從硅谷銀行破產(chǎn)看美國金融風(fēng)險演繹

引言：從硅谷銀行破產(chǎn)看美國金融風(fēng)險演繹硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)高度關(guān)注，從多視角對美國金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險排雷。3月9日硅谷銀行（美國第6大銀行宣布折價賣資產(chǎn)并股票融資引發(fā)股市動蕩3月0日B被美國存款保險機(jī)構(gòu)FDIC接管，3月2日igatureBank被監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)閉、第一共和銀行暫停資金電匯業(yè)務(wù)，流動性風(fēng)險發(fā)酵。美財政部、美聯(lián)儲、FDIC快速采取行動，全額補(bǔ)償VB所有存款，并對所有符合條件的存款機(jī)構(gòu)提供額外資金保障，解除金融市場流動性危機(jī)。但加息背景下，金融機(jī)構(gòu)資負(fù)期限錯配問題仍未解決，預(yù)計(jì)后續(xù)經(jīng)營層面仍有承壓。本文通過多視角梳理美國金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險情況：大型銀行風(fēng)險可控，中小銀行風(fēng)險有反復(fù)；投資銀行、股權(quán)投資公司、信托公司的金融資產(chǎn)波動加大，金融機(jī)構(gòu)整體經(jīng)營承壓。期限錯配引發(fā)流動性風(fēng)險，存款擠兌觸發(fā)破產(chǎn)危機(jī)。B的資產(chǎn)快速擴(kuò)張，資產(chǎn)和負(fù)債都過度集中單一領(lǐng)域且負(fù)債久期短資產(chǎn)久期長其期限錯配顯著在利率快速上行后出現(xiàn)久期風(fēng)險。-1年貨幣寬松與科技熱潮助推下，VB資產(chǎn)、負(fù)債、存款規(guī)模分別快速增長了8倍、8倍、2倍。SVB將吸收的資金主要配置于期限較長的美債和MBS，造成期限錯配即資產(chǎn)端流動性差久期長而負(fù)債端流動性需求較高久期短。2年3月開始加息加息周期疊加科技企業(yè)遇冷B存款賬戶抽水3月9日為應(yīng)對流動性需求，B宣布折價拋售證券投資組合和進(jìn)行股權(quán)融資，觸發(fā)市場擔(dān)憂引發(fā)股價暴跌。當(dāng)日VB的儲戶提款規(guī)模高達(dá)0億美元，接近其2年底存款規(guī)模的，導(dǎo)致VB現(xiàn)金降至-6億美元，陷入流動性危機(jī)加劇擠兌，快速被接管宣布破產(chǎn)。銀行：期限錯配是危機(jī)核心原因，中小銀行潛在壓力更大。從風(fēng)險演繹路徑分析，期限錯配加息周期是危機(jī)產(chǎn)生的核心原因部分未上市中小銀行因準(zhǔn)備金稀缺負(fù)債來源單一而更加脆弱。金融投資占比較高、負(fù)債端穩(wěn)定性較弱、資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)錯配較為嚴(yán)重的銀行存在較大經(jīng)營壓力。美東時間3月2日加密貨幣概念行g(shù)atreank被監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)閉、期限錯配較突出的第一共和銀行暫停資金電匯業(yè)務(wù)，其中g(shù)atureBak加密幣存款敞口占%左右，加密貨幣同行破產(chǎn)帶來市場隱憂；第一共和銀行資產(chǎn)以按揭貸款為主，資負(fù)期限錯配程度較大。此外WsternAlace與SVB具有相似的科創(chuàng)企業(yè)客群與業(yè)務(wù)模式，后續(xù)經(jīng)營風(fēng)險需持續(xù)關(guān)注。非銀投資風(fēng)險敞口承壓資產(chǎn)負(fù)債錯配隱憂美國非銀機(jī)構(gòu)潛在風(fēng)險集中在投資虧損、資負(fù)錯配與產(chǎn)品暴雷等方面。高利率環(huán)境提升金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端成本、造成投資端虧損（如MB使其經(jīng)營普遍承壓考慮到目前利率上行周期尚未結(jié)束B事件及其衍生波折仍在演繹未來金融資產(chǎn)波動還將持續(xù)非銀金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)損失值得持續(xù)觀察財富管理嘉信理財資產(chǎn)端MS202年錄得大額浮虧且資產(chǎn)負(fù)債錯配風(fēng)險猶存股權(quán)投資：黑石CMS發(fā)生違約，注冊投資基金的贖回限制機(jī)制將在短期內(nèi)幫助控制流動性風(fēng)險，仍需持續(xù)關(guān)注陸續(xù)到期產(chǎn)品的兌付壓力全能投資銀行資產(chǎn)和負(fù)債端穩(wěn)健擴(kuò)張且大多有風(fēng)險對沖策略，整體風(fēng)險相對較小。）信托公司：北方信托，信托類輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)為主、金融投資主要配置政府債，投資風(fēng)險敞口相對低。展望：流動性危機(jī)解除，關(guān)注中小銀行經(jīng)營壓力。繼3月0日B被FDIC接管、3月2日gntureank被監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)閉第一共和銀行暫停資金電匯業(yè)務(wù)美財政部美聯(lián)儲FDIC迅速采取行動宣布全額補(bǔ)償硅谷銀行所有存款維護(hù)金融穩(wěn)定市場流動性危機(jī)得以解除。但美聯(lián)儲持續(xù)加息背景下，金融機(jī)構(gòu)資負(fù)期限錯配問題仍未緩解，高利率環(huán)境下資產(chǎn)長久期的金融機(jī)構(gòu)仍面臨較大經(jīng)營壓力，其中中小銀行經(jīng)營壓力需持續(xù)關(guān)注。事件回溯：硅谷銀行發(fā)生了什么？H內(nèi)發(fā)生了什么？從宣布出售債券到破產(chǎn)接管。美時間3月8日，硅谷銀行（iconaleyBak,宣布已經(jīng)出售了0億美元的可銷售證（F久期在6年左右，收益率為%，出售這些證券將使B面臨8億美元的稅后虧損。為彌補(bǔ)虧損，將向投資者發(fā)行5億美元普通股5億美元可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股此外私募股權(quán)公司Geeraltlatc同意購入5億美元普通股，合計(jì)融資總額達(dá)2.5億美元。公告發(fā)出后引發(fā)市場恐慌性拋售，母公司硅谷金融集團(tuán)股價當(dāng)日下跌%，帶動美股金融板塊顯著承壓。股價暴跌后B遭遇擠兌，3月0日美國加州金融保護(hù)和創(chuàng)新部（DFI）宣布關(guān)閉硅谷銀行，并任命美國聯(lián)邦存款保險公司（FDI）為破產(chǎn)管理人。美國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)采取行動全額兌付存款，解除市場流動性危機(jī)，仍需關(guān)注中小銀行經(jīng)營壓力。美東時間3月2日美財政部、美聯(lián)儲、FDIC迅速采取行動，宣布全額補(bǔ)償硅谷行所有存款，維護(hù)金融穩(wěn)定，市場流動性危機(jī)得以解除。此外美國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)立了由財政部提供資金的新貸款計(jì)劃（TFP，該計(jì)劃將提供長達(dá)一年的緊急貸款以幫助確保銀行有能力滿足其所有存款人的需求。系列行動表明美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)將確保儲戶的儲蓄安全，流動性危機(jī)外溢壓力得以解除。但美聯(lián)儲持續(xù)加息背景下，金融機(jī)構(gòu)資負(fù)期限錯配問題仍未緩解，高利率環(huán)境下資產(chǎn)長久期的金融機(jī)構(gòu)仍面臨較大經(jīng)營壓力，后續(xù)應(yīng)持續(xù)關(guān)注中小銀行經(jīng)營壓力。圖表：3年3月8日開始硅谷銀行件發(fā)展脈絡(luò)注：圖中時間均為美東當(dāng)?shù)貢r間資料來源：公司公告，DC，DP，，序章：貨幣寬松與科技熱潮下“過剩的流動性”深耕/C領(lǐng)域與初創(chuàng)公司聯(lián)系緊密B成立于3年是一家深耕創(chuàng)投圈的特色銀行22年末資產(chǎn)規(guī)模218億美元為美國第6大銀行過去硅谷高科技產(chǎn)業(yè)騰飛之際VB聚焦大銀行尚未重視的中小企業(yè)包括/C高科技企業(yè)為科技初創(chuàng)企業(yè)籌集現(xiàn)金提供存款服務(wù)。B推出核心產(chǎn)品風(fēng)險債，幫助創(chuàng)業(yè)者減少股權(quán)稀釋，同時降低投資人現(xiàn)金流風(fēng)險。若公司獲利能力高于資金成本，可以實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)者、投資人、B三方共局面為獲得風(fēng)險債額度創(chuàng)投機(jī)構(gòu)會要求被投公司到VB開設(shè)賬戶并將投資資金存于B的賬戶。VB負(fù)債端存款占比高且期限短。-1年期間，美聯(lián)儲為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)衰退推出無限量Q基準(zhǔn)利率降至0附近/C市場發(fā)展迅猛得益于寬松流動性與行業(yè)高景氣度通過為客戶提供IO、風(fēng)險資本投資、收購等服務(wù)沉淀大量低成本活期存款，實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)表。B存款規(guī)模由0年末的0億美元同比增長%至21年末的2億美元，且流入的存款期限幾乎均在1年以內(nèi)，負(fù)債端期限整體較短。圖表：1年SVB存款規(guī)模高增，2年調(diào)頭轉(zhuǎn)負(fù) 圖表：2年硅谷銀行存款期限結(jié)構(gòu)限結(jié)構(gòu)限結(jié)構(gòu)存款期00806040

