2022年中寵股份研究報(bào)告 零食出口巨頭-主糧拓寬賽道

2022年中寵股份研究報(bào)告零食出口巨頭_主糧拓寬賽道1.中寵股份：寵物食品龍頭，持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)1.1.海內(nèi)外雙輪驅(qū)動(dòng)，自主+代工共同發(fā)展寵物食品龍頭，國(guó)內(nèi)+國(guó)外發(fā)展雙輪驅(qū)動(dòng)。中寵股份始建于1998年，從加工烘干產(chǎn)品起步，陸續(xù)在中國(guó)、美國(guó)、加拿大、新西蘭建成18座工廠，開創(chuàng)了中國(guó)寵物行業(yè)在海外建廠的先河。目前，公司主營(yíng)寵物食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品覆蓋犬用及貓用寵物食品干糧、濕糧、零食、保健品等品類，包含10余個(gè)產(chǎn)品系列，總計(jì)1000多個(gè)品種。公司憑借其全球化的供應(yīng)鏈布局以及產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)同步開拓，其中海外市場(chǎng)以O(shè)EM/ODM代工業(yè)務(wù)為主，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)以自主品牌為主。組織架構(gòu)完備，生產(chǎn)工廠遍布全球。中寵股份境內(nèi)有12家子公司、12家工廠，境外有8家子公司、6家工廠。公司不僅在境內(nèi)設(shè)立子公司專用于銷售，境外同樣在美國(guó)、加拿大、新西蘭等重點(diǎn)國(guó)家配備銷售型子公司。公司產(chǎn)品遠(yuǎn)銷日本、美國(guó)、加拿大、德國(guó)、英國(guó)、法國(guó)、澳大利亞、韓國(guó)等60個(gè)國(guó)家和地區(qū)，為寵物食品行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。1.2.股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，組織架構(gòu)完備公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中。公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、實(shí)控人郝忠禮先生間接持股37.46%，其妻子肖愛玲女士作為煙臺(tái)和正投資中心的執(zhí)行事務(wù)合伙人，間接控股3.68%。創(chuàng)始人郝忠禮先生于1998年自主創(chuàng)業(yè)，由外貿(mào)食品行業(yè)投身寵物食品行業(yè)。在前十大股東中，上海通怡投資管理有限公司（通怡春曉19號(hào)私募證券投資基金）直接控股1.55%，同郝忠禮先生為一致行動(dòng)人。1.3.海內(nèi)外同步開拓，營(yíng)收快速增長(zhǎng)營(yíng)收快速增長(zhǎng)，盈利水平受匯率、原材料成本等因素影響。2021年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.82億元，同比增長(zhǎng)21.38%，2017-2021年?duì)I收年均復(fù)合增長(zhǎng)率CAGR為29.79%，公司營(yíng)收快速增長(zhǎng)主要系公司海內(nèi)外業(yè)務(wù)同步拓展，在鞏固原有客戶的基礎(chǔ)上，持續(xù)加大新興市場(chǎng)的開發(fā)力度，海內(nèi)外業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升。2021年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.16億元，同比-14.29%；2021年公司銷售毛利率/銷售凈利率為20.05%/5.18%，同比-4.65pct/-2.39pct。2021年盈利水平下滑主要系人民幣兌美元匯率上升導(dǎo)致境外業(yè)務(wù)毛利率下降，以及雞肉等原材料成本上升導(dǎo)致境內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率下降。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.42億元，同比+21.38%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.15億元，同比+24.99%。寵物零食為公司營(yíng)收主要組成部分，主糧占比穩(wěn)步增長(zhǎng)。2022H1公司寵物零食/寵物罐頭/寵物干糧分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.07/2.57/1.45/0.16億元，同比+20.46%/+31.12%/+59.34%。2017-2022H1，公司寵物零食營(yíng)收占比平均為76.75%，為總營(yíng)收主要來源。在公司聚焦主糧戰(zhàn)略下，寵物零食營(yíng)收占比逐年下降，由2017年的82.46%降至2022H1的69.62%，降幅達(dá)12.84pct；寵物罐頭、寵物干糧營(yíng)收占比逐年提升，由2017年的13.79%/2.27%增至2022H1的16.16%/9.12%，增幅達(dá)2.37pct/6.85pct。積極開拓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，境內(nèi)業(yè)務(wù)占比逐年提升。2022H1公司國(guó)外業(yè)務(wù)/大陸業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.42/3.83億元，同比+26.89%/+22.36%。公司營(yíng)業(yè)收入主要來自境外市場(chǎng)，產(chǎn)品銷往美國(guó)、歐盟、日本等國(guó)家和地區(qū)，近些年隨著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的加速開拓，國(guó)外業(yè)務(wù)營(yíng)收占比逐年下降，2022H1國(guó)外業(yè)務(wù)營(yíng)收占比71.82%，較2017年下降12.71pct。