項(xiàng)目內(nèi)部收益率（IRR）決策應(yīng)用注意事項(xiàng)22課

BONZER項(xiàng)目內(nèi)部收益率（IRR）

決策應(yīng)用注意事項(xiàng)

第二十二課

總25課地BONZER1

2

3

4地

項(xiàng)目估值凈值化路徑?

（1）以資金進(jìn)入時(shí)的“預(yù)期貨值”為基礎(chǔ)，結(jié)合投資周期和收益要求，確定資金

進(jìn)入時(shí)的“項(xiàng)目原凈值”；?

（2）以此為錨，節(jié)點(diǎn)監(jiān)測或?qū)Ρ取皶r(shí)點(diǎn)貨值”與“項(xiàng)目原凈值”的偏離情況，動

態(tài)修正“項(xiàng)目原凈值“?

（3）以修正后的“項(xiàng)目原凈值“作為項(xiàng)目估值的凈值，按照每份一元，進(jìn)行證券

化處理，動態(tài)確定項(xiàng)目融資的邊界或證券化水平。?

（4）偏離度的測量方法是關(guān)鍵點(diǎn)。地

貨值管理的凈值化方法（1）預(yù)期貨值N1=可售物業(yè)面積×預(yù)期銷售均價(jià)×風(fēng)險(xiǎn)折扣系數(shù)（2）項(xiàng)目原凈值N2（每單位1元）=預(yù)期貨值B1×折現(xiàn)率（3）時(shí)點(diǎn)貨值P1=未售面積×歷史銷售均價(jià)×風(fēng)險(xiǎn)折扣系數(shù)+銷售回款+未建土地價(jià)值（4）項(xiàng)目時(shí)點(diǎn)凈值P2=N2×【1+（P1-N2）/N2×α】地

貨值管理的凈值化案例?

假設(shè)項(xiàng)目在進(jìn)入時(shí)點(diǎn)，測算預(yù)期均價(jià)5000元/平方米，可售面積為1000平方米，項(xiàng)目預(yù)期貨值

N1=500萬元；?

不考慮投資周期的影響，設(shè)折現(xiàn)率=1，項(xiàng)目折現(xiàn)預(yù)期貨值凈值N2=500萬元。?

若首次預(yù)售時(shí)，均價(jià)跌至4000元/平方米，則時(shí)點(diǎn)貨值P1=400萬元，與預(yù)期貨值凈值偏離100萬

元，偏離度25%。?

為控制凈值波動幅度，在結(jié)合資方投資人安全邊際前提下，可設(shè)定規(guī)則每偏離25%則凈值波動幅

度為10%，則當(dāng)下項(xiàng)目凈值為0.9。?

隨著價(jià)格不斷更新，該凈值不斷產(chǎn)生波動，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目估值凈值化。地1.1

凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率的關(guān)系

?

如果項(xiàng)目的現(xiàn)金流量不變，財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率呈反向變動關(guān)系。

凈現(xiàn)值（NPV）折現(xiàn)率（i）NPV1

0NPV2FIRRi1i2地

1.2

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率?

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率（FIRR）是指房地產(chǎn)投資項(xiàng)目在計(jì)算期內(nèi)各期凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值累計(jì)之和

等于零時(shí)的折現(xiàn)率。其表達(dá)式為：?

式中（CI-CO）t：第t期的凈現(xiàn)金流量；FIRR：財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率；??

CΙ：第t年的現(xiàn)金流入量；

CO：第t年的現(xiàn)金流出量；

t：項(xiàng)目計(jì)算期。

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的經(jīng)濟(jì)含義是指投資項(xiàng)目在這樣的折現(xiàn)率下，到項(xiàng)目計(jì)算期終了時(shí)，當(dāng)初的所有投資可以完全被收回。地

1.3.

動態(tài)指標(biāo)計(jì)算—財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率?

（2）財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的計(jì)算??

式中：?????FIRR：內(nèi)部收益率；NPV1：采用低折現(xiàn)率時(shí)凈現(xiàn)值的正值；NPV2：采用高折現(xiàn)率時(shí)凈現(xiàn)值的負(fù)值；i1：凈現(xiàn)值為接近于零時(shí)的正值的折現(xiàn)率；i2：凈現(xiàn)值為接近于零時(shí)的負(fù)值的折現(xiàn)率。地

1.4

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率作用?

