輕工制造行業(yè)分析需求回暖低估值龍頭市場表現(xiàn)可期

輕工制造行業(yè)分析-需求回暖低估值龍頭市場表現(xiàn)可期一、

造紙：競爭格局分化，供需結(jié)構(gòu)改變帶來投資機(jī)會（一）木漿將獲有力支撐，廢紙供應(yīng)缺口驅(qū)動國廢價格上漲1.

木漿：庫存量高位震蕩，預(yù)計“旺季”到來將為漿價提供有力支撐國內(nèi)木漿庫存處于較高水平，呈現(xiàn)高位震蕩走勢。長期來看，國內(nèi)主要港口青島港、常熟

港及保定紙漿庫存自

2018

年起上漲，自

2019

年

7

月合計到達(dá)頂點(diǎn)

218.6

萬噸，隨后在

160-

210

萬噸左右震蕩，整體處于穩(wěn)定狀態(tài)；短期來看，國內(nèi)主要港口紙漿庫存

2021

年

4

月觸及

區(qū)間底部，隨后開啟局部上漲，截至

2021

年

8

月，國內(nèi)主要港口紙漿庫存為

182.4

萬噸，同

比上漲

11.22%，環(huán)比上漲

6.98%。三季度以來，國內(nèi)木漿價格在下跌中呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢，“旺季”來臨將提供有力支撐。國內(nèi)

針葉漿價格自

2020

年

11

月開始快速上揚(yáng)，自

4,557

元/噸漲至

2021

年

5

月的

7,250

元/噸，隨

即開始下跌，截至

2021

年

8

月

20

日，國內(nèi)針葉漿價格為

6,383

元/噸。截至

8

月

20

日，國內(nèi)

闊葉漿價格為

4,750

元/噸，較最高點(diǎn)跌去

22.55%?？傮w來看，目前國內(nèi)港口木漿處于高位震

蕩趨勢，供應(yīng)整體穩(wěn)定，而“旺季”來臨將帶動下游需求提升，預(yù)計后續(xù)供需結(jié)構(gòu)將持續(xù)改善，

木漿價格將得到有力支撐。2.

廢紙：國廢供應(yīng)整體緊缺，國廢價格仍存上漲空間國廢回收量增長緩慢，庫存天數(shù)觸底回升。自

2001-2020

年以來，國內(nèi)廢紙回收量同比增

速快速下滑，由雙位數(shù)增長變?yōu)閱挝粩?shù)增長。2020

年，國內(nèi)廢紙回收量為

5,493

萬噸，同比增

長

4.75%。從庫存天數(shù)來看，國內(nèi)黃板紙月度庫存天數(shù)自

2021

年

3

月觸頂達(dá)到

12

天，隨后開

始下滑，于

6

月到達(dá)最低點(diǎn)

8

天，并開始回升，截至

2021

年

8

月，國內(nèi)黃板紙月度庫存天數(shù)

為

9.5

天，環(huán)比上升

0.5

天。外廢禁止造成原料供應(yīng)緊缺，下游需求回暖帶動國廢價格上行。今年年初外廢進(jìn)口全面禁

止，造成廢紙整體供應(yīng)緊缺，同時伴隨降雨影響交通等偶然因素的影響，國內(nèi)廢黃板紙價格持

續(xù)上行。截至

2021

年

8

月，國內(nèi)廢黃板紙均價為

2,449

元/噸，環(huán)比

7

月增長

3.56%，同比增

長

17.34%。未來，隨著下游廢紙系成品紙需求逐漸回暖，疊加原料廢紙供應(yīng)緊缺，預(yù)期廢紙

價格將進(jìn)一步提高。（二）包裝紙：白卡紙止跌企穩(wěn)，原材料缺口促箱板瓦楞紙上行1.

