財務管理-ch5資本結構決策

財務管理

32姚衛(wèi)紅18第五章資本結構決策資本結構理論資本成本：介紹個別資本成本、平均資本成本、邊際資本成本。杠桿原理：介紹經(jīng)營杠桿和財務杠桿。最佳資本結構的確定：介紹三種確定方法。第一節(jié)資本結構理論P176資本結構指企業(yè)各種資本的價值構成及其比例關系。資本結構的種類權屬結構期限結構資本結構理論早期資本結構理論MM資本結構理論新的資本結構理論早期資本結構理論凈收益觀點負債可以降低企業(yè)的資本成本，在公司的資本結構中，債務資本的比例越大，公司的凈收益或者稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。凈營業(yè)收益觀點在公司資本結構中，債務資本比例的高低，與公司的價值無關。它認為債務資本成本率固定，股權資本成本率隨債務資本的增加而上升，但總資本成本率保持不變。傳統(tǒng)觀點增加債務資本對提高公司價值是有利的，但債務資本規(guī)模必須適度，如果過多，綜合資本成本就會上升，并使公司價值下降。MM資本結構理論基本結論公司的資本結構對企業(yè)的價值和資本成本不產(chǎn)生任何影響。MM資本結構理論的修正觀點在存在企業(yè)所得稅的情況下，負債公司的價值等于有相同風險但無負債公司的價值加上債務的稅上利益。債務的稅上利益就是稅率乘負債價值。隨著公司債務比例的提高，公司風險會上升。公司最佳資本結構是節(jié)稅利益和債務資本比例上升而帶來的財務危機成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點。新的資本結構理論代理成本理論公司債務的違約風險是財務杠桿系數(shù)的增函數(shù)，隨著公司債務資本的增加，債權人的監(jiān)督成本也隨之提升，債權人會要求更高的利率。這種代理成本由股東來負擔，所以債權比例過高會導致股東價值減少。適度的資本結構會增加股東的價值。信號傳遞理論公司通過調(diào)整資本結構來傳遞有關獲利能力和風險方面的信息，以及公司如何看待股票市價的信息。優(yōu)選順序理論公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，如果需要外部籌資，先選擇債務籌資，后選擇股權籌資。對于獲利能力好的公司，債權比例比較低；反之，債權比例比較高。財務管理

32姚衛(wèi)紅19第二節(jié)資本成本概念：企業(yè)籌集和使用資本而付出的代價。內(nèi)容：用資費用：企業(yè)使用資本所付出的費用，是資本成本的主要內(nèi)容。如股票的股息，債券的利息，它是經(jīng)常發(fā)生的。費用與占用資本的數(shù)量、時間直接有關，可看作變動費用。籌資費用：資本籌集中支付的各種費用，如股票，債券的印刷費，發(fā)行手續(xù)費，律師費，資信評估費，公證費，擔保費，廣告費等。這些費用通常是籌集時一次性發(fā)生的，一次性作為籌集資本的減項。它與使用資本的時間無關，可看作固定費用。資本成本率的種類個別資本成本率：如普通股成本、留存收益成本、長期借款成本、債券成本等。在各種籌集方式的成本比較時采用。加權平均資本成本率：一筆資本通過幾種籌資方式籌集時，要按各種籌資方式所籌資本比重為權數(shù)計算資本的平均成本。常用于資本結構決策。邊際資本成本率：每增加一元籌資，所需增加的資本。常用于追加籌集決策。資本成本的作用

資本成本是選擇籌資方式，進行資本結構決策和選擇追加籌資方案的依據(jù)。資本成本是評價投資項目、比較投資方案和進行投資決策的經(jīng)濟標準。資本成本可以作為評價企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準。若利潤率低于成本率，則企業(yè)經(jīng)營不利；反之亦然。個別資本成本率的計算長期借款成本率債券成本率普通股成本率留存收益成本率優(yōu)先股成本率個別資金成本率的基本測算公式資金成本率＝資金使用費/（籌集資金總額－資金籌集費）即

K=D/（P-f）

長期借款資本成本率的測算長期借款成本包括借款利息和籌集費用。以一次還本、分期付息為例，長期借款的資本成本率為：P186，例6-1

如果借款合同附加補償性余額，應扣除補償性余額。長期債券資本成本率的計算債券成本由債券利息和債券發(fā)行費用兩部分組成。一次還本、分期付息的債券成本率計算公式為：

例6-5普通股資本成本率的計算普通股資本成本率有三種測算方法：股利折現(xiàn)模型：即以未來股利支出的總現(xiàn)值等于普通股融資凈額時的貼現(xiàn)率。

當股利固定時，當股利以固定增長率g增加時，

資本資產(chǎn)定價模型：

Ks＝Rf＋β(Rm－Rf)風險溢價模型：式中：Kb――債券成本；

RPC――風險溢價即債券投資報酬率加股票投資風險報酬率。優(yōu)先股資本成本率優(yōu)先股沒有固定到期日，是公司永久性資本來源，而且股利固定，因此可按永續(xù)年金對待。由于股利在稅后支付，不能抵扣所得稅，其計算結果就是稅后資本成本。計算公式為：留用利潤資本成本率的計算留存收益是稅后留存于企業(yè)的，是通過企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動而形成的凈收益的積累，包括盈余公積金和未分配利潤。其所有權屬于股東，相當于對企業(yè)追加的投資，所以其成本率與普通股接近，只是籌資費用不需支付。財務管理

