和而泰 公司深度報告：汽車電子、儲能開啟第二成長曲線

))73 價走勢圖 和而泰滬深30024%12% 0%-24%-36%-48%2022-032022-07數(shù)據(jù)來源：聚源2022-11 電子/消費電子和而泰(和而泰(002402.SZ)日期2023/3/13——公司深度報告劉翔(分析師)ngkyseccn傅盛盛(分析師)engkyseccn家電業(yè)務(wù)回暖，汽車電子、儲能開啟第二成長曲線。汽車電子進入全球高端tier1供應(yīng)鏈，積極布局儲能電池管理系統(tǒng)(BMS)、儲能變流器(PCS)、大型儲能設(shè)備控制和戶儲平臺領(lǐng)域務(wù)摘要和估值指標(biāo)指標(biāo)2020A2021A2022E2023E2024E666YOY.8.3.1.9YOY2.50.9.9.0.0.5.7OEEPS薄/元)PE倍).4.3.5P/B(倍)21/1/20 公司深度報告2/2/20 2、智能控制器行業(yè)空間廣闊，汽車、家電市場需求居前 52.1、智能控制器——終端產(chǎn)品的“大腦” 52.2、全球智能控制器市場預(yù)計超1.8萬億美元，汽車、家電市場需求居前 63、業(yè)務(wù)拆分：汽車電子、儲能、T/R芯片進入高成長階段 73.1、兼具創(chuàng)新、成本控制能力，股權(quán)激勵提升核心團隊凝聚力 73.2、家用電器：海外市場份額有望持續(xù)提升，國內(nèi)業(yè)務(wù)受益消費復(fù)蘇 93.3、汽車電子：進入全球高端汽車零部件廠商供應(yīng)鏈 103.4、儲能：深入挖掘儲能智能控制器產(chǎn)業(yè) 113.5、鋮昌科技：國防信息化、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)等提升相控陣T/R芯片需求 124、盈利預(yù)測與投資建議 154.1、盈利預(yù)測 154.2、投資建議 165、風(fēng)險提示 17附：財務(wù)預(yù)測摘要 18 圖2：家用電器控制器是公司最大收入來源，2022H1 4圖3：公司的控股股東、實際控制人為劉建偉先生，截止2022Q3 4~2021年，公司收入CAGR25.3%，百萬元 5圖5：2006~2021年，扣非凈利潤CAGR25.0%，百萬元 5圖6：2012~2021年，公司扣非利潤率穩(wěn)步上升 5公司ROE和ROIC趨勢向上 5圖8：智能控制器廣泛應(yīng)用于家電、智能家居、汽車電子等領(lǐng)域 6圖9：智能控制器成本中，原材料占比超過85% 6 圖11：2022年全球智能控制器市場預(yù)計超1.8萬億美元 7：汽車電子和家電是智能控制的主要下游，2019 7圖13：2020年，智能控制器市場格局較為分散 7圖14：2014-2021年，研發(fā)人員大幅增加，人 8圖15：2013-2021年，研發(fā)支出快速增長，百萬元 8圖16：公司成本控制能力處于行業(yè)第一梯隊 8 電市場有望回暖 10 圖21：2022年底，國內(nèi)新能源車滲透率超過30%，輛 11圖22：國內(nèi)儲能應(yīng)用于電源側(cè)、電網(wǎng)側(cè)和用戶側(cè)，2021 11圖23：未來全球調(diào)峰儲能市場規(guī)模預(yù)計將穩(wěn)步增長 124：國內(nèi)新型儲能預(yù)計保持快速增長態(tài)勢，MW 123/3/20圖25：鋮昌科技主營產(chǎn)品相控陣T/R芯片，應(yīng)用于探測、遙感、通信等 13圖26：國防預(yù)算持續(xù)增長有望帶動國內(nèi)T/R芯片需求成長，億元 14圖27：銥星系統(tǒng)采用三個有源相控陣天線，含318個T/R 14圖28：GB2發(fā)射天線采用半有源相控陣天線 14表1：股權(quán)激勵可以有效調(diào)動員工積極性和創(chuàng)造性 9表2：有源相控陣?yán)走_市場規(guī)模小，替代空間大，2010-2019全球雷達市場情況 13表3：中美企業(yè)在加快部署衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)星座 15 表5：公司估值低于行業(yè)平均水平 17 公司深度報告4/4/20優(yōu)質(zhì)技術(shù)資源，公司深耕智能控制器行業(yè)二十余年，是國內(nèi)高端智能控制器龍頭企業(yè)之一，主要產(chǎn)品包括國內(nèi)及海外家用電器智能控制器、汽車電子智能控制器、電動工具智能控制器、智能家居智能控制器、泛家居智能控制器等。