公司金融課件第五章資本成本與資本預(yù)算

第五章資本成本與資本預(yù)算

引言：什么是資本預(yù)算決策？資本預(yù)算是企業(yè)為了增加企業(yè)價(jià)值，比較和選擇長(zhǎng)期資本投資項(xiàng)目的過(guò)程。只有當(dāng)投資項(xiàng)目具有正的凈現(xiàn)值，即在考慮了資金的時(shí)間價(jià)值和項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的情況下，項(xiàng)目的收益大于成本，這樣的項(xiàng)目才具有投資價(jià)值。因此，資本預(yù)算本質(zhì)上就是通過(guò)確定投資項(xiàng)目的收益、成本和風(fēng)險(xiǎn)，從而進(jìn)行投資決策的過(guò)程。

第一頁(yè)，共八十二頁(yè)。

基本的NPV公式（不考慮風(fēng)險(xiǎn)）：

貼現(xiàn)率r是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；若項(xiàng)目具有風(fēng)險(xiǎn)，NPV公式（考慮風(fēng)險(xiǎn)）：

當(dāng)企業(yè)無(wú)負(fù)債時(shí)，r是權(quán)益資本成本當(dāng)企業(yè)有負(fù)債時(shí)，r是綜合資本成本，或資產(chǎn)成本，或加權(quán)資本成本第二頁(yè)，共八十二頁(yè)。資本預(yù)算的步驟主要包括：

1、估算投資項(xiàng)目在建設(shè)、生產(chǎn)和終結(jié)時(shí)期的預(yù)期現(xiàn)金流；2、根據(jù)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)水平確定項(xiàng)目的資本成本；3、對(duì)資本預(yù)算進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分析（包括通貨膨脹對(duì)資本預(yù)算的影響）4、采用凈現(xiàn)值法，決定接受或拒絕投資項(xiàng)目。

第三頁(yè)，共八十二頁(yè)。第一節(jié)現(xiàn)金流量的估算一、現(xiàn)金流量的含義和構(gòu)成現(xiàn)金流量是指投資項(xiàng)目從籌建、設(shè)計(jì)、施工、正式投產(chǎn)使用直至報(bào)廢（或中途轉(zhuǎn)讓）為止的整個(gè)期間內(nèi)形成的稅后現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量。注意這里的“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金，不僅包括各種貨幣資金，還包括企業(yè)投入項(xiàng)目的現(xiàn)有非貨幣資源的變現(xiàn)價(jià)值（或重置成本）。按照投資項(xiàng)目現(xiàn)金流發(fā)生的時(shí)間順序，現(xiàn)金流量包括三個(gè)部分：初始現(xiàn)金流；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流；終結(jié)現(xiàn)金流

第四頁(yè)，共八十二頁(yè)。（一）初始現(xiàn)金流量

初始現(xiàn)金流量是指項(xiàng)目開始投資到正式投產(chǎn)之前所發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般包括：1、固定資產(chǎn)投資，如廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)的建造、購(gòu)置成本以及運(yùn)輸和安裝成本；2、流動(dòng)資產(chǎn)投資，包括在原材料、產(chǎn)成品和其他流動(dòng)資產(chǎn)上的投資；3、其它投資費(fèi)用，指與投資項(xiàng)目有關(guān)的人員培訓(xùn)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)和固定資產(chǎn)更新時(shí)原有固定資產(chǎn)的變價(jià)收入等。初始現(xiàn)金流量一般為現(xiàn)金流出量。

第五頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量是指項(xiàng)目正式投產(chǎn)后，在生產(chǎn)年限內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所發(fā)生的現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出量。這一階段的現(xiàn)金流入是指項(xiàng)目投產(chǎn)后每年的營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入，現(xiàn)金流出是指為制造和銷售產(chǎn)品所發(fā)生的現(xiàn)金支出（成本）、應(yīng)交納的稅金以及為適應(yīng)生產(chǎn)規(guī)模的變化而在流動(dòng)資產(chǎn)上增加的投入。每年的凈營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流等于現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之間的差額。經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流一般為現(xiàn)金流入。（三）終結(jié)現(xiàn)金流終結(jié)現(xiàn)金流是指項(xiàng)目終止時(shí)所發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括固定資產(chǎn)的稅后殘值收入或變價(jià)收入和回收的流動(dòng)資產(chǎn)投資。

第六頁(yè)，共八十二頁(yè)。例:2003年年初，大陸高新科技公司計(jì)劃投資生產(chǎn)一種價(jià)廉物美的學(xué)生電腦。通過(guò)市場(chǎng)調(diào)查，估計(jì)這種電腦如果售價(jià)為2200元，每年可銷售25000臺(tái)。為此，公司需要新建一個(gè)工廠，建設(shè)期為2年。建廠需要一塊25畝左右的土地，公司計(jì)劃在2003年末以120萬(wàn)購(gòu)入這塊地。廠房建設(shè)將花費(fèi)800萬(wàn)元，2004末和2005年末各支付400萬(wàn)元。設(shè)備購(gòu)價(jià)950萬(wàn)元，安裝費(fèi)50萬(wàn)元，于2005年末安裝支付。項(xiàng)目投產(chǎn)前需要墊支流動(dòng)資金，墊支的凈流動(dòng)資金為第一年銷售量的12％，以后每年需要的凈流動(dòng)資金為當(dāng)年銷售量的12％，且在當(dāng)年年初墊付。項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)壽命為6年。預(yù)計(jì)項(xiàng)目終止時(shí)，墊支的流動(dòng)資金全部收回，所使用土地的市場(chǎng)價(jià)值為170萬(wàn)元，廠房市值100萬(wàn)元，設(shè)備市值200萬(wàn)元。

第七頁(yè)，共八十二頁(yè)。生產(chǎn)部門估計(jì)，該種電腦的制造成本為銷售收入的65％。投產(chǎn)第一年的管理費(fèi)用（不包括折舊）為800萬(wàn)元。電腦售價(jià)和管理費(fèi)用隨著通貨膨脹而增加，預(yù)計(jì)項(xiàng)目生產(chǎn)期間的通貨膨脹率為6％。大陸公司的邊際稅率為33％，名義資本成本為11.5%。假定每年的現(xiàn)金流都發(fā)生在年末。由于廠房、設(shè)備將在2005年末準(zhǔn)備就緒，項(xiàng)目將在2006年初正式投產(chǎn)。廠房和設(shè)備使用期內(nèi)的每年計(jì)提的折舊占其原始價(jià)值的百分比見下表：廠房和設(shè)備的年折舊率年份123456廠房1.50%3%3%3%3%3%設(shè)備20%32%19%12%11%6%如果你是大陸公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理，是否應(yīng)該投資該項(xiàng)目？

第八頁(yè)，共八十二頁(yè)。首先計(jì)算現(xiàn)金流量。項(xiàng)目的現(xiàn)金流量包括初始現(xiàn)金流量、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量和項(xiàng)目終結(jié)現(xiàn)金流三部分。我們分別進(jìn)行計(jì)算：（一）初始現(xiàn)金流量首先計(jì)算項(xiàng)目的初始現(xiàn)金流量。注意土地不能被折舊，項(xiàng)目結(jié)束時(shí)再將其出售，故土地的折舊基數(shù)為0。項(xiàng)目的初始現(xiàn)金流量表固定資產(chǎn)2003年2004年2005年總成本折舊基數(shù)土地1,200,000001,200,0000廠房04,000,0004,000,0008,000,0008,000,000設(shè)備0010,000,00010,000,00010,000,000固定資產(chǎn)投資總額1,200,0004,000,00014,000,00019,200,000凈流動(dòng)資金006,600,0006,600,000初始投資總額1,200,0004,000,00020,600,00025,800,000

