金徽酒(603919)隴南名酒引領(lǐng)升級(jí)全國(guó)化布局加速

1|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明核心結(jié)論24E2122E23E公司深度研究|金徽酒核心結(jié)論24E2122E23E公司深度研究|金徽酒金徽酒(603919.SH)首次覆蓋證券研究報(bào)告公公司評(píng)級(jí)9.SH9.SH、產(chǎn)品、激勵(lì)，從復(fù)星體系內(nèi)用酒開(kāi)升級(jí)，由大眾消費(fèi)認(rèn)據(jù)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境調(diào)北市場(chǎng)滲透，重點(diǎn)突破陜近年來(lái)省外占比快速提升至20%以上。，標(biāo)東市場(chǎng)，開(kāi)發(fā)金徽老窖系列，成立系內(nèi)用酒、華東渠道銷售。我們認(rèn)為，3.96/5.39/7.01億元，同比+22.0%/+36.0%/+30.1%，對(duì)應(yīng)EPS分別為一年股價(jià)走勢(shì)2021-092022-012022-052022-09xiongpeng@究核心數(shù)據(jù)20營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)每股收益(EPS)市盈率(P/E)市凈率(P/B) 24 % % %% %52|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明 一、隴南名酒飄香西部，多維改革助力新發(fā)展 7邇，品牌歷史起點(diǎn)高 71.2產(chǎn)品矩陣清晰覆蓋全面，省內(nèi)外做區(qū)隔防竄貨 8二、名酒地產(chǎn)酒百家爭(zhēng)鳴，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存 102.1名酒與地產(chǎn)酒多元化競(jìng)爭(zhēng)，主流消費(fèi)集中在100-300元價(jià)位帶 102.2地產(chǎn)酒“一超多強(qiáng)”，金徽市占率達(dá)24% 11三、多維度改革積極求變，萬(wàn)眾齊心成就“二次創(chuàng)業(yè)” 123.1向“深度分銷+大客戶運(yùn)營(yíng)”轉(zhuǎn)型，營(yíng)銷戰(zhàn)略再升級(jí) 123.2事業(yè)部分產(chǎn)品細(xì)化，組織架構(gòu)更清晰 143.3管理層酒業(yè)從業(yè)經(jīng)歷豐富，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定協(xié)同向上 14四、省內(nèi)量?jī)r(jià)雙升持續(xù)演繹，省外“西北+華東”加速推進(jìn) 154.1省內(nèi)白酒龍頭，結(jié)構(gòu)升級(jí)+集中度提升空間可期 154.1.1省內(nèi)引導(dǎo)升級(jí)進(jìn)行時(shí)，成熟薄弱市場(chǎng)齊發(fā)力，重塑次高端用酒認(rèn)知 164.1.2省內(nèi)份額遠(yuǎn)未飽和，薄弱市場(chǎng)占有率不斷強(qiáng)化 184.2深化“布局全國(guó)、深耕西北、重點(diǎn)突破”戰(zhàn)略，西北起勢(shì)+華東樹(shù)樣板 194.2.1堅(jiān)持“精準(zhǔn)、聚焦、不對(duì)稱營(yíng)銷”，布局大西北 204.2.2推新品布局華東，樹(shù)樣板以點(diǎn)帶面 214.3渠道布建以質(zhì)為先，科學(xué)管理經(jīng)銷體系，招商數(shù)量+經(jīng)銷規(guī)模共促成長(zhǎng) 21 圖3：金徽酒營(yíng)業(yè)總收入及增速(單位：億元，%) 73|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明圖4：金徽酒歸母凈利潤(rùn)及增速(單位：億元，%) 7圖5：公司銷售毛凈利率(單位：%) 8圖6：公司銷售/管理費(fèi)用率(單位：%) 8 圖8：2021年西北五省常住人口(單位：萬(wàn)人) 10圖9：2020年全體居民人均可支配收入(單位：元) 10圖10：甘肅省白酒分價(jià)位帶市場(chǎng)格局(單位：億元，%) 10圖11：甘肅省白酒分價(jià)位帶規(guī)模增速(單位：%) 1012：甘肅省分價(jià)位帶代表產(chǎn)品及酒企類型 11圖13：甘肅省各類酒企流通額占比(單位：%) 11 圖17：2020年甘肅省各白酒品牌份額(單位：%) 12 圖23：公司銷售人員平均薪酬及增速(單位：萬(wàn)元，%) 15 圖26：金徽酒分檔次收入占比(單位：%) 16圖27：金徽酒分檔次銷售量及增速(單位：千升，%) 17圖28：金徽酒分檔次銷量占比(單位：%) 17圖29：金徽酒噸價(jià)及增速(單位：萬(wàn)元/千升，%) 