90年代以來的國際金融危機

190年代以來的國際金融危機

一、國際金融危機概述

金融危機（FinancialCrisis）是貨幣危機、信用危機、銀行危機、債務(wù)危機、證券市場和金融衍生產(chǎn)品市場危機等的總稱，一般是指一個國家金融領(lǐng)域中出現(xiàn)的劇烈動蕩和混亂，對實物經(jīng)濟的運行產(chǎn)生極其不利的影響。2它表現(xiàn)為金融領(lǐng)域所有的或絕大部分的金融指標(biāo)急劇惡化，股市暴跌，資本外逃，信用遭到破壞，銀根奇緊，利率上升，銀行發(fā)生擠兌，金融機構(gòu)大量破產(chǎn)倒閉，官方儲備大量減少，無力償還到期的債務(wù)本息，貨幣的對內(nèi)對外大幅度貶值等。所謂國際金融危機，是指國際金融領(lǐng)域所發(fā)生的劇烈動蕩和混亂通過支付和金融操作，或通過金融恐慌心理迅速傳導(dǎo)到相關(guān)的國家或地區(qū)，而使有關(guān)國家或地區(qū)的金融領(lǐng)域出現(xiàn)劇烈動蕩和混亂。3金融危機的分類1.以金融危機的影響地域來劃分國內(nèi)金融危機區(qū)域金融危機世界金融危機（全球金融危機）2.以金融危機的性質(zhì)、內(nèi)容來劃分貨幣市場危機資本市場危機金融機構(gòu)危機（銀行業(yè)危機）綜合金融危機：表現(xiàn)為上述幾種危機的混合體3.以金融危機的影響程度來劃分系統(tǒng)性金融危機非系統(tǒng)性金融危機4貨幣市場危機又稱貨幣危機，是指在實行固定匯率制或帶有固定匯率制色彩的釘住匯率安排的國家，由于其國內(nèi)經(jīng)濟變化沒有配合相應(yīng)的匯率調(diào)整，導(dǎo)致其貨幣內(nèi)外價值脫節(jié)，通常表現(xiàn)為本幣價值高估，由此引發(fā)的投機沖擊加大了外匯市場上本幣的拋壓，其結(jié)果是外匯市場上本幣大幅度貶值，或者該國金融當(dāng)局為捍衛(wèi)本幣幣值而動用大量的國際儲備干預(yù)市場或大幅度提高國內(nèi)利率。5資本市場危機指某些國家的資本市場（主要是股票市場）由于國內(nèi)外原因，導(dǎo)致價格在短期內(nèi)大幅度下降。資本市場危機與貨幣市場危機具有聯(lián)動作用，資本市場危機可以導(dǎo)致貨幣市場危機，而貨幣市場危機同樣可以導(dǎo)致資本市場危機。6金融機構(gòu)危機又稱銀行業(yè)危機，指某些商業(yè)銀行或非銀行金融機構(gòu)由于內(nèi)部或外部原因，出現(xiàn)大量不良債權(quán)或巨額虧損，導(dǎo)致破產(chǎn)倒閉或支付困難。其影響極易擴散，引發(fā)社會對各類金融機構(gòu)的擠提風(fēng)潮，從而嚴(yán)重威脅整個金融體系的穩(wěn)定。7系統(tǒng)性金融危機這類危機源于系統(tǒng)性金融風(fēng)險，其影響深遠(yuǎn)且?guī)в忻黠@的全局性特征，如果處理不當(dāng)將危及一國金融體系乃至世界金融體系的安全與穩(wěn)定，前面提到的綜合金融危機就是系統(tǒng)性金融危機。系統(tǒng)性金融風(fēng)險包括：外債風(fēng)險、制度性風(fēng)險、國家金融風(fēng)險、泡沫型風(fēng)險等。外債風(fēng)險是一個國家因無力償還外債所產(chǎn)生的風(fēng)險。制度性金融風(fēng)險是指一個國家的貨幣當(dāng)局因?qū)嵭胁缓线m的金融制度、匯率制度或貨幣政策而產(chǎn)生的風(fēng)險。泡沫型風(fēng)險指因股票、債券或房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格大幅波動形成的風(fēng)險。國家金融風(fēng)險是指外國機構(gòu)投資者有組織地在本國掀起大規(guī)模的金融投機風(fēng)潮所造成的風(fēng)險。89非系統(tǒng)性金融危機這類危機源于非系統(tǒng)性金融風(fēng)險，其影響往往局限于某一特定金融機構(gòu)、金融市場或金融領(lǐng)域，一般不會對他國的金融體系產(chǎn)生直接的威脅。不排除非系統(tǒng)性金融危機由于處理不當(dāng)在一定條件下轉(zhuǎn)化為系統(tǒng)性金融危機的可能性。系統(tǒng)性風(fēng)險與非系統(tǒng)性風(fēng)險的區(qū)別

