上海國家會計學(xué)院并購重組課件

企業(yè)并購重組與價值創(chuàng)造上海國家會計學(xué)院王懷方博士副教授wanghuaifang@二零一四年現(xiàn)在是1頁\一共有110頁\編輯于星期六目錄并購重組的理論與動因——并購重組理論并購重組的方案設(shè)計——香江控股收購山東臨工并購重組的風(fēng)險控制——新興鑄管收購蕪湖鋼鐵廠案例并購重組的估值問題——中國船舶整體上市公司重組——萬科專業(yè)化發(fā)展之路并購重組的反收購策略——新浪網(wǎng)對盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購并購重組的法律法規(guī)國外并購市場的發(fā)展及中國市場展望現(xiàn)在是2頁\一共有110頁\編輯于星期六一、企業(yè)并購重組的理論及動因現(xiàn)在是3頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因1、企業(yè)發(fā)展模式選擇2、并購的概念及分類3、并購類型4、并購理論5、并購動因現(xiàn)在是4頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因1、企業(yè)發(fā)展模式選擇

1）一個企業(yè)由小到大的發(fā)展不外乎采用兩種發(fā)展模式。第一種模式：企業(yè)采用內(nèi)部擴張的方式，通過企業(yè)的產(chǎn)品經(jīng)營所獲取的利潤，將其中的一部分或全部追加投資以利生產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模的擴大使得企業(yè)發(fā)展?fàn)畲蟆５诙N模式：企業(yè)采用外部擴張的方式，表現(xiàn)為戰(zhàn)略聯(lián)盟，技術(shù)轉(zhuǎn)讓，吸收外來資本及兼并收購等，使企業(yè)能在短時間內(nèi)迅速地擴大生產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營規(guī)模形成巨型企業(yè)?，F(xiàn)在是5頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因2）企業(yè)發(fā)展的條件兩種發(fā)展模式各有其優(yōu)缺點，并且各自需不同的內(nèi)部條件和外部條件。從現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的歷史來看，企業(yè)以外部擴張的方式發(fā)展所需的內(nèi)部條件和外部條件均比企業(yè)采用內(nèi)部擴張方式要求高。外部擴張發(fā)展模式要求在市場體系中有較為發(fā)達(dá)的資本市場，勞動力市場，技術(shù)市場，信息市場，房地產(chǎn)市場以及產(chǎn)權(quán)交易市場等生產(chǎn)要素市場。現(xiàn)在是6頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因3）企業(yè)發(fā)展與企業(yè)并購縱觀中西方企業(yè)發(fā)展的歷史，我們會發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購在促進(jìn)資源配置效率的提高及工業(yè)的飛速發(fā)展方面作出了極為重要的貢獻(xiàn)?，F(xiàn)代工業(yè)社會里的每一個大型企業(yè)其成長歷程都離不開企業(yè)并購這種手段。從企業(yè)并購發(fā)展的歷史觀察看到，在市場經(jīng)濟條件下企業(yè)發(fā)展模式與企業(yè)并購手段互為依存。美國著名經(jīng)濟學(xué)家，諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主喬治·斯蒂伯格對此有過精辟的描述：“一個企業(yè)通過兼并其競爭對手的途徑成為巨額企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟史上的一個突出現(xiàn)象”，“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來，幾乎沒有一家大公司主要是靠內(nèi)部擴張成長起來?！爆F(xiàn)在是7頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因2、并購的概念及分類兼并與收購是一個公司通過產(chǎn)權(quán)交易取得其他公司一定程度控制權(quán)，以增強自身經(jīng)濟實力，實現(xiàn)自身經(jīng)濟目標(biāo)的一種經(jīng)濟行為。兼并與收購在國際上通常稱為Mergers&Acquisitions，簡稱M&A。在這個術(shù)語中包含兩個概念，一是Mergers，即兼并或合并；另一個是Acquisitions

，即收購或購買，二者通常合在一起使用，簡稱并購。現(xiàn)在是8頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因●Mergers：兼并，泛指兩家或兩家以上公司的合并，原公司的權(quán)利與義務(wù)由存續(xù)或新設(shè)公司承擔(dān)。兼并有兩種形式：吸收合并和新設(shè)合并。●Acquisition：收購，是指一家企業(yè)購買另一家企業(yè)的資產(chǎn)、營業(yè)部門或股票，從而居于控制地位的交易行為。收購可分為資產(chǎn)收購和股份收購。兼并強調(diào)兩家企業(yè)合并在一起，收購強調(diào)一方對另一方的控制。實際上，兼并和收購?fù)豢椩谝黄?，很難區(qū)分開，統(tǒng)稱為“并購”。現(xiàn)在是9頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因并購與公司重組公司重組主要對公司目前所擁有的內(nèi)部資源進(jìn)行重組組合、調(diào)整，而并購是對公司外部資源、業(yè)務(wù)、或其他公司控制權(quán)的購買，是企業(yè)擴張戰(zhàn)略的實現(xiàn)手段之一，二者具有很大差異。但常見的公司重組行為，如出售資產(chǎn)、子公司給其他投資者，又必然會涉及到資產(chǎn)、業(yè)務(wù)或股權(quán)被其他投資者收購的問題，因此重組、并購又緊密聯(lián)系在一起?，F(xiàn)在是10頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因3、并購的主要類型

橫向并購、縱向并購與混合并購

善意收購、惡意收購

要約收購、協(xié)議收購

現(xiàn)金支付、股票支付、混合支付

特殊類型：委托書收購、借殼上市、杠桿收購

財務(wù)收購、戰(zhàn)略收購

股權(quán)收購、資產(chǎn)收購現(xiàn)在是11頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因4、并購重組理論1）效率理論說（efficiencytheory）：對參與交易者都能夠提高各自績效。兩個基本假設(shè)：一是并購有利于改進(jìn)管理層的經(jīng)營管理業(yè)績；二是并購會導(dǎo)致某種形式的協(xié)同效應(yīng)?，F(xiàn)在是12頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因2）代理問題和管理者主義理論詹森和梅克林于1976年最先提出，當(dāng)管理者只擁有公司所有權(quán)股份的一小部分時，便會產(chǎn)生代理問題。?代理問題：根本原因在于管理者（代理者或決策者）和所有者（風(fēng)險承擔(dān)者）間的合約不可能無代價的簽訂和執(zhí)行，由此產(chǎn)生代理成本?管理主義：管理者有擴大企業(yè)規(guī)模的動機，假定管理者的報酬是公司規(guī)模的函數(shù)，因此管理者往往采用較低的投資要求回報率。現(xiàn)在是13頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因3）自由現(xiàn)金流量假說自由現(xiàn)金流量是指公司現(xiàn)金在支付了所有凈現(xiàn)值為正的投資計劃后所剩余的現(xiàn)金流量。4）市場勢力假說5）稅負(fù)考慮假說●合并重組后可以進(jìn)入新的領(lǐng)域，享受優(yōu)惠政策；●并購大量虧損企業(yè)，納稅額得到減免，實行低資本擴張；●并購可以實現(xiàn)關(guān)聯(lián)性企業(yè)或上下游企業(yè)流通環(huán)節(jié)減少，規(guī)避流轉(zhuǎn)稅和印花稅現(xiàn)在是14頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因6）行為公司金融與并購●股票市場錯誤定價與并購股票市場非理性，管理層理性：股價高估情況下，使用股票支付手段并購低估公司或非上市公司●管理層過度自信與并購管理層的過度自信表現(xiàn)在兩個方面：好于一般水平，即收購公司的管理層認(rèn)為他們的管理水平強于目標(biāo)公司；另一方面，成功的并購能夠提升其市場聲譽，即管理層的機會主義傾向?，F(xiàn)在是15頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的理論及動因5、并購重組動因及效應(yīng)分析1）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)：1+1＞22）財務(wù)協(xié)同效應(yīng)：并購給企業(yè)帶來財務(wù)上帶來收益，合理避稅，預(yù)期效應(yīng)對并購的巨大刺激。3）企業(yè)發(fā)展效應(yīng)：有效降低新行業(yè)進(jìn)入壁壘，降低企業(yè)發(fā)展風(fēng)險與成本，充分利用經(jīng)驗。有時為發(fā)展需要，則采取反向操作，即被收購，如蘇泊爾被SEB收購。4）市場份額效應(yīng)：橫向并購減少競爭對手，解決行業(yè)生產(chǎn)能力擴大速度與市場擴大速度的矛盾?？v向并購對上下游企業(yè)實施有效控制，節(jié)約交易成本，降低產(chǎn)業(yè)流程風(fēng)險。現(xiàn)在是16頁\一共有110頁\編輯于星期六二、企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新現(xiàn)在是17頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新1、并購重組的方案設(shè)計2、多種方式的融合——案例分析現(xiàn)在是18頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新1、并購重組的方案設(shè)計1）擴張型重組

