上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)問題探析

無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)問題探析(2009-04-0916:21:03)博注：如果單純從理論研究和法律探索的角度來看，股權(quán)激勵(lì)問題足以值得下大工夫，但那是法學(xué)家和監(jiān)管者的任務(wù)，不是小兵想要說的。本來在一個(gè)法制健全的國家，每人每事嚴(yán)格遵章，理應(yīng)暢通無阻，不過在我國，很多事情在法律規(guī)范之外的世界更加精彩。以上市公司股權(quán)激勵(lì)來說，不能說無法可依，管理辦法以及配套備忘錄1-3號也算是一個(gè)小的體系，但是因?yàn)樵摲ú粌H籠統(tǒng)，而且最大的問題在于沒有前瞻性，導(dǎo)致實(shí)踐中有很多值得思考的問題。這是小兵之目的。一、我國上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施情況根據(jù)《2006年股權(quán)激勵(lì)年度報(bào)告》的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：2006年，先后有43家上市公司公布了股權(quán)激勵(lì)方案，其中22家獲證監(jiān)會備案無異議批復(fù)。分不同的角度統(tǒng)計(jì)如下：

從企業(yè)類型上看，民營企業(yè)占了絕大部分，在43家公布方案的企業(yè)中，民營企業(yè)占29家，占總數(shù)的68%；

從激勵(lì)模式來看，絕大多數(shù)企業(yè)采用股票期權(quán)模式，在43家企業(yè)中有31家采用這種方式，占企業(yè)總數(shù)的72%；

從股票來源來看，絕大部分企業(yè)采用定向增發(fā)的方式，在43家公布方案的企業(yè)中有36家企業(yè)均采用定向增發(fā)解決股票來源問題。截至2008年2月27日，已經(jīng)公告股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案的公司有90家，其中有5家已經(jīng)獲股東大會通過，有30家已經(jīng)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。從激勵(lì)模式上來看，有66家采取了股票期權(quán)的方式，占總數(shù)的73%。二、股權(quán)激勵(lì)方式的探討從法律上規(guī)定，股權(quán)激勵(lì)方式無非限制性股票和股票期權(quán)兩種方式； 從實(shí)踐來看，也沒有突破這兩種方式的范圍，且股票期權(quán)更受歡迎些。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國超過70%的公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案的公司均采用股票期權(quán)的激勵(lì)方式。股票期權(quán)和限制性股票兩種不同激勵(lì)方式的優(yōu)勢和劣勢我們可以做如下簡要分析：項(xiàng)目 主要適用范圍 優(yōu)勢 劣勢 實(shí)施現(xiàn)狀高科技企業(yè)，股會給激勵(lì)對象帶股價(jià)處于平穩(wěn)我國70%公司采票價(jià)格會有高速來巨額財(cái)富，激階段時(shí)，吸引取股票期權(quán)的無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理股票期權(quán)限制性股票

