存儲(chǔ)芯片行業(yè)之普冉股份研究報(bào)告

存儲(chǔ)芯片行業(yè)之普冉股份研究報(bào)告重點(diǎn)公司分析：存儲(chǔ)芯片高速成長(zhǎng)，“Memory+”戰(zhàn)略引領(lǐng)發(fā)展主營(yíng)業(yè)務(wù)：AIoT時(shí)代存儲(chǔ)芯片企業(yè)，“Memory+”戰(zhàn)略延伸布局

MCU及模擬芯片公司是集成電路行業(yè)非易失性存儲(chǔ)國(guó)內(nèi)知名公司，研發(fā)技術(shù)先進(jìn)，終端客戶(hù)覆蓋眾多知名廠商。普冉股份成立于

2016

年，主營(yíng)業(yè)務(wù)是非易失性存儲(chǔ)器芯片的設(shè)計(jì)與銷(xiāo)售，主

要產(chǎn)品包括

NORFlash和

EEPROM兩大類(lèi)非易失性存儲(chǔ)芯片，2018

年后占總營(yíng)收比重

超過(guò)

99%。產(chǎn)品具有低功耗和高可靠性的突出優(yōu)勢(shì)，廣泛用于手機(jī)、計(jì)算機(jī)、家電、物聯(lián)

網(wǎng)等領(lǐng)域，主要下游客戶(hù)包括三星、OPPO、vivo、華為、小米、聯(lián)想、惠普、美的等知

名品牌廠商，具體來(lái)看：——NORFlash領(lǐng)域：目前聚焦中小容量市場(chǎng)，產(chǎn)品應(yīng)用于低功耗藍(lán)牙模塊、

TWS耳機(jī)、手機(jī)觸控和指紋、

TDDI（觸屏）、

AMOLED

（有源矩陣有機(jī)發(fā)光二極體面板）、

可穿戴設(shè)備、車(chē)載導(dǎo)航和安全芯片等領(lǐng)域?！狤EPROM領(lǐng)域：產(chǎn)品應(yīng)用于手機(jī)攝像頭模組（含

3D）、智能儀表、網(wǎng)絡(luò)通信、

家電等領(lǐng)域。展望未來(lái)，公司依托存儲(chǔ)領(lǐng)域核心優(yōu)勢(shì)，有望采用“Memory+”戰(zhàn)略引領(lǐng)發(fā)展，布局

MCU和模擬芯片。一方面，嵌入式存儲(chǔ)芯片工藝和

MCU等主控芯片工藝存在良好兼

容基礎(chǔ)（國(guó)際

MCU龍頭公司產(chǎn)品內(nèi)嵌存儲(chǔ)）；另一方面，通過(guò)高魯棒性存儲(chǔ)芯片產(chǎn)品積累

豐富的

I/O技術(shù)和模擬電路經(jīng)驗(yàn)，優(yōu)質(zhì)的客戶(hù)資源又可以保證有效獲知場(chǎng)景需求，可有針

對(duì)性的協(xié)同拓展存儲(chǔ)周邊模擬芯片。MCU領(lǐng)域，公司

NORFlash采用的

SONOS工藝路

線適用于

MCU的嵌入式閃存設(shè)計(jì)，未來(lái)有望以低功耗及高性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)為亮點(diǎn)進(jìn)軍通用MCU芯片領(lǐng)域。模擬芯片領(lǐng)域，以公司已布局的

VCMDriver芯片為例（與

EEPROM共

同用于攝像模組中），公司有望以

VCMDriver芯片為拓展典型，發(fā)揮產(chǎn)品、客戶(hù)協(xié)同優(yōu)勢(shì)，

打開(kāi)模擬芯片廣闊市場(chǎng)；公司此前研發(fā)的模擬產(chǎn)品還包括

Hall芯片和

FANDriver芯片等

模擬芯片產(chǎn)品，分別用于工業(yè)的開(kāi)關(guān)控制及風(fēng)扇驅(qū)動(dòng)。公司已在模擬芯片領(lǐng)域擁有豐富的

技術(shù)與量產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)有望逐步成長(zhǎng)為“Memory+”類(lèi)型的平臺(tái)型公司。公司與晶圓廠緊密合作，工藝制程、技術(shù)路線優(yōu)勢(shì)顯著，產(chǎn)品憑借低功耗、高性?xún)r(jià)比的優(yōu)勢(shì)迅速放量。存儲(chǔ)芯片和模擬芯片重視工藝配合，團(tuán)隊(duì)擁有多年晶圓廠從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，與