與之相反，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比穩(wěn)步提升，2022H1境內(nèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比達(dá)24.09%。較2017年增長(zhǎng)9.51pct。2.寵食市場(chǎng)高速發(fā)展，國(guó)產(chǎn)品牌趨勢(shì)向上2.1.情感需求驅(qū)動(dòng)寵物消費(fèi)市場(chǎng)，奠定行業(yè)廣闊前景我國(guó)寵物市場(chǎng)快速發(fā)展，養(yǎng)寵數(shù)量、市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。我國(guó)寵物市場(chǎng)興起于20世紀(jì)90年代，1992年中國(guó)小動(dòng)物保護(hù)協(xié)會(huì)的成立標(biāo)志著中國(guó)寵物行業(yè)的形成，后續(xù)隨著我國(guó)居民收入水平的不斷提高、人口結(jié)構(gòu)的變化和寵物角色認(rèn)知的改變，寵物行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期，寵物數(shù)量大幅增長(zhǎng)，寵物市場(chǎng)規(guī)?？焖贁U(kuò)張。根據(jù)《2021年中國(guó)寵物行業(yè)白皮書》，2021年我國(guó)寵物犬貓數(shù)量合計(jì)1.12億只，同比+11.41%，2018-2021年CAGR為7.09%；2021年我國(guó)寵物犬貓消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模合計(jì)2490億元，同比+20.58%，2018-2021年CAGR為13.38%。情感陪伴需求為寵物消費(fèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)力，下寵物經(jīng)濟(jì)逆勢(shì)增長(zhǎng)。1）人口老齡化程度加深疊加家庭日趨小型化，寵物陪伴精神需求日益凸顯。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，人口結(jié)構(gòu)趨于老齡化，結(jié)婚率逐年下降，單身獨(dú)居人群不斷增加，均帶來情感陪伴需求的持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)消費(fèi)者購(gòu)買或領(lǐng)養(yǎng)寵物渠道多且門檻低，養(yǎng)寵自然成為情感陪伴的首選。2011-2021年，我國(guó)65歲及以上人口從1.85億人增加至2.67億人，占比從14.30%增至18.90%；結(jié)婚率從0.97%下降至0.54%，降幅明顯。同期全國(guó)一人戶/二人戶家庭戶數(shù)占比逐漸上升，2011-2021年占比分別從14.01%/26.00%增至18.45%/29.58%，三人和四人戶數(shù)家庭則均呈下降趨勢(shì)。2）寵物角色認(rèn)知改變，驅(qū)動(dòng)寵物需求進(jìn)一步增長(zhǎng)。養(yǎng)寵文化盛行的當(dāng)下，寵物被賦予越來越多的情感角色，寵物逐漸成為“家庭成員”，帶給人快樂和陪伴的同時(shí)，給予人們情感慰藉。根據(jù)《2021年中國(guó)寵物行業(yè)白皮書》，2021年有93.60%的寵物主將寵物視為家人或朋友，占比同比+1.60pct。3）放大人與寵物情感依賴，2021年犬貓市場(chǎng)規(guī)模同比增速大幅增長(zhǎng)。2020年新冠暴發(fā)，防控措施增加了人們居家時(shí)長(zhǎng)，宅家成為新常態(tài)，人與寵物情感依賴增強(qiáng)，情感陪伴需求隨之增加。2020-2021年在線下消費(fèi)受到疫情影響的背景下，寵物消費(fèi)市場(chǎng)卻實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)，2021年寵物犬貓市場(chǎng)規(guī)模增速同比+9.71pct。2.2.市場(chǎng)增速遠(yuǎn)超歐美，集中度有巨大提升空間寵物食品消費(fèi)占比穩(wěn)居50%以上，我國(guó)寵物食品市場(chǎng)規(guī)模增速遠(yuǎn)高于歐美。從寵物市場(chǎng)消費(fèi)結(jié)構(gòu)來看，寵物食品消費(fèi)占比雖然有所下降，但仍為寵物消費(fèi)市場(chǎng)的主要組成部分，根據(jù)《2021年中國(guó)寵物行業(yè)白皮書》，2019/2020/2021年寵物食品消費(fèi)占比分別為61%/55%/52%，穩(wěn)居50%以上。美國(guó)為全球最大的寵物經(jīng)濟(jì)體，2021年美國(guó)寵物食品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)427.31億美元，2008-2021年CAGR為5.35%，人均GDP與寵物食品市場(chǎng)增長(zhǎng)趨勢(shì)趨同。由此可見，美國(guó)寵物食品市場(chǎng)規(guī)模增速較為平穩(wěn)，市場(chǎng)成熟度較高?；氐轿覈?guó)，中國(guó)寵物行業(yè)的發(fā)展時(shí)間較短，只有十幾年的時(shí)間，但隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)，寵物行業(yè)發(fā)展迅速。2021年中國(guó)寵物食品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)74.72億美元，同比+20.84%，2008-2021年CAGR為21.78%，寵食市場(chǎng)增速高于人均GDP增速，中國(guó)寵物食品市場(chǎng)增速明顯高于美國(guó)。