第九頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的計(jì)算年份200620072008200920102011銷售量25,00025,00025,00025,00025,00025,000a銷售價(jià)格2,2002,3322,4722,6202,7772,944

銷售收入55,000,00058,300,00061,798,00065,505,88069,436,23373,602,407

b變動(dòng)成本35,750,00037,895,00040,168,70042,578,82245,133,55147,841,564c管理費(fèi)用8,000,0008,480,0008,988,8009,528,12810,099,81610,705,805廠房折舊120,000240,000240,000240,000240,000240,000設(shè)備折舊2,000,0003,200,0001,900,0001,200,0001,100,000600,000稅前利潤(rùn)9,130,0008,485,00010,500,50011,958,93012,862,86614,215,038

所得稅3,012,9002,800,0503,465,1653,946,4474,244,7464,690,962

稅后利潤(rùn)6,117,1005,684,9507,035,3358,012,4838,618,1209,524,075

d經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流8,237,1009,124,9509,175,3359,452,4839,958,12010,364,075

e凈營(yíng)運(yùn)資本6,600,0006,996,0007,415,7607,860,7068,332,3488,832,289f流動(dòng)資產(chǎn)投資396,000419,760444,946444,946471,6428,832,288經(jīng)營(yíng)期總現(xiàn)金流7,841,1008,705,1908,730,3899,007,5389,486,47819,196,363

第十頁(yè)，共八十二頁(yè)。（三）終結(jié)現(xiàn)金流計(jì)算土地廠房設(shè)備殘值（市價(jià)）1,700,0001,000,0002,000,000原始價(jià)值1,200,0008,000,00010,000,000折舊基數(shù)08,000,00010,000,000帳面價(jià)值a1,200,0006,680,0000

資本利得b500,00000營(yíng)業(yè)外損益c0(5,680,000)2,000,000所得稅d165,000(1,874,400)660,000

凈殘值1,535,0002,874,4001,340,000

終結(jié)現(xiàn)金流＝1,535,000＋2,874,400＋1,340,000＝5,749,400

第十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。（四）項(xiàng)目現(xiàn)金流量匯總年份200320042005200620072008200920102011固定資產(chǎn)投資1,200,0004,000,00014,000,000流動(dòng)資產(chǎn)投資006,600,000396,000419,760444,946444,946471,6428,832,288初始總投資1,200,0004,000,00020,600,000經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流8,237,1009,124,9509,175,3359,452,4839,958,12010,364,075終結(jié)現(xiàn)金流5,749,400總現(xiàn)金流量1,200,0004,000,00020,600,0007,841,1008,705,1908,730,3899,007,5379,486,4784,945,763

凈現(xiàn)值NPV＝13,053,977(WACC=11.5%)(以2003年年初為期初)盈利指數(shù)PI＝1.68內(nèi)涵報(bào)酬率IRR＝27.6%第十二頁(yè)，共八十二頁(yè)。決策分析：以2003年年末作為現(xiàn)值計(jì)算的基準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)，分別采用凈現(xiàn)值法、盈利指數(shù)法、內(nèi)涵報(bào)酬率法、回收期法對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)。計(jì)算結(jié)果表明：項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為正；盈利指數(shù)大于1；內(nèi)涵報(bào)酬率（27.6%）高于資本成本（11.5%）

說(shuō)明項(xiàng)目是可行的，三種方法得出的結(jié)論一致。

第十三頁(yè)，共八十二頁(yè)。二、現(xiàn)金流量的估算現(xiàn)金流量的估算對(duì)資本預(yù)算至關(guān)重要，但由于投資項(xiàng)目的期限較長(zhǎng)，加上項(xiàng)目建設(shè)、生產(chǎn)和終止過(guò)程中還將面臨各種不確定因素，因此，對(duì)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估算并不容易。為避免或減少我們預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量的失誤，在現(xiàn)金流量估算中要注意以下幾個(gè)問(wèn)題。

第十四頁(yè)，共八十二頁(yè)。（一）現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)利潤(rùn)會(huì)計(jì)利潤(rùn)按照權(quán)責(zé)發(fā)生制計(jì)算收入和成本，并以收入減去會(huì)計(jì)成本后的利潤(rùn)作為收益，用來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。即：會(huì)計(jì)收益＝現(xiàn)金收入－會(huì)計(jì)成本＝現(xiàn)金收入－（付現(xiàn)成本＋非付現(xiàn)成本）而現(xiàn)金流量是按照收付實(shí)現(xiàn)制來(lái)確定現(xiàn)金收入、現(xiàn)金支出和凈現(xiàn)金流量，因此：現(xiàn)金流量＝現(xiàn)金收入－付現(xiàn)成本＝會(huì)計(jì)收益＋非付現(xiàn)成本現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)收益的差異在于非付現(xiàn)項(xiàng)目。非付現(xiàn)項(xiàng)目包括折舊，無(wú)形資產(chǎn)（如專利、商譽(yù)等）的攤銷等，其中最主要的是固定資產(chǎn)的折舊。

第十五頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）增量現(xiàn)金流所謂增量現(xiàn)金流是指由于采納某個(gè)投資方案所引起的企業(yè)總現(xiàn)金流量發(fā)生變動(dòng)的部分。投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量是指增量現(xiàn)金流，而不是總的現(xiàn)金流，也就是說(shuō)，某個(gè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流入是指由于采納該投資項(xiàng)目而增加的現(xiàn)金流入量，同理，項(xiàng)目的現(xiàn)金流出是指該項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流出的增加額。

在估算投資項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流時(shí)，應(yīng)該注意以下幾個(gè)問(wèn)題：（1）沉沒(méi)成本不是增量現(xiàn)金流。

（2）機(jī)會(huì)成本是增量現(xiàn)金流。

（3）對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資金和企業(yè)其他方面的影響。

第十六頁(yè)，共八十二頁(yè)。（三）稅收對(duì)現(xiàn)金流量的影響由于投資決策分析使用的現(xiàn)金流量為稅后現(xiàn)金流量，因此我們必須要討論所得稅對(duì)現(xiàn)金流量的影響。所得稅是企業(yè)作為一個(gè)整體依法向國(guó)家無(wú)償交納一部分經(jīng)營(yíng)收益的義務(wù)。所得稅的大小取決于整個(gè)企業(yè)的應(yīng)稅收益和所得稅率。企業(yè)的應(yīng)稅收益為每一納稅年度的收入總額減去準(zhǔn)予扣除項(xiàng)目后的余額。我國(guó)稅法規(guī)定，納稅人的收入總額包括生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)收入，財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收入，利息收入，租賃收入，特許權(quán)使用費(fèi)收入，股息收入和其他收入。但資本性支出、無(wú)形資產(chǎn)受讓、開發(fā)支出以及與取得收入無(wú)關(guān)的其他各項(xiàng)支出不得在計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)扣除。第十七頁(yè)，共八十二頁(yè)。稅收對(duì)資本預(yù)算項(xiàng)目現(xiàn)金流的影響：1、初始資本支出廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)的建造、購(gòu)置以及運(yùn)輸和安裝屬于資本性支出，假定這些支出均發(fā)生在期初（t=0時(shí)刻）。各國(guó)稅法規(guī)定，資本性支出成本在隨后的使用中逐年攤銷。t=0時(shí)刻，沒(méi)有發(fā)生攤銷，稅收對(duì)初始投資支出沒(méi)有影響。