控股子公司鋮昌科技主營業(yè)務(wù)為微波毫米波模擬相控陣T/R芯片的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和技術(shù)服務(wù)，、導(dǎo)航等領(lǐng)域。0.8%4.0%2.1%4.5%家用電器智能控制器電動工具智能控制器智能家居智能控制器汽車電子智能控制器儲能業(yè)務(wù)毫米波模擬芯片其他業(yè)務(wù)公司公告、開源證券研究所際控制人。劉建偉亦任公司董事長和總裁。研究所 公司深度報告5/5/20000%%%%00.000.000.000.000.00扣非凈利潤yoy%利潤率穩(wěn)步上升%%ROEROIC向上%.0%ROE(加權(quán))2.1、智能控制器——終端產(chǎn)品的“大腦”智能控制器是終端產(chǎn)品中扮演“神經(jīng)中樞”和“大腦”的角色。智能控制器是指在儀器、設(shè)備、裝置、系統(tǒng)中為完成特定用途而設(shè)計實現(xiàn)的計算機控制單元，在終端產(chǎn)品中扮演“神經(jīng)中樞”及“大腦”的角色。它一般是以微控制器(MCU)芯字信號處理器(DSP)芯片為核心，依據(jù)不同功能要求輔以外圍模擬及數(shù)字電。設(shè)備、裝置或系統(tǒng)中。智能控制器應(yīng)用于家用電器、健康與護理產(chǎn)品、電動工具、筑與家居、汽車電子等終端產(chǎn)品中。 公司深度報告6/6/20于家電、智能家居、汽車電子等領(lǐng)域研究所.0%.0%.0%.0%.0%.0%.0%0.0%.0%85.0%86.8%88.0%86.7%85.0%87.0%公司公告、開源證券研究所%%塑膠類電容類繼電器類公司可轉(zhuǎn)債說明書、開源證券研究所2022年全球智能控制器市場超1.8萬億美元。隨著科技進步和社會消費升級，消費者對各式終端設(shè)備產(chǎn)品在智能化、節(jié)能化等方面訴求不斷提升，智能電控產(chǎn)品快速推廣。第三方咨詢機構(gòu)Frost&Sullivan預(yù)計，子和家電市場需求占比居前兩位。 公司深度報告7/7/20000YoY全球智能控制器市場規(guī)模制的主要下游，2019汽車電子%家用電器%%%智能建筑及家具健康及護理其他原始設(shè)計制造商模式，下游企業(yè)提場景和需求，智能控制器廠商自主設(shè)計方案來滿足下游的需求。JDM，聯(lián)合設(shè)計制造管理模式，智能控制器廠商和下游企業(yè)共同來場格局較為分散拓邦科技和而泰和晶科技達克振邦智能前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所堅持自主研發(fā)創(chuàng)新，持續(xù)加大研發(fā)投入。公司擁有一支行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平的研發(fā) 公司深度報告8/8/20司中央研究院、各事業(yè)部研發(fā)部為主力核心的研發(fā)隊伍的努力下，公司研發(fā)整體發(fā)揮充足的研發(fā)資源優(yōu)勢，能夠從產(chǎn)品規(guī)劃、設(shè)計、中試到制造各環(huán)節(jié)為客戶提供全一站式技術(shù)創(chuàng)新及設(shè)計服務(wù)。