國(guó)內(nèi)寵物食品市場(chǎng)存在較大的提升空間。1）我國(guó)單只寵物支出較低，有較大上升空間。目前，我國(guó)單只寵物平均支出水平較低。2022年中國(guó)平均只貓狗支出為280.47元，低于美國(guó)單只寵物平均支出的1/6，仍有巨大提升空間。2）國(guó)內(nèi)養(yǎng)寵滲透率相較于成熟市場(chǎng)有待提升，下沉市場(chǎng)有望提供行業(yè)新增量。美國(guó)/歐洲地區(qū)2021年家庭養(yǎng)寵滲透率分別為70%/46%，日本滲透率為21.50%，同期國(guó)內(nèi)低線城市和高線城市家庭養(yǎng)寵滲透率分別為12.3%/39.1%，國(guó)內(nèi)高線城市滲透率接近歐洲市場(chǎng)，低線城市仍有較大的提升空間。未來隨著中國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)程加快，低線城市居民生活水平和人均收入提高，以及養(yǎng)寵理念進(jìn)步，低線城市寵物家庭滲透率有望進(jìn)一步增長(zhǎng)，低線人群消費(fèi)潛力有望成為行業(yè)增長(zhǎng)新動(dòng)能。3）國(guó)內(nèi)寵食市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局分散，對(duì)標(biāo)海外提升空間廣闊。2021年我國(guó)寵食市場(chǎng)銷售規(guī)模前五名的公司所占的市場(chǎng)份額（CR5）為17.40%，遠(yuǎn)低于美國(guó)的72.00%，行業(yè)集中度較低，對(duì)標(biāo)海外有較大提升空間。2.3.國(guó)產(chǎn)品牌崛起，市占率持續(xù)提升國(guó)內(nèi)寵食企業(yè)以代加工業(yè)務(wù)為主，自主品牌建設(shè)催化企業(yè)發(fā)展動(dòng)能。國(guó)外寵物食品市場(chǎng)成熟度較高，我國(guó)寵物食品行業(yè)的企業(yè)多以O(shè)EM/ODM代加工業(yè)務(wù)進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)，一般按照國(guó)際品牌商的訂單要求進(jìn)行貼牌生產(chǎn)，采取“以銷定產(chǎn)”的訂單型業(yè)務(wù)模式，收入來源以海外市場(chǎng)為主。近年來，我國(guó)寵物食品生產(chǎn)企業(yè)通過為海外成熟市場(chǎng)代加工寵物食品積累了符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的配方研發(fā)技術(shù)、生產(chǎn)加工技術(shù)和質(zhì)量檢驗(yàn)檢測(cè)技術(shù)，但由于國(guó)內(nèi)寵物食品行業(yè)起步較晚，國(guó)內(nèi)企業(yè)在犬貓基礎(chǔ)研究領(lǐng)域的基礎(chǔ)薄弱，在核心配方的研發(fā)設(shè)計(jì)、高端設(shè)備和先進(jìn)工藝的運(yùn)用上與國(guó)際先進(jìn)企業(yè)存在差距。長(zhǎng)期來看，代加工廠商議價(jià)能力較低，疊加匯率、關(guān)稅等因素影響，利潤(rùn)水平較低，抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，不利于企業(yè)提高自身產(chǎn)品質(zhì)量和品牌力。然而自主品牌是企業(yè)配置資源和開拓市場(chǎng)的重要手段，也是企業(yè)提高附加值、形成市場(chǎng)溢價(jià)能力的重要砝碼。因此，自主品牌的建設(shè)是國(guó)內(nèi)寵食企業(yè)強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵。國(guó)產(chǎn)品牌與外資企業(yè)群雄逐鹿，本土品牌市占率逐漸提高。在國(guó)內(nèi)寵物食品市場(chǎng)中，瑪氏、雀巢、皇家等市場(chǎng)先進(jìn)入廠商通過多年的經(jīng)營(yíng)積累已經(jīng)建立了較強(qiáng)的品牌、技術(shù)和渠道優(yōu)勢(shì)，取得了較高的市場(chǎng)認(rèn)知度，占據(jù)較高的市場(chǎng)份額。近年來隨著市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)張，有越來越多的國(guó)內(nèi)廠商以自有品牌加入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。國(guó)內(nèi)廠商憑借其在產(chǎn)品生產(chǎn)工藝、品牌推廣等環(huán)節(jié)的后發(fā)優(yōu)勢(shì)也取得了一定的市場(chǎng)地位。1）自主品牌主打中低端價(jià)位，積極開拓市場(chǎng)。我國(guó)寵食市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，頭部主要被外資企業(yè)或品牌占據(jù)。早年間進(jìn)入中國(guó)的外資企業(yè)，如瑪氏、雀巢，產(chǎn)品覆蓋中高低端；而外資純進(jìn)口品牌則主打高端價(jià)位。我國(guó)本土品牌則多集中于中低端市場(chǎng)，憑借高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)受到越來越多寵物主的喜愛。同時(shí)隨寵食市場(chǎng)不斷下沉至三四線城市，低線城市潛在消費(fèi)力將給予國(guó)產(chǎn)品牌更多發(fā)展機(jī)會(huì)。2）借助電商渠道搶占市場(chǎng)份額。行業(yè)內(nèi)企業(yè)積極通過在天貓、京東開立自營(yíng)店鋪等方式推進(jìn)電商線上銷售業(yè)務(wù)。2008-2021年寵物食品銷售渠道中電商占比大幅增長(zhǎng)，由0.20%增至60.90%；根據(jù)EuromonitorInternational預(yù)測(cè)，2022年寵食電商渠道消費(fèi)占比將達(dá)62.90%，同比+2.00pct。