?收購

?兼并

?托管

?合資?聯(lián)盟

2）緊縮型重組

?資產(chǎn)剝離

?分立

?分拆

?股份回購

?清算

現(xiàn)在是19頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新股權(quán)收購&資產(chǎn)收購現(xiàn)在是20頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新2、多種方式的融合——香江集團收購山東臨工案例1）收購方與被收購方簡介

南方香江集團有限公司成立于1994年1月19日。實際控制人為劉志強先生和翟美卿女士。公司注冊資本為6億元人民幣。

南方香江是一家專注商貿(mào)流通市場建設(shè)與房地產(chǎn)開發(fā)的大型企業(yè)集團。南方香江業(yè)務(wù)主要集中于以下幾個領(lǐng)域：

（1）商貿(mào)流通市場建設(shè)領(lǐng)域

南方香江專注于各類商貿(mào)流通市場和綜合商業(yè)廣場的建設(shè)和經(jīng)營，目前，南方香江已經(jīng)在山東的聊城和臨沂，河南的鄭州、洛陽、新鄉(xiāng)，江西的南昌、景德鎮(zhèn)、進(jìn)賢，湖北隨州，東北的沈陽，河北的保定等地興建多個超大型物流基地。

（2）房地產(chǎn)領(lǐng)域

（3）礦產(chǎn)資源領(lǐng)域現(xiàn)在是21頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新2、多種方式的融合——香江集團收購山東臨工案例山東臨工是1993年3月26日經(jīng)山東省臨沂地區(qū)經(jīng)濟體制改革委員會臨體改［1993］第28號文批準(zhǔn),由山東臨沂工程機械廠發(fā)起,以定向募集方式設(shè)立的股份有限公司。公司擁有總資產(chǎn)20億元，固定資產(chǎn)3.9億元，員工3000余人，主導(dǎo)產(chǎn)品有裝載機、挖掘機、壓路機、挖掘裝載機等四大類，五十多個品種。年綜合生產(chǎn)能力2萬臺，在全國裝載機行業(yè)綜合排名第四位。

近年來，公司產(chǎn)品銷往全國各地，并出口十幾個國家和地區(qū)，市場占有率迅速提高，經(jīng)濟效益持續(xù)穩(wěn)定增長，綜合指標(biāo)在全國同行業(yè)名列前茅。現(xiàn)在是22頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新2、多種方式的融合——香江集團收購山東臨工案例第一步：山東臨工集團將持有山東臨工28.97%股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓給南方香江集團公司；第二步：南方香江集團全面要約收購，最終持股比例達(dá)到38.87%；第三步：資產(chǎn)置換，工程機械業(yè)務(wù)置出，商貿(mào)物流置進(jìn)；第四步：工程機械業(yè)務(wù)出售給原山東臨工管理層，MBO完成？現(xiàn)在是23頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的方案設(shè)計及創(chuàng)新３、啟示A、企業(yè)并購重組往往是多種方案的融合；B、為企業(yè)MBO提供了借鑒經(jīng)驗，但也面臨一定的法律風(fēng)險，如該案例在媒體等質(zhì)疑聲中，山東臨工被迫出售給沃爾沃；C、其他案例如世貿(mào)股份借殼萬象集團，萬象集團得以進(jìn)行MBO?，F(xiàn)在是24頁\一共有110頁\編輯于星期六三、并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是25頁\一共有110頁\編輯于星期六1、并購重組的風(fēng)險控制1）并購重組中的主要風(fēng)險A、評估風(fēng)險；B、負(fù)債風(fēng)險；C、人員風(fēng)險；D、政府干預(yù)；E、整合風(fēng)險并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是26頁\一共有110頁\編輯于星期六2）并購重組中的風(fēng)險控制

A、并購前對目標(biāo)公司的外部環(huán)境和內(nèi)部情況進(jìn)行審慎的調(diào)查與評估

B、并購協(xié)議中的“四劍客”：（1）陳述與保證；2）在交割日前準(zhǔn)予買方進(jìn)入調(diào)查目標(biāo)公司，在此期間不得修改章程、分紅、發(fā)行股票及與第三方進(jìn)行并購談判等；（3）達(dá)到預(yù)定標(biāo)準(zhǔn)或者一方實質(zhì)履行合同約定義務(wù)，雙方必須在約定時間進(jìn)行交割，否則合同解除；（4）賠償責(zé)任。

C、加強中介機構(gòu)的作用并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是27頁\一共有110頁\編輯于星期六案例：金利科技收購宇翰光電并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是28頁\一共有110頁\編輯于星期六3）并購整合并購重組的風(fēng)險控制引言：手術(shù)過后的危險期波士頓咨詢集團的一項研發(fā)現(xiàn)，只有低于20%的公司在收購目標(biāo)企業(yè)之前，考慮過兩家公司的整合步驟。目標(biāo)公司在成功地和收購方實現(xiàn)整合之前，收購的價值形成仍然是潛在的。成功的收購所帶來的欣喜若狂和激動不已的心情平靜下來之后，收購之后的整合過程就在一個冰冷的起點開始了，整合的質(zhì)量決定著合并后的企業(yè)是否度過“手術(shù)后的危險期”。