白卡紙止跌企穩(wěn)，價格大概率低位運(yùn)行白卡紙價格前期波動較大，8

月以來價格企穩(wěn)。2020

年

6

月，伴隨市場需求回暖，產(chǎn)能集

中度提高，白卡紙市場進(jìn)入行業(yè)景氣周期。250-400g平張白卡紙月均價自

2020

年

6

月的

5,275

元/噸漲至

2021

年

4

月的

9,807

元/噸，漲幅高達(dá)

85.91%。而

2021

年

6

月，行業(yè)庫存偏高，供

應(yīng)高企的同時，海外疫情及海運(yùn)成本影響下需求銳減，導(dǎo)致白卡紙價格大幅下跌，6

月末價格

為

6,821

元/噸，較月初的

9,311

元/噸下降

26.74%。預(yù)計未來白卡紙市場以低位運(yùn)行為主。從需求端來看，市場上行缺乏有力支撐：伴隨金九

銀十旺季的到來，市場需求有望得到改善，但受制于疫情反復(fù)所導(dǎo)致的海內(nèi)外需求波動，及海

運(yùn)成本的大幅提高，預(yù)計難以支持價格有力上漲。而從供給端來看，山東德州泰鼎將于

10-11

月投放約

40

萬噸產(chǎn)能，四季度廣西地區(qū)可能推遲投放累計

180

萬噸產(chǎn)能，未來一定時間內(nèi)供給將得到緩解。因而，供需角度來分析，預(yù)計未來價格將以低位運(yùn)行為主。行業(yè)集中度提升將對紙價起穩(wěn)定性作用。目前白卡紙行業(yè)

CR4

為

76.8%，處于較高水平，

其中前四位分別為金光紙業(yè)、博匯紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)和太陽紙業(yè)，對應(yīng)白卡紙產(chǎn)能分別為

355

萬

噸、215

萬噸、204

萬噸和

140

萬噸，行業(yè)市占率分別為

29.8%、18.1%、17.1%、11.8%。金光

紙業(yè)正完成對博匯紙業(yè)收購后，兩家企業(yè)合計市占率將將近

50%，白卡紙行業(yè)競爭格局進(jìn)一步

改善，將有利于穩(wěn)定紙價，降低季節(jié)性波動。2.

箱板瓦楞紙持續(xù)上漲，原材料缺口將成有力支撐據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)顯示，截至

2021

年

8

月，瓦楞紙均價為

3,932

元/噸，較上月價格上漲

127

元/噸，環(huán)比上漲

3.33%，同比上漲

18.99%；箱板紙均價為

4,824

元/噸，較上月價格上漲

86

元

/噸，環(huán)比上漲

1.81%，同比上漲

13.95%。箱板瓦楞紙價格持續(xù)上揚(yáng)主要以下幾點(diǎn)原因：1、近

期在暴雨、停機(jī)、疫情反復(fù)等因素影響下，對供給端造成一定壓力；2、原材料廢紙、煤炭等

成本提升，紙廠對下游傳導(dǎo)順暢，對成品紙?zhí)醿r有明顯支撐作用；3、傳統(tǒng)旺季即將來臨，下

游補(bǔ)貨意愿強(qiáng)烈。從成本端來看，作為原材料的廢紙供應(yīng)缺口將持續(xù)存在，成本增加對箱板瓦楞紙價格將起

到較強(qiáng)支撐作用。從供給端來看，箱板紙方面，今年年底預(yù)計將有

185

萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)，2022

年

3-6

月將有

195

萬噸投產(chǎn)；瓦楞紙方面，今年年底有

90

萬噸

、明年

12

月有

80

萬噸投產(chǎn)，將

對市場價格起到一定壓制作用。從需求端來看，傳統(tǒng)消費(fèi)旺季來臨，將推動商家補(bǔ)庫存，提供

一定需求。因此，我們認(rèn)為箱板瓦楞紙價格未來將呈波動式上行走勢。（三）文化紙：價格止跌企穩(wěn)，未來將呈震蕩盤整走勢文化紙庫存高企，持續(xù)向高位延伸。2021

年

8

月，銅版紙企業(yè)庫存和社會庫存分別為

51.52

和

148

萬噸，分別同比增長

4.29%、2.07%，雙膠紙企業(yè)庫存和社會庫存分別為

77.66

和

162

萬

噸，分布同比變動-0.73%、1.25%。從整體來看，文化紙版塊月度社會庫存不斷創(chuàng)新高，企業(yè)

庫存皆處于歷史高位。在行業(yè)庫存偏高，供給壓力較大背景下，伴隨上游紙漿價格震蕩下行，成本面支撐力度較

弱，文化紙價格轉(zhuǎn)入下降趨勢。卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)顯示，2021