系統(tǒng)性風(fēng)險是與整個市場波動相聯(lián)系的風(fēng)險由共同因素引起影響所有金融資產(chǎn)的收益無法通過分散投資來化解非系統(tǒng)性風(fēng)險是與整個市場波動無關(guān)的風(fēng)險由特殊因素引起影響某種金融資產(chǎn)的收益可以通過分散投資來化解10二、當(dāng)代金融危機的特點金融危機具有廣泛的傳染性金融危機的生成具有潛伏性金融危機爆發(fā)具有內(nèi)源性金融危機國家未能執(zhí)行有序的漸進(jìn)式的金融自由化戰(zhàn)略，在國內(nèi)金融體系尚不完善的條件下，過早的開放了金融市場，超過了本國經(jīng)濟承受和金融監(jiān)管能力。政府對經(jīng)濟的過分保護，使得市場經(jīng)濟的作用受到抑制。在開放資本市場的情況下，固守已經(jīng)僵化的釘住匯率制。政府的監(jiān)管手段和措施趕不上金融市場衍生工具的發(fā)展。金融危機爆發(fā)的頻繁性金融危機后果的嚴(yán)重性1112國際金融體系越來越頻繁地發(fā)生著危機：

金本位制崩潰（1920s） 華爾街危機和經(jīng)濟大蕭條（1929-39） 美元違約（1971）和全球通脹（1970s） 拉美債務(wù)危機（1980s） 全球股市危機（1987） 日本金融危機（1991－2003） 歐洲匯率機制危機（1992－93） 墨西哥金融危機（1994－95） 13