（億美元）

0%0%0%

年200000000000

0%0%

年年年0040506070809000102

2% 資料來源：公司財報， 注：26年前未披露存款結(jié)構(gòu)資料來源：公司財報，圖表：3年以來B負(fù)債結(jié)構(gòu)：2年以前存款占比均超九成 圖表：5年以來美國商業(yè)銀行負(fù)債構(gòu)：存款占比不超過九成2%0%0%5%0%5%0%5%

0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%005060708090001020304050607080900010203

存款 對國外辦事處負(fù)債凈額 其他負(fù)債 借款其他負(fù)其他負(fù)長期借短期借貸及長期借貸當(dāng)期到期部交易性金融負(fù)債總存款03040506070809000102資料來源：公司財報， 資料來源：美聯(lián)儲，證券投資敞口擴(kuò)大，資產(chǎn)端久期延長，與負(fù)債端形成期限錯配。B押注長期低利率，-1年間吸收的存款主要配置于期限較長的美債和M進(jìn)而造“資產(chǎn)流動性差，久期長負(fù)債端久期短流動性需求較高的期限和風(fēng)險錯配B證券投資規(guī)模由00年的43億美元上漲至1年的10億美元在總資產(chǎn)中占比達(dá)到%遠(yuǎn)超美國商業(yè)銀行證券投資平均占比證券投資中期限相對較長的美債和MS分別增加4億美元和2億美元由于利率偏低，這一時期B投資MS和國債實(shí)現(xiàn)浮盈且未拋售1年末VB持有美債和MS規(guī)模在總資產(chǎn)中占比達(dá)%。圖表：1年SVB證券投資規(guī)模高增 圖表：2年以來VB新增資產(chǎn)（億美元）,00,00,00000000000

證券投資 證券投資（右）

8%6%4%2%0%0%0%0%0%2%4%

（億美元）現(xiàn)金及等價物美元）現(xiàn)金及等價物證券投資客戶貸款,0000000000020)0506070809000102

040506070809000102資料來源：公司財報， 資料來源：公司財報，圖表：2年VB資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：證券投資占據(jù)半壁江山 圖表：5年以來美國商業(yè)銀行資產(chǎn)構(gòu)2%

現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物 證券投資客戶貸款 其他資產(chǎn)

1%

銀行信貸中的證券部分 工商業(yè)貸款不動產(chǎn)抵押借款 消費(fèi)貸款聯(lián)邦基金 對商業(yè)銀行貸款0%

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0%0%0%0%0%

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% % % % %

1%040506070809000102 0506080001030506080001資料來源：公司財報， 資料來源：美聯(lián)儲，高潮“硅谷信仰”打破，加息點(diǎn)燃導(dǎo)火索“期限錯配”埋雷，美聯(lián)儲加息加速風(fēng)險暴露。2年3月開始，美聯(lián)儲邁入加息周期，至今已八次加息聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間由%附近急促上升到%至%由于將持有的證券投資大部分歸在HTM和FS賬戶中，加息導(dǎo)致的未實(shí)現(xiàn)損失起初尚未對其利潤造成顯著負(fù)面影響但隨高利率環(huán)境催生流動性危機(jī)B資產(chǎn)價格調(diào)整流動性壓力加劇，風(fēng)險開始在資產(chǎn)負(fù)債表及利潤表演繹。圖表：0年以來美國五輪加息周期本輪加息節(jié)奏急促加息周期加息周期時起始利率 終點(diǎn)利率 加息幅度加息次數(shù)9/0-9/22個月.0%.0%79/0-0/51個月.7%.5%60/0-0/64個月.0%.2%1/1-0/16個月.2%.5%92/0-至今近一年.2%-至今5p至今8次資料來源：美聯(lián)儲，圖表：5年以來美國國債實(shí)際、名收益率走勢 圖表：0年以來美國聯(lián)邦基金利率動及美國五輪加息周期（%）%）美國國債實(shí)際收益率:年期美國國債名義收益率:年期5432101)0505060708090001020304050607080900010203

美國聯(lián)邦基金利率日)（%）9876543219191939597990103050709010305070901資料來源：美聯(lián)儲，美國財政部， 注：紅框?yàn)?0年以來美國五輪加息周期，19-00年、0-06年、1-08年三輪加息周期節(jié)奏相對溫和，每輪周期平均每月加息幅度-8p。9-95年02年3月以來的這兩輪加息周期相對急促前者平均每月加息幅度5。資料來源：美聯(lián)儲，圖表：硅谷銀行風(fēng)險傳導(dǎo)路徑資料來源：負(fù)債端科技企業(yè)遇冷存款加速轉(zhuǎn)移引發(fā)流動性危機(jī)一方面2年美國科技股遭遇大熊市科技公司IO數(shù)量驟減初創(chuàng)公司融資困難導(dǎo)致B存款賬戶抽水與資產(chǎn)端配置的長久期債券形成沖突。2年末存款規(guī)模同比下降%至731億美元。另一方面，美聯(lián)儲持續(xù)加息之下，隔夜逆回購利率已經(jīng)升至%，高于銀行存款利率，促使部分存款轉(zhuǎn)移至以隔夜逆回購為主要投資工具的貨幣基金等方向，進(jìn)一步加劇流動性壓力。資產(chǎn)端，為應(yīng)對流動性需求，折價拋售證券投資組合導(dǎo)致虧損。由于負(fù)債端流動性收緊，疊加加息環(huán)境下居民傾向延長MS期限而非提前還貸期限錯配進(jìn)一步加劇B被迫拋售FS資產(chǎn)償還債務(wù)美債利率曲線倒掛下B低息購入的FS資產(chǎn)在2年造成超過5億美元的未實(shí)現(xiàn)損失，折價拋售將導(dǎo)致B在Q1蒙受8億美元實(shí)際虧損。定價端，資負(fù)兩端共同作用導(dǎo)致息差下行。加息背景下，B只能通過高息攬存維持負(fù)債規(guī)模，否則存款會持續(xù)流失；同時2年B流出的存款以不計(jì)息存款為主，計(jì)息存款占比擴(kuò)大促使負(fù)債成本承壓。此外，由于資產(chǎn)端配置了大量回報率相對較低的國債，導(dǎo)致生息資產(chǎn)收益率上行斜率不及計(jì)息負(fù)債成本率，息差呈現(xiàn)收窄趨勢。2年SVB生息資產(chǎn)收益率、計(jì)息負(fù)債成本率分別較2年前三季度上行.21pct、.5pc，凈息差環(huán)比下行p至%。息差承壓下，利息凈收入同比增速調(diào)頭，呈現(xiàn)下行趨勢。圖表：1年SVB可供出售證券（FS）中主要投向美債 圖表：2年SVB不計(jì)息存款大量流出（億美元）40200002)4)6)

美債美債MBSCMBS機(jī)構(gòu)債券040506070809000102

（億美元） 不計(jì)息存款 計(jì)息存款,00,00000000020)40)60)040506070809000102資料來源：公司財報， 資料來源：公司財報，圖表：SVB凈息差、生息資產(chǎn)收益率計(jì)息負(fù)債成本率變動 圖表：6年以來B利息凈收入及同比增速凈息差 計(jì)息負(fù)凈息差 計(jì)息負(fù)債成本 生息資產(chǎn)收益率元）利息凈收入利息凈收（右）.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%503601611709807905003101111209