第十八頁(yè)，共八十二頁(yè)。2、經(jīng)營(yíng)收入和成本經(jīng)營(yíng)收入是應(yīng)稅科目，收入增加意味著應(yīng)稅收益和應(yīng)納稅金也相應(yīng)增加。假如現(xiàn)金收入增加F，邊際稅率為T，則應(yīng)納稅金將增加FT，稅后現(xiàn)金流增加量為F-FT，即F(1-T)。同理，會(huì)計(jì)成本是應(yīng)稅收益的扣減項(xiàng)目，成本增加一方面意味著現(xiàn)金收入減少，另一方面又使應(yīng)納稅金也相應(yīng)減少。假如付現(xiàn)成本增加C，邊際稅率為T，則應(yīng)納稅金將減少CT，則稅后現(xiàn)金流減少量為－C+CT，即－C(1-T)。第十九頁(yè)，共八十二頁(yè)。3、營(yíng)運(yùn)資本當(dāng)項(xiàng)目被采納時(shí)，企業(yè)的凈營(yíng)運(yùn)資本會(huì)發(fā)生變化。一般項(xiàng)目開始時(shí)，凈營(yíng)運(yùn)資本增加，在資本預(yù)算時(shí)表現(xiàn)為現(xiàn)金流出；在生產(chǎn)過(guò)程中，凈營(yíng)運(yùn)資本可能隨著生產(chǎn)規(guī)模的變化而變化，相應(yīng)地發(fā)生現(xiàn)金流入或流出；項(xiàng)目結(jié)束時(shí)，營(yíng)運(yùn)資本全部變現(xiàn)，形成現(xiàn)金流入。由于凈營(yíng)運(yùn)資本等于流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債之差，而流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債都與企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)，已經(jīng)計(jì)入相關(guān)的應(yīng)稅收益、成本科目，因此，營(yíng)運(yùn)資本的增加或減少都不影響稅款，稅后現(xiàn)金流與稅前現(xiàn)金流相同。

第二十頁(yè)，共八十二頁(yè)。4、資產(chǎn)處理資本預(yù)算中，無(wú)論在投資期初、期中或投資終結(jié)時(shí)，都有可能要處理舊設(shè)備。如果變賣舊資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值（資產(chǎn)殘值）與其帳面價(jià)值不相同，將造成企業(yè)的營(yíng)業(yè)外收益或損失，從而對(duì)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。如果處理舊資產(chǎn)的現(xiàn)金收入大于其帳面價(jià)值，二者的差額視為營(yíng)業(yè)外收益，增加企業(yè)的總利潤(rùn)；相反，如果資產(chǎn)殘值收入小于其帳面價(jià)值，二者的差額視為營(yíng)業(yè)外支出，沖減企業(yè)的總利潤(rùn)。企業(yè)總利潤(rùn)的變化，將影響企業(yè)的所得稅支出。

第二十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。當(dāng)處理資產(chǎn)的殘值小于資產(chǎn)的原始價(jià)值時(shí)，應(yīng)交所得稅為：TX=(V-VB)×T處理資產(chǎn)的現(xiàn)金流量為：V－TX式中：TX——應(yīng)交所得稅；V——資產(chǎn)殘值；VB——被處理資產(chǎn)的帳面價(jià)值；T——所得稅率。當(dāng)處理資產(chǎn)的現(xiàn)金收入大于其帳面價(jià)值，即V>VB，TX為正，企業(yè)所得稅增加，處理資產(chǎn)的現(xiàn)金流小于實(shí)際現(xiàn)金收入；相反，如果資產(chǎn)殘值收入小于其帳面價(jià)值，企業(yè)所得稅減少，處理資產(chǎn)的現(xiàn)金流大于實(shí)際現(xiàn)金收入。

第二十二頁(yè)，共八十二頁(yè)。（四）折舊與現(xiàn)金流量1、折舊稅收擋板折舊是指固定資產(chǎn)在使用過(guò)程中，逐漸損耗而消失的那部分價(jià)值，并在固定資產(chǎn)的有效使用年限內(nèi)進(jìn)行分?jǐn)?，形成折舊費(fèi)用，計(jì)入各期的成本。但是折舊費(fèi)是一項(xiàng)非現(xiàn)金費(fèi)用，沒(méi)有實(shí)際的現(xiàn)金流出，不會(huì)減少現(xiàn)金的流入量，因此，計(jì)算現(xiàn)金流量時(shí)需要在利潤(rùn)的基礎(chǔ)上加上折舊。例如，某項(xiàng)目預(yù)計(jì)在某一年的現(xiàn)金收入為F，現(xiàn)金支出為C，固定資產(chǎn)折舊為D，稅前利潤(rùn)為F-C-D。如果沒(méi)有所得稅，那么，該項(xiàng)目在該年度的現(xiàn)金流量為F-C，與折舊無(wú)關(guān)。

在有所得稅的情況下，由于企業(yè)凈利潤(rùn)增加了F-C-D，企業(yè)要對(duì)增加的利潤(rùn)部分繳納所得稅。

第二十三頁(yè)，共八十二頁(yè)。假定邊際所得稅稅率為T，則：企業(yè)因此交納的所得稅為：（F-C-D）×T；項(xiàng)目在這一年為企業(yè)帶來(lái)的凈現(xiàn)金收入為：F-C-（F-C-D）×T將上式進(jìn)行變形，則項(xiàng)目的現(xiàn)金流為:CF＝F-C-（F-C-D）×T=（F-C）×(1-T)+D×T=（F-C-D）×(1-T)+D由于折舊降低了企業(yè)應(yīng)納稅收入和應(yīng)交所得稅，從而產(chǎn)生避稅的作用，因此，通常將式中的D×T稱為折舊稅盾或折舊的稅收擋板?？梢钥闯?項(xiàng)目現(xiàn)金流量等于稅后利潤(rùn)（F-C-D）×(1-T)與折舊之和，同時(shí)等于稅后凈現(xiàn)金收入（F-C）×(1-T)與折舊稅盾之和。在其他因素不變的條件下，折舊額越大，項(xiàng)目的現(xiàn)金流量也越大，因此，如何計(jì)算折舊對(duì)預(yù)算項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估算就顯得十分重要。

第二十四頁(yè)，共八十二頁(yè)。2、計(jì)算折舊的方法會(huì)計(jì)上計(jì)算折舊的方法有很多，有平均年限法，工作量法,雙倍余額遞減法和年數(shù)總和法等。1、平均年限法又稱直線折舊法，是將固定資產(chǎn)在有效使用年限內(nèi)平均分?jǐn)傂纬烧叟f的方法。計(jì)算公式為：2、工作量法是根據(jù)實(shí)際工作量計(jì)提折舊額的一種方法，計(jì)算公式為：

第二十五頁(yè)，共八十二頁(yè)。

3、雙倍余額遞減法是在不考慮固定資產(chǎn)預(yù)計(jì)殘值的情況下，將固定資產(chǎn)的年初帳面余額（原值減累計(jì)折舊）乘以一個(gè)固定不變的百分率的折舊方法。