國(guó)內(nèi)企業(yè)借助電商渠道爆發(fā)式增長(zhǎng)快速搶占市場(chǎng)份額，2021年中寵股份/乖寶寵物市占率達(dá)2.20%/0.90%，較2012年提升1.30pct/0.70pct。相反，外資企業(yè)在我國(guó)市場(chǎng)市占率大幅下降，2021年瑪氏/雀巢市占率為7.90%/2.80%，較2012年大幅下降8.00pct/5.10pct。3.中寵股份：零食出口巨頭，主糧拓寬賽道3.1.品牌高中低端并行，差異化梯隊(duì)式布局公司以寵物零食業(yè)務(wù)起家，一直致力于寵物食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，持續(xù)多年領(lǐng)跑行業(yè)，目前已形成了寵物干糧、寵物濕糧和寵物零食在內(nèi)的全產(chǎn)業(yè)鏈條，形成了高中低端共存，以"Wanpy頑皮"、"Zeal真致"、"Toptrees領(lǐng)先"為核心的品牌矩陣，可滿足不同養(yǎng)寵人群的差異化需求。（1）主打零食定位中端，自主品牌Wanpy極致求“鮮”。1999年，公司開始在中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售自主品牌“Wanpy”雞肉干產(chǎn)品，一度創(chuàng)造了“Wanpy”就是雞肉干代名詞的神話，wanpy也是公司最早、最核心的自主品牌。Wanpy產(chǎn)品線以寵物零食為主，并涵蓋寵物干糧以及濕糧，旗下包括貓/犬用鮮封包、犬用鮮封罐、犬貓用慕斯、雞肉干、貓條等多種產(chǎn)品。Wanpy品牌定位中端客群，產(chǎn)品堅(jiān)持采用人類食品級(jí)鮮肉來制作寵物食品，聚焦“鮮食源”、“鮮速度”和“鮮工藝”，0-4℃冷鮮運(yùn)輸，2小時(shí)急速運(yùn)抵，0藥殘留，產(chǎn)品銷往全球五十多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，受到越來越多客戶的認(rèn)可。（2）主打主糧定位中高端，Toptrees品牌轉(zhuǎn)化率領(lǐng)跑行業(yè)。2021年9月公司收購(gòu)了杭州領(lǐng)先旗下的“Toptrees領(lǐng)先”品牌，Toptrees產(chǎn)品秉承“鮮美食材、科學(xué)配方、尖端科技”的產(chǎn)品理念，其產(chǎn)品線以寵物主糧為主，并涵蓋寵物濕糧以及零食等多個(gè)品類，Toptrees進(jìn)一步完善了公司主糧業(yè)務(wù)的布局。其團(tuán)隊(duì)在電商領(lǐng)域具備的較強(qiáng)渠道資源優(yōu)勢(shì)，與天貓、淘寶以及京東等平臺(tái)建立了良好、長(zhǎng)期的合作關(guān)系，在業(yè)內(nèi)積累了良好的口碑及品牌力。2022年toptrees重裝上陣后，先后完成了6大類，18款新品上新，轉(zhuǎn)化率持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)。（3）主打濕糧定位高端，Zeal品牌爆品頻現(xiàn)。2018年，公司完成了對(duì)新西蘭寵物食品品牌“Zeal”真致的收購(gòu)。Zeal采用來自新西蘭純天然無污染的原材料，原產(chǎn)原裝進(jìn)口，是公司面向高端寵物食品市場(chǎng)的核心品牌。2021年公司收購(gòu)了新西蘭優(yōu)質(zhì)的高端寵物濕糧生產(chǎn)商PFNZ，PNFZ的生產(chǎn)能力將進(jìn)一步助力zeal品牌在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的開拓。Zeal產(chǎn)品主打?qū)櫸餄窦Z，憑借差異化的產(chǎn)品定位與優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品質(zhì)量，受到市場(chǎng)的熱烈歡迎，Zeal品牌爆品頻出，“寵物牛奶”深受消費(fèi)者喜愛，摘獲多個(gè)爆品獎(jiǎng)項(xiàng)。Zeal寵物牛奶最初以低溫水解技術(shù)實(shí)現(xiàn)0乳糖，解決了犬貓乳糖不耐受的情況，讓犬貓也可以放心喝牛奶。2022年10月21日，公司發(fā)布行業(yè)內(nèi)首款犬貓區(qū)隔寵物牛奶，配方升級(jí)。貓咪專用牛奶中加入了?；撬帷⑿挛魈mHoki魚油以及GOS黃金益生元，有效提升貓咪血液、免疫以及毛發(fā)健康狀態(tài)；犬用牛奶通過添加復(fù)合維生素免疫族群、賴氨酸和富含ALA的天然向日葵籽油，促進(jìn)狗狗消化代謝，塑造活力強(qiáng)健體態(tài)。3.2.零食業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，夯實(shí)公司業(yè)績(jī)基礎(chǔ)公司零食產(chǎn)品種類豐富，支撐公司近七成的營(yíng)業(yè)收入。2022年上半年，公司零食業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.07億元，占總營(yíng)業(yè)收入的69.64%，雖較2013年下降了15.78pct，但仍舊是公司最主要的收入來源，比重下降主要系公司于2012年6月起擴(kuò)充產(chǎn)品線，將寵物干糧納入生產(chǎn)銷售，并于2018年正式提出戰(zhàn)略聚焦國(guó)內(nèi)干糧業(yè)務(wù)。作為寵物零食發(fā)家的寵食企業(yè)，公司零食產(chǎn)品種類豐富，分為肉干類、咬膠類和餅干類等類別，并以肉干類為主，具體包括雞肉零食、鴨肉零食、牛肉零食、豬肉零食、羊肉零食、魚肉零食、寵物餅干、寵物香腸等8個(gè)系列近1000多個(gè)品種。核心品牌表現(xiàn)卓越，公司寵物零食產(chǎn)品市占率較高。目前公司的零食產(chǎn)品在海外主要通過OEM&OED模式代工銷售，國(guó)內(nèi)主要在Wanpy頑皮、Zeal真致、TopTrees領(lǐng)先和Happy100、KingKitty下銷售，其中KingKitty專營(yíng)貓零食，其余品牌均同時(shí)涵蓋貓零食和狗零食。