年

6

月，文化紙價格出現(xiàn)明顯下跌，

其中銅版紙降至

5,610

元/噸，環(huán)比下降

19.05%，雙膠紙降至

5,550

元/噸，環(huán)比下降

16.38%。

7、8

月文化紙價格開始企穩(wěn)，8

月末銅版紙（157g）月末價格為

5,380

元/噸，環(huán)比下跌

2.71%，

同比上漲

3.46%；雙膠紙（70g）月末價格為

5,450

元/噸，環(huán)比下跌

0.91%，同比上漲

0.69%。目前，從供應(yīng)端來看，銅版紙暫無新增產(chǎn)能計劃，而雙膠紙

9

月廣西太陽新產(chǎn)能計劃投

放，將對供應(yīng)面造成一定壓力。從需求端來看，開學(xué)季及傳統(tǒng)旺季來臨將釋放部分訂單需求，

但由于政策等因素影響，需求恢復(fù)空間有限。從成本端來看，在傳統(tǒng)旺季帶動下，上游漿價有

望得到有力支撐。因此，我們認(rèn)為未來文化紙供需博弈將持續(xù)進(jìn)行，文化紙價格將呈現(xiàn)窄幅震

蕩盤整走勢。（四）生活用紙：市場持續(xù)擴(kuò)容，行業(yè)集中龍頭企業(yè)核心受益消費(fèi)升級趨勢下，產(chǎn)量、消費(fèi)量穩(wěn)步增長驅(qū)動生活用紙市場擴(kuò)容。2020

年，我國生活用

紙產(chǎn)量及消費(fèi)量分別為

1,080

萬噸和

996

萬噸，分別同比增長

7.46%、7.1%，近五年來

CAGR分別為

4.06%、4.04%。自

2018

年來，產(chǎn)量及消費(fèi)量增長率不斷攀升，市場規(guī)模不斷成長。根

據(jù)

Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2020

年我國生活用紙市場規(guī)模已達(dá)

1,415.96

億元，同比增長

5.9%，

近

5

年

CAGR為

7.12%。人均消費(fèi)量持續(xù)提升，對標(biāo)發(fā)達(dá)國家還具提升空間。2020

年，我國生活用紙人均消費(fèi)量

達(dá)到

7.05

千克，同比增長

6.21%。而相比于歐美等發(fā)達(dá)國家，如北美（25

千克）、日本（15

千

克）、西歐（12.5

千克），我國人均生活用紙消費(fèi)量還有較大增長空間。三胎政策將為人口增長提供強(qiáng)勁動力，帶動生活用紙消費(fèi)量提升。自

2016

年起，我國總

人口同比增速不斷下滑，

2019

年總?cè)丝谕仍鏊俳抵?/p>

0.34%，而

2020

年人口增速回到高位，

總?cè)丝跀?shù)量達(dá)到

14.12

億人，同比增長

0.84%。而我國人口出生率仍處于下滑趨勢，2020

年人

口出生率為

8.5‰，同比下降

18.89%。預(yù)計在三胎政策驅(qū)動下，我國人口出生率將重回增長態(tài)

勢，驅(qū)動總?cè)丝诜€(wěn)步增長，從而帶動生活用紙消費(fèi)量的提升。我國生活用紙市場集中度穩(wěn)步提高，中順潔柔表現(xiàn)亮眼。從國內(nèi)生活用紙市場份額來看，

2020

年

CR4

為

31.2%，相比

2019

年的

30.4%提升

0.8

個百分點(diǎn)，并保持連續(xù)

3

年的穩(wěn)定增長。

其中，恒安國際保持領(lǐng)先地位，連續(xù)

5

年位列第一名，2020

年市占率為

10.2%。受益于渠道拓

展及品類豐富，中順潔柔市占率獲得快速成長，2020

年達(dá)到

6%，相比

2016

年提升

1.8%，為

行業(yè)內(nèi)市占率提升最為顯著的龍頭企業(yè)。對標(biāo)美日，我國生活用紙集中度提升空間巨大，有望孕育出行業(yè)巨頭。2020

年，生活用

紙行業(yè)內(nèi)，美國

CR4

為

73.7%，排名第一的寶潔市占率為

33.7%，第二第三分別為

19.3%、

15.3%；日本

CR4

為

62.4%，排名第一的大王制紙市占率為

24.7%，第二第三分別為

20.3%、

14.6%。而我國生活用紙行業(yè)