內(nèi)部收益率是項(xiàng)目折現(xiàn)率的臨界值。?

在進(jìn)行獨(dú)立方案的分析評價(jià)時(shí)，一般是在求得投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率后，與同期貸款利

率(i)、同期行業(yè)基準(zhǔn)收益率(ic)相比較，以判定項(xiàng)目在財(cái)務(wù)上是否可行。FIRR＞20%?

將內(nèi)部收益率與行業(yè)基準(zhǔn)收益率（ic或投資者目標(biāo)收益率、最低可接受的收益率）比較，

當(dāng)FIRR≥ic時(shí)，即認(rèn)為其盈利能力已滿足最低要求，投資項(xiàng)目可行，值得進(jìn)一步研究。

因?yàn)槭欠衲鼙唤邮?，還有賴于投資者對風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)和其它投資機(jī)會的吸引力；反之，則

不可行，應(yīng)被拒絕。?

如果沒有規(guī)定的基準(zhǔn)收益率，內(nèi)部收益率應(yīng)大于長期貸款的實(shí)際利率或銀行貸款利率i。

內(nèi)部收益率表明了項(xiàng)目投資所能支付的最高貸款利率，如果后者大于前者，投資就會虧

損。地

1.5.1

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的利弊?

（1）

說明項(xiàng)目所能支付的最高貸款利率。?

（2）

無需設(shè)定貼現(xiàn)率，可以獨(dú)立評判方案優(yōu)劣。?

（3）

對非常規(guī)項(xiàng)目（現(xiàn)金流正負(fù)號）的多解問題。?

（4）它是比率指標(biāo)，不能說明絕對收益水平，往往會導(dǎo)致誤判。地

1.5.2

財(cái)務(wù)內(nèi)部收益率的利弊?

（5）FIRR就是假設(shè)收益可以進(jìn)行再投資情況下，投資的年化收益率，IRR的可靠性嚴(yán)重

依賴于再投資報(bào)酬率等于IRR。?

（6）

一般情況下，IRR是現(xiàn)金流分布時(shí)點(diǎn)間距相等前提下的求出的年化收益率；實(shí)際工

作需要根據(jù)項(xiàng)目的現(xiàn)金流分布節(jié)點(diǎn)時(shí)間，用XIRR函數(shù)求解。?

（7）投資決策時(shí)，要注意區(qū)分項(xiàng)目全投資現(xiàn)金流IRR和自有資金現(xiàn)金流IRR。（全投資現(xiàn)

金流不考慮還本付息，自有資金現(xiàn)金流需扣除還本付息）地

1.5.3內(nèi)部收益率的計(jì)算困難的原因?

工程：工期不易控制，設(shè)計(jì)按期出圖、財(cái)務(wù)按期付款都是影響工期的主要因素?

成本：受合約規(guī)劃的影響，沒簽合同，具體什么時(shí)間節(jié)點(diǎn)付多少錢，不好排；如果付款

跟回款掛鉤，還要受到回款的影響。?

銷售：一看市場銷售去化，二看銀行按揭額度、回款政策，三看客戶的資質(zhì)及貸款資料

的制作質(zhì)量；?

資金：錢不好借，控制貸款成本不易；到賬與還款受眾多因素影響。?

項(xiàng)目定位、項(xiàng)目排期、價(jià)量、現(xiàn)金的收入和支出計(jì)劃鋪排。地2.1

內(nèi)部收益率決策應(yīng)用中的分類只有在自有資金IRR＞項(xiàng)目全投資IRR時(shí)，負(fù)債投資才劃算，財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮正向作用。在不考慮融資情況下，如項(xiàng)目資金全部由股東歸集使用，則股東資本金IRR=項(xiàng)目IRR和ROIC。地2.2

內(nèi)部收益率的應(yīng)用場景

?

單個(gè)項(xiàng)目多個(gè)階段可只用IRR進(jìn)行比較分析。

?

多個(gè)項(xiàng)目決策，需要結(jié)合利潤率、利潤額、凈現(xiàn)值和規(guī)模指標(biāo)綜合比較。

?

現(xiàn)金流型項(xiàng)目，應(yīng)重點(diǎn)考慮IRR，保證IRR不低于公司要求的基本折現(xiàn)率；

?

利潤型項(xiàng)目，應(yīng)重點(diǎn)分析凈現(xiàn)值、凈利潤、銷售凈利潤率等指標(biāo)，IRR只作為決策參考指標(biāo)。

?