17圖30：金徽酒分檔次噸價(jià)及增速(單位：萬(wàn)元/千升，%) 17圖31：金徽酒省內(nèi)分區(qū)域噸價(jià)及增速(單位：萬(wàn)元/千升，%) 18圖32：2020年甘肅各地市農(nóng)村居民人均食品煙酒支出(元/年) 18圖33：金徽酒省內(nèi)分區(qū)域收入及增速(單位：億元，%) 18圖34：金徽酒省內(nèi)分區(qū)域收入占比(%) 18 圖36：西北各地產(chǎn)酒企本省內(nèi)市占率對(duì)比(單位：%) 19 圖38：金徽酒省內(nèi)外收入占比(單位：%) 19 圖41：省內(nèi)外經(jīng)銷商數(shù)量(單位：個(gè)) 224|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明圖42：省內(nèi)外經(jīng)銷商單均規(guī)模及增速(單位：萬(wàn)元/家，%) 22 4表4：高中低檔白酒劃分標(biāo)準(zhǔn)及對(duì)應(yīng)產(chǎn)品 16企業(yè)發(fā)展情況一覽 21 表9：絕對(duì)估值敏感性分析(單位：元) 245|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明投資要點(diǎn)計(jì)18.1%/+9.7%/+9.8%，低檔白酒同比+80.0%/+8.2%/+8.2%。力團(tuán)隊(duì)建設(shè)、投入前期招商品鑒費(fèi)用，合理假設(shè)2022-2024年銷售費(fèi)用率分別為1)省內(nèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)勢(shì)頭正盛，份額恢復(fù)已見(jiàn)效果。省內(nèi)次高端柔和系列近年來(lái)在公司引導(dǎo)深入農(nóng)村宴席市場(chǎng)，過(guò)去對(duì)星級(jí)缺少重視的狀況已改變，上半年三星四星已實(shí)現(xiàn)恢復(fù)開(kāi)拓元年，推出“百人百商百萬(wàn)”計(jì)劃，目前進(jìn)展順利，同時(shí)陜西市場(chǎng)憑借已有氛圍股價(jià)上漲催化劑市場(chǎng)端：陜西完成全價(jià)位全區(qū)域布局、其余西北省份逐步滲透、華東成功打造樣板市場(chǎng)。模、年份系列全國(guó)化。6|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明 9 987221738722114%886420營(yíng)業(yè)總收入(億元)同比增長(zhǎng)(%)201120132015201720192021 9 987221738722114%886420營(yíng)業(yè)總收入(億元)同比增長(zhǎng)(%)201120132015201720192021%%%%%-10%省外收入占比(%)省內(nèi)收入占比(%)201120132015201720192021低檔白酒(% 6%%%2 2201120122013%%%%%%%%%1%2%3%3%%8%9%%%%%%%%%%%%% %%%%%%%%%他,17%金徽,24%古井貢酒,1%糧液,9%春,9%圖：金徽酒營(yíng)銷體制演變甘肅省內(nèi)其他地區(qū) 1351500201620172018201920202021 公司深度研究|金徽酒金徽酒核心指標(biāo)概覽金徽酒地處隴南徽縣，前身系在康慶坊、萬(wàn)盛魁等多個(gè)隴南徽縣白酒老作坊基礎(chǔ)上組建的省酒廠，是國(guó)內(nèi)建廠最早的中華老字號(hào)白酒釀造企業(yè)之一，金徽商標(biāo)是與茅臺(tái)等國(guó)家名酒一起資料來(lái)源：公司公告，樂(lè)酒圈公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心7|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明一、隴南名酒飄香西部，多維改革助力新發(fā)展資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心逐年保持小步穩(wěn)定增長(zhǎng)，2011-2021年收入年復(fù)合增速為10.05%，業(yè)績(jī)年復(fù)合增速為86420營(yíng)業(yè)總收入(億元)同比增長(zhǎng)(%)201120132015201720192021%%%%0%資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心)3210歸母凈利潤(rùn)(億元)同比增長(zhǎng)(%)20112012201320142015201620172018201920202021資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心%左右至8|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明銷售毛利率(%，左軸)銷售凈利率(%，右軸)20112012201320142015201620172018201920202021資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心銷售費(fèi)用率(%，左軸)管理費(fèi)用率(%，右軸)8%6%4%2%20112012201320142015201620172018201920202021%資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心注：此處為便于縱向比較，管理費(fèi)用包含研發(fā)費(fèi)用元以上以金徽28年引領(lǐng)品牌高度，金徽18年上量。