50603612709806903912009106203212

0%0%0%0%0%0%0%1%資料來源：公司財報， 資料來源：公司財報，演繹“多米諾效應(yīng)”開啟，推動風(fēng)波迭起B(yǎng)倒閉被接管，引發(fā)連鎖反應(yīng)。美東時間3月0日，美國聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）發(fā)布聲明美國加州金融保護(hù)和創(chuàng)新（DFI當(dāng)日宣布關(guān)閉美國硅谷銀行并任命為破產(chǎn)管理人美東時間3月2日美國財政部在一份聲明中表示紐約州金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)于當(dāng)?shù)貢r間周日關(guān)閉了側(cè)重加密貨幣業(yè)務(wù)的gatureank此外數(shù)字交易平臺歐易OX在社交媒體發(fā)文稱美國聯(lián)邦存款保險公司FDIC已入駐第一共和銀行(FrstRepbicak)，該行資金電匯交易已停止，VB破產(chǎn)帶來的連鎖反應(yīng)仍在演繹。影響幾何？流動性危機(jī)趨緩關(guān)注中小銀行潛在風(fēng)險美東時間3月2日美國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)果斷采取行動保護(hù)儲戶存款安全，解除流動性危機(jī)外溢壓力。但中小銀行經(jīng)營壓力仍是未來需持續(xù)關(guān)注的風(fēng)險因素。負(fù)債端，由于美國中小銀行準(zhǔn)備金較為稀缺，高利率環(huán)境加速存款轉(zhuǎn)移，且大儲戶在其存款中占比偏高，其負(fù)債端相對大行更為脆弱。資產(chǎn)端，中小銀行在前期超低利率環(huán)境下快速擴(kuò)張資產(chǎn)。若配置久期較長的證券投資，加息環(huán)境會滋生大量未實(shí)現(xiàn)損失。當(dāng)負(fù)債端流動性收緊，拋售虧損資產(chǎn)將轉(zhuǎn)化為實(shí)際損失，惡化銀行財務(wù)狀況。此外，部分中小銀行在商業(yè)地產(chǎn)上風(fēng)險敞口較大，抗風(fēng)險能力整體較弱，需持續(xù)關(guān)注中小銀行潛在風(fēng)險。風(fēng)險掃描：哪些金融機(jī)構(gòu)有潛在風(fēng)險？銀行：關(guān)注中小銀行潛在壓力風(fēng)險演繹路徑：加息周期期限錯配—流動性壓力。0年至1年低息環(huán)境下美國銀行業(yè)整體加速擴(kuò)表負(fù)債端吸收大量低息存款資產(chǎn)端主要配置于金融投資在2年美聯(lián)儲息背景下，負(fù)債端低息存款持續(xù)流出、存款成本上行，資產(chǎn)端風(fēng)險資產(chǎn)價格受損。若銀行資產(chǎn)端資金儲備無法覆蓋負(fù)債端存款提取需求，則不得不通過拋售資產(chǎn)應(yīng)對流動性壓力，此時未實(shí)現(xiàn)損失則變成了實(shí)際損失。在本輪加息周期預(yù)期不斷強(qiáng)化的背景下，此前吸收較多低息存款致資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張速度較快的銀行值得關(guān)注。但需要說明的是，盡管存在著一定的行業(yè)共性，硅谷銀行主要服務(wù)于高科技初創(chuàng)企業(yè)而帶來的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)特殊性是帶來危機(jī)的重要原因。因此，從結(jié)構(gòu)上看，金融投資占比較高、負(fù)債端穩(wěn)定性較弱、資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)錯配較為嚴(yán)重的銀行或存在更大潛在風(fēng)險。圖表：美國銀行計(jì)息存款成本率上行 圖表：加息背景下美國銀行未實(shí)現(xiàn)損失大 資產(chǎn)規(guī)模億0資產(chǎn)規(guī)模億 資產(chǎn)規(guī)模億0資產(chǎn)規(guī)模億億億資產(chǎn)規(guī)模<億（十億美元）000000)0)0)0)0)0)0)0)AS未實(shí)現(xiàn)損益HT未實(shí)現(xiàn)損益.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0

21102030405060707Q17Q17Q27Q37Q48Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q4111Q21Q31Q42Q12Q2232Q40Q10Q2030Q41Q11Q21Q31Q420Q10Q2030Q41Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4風(fēng)險路徑推演：中小銀行潛在壓力更大，尤其是非上市銀行，商業(yè)地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域需關(guān)注。截至22Q4美國資產(chǎn)規(guī)模在0億美元以下的中小銀行有8家資產(chǎn)規(guī)模占%，中小銀行的流動性問題也是未來需持續(xù)關(guān)注的風(fēng)險因素截至3年1月美國商業(yè)銀行準(zhǔn)備金超3萬億美元，但從結(jié)構(gòu)上看，美國金融系統(tǒng)中準(zhǔn)備金集中在大型商業(yè)銀行，據(jù)美國聯(lián)邦存款保險公司數(shù)據(jù)%的超額準(zhǔn)備金由%的美國銀行持有其中四大行占到其中的%，而數(shù)千家中小銀行的準(zhǔn)備金處于低位水平。美國中小銀行（尤其是非上市銀行）面臨更大的流動性壓力。據(jù)FDIC，截至2年末，資產(chǎn)規(guī)模0億-0億的中小型銀行商業(yè)地產(chǎn)貸款在總資產(chǎn)中占比達(dá)到%，中小銀行潛在地產(chǎn)風(fēng)險敞口較大，需高度關(guān)地產(chǎn)領(lǐng)域邊際變化，避免成為新一輪危機(jī)的導(dǎo)火索。圖表：美國中小銀行為數(shù)眾多家) 資產(chǎn)規(guī)模>億美元 資產(chǎn)規(guī)模億億美元 資產(chǎn)規(guī)模億億美資產(chǎn)規(guī)模億億美元 資產(chǎn)規(guī)模<億美元0,008,006,004,002,000,00,00,00,00,00094Q197Q190Q193Q196Q199Q102Q105Q108Q101Q104Q107Q100Q1資料來源：DIC，圖表：中小銀行準(zhǔn)備金處于低位 圖表：美國中小銀行商業(yè)地產(chǎn)貸款占比高 小銀行準(zhǔn)備金在資產(chǎn)中占大銀行準(zhǔn)備金在資產(chǎn)中占（ 小銀行準(zhǔn)備金在資產(chǎn)中占大銀行準(zhǔn)備金在資產(chǎn)中占資產(chǎn)規(guī)模0億資產(chǎn)規(guī)模0億資產(chǎn)規(guī)模<億資產(chǎn)規(guī)模億億8%6%4% 2% 0%% % 580190100110128019010011012013010Q10Q20Q30Q4111Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4資料來源：美聯(lián)儲， 資料來源：DIC，圖表：各類型銀行存款受保比例%)資產(chǎn)規(guī)模>億美元 資產(chǎn)規(guī)模億億美元資產(chǎn)規(guī)模億億美元 資產(chǎn)規(guī)模億億美資產(chǎn)規(guī)模<億美元00994Q295Q396Q498199Q290Q391Q493Q194Q295Q396Q498Q199Q200Q301Q403Q104Q205Q306Q408Q109Q200Q301Q403Q104205Q306Q408Q109Q200Q301Q4資料來源：DIC，結(jié)合資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張速度、金融資產(chǎn)占比、負(fù)債穩(wěn)定性、凈息差表現(xiàn)，我們初步篩選可能面臨類似經(jīng)營壓力的潛在風(fēng)險銀行。首先選出此前低息環(huán)境下資產(chǎn)擴(kuò)張較為激進(jìn)的銀行，其次結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債表具體結(jié)構(gòu)和期限情況，進(jìn)一步篩查負(fù)債端穩(wěn)定性較弱、資產(chǎn)端存在潛在虧損資負(fù)期限錯配程度較大的標(biāo)的此外將3月9日ivergatek破產(chǎn)清盤事件影響、硅谷銀行危機(jī)對一級市場科創(chuàng)企業(yè)影響考慮在內(nèi)，具體篩選步驟如下：掃描維度：關(guān)注規(guī)模擴(kuò)張速度，若在低息周期資負(fù)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，高利率時期存款或抽逃而發(fā)生擠兌。低息環(huán)境下銀行的大幅擴(kuò)表埋下了主要的風(fēng)險隱患。0年-1年市場流動性充裕，大多數(shù)銀行都吸收了大量低息存款從而資產(chǎn)負(fù)債表快速擴(kuò)張，負(fù)債端期限較短，其中中小銀行資產(chǎn)擴(kuò)張更為激進(jìn)而站在2年加息周期的時點(diǎn)市場上存在高收益率替代資產(chǎn)，銀行此前吸納的低息存款大量抽逃。大部分此前高速擴(kuò)張的中小行準(zhǔn)備金較為稀缺，存款端若發(fā)生擠兌便會釀成危機(jī)。分類看，四大行資產(chǎn)擴(kuò)張整體較為穩(wěn)健，其中摩根大通和美國銀行擴(kuò)張速度更快。中小型銀行資產(chǎn)擴(kuò)張表現(xiàn)較為分化部分規(guī)模較小的銀行較為激進(jìn)在1-1年實(shí)現(xiàn)了規(guī)模翻倍，如硅谷銀行g(shù)atureBank亨廷頓銀行和第一共和我們認(rèn)為在這期間規(guī)?？焖贁U(kuò)張的中小銀行在市場利率持續(xù)提升時，存在短期存款大量流失的壓力，潛在風(fēng)險更大。圖表：美國上市樣本銀行資產(chǎn)規(guī)模與存規(guī)模（億美元）證券代碼證券簡稱9資產(chǎn)規(guī)模1資產(chǎn)規(guī)模2資產(chǎn)規(guī)模-CAGR9存款規(guī)模21存款規(guī)模2存款規(guī)-CAGR四JP.N摩根大通JPORGANCHASE),4,6,7,4,3,2大BAC.N美國銀行BANKOFAERCA),1,5,4,8,4,3行C.N花旗集團(tuán)CTGROUP),2,4,7,6,2,0WC.N富國銀行WESARGO),6,1,0,6,5,0中型銀行SVB.OSBN.OHBAN.ORC.NCNCA.OPNC.NTB.NR.NKE.NFTB.OUSB.NTC.NCGN硅谷銀行SVBCSGNATUREBANK亨廷頓銀行HUNTNGTON)第一共和銀行第一公民銀行股份PNC金融服務(wù)制造商和貿(mào)易商銀行(&TBANK)地區(qū)金融REGINSFNANCA)科凱國際KECORP)五三銀行FITHTHRD)美國合眾銀行(USPTRUSTFINANCAL公民金融CTIENSFINANCAL),15,18,82,71,14,14,01,00,71,89,43,49,13,81,16,53,74,03,13,52,53,85,53,33,19,51,07,35,65,22,69,52,31,37,40,83,88,19,56,46,64,11,05,21,63,67,94,73,78,69,51,20,71,42,53,37,15,15,67,84,27,23,54,87W.NWSERNALANCEBANCORPORATONHN.NFRSTHORIZONCR.N庫倫佛寺銀行(CULENROSTBANKERS)中WBC.O華美小WC.OWNTRUSTNL銀ZON.O齊昂銀行ZINSBANCORP)行CA.N聯(lián)信銀行COERCA)SNV.N西諾烏斯金融SNOVUSFNANCA)NCB.N紐約社區(qū)銀行注：按四大行、資產(chǎn)規(guī)模00億美元以上銀行、資產(chǎn)規(guī)模以下銀行分為三類；每類按照91資產(chǎn)規(guī)模CAGR降序排列資料來源，掃描維度：關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，存款占比較高且來源較為單一的銀行，加息背景下較為脆弱。負(fù)債端來看，資金來源單一或加劇負(fù)債端脆弱性，如硅谷銀行存款占比較高，且多來自于科技初創(chuàng)企業(yè)，致使其對行業(yè)周期波動更為敏感。資產(chǎn)端來看，現(xiàn)金儲備較高的銀行能更好應(yīng)對存款流出壓力，金融投資占比較高則會因加息產(chǎn)生潛在虧損。因此，除了關(guān)注整體規(guī)模的擴(kuò)張速度，更要關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債內(nèi)部結(jié)構(gòu)與變化，尤其是負(fù)債端的穩(wěn)定性。9年-1年，大部分樣本上市銀行金融投資占比提升，貸款占比下降，主要系市場資金充裕，借貸需求下降，銀行更多將資金用于投資。分類看，四大行中，美國銀行金融投資占比提升較快-1年提升pct主要配置于美國國債大行相對于中小銀行業(yè)務(wù)更加多元化，負(fù)債端資金來源豐富，對存款依賴性較弱，在加息環(huán)境下負(fù)債端所受壓力較小。且美國銀行和富國銀行現(xiàn)金儲備較為充裕，能充分應(yīng)對流動性壓力。理論上只要不發(fā)生擠兌變賣金融資產(chǎn)，加息時產(chǎn)生的浮虧不會體現(xiàn)在利潤表上，對大行影響較小。中小銀行負(fù)債端對存款的依賴性較強(qiáng)，普遍占比總負(fù)債在%以上，當(dāng)發(fā)生存款擠兌時，其較難通過其他渠道補(bǔ)充資金，而不得不變賣資產(chǎn)。以硅谷銀行、科凱國際為代表的中小行在低息環(huán)境配置大量金融資產(chǎn)，當(dāng)利率上升時金融資產(chǎn)價格下降，若通過拋售金融資產(chǎn)解決流動性危機(jī)，就會帶來實(shí)際虧損。圖表：樣本上市銀行各類資產(chǎn)占比證券代碼 證券簡稱

