光伏EVA作為高進口依賴的化工品，在解決“卡脖子”、實現(xiàn)大部分自給之前，仍然會維持較為可觀的利潤水平。2、酚酮產(chǎn)業(yè)鏈布局，PC行業(yè)潛力巨大根據(jù)浙石化環(huán)評公告，一期項目設計苯酚產(chǎn)能21萬噸/年，丙酮產(chǎn)能14萬噸/年；二期項目設計苯酚產(chǎn)能8萬噸/年；兩期項目均規(guī)劃了26萬噸/年聚碳酸酯（PC）產(chǎn)能，大力布局酚酮產(chǎn)業(yè)鏈。相較于其他已投產(chǎn)或即將投產(chǎn)的民營大煉化項目，浙石化是目前唯一建成酚酮產(chǎn)業(yè)鏈的項目。苯酚是丙烯的重要衍生物之一，是重要的有機化工原料，下游領(lǐng)域應用廣泛，主要用于生產(chǎn)雙酚A、酚醛樹脂、己內(nèi)酰胺，同時也廣泛運用于醫(yī)藥、農(nóng)藥、燃料和煉油工業(yè)等領(lǐng)域，其中雙酚A是苯酚消費中占比最大的類別。苯酚的生產(chǎn)方法主要有異丙苯法、甲苯-苯甲酸法以及苯直接氧化法。近年來國內(nèi)新上項目主要以異丙苯法的苯酚/丙酮聯(lián)合裝置為主。截止2020年，國內(nèi)苯酚產(chǎn)能337.9萬噸，產(chǎn)量為213.56萬噸，2020年受疫情影響開工負荷同比大幅下滑。表觀消費量為282.95萬噸，消費端持續(xù)增長推動2020年進口依賴度上漲至25.09%，2016年-2020年的平均進口依賴度18.15%，國內(nèi)苯酚消費主要以自給為主。丙酮的應用范圍相較于苯酚更加分散，主要是直接作為有機溶劑，用于炸藥、塑料、橡膠、纖維、制革、油脂、噴漆等行業(yè)中，此外還可用于制造丙酮氰醇、甲基丙烯酸甲酯、甲基異丁基酮、雙酚A等，最終應用于涂料、醫(yī)藥、農(nóng)藥等領(lǐng)域。截止2020年，國內(nèi)丙酮產(chǎn)能205.10萬噸，產(chǎn)量128.02萬噸，表觀消費量198.69萬噸，近5年來丙酮平均進口依賴度為34.55%?？紤]到浙石化、東方盛虹等大煉化項目配置苯酚/丙酮裝置，并且具有規(guī)模大、成本低、設備工藝先進的優(yōu)勢，預計進口依賴度將有所下降。苯酚、丙酮下游最主要應用為雙酚A，主要用于生產(chǎn)聚碳酸酯（PC）和環(huán)氧樹脂。2020年之前，雙酚A價格基本在5000-15,000元/噸之間波動。2020年下半年，受LG化學韓國麗水工廠突發(fā)事故導致供給緊缺和下游風電裝機量增加帶動環(huán)氧樹脂需求的影響，雙酚A價格大幅上漲。截止到2021年8月30日，雙酚A價格上漲至28,250元/噸，雙酚A-苯酚-丙酮價差擴大至12,900元/噸。浙石化項目在酚酮產(chǎn)業(yè)鏈的布局一直延伸至聚碳酸酯（PC），兩期合計規(guī)劃了52萬噸/年聚碳酸酯（PC）產(chǎn)能。PC是一種非晶體工程塑料，