晶圓廠緊密協(xié)同共同推進(jìn)工藝制程演進(jìn)與技術(shù)路線優(yōu)化：NORFlash方面，采取獨(dú)特的

SONOS技術(shù)路線，相較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手廣泛使用的

ETOX技術(shù)路線而言，中小容量芯片面積顯

著縮小，芯片的單位成本降低；同時(shí)工藝制程不斷縮小，2021

年

40nm產(chǎn)品已量產(chǎn)。

EEPROM方面，公司為業(yè)內(nèi)首家采用

95nm以下工藝的企業(yè)。公司各產(chǎn)品低功耗、高可

靠性、低成本特點(diǎn)突出，面向?qū)Υ鎯?chǔ)芯片低功耗和低成本要求極致的

AIoT領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)顯著。

同時(shí)，公司提供良品裸晶圓（KGD）、晶圓級(jí)芯片封裝（WLCSP）等封裝出貨方式，以滿(mǎn)

足客戶(hù)用于

SiP等出貨需求，為下游需求量身打造，更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。歷史沿革：NORFlash和

EEPROM設(shè)計(jì)領(lǐng)域國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，快速成長(zhǎng)公司核心團(tuán)隊(duì)擁有晶圓廠、IDM、頭部設(shè)計(jì)公司工作經(jīng)驗(yàn)，對(duì)半導(dǎo)體工藝?yán)斫馍羁?，為公司重要?yōu)勢(shì)。團(tuán)隊(duì)創(chuàng)始人為王楠與李兆桂，兼具雄厚技術(shù)實(shí)力與豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)（從業(yè)

經(jīng)歷均為

23

年）。兩人領(lǐng)導(dǎo)的核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)技術(shù)背景與行業(yè)經(jīng)驗(yàn)領(lǐng)先，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)曾經(jīng)在

NEC、華虹

NEC、中芯國(guó)際、IntegratedDeviceTechnology,Inc.（IDT）、旺宏、SiliconStorageTechnology,Inc.、SONY等國(guó)內(nèi)外知名公司有多年研發(fā)和管理經(jīng)歷，核心技術(shù)人

員平均從業(yè)年限超過(guò)十五年，具備深厚的

IDM、Foundry和

Fabless行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。自

2012

年公司前身無(wú)錫普雅半導(dǎo)體有限公司成立以來(lái)，公司的

EEPROM與

NORFlash產(chǎn)品線協(xié)同迭代發(fā)展。NORFlash產(chǎn)品方面，2016

年，首顆

SPINORFlash產(chǎn)品

研發(fā)成功并量產(chǎn)，隨后逐步實(shí)現(xiàn)了

512Kbit-128MbitNORFlash的全容量覆蓋，2019

年

NORFlash亦通過(guò)了

AEC-Q100

車(chē)規(guī)認(rèn)證，2021

年已完成

40nm4M-128M全系列

NORFlash產(chǎn)品研發(fā)，并量產(chǎn)供貨，提升芯片集成度，降低芯片功耗。EEPROM方面，2014

年首款

EEPROM量產(chǎn)，主要針對(duì)儀器儀表、機(jī)頂盒等市場(chǎng)，隨后做到了

2Kbit-1Mbit的全

容量覆蓋，并針對(duì)攝像頭模組的小型化和高可靠性需求推出

WLCSP封裝產(chǎn)品，目前公司

正在進(jìn)行新一代

95nm及以下的

EEPROM產(chǎn)品研發(fā)。產(chǎn)品的總體發(fā)展思路都是進(jìn)一步降

低芯片面積和單位成本，并將下游應(yīng)用拓展到

5G通訊、工業(yè)控制、汽車(chē)電子等市場(chǎng)。股權(quán)架構(gòu)：股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，國(guó)資、知名機(jī)構(gòu)入股實(shí)控人為王楠和李兆桂，IPO上市后合計(jì)控制

41.95%的股權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。

公司第一大股東為創(chuàng)始人王楠，直接持股

18.73%；第二大股東為上海志頎企業(yè)管理咨詢(xún)

合伙企業(yè)（有限合伙），為公司員工持股平臺(tái)，持股

18.36%。王楠與李兆桂（持股

4.86%）

同為公司創(chuàng)始人且已簽訂一致行動(dòng)協(xié)議，王楠目前兼任上海志頎執(zhí)行事務(wù)合伙人（直接持

股

18.72%），兩人合計(jì)控制

41.95%的股權(quán)。上海浦東科創(chuàng)、北京亦莊國(guó)投、國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金、江蘇省政府等國(guó)資地方基金直接或間接參股。上海張江火炬創(chuàng)業(yè)投資有限公司持股