2021年，公司旗下Wanpy和Zeal品牌在國(guó)內(nèi)寵物零食市場(chǎng)的市占率分別為11%和10%，合計(jì)21%，僅次于乖寶寵物旗下品牌，遠(yuǎn)超早期進(jìn)入中國(guó)寵物食品市場(chǎng)的進(jìn)口品牌，如美國(guó)瑪氏旗下的寶路、希寶等。3.3.主糧業(yè)務(wù)加速發(fā)展，拉動(dòng)公司業(yè)績(jī)高增主糧產(chǎn)品作為養(yǎng)寵剛需，市場(chǎng)廣闊。我國(guó)寵物市場(chǎng)中，零食主要用于用于安撫寵物情緒、寵物增加食欲、健康保健、靚麗毛發(fā)等需求，同時(shí)也是寵主與寵物互動(dòng)增進(jìn)情感的重要工具，類似于人類食品中的副食，可分為肉干類、咬膠類和餅干類等類別，并以肉干類為主，屬于非必需品。寵物主糧則為寵物日常生活的必需產(chǎn)品，類似于人類食品中的主食，可分為干糧、半干糧和濕糧三類，作為飼養(yǎng)寵物的必需品，是最大的剛需消費(fèi)項(xiàng)。根據(jù)《2021年中國(guó)寵物行業(yè)白皮書》，寵物細(xì)分品類中寵物主糧滲透率最高，2021年達(dá)93.2%。2021年中國(guó)寵物食品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1,282.35億元，較2019年增加152.80億元，其中，寵物主糧市場(chǎng)規(guī)模為891.72億元，較2020年增加150.09億元；2021年寵物主糧在所有寵物食品消費(fèi)中占比達(dá)到69.51%，同比+3.88pct。高滲透率疊加快速增長(zhǎng)的市場(chǎng)規(guī)模，寵物主糧市場(chǎng)發(fā)展空間十分廣闊。戰(zhàn)略聚焦主糧，拉動(dòng)公司業(yè)績(jī)高增。自2002年成立以來，公司主要產(chǎn)品為寵物零食和寵物罐頭，已有二十余年研發(fā)生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)。而借助公司在寵物零食領(lǐng)域豐富的生產(chǎn)加工經(jīng)驗(yàn)和全球優(yōu)質(zhì)客戶資源，公司在寵物主糧市場(chǎng)有著巨大的市場(chǎng)空間和增長(zhǎng)潛力。2012年6月起，公司開始擴(kuò)充產(chǎn)品線，將干糧納入生產(chǎn)和銷售，并于2018年提出“聚焦國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，聚焦品牌，聚焦主糧”發(fā)展戰(zhàn)略，自此公司經(jīng)營(yíng)持續(xù)向好。1）營(yíng)業(yè)收入方面，公司主糧產(chǎn)品營(yíng)收高速增長(zhǎng)，干糧尤其突出。自2018年公司提出戰(zhàn)略聚焦主糧業(yè)務(wù)，罐頭和干糧產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入開始加速增長(zhǎng)，且干糧產(chǎn)品增速更為顯著。2017-2021年，公司罐頭產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入CAGR為35.72%，干糧產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入CAGR為90.98%。截至2022H1，公司主糧業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.02億元，同比+40.07%，其中罐頭食品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.57億元，同比+31.12%，干糧產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.45億元，同比+59.34%。2）營(yíng)收占比方面，2014-2019年，公司零食業(yè)務(wù)占比小幅下降，穩(wěn)定在80%左右，2018年公司正式提出戰(zhàn)略聚焦國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，并將以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中份額較大的主糧作為發(fā)力點(diǎn)，自此主糧產(chǎn)品占營(yíng)收比重大幅上升，截至2022H1已達(dá)到25.29%，較2018年同期提升了9.05pct。3）盈利能力方面，公司寵物零食毛利率較為穩(wěn)定，2013-2022H1毛利率均值為20.98%。寵物主糧產(chǎn)品毛利率波動(dòng)性較大，2018年高達(dá)48.65%，近些年普遍高于寵物干糧和寵物罐頭。未來隨寵物干糧營(yíng)收占比逐步上升，干糧對(duì)盈利的貢獻(xiàn)將進(jìn)一步提升。公司主糧產(chǎn)品覆蓋不同人群需求，爆款頻現(xiàn)助力品牌創(chuàng)收。公司主糧產(chǎn)品矩陣較為全面，同時(shí)覆蓋高中低端消費(fèi)人群。自主品牌中，Happy100著重于中低端市場(chǎng)，Wanpy主打中高端市場(chǎng)，Zeal則針對(duì)新西蘭高端進(jìn)口產(chǎn)品，Toptrees領(lǐng)先定位高端客群。在品類更新頻次方面，公司更堅(jiān)持集中資源打造爆款，而非盲目上市大量沒有區(qū)分度的新品，推出新品的節(jié)奏較穩(wěn)定。2022年上半年，在Wanpy品牌下，干糧方面推出了新的四拼糧，同時(shí)對(duì)已有五谷凍干糧做了包裝和配方的升級(jí)；濕糧方面新推出白金罐、黑金罐以及犬類的375大罐好肉濕糧罐頭；零食方面也則推出了雞肉干、鴨肉干等肉干罐。而Zeal最主要的新品為0號(hào)罐。Toptrees領(lǐng)先在今年上半年完成了四個(gè)大類共18個(gè)SKU的更新，包括新推出的99主食罐，上市當(dāng)周即登陸抖音爆款榜。公司自主核心品牌持續(xù)發(fā)力，增速可觀，wanpy上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入超過2.5億，同比增長(zhǎng)約40%；Zeal真致預(yù)計(jì)2022年全年可實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1億元。