現(xiàn)金及其等價物 金融投資 貸款19 21 22 19 21 22 19 21 22四大行BAC.NWC.NC.NJP.N美國銀行BANKOFAERCA)富國銀行WESARGO)花旗集團(tuán)CTGROUP)摩根大通JPORGANCHASE)中型銀行SVB.OKE.NTC.NPNC.NFTB.OUSB.NSBN.OCNCA.OHBAN.OR.NRC.NCGNTB.N硅谷銀行SVBFINANCAL)科凱國際KECORP)TRUSTFINANCALPNC金融服務(wù)五三銀行FITHTHRD)美國合眾銀行(USBANCORP)SGNATUREBANK第一公民銀行股份亨廷頓銀行HUNTNGTON)地區(qū)金融REGINSFNANCA)第一共和銀行公民金融CTIENSFINANCAL)制造商和貿(mào)易商銀行(&TBANK)小型銀行CR.NZON.OCA.NWC.OSNV.NWBC.OW.NHN.NNCB.N庫倫佛寺銀行(CULENROSTBANKERS)齊昂銀行ZINSBANCORP)聯(lián)信銀行COERCA)WNTRUSTNL西諾烏斯金融SNOVUSFNANCA)華美WSERNALANCEBANCORPORATONFRSTHORIZON紐約社區(qū)銀行注：按照2年金融投資占比各類公司降序排資料來源，圖表：樣本上市銀行存款在總負(fù)債中占比證券代碼證券簡稱1819202122四大行WC.NBAC.NJP.NC.N富國銀行WESARGO)美國銀行BANKOFAERCA)摩根大通JPORGANCHASE)花旗集團(tuán)CTGROUP)中型銀行TB.NRC.NCNCA.OHBAN.OCGNSVB.OSBN.OFTB.OPNC.NUSB.NTC.NKE.NR.N制造商和貿(mào)易商銀行(&TBANK)第一共和銀行第一公民銀行股份亨廷頓銀行HUNTNGTON)公民金融CTIENSFINANCAL)硅谷銀行SVBFINANCAL)SGNATUREBANK五三銀行FITHTHRD)PNC金融服務(wù)美國合眾銀行(USBANCORP)TRUSTFINANCAL科凱國際KECORP)地區(qū)金融REGINSFNANCA)中小銀行ZON.OWBC.OCA.NHN.NWC.OSNV.NCR.NW.NNCB.N齊昂銀行ZINSBANCORP)華美聯(lián)信銀行COERCA)FRSTHORIZONWNTRUSTNL西諾烏斯金融SNOVUSFNANCA)庫倫佛寺銀行(CULENROSTBANKERS)WSERNALANCEBANCORPORATON紐約社區(qū)銀行注：按照2年存款占比各類公司降序排資料來源，掃描維度關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債期限期限錯配是流動性危機(jī)的直接誘因-1年的快速擴(kuò)表主要是短期存款驅(qū)動，而部分銀行將資產(chǎn)大量配置于期限較長的國債和M，形成流動性錯配。一旦短期存款加速流出形成導(dǎo)火索，銀行將因?yàn)殚L端資金無法覆蓋短期需求而產(chǎn)生流動性危機(jī)。由于資產(chǎn)負(fù)債端的期限結(jié)構(gòu)沒有統(tǒng)一的量化指標(biāo)，我們選取凈利息收入平資產(chǎn)指標(biāo)進(jìn)行觀察。理論上在加息周期中，該比率應(yīng)該上行，若出現(xiàn)下降的情況，則反映該銀行可能存在期限錯配問題（負(fù)債端成本已快速上升，而資產(chǎn)端收益率上升更緩，意味著資產(chǎn)端可能期限更長，鎖定了低利率。分類看，四大行中，摩根大通和美國銀行資產(chǎn)和存款擴(kuò)張較快，但主要是投向期限較短的同業(yè)資產(chǎn)，不存在嚴(yán)重的期限錯配問題。規(guī)模擴(kuò)張較快的中小行中，亨廷頓負(fù)債端對公與零售存款占比均（%和%資產(chǎn)端以對公中長期貸款為主整體來看期限錯配壓力較小。第一共和則面臨著期限錯配問題，其資產(chǎn)端以長期按揭貸為主，而負(fù)債端主要是短期支票賬戶等，Q4公司凈利息收入平均資產(chǎn)的指標(biāo)同比下滑也在一定程度有所驗(yàn)證。圖表：樣本銀行凈利息收入平均資產(chǎn)比較證券代碼 證券簡稱Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q4較1Q4四大行C.N 花旗集團(tuán)CTGROUP)BAC.N 美國銀行BANKOFAERCA)JP.N 摩根大通JPORGANWC.N 富國銀行WESARGO).7%.7%.7%.8%.8%.0%.1%.2%.3%.4%.3%.4%.4%.4%.5%.7%.9%.4%.4%.3%.4%.4%.4%.5%.8%.1%.7%.8%.8%.8%.8%.9%.1%.5%.8%.9%中型銀行RC.N 第一共和銀行SVB.O 硅谷銀行SVBCKE.N 科凱國際KECORP)SBN.O SGNATUREBANKCNCA.O 第一公民銀行股份TC.N TRUSTFINANCALUSB.N 美國合眾銀行(USBANCORP)PNC.N PNC金融服務(wù)CGN 公民金融CTIENSFINANCAL)HBAN.O 亨廷頓銀行HUNTNGTON)FTB.O 五三銀行FITHTHRD)R.N 地區(qū)金融REGINSFNANCA)TB.N 制造商和貿(mào)易商銀行(&TBANK).5%.5%.5%.5%.4%.5%.5%.2%.%.0%.9%.9%.8%.0%.1%.2%.9%.0%.3%.2%.2%.2%.2%.3%.5%.5%.3%.0%.0%.8%.8%.9%.1%.3%.2%.3%.6%.5%.4%.4%.1%.5%.9%.9%.4%.5%.5%.4%.4%.3%.5%.7%.8%.4%.2%.2%.2%.1%.1%.3%.5%.6%.5%.0%.0%.0%.0%.0%.2%.5%.6%.5%.4%.4%.4%.4%.4%.8%.9%.0%.6%.1%.2%.6%.6%.6%.8%.1%.2%.6%.2%.3%.3%.2%.2%.5%.9%.0%.7%.5%.4%.4%.5%.4%.7%.1%.5%.0%.6%.5%.5%.4%.3%.1%.3%.6%.2%中小銀行NCB.N 紐約社區(qū)銀行W.N WSERNALANCEBANCORPORATONSNV.N 西諾烏斯金融SNOVUSFNANCA)ZON.O 齊昂銀行ZINSBANCORP)WC.O WNTRUSTNLCR.N 庫倫佛寺銀行(CULENROSTBANKERS)WBC.O 華美HN.N FRSTHORIZONCA.N 聯(lián)信銀行COERCA).2%.3%.2%.1%.2%.3%.0%.9%.%.1%.2%.2%.3%.0%.3%.5%.7%.4%.7%.7%.7%.7%.7%.9%.3%.3%.6%.6%.5%.5%.4%.3%.6%.0%.2%.8%.3%.4%.4%.4%.3%.6%.1%.4%.0%.2%.2%.0%.9%.9%.2%.7%.0%.0%.6%.5%.6%.6%.7%.0%.5%.8%.1%.3%.2%.2%.2%.1%.4%.2%.5%.3%.0%.1%.0%.9%.9%.5%.3%.5%.5%注：統(tǒng)計(jì)口徑為凈利息收入/平均資資料來源，ilvegate與ignatu：加密貨幣業(yè)務(wù)隱憂ilvegateBank以其領(lǐng)先的加密貨幣特許經(jīng)營權(quán)而聞名其7年開發(fā)的加密結(jié)算支付網(wǎng)絡(luò)——vergatexchngNetwork(N)允許商業(yè)客戶在不同的加密資產(chǎn)交易所之間724小時實(shí)時轉(zhuǎn)移美元能夠有效提高交易效率成為滿足加密貨幣法幣需求的首選銀行截至2年2月vergate總共有0個客戶其中包括4家交易所Conbse、Crceaxos等知名機(jī)構(gòu)都是N的用戶在Q4加密牛市期間N處理了超過20億美元的交易。ilvegate將系統(tǒng)沉淀的結(jié)算存款大量配置到證券市場，在美聯(lián)儲加息背景下資產(chǎn)快速貶值對于vergateak來說客戶轉(zhuǎn)賬過程中存款會保存在系統(tǒng)內(nèi)帶來可觀的不計(jì)息活期存款留存1年末公司無息存款最高達(dá)2億美元較20Q3增加0億美元增長近7倍但加密貨幣交易一般不涉及貸款投放ergte的選擇是將存款配置到證券市場，1年6月起公司加大證券配置力度，2Q1末公司證券敞口合計(jì)達(dá)3億美元。在美聯(lián)儲持續(xù)加息背景下，ergate原本持有的證券價格貶值，形成賬面浮虧。大客戶破產(chǎn)造成存款擠兌壓力，ivegate被迫出售浮虧資產(chǎn)直至清盤。2年1月ivergate的超級大客戶TX宣告破產(chǎn)導(dǎo)致vergate的儲戶恐慌性提款24單季度ivergate存款蒸發(fā)過半，較Q3流失9億美元。為滿足提款需求，ergate被迫將浮虧的證券資產(chǎn)提前出售，造成了約9億美元的證券損失，相當(dāng)于其股本的7%。此后ivergate還試圖通過美國聯(lián)邦住房貸款銀行高價借款應(yīng)付擠兌危機(jī)，直到3月9日ivergateBak堅(jiān)持不住宣布清盤，稱根據(jù)適用的監(jiān)管程序有序地逐步結(jié)束運(yùn)營并自愿進(jìn)行清算，將全額償還所有存款。：e自0A持，4降 圖表：Silgae資產(chǎn)變遷：11起配置大量證券，4砍倉美元美元）不計(jì)息活期存計(jì)息交易賬戶 負(fù)債合計(jì)存款合計(jì)604020000