決策中應(yīng)始終結(jié)合公司的戰(zhàn)略定位進(jìn)行綜合評價(jià)為要。地2.3.1

內(nèi)部收益率的影響因素地

2.3.2

內(nèi)部收益率的優(yōu)化路徑?

（1）加速項(xiàng)目或提前取得收入（快收）——早開工、早開盤、早回正?

盡可能地把銷售收入提前，爭取提前開盤、加快推售節(jié)奏。?

（2）遞延或延遲支出（慢支）?

盡可能地把現(xiàn)金流出往后安排?

爭取土地款分期支付?

施工方工程款墊資?

條件允許下延緩各類費(fèi)用支付節(jié)奏。?

項(xiàng)目的現(xiàn)金流分布結(jié)構(gòu)是決定IRR高低的關(guān)鍵因素，初期的巨額支出會極大地拉低IRR，應(yīng)盡可能

分期投入、盡早實(shí)現(xiàn)收益流入。地

2.3.3

內(nèi)部收益率的優(yōu)化路徑?

（1）多增加收入及其措施?

盡可能多增加銷售收入，優(yōu)化規(guī)劃方案，盡量多布局高溢價(jià)產(chǎn)品；?

差異化定位，把握自主定價(jià)權(quán)。?

（2）減少支出及其措施?

盡可能節(jié)約成本，成本部同事測算時(shí)留給自己的“富裕量”部分，投資同事應(yīng)該是要多去爭取的。地2.4

五道紅線下的內(nèi)部收益率應(yīng)用展望

?

（1）三道紅線——限制房企的有息負(fù)債，房企的融資受限。

?

（2）兩個(gè)集中度——限制銀行開發(fā)貸和按揭貸額度。

?

（3）項(xiàng)目本身即使具備融資條件，受到五道紅線的制約，融資也無法落地。

?

（4）應(yīng)更多關(guān)注項(xiàng)目層面盈利能力指標(biāo)：項(xiàng)目IRR、凈利率、ROIC。

?

（5）受融資影響較大的自有資金IRR和股東自有資金IRR、ROE指標(biāo)在投資決策中重要性減弱。地3.1

IRR為0的項(xiàng)目有投資價(jià)值嗎？

?

A住宅開發(fā)項(xiàng)目，初始土地投入3億，之后三年，每年凈回收1億，貢獻(xiàn)簽約金額10億，凈利潤和

IRR均為0。地3.2.1項(xiàng)目計(jì)息利潤對

凈利潤的修正

?

方案一：????

如果該項(xiàng)目初始土地投入可分兩期支付，每年支付50%，項(xiàng)目當(dāng)年簽約并回款，工程款延后支付一部分。

則項(xiàng)目現(xiàn)金流分布調(diào)整為：

初始投入1.5億，之后第一年凈現(xiàn)金流5.5億，第二年凈流出2億，第三年、第四年凈流出分別為1億，凈利潤和IRR也為0。

第一年給股東貢獻(xiàn)現(xiàn)金流=5.5—1.5=4億，這個(gè)項(xiàng)目能做嗎？地3.2.2

項(xiàng)目資金計(jì)息利潤對凈利潤的修正

?

項(xiàng)目的現(xiàn)金流，可以視為一筆不納入征信的融資。

?

（1）股東投入到項(xiàng)目的資金正常計(jì)息，計(jì)入項(xiàng)目的利息支出；

?

（2）項(xiàng)目回流或歸集至股東的資金正常計(jì)息，計(jì)入項(xiàng)目的利息收入；

?

（3）利息率可以參照公司綜合融資成本8-10%；

?

（4）項(xiàng)目計(jì)息凈利潤=凈利潤+項(xiàng)目回流股東資金的利息收入－股東投入項(xiàng)目資金的利息支出。地3.2.3

項(xiàng)目資金計(jì)息利潤對凈利潤的修正

?

方案一

?

項(xiàng)目回流股東資金的利息收入=4*10%*50%+2*10%+1*10%*2+1*10%*50%?=0.2+0.2+0.2+0.05=0.65億元?

股東投入項(xiàng)目資金的利息支出=1.5*10%*50%=0.075億元?

項(xiàng)目計(jì)息凈利潤=0+0.65－0.075=0.575億元。?

銷售凈利潤率=0.575/10*100%=5.75%?