省外針對(duì)西北地區(qū)以“正能量系列”打基礎(chǔ)，形成氛圍后向上導(dǎo)入省外版“年份系列”，向下即將推出百元價(jià)位“金獎(jiǎng)系列”成資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心9|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明，入青海，采用經(jīng)銷商+核心店做圈層營(yíng)銷的模式，在全省篩選出有能力銷售對(duì)應(yīng)價(jià)位帶的大眾消費(fèi)由星級(jí)系列向柔和系列升級(jí)。在消費(fèi)升級(jí)大趨勢(shì)+公司主動(dòng)引導(dǎo)下，近幾年柔和端餐飲及城鄉(xiāng)農(nóng)村地區(qū)宴席用酒。金徽老窖系列：針對(duì)華東地區(qū)次高端價(jià)位帶，2021年10月推出三款產(chǎn)品，主要包括。表1：金徽酒主要產(chǎn)品系列地區(qū)列(400/1000元)900-1000元400-420元(130-400元)360-390元220-230元元(30-200元/260元)金徽紅五星260-270元元35-40元金徽五星金徽四星金徽三星金徽二星列(150-400元)400-420元260-280元元金徽老窖(300-1000元)938/978元638/678元348/378元10|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明二、名酒地產(chǎn)酒百家爭(zhēng)鳴，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存2.1名酒與地產(chǎn)酒多元化競(jìng)爭(zhēng)，主流消費(fèi)集中在100-300元價(jià)位帶。000002021年常住人口(萬(wàn)人)資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心2020年全體居民人均可支配收入(元)000甘肅新疆陜西寧夏青海資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心50元以下,19億,21%600元以上,16億,17%50-100元,8億,10%300-600元,18億,20%32%資料來(lái)源：《酒類流通行業(yè)白皮書》，西部證券研發(fā)中心分價(jià)位帶規(guī)模增速(%)20%19%600元以上20%19%600元以上300-600元100-300元50-100元50元以下-13%-10%-15%資料來(lái)源：《酒類流通行業(yè)白皮書》，西部證券研發(fā)中心50元以下為名酒低端品與地產(chǎn)酒占據(jù)。從流通額占比來(lái)看，名酒、省級(jí)龍頭金徽的份額小幅提升，地產(chǎn)品牌受到擠壓，主要系升級(jí)趨勢(shì)下，消費(fèi)者選擇逐漸向名酒集中。11|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明型300-600元元50-100元金徽四星糧醇資料來(lái)源：《酒類流通行業(yè)白皮書》，西部證券研發(fā)中心%%%%%%%%%0%0%資料來(lái)源：《酒類流通行業(yè)白皮書》，西部證券研發(fā)中心，下地產(chǎn)酒中金徽競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)。50度五糧春46度金成州45度五糧春46度海之藍(lán)度五星柔和H3資料來(lái)源：《中國(guó)酒類流通行業(yè)白皮書》，西部證券研發(fā)中心00300藏劍53度九糧液水晶劍金徽18年46度錦繡隴南柔和H9資料來(lái)源：《中國(guó)酒類流通行業(yè)白皮書》，西部證券研發(fā)中心12|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明資料來(lái)源：樂(lè)酒圈公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心其他,17%金徽,24%古井貢酒,1%9%春,9%資料來(lái)源：樂(lè)酒圈公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心的競(jìng)爭(zhēng)更為激烈挑戰(zhàn)性更強(qiáng)，在相對(duì)富庶的河西地區(qū)擁有更多機(jī)會(huì)。