增長的前提下。勵(lì)效果明顯，具力下降；受股激勵(lì)模式。國外有很大的吸引票市價(jià)影響實(shí)施股票期權(quán)力。大，且股價(jià)并的公司也在該不一定反映經(jīng)比例水平上。營業(yè)績。發(fā)展成熟的企受股票價(jià)格的影沒有股票期權(quán)美國微軟和英業(yè)，股票價(jià)格波響不大，只要滿的財(cái)富效應(yīng)那特爾公司股權(quán)動不大的情況足一定條件，可么明顯，在一激勵(lì)方式從股下。以獲得股票的所些特定行業(yè)是票期權(quán)轉(zhuǎn)為限有權(quán)。否能起到激勵(lì)制性股票，且該作用還不好判種轉(zhuǎn)變正逐步斷。發(fā)展成一種趨勢。股票期權(quán)主要適用于高科技企業(yè)。尤其是企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，由于資金短缺，沒有富有吸引力的薪酬來吸引和留住人才，因此以股票期權(quán)的方式來實(shí)施激勵(lì)。股票期權(quán)的價(jià)值大小主要受股票未來價(jià)格的增長以及增長幅度的影響，如果股票價(jià)格平穩(wěn)，行權(quán)價(jià)格與股票市價(jià)差額不大，那么股票期權(quán)的價(jià)值和吸引力也就會大大降低。限制性股票是與股票期權(quán)對應(yīng)的一種股權(quán)激勵(lì)方式。微軟和英特爾公司已經(jīng)公告放棄股票期權(quán)而采取限制性股票的激勵(lì)方式，這與高科技行業(yè)的特點(diǎn)有關(guān)。最近兩年我國股票市場一直處于“牛市”，公司股票價(jià)格都有大幅的增長， 因此采用股票期權(quán)作為股權(quán)激勵(lì)方式的上市公司占大多數(shù)。隨著中國股市的穩(wěn)定與理智， 股價(jià)不會再有大規(guī)模的增長， 那么股票期權(quán)的吸引力也就會逐漸降低。另外很重要的一點(diǎn)，股票期權(quán)價(jià)值要受股票市場價(jià)格的影響，而股價(jià)有時(shí)候并不能真實(shí)反映企業(yè)經(jīng)營業(yè)績，這也會在一定程度上影響股票期權(quán)的激勵(lì)作用。4、激勵(lì)股份來源根據(jù)法律規(guī)定，激勵(lì)股份的來源也無非就兩種方式： 定向增發(fā)和股份回購， 且定向增發(fā)的選擇占絕大多數(shù)。這也很好理解，一個(gè)很明顯的原因就是股份回購面臨資金壓力，而定向增發(fā)不僅不會支付現(xiàn)金，有時(shí)候還有一點(diǎn)融資的功能，當(dāng)然權(quán)益稀釋的問題要另外考慮。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)， 80%以上公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的公司均采用向激勵(lì)對象增發(fā)的方式來解決股份來源的問題。對此，我們分析認(rèn)為：定向增發(fā)的方式比較符合 《管理辦法》和《試行辦法》的相關(guān)規(guī)定，在申報(bào)證監(jiān)會備案以相關(guān)部門核準(zhǔn)時(shí)更容易獲得通過； 雖然定向增發(fā)會對股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的稀釋， 但是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的成本比較小； 如果采取回購股份的方式來獲得激勵(lì)股票，那么公司將付出很大的資金成本；另外，我國《公司法》對公司回購股票還有 1年的持有時(shí)間上的限制，同時(shí)不能超過股份總額的 5%，因此，實(shí)施定向增發(fā)作為股票來源的方式更符合實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的初衷和精神。無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理另外，除以上的股份來源之外， 很多上市公司也會嘗試著做一點(diǎn)點(diǎn)的變通， 以豐富股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施形式。如：1．新增發(fā)行。向中國監(jiān)會申請一定數(shù)量的定向發(fā)行的額度， 以供認(rèn)股權(quán)持有人將來行權(quán) （即以認(rèn)股權(quán)約定的方式購買公司股票）。此方式必須經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn)，有相當(dāng)大的政策難度。2．大股東轉(zhuǎn)售。在不影響大股東控股地位的前提下，可由大股東承諾一個(gè)向認(rèn)股權(quán)持有人轉(zhuǎn)售公司股票的額度，以供將來行權(quán)。該方案的前提是這部分股票在向認(rèn)股權(quán)持有人轉(zhuǎn)售后可以上市流通。此方式也必須經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn)，有相當(dāng)大的政策難度。目前采用此種方式的有風(fēng)化高科。3．以其他方的名義回購。 為繞開關(guān)于股票回購的政策障礙， 上市公司可以用其他方的名義（如以具有獨(dú)立法人資格的職工持股會或以自然人的名義） 購買可流通股份作為實(shí)施股票期權(quán)的股份儲備。目前已經(jīng)這樣做的公司有 金陵股份、上海儀電集團(tuán)控股、美的 等。4．從送股計(jì)劃中切出一塊。 上市公司可以贈送股票作為對經(jīng)理人員的獎(jiǎng)勵(lì)，此作法同樣可以應(yīng)用于股份期權(quán)計(jì)劃。 該方式只需獲得公司股東大會決議通過， 并不存在其他政策性障礙。其實(shí)這也就是對限制性股票的一種變通吧。5．虛擬股票期權(quán)。 有些上市公司采用將經(jīng)營者的長期收入與公司股價(jià)掛鉤的方式，在該方式中，經(jīng)營者并不真正持有股票，而只是持有"虛擬股票"，其收入就是未來股價(jià)與當(dāng)前股價(jià)的價(jià)格差，由公司來支付；如果股份下跌，經(jīng)營者則將得不到收益。6．轉(zhuǎn)讓配股權(quán)。 在上市公司實(shí)行配股進(jìn)一步融資時(shí)，公司國家股和法人股股東往往沒有足夠的資金進(jìn)行配股，但是其配股權(quán)是可以轉(zhuǎn)讓的。上市公司可以用自由資金受讓配股權(quán)進(jìn)行配股，形成股份期權(quán)計(jì)劃的股份來源。這種做法只需得到公司董事會和股東大會的批準(zhǔn)即可。五、激勵(lì)資金來源問題法律規(guī)定的很明確，上市公司不得為激勵(lì)對象依股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲取有關(guān)權(quán)益提供貸款以及其他任何形式的財(cái)務(wù)資助， 包括為其貸款提供擔(dān)保。 由于激勵(lì)對象都是自然人， 自有資金自然非常有限，這就使得外部融資成為股權(quán)激勵(lì)中的關(guān)鍵問題之一。 而這個(gè)問題一直存在這爭議，也一直沒有得出一個(gè)很好的結(jié)論，監(jiān)管當(dāng)局也有點(diǎn)學(xué)鴕鳥不知道怎么辦才好。下面我們將對外部融資渠道實(shí)現(xiàn)的可能性做簡要分析：