2.99%，其實(shí)際控制人為上海市浦

東新區(qū)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)，通過(guò)上海浦東科創(chuàng)集團(tuán)有限公司

100%持股張江火炬。

北京武岳峰亦合高科技產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）持股

1.09%，第一大股東為北京亦莊國(guó)際新興產(chǎn)業(yè)投資中心（有限合伙），持股比例

39.22%。江蘇疌泉元禾璞華股權(quán)投資合

伙企業(yè)（有限合伙）持股

1.11%，該企業(yè)由國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司持股

21.34%，由江蘇省政府投資基金（有限合伙）持股

13.72%。同創(chuàng)偉業(yè)、創(chuàng)維投資等知名投資機(jī)構(gòu)參股，按照部分股東之間關(guān)聯(lián)關(guān)系，整理如下：

①杭州早月投資合伙企業(yè)（有限合伙）、杭州曉月投資合伙企業(yè)（有限合伙）、嘉興攬?jiān)峦?/p>

資合伙企業(yè)（有限合伙）、嘉興得月投資合伙企業(yè)（有限合伙）及杭州翰富智維知識(shí)產(chǎn)權(quán)

運(yùn)營(yíng)投資合伙企業(yè)（有限合伙）為關(guān)聯(lián)方，其中前四家公司受同一普通合伙人杭州附加值

投資管理有限公司控制，共計(jì)持股

5.42%；而杭州早月持有杭州翰富

5%合伙份額，疊加

杭州翰富

3.32%的持股比例后五家公司合計(jì)控股

8.74%。②顧華、杭州賽伯樂(lè)瓦特投資合

伙企業(yè)（有限合伙）、杭州賽伯樂(lè)伽利略投資合伙企業(yè)（有限合伙）、杭州賽智云壹股權(quán)投

資合伙企業(yè)（有限合伙）為關(guān)聯(lián)方，其中顧華持有賽伯樂(lè)伽利略

9.35%合伙份額，而后三

家公司受同一普通合伙人浙江賽智伯樂(lè)股權(quán)投資管理有限公司控制，關(guān)聯(lián)方合計(jì)控股

5.60%。③深圳南山創(chuàng)維信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金（有限合伙）與深圳創(chuàng)智戰(zhàn)新三期創(chuàng)

業(yè)投資企業(yè)（有限合伙）為關(guān)聯(lián)方，受同一普通合伙人深圳創(chuàng)維投資管理企業(yè)（有限合伙）

控制，關(guān)聯(lián)方合計(jì)控股

2.98%。商業(yè)模式：Fabless設(shè)計(jì)公司，同時(shí)提供成品晶圓和成品存儲(chǔ)芯片公司采用

Fabless的輕資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，從事集成電路研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷(xiāo)售。公司屬于典

型的

Fabless模式集成電路設(shè)計(jì)公司，即無(wú)晶圓廠生產(chǎn)制造，集中優(yōu)勢(shì)資源用于集成電路

設(shè)計(jì)和銷(xiāo)售，將生產(chǎn)、制造、測(cè)試環(huán)節(jié)委托給其他代工企業(yè)廠商。公司研發(fā)設(shè)計(jì)成果體現(xiàn)

為設(shè)計(jì)版圖，經(jīng)由

Foundry完成晶圓制造、晶圓測(cè)試廠進(jìn)行測(cè)試、封裝測(cè)試廠進(jìn)行芯片封

裝和測(cè)試完成生產(chǎn)過(guò)程，公司取得測(cè)試后將產(chǎn)品銷(xiāo)售給客戶(hù)。該模式降低了公司的投資成

本，能夠充分發(fā)揮企業(yè)技術(shù)優(yōu)勢(shì)，幫助公司及時(shí)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)需求變化、快速完成規(guī)模化生產(chǎn)

和銷(xiāo)售?！敖?jīng)銷(xiāo)+直銷(xiāo)”的銷(xiāo)售模式，經(jīng)銷(xiāo)模式占比約保持在

60%。公司直銷(xiāo)的客戶(hù)群體主要

為生產(chǎn)各類(lèi)終端電子產(chǎn)品的廠商或主控芯片廠商；經(jīng)銷(xiāo)商主要為方案商，采購(gòu)集成電路產(chǎn)