CR4

為

31.2%，排名第一的恒安國際市占率僅為

10.2%，第二第

三分別為

9.3%、6%，具備較大提升空間。二、家具：精裝房+存量房趨勢創(chuàng)造結(jié)構(gòu)性機(jī)會（一）地產(chǎn)竣工回暖，家具需求將迎爆發(fā)伴隨房地產(chǎn)行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，尤其是“三條紅線”的實(shí)施，將驅(qū)動房地產(chǎn)商加快竣工進(jìn)程以

滿足其中剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率標(biāo)準(zhǔn)；同時前期新開工和竣工數(shù)據(jù)背離，代表開發(fā)商手

中累積大量未完工項目，未來將逐步釋放，為后期竣工帶來增量。而家具行業(yè)作為房地產(chǎn)后周

期行業(yè)，亦將伴隨房地產(chǎn)竣工的短期回暖迎來一波需求爆發(fā)。2021

年

1

月

1

日，房地產(chǎn)行業(yè)正式開始實(shí)行“三條紅線”監(jiān)管政策以限制開發(fā)商融資端

風(fēng)險累積，其包括：1.剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率不大于

70%；2.凈負(fù)債率不超過

100%；3.現(xiàn)

金短債比大于

100%。開發(fā)商傾向于通過加快竣工來實(shí)現(xiàn)剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)改善。房地產(chǎn)施工流程

包括拿地-開工-預(yù)售-施工-竣工。對于拿地來說，開發(fā)商無論是通過舉債還是自有資金支付款

項都將使凈負(fù)債率和現(xiàn)金短債比惡化，而剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率會惡化或保持不變；對開

工來說，開發(fā)商將舉債支付費(fèi)用，三項指標(biāo)都將惡化；對預(yù)售來說，開發(fā)商獲得現(xiàn)金流，但計

入預(yù)收款，凈負(fù)債率和現(xiàn)金短債比改善，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率保持不變；對施工來說，

同開工類似，都將導(dǎo)致三項指標(biāo)惡化；而對竣工來說，此時預(yù)收款轉(zhuǎn)為收入，剔除預(yù)收款后的

資產(chǎn)負(fù)債率才最終得到改善。需求層面，行業(yè)整體改善需求急迫，成為房地產(chǎn)竣工短期驅(qū)動因素。在我國房地產(chǎn)行業(yè)快

速發(fā)展過程中，開發(fā)商為快速擴(kuò)張、搶占市場、獲取利潤，疊加行業(yè)資金密集型特點(diǎn)，多采取

舉債方式競爭土地資源、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，因而造成如今普遍高資產(chǎn)負(fù)債率局面。出于風(fēng)險管控

考慮，政府加大對房地產(chǎn)行業(yè)管控，出臺“三條紅線”政策標(biāo)準(zhǔn)。對申萬房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模

前

35

名的上市公司統(tǒng)計來看，2020

年

69%的開發(fā)商剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率不達(dá)標(biāo)，具備

較大改善需求。供給層面，開發(fā)商囤積大量未完工項目，房地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)開始反彈。房地產(chǎn)新開工面積和

竣工面積自

2017

年發(fā)生背離，2017-2019

年房地產(chǎn)新開工保持穩(wěn)定正增長，而房地產(chǎn)竣工在

不斷下降，意味著開發(fā)商囤積大量未完工項目。2021

年月度數(shù)據(jù)已顯示竣工數(shù)據(jù)正在回暖，

2021

年

8

月房地產(chǎn)竣工面積相比疫情前

2019

年增長

12.33%，打破連續(xù)

3

年的下跌趨勢，有

望重回上升通道。（二）精裝修滲透率快速提升，大宗渠道強(qiáng)勢崛起多方受益，精裝修大勢所趨。精裝修模式將創(chuàng)造價值增量，政府、開發(fā)商、購房者及頭部