70/70現(xiàn)象：當(dāng)今世界上70%的并購后未能實現(xiàn)期望的商業(yè)價值，70%失敗來源于并購后的整合過程?，F(xiàn)在是29頁\一共有110頁\編輯于星期六整合內(nèi)容◎戰(zhàn)略整合：包括戰(zhàn)略決策組織的一體化及各子系統(tǒng)戰(zhàn)略目標(biāo)、手段、步驟的一體化。它是指并購企業(yè)在綜合分析企業(yè)情況后，將目標(biāo)企業(yè)納入其發(fā)展戰(zhàn)略內(nèi)，使目標(biāo)企業(yè)服從于并購企業(yè)的總體戰(zhàn)略目標(biāo)及相關(guān)安排與調(diào)整，從而取得一種戰(zhàn)略上的協(xié)同效應(yīng)?！驑I(yè)務(wù)活動整合：指聯(lián)合、調(diào)整和協(xié)調(diào)采購、產(chǎn)品開發(fā)、生產(chǎn)、營銷、財務(wù)等各項職能活動。并購后的企業(yè)可以將一些業(yè)務(wù)活動合并，包括相同的生產(chǎn)線、研究開發(fā)活動、分銷渠道、促銷活動等，同時放棄一些多余的活動、如多余的生產(chǎn)、服務(wù)活動，并協(xié)調(diào)各種業(yè)務(wù)活動的銜接。并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是30頁\一共有110頁\編輯于星期六整合內(nèi)容◎管理活動整合：指并購企業(yè)制定規(guī)范的、完整的管理制度和法規(guī)，替代原有的制度與法規(guī)，作為企業(yè)成員的行為準(zhǔn)則和秩序的保障。一般情況，并購企業(yè)均將優(yōu)秀的管理制度移植到目標(biāo)企業(yè)。但事實上，并購企業(yè)也可以取得一個現(xiàn)有且立即可以利用的管理制度，如果目標(biāo)企業(yè)原有的管理制度良好，并購企業(yè)可以坐享其成。但目前中國的現(xiàn)實有難度?！蚪M織結(jié)構(gòu)整合：并購企業(yè)應(yīng)根據(jù)具體情況調(diào)整組織結(jié)構(gòu)，要注意目標(biāo)統(tǒng)一、分工協(xié)作、精干高效，使責(zé)權(quán)利相結(jié)合。并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是31頁\一共有110頁\編輯于星期六整合內(nèi)容◎人事整合：人事整合是難度較大的問題，也是影響并購效率的重要因素。一是并購企業(yè)對人才的態(tài)度將會影響到目標(biāo)企業(yè)職員的去留；二是并購企業(yè)應(yīng)采取實質(zhì)性的激勵性措施。人是管理活動的核心，人事整合成敗與否很大程度上決定著并購的成敗。并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是32頁\一共有110頁\編輯于星期六整合內(nèi)容◎文化整合：并購重組的風(fēng)險控制沖突型摩擦型模糊型相容型文化兼容性大小文化差異性小大并購中企業(yè)文化風(fēng)險類型分析現(xiàn)在是33頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組的風(fēng)險控制企業(yè)文化整合模式現(xiàn)在是34頁\一共有110頁\編輯于星期六3、案例——新興鑄管收購蕪湖鋼鐵廠1）收購雙方概況A、于1997年改制上市，主導(dǎo)產(chǎn)品為離心球墨鑄鐵管及配套管件和鋼鐵冶煉及壓延加工產(chǎn)品。B、中國最大的離心球墨鑄鐵管企業(yè)，國內(nèi)市場占有率約為40%，出口比例達(dá)30%，產(chǎn)品行銷60個國家和地區(qū)。C、收購前具有年產(chǎn)110萬噸鋼、60萬噸球墨鑄鐵管、2萬噸管件、5萬噸鋼格板的生產(chǎn)規(guī)模。D、贏利能力指標(biāo)位居上市公司前列。連續(xù)多年被評為上市公司50強。并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是35頁\一共有110頁\編輯于星期六蕪湖鋼鐵廠A、建于1958年，隸屬蕪湖市經(jīng)貿(mào)委，具備年產(chǎn)生鐵40萬噸，機燒結(jié)礦60萬噸，發(fā)電量4320萬kwh的生產(chǎn)能力。B、2000-2002年，生鐵產(chǎn)量分別為：30、32、35萬噸，主營收入分別為：32,447、34,986、38,113萬元，凈利潤分別為：88、99、377萬元。C、截至2002年12月31日，賬面總資產(chǎn)58,153萬元，總負(fù)債33,536萬元，凈資產(chǎn)24,618萬元蕪湖焦化廠A、于1998年7月建成投產(chǎn)，是一個以供應(yīng)城市居民用氣為主的焦化廠，具備年產(chǎn)焦碳17.5萬噸的生產(chǎn)能力。B、2001-2002年，焦炭產(chǎn)量分別為：5.7、12萬噸，實現(xiàn)主營收入分別為：1,917、10,220萬元，實現(xiàn)凈利潤分別為：-688、-909萬元；C、截至2002年12月31日，賬面總資產(chǎn)30,707萬元，總負(fù)債13,099萬元，凈資產(chǎn)17,608萬元并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是36頁\一共有110頁\編輯于星期六2）如何控制收購風(fēng)險——并購前的風(fēng)險控制收購蕪鋼資產(chǎn)與承接負(fù)債情況收購資產(chǎn)：總資產(chǎn)30,215萬元，其中流動資產(chǎn)8,173萬元，固定資產(chǎn)凈值11,887萬元，無形資產(chǎn)（土地使用權(quán)）10,155萬元；總負(fù)債33,851萬元；資產(chǎn)凈值-3,636萬元；承接負(fù)債：流動負(fù)債33,740萬元，長期負(fù)債111萬元；各債務(wù)人承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)。A、只收購經(jīng)營性資產(chǎn)并承擔(dān)相應(yīng)債務(wù)并購重組的風(fēng)險控制現(xiàn)在是37頁\一共有110頁\編輯于星期六收購蕪焦廠資產(chǎn)與承接負(fù)債情況收購資產(chǎn)：總資產(chǎn)15,000萬元；流動資產(chǎn)3,437萬元，固定資產(chǎn)10,813萬元，無形資產(chǎn)（土地使用權(quán)）750萬元；總負(fù)債10,565萬元，資產(chǎn)凈值4,435萬元；承接負(fù)債：蕪湖市建設(shè)投資公司債務(wù)7,550萬元，蕪湖市建設(shè)投資公司承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)；流動負(fù)債3,015萬元；各債務(wù)人承諾同意轉(zhuǎn)移其債權(quán)。A、只收購經(jīng)營性資產(chǎn)并承擔(dān)相應(yīng)債務(wù)并購重組的風(fēng)險控制2）如何控制收購風(fēng)險——并購前的風(fēng)險控制現(xiàn)在是38頁\一共有110頁\編輯于星期六B、通過政府安排人員1）離休人員的退休、醫(yī)療及統(tǒng)外費，統(tǒng)籌外的一切費用由蕪湖市政府支付。2）按蕪湖市政策內(nèi)退的在冊職工，在原有國有企業(yè)調(diào)整勞動關(guān)系所需的補償費用由蕪湖市政府支付。3）政府對職工所支付的補償費用，從收購資產(chǎn)預(yù)留部分進(jìn)行支付。以收購資產(chǎn)凈值為799萬元，加上土地出讓金作為職工安置費用彌補給蕪湖新興，共1999萬元。并購重組的風(fēng)險控制2）如何控制收購風(fēng)險——并購前的風(fēng)險控制現(xiàn)在是39頁\一共有110頁\編輯于星期六C、爭取政策優(yōu)惠政策1）以收購前02年上繳稅費為基數(shù)，對超基數(shù)中市財政實得部分前三年全部、后兩年50%獎勵補助給蕪湖新興。2）涉及到資產(chǎn)過戶、土地出讓等費用按工本費收取，按政策法規(guī)需要征收的稅費按最低標(biāo)準(zhǔn)收取，市財政按實得部分獎勵補助給企業(yè)。3）保證蕪湖新興所收購資產(chǎn)不存在被司法凍結(jié)、抵押、質(zhì)押，也沒有被第三方所占有，沒有其他或有債務(wù)。4）以可支配資源對解決兩企業(yè)其他債務(wù)問題作出安排，以保證出售資產(chǎn)行為的合法性。并購重組的風(fēng)險控制2）如何控制收購風(fēng)險——并購前的風(fēng)險控制現(xiàn)在是40頁\一共有110頁\編輯于星期六A、制定科學(xué)的發(fā)展戰(zhàn)略蕪湖新興作為新興鑄管華東地區(qū)球墨鑄鐵管的戰(zhàn)略基地，其業(yè)務(wù)重心從原先的鐵水生產(chǎn)拓展到球墨鑄鐵管業(yè)務(wù)，是新興鑄管能夠成為世界第一的重要因素。