亞洲金融危機（1997－99？） 俄羅斯金融危機（1998） 巴西貨幣危機（1999） 阿根廷危機（2001）越南危機 （2007）美國次貸危機（2007-）歐洲主權(quán)債務(wù)危機（2009-） 1415樣本期危機數(shù)目平均累計產(chǎn)出損失（占GDP百分比）IMF（1998）1975－1997全部危機5411.6單純銀行危機227.5銀行、貨幣雙重危機3214.4發(fā)達(dá)國家1210.2新興市場國家4212.1Aziz等（2000）銀行、貨幣雙重危機459對銀行危機造成的產(chǎn)出損失的估計16Bordo等（2001）單純銀行危機1973－1997266.2（56個國家）1973－199787.01945－197101919－19391810.51880－1913158.3（21個國家）銀行、貨幣雙重危機1973－1997（56個國家）2718.61973－19971115.71945－197111.71919－19391515.81880－1913（21個國家）914.517Hoggarth等（2001）1977－1998全部危機4316.9單純銀行危機235.6銀行、貨幣雙重危機2029.9發(fā)達(dá)國家1323.8新興市場國家3013.9資料來源：GlennHoggarthandVictoriaSaporta（2001）,Costsofbankingsysteminstability:someempiricalevidence，F(xiàn)inancialStabilityReview:June2001，P148－165.18（一）日本金融危機1956-1973年間，日本經(jīng)濟增長速度平均為9.3%，是同期世界上經(jīng)濟增長最快的國家。1973年以后，雖然受石油危機的影響，但很快就復(fù)蘇并且在1989年達(dá)到高峰，日本人在紐約購買了著名的洛克菲勒中心，在洛杉磯買下了好萊塢的許多房地產(chǎn)；在80年代后期，世界10大銀行中幾乎全部是日本的銀行，日元升值和高儲蓄率形成過剩的資金，開始大量流向房地產(chǎn)市場和證券市場，引發(fā)了房地產(chǎn)價格和股票價格的暴漲。三、國際金融危機的案例分析19美國土地面積為937萬平方公里，日本僅為美國的零頭，37萬平方公里，相差25倍；1990年日本的土地總值達(dá)到15萬億美元，比美國土地資產(chǎn)總值多4倍。日本天皇皇宮的土地（4平方公里）按當(dāng)時的市價折算比整個加利福尼亞州都值錢。1985年日經(jīng)指數(shù)為12000點，到1989年飆升到39000點，四年內(nèi)翻了兩倍多。2021危機原因間接金融向直接金融轉(zhuǎn)變，銀行面臨生存危機國債市場的形成和國債利率市場化債券融資成為大企業(yè)的主要融資方式持續(xù)的金融擴張政策導(dǎo)致泡沫滋生日元持續(xù)升值與金融擴張政策地價和股價急劇上漲危機對策欠妥當(dāng)，經(jīng)濟長期低迷徘徊銀行不良資產(chǎn)久拖未決金融行政能力削弱，管理出現(xiàn)真空財政政策和金融政策配合失誤22（二）歐洲匯率機制危機1992.9，英鎊和里拉在國際投資資本攻擊下退出歐洲匯率機制。隨后法郎受到攻擊，1993.7法郎／馬克的中心匯率下限被突破。1993.8.2ERM浮動范圍被迫擴大到15％。德國損失297億馬克，法國損失267億法郎。23（三）墨西哥金融危機1994年12月19日，墨西哥政府突然宣布比索對美元貶值15%，引發(fā)了墨西哥金融市場的劇烈振蕩，在短短的48小時之內(nèi)，比索再度貶值15.3%，迫使墨西哥政府放棄了盯住美元的匯率制度，比索的跌幅在很短的時間內(nèi)達(dá)到60%；投資者信心動搖，紛紛從證券市場撤資，引起股票市場暴跌，到1995年2月初，主要股票指數(shù)從1994年最高水平2895點降到1447點；一大批銀行和金融機構(gòu)瀕臨破產(chǎn)，資本外逃180億美元，1995年全年GDP下降6.9%，通貨膨脹率從1994年的4%上升到52%。24主要成因分析貿(mào)然推進(jìn)貿(mào)易和金融自由化政策國際收支持續(xù)逆差金融體系脆弱和金融監(jiān)管不力兩極分化引起社會矛盾激化和政局動蕩25（四）TheAsianFinancialCrash到1998年初，與1997年7月1日相比，新加坡、泰國、印尼、菲律賓和馬來西亞五國貨幣對美元貶值幅度分別為12.29％、56.24%、84.8%、43.37%和48.32%，股市指數(shù)跌幅分別為47.9%、40.7%、56.1%、48.5%和56.4%。香港、韓國和臺灣也受到了猛烈的沖擊。20年來快速增長的亞洲經(jīng)濟直線下降，陷入嚴(yán)重的經(jīng)濟衰退。東南亞國家的GDP增長從1997年的平均4％降至1998年的－6.9％；四小龍的GDP增長也從1997年的平均6％下降為1998年的平均－1.4%。26

1.根本性原因 經(jīng)常項目逆差落后的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不健全的金融體系 日韓企業(yè)過度依賴銀行信貸經(jīng)濟政策失誤 國際金融市場失控（機構(gòu)投資者尋求短期利潤，游資規(guī)模巨大，銀行業(yè)追求國際化趨勢，國際銀行過度借貸導(dǎo)致這些國家積累了大量的短期外資，金融市場自由化改革速度太快，而監(jiān)管缺乏等） 27