年折舊率＝年折舊額＝固定資產(chǎn)年初帳面余額×年折舊率第二十六頁(yè)，共八十二頁(yè)。4、年數(shù)總和法是指用固定資產(chǎn)原值減去預(yù)計(jì)凈殘值后的凈額，乘以一個(gè)逐年遞減的折舊率來(lái)計(jì)算每年折舊的方法。折舊率的分子為某年年初固定資產(chǎn)尚可使用的年數(shù)，分母為該固定資產(chǎn)每年預(yù)計(jì)使用年數(shù)的總和。年折舊率＝年折舊額＝（固定資產(chǎn)原值－預(yù)計(jì)凈殘值）×年折舊率比如，某固定資產(chǎn)預(yù)計(jì)折舊年限為6年，則第1，2，3，4，5，6年年初該資產(chǎn)尚可使用的年數(shù)分別為6，5，4，3，2，1年。該固定資產(chǎn)每年預(yù)計(jì)使用年數(shù)的總和為：6＋5＋4＋3＋2＋1＝則該資產(chǎn)第1，2，3，4，5，6年的年折舊率分別為：第二十七頁(yè)，共八十二頁(yè)。第二節(jié)資本成本一、資本成本概念（一）資本成本的含義公司理財(cái)中的“資本”是指為企業(yè)的資產(chǎn)和營(yíng)運(yùn)所籌集的資金。獲得足夠的資本是投資項(xiàng)目得以實(shí)施的前提。企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目投資所需要的資金往往來(lái)自于多種渠道。使用借入資金，要支付利息；使用股東的資金，要支付股息；使用企業(yè)留存收益，要考慮占用該筆資金所放棄的其它盈利機(jī)會(huì)。企業(yè)為了實(shí)施資本預(yù)算項(xiàng)目而籌集和使用資本而支付的代價(jià)稱為資本成本。

第二十八頁(yè)，共八十二頁(yè)。理解資本預(yù)算中資本成本要注意以下兩點(diǎn)：1、只與資本預(yù)算項(xiàng)目本身有關(guān)，它是投資者在考慮目前的情況后愿意提供資金時(shí)的報(bào)酬率，而不是企業(yè)現(xiàn)有資本的各種歷史成本，比如企業(yè)當(dāng)前負(fù)債的利息率。資本成本反映了預(yù)算項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)水平，只有當(dāng)資本預(yù)算項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)現(xiàn)有業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同時(shí)，才可以采用企業(yè)的歷史成本。2、確定資本成本要考慮稅收的影響。由于股東關(guān)心的是他們所取得的現(xiàn)金流，即公司稅后向普通股股東的支付額，因此，如果公司理財(cái)?shù)哪繕?biāo)是實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化，則所有現(xiàn)金流量或收益率的計(jì)算必須在稅后基礎(chǔ)上進(jìn)行，從而資本成本的估算也是在稅后基礎(chǔ)上進(jìn)行。第二十九頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）資本成本與機(jī)會(huì)成本和最低期望收益率當(dāng)一種資源具有多種利用機(jī)會(huì)時(shí)，選定一種就必須放棄其余幾種，其中所放棄方案中的最高收益就是所選定方案所付出的代價(jià)，也就是所選方案的機(jī)會(huì)成本。因此，機(jī)會(huì)成本就構(gòu)成投資者進(jìn)行該項(xiàng)目投資所要求的最低報(bào)酬率。即：投資者資金的機(jī)會(huì)成本＝投資者要求的最低報(bào)酬率對(duì)企業(yè)而言，投資者要求的最低報(bào)酬率就構(gòu)成資本成本，它是企業(yè)占用資金所必須付出的代價(jià)。用等式表示為：資本成本＝投資者要求的最低報(bào)酬率＝投資者資金的機(jī)會(huì)成本當(dāng)且只有當(dāng)項(xiàng)目的收益率大于其資本成本時(shí)，項(xiàng)目才具有投資價(jià)值，也就是說(shuō)資本成本是項(xiàng)目要求的最低期望收益率。

第三十頁(yè)，共八十二頁(yè)。資本成本是進(jìn)行資本預(yù)算的基礎(chǔ)，只有當(dāng)項(xiàng)目的收益大于項(xiàng)目的資本成本時(shí)，該項(xiàng)目才會(huì)增加股東的財(cái)富。在考慮資金時(shí)間價(jià)值的情況下，我們通常采用凈現(xiàn)值法對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估。最低期望收益率（即資本成本）是采用凈現(xiàn)值法對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估的貼現(xiàn)率。一個(gè)投資項(xiàng)目，只有當(dāng)以最低期望收益率作為貼現(xiàn)率計(jì)算的凈現(xiàn)值大于或等于0，或者內(nèi)含報(bào)酬率大于或等于最低期望收益率時(shí)，該項(xiàng)目的盈利能力才是可以滿足要求的。折現(xiàn)系數(shù)不同，有關(guān)項(xiàng)目可行性的結(jié)論很可能也不同。因此，正確估算資本成本對(duì)投資決策至關(guān)重要。

第三十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。

二、資本成本的估算（一）個(gè)別資本成本是指每一類資本的提供者（投資者）所要求的投資回報(bào)率。包括：債務(wù)資本成本優(yōu)先股資本成本普通股（權(quán)益）資本成本第三十二頁(yè)，共八十二頁(yè)。１、債務(wù)成本即債務(wù)的到期收益率（yieldtomaturity，YTM）。

kd為YTM，即債務(wù)的稅前成本；B為債務(wù)本金。債務(wù)的稅后成本為：kL=kd（1-T）

如果考慮到債務(wù)的籌資費(fèi)用，則企業(yè)債務(wù)籌資的實(shí)際籌資額為：P=P0（1-fd）。債務(wù)的實(shí)際成本約為：kL=kd(1-T）/（1-fd）

fd為籌資費(fèi)用率。

第三十三頁(yè)，共八十二頁(yè)。２、優(yōu)先股成本為優(yōu)先股股利與優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格之比。

kP=DP/P0考慮籌資成本fP后為：kP=DP/P0

(1-fP）

第三十四頁(yè)，共八十二頁(yè)。３、權(quán)益資本成本：

由于權(quán)益（普通股）投資的收益具有很強(qiáng)的不確定性，因此權(quán)益資本成本無(wú)法象債務(wù)成本和優(yōu)先股成本那樣直接計(jì)算得出?？赡艿墓烙?jì)方法有：１、股利折現(xiàn)法當(dāng)股利保持為常數(shù)時(shí)，ke=DIVe/P0當(dāng)股利按常數(shù)增長(zhǎng)率g增長(zhǎng)時(shí)，ke=DIVe/P0

+g２、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）法利用R=RF＋β×(RM－RF)

來(lái)確定權(quán)益資本成本

３、債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法

如果考慮權(quán)益的籌資成本fe，則權(quán)益成本為：

kE

=ke/（1-fe）

第三十五頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）加權(quán)平均資本成本公司各類資本成本與該類資本在企業(yè)全部資本中所占比重的乘積之和。

式中RWACC－加權(quán)平均資本成本

ki－個(gè)別資本i的成本

wi－個(gè)別資本i在全部資本中所占的比重

n－不同類型資本的總數(shù)