B、人事整合目標(biāo)公司中高管理層正職均有新興鑄管公司派駐，公司各項管理制度基本移植于新興鑄管公司。C、文化整合蕪湖新興與新興鑄管實現(xiàn)人員輪崗制度，經(jīng)過2—3年左右時間，使蕪湖新興生產(chǎn)工人適應(yīng)及接受新興鑄管的企業(yè)文化并購重組的風(fēng)險控制2）如何控制收購風(fēng)險——并購后的風(fēng)險控制現(xiàn)在是41頁\一共有110頁\編輯于星期六▼并購中的整合是一綜合性活動，上述所講的風(fēng)險控制手段是一個有機整體，不可分離▼不同類型的并購活動，風(fēng)險控制手段有很大的不同，如強弱并購與強強聯(lián)合就具有很大的差異性。并購重組的風(fēng)險控制2）如何控制收購風(fēng)險——幾點啟示現(xiàn)在是42頁\一共有110頁\編輯于星期六四、企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是43頁\一共有110頁\編輯于星期六1、價值基礎(chǔ)及評估途徑2、一般估值方法3、案例分析企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是44頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法1、價值基礎(chǔ)及評估途徑價值基礎(chǔ)

A、最常用為公允市場價值

B、一般假定企業(yè)會持續(xù)經(jīng)營

C、公允價值評估途徑

A、成本途徑

B、市場途徑

C、收益途徑購買企業(yè)是買豬，而不是買豬肉——珠海恒通集團公司總裁現(xiàn)在是45頁\一共有110頁\編輯于星期六2、一般估值方法A、收益法——現(xiàn)金流貼現(xiàn)B、重置成本法——資產(chǎn)剝離與收購案例：新興鑄管收購蕪湖鋼鐵廠C、市場定價法——二級市場案例：寶延風(fēng)波、寶鋼集團收購邯鄲鋼鐵D、市盈率法——整體上市案例：鞍鋼整體上市E、凈資產(chǎn)法——協(xié)議轉(zhuǎn)讓案例：占絕對比重企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是46頁\一共有110頁\編輯于星期六現(xiàn)金流貼現(xiàn)——絕對估值法現(xiàn)金流貼現(xiàn)法在選擇現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型時，現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率的選擇是重點，通常有以下情形：⊙自由現(xiàn)金流模型中，選擇自由現(xiàn)金流作為貼現(xiàn)現(xiàn)金流，自由現(xiàn)金流分公司自由現(xiàn)金流（FCFF）和股東自由現(xiàn)金流（FCFE）。（1）如果使用FCFF，就采用加權(quán)平均資金成本（WACC）做貼現(xiàn)率；（2）如果使用FCFE，就以股票投資者要求的必要回報率作為貼現(xiàn)率；⊙紅利貼現(xiàn)模型（DDM）中，選擇公司未來紅利作為貼現(xiàn)現(xiàn)金流，以股票投資者要求的必要回報率作為貼現(xiàn)率。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是47頁\一共有110頁\編輯于星期六FCFF模型步驟一：預(yù)測未來各期期望FCFF；步驟二：計算企業(yè)的加權(quán)平均資金成本；步驟三：計算企業(yè)的整體內(nèi)在價值（VA），減去企業(yè)負(fù)債的市場價值（VD）后得出企業(yè)的權(quán)益價值（VE），進(jìn)而計算出股票的內(nèi)在價值。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)金流貼現(xiàn)——絕對估值法現(xiàn)在是48頁\一共有110頁\編輯于星期六FCFE模型步驟一：預(yù)測未來各期期望FCFE；步驟二：確定股東要求的必要回報率，作為貼現(xiàn)率；步驟三：計算企業(yè)的權(quán)益價值VE，進(jìn)而計算出股票的內(nèi)在價值。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)金流貼現(xiàn)——絕對估值法現(xiàn)在是49頁\一共有110頁\編輯于星期六

紅利貼現(xiàn)模型步驟一：預(yù)測未來各期期望紅利D；步驟二：確定股東要求的必要回報率，作為貼現(xiàn)率；步驟三：計算企業(yè)的權(quán)益價值VE，進(jìn)而計算出股票的內(nèi)在價值。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)金流貼現(xiàn)——絕對估值法現(xiàn)在是50頁\一共有110頁\編輯于星期六相對估值法

相對估值模型—常用估值倍數(shù)比較企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是51頁\一共有110頁\編輯于星期六閩閩東資產(chǎn)置換中的估值企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是52頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是53頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是54頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是55頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是56頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是57頁\一共有110頁\編輯于星期六企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是58頁\一共有110頁\編輯于星期六3、案例——中船集團借滬東重機整體上市1）收購雙方概況——中船集團中船集團組建于1999年7月，目前注冊資本為63.743億元，是國務(wù)院國資委直接管理的特大型企業(yè)集團，也是國家授權(quán)的投資機構(gòu)。中船集團是我國產(chǎn)量規(guī)模最大、管理技術(shù)水平最為先進(jìn)的特大型造船集團，目前，中船集團已發(fā)展成為在中國造船行業(yè)生產(chǎn)、技術(shù)領(lǐng)先，在多個行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)快速發(fā)展的特大型企業(yè)集團。2006年集團造船產(chǎn)量已超600萬噸，連續(xù)三年穩(wěn)居世界造船公司第三位。其目標(biāo)：爭取成為全球第二大造船集團，2015年成為世界第一大造船集團。目前該集團控制三家上市公司，即滬東重機、廣船國際、中船股份企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是59頁\一共有110頁\編輯于星期六3、案例——中船集團整體上市1）收購雙方概況——滬東重機公司位于上海浦東新區(qū)，是國內(nèi)生產(chǎn)規(guī)模最大和技術(shù)開發(fā)能力最強的的船用大功率柴油機生產(chǎn)和研發(fā)基地，迄今已有40多年的造機歷史。主要股本結(jié)構(gòu)如下（2006年中船整體上市前）：滬東中華造船（集團）有限公司50.87%上船澄西船舶有限公司17.25%社會流通股31.88%企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是60頁\一共有110頁\編輯于星期六2）整體上市主要內(nèi)容A、基本情況公司向中船集團等特定對象非公開發(fā)行股票總數(shù)不超過40,000萬股新股。認(rèn)購方式分為資產(chǎn)認(rèn)購和現(xiàn)金認(rèn)購兩部分，其中中船集團以資產(chǎn)認(rèn)購不低于本次非公開發(fā)行新股數(shù)量的59%，寶鋼及上海電氣以資產(chǎn)合計認(rèn)購不少于本次發(fā)行總量的16%，其余部分由包括寶鋼集團、中國人壽、中信集團等其他不超過7家的國有大型企業(yè)以現(xiàn)金認(rèn)購。非公開發(fā)行股票發(fā)行價格為30元/股。中船集團持有的用以認(rèn)購新股的資產(chǎn)包括外高橋66.66%的股權(quán)、澄西船舶100%股權(quán)及遠(yuǎn)航文沖54%的股權(quán)；寶鋼用以認(rèn)購新股的資產(chǎn)為其所持有外高橋公司16.67%的股權(quán)，上海電氣用以認(rèn)購新股資產(chǎn)為其所持有的外高橋公司16.67%的股權(quán)。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是61頁\一共有110頁\編輯于星期六B、標(biāo)的資產(chǎn)情況介紹★上海外高橋造船有限公司