（億美元）貸款及其億美元）貸款及其他資產(chǎn)以攤銷成本計(jì)量持至固定到期日的證券售券貨幣資資產(chǎn)總50006612712803806809812903906909912003006009012103106109112203206209212612712803806809812903906909912003006009012103106109112203206209212資料來源， 資料來源，市場擔(dān)憂ilvegate的加密銀行同行ignatue銀行面臨類似風(fēng)險。美東時間3月2日美國財政部在一份聲明中表示，紐約州金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)于當(dāng)?shù)貢r間周日關(guān)閉了側(cè)重加密貨幣業(yè)務(wù)的gatureank。gature銀行于9年推出了數(shù)字支付平臺ge，是美國首家由聯(lián)邦存款保險公司擔(dān)保的可開展區(qū)塊鏈數(shù)字支付業(yè)務(wù)的銀行與lergate銀行類似，gnture銀行的無息存款規(guī)模在2-1年加密牛市中也經(jīng)歷了翻倍增長在2Q4同樣受加密幣市場波動影響，存款單季度減少2億美元。ignatue銀行資產(chǎn)體量更大，數(shù)字貨幣存款占%。2年底gaturebank資產(chǎn)規(guī)模達(dá)4億美元，貸款占總資產(chǎn)比例保持在%以上，數(shù)字資產(chǎn)存款總額為9億美元，占存款總額的%。圖表：Sinaurebank1A無息存款較快增長，Q4降幅較大 圖表：Sinaurebnk資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更加健康，流動性儲備較為充足美元美元）不計(jì)息存款負(fù)債合計(jì)計(jì)息存款存款總計(jì),00,00000000008803806809812903906909912003006009012103106109112203206209212

（億美元） 貨幣資金 可供出售證券持有至到期證券貸款及租賃其他 持有至到期證券貸款及租賃其他 資產(chǎn)總計(jì),00,00000000008803806809812903906909912003006009012103106109112203206209212資料來源， 資料來源，第一共和銀行：關(guān)注期限錯配情況第一共和銀行期限錯配情況較為突出3月2日被FDIC入駐第一共和銀行資產(chǎn)規(guī)模20億美元左右，資產(chǎn)端以按揭貸款為主，期限較長，存款期限較短，存在較突出的期限錯配情況2年在加息周期中息差下降美東時間3月2日數(shù)字交易平臺歐易X在社交媒體發(fā)文稱，美國聯(lián)邦存款保險公司FDIC已入駐第一共和銀行(FrstRepblcak)，該行資金電匯交易已停止。負(fù)債端來看，第一共和銀行存款占比較高，但客戶分布更為多元。與美國銀行業(yè)整體資產(chǎn)擴(kuò)張路徑相似，0年至1年間，第一共和銀行也吸收了大量低息存款，兩年新增存款分別為28億美元和4億美元2年在加息壓力下無息存款凈流出3億美元截至年第一共和銀行共有164億美元存款占總負(fù)債的%其中有%的無息存款的未保險存款近一年來第一共和銀行負(fù)債端壓力增大付息負(fù)債成本率由1年的提升至2年的%，致使息差下行幅度較大。市場擔(dān)憂第一共和銀行與硅谷銀行類似，也面臨著存款端擠兌的壓力。但從存款端結(jié)構(gòu)來看，第一共和存款客戶更加分散化，對公存款和零售存款分別占比%和%。圖表：第一共和銀行對公存款和零售存占比 圖表：2年第一共和銀行無息存款流出美元美元）新增無息存款新增計(jì)息存款0%0%

00000%0%0%

000000對公 零售對公 零售0% 10)08 09 00 01 02

20)

08 09 00 01 02資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，資產(chǎn)端以按揭貸款為主，需關(guān)注期限錯配情況。與硅谷銀行不同，第一共和在資產(chǎn)端投向以貸款為主2年金融投資占比總資產(chǎn)客戶貸款占比總資產(chǎn)其中按揭貸款占比%在0年至1年的存款擴(kuò)張期間，第一共和在資產(chǎn)端的配置也較為均勻各類資產(chǎn)占比保持相對平穩(wěn)。但該行存款端以短期的支票賬戶、貨幣市場支票和儲蓄存款為主，資產(chǎn)端按揭貸款和金融投資都具有較長期限，資產(chǎn)負(fù)債期限錯配情況較為嚴(yán)重。圖表：公司資產(chǎn)以貸款為主 圖表：公司按揭貸款在貸款中占比較高0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