2.誘發(fā)性原因 早在1997年初，就有一些跡象：韓國韓寶集團破產(chǎn)、泰國第一金融公司破產(chǎn)、許多國家經(jīng)常賬戶惡化等。誘發(fā)性事件主要有：1997年7月泰銖貶值國際銀行業(yè)恐慌性撤資（6個多月時間收回800－1000億美元貸款）美國對沖基金投機性沖擊28投機性沖擊的立體投機策略

投機者利用各類金融工具的即期交易、遠(yuǎn)期交易、期貨交易、期權(quán)交易、互換交易同時在外匯市場、證券市場，以及各種衍生品市場上做全方位的投機，構(gòu)成了立體投機策略。以對沖基金為例。29（1）利用即期外匯交易在現(xiàn)貨市場的投機性沖擊

當(dāng)投機者預(yù)期某種貨幣即將貶值時，就會著力打壓，迫使其迅速貶值。投機者能否打壓成功的關(guān)鍵之一是能否掌握足夠數(shù)量的該種貨幣，然后在現(xiàn)貨市場強力拋售并引起恐慌性跟風(fēng)拋售。通常投機者獲得該貨幣現(xiàn)貨籌碼的渠道可能有四條：從當(dāng)?shù)劂y行獲得貸款；出售持有的以該貨幣計價的資產(chǎn)；從離岸市場融資；從當(dāng)?shù)毓善蓖泄軝C構(gòu)借入股票并將其在股票市場上賣空。④股票托管機構(gòu)③離岸市場對沖基金外匯現(xiàn)貨市場④股票市場②本幣資產(chǎn)①當(dāng)?shù)劂y行融資歸還出售還貸貸款借入償還拋售回購賣出回購代表資金籌措路線代表資金歸還路線

31（2）利用遠(yuǎn)期外匯交易在遠(yuǎn)期外匯市場的投機性沖擊

如果投機者預(yù)期某種貨幣的遠(yuǎn)期匯率偏離未來的即期匯率水平，即后者趨于貶值，就會向當(dāng)?shù)劂y行購買大量遠(yuǎn)期合約空頭，拋空遠(yuǎn)期弱幣。為了規(guī)避風(fēng)險，與投機者簽訂遠(yuǎn)期合約的銀行要設(shè)法軋平這筆交易的遠(yuǎn)期本幣頭寸。銀行于是立即在現(xiàn)貨市場售出本幣、購買外幣，以便進(jìn)行常規(guī)清算。這樣無疑會改變現(xiàn)貨市場的供求關(guān)系，造成本幣的貶值壓力。待該貨幣貶值后，投機者可以在空頭遠(yuǎn)期合約到期前簽訂到期日相同、金額相同的多頭遠(yuǎn)期合約做對沖，或者在到期時通過現(xiàn)貨市場以強幣兌換弱幣，再以弱幣交割空頭遠(yuǎn)期合約。對沖基金當(dāng)?shù)劂y行外匯現(xiàn)貨幣市場購買遠(yuǎn)期空頭合約購買遠(yuǎn)期多頭合約即期賣出外幣、買進(jìn)本幣拋售本幣頭寸

33（3）利用外匯期貨、期權(quán)交易在期貨期權(quán)市場的投機性沖擊如果某種貨幣走勢趨于貶值，投機者在現(xiàn)貨市場打壓的同時，還可以配合外匯即期交易和遠(yuǎn)期交易，利用外匯期貨、期權(quán)交易進(jìn)行投機。即投機者可以先購入空頭弱幣的期貨或看跌期權(quán)。若預(yù)期的弱幣在現(xiàn)貨即期打壓、遠(yuǎn)期打壓下被迫貶值，則期貨價格下跌、期權(quán)溢價，投機者可以進(jìn)行對沖交易，賺取匯率差價。購買本幣空頭期貨看跌期權(quán)對沖期貨價格下跌、期權(quán)溢價對沖基金外匯期貨、期權(quán)市場外匯現(xiàn)貨、遠(yuǎn)期市場拋售本幣