注冊資本13.2億元，是我國最大、最現(xiàn)代化的船舶制造廠商，被譽為“中國第一船廠”，目前具備年造船250萬噸的能力，可建造10萬噸以上好望角型散貨船和阿芙拉型油輪，同時還可建造20萬噸以上VLCC、FPSO和海洋鉆井平臺等海洋工程。06年造船產(chǎn)量達(dá)300萬噸以上，約占中船集團造船總噸位的50%。截至2006年10月31日，外高橋總資產(chǎn)108.44億元，凈資產(chǎn)21.54億元，主營業(yè)務(wù)收入56.07億元，凈利潤7.08億元，凈資產(chǎn)收益率32.87%。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是62頁\一共有110頁\編輯于星期六★中船澄西船舶修造有限公司

澄西船舶注冊資本2億元，是中船集團所屬的大型修船企業(yè)，擁有10萬噸、8萬噸、3萬噸、1.5萬噸浮船塢各1座，總塢容22.5萬噸。截至2006年10月31日，澄西船舶總資產(chǎn)24.94億元，凈資產(chǎn)5.31億元，主營業(yè)務(wù)收入23.91億元，凈利潤2.37億元，凈資產(chǎn)收益率44.63%?！飶V州中船遠(yuǎn)航文沖船舶工程有限公司

遠(yuǎn)航文沖注冊資本6.41億元，是中國最早承修外輪的修船廠之一，也是中國南方最大型的修船基地，有15萬噸和1.5萬噸干船塢各1座，總塢容16.5萬噸，在龍穴擬新建30萬噸、20萬噸干船塢各1座。截至2006年10月31日，遠(yuǎn)航文沖總資產(chǎn)8.45億元，凈資產(chǎn)7.47億元，主營業(yè)務(wù)收入4.44億元，凈利潤1.06億元，凈資產(chǎn)收益率14.19%。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是63頁\一共有110頁\編輯于星期六4）資產(chǎn)估值：◆所收購資產(chǎn)按照盈利水平計算，市盈率約為7.5倍，低于同類上市公司廣船國際40倍左右市盈率；◆定向增發(fā)價格為30元，按照公司06年每股收益，認(rèn)購市盈率為30倍左右，而按照07年計算，則僅為10倍左右。企業(yè)并購重組的估值方法現(xiàn)在是64頁\一共有110頁\編輯于星期六五、公司重組現(xiàn)在是65頁\一共有110頁\編輯于星期六

1、公司重組的形式公司重組是對公司所有權(quán)或控制權(quán)結(jié)構(gòu)的一種重新安排。從資產(chǎn)負(fù)債表來看，公司重組影響的要素包括資產(chǎn)、負(fù)債及股權(quán)，因此公司重組可分為資產(chǎn)重組、負(fù)債重組和股權(quán)重組，而負(fù)債重組和股權(quán)重組又常被合并在一起稱為財務(wù)重組。公司重組現(xiàn)在是66頁\一共有110頁\編輯于星期六

1、公司重組的形式⊙剝離：也稱為資產(chǎn)出售，是指公司將其現(xiàn)有部分子公司、部門、產(chǎn)品生產(chǎn)線、其他固定資產(chǎn)等出售給其他公司，并取得現(xiàn)金或有價證券作為回報?！逊植穑阂卜Q股權(quán)出售，是指母公司將資產(chǎn)的一部分轉(zhuǎn)移到新設(shè)立的子公司，再將子公司股權(quán)對外出售給第三方。如果一家公司通過將子公司公開發(fā)行股份的方式將子公司分拆，使子公司成為一個新的上市公司，這種方式又被稱為分拆上市。

公司重組現(xiàn)在是67頁\一共有110頁\編輯于星期六

1、公司重組的形式⊙分立：是與剝離不同的一種企業(yè)產(chǎn)權(quán)分裂方式，公司分立是指一個公司依法簽訂分立協(xié)議，不經(jīng)清算程序，分設(shè)為二個或二個以上公司的法律行為。⊙資產(chǎn)置換：是指以自己的資產(chǎn)交換另一公司的資產(chǎn)，包括整體置換和部分置換等形式。

公司重組現(xiàn)在是68頁\一共有110頁\編輯于星期六

2、公司重組的動因

§激勵/監(jiān)督成本理論：重組能夠提高監(jiān)督效率。

§信息/信號傳遞理論：公司管理層擁有市場所不知的信息，重組能夠傳遞信息。

§交易成本理論：企業(yè)和市場之間進(jìn)行選擇是交易成本的函數(shù)，重組反映成本變化，如多元化向?qū)I(yè)化的轉(zhuǎn)變。公司重組現(xiàn)在是69頁\一共有110頁\編輯于星期六

3、案例——萬科發(fā)展壯大之路公司重組1）萬科公司簡介

萬科成立于1984年5月，是目前中國最大的房地產(chǎn)上市公司。1991年在深交所掛牌上市，兩次榮獲福布斯“全球最佳小企業(yè)”稱號，一次入選“福布斯亞洲最佳小企業(yè)200強”。萬科將大眾住宅開發(fā)確定為公司核心業(yè)務(wù)，目前業(yè)務(wù)覆蓋上海、深圳、廣州、北京、天津等20多個城市。

2011年，公司銷售收入718億元，凈利潤96億元。截至2011年年末，總資產(chǎn)2962億元，凈資產(chǎn)620億元?，F(xiàn)在是70頁\一共有110頁\編輯于星期六

公司重組萬科成功的原因：選擇了一個行業(yè)、創(chuàng)造了一套制度、培養(yǎng)了一個團隊、樹立了一個品牌、確立了主流產(chǎn)品、實行了跨地域發(fā)展模式?！跏?）萬科發(fā)展戰(zhàn)略

※資產(chǎn)重組的歸核化戰(zhàn)略——集中于房地產(chǎn)業(yè)1993年業(yè)務(wù)范圍：房地產(chǎn)、進(jìn)出口貿(mào)易、商業(yè)、工業(yè)制造與服務(wù)、廣告娛樂等；非直接控制、僅參股投資企業(yè)達(dá)12家之多。1996年，轉(zhuǎn)讓深圳怡寶食品飲料公司、北京比特實業(yè)股份公司；1997年，轉(zhuǎn)讓深圳萬科工業(yè)揚聲器制造廠及深圳萬科供電公司的股權(quán)；1998年，轉(zhuǎn)讓深圳國際企業(yè)服務(wù)公司、香港銀都國際置業(yè)公司股權(quán)，盤活所持北京銀建股份有限公司和上海泛亞招商控股公司等公司法人股；2001年，將深圳萬科精品制造公司股權(quán)整體轉(zhuǎn)讓給公司員工（ESOP）或外部投資者、將所持萬佳百貨72%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華潤?，F(xiàn)在是71頁\一共有110頁\編輯于星期六