現(xiàn)金及其等價物 債券投資 客戶貸款 其他資產(chǎn)08 09 00 01 02

（億美元）按揭貸款占比（右軸）,按揭貸款占比（右軸）,00,0000000000008 09 00 01 02

4%2%0%8%6%4%2%0%8%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖表：第一共和銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯配資產(chǎn)端貸款1819202122<1年---5年---5年--->15年---HTM1819202122<1年5年0年>10年AS1819202122<1年5年0年>10年負(fù)債端存款1819202122<1年 3年 5年 >5年 不定期 注：20年前貸款期限披露口徑不資料來源：公司公告，etenllinc：關(guān)注科創(chuàng)企業(yè)風(fēng)險演繹中小科創(chuàng)企業(yè)服務(wù)是公司特色業(yè)務(wù)。資產(chǎn)端看，該行金融投資規(guī)模占比不高，主要以對公貸款為主其中包含科創(chuàng)企業(yè)貸款的工商貸款占比較高，2年占比%，近兩年來公司在積極發(fā)力按揭貸款2年占比提升至%負(fù)債端存款占比較高2年存款占比%，主要依靠在對公業(yè)務(wù)中吸納低成本存（無息存款為主1年Westernliace收購了rdgeBak，目標(biāo)客群為各行業(yè)的中小企業(yè)，rdeak大部分存貸業(yè)務(wù)來自舊金山灣區(qū)的中小型市場公司和新興科技公司。5年公司成立了qtyfundresources（FR）團(tuán)隊(duì)，主要為私募股權(quán)和風(fēng)險投資基金提供短期貸款。圖表：Wrnllince貸款結(jié)構(gòu)工商貸款 商業(yè)地產(chǎn)貸款工商貸款 商業(yè)地產(chǎn)貸款 建設(shè)與土地開發(fā)貸款 住房按揭貸款 消費(fèi)貸款0%0%0%0%0%08

09

00

01

02資料來源：公司公告，需關(guān)注科創(chuàng)企業(yè)融資壓力的進(jìn)一步傳導(dǎo)。作為一家深耕創(chuàng)投圈的特色銀行，硅谷銀行的危機(jī)源頭即是科技股遭遇大熊市，初創(chuàng)公司融資難，再疊加美聯(lián)儲加息的影響，低息存款不斷流出存款端發(fā)生擠兌Q4公司無息存款亦流出7億美元Westernlanc“科技與創(chuàng)新”部門在業(yè)務(wù)模式與客群范圍與硅谷銀行有諸多相似之處，需關(guān)注一級市場科創(chuàng)企業(yè)困境的進(jìn)一步演繹方向。圖表：2年公司無息存款流出 圖表：Wrnllinc2年凈息差穩(wěn)步提升（億美元）806040200002)4)

計(jì)息存款 無息存款08 09 00 01 02

.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%

凈息差.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%0Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，非銀：投資風(fēng)險敞口承壓，資產(chǎn)負(fù)債錯配隱憂以全局視角審視美國非銀機(jī)構(gòu)潛在風(fēng)險，集中在投資虧損、資負(fù)錯配與產(chǎn)品暴雷等方面。高利率環(huán)境提升金融機(jī)構(gòu)負(fù)債端成本造成投資端虧（如M使其經(jīng)營普遍承壓疊加硅谷銀行事件對市場造成較大負(fù)面影響美國銀行與非銀機(jī)構(gòu)股價均受到不同程度沖擊考慮到目前利率上行周期尚未結(jié)束、硅谷銀行事件及其衍生波折仍在演繹，未來可能仍存在一定風(fēng)險。我們以全局視角審視美國各類型龍頭非銀機(jī)構(gòu)，包括投資銀行、股權(quán)投資機(jī)構(gòu)、財富管理機(jī)構(gòu)、信托公司等，以探究其面臨的潛在風(fēng)險。財富管理：嘉信理財，MBS敞口約0億美元，2年錄得大額浮虧；負(fù)債端主要來源于銀行存款、久期相對較短，資產(chǎn)負(fù)債錯配風(fēng)險猶存。）股權(quán)投資：黑石MS發(fā)生違約，RIT持續(xù)面臨投資者贖回，注冊投資基金的贖回限制機(jī)制將在短期內(nèi)幫助控制流動性風(fēng)險但長期流動性仍需持續(xù)關(guān)注全能投資銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)多元均衡資產(chǎn)和負(fù)債端穩(wěn)健擴(kuò)張，整體風(fēng)險相對較小。）信托公司：北方信托，信托類輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)為主、金融投資主要配置政府債，投資風(fēng)險敞口相對低。嘉信理財：MBS錄得大額浮虧，資負(fù)錯配風(fēng)險猶存近期嘉信理財股價持續(xù)下挫主要系市場對其MBS大額敞口虧損資產(chǎn)負(fù)債錯配風(fēng)險的擔(dān)憂嘉信曾從折扣券商轉(zhuǎn)型為綜合金融服務(wù)（銀行證券財富與資產(chǎn)管理等目前重資產(chǎn)利息收入為主導(dǎo)資產(chǎn)端公司主要配置金融投資MBS敞口約0億美（年末下同占比約%且2年加息周期中未實(shí)現(xiàn)損失快速上升，F(xiàn)S和TM未實(shí)現(xiàn)損失分別達(dá)、6億美元。負(fù)債端，主要來源于銀行存款（占比，零售端為主久期相對較短而資產(chǎn)端久期較（較大比例配置0年期以上資產(chǎn)若短期內(nèi)有大量客戶贖回存款，則可能存在流動性風(fēng)險。從折扣券商轉(zhuǎn)型為綜合金融平臺，重資產(chǎn)利息收入占比近半。追溯嘉信理財成長史，把握數(shù)輪金融創(chuàng)新周期從折扣經(jīng)紀(jì)商蛻變?yōu)橐惑w化綜合金融理財服務(wù)商公司于1年成立，5年美國取消固定傭金制度后，領(lǐng)先于行業(yè)宣布成為折扣券商，搶占市場份額。年推出一站式基金銷售平臺Onource6年正式切入互聯(lián)網(wǎng)交易市場推出echwa，逐步拓展國際化業(yè)務(wù)，營收結(jié)構(gòu)上以交易類收入主導(dǎo)，但資產(chǎn)管理占比逐步提升?；ヂ?lián)網(wǎng)0年2立3峰近過2入足近超入。圖表：嘉信理營業(yè)收入及各項(xiàng)收入占變化百萬美元)5,00

營業(yè)收入 資產(chǎn)管理收入占1995年開始嘉信致力于轉(zhuǎn)電子經(jīng)紀(jì)商，次年推出

利息凈收入占比 交易收入占

2019年宣布零傭金，交類收入占比僅10左右，綜合金融服務(wù)成型。

0%0,005,000,00

echab，統(tǒng)一線上線下價格創(chuàng)辦嘉信理財網(wǎng)站混業(yè)經(jīng)營放開背景下，2000年收購美國信托，2003年成立嘉信銀行打造綜合金融服務(wù)

金融危機(jī)后嘉信理財動作頻頻，核心圍繞打造綜合金融服務(wù)商戰(zhàn)略，舉措包括推出TF產(chǎn)整合外部投顧資源、推出智能投顧產(chǎn)品、外延并購等