32姚衛(wèi)紅20綜合資本成本率的測算加權平均資本成本率：以各種資本占全部資本的比重為權數(shù)，對個別資本成本率進行加權平均而得到。公式為：Kw=∑KiWi權重的計算有三種不同的方法：賬面價值法：以各類資產(chǎn)賬面價值的比例為權重來計算。市場價值法：以各類資產(chǎn)的市場價值為權重計算。目標價值法：指債券、股票等以公司預計的未來目標市場價值確定資本比例。邊際資本成本率的計算邊際資本成本率：資本每增加一個單位而增加的成本，即邊際資本成本率。企業(yè)無法以某一固定的資本成本來籌措無限的資本，當籌資超過一定限度時，原來的資本成本會增加。邊際資本成本率的計算和應用：（1）確定目標資本結構；（2）測算不同籌資范圍相應的資本成本率；（3）計算籌資突破點（即籌資總額成本分界點）；（4）計算加權平均邊際資本成本。第三節(jié)杠桿原理營業(yè)杠桿：指企業(yè)在經(jīng)營活動中對營業(yè)成本中固定成本的利用。由于存在固定成本而造成利潤的變動率大于產(chǎn)銷量的變動率。運用營業(yè)杠桿，使企業(yè)得到一定的經(jīng)營杠桿收益，同時，也承擔相應的營業(yè)風險。因此營業(yè)杠桿是一把“雙刃劍”。營業(yè)杠桿利益：指在企業(yè)擴大營業(yè)總額的條件下，單位營業(yè)額的固定成本下降而給企業(yè)增加的營業(yè)利潤。通常固定成本占營業(yè)額的比例越大，營業(yè)杠桿對營業(yè)利潤的影響作用就越大。營業(yè)風險：即經(jīng)營風險，指與企業(yè)經(jīng)營有關的風險。尤其是指企業(yè)在經(jīng)營活動中利用營業(yè)杠桿而導致營業(yè)利潤下降的風險。即息稅前利潤的下降速度快于營業(yè)總額的下降速度。營業(yè)杠桿對營業(yè)利潤的具體影響作用可以用營業(yè)杠桿系數(shù)來反映。營業(yè)杠桿系數(shù)

營業(yè)杠桿系數(shù)（DOL，DegreeofOperatingLeverage）也稱營業(yè)杠桿程度，指息稅前利潤的變動率相當于營業(yè)額變動率的變動倍數(shù)。計算公式:式中：EBIT－息稅前利潤；S－銷售額；P－銷售單價；V－單位產(chǎn)品變動成本；C－總變動成本；F－總固定成本。財務杠桿財務杠桿：也稱融資杠桿，是指企業(yè)在制訂資本結構決策時對債務籌資（或優(yōu)先股）的利用，它是指由于固定財務費用的存在，使普通股每股盈余（或稅后利潤）的變化大于息稅前利潤變動幅度的現(xiàn)象。它反映息稅前收益變動對普通股每股收益變動的影響程度。

財務杠桿利益：指企業(yè)利用財務杠桿而給股權資本帶來的額外收益。財務風險：即籌資風險，指企業(yè)在經(jīng)營活動中與籌資有關的風險，尤其是指在籌資活動中利用財務杠桿可能導致企業(yè)股權資本所有者收益下降的風險，甚至可能導致企業(yè)破產(chǎn)的風險。財務杠桿系數(shù)P201

財務杠桿系數(shù)（DFL，DegreeofFinancialLeverage）：指企業(yè)稅后利潤的變動率或普通股每股收益的變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。公式為：聯(lián)合杠桿系數(shù)聯(lián)合杠桿系數(shù)，是營業(yè)杠桿系數(shù)與財務杠桿系數(shù)的乘積，反映經(jīng)營杠桿和財務杠桿的綜合作用，用DTL（DegreeofTotalLeverage或DCL(DegreeofCombinedLeverage)計算公式：

DTL(或DCL)=DOL·DFL財務管理

32姚衛(wèi)紅21第四節(jié)資本結構決策最佳資本結構：指企業(yè)在適度財務風險的條件下，使其預期的綜合資本成本率最低，或使企業(yè)達到預期利潤或企業(yè)價值最大的資本結構。資本結構的決策方法

資本成本比較法：指企業(yè)在適度財務風險的條件下，測算各種籌資組合下的綜合資本成本率，選擇成本最低的籌資組合。具體包括：初始籌資的資本結構決策和追加籌資的資本結構決策。P205

優(yōu)點：容易理解，計算簡單。

缺點：其決策目標實質(zhì)上是利潤最大化而不是企業(yè)價值最大化。每股收益分析法：利用每股收益無差別點來進行分析。每股收益無差別點——籌資無差別點，是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相同時的息稅前利潤點。根據(jù)企業(yè)預計的息稅前利潤來選擇最佳方案。

優(yōu)點：容易理解，測算過程簡單。

缺點：只體現(xiàn)了股票價值最大化而不是公司價值最大化，沒有考慮風險。公司價值比較法：在充分反映公司財務風險的前提下，以公司價值的大小為標準來確定最佳資本結構。公司價值的測算：公司價值等于其長期債務和股票的折現(xiàn)價值之和。

即V=S+B公司最佳資本結構的確定：在上述基礎上，以公司價值最大化為標準計算確定最佳資本結構。1.某公司擬籌資5000萬元，其中按面值發(fā)行債券2000萬元，票面利率10%，籌資費用率2%；發(fā)行優(yōu)先股800萬元，股利率12%，籌資費用率3%；發(fā)行普通股2200萬元，籌資費用率4%，預計第一年股利率為12%，以后每年按5%遞增，所得稅率為25%。要求：分別計算債券、優(yōu)先股、普通股的個別資本成本率；計算公司所籌資本的加權平均資本成本率。作業(yè)二債券成本率＝10%(1-25%)/(1-2%)=7.65%

優(yōu)先股的成本率＝12%/(1-3%)=12.37%

普通股的成本率＝12%/(1-4%)+5%=17.5%加權平均