第三十六頁(yè)，共八十二頁(yè)。某企業(yè)資本構(gòu)成及加權(quán)平均資本成本計(jì)算如下:該企業(yè)加權(quán)平均資本成本為11.40%

數(shù)額成本比例加權(quán)成本債務(wù)3000萬(wàn)6.6%30%1.98%優(yōu)先股1000萬(wàn)10.2%10%1.02%普通股6000萬(wàn)14.0%60%8.40%總計(jì)10000萬(wàn)100%11.40%第三十七頁(yè)，共八十二頁(yè)。（三）只考慮財(cái)務(wù)杠桿（負(fù)債和權(quán)益結(jié)構(gòu)）加權(quán)資本成本

第三十八頁(yè)，共八十二頁(yè)。例（P230例12-7）：某企業(yè)債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值為4，000萬(wàn)元，股票的市場(chǎng)價(jià)值為6，000萬(wàn)元（300萬(wàn)股，每股市價(jià)20元）。企業(yè)新借入的債務(wù)按15%計(jì)息，貝塔為1.41，公司所得稅為34%。假定證券市場(chǎng)線SML成立，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為9.5%，國(guó)庫(kù)券利率為11%。求該企業(yè)的RWACC。

第三十九頁(yè)，共八十二頁(yè)。（四）關(guān)于β的分析１、β的估計(jì)（1）估算公司β的基本方法是利用T個(gè)觀察值按照如下公式計(jì)算（P236第10題）

（2）對(duì)歷史收益率作回歸分析，得到特征線，其斜率就是β（3）采用行業(yè)β

第四十頁(yè)，共八十二頁(yè)。２、決定公司β的因素（1）收入的周期性：高β公司：高科技、零售、汽車低β公司：公用事業(yè)、鐵路、食品、航空（2）經(jīng)營(yíng)杠桿：放大商業(yè)周期的影響

邊際貢獻(xiàn)＝價(jià)格－變動(dòng)成本固定成本較低，變動(dòng)成本較高的項(xiàng)目，邊際貢獻(xiàn)小，經(jīng)營(yíng)杠桿較低；固定成本較高，變動(dòng)成本較低的項(xiàng)目，邊際貢獻(xiàn)大，經(jīng)營(yíng)杠桿較高。若項(xiàng)目的收入周期性強(qiáng)且經(jīng)營(yíng)杠桿高，則β高。

第四十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。（３）財(cái)務(wù)杠桿

第四十二頁(yè)，共八十二頁(yè)。例：大正公司計(jì)劃再投資一條生產(chǎn)線，需估算該生產(chǎn)項(xiàng)目的資本成本。公司的資金主要來(lái)源于長(zhǎng)期負(fù)債和股東投資，其股票和債券均上市交易。公司基本資料如下：普通股現(xiàn)行股價(jià)：25元/股；普通股發(fā)行股數(shù)：1000萬(wàn)股下一年度預(yù)期股利：1.3元/股；預(yù)期股利年固定增長(zhǎng)率：8%公司債券現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格：850元；發(fā)行在外的公司債券：100,000張債券到期收益率：7%；邊際稅率：33％

第四十三頁(yè)，共八十二頁(yè)。分析：股票市場(chǎng)價(jià)值（E）：25×10,000,000=250,000,000元債券市場(chǎng)價(jià)值(B)：850×100,000＝85,000,000元公司的市場(chǎng)價(jià)值(E+B)：250,000,000＋85,000,000＝335,000,000元通過(guò)股利增長(zhǎng)模型來(lái)估算股權(quán)成本：Re＝債券到期收益率為7%，可認(rèn)為RB＝7%，代入下式得公司目前的資本成本為：RWACC=＝10.9%由于預(yù)算項(xiàng)目在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和籌資組合方面與企業(yè)目前的狀況相似時(shí)，可以采用企業(yè)的歷史成本作為項(xiàng)目的資本成本，因此，新生產(chǎn)項(xiàng)目的資本成本為10.9%。

第四十四頁(yè)，共八十二頁(yè)。

第三節(jié)影響資本預(yù)算的若干因素

一、增量現(xiàn)金流量（一）計(jì)算NPV時(shí)，所運(yùn)用的現(xiàn)金流量應(yīng)是因項(xiàng)目而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量增量；（二）沉沒(méi)成本不屬于增量現(xiàn)金流；（三）機(jī)會(huì)成本應(yīng)作為負(fù)現(xiàn)金流計(jì)入；（四）負(fù)效應(yīng)所導(dǎo)致的損失應(yīng)作為負(fù)現(xiàn)金流計(jì)入第四十五頁(yè)，共八十二頁(yè)。

二、通貨膨脹與資本預(yù)算（一）利率與通貨膨脹：名義利率和實(shí)際利率概念通貨膨脹將影響投資人要求的收益率（利率），進(jìn)而影響預(yù)算項(xiàng)目的資本成本。按照是否考慮通貨膨脹的影響，利率可以分為名義利率和實(shí)際利率。前者一般是指在投資合同中規(guī)定的利率，它包含了最低期望收益率，又考慮了通貨膨脹的影響；后者是指按照基年的物價(jià)總水平，即扣除未來(lái)各年通貨膨脹因素后所確定的最低期望收益率。名義利率和實(shí)際利率之間的關(guān)系如下：1+名義利率=（1+實(shí)際利率）（1+通貨膨脹率）可近似表示為：實(shí)際利率＝名義利率－通貨膨脹率

第四十六頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）現(xiàn)金流量與通貨膨脹率：名義現(xiàn)金流量與實(shí)際現(xiàn)金流量在通貨膨脹條件下，資本預(yù)算中的現(xiàn)金流量既可以用名義貨幣單位來(lái)確定，也可以按實(shí)際購(gòu)買力表示的貨幣單位（不變價(jià)格）來(lái)確定。按名義貨幣單位確定的現(xiàn)金流稱為名義現(xiàn)金流，按不變價(jià)格確定的現(xiàn)金流稱為實(shí)際現(xiàn)金流。在資本預(yù)算中，一般以項(xiàng)目期初（t=0）為基準(zhǔn)，以項(xiàng)目期初的物價(jià)總水平為不變價(jià)格或可比價(jià)格，按照該價(jià)格所確定的項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年的現(xiàn)金流量稱為項(xiàng)目的實(shí)際現(xiàn)金流量；相反，按照未來(lái)各年的現(xiàn)行價(jià)格所確定的現(xiàn)金流量就是項(xiàng)目的名義現(xiàn)金流量。名義現(xiàn)金流和實(shí)際現(xiàn)金流之間可以相互轉(zhuǎn)換。

第四十七頁(yè)，共八十二頁(yè)。（三）通貨膨脹下的資本預(yù)算在通貨膨脹情形下，究竟采用名義現(xiàn)金流還是實(shí)際現(xiàn)金流進(jìn)行資本預(yù)算呢？這取決于估計(jì)現(xiàn)金流的方便和準(zhǔn)確程度。如果項(xiàng)目的收入和成本主要由它們實(shí)際發(fā)生時(shí)的市場(chǎng)條件決定，那么估計(jì)實(shí)際現(xiàn)金流量可能比名義現(xiàn)金流量更為準(zhǔn)確；相反，如果未來(lái)的成本和收益是由價(jià)格固定的長(zhǎng)期供銷合同決定，那么，估計(jì)名義現(xiàn)金流量將更為準(zhǔn)確容易。如果資本預(yù)算采用的是名義現(xiàn)金流量，即項(xiàng)目的收益和成本均按當(dāng)年的現(xiàn)行價(jià)格加以確定，那么，用于項(xiàng)目預(yù)算分析的貼現(xiàn)率也采用名義折現(xiàn)率；相反，如果資本預(yù)算采用實(shí)際現(xiàn)金流量，即項(xiàng)目的收益和成本均按項(xiàng)目建設(shè)期初的現(xiàn)行價(jià)格確定，則貼現(xiàn)率也采用實(shí)際貼現(xiàn)率?？梢宰C明，兩種方法求得的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值是一樣的。