表2：甘肅省主要地產(chǎn)酒企情況銷售額金徽酒股份有限公司業(yè)有限責(zé)任公司團(tuán)金徽、隴南春金成州、錦繡隴南等河糧液系九糧春 武酒業(yè)有限責(zé)任公司等右三、多維度改革積極求變，萬(wàn)眾齊心成就“二次創(chuàng)業(yè)”升購(gòu)，穩(wěn)固堅(jiān)實(shí)的渠道基礎(chǔ)+正在起勢(shì)的團(tuán)購(gòu)圈層，公司在甘肅省內(nèi)的渠道構(gòu)建迎來(lái)二次完：13|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明店編培資料來(lái)源：甘肅微發(fā)布公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：金徽酒公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心入活圍繞星級(jí)系列精耕大眾消費(fèi)形成的中低端認(rèn)知正逐步轉(zhuǎn)變。資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心14|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明1)省內(nèi)金徽事業(yè)部裂變?yōu)槟攴?、星?jí)事業(yè)部，運(yùn)作更聚焦。過(guò)去省內(nèi)分為柔和事業(yè)部、他區(qū)域(寧夏、內(nèi)蒙、新疆、青海、華東)由于初步開(kāi)拓或主銷產(chǎn)品單一，暫未劃分事資料來(lái)源：每日甘肅公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，西部證券研發(fā)中心管理層酒業(yè)從業(yè)經(jīng)歷豐富，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定協(xié)同向上致協(xié)同向上，有利于戰(zhàn)略的長(zhǎng)期堅(jiān)持與貫徹、戰(zhàn)術(shù)的堅(jiān)決落地執(zhí)行。表3：公司部分主要高端履歷一覽管理層管理層職位主要工作經(jīng)歷司總經(jīng)理、甘肅寶徽實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司副總經(jīng)理、甘肅剛廖結(jié)兵理，甘肅金徽酒業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，2009年被評(píng)為甘肅省第七屆“優(yōu)柔和產(chǎn)品事業(yè)部總經(jīng)理、公司總經(jīng)理助理，現(xiàn)任金徽酒蘭州銷售公15|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明管理層職位主要工作經(jīng)歷管理層職位主要工作經(jīng)歷任公司副總經(jīng)理。小強(qiáng)遠(yuǎn)礦業(yè)公司廠長(zhǎng)、金徽酒業(yè)集團(tuán)生產(chǎn)部經(jīng)理、公司生產(chǎn)部經(jīng)理、公格，曾任天水百貨大樓有限公司華聯(lián)商務(wù)財(cái)務(wù)部長(zhǎng)、天水綠地房地部副經(jīng)理，現(xiàn)任金徽酒徽縣銷售公司、金徽酒徽縣配送服務(wù)公司總經(jīng)理。2019年后銷售人員薪酬顯著提高，同時(shí)推出員工持股，改善待遇、加強(qiáng)中上層團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定86420銷售人員平均薪酬(萬(wàn)元)yoy(%)2018201920202021資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心管理層(11人)其他員工(不超過(guò)680人)%資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心四、省內(nèi)量?jī)r(jià)雙升持續(xù)演繹，省外“西北+華東”加速推進(jìn)4.1省內(nèi)白酒龍頭，結(jié)構(gòu)升級(jí)+集中度提升空間可期度的強(qiáng)化，有助于省內(nèi)份額提高。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)白酒主要分為高檔、中檔、低檔白酒，劃分標(biāo)準(zhǔn)及對(duì)應(yīng)主要產(chǎn)品如下：16|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明表4：高中低檔白酒劃分標(biāo)準(zhǔn)及對(duì)應(yīng)產(chǎn)品次檔白酒ml0元/500ml柔和系列、世紀(jì)金徽五星、能量系列紀(jì)金徽三星、世紀(jì)金徽四星金徽二星、金徽陳釀4.1.1省內(nèi)引導(dǎo)升級(jí)進(jìn)行時(shí)，成熟薄弱市場(chǎng)齊發(fā)力，重塑次高端用酒認(rèn)知高檔酒增長(zhǎng)又快又穩(wěn)，結(jié)構(gòu)升級(jí)呈加速之勢(shì)。