員大幅增加，人0020142015201620172018201920202021.0%.0%.0%.0%.0%0%0%0%0%0%支出快速增長，百萬元0.0%.0%.0%.0%.0%.0%.0%.0%業(yè)的技術(shù)研發(fā)和供、銷、人、財、物等高效的協(xié)調(diào)組織，以有限的人工支出、合理的設(shè)備配置以及制造環(huán)節(jié)的綜合成本優(yōu)勢。一梯隊0%8.00%6.00%4.00%2.00%2022前三季度毛利率和而泰達克拓邦股份和和而泰達克拓邦股份公司公告、開源證券研究所提升核心團隊凝聚力和企業(yè)核心競爭力，使各方共同關(guān)注公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，確保公 公司深度報告9/9/20接觸限售期安排對應(yīng)考核年度公司營業(yè)收入或凈利潤表接觸限售期安排對應(yīng)考核年度公司營業(yè)收入或凈利潤研究所獲得全球優(yōu)質(zhì)客戶認(rèn)可，市場份額有望持續(xù)提升。公司始終堅持優(yōu)質(zhì)大客戶戰(zhàn)少數(shù)的技術(shù)開發(fā)與產(chǎn)品合作伙伴。近年來屢次獲得伊萊克斯“全球卓越供應(yīng)商”獎項、惠而浦(Whirlpool)公司技術(shù)創(chuàng)新獎項、博世西門子(BSH)公司技術(shù)創(chuàng)新供應(yīng)商、賽博(SEB)公司優(yōu)秀供應(yīng)商等各類全球大客戶獎項，公司的研發(fā)能力、制造能力、品管能力、國際化運營能力、物流和綜合服務(wù)能力一直得到全球行業(yè)領(lǐng)先大客戶的認(rèn)可，未來市場份額有望持續(xù)提升，將與優(yōu)質(zhì)客戶共同成長。023的事業(yè)部進行國內(nèi)市場的開拓，開發(fā)了一批優(yōu)質(zhì)客戶，如海爾、美的、科龍、老板電市場回暖，國內(nèi)家電收入規(guī)模預(yù)計將持續(xù)壯大。 公司深度報告10/10/208.0%6.0%4.0%2.0%2023年增長預(yù)測5.2%5.0%5.0%5.0%電調(diào)洗衣機洗碗機電調(diào)洗衣機洗碗機中怡康、開源證券研究所單元由微控制器(MCU)、存儲器(ROM、RAM)、輸入/輸出接口(I/O)、模數(shù)轉(zhuǎn)新的發(fā)展階段。2023年開年，特斯拉借新能源汽車國家補貼正式退出的契機，率先 公司深度報告//200020152016201720182019202020212022車銷量YoY0-06-06-067-06-06-06-06-062-06.0%%銷量:汽車:當(dāng)月值新能源汽車滲透率業(yè)務(wù)發(fā)展。公司汽車電子業(yè)務(wù)主要以車身控制及域控制為主，包括點火線圈、冷卻眾等多個終端汽車品牌。3.4、儲能：深入挖掘儲能智能控制器產(chǎn)業(yè)storedenergy是指通過介質(zhì)或設(shè)擊，用儲能系統(tǒng)進行平抑后，才可輸入當(dāng)?shù)仉娋W(wǎng)。電源側(cè)，儲能有助于緩解棄風(fēng)棄光，改善可再生側(cè)，儲能能夠緩解電網(wǎng)阻塞、延緩輸配電設(shè)備擴容升級、輔助發(fā)電側(cè)進行調(diào)峰，還能參與電力輔助市場服統(tǒng)中憑借其能量時移的作用，來幫助用戶實現(xiàn)電費管理，并在此基礎(chǔ)上實現(xiàn)其需求側(cè)響應(yīng)、電能質(zhì)量改善、應(yīng)急備用和無功補償?shù)雀郊觾r值。 公司深度報告12/12/20統(tǒng)(BMS)、儲能變流器(PCS)、大型儲能設(shè)備控制和戶儲平臺領(lǐng)域進行了前瞻布公司借助在智能控制器行業(yè)的技術(shù)背景和經(jīng)驗，提升公司在儲能方向的研發(fā)創(chuàng)新能擬和硅基工藝的系列化產(chǎn)品以及相關(guān)的技術(shù)解決方案。