第四十八頁(yè)，共八十二頁(yè)。例：大正公司正考慮購(gòu)買一臺(tái)小工具生產(chǎn)設(shè)備，初始投資20萬(wàn)元，使用年限5年，采用直線折舊法折舊，期末無(wú)殘值。該設(shè)備將使公司每年稅前凈現(xiàn)金收入（現(xiàn)金收入－付現(xiàn)成本）增加70,000元，邊際稅率為33％，預(yù)計(jì)5年內(nèi)年通漲率平均為5％，試估算該項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。該項(xiàng)目的現(xiàn)金流量包括：固定資產(chǎn)支出，稅后現(xiàn)金收入，折舊稅盾三部分。其中，固定資產(chǎn)支出和經(jīng)營(yíng)收入按期初的不變價(jià)格計(jì)算，但折舊是根據(jù)資產(chǎn)的歷史成本計(jì)算的，每年的實(shí)際折舊額都以當(dāng)年的現(xiàn)行價(jià)格表示，因此折舊稅盾是名義現(xiàn)金流。該項(xiàng)目的名義現(xiàn)金流量和實(shí)際現(xiàn)金流量的估算過(guò)程見下表：

第四十九頁(yè)，共八十二頁(yè)。名義現(xiàn)金流量估算表年份012345固定資產(chǎn)支出-200,000折舊①40,00040,00040,00040,00040,000折舊稅盾②13,20013,20013,20013,20013,200稅前凈現(xiàn)金收入70,00070,00070,00070,00070,000所得稅③-23,100-23,100-23,100-23,100-23,100稅后凈現(xiàn)金收入④46,90046,90046,90046,90046,900稅后名義凈現(xiàn)金收入⑤49,24551,70754,29357,00759,858名義現(xiàn)金流量⑥-200,00062,44564,90767,49370,20773,058

①折舊＝②折舊稅盾＝折舊×稅率（33％）③所得稅＝稅前凈現(xiàn)金收入×稅率（33％）④稅后凈現(xiàn)金收入＝稅前凈現(xiàn)金收入－所得稅⑤稅后名義凈現(xiàn)金收入＝稅后凈現(xiàn)金收入×（1＋通貨膨脹率）t⑥名義現(xiàn)金流量=折舊稅盾+稅后名義凈現(xiàn)金收入

第五十頁(yè)，共八十二頁(yè)。實(shí)際現(xiàn)金流量估算表年份012345固定資產(chǎn)支出-200,000折舊40,00040,00040,00040,00040,000折舊稅盾13,20013,20013,20013,20013,200折舊稅盾的實(shí)際值①12,57111,97311,40310,86010,343稅前凈現(xiàn)金收入70,00070,00070,00070,00070,000所得稅-23,100-23,100-23,100-23,100-23,100稅后凈現(xiàn)金收入46,90046,90046,90046,90046,900實(shí)際現(xiàn)金流量②-200,00059,47158,87358,30357,76057,243①折舊稅盾的實(shí)際值＝折舊稅盾÷（1＋通貨膨脹率）t②實(shí)際現(xiàn)金流量=折舊稅盾的實(shí)際值+稅后凈現(xiàn)金收入

第五十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。三、不同生命周期的投資假設(shè)公司必須在兩種不同生命周期的設(shè)備中做出選擇，兩種設(shè)備功能相同，但經(jīng)營(yíng)成本和生命周期不同。如果僅僅簡(jiǎn)單運(yùn)用ＮＰＶ法則意味著我們應(yīng)該選擇其成本具有較小現(xiàn)值的設(shè)備。然而，這種判斷標(biāo)準(zhǔn)可能會(huì)造成錯(cuò)誤的結(jié)果，因?yàn)槌杀据^低的設(shè)備其重置的時(shí)間可能早于另外一種設(shè)備。如果我們?cè)趦蓚€(gè)具有不同生命周期的互斥的項(xiàng)目中進(jìn)行選擇，那么項(xiàng)目必須在相同的生命周期中進(jìn)行評(píng)價(jià)。第五十二頁(yè)，共八十二頁(yè)。（一）兩種不同生命周期的設(shè)備的選擇重置鏈假設(shè)：嚴(yán)格講，要采用下面方法只有在時(shí)間期限為最小公倍數(shù)n或n的倍數(shù)時(shí)才有意義。但如果時(shí)間期限較長(zhǎng)，可以近似地采用。有兩種情況要避免使用：1、期限較短2、沒(méi)有重置行為方法一：周期匹配：選二者周期的最小公倍數(shù)來(lái)考察。例如，當(dāng)最小公倍數(shù)為n年時(shí)，則分別計(jì)算出n年內(nèi)兩種設(shè)備所發(fā)生的現(xiàn)金流（包括重置費(fèi)用和維修費(fèi)用）的現(xiàn)值并進(jìn)行比較，取其中較小者。缺陷：有時(shí)需計(jì)算的周期相當(dāng)長(zhǎng)。

第五十三頁(yè)，共八十二頁(yè)。方法二：約當(dāng)年均成本1、計(jì)算設(shè)備一個(gè)周期的成本現(xiàn)值2、計(jì)算該現(xiàn)值所對(duì)應(yīng)的年金的單次現(xiàn)金額（即約當(dāng)年均成本）3、比較各設(shè)備的約當(dāng)年均成本，選取最小者

第五十四頁(yè)，共八十二頁(yè)。例：有A、B兩臺(tái)設(shè)備，都能夠滿足生產(chǎn)要求，A的使用年限為3年，B的使用年限為4年。A、B的購(gòu)買成本和各年的維修費(fèi)用見下表，公司的資本成本為12％。A、B兩臺(tái)設(shè)備各年維修費(fèi)用表年份01234A設(shè)備（元）800110110110B設(shè)備（元）1000100100100100A設(shè)備的成本現(xiàn)值為：800＋110×=800＋110×2.4018=1064元B設(shè)備的成本現(xiàn)值為：1000＋100×=1000＋100×3.3073=1331元B設(shè)備的成本現(xiàn)值高于A設(shè)備的成本現(xiàn)值，但B設(shè)備比A設(shè)備多使用一年，因此不能簡(jiǎn)單的比較成本現(xiàn)值的大小。

第五十五頁(yè)，共八十二頁(yè)。1、周期匹配法由于A、B設(shè)備的使用年限不同，不能直接比較兩臺(tái)設(shè)備的使用成本。如果我們?cè)O(shè)定一個(gè)共同的時(shí)間期限，在此期限內(nèi)只使用A或B設(shè)備，就可以直接對(duì)該經(jīng)營(yíng)的期限內(nèi)二者的使用成本進(jìn)行比較。這個(gè)共同的時(shí)間期限為A、B設(shè)備使用年限的最小公倍數(shù)，即12（3×4）年。在這12年中，A設(shè)備更新4次（第0、3、6、9年），B設(shè)備更新3次（第0、4、8年）。