家具企業(yè)受益良多。

從政府角度來看，精裝修便于開發(fā)商統(tǒng)一規(guī)劃裝修，將減少建筑垃圾污染，降低社會資源

的浪費(fèi)。從開發(fā)商角度來看，實(shí)行精裝修可拓展利潤來源，對沖“限價令”帶來的利潤壓制：一方

面，開發(fā)商對上游具備較強(qiáng)議價能力，可降低采購成本；另一方面，下游購房者對家具品牌具

備較強(qiáng)認(rèn)可度，品牌溢價支付意愿強(qiáng)，而部分品牌溢價將轉(zhuǎn)移至開發(fā)商手中。同時，精裝修過

程中開發(fā)商處于優(yōu)勢地位，支付貨款賬期

3-6

個月，而更早收到精裝帶來的房屋售價提升部分，

變相提高了開發(fā)商資金利用率。從購房者角度來看，一方面，精裝修可降低購房者裝修成本：由于戶型相同，購房者可享

受統(tǒng)一定制設(shè)計，降低單體設(shè)計成本，性價比高；同時，開發(fā)商對上游的議價能力所獲取的成

本優(yōu)惠，可部分轉(zhuǎn)移至購房者手中，實(shí)現(xiàn)整體成本降低。另一方面，精裝修可節(jié)省購房者時間

及精力，前端環(huán)節(jié)由開發(fā)商統(tǒng)一統(tǒng)籌安排并實(shí)現(xiàn)質(zhì)量監(jiān)督，購房者只需進(jìn)行大體決策即可。從頭部家具企業(yè)角度來看，精裝修的滲透將帶來更大的市場空間及市占率：一方面，開發(fā)

商資格認(rèn)證環(huán)節(jié)將無法滿足品質(zhì)、服務(wù)要求的中小品牌排除在外，市場參與者大幅減少，市場

將由一二線企業(yè)瓜分；另一方面，購房者選擇范圍較小，企業(yè)品牌知名度及研發(fā)設(shè)計能力將成

為核心考慮要素。從利潤層面來說，雖然開發(fā)商有較強(qiáng)議價能力，但由于其產(chǎn)品需求標(biāo)準(zhǔn)化，

具備規(guī)?；?yīng)，同時不依賴于線下渠道的建立及營銷推廣，成本有一定下降空間，將抵消銷

售單價的下降影響。精裝修政策不斷加碼，市場規(guī)?？焖俪砷L。自

1999

年國務(wù)院第一次發(fā)布精裝修政策起，

每年各級政府發(fā)布相關(guān)政策量不斷增加，2020

年共發(fā)布

46

項政策，同比增加

76.92%，21

年

來共發(fā)布

9

項國家級政策、51

項省級政策和

81

項市級政策。據(jù)奧維云網(wǎng)統(tǒng)計及預(yù)測，2016-

2019

年，我國精裝修市場規(guī)模迅猛發(fā)展，自

115.6

萬套上升至

326.2

萬套，CAGR達(dá)

41.33%；

2020

年由于疫情影響因素，市場規(guī)模下降

0.21%，降至

325.5

萬套，而伴隨疫情管控好轉(zhuǎn)，精

裝修市場將強(qiáng)勁反彈延續(xù)上漲趨勢，預(yù)計

2021、2022

年分別上漲

29.34%、20.00%，達(dá)到

421.0、

505.2

萬套。對標(biāo)美日歐滲透率，我國精裝修市場還存在較大發(fā)展空間。2019

年，我國精裝修滲透率

達(dá)到

32%，提前完成“十三五規(guī)劃”對新建住宅全裝修

30%的要求，2020

年伴隨疫情雖有波

動，但基本保持不變。而對比美日歐超

80%的精裝修滲透率，我國還具備至少一倍的發(fā)展空

間，預(yù)計伴隨疫情恢復(fù)，精裝修市場規(guī)?？焖俪砷L，滲透率將逐步向美日歐靠攏。（三）存量房將成主要市場，局部裝修、整裝需求并存從需求結(jié)構(gòu)來看，家具存量房需求可被劃分為二手房交易需求及舊房翻新需求。二手房交易需求方面，我們從房屋情況進(jìn)行分析：當(dāng)賣方曾經(jīng)出于投資目的持有房源時，

二手房可能并未裝修或裝修投入較低，買方需要進(jìn)行較大規(guī)模重新裝修；而當(dāng)賣方曾經(jīng)出于居

住目的持有房源時，房屋已裝修，但由于長時間使用，以及買方的居住觀念的影響，買方同樣

需要大規(guī)模重新裝修。同時，對已裝修過的二手房重新裝修來說，其裝修難度將比毛坯房大幅

增加，此時僅通過局部裝修由房主自行統(tǒng)籌的方式裝修難度及精力耗費(fèi)程度成指數(shù)級增加。而

通過整裝，一方面，房主可享受全屋定制設(shè)計服務(wù)，獲取更好的居住體驗(yàn)，同時，其將裝修統(tǒng)