可以投資。地3.3.1

項(xiàng)目資金計(jì)息利潤對凈利潤的修正

?

方案二：

?

如果A項(xiàng)目，其土地款有被收購方（項(xiàng)目原股東）交付；收購方只需要集團(tuán)公司提供擔(dān)保，收購款

（原股東前期投資等）可于預(yù)售后，以項(xiàng)目預(yù)售回款支付。

?

站在收購方角度：項(xiàng)目的初始投入為0，當(dāng)年資金凈流入4億，第二年凈流出2億，第三年凈流出1

億、第四年凈流出1億，凈利率和IRR為0。

?

該項(xiàng)目為收購方提供了4億元無息借款。地3.3.1

項(xiàng)目資金計(jì)息利潤對凈利潤的修正?

方案二：?

該項(xiàng)目為收購方提供了4億元無息借款。?

項(xiàng)目回流股東資金的利息收入=4*10%*50%+2*10%+1*10%*2+1*10%*50%?=0.2+0.2+0.2+0.05=0.65億元?

股東投入項(xiàng)目資金的利息支出=0?

項(xiàng)目計(jì)息凈利潤=0+0.65=0.65億元。?

銷售凈利潤率=0.65/10*100%=6.5%?

可以投資。地4.1

項(xiàng)目資金再投資回報(bào)率

?

IRR指標(biāo)最大缺陷——沒有考慮回收后資金再投資。

?

MIRR是將項(xiàng)目全周期內(nèi)的所有現(xiàn)金流入，全部以再投資回報(bào)率計(jì)算本息額（終值FV）；期間所有

的現(xiàn)金流出，全部以融資利率計(jì)算初始投資（現(xiàn)值PV）。

?

MIRR=(現(xiàn)金流入再投資的本息額/期初投資)1/n-1=(FV/PV)1/n-1

?

地產(chǎn)行業(yè)平均的再投資回報(bào)率中值為12%，低于該值，房企一般不會再投資。地4.2

項(xiàng)目資金再投資回報(bào)率對IRR的修正

?

方案一：

?

初始投入1.5億，之后第一年凈現(xiàn)金流5.5億，第二年凈流出2億，第三年、第四年凈流出分別為1

億，凈利潤和IRR也為0。

?

假設(shè)公司融資成本依然為10%，再投資年化收益率12%,則方案一

?

FV=（1*50%*12%）+

（1*12%*50%）

+

（2*12%*50%）+

（4*12%*50%）+4

=0.06+0.06+0.12+0.24+4=4.48

?

PV=1.5+2*50%*（1+10%）-2+1*50%*（1+10%）-3+1*50%*（1+10%）-4?=1.5+0.83+0.38+0.34=3.05億元?

MIRR=(4.48/3.05)1/4-1=10.48%

地4.3

項(xiàng)目資金再投資回報(bào)率對IRR的修正?

現(xiàn)金流型項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)意義：?

（1）一方面快速回收股東的投資；?

（2）一方面可將收回的資金用于再投資，獲取滾動投資的機(jī)會，為股東貢獻(xiàn)超額利潤。?

其本質(zhì)是在投資產(chǎn)出率不變的前提下，通過資金的加速周轉(zhuǎn)，擴(kuò)大總投入，進(jìn)而提高總產(chǎn)出，即

總體投資回報(bào)規(guī)模擴(kuò)大、投資回報(bào)率上升。?

現(xiàn)金流型項(xiàng)目用MIRR指標(biāo)進(jìn)行決策更為穩(wěn)妥。地4.4.1

核心經(jīng)營指標(biāo)使用的注意事項(xiàng)

?

財(cái)務(wù)指標(biāo)是一種效益或效率衡量的抽象，從不同的視角衡量企業(yè)的經(jīng)營狀況。

?

財(cái)務(wù)指標(biāo)都有先天缺陷，指標(biāo)受多種因素的影響：

?

（1）IRR，在項(xiàng)目現(xiàn)金流出現(xiàn)多次正負(fù)交替時(shí)多解，或現(xiàn)金流均正或均負(fù)時(shí)是無解。

?

（2）ROE，在經(jīng)營品質(zhì)一般的前提下，可以通過財(cái)務(wù)杠桿的驅(qū)動虛增業(yè)績能。

?

（3）ROIC，沒有考慮經(jīng)營杠桿（預(yù)收賬款和預(yù)售款）產(chǎn)生的投資回報(bào)情況。地