在12年中使用A設(shè)備的總成本現(xiàn)值為：1064＋＋＋＝2744元使用B設(shè)備的總成本現(xiàn)值為：1331＋＋＝2714元使用B設(shè)備的總成本現(xiàn)值小于使用A設(shè)備的總成本現(xiàn)值，因此宜采用B設(shè)備。

第五十六頁(yè)，共八十二頁(yè)。2、約當(dāng)年均成本A設(shè)備的約當(dāng)年均成本：＝443（元）B設(shè)備的約當(dāng)年均成本：＝402（元）A設(shè)備的約當(dāng)年均成本高于B設(shè)備的約當(dāng)年均成本，因此優(yōu)先選擇設(shè)備B。第五十七頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）判斷何時(shí)用新設(shè)備替換老設(shè)備首先要計(jì)算新設(shè)備的“約當(dāng)年成本”（ＥＡＣ）；其次計(jì)算舊設(shè)備的年均成本。這項(xiàng)成本隨時(shí)間推移而上升（因老化修繕費(fèi)用增加）原則：新設(shè)備的EAC<將舊設(shè)備再保留1年的成本時(shí)，就應(yīng)替換。

第五十八頁(yè)，共八十二頁(yè)。例：某公司現(xiàn)打算購(gòu)買一臺(tái)新設(shè)備替換現(xiàn)有生產(chǎn)設(shè)備。新設(shè)備價(jià)格為90,000元，每年的維修費(fèi)用為10,000元，可以使用9年，假定維修費(fèi)發(fā)生在每年年末，9年后殘值為10,000元。該公司的資本成本為14％，當(dāng)前不支付所得稅?，F(xiàn)有設(shè)備的殘值和每年的維修費(fèi)用見下表。問(wèn)企業(yè)應(yīng)何時(shí)更新設(shè)備?，F(xiàn)有設(shè)備殘值和年維修費(fèi)用表年份01234殘值35,00026,00016,0009,0000維修費(fèi)11,00020,00030,00039,000

第五十九頁(yè)，共八十二頁(yè)。1、計(jì)算在考慮資金時(shí)間價(jià)值條件下使用新設(shè)備的約當(dāng)年均成本。由于使用新設(shè)備每年的現(xiàn)金支出不同，期初購(gòu)買時(shí)支付90,000元，使用過(guò)程中每年支付10,000元，最后一年維修費(fèi)用和殘值相抵，不支付任何現(xiàn)金，這就使得新舊設(shè)備的使用成本無(wú)法逐年比較。我們假定使用新設(shè)備每年的成本相同，這些成本支出就構(gòu)成企業(yè)的一筆年金支出，在考慮資金時(shí)間價(jià)值條件下，這筆年金的現(xiàn)值與購(gòu)買和使用新設(shè)備的總成本現(xiàn)值相等。這樣，使用新設(shè)備的約當(dāng)年均成本就等于新設(shè)備的總成本現(xiàn)值與使用年限的年金現(xiàn)值系數(shù)的比值。新設(shè)備的總成本現(xiàn)值＝90,000＋10,000×－＝90,000＋10,000×4.9464－10,000×0.3075＝136,389元其中為殘值收入的現(xiàn)值，應(yīng)從總成本中減去。約當(dāng)年均成本＝＝27,573元因此，當(dāng)資金成本為14％時(shí)，使用新設(shè)備的年平均成本為27,573元。

第六十頁(yè)，共八十二頁(yè)。2、分別計(jì)算每一年使用舊設(shè)備的成本。使用舊設(shè)備的成本包括：放棄的殘值收入，增加的維修費(fèi)用和期末的殘值收入（抵減成本）。比如，如果當(dāng)前決定再使用一年舊設(shè)備，就必須放棄當(dāng)前的35,000元收入，一年后需要支付11,000元維修費(fèi)用，一年后獲得26,000元?dú)堉凳杖搿榱伺c新設(shè)備的使用成本相比較，我們分別計(jì)算每年使用舊設(shè)備的成本。以第一年年末為參考時(shí)點(diǎn)，則第一年舊設(shè)備的使用成本為：35,000×1.14+11,000－26,000＝24,900元同理，第二年舊設(shè)備的使用成本為：26,000×1.14+20,000－16,000＝33,640元第三年舊設(shè)備的使用成本：16,000×1.14+30,000－9,000＝39,240元第四年舊設(shè)備的使用成本：9,000×1.14+39,000＝49,260元

第六十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。3、將使用新設(shè)備和使用舊設(shè)備的成本相比較新設(shè)備和舊設(shè)備的成本比較

年份第1年第2年第3年第4年新設(shè)備成本（元）27,57327,57327,57327,573舊設(shè)備成本（元）24,90033,64039,24049,260可見，第一年使用舊設(shè)備的其成本（24,900）低于使用新設(shè)備的成本（27,573），應(yīng)該繼續(xù)使用舊設(shè)備。第二,三,四年使用舊設(shè)備的成本均超過(guò)了新設(shè)備的使用成本，應(yīng)該在第二年以新設(shè)備更換舊設(shè)備。實(shí)際上，只要舊設(shè)備的維修費(fèi)逐年增加，殘值逐年減少，使用舊設(shè)備的成本將逐年增加。一旦舊設(shè)備使用成本高于新設(shè)備使用成本，就可以作出更新決策，不必將所有年度舊設(shè)備的使用成本計(jì)算出來(lái)。

第六十二頁(yè)，共八十二頁(yè)。第四節(jié)資本預(yù)算的風(fēng)險(xiǎn)分析資本項(xiàng)目預(yù)算一般根據(jù)歷史資料和目前現(xiàn)狀而對(duì)項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量作出預(yù)測(cè)和估算，而內(nèi)外環(huán)境變化常常使項(xiàng)目未來(lái)的成本、收入與預(yù)期不一致，項(xiàng)目未來(lái)實(shí)際的現(xiàn)金流量與預(yù)期現(xiàn)金流量的偏差導(dǎo)致了項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的存在。風(fēng)險(xiǎn)的存在降低了項(xiàng)目?jī)r(jià)值，甚至使得原本可行的項(xiàng)目變得不可行，因此，風(fēng)險(xiǎn)分析在資本預(yù)算中十分重要。風(fēng)險(xiǎn)分析的方法有很多。實(shí)踐中廣泛應(yīng)用的凈現(xiàn)值法就是通過(guò)調(diào)整資本成本來(lái)消除預(yù)算項(xiàng)目存在的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。本節(jié)主要介紹決策樹分析、敏感性分析和盈虧平衡分析法。第六十三頁(yè)，共八十二頁(yè)。一、決策樹分析有些投資項(xiàng)目，往往要經(jīng)歷幾個(gè)階段，且每個(gè)階段都要作出決策。但這些決策并非互不相關(guān)，而是緊密聯(lián)系、互相影響，具有一定的前后順序關(guān)系，前階段的決策將改變后階段決策的客觀條件，并影響后一階段的決策。這類項(xiàng)目的資本預(yù)算一般通過(guò)決策樹來(lái)表達(dá)和求解。決策樹是一種描述風(fēng)險(xiǎn)條件下資本預(yù)算問(wèn)題的樹形網(wǎng)絡(luò)圖。它把各個(gè)備選方案、未來(lái)可能發(fā)生的各種客觀狀態(tài)及其發(fā)生的概率，以及各方案的效果直接在圖上標(biāo)出來(lái)，反映了多階段決策的路徑。畫出的圖形狀如樹，故名決策樹。第六十四頁(yè)，共八十二頁(yè)。利用決策樹進(jìn)行資本預(yù)算分析時(shí)，一般從后向前逆向進(jìn)行。具體步驟為：1、根據(jù)現(xiàn)有的信息，畫出決策樹；2、計(jì)算最終可能出現(xiàn)的每一決策結(jié)果的凈現(xiàn)值；3、根據(jù)每種結(jié)果發(fā)生的概率，計(jì)算各階段投資方案的期望凈現(xiàn)值；4、比較不同方案的期望凈現(xiàn)值，淘汰差的方案，保留好的方案，依次從后往前推，最后留下的就是要選擇的最優(yōu)方案。