公司重組2）萬科發(fā)展戰(zhàn)略

※制定適合于中國經(jīng)濟區(qū)域發(fā)展的戰(zhàn)略布局投放的資源由20個城市向北京、深圳、上海和天津集中。也就是說，萬科走的不僅是經(jīng)營領(lǐng)域的專業(yè)化，也是地域?qū)I(yè)化戰(zhàn)略之路。萬科發(fā)展策略是集約化發(fā)展。從區(qū)域發(fā)展策略上來說，是3＋X的發(fā)展模式，3是指珠三角，長三角，和環(huán)渤海地區(qū)，這三個地區(qū)占了商品銷售住宅71.7％的份額，目前萬科基本完成了這個區(qū)域的布局。X是指中西部地區(qū)的重點城市，像武漢、成都這樣的中心區(qū)域城市?，F(xiàn)在是72頁\一共有110頁\編輯于星期六

公司重組3）適時與科學(xué)的資產(chǎn)重組成就了萬科的輝煌現(xiàn)在是73頁\一共有110頁\編輯于星期六

公司重組3）適時與科學(xué)的資產(chǎn)重組成就了萬科的輝煌現(xiàn)在是74頁\一共有110頁\編輯于星期六六、并購重組的反收購策略現(xiàn)在是75頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組的反收購策略

1、國際上常見的反收購措施主要有三類：

采取股票交易策略，如股份回購、白衣騎士法等以防止被收購；

采取管理上的策略，如發(fā)行有限制表決權(quán)的股票、通過密切公司相互持股、采取毒丸措施、在公司章程中置入“驅(qū)鯊劑”反收購條款等，以防止被收購；

訴諸于法律的保護，即根據(jù)證券法、公司法、反托拉斯法等相關(guān)法律對收購行為的規(guī)定，求助法院確認(rèn)某項收購不合法?，F(xiàn)在是76頁\一共有110頁\編輯于星期六股票交易策略

（1）股份回購（ShareRepurchase）與死亡換股股份回購

股份回購與死亡換股股份回購是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購目標(biāo)公司的股份。單純通過股份回購來達(dá)到反收購的效果，會使目標(biāo)公司庫存股票過多，不利于公司籌資，也會影響公司資金的流動性。（2）帕克曼（Pac-man）防御

收購收購者即“帕克曼”戰(zhàn)略，也是被收購企業(yè)可能采取的一種方式，目標(biāo)企業(yè)購買收購者的普通股，以達(dá)到保衛(wèi)自己的目的。（3）尋找“白衣騎士”（WhiteKnight）

指目標(biāo)企業(yè)為免遭敵意收購而自己尋找善意收購者。公司在遭到收購?fù){時，為不使本企業(yè)落人惡意收購者手中，可選擇與其關(guān)系密切的有實力的公司，以更優(yōu)惠的條件達(dá)成善意收購。但需謹(jǐn)防白衣騎士變?yōu)楹谝买T士，如中鋼集團收購澳大利亞中西部公司。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是77頁\一共有110頁\編輯于星期六管理策略

（1）毒丸計劃（PoisonPill）

毒丸計劃亦稱毒丸術(shù)，最早起源于股東認(rèn)股權(quán)證計劃，其正式名稱為“股權(quán)攤薄反收購措施”。常見的毒丸計劃有：

a.負(fù)債毒丸計劃

負(fù)債毒丸計劃指目標(biāo)公司在收購?fù){下大量增加自身負(fù)債，降低企業(yè)被收購的吸引力。例如，發(fā)行債券并約定在公司股權(quán)發(fā)生大規(guī)模轉(zhuǎn)移時，債券持有人可要求立刻兌付，從而使收購公司在收購后立即面臨巨額現(xiàn)金支出，降低其收購興趣。

b.人員毒丸計劃

人員毒丸計劃的基本方法是公司的絕大部分高級管理人員共同簽署協(xié)議，在公司被以不公平價格收購，則全部管理人員將集體辭職。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是78頁\一共有110頁\編輯于星期六（2）焦土戰(zhàn)術(shù)（ScorchedEarthPolicy）

a.出售“冠珠”。公司可能將引起收購者興趣的“皇冠上的珍珠”（CrownJewels），即那些經(jīng)營好的子公司或者資產(chǎn)出售，使得收購者的意圖無法實現(xiàn)，或者增加大量資產(chǎn)，提高公司負(fù)債，最后迫使收購者放棄收購計劃。

b.虛胖戰(zhàn)術(shù)。公司購置大量與經(jīng)營無關(guān)或盈利能力差的資產(chǎn)，使公司資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是做一些長時間才能見效的投資，使公司在短時間內(nèi)資產(chǎn)收益率大減。

采取類似“自殘”的方式，降低收購者的收購收益或增加收購者風(fēng)險也能夠達(dá)到擊退惡意收購的目的。“毒丸計劃”和“焦土戰(zhàn)術(shù)”是其中兩個殺手锏。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是79頁\一共有110頁\編輯于星期六（3）驅(qū)鯊劑（SharkRepellents）

所謂驅(qū)鯊劑是指公司出于反收購的目的在公司章程中設(shè)置的一些作為收購障礙的條款，又被稱為“箭豬條款”或“反接收條款”。以下為兩種主要的“驅(qū)鯊劑”條款：

a.分期分級董事會制度（StaggeredBoardElection）

又稱董事會輪選制，是指公司章程規(guī)定每年只能改選１/４或1/3的董事。這意味著收購者即使收購到了足量的股權(quán)，也無法對董事會做出實質(zhì)性改組，即無法很快地入主董事會控制公司。

b.絕對多數(shù)條款（Super-majorityProvision）

絕對多數(shù)條款是指在公司章程中規(guī)定，對于可能影響到控制權(quán)變化的重大事項決議必須經(jīng)過多數(shù)人表決權(quán)同意通過。特別的，如果要更改公司章程中的反收購條款，必須經(jīng)過絕對多數(shù)股東或董事同意，這就增加了收購者接管、改組目標(biāo)公司的難度和成本。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是80頁\一共有110頁\編輯于星期六（4）?？ㄓ媱潱―ualClassRecapitalization）

?？ㄓ媱澮卜Q作“不同表決權(quán)股份結(jié)構(gòu)”，這種反收購策略是將公司股票按投票權(quán)劃分為高級和低級兩等，低級股票每股擁有一票的投票權(quán)，高級股票每一股擁有十票的投票權(quán)。高級股票可以轉(zhuǎn)換為低級股票。如果實行?？ㄓ媱?，即使敵意收購者獲得了大量的低級股票，也難以取得公司的控制權(quán)。

（5）相互持股

關(guān)聯(lián)公司或關(guān)系友好公司之間相互持有對方股權(quán)。具體做法是，一個公司購買另一公司10%的股份，另一公司反過來也購買這個公司10%的股份，一旦其中一個公司被作為收購的目標(biāo)，另一個公司就會伸出援助之手，避免關(guān)聯(lián)或者友好公司被收購。

（6）尋求機構(gòu)投資者和中小股東支持

并購重組的反收購策略現(xiàn)在是81頁\一共有110頁\編輯于星期六（7）管理層防衛(wèi)策略

“金降落傘”是指目標(biāo)公司董事會通過決議，當(dāng)目標(biāo)公司被并購接管、其董事及高層管理者被解職時，可一次性領(lǐng)到巨額的退休金、股票選擇權(quán)收入或額外津貼。目前全美500強中已有一半以上通過了這項議案。