年并購TDeritrade

0%0%0%0%0%,000%9899000102030498990001020304050607080900010203040506070809000102：公司公告，市場擔(dān)憂其MBS虧損、資負(fù)錯配風(fēng)險。近期嘉信理財股價受到較大沖擊，3月9日-3月0日分別下跌%%從邏輯看市場主要有以下?lián)鷳n首先與硅谷銀行類似公司持有較高的MS敞口且錄的大額浮虧2年末MS敞（FHT0億美元占公司金融投資比例約規(guī)模雖同比有所壓降但絕對值仍保持較高水平且2年來公司持有的金融資產(chǎn)未實(shí)現(xiàn)損失快速上升FS和HTM的未實(shí)現(xiàn)損失分別達(dá)1、6億美元。其次嘉信理財或存在資產(chǎn)負(fù)債錯配風(fēng)險公司負(fù)債端主要來源為銀行存款證券客戶保證金存款，久期相對較短；資產(chǎn)端主要配置金融資產(chǎn)，包括M、國債、S、公司等，短、中、長久期（0年以上）均有配置，或存在短債長投的風(fēng)險，若短期內(nèi)有大量戶擠兌贖回資產(chǎn)，則可能存在流動性風(fēng)險。圖表：嘉信理財資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)（億美元）141516171819202122總資產(chǎn)463734336540907318現(xiàn)金及其等價物隔離存放的現(xiàn)金和投資證券投資5726090661740110AS740179BS0444美國國債資產(chǎn)支持證券公司債其他HTM0940470031BS0561060031其他7000銀行貸款經(jīng)紀(jì)客戶應(yīng)收賬款其他資產(chǎn)總負(fù)債銀行存款289535971401803868應(yīng)付經(jīng)紀(jì)客戶款項(xiàng)4257長期負(fù)債其他負(fù)債注：22年1月及02年1月，嘉信理財將部分指定為AS的投資證券轉(zhuǎn)入HTM類別資料來源：公司公告，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)：）付息負(fù)債端，主要包括銀行客戶存款（嘉信銀行的儲蓄功能、經(jīng)紀(jì)相關(guān)應(yīng)付款長期債（如應(yīng)付債券等和短期借款等2年末分別占比%%%、%，22年平均付息成本率為7%，同比提升s，主要系加息環(huán)境下存款利率、短期借款利率顯著提升所致。從結(jié)構(gòu)上看銀行客戶存款占據(jù)大部分，且其付息率相對較低（2年為%，對于客戶而言，在高息環(huán)境下若客戶切換至利率更高的金融產(chǎn)品，則嘉信或有資金流出壓力）生息資產(chǎn)端，主要包括現(xiàn)金、證券投資（可供出售金融資產(chǎn)F持有至到期資產(chǎn)TM等經(jīng)紀(jì)相關(guān)應(yīng)收款銀行客戶貸款等2年末分別占比%、%、%，2年生息資產(chǎn)平均收益率為%，同比提升s，從歷史看處于%中樞左右波動，投資久期相對較長。圖表：2年嘉信銀行付息負(fù)債結(jié)構(gòu) 圖表：2年付息負(fù)債平均付息率0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

銀行存款 應(yīng)付經(jīng)紀(jì)客戶款項(xiàng) 短期借款 長期債務(wù)03040506070809000102

.5%.0%.5%.0%.5%.0%.5%.0%.5%.0%

平均付息率03040506070809000102：公司公告， ：公司公告，圖表：2年嘉信銀行生息資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 圖表：2年生息資產(chǎn)平均收益率現(xiàn)金及其等價物 現(xiàn)金和投資分開 經(jīng)紀(jì)人相關(guān)的應(yīng)收賬款經(jīng)紀(jì)客戶的應(yīng)收賬款 可供出售的證券 持有至到期證券0%

.%

平均收益率0%

.%0%0%0%

03040506070809000102

.%.%.%.%.%

03040506070809000102注：22年1月及02年1月，嘉信理財將部分指定為AS的投資證券轉(zhuǎn)入HTM類別：公司公告，

：公司公告，F(xiàn)S與HTM投資波動大，2年未實(shí)現(xiàn)損失均陡增。0年之前，金融投資中，F(xiàn)S與TM類資產(chǎn)波動較小，二者的未實(shí)現(xiàn)收益均不超過0億美元。從0年起，根據(jù)美國監(jiān)管的資本和流動性規(guī)則，公司將指定為TM的所有投資證券轉(zhuǎn)移至FS類別，在轉(zhuǎn)讓之日這些證券的攤余成本為7億美元，未實(shí)現(xiàn)凈收益額為4億美元。轉(zhuǎn)移之后，-221年，F(xiàn)S的未實(shí)現(xiàn)收益實(shí)現(xiàn)大幅度增長，于020年達(dá)約8億美元。1年FS的未實(shí)現(xiàn)收益和未實(shí)現(xiàn)損失均較高此后公司增持大量2年在加息周期中，F(xiàn)S和HTM的未實(shí)現(xiàn)損失大大增加，全年分別達(dá)、6億美元。圖表：2年FS、M未實(shí)收益的變化 圖表：2年FS、M未實(shí)損失的變化（億美元）..10

AFS HTM

9

（億美元）.0.0.1.9604020000

AFS HTM040506070809000102資料來源：公司公告，注220-01年根據(jù)監(jiān)管資本和流動性規(guī)則公司轉(zhuǎn)讓了被指定為AS類別的HT于轉(zhuǎn)讓日HTM的攤銷成本為.3萬億美元未實(shí)現(xiàn)收益為4億美元22年所有HTM類均為BS資產(chǎn)

040506070809000102：公司公告，證券投資的久期較長存在資產(chǎn)負(fù)債錯配問題9年以前FS的到期時間以1年以上5年以下為主，占比分布較為穩(wěn)定；9年后，到期時間0年以上的占比大幅提升。而HTM一直以較長的到期時（0年以上為主占比過半于22年更是達(dá)到頂峰，0年以上到期的資產(chǎn)占比達(dá)%資產(chǎn)端久期持續(xù)拉長S出現(xiàn)大量未實(shí)現(xiàn)損失而負(fù)債端久期較短、成本上升，且可能存在擠兌風(fēng)險，資產(chǎn)負(fù)債錯配問題顯著。圖表：2年FS不同期限結(jié)構(gòu)的變化 圖表：2年M不同期限結(jié)構(gòu)的變化0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

年以內(nèi) 年以上年以下 年以上年以下 年以上.%8%.%.%.%.%3%3%95.905 06 07 08 09 00 01 02

0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%

年以內(nèi) 年以上年以下 年以上年以下 年以上3%.%.%.%.%1%.5905 06 07 08 09 00 01 02：公司公告， 注：2021年沒有HTM資產(chǎn)：公司公告，黑石：私募退出壓力可控，注冊基金流動性風(fēng)險仍需關(guān)注獨(dú)立另類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)黑石發(fā)生債務(wù)違約3年3月2日貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)ttreet確認(rèn)黑石集團(tuán)的商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證（CM發(fā)生違約該證券以黑石8年收購芬蘭房地產(chǎn)企業(yè)pnaOy所持有的3處寫字樓和商店組合資產(chǎn)作為擔(dān)保，價值億美元。一方面，美聯(lián)儲大幅加息導(dǎo)致CMS新產(chǎn)品發(fā)行成本驟增，另一方面，利率上升導(dǎo)致黑石投資的大量房地產(chǎn)市值縮水，北歐地區(qū)整體房產(chǎn)流動性降低。同時，黑石旗下的0億美元旗艦房地產(chǎn)投資信托基（RIT自2年年底以來連續(xù)四個月遭遇大量贖回1月黑石以4億英鎊的價格出售倫敦地標(biāo)綜合體——圣凱瑟琳碼頭此后又尋求以億歐元的價格出售位于巴塞羅那的一棟辦公樓據(jù)1世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道黑石將出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)所獲的大量資金主要用于應(yīng)對RIT的資金贖回壓力最終導(dǎo)致CMS產(chǎn)品本息無法兌付黑石以房地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)為主，永續(xù)資金是保障其投資長周期地產(chǎn)項(xiàng)目的重要一環(huán)。黑石業(yè)務(wù)涵蓋地產(chǎn)私募股權(quán)對沖基金信貸及保險主要面對主權(quán)財富基金保險公司和養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者，為少部分高凈值投資者開放私募股權(quán)投資服務(wù)，也為各類投資者提供投資信托基金產(chǎn)品從UM來看2年末黑石UM合計(jì)7億美元其中房地產(chǎn)業(yè)務(wù)UM321億美元占比%為主要業(yè)務(wù)信貸及保險UM分別為9億美元、9億美元占比%%對沖基金UM較小僅7億美元由于大部分客戶是機(jī)構(gòu)客戶黑石UM中有部分為永續(xù)資本即不需要向投資者返還的資本可以保障其相對長周期的投資時間2年末黑石永續(xù)資本合計(jì)71億美元占全部UM的8，其中房地產(chǎn)信貸及保險業(yè)務(wù)永續(xù)資本分別為1億美元9億美元占對應(yīng)業(yè)務(wù)UM的%、%。圖表：黑石M分業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu) 圖表：黑石永續(xù)資本分業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及占全部M的比例（億美元） 產(chǎn) PE 保險 2000,00,00,00,00,00