銀行借款：法律所禁止根據(jù)《貸款通則》的規(guī)定，借款人不得用貸款從事股本權(quán)益性投資，國家另有規(guī)定的除外。因此我們看到，貸款用于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃當(dāng)屬股本權(quán)益性投資，是為《貸款通則》所禁止的。

法人借款：同樣不可行無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理現(xiàn)在企業(yè)財(cái)務(wù)管理上逐步規(guī)范，對資金的管理也越發(fā)嚴(yán)格，另外自然人向法人借款同樣會存在很多法律上的障礙，因此，激勵(lì)對象向法人借款來購買股票的途徑也是行不通的。信托融資：提供了可能性通過信托公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃有兩種主要的方式：第一種方式：上市公司將資金委托給信托公司，信托公司成為信托資金名義上的所有人，上市公司成為信托的委托人同時(shí)也是受益人。信托公司將資金貸給激勵(lì)對象，激勵(lì)對象購買公司股票。這種做法雖然符合《信托投資公司管理辦法》第22條的規(guī)定,但是同樣會遇到《貸款通則》設(shè)定的投資限制。根據(jù)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范集合資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》規(guī)定了信托公司辦理集合資金信托業(yè)務(wù)時(shí)的報(bào)告審批程序，這樣如果將信托資金貸款給激勵(lì)對象的做法獲得管理部門批準(zhǔn)，則法律風(fēng)險(xiǎn)更小，但并不能從根本上消除法律風(fēng)險(xiǎn)。雖然該種做法會存在法律上的瑕疵，但也不失為一種購股資金來源的方式，在國家鼓勵(lì)擴(kuò)大購股資金來源途徑的前提下，并且相關(guān)部門做好溝通，關(guān)鍵是與信托公司就該種方式做深入了解，這種信托方式還是可以考慮的。第二種方式：上市公司將資金委托給信托公司，并指定資金專門用于購買目標(biāo)公司的股票，并設(shè)定上市公司與激勵(lì)對象為共同受益人。 信托生效后，信托公司成為目標(biāo)公司名義上的股東，行使股東權(quán)利， 并獲得股東收益。在扣除相關(guān)的費(fèi)用和報(bào)酬后，信托公司將股東收益按事先的約定比例和條件分別支付給上市公司和激勵(lì)對象。 我們認(rèn)為：這種方案非常簡潔， 激勵(lì)對象雖然并沒有獲得股票的所有權(quán)，只是獲得受益權(quán)， 但是，這種受益權(quán)的彈性很大，可以由相關(guān)各方做出富有創(chuàng)造性的具體方案，不失為一種很好的變通的方式。