“銀降落傘”指規(guī)定目標(biāo)公司一旦落入收購方手中，公司有義務(wù)向被解雇中層管理人員支付較“金降落傘”略微遜色保證金。

“錫降落傘”是指目標(biāo)公司的員工若在公司被收購后兩年內(nèi)被解雇的話，則可領(lǐng)取員工遣散費。

（8）綠色郵件（Greenmail）

綠色郵件策略是指賄賂外部收購者，以現(xiàn)金流換取管理層的穩(wěn)定。其基本原理為目標(biāo)公司以一定的溢價回購被外部敵意收購者先期持有的股票，以直接的經(jīng)濟利益趕走外部的收購者。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是82頁\一共有110頁\編輯于星期六2、案例——新浪網(wǎng)對盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購

盛大網(wǎng)絡(luò)成立于1999年11月，并于2001年9月正式進(jìn)軍在線游戲運營市場，目前是中國最大的網(wǎng)絡(luò)游戲運營商，運營《傳奇》《泡泡堂》等多款游戲。新浪(NASDAQ:SINA)定位于“在線媒體及增值資訊娛樂服務(wù)提供商”。擁有十五家地區(qū)性網(wǎng)站，通過旗下三大業(yè)務(wù)主線：即提供網(wǎng)絡(luò)媒體及娛樂服務(wù)的新浪網(wǎng)、提供用戶付費在線及無線增值服務(wù)的新浪無線以及向中小型企業(yè)提供增值服務(wù)的新浪企業(yè)服務(wù)，提供包括門戶網(wǎng)站、收費郵箱、無線短信、虛擬ISP、搜索引擎、分類信息、在線游戲、電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)教學(xué)、企業(yè)電子解決方案在內(nèi)的一系列服務(wù)。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是83頁\一共有110頁\編輯于星期六▼2005年1月6日至12日以每股30美元買進(jìn)48萬股新浪股票；又緊接著購入30萬股股票，每股價格為29.97美元。▼2月7日，新浪宣布業(yè)績。預(yù)測2005年一季度營收總額將在4300萬美元至4700萬美元，較2004年四季度營收5690萬美元大幅下降。新浪股價隨即大跌。陳天橋于2月8日(農(nóng)歷大年三十)通過直接控制的四家公司以每股23.17美元買入728萬股，占新浪股份14%。▼2月10日，盛大媒體有限公司再以每股22.97美元價格購入總計16萬股新浪股票。▼陳天橋在8日至10日兩次購入新浪股票，汪赴法國度假，段則到汕頭打高爾夫。直至11日大年初三，陳才設(shè)法找到段永基，通報了這一消息。▼2月19日8時，盛大發(fā)布公告稱已持有新浪19.5%已發(fā)行普通股。▼2月22日晚10時，新浪宣布將采納股東購股權(quán)計劃，即所謂“毒丸”計劃，據(jù)此，一旦盛大及其關(guān)聯(lián)方再收購新浪0.5%或以上的股權(quán)，或者某個人或團體獲得10%的新浪普通股，“毒丸”計劃就自動啟動；于股權(quán)確認(rèn)日(預(yù)計為2005年3月7日)當(dāng)日記錄在冊的每位股東，均將按其所持的每股普通股而獲得一份購股權(quán)。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是84頁\一共有110頁\編輯于星期六新浪網(wǎng)對盛大網(wǎng)絡(luò)的反收購的啟示一是收購作為現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的重要策略之一，企業(yè)家們應(yīng)該高度重視并熟練掌握。二是利用資本市場收購必須作好全面準(zhǔn)備，如資金準(zhǔn)備、收購對象選擇、收購團隊準(zhǔn)備等。在收購對象方面，新浪股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，使其理論上最有被收購的可能。三是把握收購時機，迅速行動。在時機選擇上，一方面在新浪公布不利業(yè)績，另一方面選擇在放假期間。四是反收購，早準(zhǔn)備。反收購手段包括預(yù)防性的和被動性的。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是85頁\一共有110頁\編輯于星期六

中國全流通市場環(huán)境下的反收購◎股權(quán)分置改革使上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)分散度進(jìn)一步提高?！颉渡鲜泄臼召徆芾磙k法》對收購的限制更加寬松?，F(xiàn)在已有一批控股權(quán)比例較低的上市公司控股股東舉起了“反收購”大旗。包括萬科、美的電器、伊利股份和蘭州黃河等上市公司，采取了修改公司章程、實施“金色降落傘計劃”等反并購策略。◎軍工類上市公司的反收購策略西飛國際：

1）收購方持有5%以上，報國防科技工業(yè)行業(yè)主管部門審查，經(jīng)批準(zhǔn)方可實施，未經(jīng)批準(zhǔn)，不得行使表決權(quán)；

2）高級管理人員聘任，需中國航天工業(yè)第一集團公司審核確認(rèn)等并購重組的反收購策略現(xiàn)在是86頁\一共有110頁\編輯于星期六美的電器反收購的戰(zhàn)略布局首先，引入分級分期董事制度。連續(xù)180日以上單獨或者合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)的5%以上的股東可以提名董事、監(jiān)事候選人，每一案例可提名不超過全體董事1/4、全體監(jiān)事1/3的候選人名額，且不得多于擬選人數(shù)。董事局每年更換和改選的人數(shù)最多為董事局總?cè)藬?shù)的1/3.這樣的制度安排無疑為潛在入侵者制造了障礙。其次，設(shè)置了金色降落傘計劃。新《公司章程》第96條規(guī)定，公司應(yīng)和董事之間簽訂聘任合同，明確公司和董事之間的權(quán)利和義務(wù)、董事的任期、董事違反法律法規(guī)和公司章程的責(zé)任以及公司因提前解除合同的補償?shù)葍?nèi)容。其三，確?？毓蓹?quán)。除修改公司章程外，美的的實際控制人何亨健實施了股權(quán)增持計劃。美的集團動用10.8億元增持美的的股權(quán)。至2006年5月2日，何亨健億直接、間接持有美的50.17％的股權(quán)，實現(xiàn)了絕對的控股。并購重組的反收購策略現(xiàn)在是87頁\一共有110頁\編輯于星期六七、并購重組中的法律法規(guī)現(xiàn)在是88頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)基本法律體系

《公司法》《證券法》專門法律體系

《上市公司股份收購管理辦法》《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》

現(xiàn)在是89頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)《公司法》1、關(guān)于對外投資限制的消除第十五條公司可以向其他企業(yè)投資；但是，除法律另有規(guī)定外，不得成為對所投資企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任的出資人?，F(xiàn)在是90頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)2、加強社會公眾及其他股東了解公司信息的渠道，減少了并購的潛在風(fēng)險首先，規(guī)定公眾及公司其他股東了解公司信息的權(quán)利。其次，體現(xiàn)對公司中小股東利益的保護，對于并購?fù)瓿珊筚u方仍為目標(biāo)公司股東但喪失大股東地位情況下，保障并購后賣方利益有積極作用。第三、對股東會決議投反對票股東，可請公司按合理價格收購其股權(quán)；在股東會議決議通過之日起六十日內(nèi)，股東與公司不能達(dá)成股權(quán)收購協(xié)議的，可向人民法院提起訴訟。第四、公司股東在濫用股東權(quán)利損害公司及其他股東利益情況下，需對公司或者公司其他股東損失承擔(dān)賠償責(zé)任。現(xiàn)在是91頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)《證券法》1、增加收購方式第八十五條投資者可以采取要約收購、協(xié)議收購及其他合法方式收購上市公司。本條增加了其他合法方式的規(guī)定。所謂其他合法方式是指國有股權(quán)行政劃轉(zhuǎn)、司法裁決繼承、贈與等方式。本條與原條文相比，更符合上市公司收購的實際情況?，F(xiàn)在是92頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)2、要約收購靈活加大第八十八條通過證券交易所的證券交易，投資者持有或者通過協(xié)議、其他安排與他人共同持有一個上市公司已發(fā)行的股份達(dá)到百分之三十時，繼續(xù)進(jìn)行收購的，應(yīng)當(dāng)依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購上市公司全部或者部分股份的要約。收購上市公司部分股份的收購要約應(yīng)當(dāng)約定，被收購公司股東承諾出售的股份數(shù)額超過預(yù)定收購的股份數(shù)額的，收購人按比例進(jìn)行收購。