3.4.產(chǎn)能布局持續(xù)推進(jìn)，助力降本增效產(chǎn)能布局持續(xù)推進(jìn)，主糧業(yè)務(wù)增速可期。公司立足寵物零食板塊基石，2018年將戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)向市場(chǎng)空間更為廣闊的主糧市場(chǎng)后，兩大業(yè)務(wù)板塊銷售增速出現(xiàn)分化，主糧板塊增長(zhǎng)強(qiáng)勁，零食板塊略有下滑。2015-2021年公司主糧業(yè)務(wù)營(yíng)收年均復(fù)合增速不斷提高，2019-2021年主糧營(yíng)收CAGR達(dá)62.93%，較2017-2019年增長(zhǎng)28.68pct；其中干糧/濕糧營(yíng)收CAGR分別達(dá)121.07%/43.19%，較2017-2019年增長(zhǎng)56.21/14.68pct。2019-2021年寵物零食營(yíng)收年均復(fù)合增長(zhǎng)率雖有所下降，但仍維持在20%左右的較高水平。在國(guó)內(nèi)寵物食品市場(chǎng)及公司自身銷售均快速增長(zhǎng)的背景下，公司先后通過內(nèi)生募投項(xiàng)目擴(kuò)建產(chǎn)能，以及外延并購(gòu)的方式彌補(bǔ)產(chǎn)能缺口，以匹配快速增長(zhǎng)的市場(chǎng)需求。1）零食：2017年公司完成了上市首次募集資金，其中3800噸寵物零食項(xiàng)目于2018年2月建成投產(chǎn)，同年零食產(chǎn)能增至16647萬噸，同比+38.73%。2020年9月，美國(guó)Jerky公司新建寵物零食生產(chǎn)線（4000噸），2020年零食產(chǎn)能增長(zhǎng)1333噸至23061噸；2021年jerky公司新建產(chǎn)線剩余產(chǎn)能投入生產(chǎn)，零食產(chǎn)能增至25728噸。2）主糧：濕糧方面，公司年產(chǎn)3萬噸濕糧項(xiàng)目于2021年3月投產(chǎn)，同年公司在新西蘭收購(gòu)PENZ（新增8000噸濕糧產(chǎn)能），2021年公司濕糧產(chǎn)能增至2.28萬噸，同比+128.33%。干糧方面，2014-2018年公司干糧產(chǎn)能一直穩(wěn)定在10000噸，2019年加拿大Jerky公司新建風(fēng)干糧產(chǎn)線（年產(chǎn)能756噸），2019年干糧產(chǎn)能新增630噸至10630噸，2020-2021年該產(chǎn)線達(dá)到預(yù)計(jì)生產(chǎn)能力，干糧產(chǎn)能增至10765噸。此外，公司于2020年和2022年進(jìn)行兩輪再融資，資金主要投向主糧產(chǎn)能建設(shè)，投資項(xiàng)目包括“年產(chǎn)6萬噸寵物干糧項(xiàng)目”、“年產(chǎn)2萬噸寵物濕糧項(xiàng)目”、“年產(chǎn)6萬噸高品質(zhì)寵物干糧項(xiàng)目”、“年產(chǎn)4萬噸新型寵物濕糧項(xiàng)目”和“年產(chǎn)2000噸凍干寵物食品項(xiàng)目”。整體來看，公司零食產(chǎn)能穩(wěn)步增長(zhǎng)，未來規(guī)劃產(chǎn)能主要投向干糧和濕糧，隨募投項(xiàng)目逐漸落地，主糧業(yè)務(wù)有望迎來高速增長(zhǎng)。2022年產(chǎn)能測(cè)算：2021年公司已擁有主糧產(chǎn)能3.36萬噸，其中濕糧產(chǎn)能2.28萬噸，干糧產(chǎn)能1.08萬噸。展望2022年：1）干糧：年產(chǎn)6萬噸寵物干糧項(xiàng)目中第一條3萬噸生產(chǎn)線于2022年4月投產(chǎn)30%，預(yù)計(jì)將新增0.6萬噸產(chǎn)能；另一條3萬噸干糧生產(chǎn)線2022年12月投產(chǎn)30%將新增750噸干糧產(chǎn)能。公司2022年合計(jì)將擁有干糧產(chǎn)能1.75萬噸，同比+62.76%。2）濕糧：2021年3月投產(chǎn)的3萬噸濕糧項(xiàng)目將于第二年起達(dá)到預(yù)計(jì)生產(chǎn)能力，預(yù)計(jì)新增濕糧產(chǎn)能約1.72萬噸，同比+75.18%。零食產(chǎn)能利用率穩(wěn)中求進(jìn)，主糧產(chǎn)能利用率節(jié)節(jié)攀升。公司在上市之前，2016年底已有主糧產(chǎn)能2萬噸（其中干糧與濕糧產(chǎn)能各1萬噸）、寵物零食1.12萬噸。1）零食：公司以零食業(yè)務(wù)起家，2014-2016年零食業(yè)務(wù)產(chǎn)能利用率穩(wěn)定在100%左右。上市后為滿足大幅增長(zhǎng)的訂單量，公司部分車間由兩班制改為三班制，同時(shí)國(guó)內(nèi)工廠烘干效率明顯提升，工作時(shí)間增長(zhǎng)疊加生產(chǎn)效率提高，2017-2022H1零食產(chǎn)能利用率一直大于100%，維持在較高水平。2）主糧：濕糧作為初始業(yè)務(wù)之一，在2016年產(chǎn)能利用率即超過100%，而干糧產(chǎn)能利用率僅達(dá)到7.46%，主要系公司干糧業(yè)務(wù)2012年方才起步，塑造品牌形象與培育市場(chǎng)均需要大量資金和時(shí)間。為提高干糧產(chǎn)能利用率，公司于2016年4月與上海耐威克寵物用品有限公司簽署《委托加工協(xié)議》，為其代理加工寵物干糧，2016-2018H1分別生產(chǎn)干糧1987.18噸、5996.96噸和31.40噸，實(shí)現(xiàn)加工費(fèi)收入156.46萬元、471.56萬元和2.47萬元，產(chǎn)能利用率達(dá)17%。此后隨著公司聚焦干糧、聚焦國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的戰(zhàn)略逐步落地，公司渠道布局逐漸完善，公司干糧的產(chǎn)能利用率呈指數(shù)上升趨勢(shì)，截至2022H1已達(dá)到153.18%。產(chǎn)能布局穩(wěn)步推進(jìn)，助力產(chǎn)品盈利能力修復(fù)。