激勵(lì)基金：適當(dāng)而為《公開發(fā)行證券的公司信息披露規(guī)范問答第2號－中高層管理人員激勵(lì)基金的提取》為提取激勵(lì)基金提供了法律依據(jù)。公司能否提取激勵(lì)基金以及提取比例，由公司董事會根據(jù)法律或有關(guān)規(guī)定做出安排；公司應(yīng)當(dāng)在公開披露文件中披露有關(guān)的決策程序、實(shí)際決策情況以及激勵(lì)基金的發(fā)放情況，并在財(cái)務(wù)報(bào)表附注相關(guān)部分對會計(jì)處理情況做出說明。公司在達(dá)成一定業(yè)績目標(biāo)的前提下，可以按當(dāng)年凈利潤凈增加額的一定比例提取一定的激勵(lì)基金。該激勵(lì)基金的部分可以當(dāng)年以現(xiàn)金方式支付給管理層，其余部分可以通過信托管理或公司代管的方式，委托信托公司或公司代為在特定期間購入公司上市流通股票，經(jīng)過一定的期限，在公司股價(jià)符合指定股價(jià)條件下，將購入的股票獎(jiǎng)勵(lì)給激勵(lì)對象。我們認(rèn)為：這樣可以很好的解決激勵(lì)對象購股資金來源的問題，同時(shí)也是解決這一問題未來發(fā)展的一個(gè)趨勢，但是，在激勵(lì)基金的提取上，一定要規(guī)定嚴(yán)格的條件和績效目標(biāo)，以免引起市場的關(guān)注。并且，根據(jù)最近了解到的消息，現(xiàn)在類似萬科從凈利潤增長額中按比例提取的做法已經(jīng)被國資委否定。