1）增加了強制要約收購義務(wù)人的范圍，將一致行動人作為要約收購義務(wù)人。

2）持有股份達(dá)到百分之三十時，繼續(xù)進(jìn)行收購需發(fā)出收購要約。

3）強制性全面收購變?yōu)榘幢壤召徆煞?。方便不以退市為目的的要約收購?，F(xiàn)在是93頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)《上市公司收購管理辦法》

1、要約收購價不再打折上市公司收購中的核心問題———要約收購價格，管理辦法中作出了實質(zhì)性修改，即將流通股的要約價格與市價掛鉤，不再打折。管理辦法規(guī)定，要求對同一種類股票的要約價格，不得低于要約收購提示性公告日前6個月內(nèi)收購人取得該種股票所支付的最高價格；要約價格不得低于提示性公告日前30個交易日該種股票的每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值，而此前的上市公司收購管理辦法中，該項規(guī)定為在提示性公告日前30個交易日內(nèi)，該種股票每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值的90%?，F(xiàn)在是94頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)2、嚴(yán)格監(jiān)管MBO

首先，公司治理方面，上市公司獨立董事比例應(yīng)當(dāng)達(dá)到董事會成員1/2以上；其次，在批準(zhǔn)程序上，要求2/3以上獨立董事贊成本次收購，經(jīng)出席公司股東大會的非關(guān)聯(lián)股東半數(shù)通過，獨立董事應(yīng)當(dāng)聘請獨立財務(wù)顧問出具專業(yè)意見；第三，增加信息披露要求，要求董事和高管人員及其親屬就其在最近24個月內(nèi)與上市公司業(yè)務(wù)往來情況、定期報告中就管理層還款計劃落實情況等予以披露；第四，必須聘請會計師和評估師提供公司估值報告；第五，要求財務(wù)顧問進(jìn)行持續(xù)督導(dǎo)?，F(xiàn)在是95頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)3、換股收購破題

管理辦法明確，收購人可以有價證券作為支付手段收購上市公司。這意味著換股收購登陸A股市場。管理辦法規(guī)定，收購人以有價證券作為支付條件，收購人聘請的財務(wù)顧問應(yīng)對收購人的收購條件及該證券價值進(jìn)行估值分析。允許換股收購和股票加現(xiàn)金收購等方式，體現(xiàn)了鼓勵上市公司收購的立法精神，有利于活躍上市公司并購市場。在美國，大概有70％到90％的交易是以股票加現(xiàn)金作為支付手段的?，F(xiàn)在是96頁\一共有110頁\編輯于星期六并購重組中的法律法規(guī)4、部分要約收購

管理辦法鼓勵上市公司收購，在強制性全面要約收購制度的基礎(chǔ)上，增加了部分要約制度。該辦法第24條規(guī)定，通過證券交易所的證券交易，收購人持有一個上市公司的股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份的30％時，繼續(xù)增持股份的，應(yīng)當(dāng)采取要約方式進(jìn)行，發(fā)出全面要約或者部分要約。同時，為防止濫用比例收購方式，管理辦法規(guī)定了部分要約收購的下限，以要約方式收購一個上市公司股份的，其預(yù)定收購的股份比例均不得低于已發(fā)行股份的5％。案例：蘇泊爾——協(xié)議轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)、部分要約收購現(xiàn)在是97頁\一共有110頁\編輯于星期六《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引》——2008年12月主要內(nèi)容：商業(yè)銀行從事并購貸款的條件：⊙有健全的風(fēng)險管理和有效的內(nèi)控機制；⊙貸款損失專項準(zhǔn)備充足率不低于100%；⊙資本充足率不低于10%；⊙一般準(zhǔn)備余額不低于同期貸款余額的1%；⊙有并購貸款盡職調(diào)查和風(fēng)險評估的專業(yè)團隊。并購重組中的法律法規(guī)現(xiàn)在是98頁\一共有110頁\編輯于星期六

風(fēng)險管理：⊙商業(yè)銀行全部并購貸款余額占同期本行核心資本凈額的比例不應(yīng)超過50%。⊙條商業(yè)銀行應(yīng)按照本行并購貸款業(yè)務(wù)發(fā)展策略，分別按單個借款人、企業(yè)集團、行業(yè)類別對并購貸款集中度建立相應(yīng)的限額控制體系。商業(yè)銀行對同一借款人并購貸款余額占同期本行核心資本凈額的比例不應(yīng)超過5%?！巡①彽馁Y金來源中并購貸款所占比例不應(yīng)高于50%?！巡①徺J款期限一般不超過五年?！焉虡I(yè)銀行應(yīng)具有與其并購貸款業(yè)務(wù)規(guī)模和復(fù)雜程度相適應(yīng)的足夠數(shù)量的熟悉并購相關(guān)法律、財務(wù)、行業(yè)等知識的專業(yè)人員。⊙商業(yè)銀行應(yīng)在并購貸款業(yè)務(wù)受理、盡職調(diào)查、風(fēng)險評估、合同簽訂、貸款發(fā)放、貸后管理等主要業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)以及內(nèi)部控制體系中加強專業(yè)化的管理與控制。并購重組中的法律法規(guī)現(xiàn)在是99頁\一共有110頁\編輯于星期六八、國外并購市場的發(fā)展及中國市場展望現(xiàn)在是100頁\一共有110頁\編輯于星期六國外并購市場的發(fā)展及中國市場展望1、美國市場并購歷史回顧（一）“橫向并購”浪潮（20世紀(jì)初葉）

A、背景：工業(yè)革命迅猛發(fā)展，規(guī)模經(jīng)濟成為社會生產(chǎn)力發(fā)展的一個重要“瓶頸”，企業(yè)聚成集團，集中資源、做大企業(yè)是這個時代的鮮明特點。

B、數(shù)據(jù)：40%的美國公司加入并購活動，3000個公司消失，幾十個控制各個行業(yè)的企業(yè)巨頭誕生：美國煙草公司控制全國80%的產(chǎn)量；國際收割機公司和普曼客車公司分別控制美國85%的機車市場和客車市場；美國煉糖公司擁有全國全部的市場份額；其他控制主導(dǎo)行業(yè)的的巨頭：J.P.摩根鐵路公司、卡內(nèi)基鋼鐵公司、洛克菲勒石油公司等。

C、特征：橫向并購導(dǎo)致以商品為中心的行業(yè)壟斷成為歷史上首次并購浪潮的典型特征?，F(xiàn)在是101頁\一共有110頁\編輯于星期六

（二）“縱向并購”浪潮（20世紀(jì)20