籌任務(wù)交給專業(yè)團(tuán)隊，將節(jié)省較大的時間及精力。因此，我們判斷家具二手房交易需求方面，

將產(chǎn)生較大裝修需求，整體裝修將成為主流，對應(yīng)家具企業(yè)的整裝渠道。對標(biāo)美國，未來我國二手房市場還有較大成長空間。美國自

2000

年以來，存量房銷售占

所有房屋銷售比例保持在

80%以上。而根據(jù)

CIC統(tǒng)計及預(yù)測，2019

年我國存量房銷售

6.7

萬

億元，占比所有房屋銷售

32.52%，預(yù)計未來將以

12.36%的

CAGR增長，并于

2024

年達(dá)到

12

萬億元，同時占比也將提升

10.95

個百分點(diǎn)，達(dá)到

43.48%。舊房翻新需求方面：首先，各家具使用年限與更換時間各不相同，過早進(jìn)行統(tǒng)一更換則不

經(jīng)濟(jì)，而等到最后進(jìn)行統(tǒng)一更換將對居住體驗(yàn)造成較大影響；其次，若對舊房進(jìn)行整裝翻新，

一方面，整裝施工及空置散味至少需要

3

個月到半年時間，此時居住安排將成為一個問題，另

一方面，家庭各類物件紛繁雜多，若進(jìn)行整裝，原有物品此段時間的收納也將成為難題。因此，

我們認(rèn)為，在舊房翻新需求方面，局部裝修將成為主流，對應(yīng)家具企業(yè)的經(jīng)銷渠道。家具行業(yè)終將步入存量房時代，未來舊房翻新需求將穩(wěn)健增長。據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)統(tǒng)計顯

示，有

78%的人群期望二次裝修年限在

5-15

年之間。其中，36%的人群二次裝修的期望年限

為

5-15

年，42%的人群二次裝修的期望年限為

10-15

年。而自

2007

年起，我國商品房銷售面

積快速增長，預(yù)計隨著時間的推移，未來舊房翻新需求將跟隨商品房銷售歷史趨勢同步增長。局部裝修將成重要方向，傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道依然重要性顯著。根據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)顯示，在改

變當(dāng)前居住現(xiàn)狀方式的調(diào)查中，有

22.4%的受訪者表示將通過局部裝修來改善居住質(zhì)量。而這

部分消費(fèi)者進(jìn)行家具選擇及更換時對應(yīng)傳統(tǒng)經(jīng)銷渠道，因而在經(jīng)銷渠道布局更優(yōu)的家具企業(yè)

將更多獲取這一部分需求。三、包裝：下游需求改善帶動包裝行業(yè)景氣度回升（一）紙包裝：消費(fèi)升級提升彩盒市場需求，5G換機(jī)需求帶動行

業(yè)增長白酒行業(yè)持續(xù)發(fā)展，包裝需求穩(wěn)定增長。2020

年，我國規(guī)模以上白酒企業(yè)市場規(guī)模為

7,048

億元，同比增長

2.46%。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，高端白酒仍占高位，2020

年貴州茅臺與五糧液在市

場中分別占比

16.79%以及

9.82%，次高端白酒也在不斷擴(kuò)大市場份額，洋河、瀘州老窖占比

分別為

3.62%以及

2.85%。高端白酒包裝價格相對較高，為包裝企業(yè)帶來較高利潤空間。短期

來看中秋、國慶臨近，進(jìn)入傳統(tǒng)消費(fèi)旺季將帶來白酒需求增長。長期來看高端、次高端白酒板

塊穩(wěn)定增長，有望持續(xù)帶動上游景氣度回升。卷煙需求結(jié)構(gòu)高檔化，煙標(biāo)產(chǎn)品盈利能力提升。我國擁有全球最大的煙民群體，市場空間

巨大。據(jù)

CIC統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2019

年全球前十大煙民國家中，中國位列第一，擁有

2.87

億煙

民，是第二名印度尼西亞的

4

倍多。伴隨著結(jié)構(gòu)性調(diào)整持續(xù)深化，全國一、二類卷煙銷量不斷

增長，其在

2018

年

9

月累計同比增速分別為

8.65%、16.37%，遠(yuǎn)超整體卷煙銷量同比增速的

2.17%。面對巨大的市場，對于中高檔煙標(biāo)產(chǎn)品的需求量也在持續(xù)上升，這類技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)