2015年以來(lái)，得益于行業(yè)恢復(fù)、消費(fèi)力提高檔白酒(億元)中檔白酒(億元)86420低檔白酒(億元) 高檔白酒yoy(%) 低檔白酒yoy(%)資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心低檔白酒(%)中檔白酒(%)高檔白酒(%)%%%%%%%%%3%2%1%%7%5%%%%3%2%1%%7%5%%%%%%%%%%%%%%%%%%%%% 3 3 4 00002246622221181123411647650%%54%%%54%6624477133772資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心金徽酒噸價(jià)繼續(xù)提升；2015-2021年，低檔酒出廠噸價(jià)小幅下滑，主要系低檔產(chǎn)品提價(jià)困難，高為噸價(jià)提升主要驅(qū)動(dòng)力。17|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明高檔白酒(千升)中檔白酒(千升)低檔白酒(千升) 低檔白酒yoy(%)000%000201120132015201720192021資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心白酒噸價(jià)(萬(wàn)元/千升)白酒噸價(jià)yoy(%)864202012201320142015201620172018201920202021%資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心低檔白酒(%)中檔白酒(%)高檔白酒(%)%%%%%%%%%33%48%71%66%60%44%20112012201320142015201620172018201920202021資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心50高檔白酒(萬(wàn)元/千升)中檔白酒(萬(wàn)元/千升)低檔白酒(萬(wàn)元/千升) 低檔白酒(萬(wàn)元/千升)資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心成熟市場(chǎng)升級(jí)效果明顯，河西以提升份額為短期首要目標(biāo)，未來(lái)可順利引導(dǎo)升級(jí)。2015成熟市場(chǎng)可順利引導(dǎo)升級(jí)。村”工程進(jìn)一步下沉，恢復(fù)星級(jí)系列份額；另一方面年份系列高舉高打，空中廣宣+圈層18|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明甘肅東南部(萬(wàn)元/噸)甘肅中部(萬(wàn)元/噸) 甘肅東南部(%)蘭州及周邊(萬(wàn)元/噸)甘肅西部(萬(wàn)元/噸)蘭州及周邊(%)864202015201620172018201920202021資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：wind，西部證券研發(fā)中心4.1.2省內(nèi)份額遠(yuǎn)未飽和，薄弱市場(chǎng)占有率不斷強(qiáng)化甘肅東南部(億元)蘭州及周邊(億元)76543210甘肅中部(億元)甘肅西部(億元) y yoy) y yoy)%%%%%%2015201620172018201920202021資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心圖34：金徽酒省內(nèi)分區(qū)域收入占比(%)0%3%3%3%2%1%甘肅中部(%甘肅中部(%)甘肅東南部(%)甘肅西部(%)蘭州及周邊(%)0%資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心19|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明省外收入占比(%)省外收入占比(%)省內(nèi)收入占比(%) 92%%98%973%622177328%%%%%%%%%4%8%8%9%%%% 號(hào)較大提升空間。