第六十五頁(yè)，共八十二頁(yè)。例如某汽車制造廠擬投資生產(chǎn)適合城市家庭使用的環(huán)保型微型汽車。該項(xiàng)目包括三個(gè)階段：1、首先，進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，市場(chǎng)調(diào)查費(fèi)用為500,000元。預(yù)計(jì)調(diào)查結(jié)果為“前景良好”的可能性為80％，“前景不好”的可能性20％。如果市場(chǎng)前景不好，項(xiàng)目就此結(jié)束，企業(yè)損失500,000元市場(chǎng)調(diào)查費(fèi)。2、如果調(diào)查結(jié)果為“市場(chǎng)前景良好”，企業(yè)將投資1,000,000元進(jìn)行研制和試驗(yàn)，預(yù)計(jì)研制成功的可能性為60％，失敗的可能性為40％。如果研制試驗(yàn)失敗，項(xiàng)目終止。3、如果研制試驗(yàn)成功，企業(yè)將再投資10,000,000元建設(shè)廠房和購(gòu)買生產(chǎn)設(shè)備。項(xiàng)目的壽命期為4年。4年中的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量取決于市場(chǎng)需求。預(yù)計(jì)市場(chǎng)需求有高、中、低三種情形，發(fā)生的概率分別為30％，40％和30％，每年現(xiàn)金流入量分別為10,000,000元、4,000,000元和－2,000,000元。但企業(yè)可以在經(jīng)營(yíng)虧損時(shí)停止生產(chǎn)。假定項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)在各個(gè)階段保持不變，并與企業(yè)目前的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同。企業(yè)目前的資本成本為11.5%。問(wèn)：企業(yè)是否應(yīng)該在期初投資進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查？

第六十六頁(yè)，共八十二頁(yè)。不同情況下投資的條件概率表最終可能結(jié)果條件概率凈現(xiàn)值概率×凈現(xiàn)值投產(chǎn)后市場(chǎng)需求高0.1441525219.6投產(chǎn)后市場(chǎng)需求中0.19243.68.4投產(chǎn)后市場(chǎng)需求低0.144-1088.3-156.7研制試驗(yàn)失敗項(xiàng)目終止0.320-139.7-44.704市場(chǎng)前景不好項(xiàng)目終止0.200-50-10合計(jì)116.6期初的期望凈現(xiàn)值為16.6，表明企業(yè)應(yīng)該在期初投入資金進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查。第六十七頁(yè)，共八十二頁(yè)。二、敏感性分析敏感性分析是通過(guò)變動(dòng)與資本預(yù)算項(xiàng)目有關(guān)的主要參數(shù)，分別計(jì)算參數(shù)不同時(shí)的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值，從而得出項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值對(duì)有關(guān)參數(shù)的敏感程度。敏感性分析是對(duì)凈現(xiàn)值法的重要補(bǔ)充。（一）敏感性分析的具體步驟1、確定敏感性分析的對(duì)象，敏感性分析的對(duì)象可以是凈現(xiàn)值，也可以是內(nèi)含報(bào)酬率或盈利指數(shù)。這里我們以凈現(xiàn)值為分析對(duì)象。為此，首先估算出資本預(yù)算項(xiàng)目的各種參數(shù)預(yù)期值，計(jì)算項(xiàng)目的現(xiàn)金流量和預(yù)期凈現(xiàn)值。

第六十八頁(yè)，共八十二頁(yè)。2、選擇需要分析的不確定性因素。通常選擇那些預(yù)計(jì)對(duì)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值產(chǎn)生較大影響的，或者在分析中不易確定的因素。與項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值有關(guān)的主要參數(shù)有：預(yù)期的銷售價(jià)格，銷售數(shù)量，初始投資，資本成本和營(yíng)運(yùn)資金投入等。3、分析不確定性因素變動(dòng)時(shí)對(duì)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響。注意，每次只允許一個(gè)參數(shù)發(fā)生變動(dòng)，其它參數(shù)均保持不變。4、確定敏感因素。有兩種方法來(lái)確定，一是采用相對(duì)指標(biāo)，即計(jì)算和比較在同一百分比變動(dòng)幅度下，各因素的變動(dòng)造成項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值變動(dòng)的百分比；二是采用絕對(duì)指標(biāo)，即計(jì)算和比較各種因素在不利條件下對(duì)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響，如果參數(shù)變動(dòng)改變了項(xiàng)目的可行性，表明該因素為投資項(xiàng)目的敏感因素，需要引起重視。第六十九頁(yè)，共八十二頁(yè)。三星公司項(xiàng)目敏感性分析——絕對(duì)值指標(biāo)悲觀一般樂(lè)觀銷售量861650625,323銷售價(jià)格-64,004650630,009單位變動(dòng)成本-12,816650635,488資本成本5,02465068,067從謹(jǐn)慎的原則出發(fā)，在敏感性分析中，一般考慮“悲觀”的預(yù)期。從絕對(duì)指標(biāo)來(lái)看，“悲觀”情形下的銷售價(jià)格和單位變動(dòng)成本都將使項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為負(fù)，項(xiàng)目因此變得不可行，故屬于敏感因素。

第七十頁(yè)，共八十二頁(yè)。三星公司項(xiàng)目敏感性分析——相對(duì)值指標(biāo)參數(shù)變動(dòng)①凈現(xiàn)值變動(dòng)②敏感度敏感因素百分比(%)百分比(%)②÷①排序銷售量15875.783銷售價(jià)格33108432.511單位變動(dòng)成本1129726.732資本成本20231.144參數(shù)變動(dòng)百分比＝例，銷售量變動(dòng)百分比＝＝15％凈現(xiàn)值變動(dòng)百分比＝結(jié)果表明，銷售價(jià)格、單位變動(dòng)成本、銷售量和資本成本變動(dòng)一個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)應(yīng)的凈現(xiàn)值將分別改變32.51、26.73、5.78和1.14個(gè)百分點(diǎn)，凈現(xiàn)值對(duì)銷售價(jià)格的變動(dòng)最為敏感，其次為單位變動(dòng)成本、銷售量和資本成本。因此在資本預(yù)算中，需要特別注意對(duì)銷售價(jià)格和單位變動(dòng)成本的估算。

第七十一頁(yè)，共八十二頁(yè)。（二）敏感性分析的不足