受原材料成本上漲影響，2021年公司各產(chǎn)品盈利水平均有所下降，2021年寵物零食/寵物罐頭/寵物干糧毛利率分別為19.80%/24.61%/18.90%，同比下降4.44/2.49/14.41pct。其中寵物干糧毛利率降幅最大主要系公司干糧產(chǎn)能不足，2021年外購(gòu)成品成本大幅上漲。隨公司新建產(chǎn)能逐步落地，干糧、零食產(chǎn)量有望快速增長(zhǎng)，產(chǎn)品外購(gòu)成品成本預(yù)計(jì)下降，推動(dòng)產(chǎn)品盈利能力的修復(fù)。戰(zhàn)略庫(kù)存+多輪調(diào)價(jià)，下半年海外市場(chǎng)毛利率有望恢復(fù)。公司各產(chǎn)品主要原材料為雞胸肉、鴨胸肉等肉類產(chǎn)品，原材料成本為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成本占比最大的部分。2021年直接材料成本在寵物零食、寵物罐頭和寵物主糧營(yíng)業(yè)成本占比分別為55.35%，44.45%和30.27%。今年海外禽流感暴發(fā)，美國(guó)雞肉原材料價(jià)格大幅上漲，公司采取多種措施應(yīng)對(duì)原材料成本上漲的壓力。一方面，公司年初對(duì)全年原材料價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行了預(yù)判，2022年上半年對(duì)肉類及油脂類原材料增加了戰(zhàn)略儲(chǔ)備；另一方面，為轉(zhuǎn)嫁成本上漲壓力，公司對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行多輪調(diào)價(jià)，能夠一定程度覆蓋原材料上漲對(duì)公司利潤(rùn)造成的影響。然而由于調(diào)價(jià)流程具有一定滯后性，上半年海外市場(chǎng)毛利率有所下降，2022H1公司國(guó)外業(yè)務(wù)毛利率為15.32%，較2021年下降2.79pct。隨調(diào)價(jià)效果顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)下半年海外市場(chǎng)毛利率會(huì)有所修復(fù)。同時(shí)隨著公司產(chǎn)能、產(chǎn)量的提升，原材料的購(gòu)買規(guī)模隨之增長(zhǎng)，原材料采購(gòu)的議價(jià)能力也將持續(xù)提升。4.內(nèi)修外煉成長(zhǎng)可期，中寵股份護(hù)城河持續(xù)加厚4.1.海外客戶資源優(yōu)質(zhì)，全球供應(yīng)鏈布局日臻完善海外客戶資源優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定，全球布局打開成長(zhǎng)空間。公司是國(guó)內(nèi)規(guī)模化、專業(yè)化的寵物食品出口龍頭企業(yè)，公司通過了美國(guó)FDA、英國(guó)BRC、日本農(nóng)林水產(chǎn)省等多項(xiàng)國(guó)際認(rèn)證，滿足了出口國(guó)寵物食品的高標(biāo)準(zhǔn)，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷日本、美國(guó)、加拿大、英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)等全球60個(gè)國(guó)家和地區(qū)，年銷量可達(dá)數(shù)億袋，并且保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2022H1公司境外業(yè)務(wù)收入達(dá)11.42億元（同比+26.83%，總營(yíng)收占比為71.82%），2013-2021年境外銷售收入CAGR高達(dá)20.91%，是公司營(yíng)業(yè)收入的主要來源。2022H1公司寵食出口市占率高達(dá)26.61%，較2017年+10.36pct。公司在出口的所有國(guó)家中，美國(guó)占公司總營(yíng)收的40%左右，在歐洲占比則可達(dá)到約20%。國(guó)際客戶資源穩(wěn)定。公司代工產(chǎn)品主要面向國(guó)際客戶。公司對(duì)國(guó)外市場(chǎng)出口的產(chǎn)品以寵物零食為主，由于歐美等發(fā)達(dá)地區(qū)寵物食品市場(chǎng)較為成熟，已經(jīng)形成了較為牢固的品牌體系，且承包了當(dāng)?shù)卮蟛糠质袌?chǎng)份額，所以公司在海外主要與當(dāng)?shù)負(fù)碛衅放?，但不生產(chǎn)的寵物食品經(jīng)銷商合作，以O(shè)EM&ODM定制產(chǎn)品貼牌方式進(jìn)入市場(chǎng)，以銷定產(chǎn)。2018年公司的合作的前五大品牌分別為美國(guó)品譜（SpectrumBrands)、美國(guó)GlobalinxPet、英國(guó)Armitages、德國(guó)Fressnapf和愛爾蘭狗糧公司（IrishDogFoods），均為國(guó)際知名品牌。公司海外客源較為集中，且占比穩(wěn)定，2016-2019年海外前五大客戶收入占比穩(wěn)定在50%左右，2020-2021有所下降，主要系公司積極拓展新客戶所致。公司前五大客戶銷售額呈高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2021年前五大客戶銷售額達(dá)12.87億元，同比+25.32%，2014-2021年銷售額CAGR達(dá)36.60%。自建/收購(gòu)工廠，全球化供應(yīng)鏈布局日臻完善。除了出口，公司還自2014年起在美國(guó)、加拿大、新西蘭和柬埔寨自建和收購(gòu)工廠，全球化供應(yīng)鏈布局日臻完善。截至2022年8月，公司在全球擁有20間現(xiàn)代化高端生產(chǎn)基地，其中12間位于國(guó)內(nèi)，8間遍布全球。