%%%%%%%% 龍頭酒企各自省內(nèi)市占率(%)5%0% 力特金徽力特金徽酒資料來(lái)源：樂(lè)酒圈公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心速增長(zhǎng)，2018-2021年省內(nèi)/省外收入年復(fù)合增速分86420省內(nèi)收入(億元)省外收入(億元)%0%%%%%%%資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心0%資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心20|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明西安銷售公司同步裂變，成立年份事業(yè)部、能量事業(yè)部、金獎(jiǎng)事業(yè)部，通過(guò)產(chǎn)品、服務(wù)、客戶多維度精準(zhǔn)規(guī)劃，資源更加聚焦，導(dǎo)入戰(zhàn)役機(jī)制競(jìng)合發(fā)展。資料來(lái)源：金徽酒公眾號(hào)，西部證券研發(fā)中心零零售定價(jià)品規(guī)格品形象6°500ml6°500ml6°500ml資料來(lái)源：食品新觀察，金徽天貓旗艦店，西部證券研發(fā)中心通過(guò)決華北市場(chǎng)，短期內(nèi)仍以內(nèi)蒙市場(chǎng)為重點(diǎn)，長(zhǎng)期向外輻射。主開(kāi)發(fā)、成立大商合資公司兩種方式開(kāi)發(fā)新疆市場(chǎng)，形成正能量+小瓶酒的產(chǎn)品矩陣。月董21|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明形成“青甘一體化”同步發(fā)展局面。表5：西北各省白酒龍頭企業(yè)發(fā)展情況一覽金徽酒力特銷售規(guī)模品戰(zhàn)略型型型窖池發(fā)酵50%省內(nèi)星級(jí)系列深耕，向柔和系伊力特曲、伊力老窖市場(chǎng)地位列升級(jí)，培育年份系列；省外主要產(chǎn)品包括海拔系列、生態(tài)紅西鳳系列布局高端，53度玖穩(wěn)固，伊力王占據(jù)省內(nèi)高端一西北能量打基礎(chǔ)，向上向下填系列、星級(jí)系列、有機(jī)酒、小藏西鳳酒引領(lǐng)次高端。定份額，未來(lái)伊力老窖、伊力充年份、金獎(jiǎng)系列；省外華東黑系列等。王走全國(guó)化。主做金徽老窖。省內(nèi)占比近80%，省外一半來(lái)以陜西、河南、河北、江蘇、疆酒龍頭，疆外市場(chǎng)以浙江為自陜西，寧夏、新疆、青海、全國(guó)、深耕西北、重點(diǎn)突破”全國(guó)、深耕西北、重點(diǎn)突破”北、北京、山東等市場(chǎng)，點(diǎn)狀東、沿隴海線布局西北及華中布局西藏，布局輻射西北。道開(kāi)發(fā)，根據(jù)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)資源和能力，在江蘇、浙江、河南、山東、江西五個(gè)省招商布局，團(tuán)購(gòu)商爭(zhēng)取實(shí)現(xiàn)100萬(wàn)年度銷售目標(biāo)，對(duì)于新招與支持：1)銷售目標(biāo)細(xì)致分解，動(dòng)態(tài)調(diào)整次月目標(biāo)。與經(jīng)銷商簽訂年度經(jīng)銷合同，約定銷售目標(biāo)22|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明3)穩(wěn)定給予年終返利，渠道綜合利潤(rùn)率具備競(jìng)爭(zhēng)力。經(jīng)銷商按合同約定價(jià)進(jìn)貨，并按公司指導(dǎo)價(jià)批發(fā)、零售，杜絕低價(jià)拋貨行為，根據(jù)公告，公司給予一級(jí)商的順價(jià)利潤(rùn)率約13-18%，另外對(duì)經(jīng)銷商實(shí)行銷售返利、獎(jiǎng)勵(lì)政策，年度經(jīng)銷合同中約定當(dāng)年銷售返利比4)為經(jīng)銷渠道下沉提供支持，要求經(jīng)銷商積極布局團(tuán)購(gòu)、酒店渠道，主動(dòng)引導(dǎo)經(jīng)銷商向仍有較大提升空間。02017資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心00甘肅省內(nèi)(萬(wàn)元/家)其他地區(qū)(萬(wàn)元/家)5甘肅省內(nèi)(萬(wàn)元/家)-18%-1%201620172018201920202021%%%資料來(lái)源：公司公告，西部證券研發(fā)中心五、盈利預(yù)測(cè)及投資建議23|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明18.1%/+9.7%/+9.8%，低檔白酒同比+80.0%/+8.2%/+8.2%。表6：主營(yíng)業(yè)務(wù)拆分與主要假設(shè)192021022E023E024E高檔白酒(百萬(wàn)元)7251%%%0%中檔白酒(百萬(wàn)元)5%5%低檔白酒(百萬(wàn)元)23%3%3%+8.2%白酒業(yè)務(wù)(百萬(wàn)元)19481%5%營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)4474%5.9%3.3%26.9%22.3%司毛利率分別為62.9%/64.2%/65.0%。