35（4）利用貨幣當(dāng)局干預(yù)措施的投機

投機者如果預(yù)期利率大幅上升，可以直接利用利率互換合約投機獲利。投機者購入利率互換合約，如固定對浮動利率互換合約，投機者以固定利率支付利息，以浮動利率收取利息。由于投機者在外匯市場的拋售打壓和中央銀行的干預(yù)，如果市場利率果如投機者所料大幅上升，則投機者以浮動利率收取的利息就會高于以固定利率支付的利息，所持有的此類利率

互換合約也會溢價。對沖基金

互換市場

中央銀行

外匯市場

購買利率互換合約獲取利差收益利率上升提高利率維護本幣拋售本幣

此外，由于利率上升會引起股市下跌，投機者還可以在該國股票市場投機盈利：股指期貨市場股票現(xiàn)貨市場股票托管機構(gòu)外匯市場中央銀行對沖基金提高利率，維護本幣本幣貶值壓力購入空頭股指期貨對沖歸還股票借入股票補回股票拋售股票拋售本幣高利率使股票價格下跌高利率使股指期貨下跌泰國出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，經(jīng)常賬戶赤字嚴(yán)重舉借外債，短債居高不下資本項目過早開放金融機構(gòu)信貸投向不合理，呆壞賬滋生政府監(jiān)管不力外儲水平偏低匯率制度缺乏彈性38韓國政府政策失誤，家長制管理制度，企業(yè)對政府依賴，工業(yè)巨頭破產(chǎn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整不力對外貿(mào)易長期赤字，外儲減少社會問題大企業(yè)盲目擴大投資3940

3.導(dǎo)致危機持續(xù)、嚴(yán)重的原因IMF救援方案許多區(qū)域內(nèi)銀行流動性困難或變得厭惡風(fēng)險，信用枯竭許多企業(yè)背負(fù)沉重債務(wù)負(fù)擔(dān)，面臨破產(chǎn)政府試圖通過以鄰為壑的政策解決危機（如削減進(jìn)口）41

但是，也有一些亮點： 中國在危機期間仍維持了相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟增長速度； 中國保持人民幣匯率穩(wěn)定，防止各國進(jìn)一步競爭性 貶值，助于區(qū)域經(jīng)濟的穩(wěn)定 中國維持了進(jìn)口規(guī)模 香港1997年10月和1998年9月?lián)敉送稒C性攻擊 臺灣在危機中保持了快速的經(jīng)濟增長速度 香港和新加坡的銀行系統(tǒng)沒有出現(xiàn)重大的違約或破 產(chǎn)。42

4.東亞危機的影響日本是最大的輸家美國是表面上的贏家中國是最大的政治上的贏家香港和新加坡銀行業(yè)被證明是這一地區(qū)最強大的臺灣盡管受到了美國經(jīng)濟衰退的影響，但是是IT經(jīng)濟的重要組成部分東南亞國家遭受重大損失43Asia-Pacific:Short-termDebtandForeignReservesat30June1997

(US$billions)

Short-termdebtForeignReservesShort-termDebtAs%ofReservesIndonesia34.720.3170Korea70.6 34.1 207Malaysia 16.3 26.6 61Philippines 8.3 9.8 85Thailand 45.631.4 145Taiwan 22.0 90.0 2444Asia-Pacific:ExternalFinancingbyCommercialBanksandInternationalFinancialInstitutions,1996-2000(US$billions) 1996 1997199819992000CommercialBanks 80.1 (14.5)(59.6)(31.8) (17.6)InternationalFinancialInstitutions 00.3 24.7 22.7 (3.6) 4.945（五）俄羅斯金融危機