其產(chǎn)品主要包含功率放大器芯片、低噪聲放大器芯片、模擬波束賦形芯片及相控陣用無源器件等，產(chǎn)品已應(yīng)用于G波通信、安防雷達等場景。通過 公司深度報告13/13/20傳統(tǒng)機械雷達，由機械轉(zhuǎn)動裝置控制天線的指向，無法實現(xiàn)對快速移動目標(biāo)的達，一輻射天得到精確可預(yù)測的輻射方向圖和波束指向，在頻寬、信號處理和冗余設(shè)計上都比傳大的優(yōu)勢。雷達體制生產(chǎn)數(shù)量市場份額銷售額(億美元)市場份額機掃陣列雷達1178876.22%89.9917.63%無源相控陣?yán)走_14879.62%89.1817.49%有源相控陣?yán)走_219014.16%130.9425.68%合計15465100%509.99100.00%代驅(qū)逐艦上裝備有源相控陣?yán)走_。國防信息化建設(shè)有望將加快有源相控陣?yán)走_在我 公司深度報告14/14/20圖26：國防預(yù)算持續(xù)增長有望帶動國內(nèi)T/R芯片需求成長，億元000%YoYnd控制波束指向，無需任何活動部件，可以避免傳統(tǒng)的衛(wèi)星拋物面天線轉(zhuǎn)動給衛(wèi)星姿態(tài)控制系統(tǒng)帶來的干擾，這一系列的優(yōu)勢，使得相控陣天線成為衛(wèi)星天線技術(shù)的重在1987年摩托羅拉提出的銥星計劃中，就已采用相控陣天線。GB天線TR用量。低軌衛(wèi)星通G馬遜、Facebook公司合計計劃發(fā)射20739顆中、低軌衛(wèi)星。中出 公司深度報告15/15/20表3：中美企業(yè)在加快部署衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)星座公司數(shù)量(顆)道高度美國SpaceXStarLink1192720271130寬帶WebWeb美國銥星公司第二代銥星752018780寬帶美國亞馬遜Kuiper3236-590/610/930寬帶kthena中國航天科工集團虹云工程156-1000寬帶寬帶證券研究所4、盈利預(yù)測與投資建議1、盈利預(yù)測、10.41 公司深度報告16/16/20表4：收入拆分020A021A022E023E024E計YOY466698627.8%28.3%3.8%24.1%29.9%47314908904%%%%%43434995YOY16.7%1732.5%0.0%10.0%15.0%9YOY9212.2%66.2%100.0%150.0%100.0%6%%YOY4000300.0%100.0%095300YOY60.5%17.6%-20.0%5.0%10.0%%%%%%YOY93662.9%18.0%10.0%20.0%20.0%%%%%%鋮昌科技YOY4137932.0%20.6%40.0%40.0%40.0%446公司公告、開源證券研究所4.2、投資建議首次覆蓋，給予“買入”評級。和而泰是國內(nèi)領(lǐng)先的智能控制器供應(yīng)商。消費復(fù)蘇有望帶動傳統(tǒng)家電、電動工具、智能家居業(yè)務(wù)回暖。汽車電子、儲能業(yè)務(wù)的快速增長，有望開啟公司的第二成長曲線。我們預(yù)計2022~2024年，公司歸母凈利潤 公司深度報告17/17/20表5：公司估值低于行業(yè)平均水平公司代碼公司簡稱 2023/3/10021A022E023E024E022E023E024E39.SZ28.SZ6.205.SH5.203.240.241.502.SZ示 公司深度報告18/18/200A1A2E3E0A1A2E3E4E404009120215936071918049060600091099817369601093919230應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款資產(chǎn)產(chǎn)短期借款應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款負(fù)債債