由于公司目前在西北、華東各大交通樞紐投放廣PE司未來(lái)估值水平仍具一定提升空間，給予公司2023年27倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)28.6元。表7：可比公司估值簡(jiǎn)稱股價(jià)(元)(2022/09/30).SZ4.98.SZ954.357.SZ2.SH舍得酒業(yè)9.SH.3024|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明簡(jiǎn)稱股價(jià)(元)7.SH力特69.SH金徽酒0表8：絕對(duì)估值4.73%%貝塔值(β)%企業(yè)價(jià)值(百萬(wàn)元)總股本(百萬(wàn)股)股權(quán)價(jià)值(百萬(wàn)元)每股價(jià)值(元)55表9：絕對(duì)估值敏感性分析(單位：元)1.55%1.71%1.88%WACC07%2.27%2.50%2.75%3.03%3.33%3.66%4.03%5.51%48.3850.1052.1657.7461.6366.6473.3282.6296.36118.636.06%43.0444.3545.90.7650.0252.8156.3360.8666.9075.3187.746.66%38.4939.5040.68.0843.7745.8148.3351.5155.6061.0668.667.33%34.5835.3736.2838.6140.1341.9844.2647.1250.8355.768.06%31.2131.8232.5234.3135.4536.8338.4940.5543.1446.488.87%28.2828.7529.30432.5833.8235.3237.1839.529.75%25.7126.0926.52127.5828.2529.0429.9731.0932.4434.1210.73%23.4623.7624.09824.9325.4426.0526.7527.5928.6029.8211.80%21.4721.7121.98822.6323.0323.5024.0424.6825.4326.3412.98%19.7219.9020.12620.6320.9421.3121.7222.2122.7923.4614.28%18.1618.3118.4818.8819.1319.4119.7320.1120.5521.06伸，完成全價(jià)位全區(qū)域布局，其余西北省份逐步滲透，華東成功打造一批樣板市場(chǎng)。25|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明省外E六、風(fēng)險(xiǎn)提示則會(huì)對(duì)銷售及收入業(yè)績(jī)?cè)斐捎绊懀活~公司在省內(nèi)份額提升難度或加大；及；26|請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀報(bào)告尾部的重要聲明財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測(cè)和估值數(shù)據(jù)匯總資產(chǎn)負(fù)債表(百萬(wàn)元)202020212022E2023E2024E利潤(rùn)表(百萬(wàn)元)202020212022E2023E2024E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物5926679101,0371,439應(yīng)收款項(xiàng)1332323546存貨凈額1,1371,3271,4821,9562,373資產(chǎn)613191215流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)1,7482,0392,4423,0403,87211,5171,5361,481期股權(quán)投資11111183183186184其他非流動(dòng)資產(chǎn)2449373945非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)1,7841,7341,7381,7621,710資產(chǎn)總計(jì)3,5323,7734,1814,8025,583短期借款100343應(yīng)付款項(xiàng)6797058601,0471,243其他流動(dòng)負(fù)債2646243234流動(dòng)負(fù)債合計(jì)7157518871,0841,279長(zhǎng)期借款及應(yīng)付債券81443其他長(zhǎng)期負(fù)債3139303334長(zhǎng)期負(fù)債合計(jì)3940343837負(fù)債合計(jì)7547929221,1221,317股本507507507507507股東權(quán)益2,778