質(zhì)押租賃融資：看上去很美無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理有人還非常有想法的提到股權(quán)激勵(lì)對象以所受股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押、 租賃等方式取得的融資。 但是這種想法自習(xí)想想也很難站得住腳。 股權(quán)激勵(lì)對象在獲得股權(quán)之前必須支付購買款項(xiàng)， 怎么對這個(gè)股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押租賃，期權(quán)倒是可以，銀行肯定是不接受期權(quán)作為質(zhì)押對象了。六、比較有意思的事情1、股權(quán)激勵(lì)帶來巨虧2007年，在伊利股份公告因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)實(shí)施導(dǎo)致半年報(bào)虧損不久，海南海藥就放出了重磅炸彈，因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)來的過猛，不僅把自己一年辛辛苦苦掙來的 2000萬全部吃掉，而且還帶來了5000萬的巨虧，而股權(quán)激勵(lì)對象倒是收益頗豐。這很具有諷刺意味。 不知道是中國法律制定的有瑕疵， 還是海南海藥實(shí)在是有些白癡， 股權(quán)激勵(lì)最本質(zhì)的意思是大家一起把公司發(fā)展好，公司發(fā)展好了，大家也會從公司的高速發(fā)展中得到好處。著下次可好，大家好了，公司也被掏空了。大家好，不一定是真的好。2、股權(quán)激勵(lì)陷入真空期2006年和2007年，不知道有多少家公司都在準(zhǔn)備實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，潛在的激勵(lì)對象更是吵鬧的不行，就怕最不上那頭風(fēng)風(fēng)火火的牛了。 可是今日，資本市場的劇烈變化給牛市時(shí)實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)方案的上市公司帶來了難題：當(dāng)初制定的期權(quán)行權(quán)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于目前的股價(jià)。這個(gè)事情也很有意思。據(jù)統(tǒng)計(jì)，迄今共有34家上市公司（占全部公告實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的上市公司總數(shù)26.3%）選擇放棄已披露的權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。如此大比例的公司選擇放棄股權(quán)激勵(lì)在國際市場上并不多見。這也對現(xiàn)有監(jiān)管制度提出新的問題： 在股市出現(xiàn)異常波動， 導(dǎo)致激勵(lì)無法進(jìn)行， 是否應(yīng)有相應(yīng)的變通機(jī)制，比如允許企業(yè)推出替代方案等， 或者減少激勵(lì)真空期的時(shí)間； 在原有嚴(yán)格監(jiān)管的前提下，設(shè)置一些靈活區(qū)域。 但這似乎與證監(jiān)會出臺的股權(quán)激勵(lì)的 3個(gè)備忘錄相違，其中2008年9月16日公布的《股權(quán)激勵(lì)有關(guān)事項(xiàng)備忘錄 3號》文件規(guī)定，在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃備案過程中，上市公司不可隨意提出修改權(quán)益價(jià)格或激勵(lì)方式； 同時(shí)，股票期權(quán)等待期或限制性股票鎖定期內(nèi)，各年度凈利潤及扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤均不得低于授予日前最近三個(gè)會計(jì)年度的平均水平且不得為負(fù)； 不得加速行權(quán)或提前解鎖等。 2008年3月公布的備忘錄 2號則基本禁止公司預(yù)留期權(quán)的操作方式。在此背景下，上市公司選擇放棄股權(quán)激勵(lì)的方式，無聲地反抗證監(jiān)會的規(guī)定。上市公司放棄股票期權(quán)激勵(lì)方案是因?yàn)樾袡?quán)價(jià)高于當(dāng)前市場價(jià)格， 激勵(lì)起不到作用。 該種期權(quán)被稱作潛水期權(quán)。 美世亞洲區(qū)高管薪酬總監(jiān)鄭偉博士認(rèn)為， 方案設(shè)計(jì)本身應(yīng)側(cè)重長期激勵(lì)效應(yīng)，才能有效防御股市波動。 而在政策允許的情況下， 可以采用諸如新發(fā)期權(quán)、 限制性股票和現(xiàn)金等方式代替目前的股票期權(quán)激勵(lì)方案。無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理無憂商務(wù)網(wǎng) 共享和傳播管理資源，引導(dǎo)管理人實(shí)現(xiàn)卓越管理鄭偉認(rèn)為，由于中國證監(jiān)會沒有對期權(quán)重新定價(jià)和期權(quán)等值轉(zhuǎn)換等做出明確的規(guī)定， 而現(xiàn)有的相關(guān)規(guī)定不支持上市公司預(yù)留期權(quán)， 不管是新發(fā)期權(quán)，還是用限制性股票替代原有股票期權(quán)，實(shí)際上意味著上市公司應(yīng)終止原計(jì)劃。 而終止計(jì)劃至少 6個(gè)月后方可開始新計(jì)劃， 存在“激勵(lì)真空”。按照國外的經(jīng)驗(yàn)， 解決期權(quán)潛水帶來的激勵(lì)和關(guān)鍵員工挽留問題可以采取如下幾種方案。其一是重新確定期權(quán)的行權(quán)價(jià)。 但這種方法不太受歡迎， 特別是一些機(jī)構(gòu)投資者反對公司采取這種辦法。美世認(rèn)為， 在目前市場波動比較大的情景下，重新定價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)很大。 股價(jià)若持續(xù)下跌，期權(quán)依然有潛水風(fēng)險(xiǎn)，失去激勵(lì)和挽留作用。第二種是用股票轉(zhuǎn)換方案， 如限制性股票。所謂限制性股票指上市公司按照預(yù)先確定的條件授予激勵(lì)對象一定數(shù)量的本公司股票， 激勵(lì)對象只有在工作年限或業(yè)績目標(biāo)符合股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定條件時(shí)，才可出售限制性股票并從中獲益。 由于限制性股票不會有潛水問題， 當(dāng)股價(jià)繼續(xù)下跌時(shí)，它依然保持一部分價(jià)值。 鄭偉還指出，很多現(xiàn)金流比較充足和財(cái)