2014年3月，公司在美國(guó)加利福尼亞投資2000萬美元的工廠正式建成投產(chǎn)，是當(dāng)?shù)刈畲蟮膶櫸锪闶彻S；2018年5月，公司位于加拿大工廠的總投資1800萬美元的工廠建成投產(chǎn)，同樣是當(dāng)?shù)刈畲蟮膶櫸锪闶彻S；2018年11月，公司正式收購(gòu)新西蘭寵物食品品牌Zeal，，是中國(guó)寵物行業(yè)第一家收購(gòu)發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的公司，全球化供應(yīng)鏈進(jìn)一步完善。作為海外業(yè)務(wù)收入占比超過70%的公司，供應(yīng)鏈全球化直接拉近了公司海外業(yè)務(wù)從生產(chǎn)到銷售的流通距離，一方面降低了原材料運(yùn)輸價(jià)格，另一方面避免了食品在運(yùn)輸和倉(cāng)儲(chǔ)過程中可能出現(xiàn)的質(zhì)量安全問題，此外，在中美貿(mào)易局勢(shì)不確定的背景下，美國(guó)子公司新建4000噸寵物零食產(chǎn)能不斷釋放，彌補(bǔ)了向美國(guó)出口寵物食品規(guī)模下降的劣勢(shì)，為公司海外收入保駕護(hù)航，最后，全球化的供應(yīng)鏈也為公司在海外推廣自主品牌奠定了基礎(chǔ)。4.2.研發(fā)持續(xù)加碼，效果出群研發(fā)持續(xù)加碼，專利數(shù)量屢創(chuàng)新高。公司十分注重研發(fā)創(chuàng)新，于2007年成立技術(shù)研發(fā)中心，2013年被評(píng)為山東省內(nèi)第一家市級(jí)寵物食品工程研究中心，同樣也是行業(yè)內(nèi)率先通過CNAS（中國(guó)合格評(píng)定國(guó)家認(rèn)可委員會(huì)）認(rèn)可的寵物食品生產(chǎn)企業(yè)實(shí)驗(yàn)室。2018年10月公司募資建成升級(jí)“寵物食品研發(fā)中心”。公司研發(fā)投入持續(xù)增長(zhǎng)，2022年前三季度公司研發(fā)投入達(dá)到0.34億元，同比+80.17%，2018-2021年研發(fā)投入CAGR高達(dá)54.45%。2018-2021年公司研發(fā)人員數(shù)量維持在150人左右，專注于新項(xiàng)目研發(fā)、技術(shù)引進(jìn)與改造等工作。截至2022H1，公司共擁有152項(xiàng)國(guó)家專利，其中，發(fā)明專利15項(xiàng)、實(shí)用新型專利達(dá)到10項(xiàng)，創(chuàng)歷史新高。4.3.發(fā)力品牌建設(shè)，營(yíng)銷方式推陳出新發(fā)力品牌營(yíng)銷，搶占消費(fèi)者心智。公司在營(yíng)銷方面持續(xù)發(fā)力，2018年提出“聚焦國(guó)內(nèi)市場(chǎng)、聚焦品牌、聚焦主糧”的發(fā)展戰(zhàn)略后，銷售人員數(shù)量和銷售費(fèi)用同比均大幅增長(zhǎng)，2021年銷售人員數(shù)量創(chuàng)下新高，達(dá)到243人，銷售費(fèi)用2017-2021年間CAGR高達(dá)168.37%。公司此前擁有Wanpy和Zeal核心自主品牌，2021年完成對(duì)新銳寵物品牌“Toptrees領(lǐng)先”的收購(gòu)后，公司在境內(nèi)市場(chǎng)不斷加碼自主品牌的營(yíng)銷推廣工作，2022年前三季度銷售費(fèi)用為1.94億元，同比增長(zhǎng)776.03%。營(yíng)銷方式推陳出新，線上線下雙管齊下。1）聯(lián)名出圈，好評(píng)如潮。公司聚焦品牌建設(shè)，持續(xù)開展創(chuàng)新型營(yíng)銷。公司與多位形象氣質(zhì)契合、口碑出眾的明星藝人合作，如2021年公司先后官宣辣目洋子為Wanpy頑皮品牌產(chǎn)品體驗(yàn)官，傅首爾、冉高鳴為Wanpy頑皮品牌安全官。此外公司還與高奢品牌合作，Zeal聯(lián)手愛馬仕合作設(shè)計(jì)師FXBalléry推出聯(lián)名款人寵C(jī)P餐具，強(qiáng)化了Zeal對(duì)使用天然食材、原生營(yíng)養(yǎng)的0妥協(xié)喂養(yǎng)主張。除Wanpy和Zeal外，公司于2021年收購(gòu)的新銳寵物品牌“Toptrees領(lǐng)先”，整合完成后在2022年重裝上陣。而Toptrees領(lǐng)先先后與奧迪、小王子、美的、喜馬拉雅等品牌展開聯(lián)名合作，受到養(yǎng)寵圈的熱烈追捧。2）話題營(yíng)銷，全域種草。公司還通過抖音、小紅書等主流媒體平臺(tái)進(jìn)行達(dá)人測(cè)評(píng)、短視頻種草等活動(dòng)，雙11期間Wanpy抖音話題“探索頑皮鮮奧秘”內(nèi)容傳播量超5048萬，百余位KOL（KeyOpinionLeader）/KOC（KeyOpinionConsumer）種草推薦Wanpy好物。2022年10月21日Z(yǔ)eal品牌首款犬/貓定制寵物牛奶全新升級(jí)上市，“犬貓區(qū)隔牛奶”雙11話題傳播量超1200萬，而貓狗寵物牛奶雙11首日即售罄。3）布局線下門店渠道，首創(chuàng)寵物行業(yè)喜劇秀。公司積極參與各類線下寵物展，與各類寵物比賽合作，增加旗下各品牌的曝光度；另外還于2022年舉辦了寵物主題的人寵喜劇秀，收獲了眾多觀眾的好感與關(guān)注，進(jìn)一步增強(qiáng)品牌和消費(fèi)者之間的粘性。4.4.銷售渠道持續(xù)拓展，電商收入強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)海外：立足OEM/ODM代工市場(chǎng)，積極培育自主品牌。公司在海外市場(chǎng)主要與當(dāng)?shù)刂放坪献?，以代加工方式進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)，在積極擴(kuò)大OEM/ODM市場(chǎng)規(guī)模的同時(shí)，公司也在積極樹立在海外的自主品牌形象，培育自主品牌市場(chǎng)，如Wanpy、Zeal和JerkyTime。公司通過網(wǎng)站推廣、參加國(guó)際展會(huì)、投放廣告等方式提升自主品牌的曝光度，同時(shí)升級(jí)公司架構(gòu)，在國(guó)際營(yíng)銷中心設(shè)立自主品牌科，專門負(fù)責(zé)自主品牌的推廣與銷售。截