品經(jīng)過(guò)二次開(kāi)發(fā)形成整套應(yīng)用方案，銷(xiāo)售給終端客戶(hù)。2019

年，公司直銷(xiāo)模式收入占比

增加，主要系應(yīng)用于藍(lán)牙、顯示屏等領(lǐng)域的產(chǎn)品直銷(xiāo)客戶(hù)匯頂科技、杰理科技、恒玄科技

等銷(xiāo)售收入規(guī)模增速較快。隨著優(yōu)質(zhì)下游客戶(hù)集中度提升，我們預(yù)計(jì)未來(lái)直銷(xiāo)模式占比將

進(jìn)一步提升。公司經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量穩(wěn)定，前五大客戶(hù)穩(wěn)定，不存在依賴(lài)單一大客戶(hù)情況。2018/2019/2020

年，公司規(guī)模以上經(jīng)銷(xiāo)商（2018-2020

年合計(jì)銷(xiāo)售額

100

萬(wàn)元以上）數(shù)量分別為

53/53/49

家，對(duì)經(jīng)銷(xiāo)收入貢獻(xiàn)比列分別為

92.70%/97.25%/97.00%。2018/2019/2020

年公司前五大

客戶(hù)銷(xiāo)售額占營(yíng)收比例分別為

45.44%/49.34%/47.50%，第一大客戶(hù)銷(xiāo)售額占比分別為

16.49%/16.10%/12.21%。同時(shí)銷(xiāo)售未封裝晶圓（KGD）和成品芯片，滿(mǎn)足客戶(hù)多樣化需要。公司銷(xiāo)售產(chǎn)品可以

分為未封裝晶圓（KGD）和成品芯片，其中未封裝晶圓主要銷(xiāo)售給采用

SiP系統(tǒng)級(jí)封裝方

式生產(chǎn)的主控芯片廠商，客戶(hù)采購(gòu)未封裝晶圓后與主控芯片形成合封的成品芯片，能夠減

小芯片體積，簡(jiǎn)化封測(cè)。未封裝

NORFlash晶圓的單位成本約為成品芯片單位成本的

50%，

未封裝

EEPROM晶圓的單位成本約為成品芯片單位成本的

20%。財(cái)務(wù)分析：營(yíng)收和利潤(rùn)增長(zhǎng)迅猛，毛利率有待提高營(yíng)收和凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，產(chǎn)品銷(xiāo)量穩(wěn)步提升。近年來(lái)，公司各產(chǎn)品所在細(xì)分領(lǐng)域的市

場(chǎng)需求穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司

2017~2021Q3

營(yíng)收持續(xù)上漲，2017-2020

年?duì)I收分別為

1.78/3.63/7.17

億元，2021

前三季度營(yíng)收為

8.24

億元。公司主要產(chǎn)品為

NORFlash和

EEPROM兩大類(lèi)非易失性存儲(chǔ)器芯片，2017~2020

年，二者實(shí)現(xiàn)毛利合計(jì)占公司毛利總

額的

94.76%/98.48%/98.63%/99.61%。2020

年公司凈利潤(rùn)

8603.95

萬(wàn)元，同比+166.20%，

2018-2020

年

CAGR達(dá)

153.64%，2021

年前三季度公司凈利潤(rùn)合計(jì)為

2.23

億元，同比

+373.66%。公司營(yíng)收增速位于行業(yè)前列，2021

增速有望達(dá)

54%。公司目前收入水平相比可比公

司較低，但從營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率來(lái)看，公司成長(zhǎng)速度較高。2018-2020

年公司營(yíng)收

CAGR高

達(dá)

108%，我們預(yù)計(jì)公司

2021-2023

年?duì)I業(yè)收入達(dá)

49%，顯著高于可比公司

33%的

CAGR均值（據(jù)

Wind一致預(yù)測(cè)）。凈利潤(rùn)快速提升，我們預(yù)計(jì)

2021-2023

年

CAGR為

35%，顯著高于可比公司均值。

2020-2023

年，我們測(cè)算公司凈利潤(rùn)

CAGR為

80%，低于可比公司凈利潤(rùn)

CAGR均值（據(jù)

Wind一致預(yù)測(cè)）106%，主要系

2020

年北京君正收購(gòu)北京矽成

100%股權(quán)并于

6

月并表，

同年?yáng)|芯股份扭虧為盈，二者基期凈利潤(rùn)水平較低，使得增速分別高達(dá)

168%、179%。

2021-2023

年，各公司穩(wěn)