（億美元）房地產(chǎn)信貸及保美元）房地產(chǎn)信貸及保險永續(xù)資本合計(jì)占比PE對沖基金,00,00,00,00,00,0000

0%5%0%5%0%5%0%006 07 08 09 00 01 02

0 06 07 08 09 00 01 022資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，0年來表內(nèi)資產(chǎn)擴(kuò)張主要來自現(xiàn)金和表內(nèi)投資負(fù)債擴(kuò)張主要來自債券發(fā)行和借款行為。從黑石的資產(chǎn)負(fù)債表變化來看，近年來快速增長的資產(chǎn)主要是現(xiàn)金及等價物和投資資產(chǎn)快速增長的負(fù)債主要是應(yīng)付貸款現(xiàn)金及等價物主要來源是債券發(fā)行借款管理費(fèi)收入業(yè)績費(fèi)收入等用于對基金做出共同投資承（截至2年末高管對基金的共同投資承諾資金為3億美元，占UM比例較低，或支付公司經(jīng)營費(fèi)用等。）投資資產(chǎn)：截至2年末，5億美元的投資資產(chǎn)中包括4億美元由黑石聯(lián)合基金（主要是部分黑石基金及，黑石對其具有控股權(quán)）進(jìn)行的投資、9億美元股權(quán)投資（也通過黑石基金進(jìn)行但黑石無控股權(quán)以及5億美元的公司國庫券投資等其中相較年末大量增長的主要是通過黑石基金進(jìn)行的表內(nèi)投資；而其他投資與公司國庫券投資過去合并計(jì)量從0年末的合計(jì)9億美元增長至2年末的合計(jì)5億美元主要系年收購的美國國際集團(tuán)旗下保險公司IGL&R9.9股權(quán)歸入其他投資科目應(yīng)付貸款：來自于債券發(fā)行和借款行為，其中3年到期的賬面價值為4億美元，5年到年到期的為6億美元，其余在0年以后到期。圖表：黑石資產(chǎn)負(fù)債表（億美元）13 14 15 16 17 18 19 20 21 22現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物.3.1.4.4.9.1.7.0.2.5Blackste基金持有的現(xiàn)金.5.1.9.1.3.4.5.7.8.4投資7.37.73.27.04.33.82.86.26.75.5應(yīng)收賬款.9.6.1.7.9.4.8.7.4.6應(yīng)收附屬公司款項(xiàng).9.3.4.4.3.9.0.2.6.5無形資產(chǎn)凈額.6.6.5.6.1.7.0.5.8.2商譽(yù).9.9.2.2.8.7.7.0.9.9其他資產(chǎn).8.4.8.7.4.9.8.8.9.0使用權(quán)資產(chǎn).7.3.9.0遞延所得稅資產(chǎn).1.5.8.9.3.4.9.4.8.6資產(chǎn)合計(jì)6.85.15.34.04.39.35.92.72.05.2應(yīng)付貸款4.7.4.2.78.2.50.8.5.53.5應(yīng)付附屬公司款.4.9.8.2.4.4.3.4.1.2應(yīng)計(jì)薪酬.3.4.3.3.3.4.0.3.1.0售出尚未回購證券.8.9.8.2.5.4.8.5.3.0回購協(xié)議.2.3.4.8.2.2.5.8.6.9經(jīng)營租賃負(fù)債.4.2.1.2應(yīng)付賬款、應(yīng)計(jì)費(fèi)用和其他.7.0.5.8.4.8.1.2.4.6負(fù)債合計(jì)3.01.83.08.97.01.74.86.84.98.4資料來源：公司公告，圖表：黑石表內(nèi)投資資產(chǎn)明細(xì)（億美元）科目 20 21 22由黑石聯(lián)合基金進(jìn)行的投資.6.2.4股權(quán)投資2.47.38.9公司國庫券投資.8.5其他投資.6.7投資合計(jì)6.26.75.5注：黑石聯(lián)合基金主要是部分黑石基金及P，黑石對其具有控股權(quán)；股權(quán)投資也通過黑石基金進(jìn)行，但黑石無控股權(quán)注：其他投資的大幅增長主要系財務(wù)報表科目重分類+收購AG&R.%股權(quán)導(dǎo)致資料來源：公司公告，作為投資管理機(jī)構(gòu)，表外資產(chǎn)才是黑石的主要資產(chǎn)，風(fēng)險壓力集中在資金退出和贖回上。黑石的大部分投資資產(chǎn)并未反映在公司資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，而是通過旗下的各類私募基金和注冊投資信托基金進(jìn)行投資管理?？紤]到黑石私募和投資信托基金的產(chǎn)品特性，這類資產(chǎn)沒有強(qiáng)制償還義務(wù)，對黑石的報表影響更多反映在利潤表中，即投資虧損可能導(dǎo)致業(yè)績費(fèi)無法計(jì)提等，進(jìn)而影響公司經(jīng)營業(yè)績。而從資金流角度而言，近年來尤其是1年，黑石UM增長明顯，未來表外UM的風(fēng)險可能集中在私募基金的退出壓力和注冊投資基金的贖回壓力上，其中私募基金短期內(nèi)退出壓力相對可控，而注冊投資基金的贖回壓力仍需長期關(guān)注。封閉投資的私募房地產(chǎn)、、信貸基金流動性壓力相對較小。私募基金通常采取封閉投資運(yùn)作模式，在投資項(xiàng)目完成退出后返還該部分本金和投資收益，不存在贖回申請等返還機(jī)制。截至2年末，黑石房地產(chǎn)基金、E基金、信貸基金存續(xù)投資規(guī)模分別為4億美元1.0億美元0億美元其中房地產(chǎn)基金已投資期限主要集中在-3年和-年；E基金已投資期限主要集中在-5年，一般退出周期為-0年；信貸基金投資周期較短，已投資期限主要集中在-5年。綜合看來，大部分基金產(chǎn)品的短期退出壓力仍處可控范圍內(nèi)。圖表：黑石各業(yè)務(wù)條線存續(xù)投資資金期情況（億美元）板塊 3年5年0年-5年5年以上無投資期限規(guī)定合計(jì)房地產(chǎn)1.6.74.8.9.2.28.4私募股權(quán)3.01.98.6.5.46.61.0信貸.2.3.6---4.0資料來源：公司公告，注冊投資基金的贖回限制機(jī)制將在短期內(nèi)幫助黑石控制流動性風(fēng)險但長期仍需持續(xù)關(guān)注。黑石除了提供私募基金產(chǎn)品外，還創(chuàng)設(shè)投資信托基金產(chǎn)品，各類投資者均可購買，通常最低投資門檻為0美元僅在月度或季度提供贖回申請窗口根據(jù)黑石披露兌付情況顯示，3年2月RT合計(jì)收到9億美元的贖回請求但黑石此前為大部分基金產(chǎn)品設(shè)置了月度凈資產(chǎn)額度和季度凈資產(chǎn)額度的贖回限制僅批準(zhǔn)了%的贖回請求盡管贖回限制機(jī)制能在一定程度上緩解黑石的贖回壓力，但大量超過規(guī)定上限的贖回申請反映投資者對RIT當(dāng)前的運(yùn)作和收益情況并不買賬未來產(chǎn)品將面臨新資金難募集舊資金持續(xù)流出的風(fēng)險，長期來看贖回機(jī)制的保護(hù)效果不可持續(xù)，未來仍需持續(xù)關(guān)注。高盛摩根士丹利：全能型投行風(fēng)險相對較小大型全能型投資銀行，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較為多元均衡。以高盛和摩根士丹利為代表的大型全能型投資銀行資本實(shí)力雄厚，業(yè)務(wù)線較齊全，收入主要來源包括投資銀行、做市交易與投資、投資管理等業(yè)務(wù)條線。2年，高盛前三大業(yè)務(wù)收入為做市、投資管理和利息凈收入，分別占比%%和%摩根士丹利前三大業(yè)務(wù)收入分別為資產(chǎn)管理交易和利息凈收入，分別占比為%、%、7%。圖表：2年高盛集團(tuán)營業(yè)收入結(jié)構(gòu) 圖表：2年摩根士丹利營業(yè)收入結(jié)構(gòu)億美元億美元）投資銀行做市投資管理其他投資傭金及費(fèi)用利息00

（億美元）投資銀行交易資產(chǎn)管理投資億美元）投資銀行交易資產(chǎn)管理投資傭金及費(fèi)用利息00 0000 0000 0000 0000 0000 00008

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02資料來源：公司年報， 資料來源：公司年報，資產(chǎn)端投資資產(chǎn)平穩(wěn)上升、投資倚重做市交易，負(fù)債端存款規(guī)模上行較快。從資產(chǎn)端看，歷經(jīng)8年金融危機(jī)后在監(jiān)管引導(dǎo)下公司投資業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向以做市交易為主投資交易類資產(chǎn)中以交易做市類資產(chǎn)為主2年末高盛交易資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例為%而投資類資產(chǎn)占比僅為%；摩根士丹利交易資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例為%，投資類資產(chǎn)占比為%。投資交易類收入也主要倚賴做市交易類的撮合業(yè)務(wù)2年高盛和摩根士丹利做市交易類收入占營業(yè)收入的比例分別達(dá)9%和%，占投資交易類業(yè)務(wù)收入比例高達(dá)%和近%。020年以來高盛和摩根士丹利的投資資產(chǎn)均有一定程度的上升，尤其是高盛的2年末投資資產(chǎn)較1年末增長%，但整體增速和規(guī)模占總資產(chǎn)仍然處于較為健康的水平。從負(fù)債端看高盛和摩根士丹利均呈現(xiàn)存款規(guī)模較快上升的趨勢但其背后原因有所差異，高盛的存款增長主要來自于私人銀行和商業(yè)銀行端存款吸收。而摩根士丹利的存款規(guī)模主要由與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相關(guān)的經(jīng)紀(jì)清算存款（rkerageSeepDepsts）構(gòu)成，與其收購在線經(jīng)紀(jì)商TRDE有一定關(guān)系