90年代初，俄羅斯的“休克療法”致使工業(yè)生產(chǎn)下降了80%，固定投資下降了90%，直到1997年經(jīng)濟增長率才扭負(fù)為正，但僅有0.4%，而且同期通貨膨脹率還有11%。從1996年起，流入俄羅斯的外國資本突然猛增，1997年1月股市暴漲，莫斯科時報指數(shù)從1月到7月上漲了140%，其中能源類股票上漲500%左右，而高科技股暴漲到1000%，股市資本在短短的一年內(nèi)上升了三倍。46可是到了1997年10月28日，隨著紐約股市的下跌，俄羅斯經(jīng)濟風(fēng)云突變，股市暴跌，到11月10日平均下跌40%，到1998年2月，股票價格跌至1997年初的水平，幾天之內(nèi)50億美元逃之夭夭，銀行貸款利率上升了40%左右，1998年7月尋求IMF226億美元的救援，盧布兌美元的匯率從1998年7月的1：6狂跌到9月的1：20.8；通貨膨脹率上升到43.5%，失業(yè)率上升1.5倍，在莫斯科就有20萬銀行雇員被解雇。47（六）阿根廷金融危機1.金融危機發(fā)展過程2001年初－2001年7月，出現(xiàn)債務(wù)危機2001年7月－2001年12月初，出現(xiàn)金融危機2001年12月12日－2001年12月底，金融危機演變?yōu)檎挝C2002年，金融危機再度加劇482.金融危機原因經(jīng)濟持續(xù)衰退國際收支嚴(yán)重失衡借債過頭并且使用不當(dāng)匯率機制存在缺陷政治腐敗種下禍根社會分裂使國家難以治理國際社會救援不力（七）越南金融危機

2008年，越南金融領(lǐng)域出現(xiàn)很多不穩(wěn)定現(xiàn)象，通貨膨脹嚴(yán)重，股市折腰跌損，越南盾隨美元走勢疲軟，并且出現(xiàn)大量國際資本外逃。成因：經(jīng)濟增長靠投資拉動高投資導(dǎo)致財政赤字惡化及大量引進(jìn)外資外資流入導(dǎo)致M和信貸急劇擴張，通貨膨脹失去控制貿(mào)易逆差迅速擴大49（八）次貸危機

自2007年6月起，美國信用結(jié)構(gòu)類產(chǎn)品市場遭受致命打擊，價格大幅縮水，即使是3A信用等級的信用違約互換也被投資者拋棄,風(fēng)險溢價大幅擴大。自9月起，信用違約互換對美國大型交易商的風(fēng)險溢價增長了5倍，對美國銀行的增長了2倍，對歐洲銀行的增長了1倍。不斷有銀行被曝出遭受了巨額損失，貨幣市場流動性經(jīng)常處于枯竭狀態(tài)，銀行同業(yè)拆借利率達(dá)到了歷史高水平。502008第一季度的情形更加危急。整個金融體系陷入資產(chǎn)價格下降和清償危機的惡性循環(huán)?！巴瑫r存在三個惡性循環(huán)：流動性惡性循環(huán)，資產(chǎn)價格下跌，人們賣出資產(chǎn)導(dǎo)致資產(chǎn)價格進(jìn)一步下降；凱恩斯式惡性循環(huán)，人們收入下降，所以減少消費，導(dǎo)致其他人收入下降并也減少消費；信貸加速器，經(jīng)濟損失導(dǎo)致了金融問題，而金融問題帶來了更多實體經(jīng)濟問題”。（LarrySummers,金融時報，2008.3.13）。51一些重要的金融機構(gòu)無法在這次金融風(fēng)暴中幸免于難，對流動性的需求越來越大，對對手方違約風(fēng)險評估的日益高估，出于對上述情形的恐懼，市場融資渠道在一些交易日甚至近于枯竭。金融中介仍在收縮其資產(chǎn)負(fù)債表，從而將金融動蕩傳導(dǎo)到了實體經(jīng)濟領(lǐng)域。截至2009年3月，全球商業(yè)銀行、投資銀行、保險公司共披露了自2007年次貸危機爆發(fā)以來的超過1.1萬億美元損失。5253次貸危機的源頭次貸危機的源頭是美國公民的住房抵押貸款中的次級抵押貸款（subprimemortgage）。住房貸款被劃分為多個類別：優(yōu)質(zhì)貸款市場（PrimeMarket）、“ALT-A”貸款市場，和次級貸款市場（SubprimeMarket）。Prime是針對信用分?jǐn)?shù)在660分以上的人，ALT-A是針對信用分?jǐn)?shù)在620－660之間，Subprime是針對信用分?jǐn)?shù)在620以下。次級抵押貸款申請人的信用評分多在620分以下。54次貸危機的形成由于住房貸款周期很長，一般為15-30年，房貸公司和商業(yè)銀行為了盤活這部分資產(chǎn)，提前獲得現(xiàn)金流，對其進(jìn)行資產(chǎn)證券化運作，打包為住房按揭抵押債券，即MBS（MortgageBackedSecurities），在獲取一定的利差后，將其在證券市場出售。在次貸危機形成的過程中，有兩種信用衍生工具起了主要作用。第一種是抵押債務(wù)債券（CollateralizedDebtObligation，簡稱CDO）。第二種信用衍生工具是“信用違約掉期合約”（CreditDefaultSwap，CDS）。由此，次級房地產(chǎn)抵押貸款的信用風(fēng)險便由制造次級房地產(chǎn)抵押貸款的商業(yè)銀行轉(zhuǎn)移到整個金融市場身上。投資銀行摩根大通2007年8月指出，全球房地產(chǎn)抵押貸款債券（CollateralizedMortgageObligation,CMO）的總值達(dá)5000－6000億美元。55次貸危機的利益鏈條低信用者—>房貸公司和商業(yè)銀行（其間產(chǎn)生了次級住房貸款subprime）；房貸公司和商業(yè)銀行—>投資銀行（其間產(chǎn)生了住房按揭抵押債券MBS）；投資銀行—>對沖基金、保險公司（其間產(chǎn)生了擔(dān)保債務(wù)憑證CDO）；投資銀行—>市場投資者（其間產(chǎn)生了CDS,ABX等衍生品）。在各類金融機構(gòu)中，除了保險公司以外，商業(yè)銀行居然是最終購買次級抵押貸款支持證券比例最高的金融機構(gòu)。56美國次級抵押貸款支持證券的主要購買方

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金額（10億美元）百分比美國投資銀行755%美國商業(yè)銀行25018%美國政府性抵押貸款機構(gòu)1128%美國對沖基金23317%外國銀行16712%外國對沖基金584%保險公司31923%金融公司957%共同基金和養(yǎng)老基金574%合計1368100%次貸危機的傳導(dǎo)危機如何從信貸市場傳導(dǎo)至資本市場次級抵押貸款證券化和金融機構(gòu)以市定價的會計記賬方法，僅僅是信貸危機演變?yōu)橘Y產(chǎn)價格危機的原因之一。去杠桿化（Deleveraging）在資本市場的危機深化中扮演著至關(guān)重要的角色。金融機構(gòu)主動降低杠桿比率的去杠桿化過程，原則上有兩條途徑。途徑一是金融機構(gòu)通過出售風(fēng)險資產(chǎn)來償還債務(wù)，主動收縮資產(chǎn)負(fù)債表，從分子方面降低杠桿比率；途徑二是金融機構(gòu)通過吸引新的股權(quán)投資來擴充自有資本規(guī)模，從分母方面降低杠桿比率。58危機如何從資本市場傳導(dǎo)至信貸市場美國的商業(yè)銀行投資了大量的次級抵押貸款支持證券。由于次貸危機造成商業(yè)銀行的資本金發(fā)生虧損，在不引入新增股權(quán)投資的前提下，為滿足自有資本充足率規(guī)定，商業(yè)銀行不得不降低風(fēng)險資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中的比重（即降低資本充足率的分母），這也會導(dǎo)致商業(yè)銀行的“惜貸”行為。59次貸危機中的杠桿作用

目前美國住宅房地產(chǎn)的價值約為23萬億美元，其中11萬億是通過按