對設(shè)計和質(zhì)量的要求偏高，提升了包裝企業(yè)的盈利空間。智能手機(jī)出貨量高增，3C包裝企業(yè)迎來新增長。隨著

5G的普及引發(fā)了一波換機(jī)熱潮，

智能手機(jī)出貨量加速，特別是在今年的

1

月和

3

月達(dá)到峰值，5G手機(jī)單月出貨量超過

2,700

萬部。根據(jù)

IDC預(yù)測，2021

年全球智能手機(jī)出貨量將達(dá)到

13.8

億部，同比增長

7.7%，并且這

一增長將持續(xù)到

2022

年，預(yù)計將達(dá)到

14.3

億部，同比增長

3.8%。需求高增以及出貨量加速

為上游

3C包裝行業(yè)帶來了新的增長，利好紙包裝企業(yè)。（二）金屬包裝：能量飲料規(guī)模擴(kuò)大、啤酒罐化率提升，帶動金

屬包裝行業(yè)需求復(fù)蘇飲料行業(yè)產(chǎn)銷量穩(wěn)定增長，能量飲料需求增加利好金屬包裝行業(yè)。我國飲料市場規(guī)模在逐

步擴(kuò)大，2020

年實(shí)現(xiàn)

6,031.7

億元的銷售總額，預(yù)計

2021

年將達(dá)到

6,296

億元的營收規(guī)模，同

比增長

4.38%，且自

2017

年以來一直保持

4%以上的穩(wěn)定增速。在

2021

年上半年，飲料市場

產(chǎn)量達(dá)

9,254.5

萬噸，較去年同期增長

16.5%。傳統(tǒng)包裝飲用水仍占據(jù)最大市場份額，約

37.64%。

能量飲料排在第五位，占比

7.81%，且在

2015-2020

年間的市場復(fù)合增長率中排名第二，為

6.66%，未來仍有較大增長空間。功能飲料為能量飲料核心品類，市場穩(wěn)步增長帶動金屬包裝需求擴(kuò)張。2020

年，功能飲

料行業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入

1,224

億元，較去年同期增長

9.38%。預(yù)計

2021

年將達(dá)到

1,339

億元。品

牌方面，紅牛仍維持行業(yè)龍頭地位，占整個市場的

52%，另外，東鵬特飲、脈動、體質(zhì)能量、

樂虎也占據(jù)了相對較大的市場份額。市面上常見的紅牛、東鵬特飲、體質(zhì)能量以及樂虎均為金

屬罐裝產(chǎn)品，下游功能飲料需求量的增加利好金屬包裝行業(yè)的發(fā)展。啤酒罐化率升級有望帶動二片罐需求上升。啤酒在

2016-2019

年之間銷量穩(wěn)定在

4,550

萬

千升左右且保持小幅度上升趨勢，2020

年受疫情影響銷量下滑至

4,269.4

萬千升，同比下降

7%。中國啤酒罐化率與其他發(fā)達(dá)國家相比處于低位，僅有

27%，遠(yuǎn)低于日本的

90%，未來市

場前景廣闊。2021

年消費(fèi)需求回暖疊加啤酒罐化率提升空間較大將帶動二片罐需求量增加。四、新消費(fèi)：政策利好文具發(fā)展，電子煙、潮玩市場前景向好（一）文化辦公類用品：國家持續(xù)教育投入，政策利好

B端辦公

文具市場教育投入持續(xù)增長，疊加消費(fèi)升級趨勢，ToC端文具業(yè)務(wù)前景廣闊。文化辦公類用品截

止

2021

年

7

月累計營收達(dá)

2,132.2

億元，累計同比增速為

21.7%，自

2021

年以來增速均超過

20%。ToC端文具業(yè)務(wù)，一方面受益于國家對教育的持續(xù)投入，根據(jù)財政部數(shù)據(jù)，2020

年國家

一般公共預(yù)算中教育支出為

36,337

億元，同比增長

4.08%；另一方面，我國居民消費(fèi)升級趨勢

下，品牌重要性凸顯，將促進(jìn)行業(yè)集中度提升，2020

年全國居民人均可支配收入為

32,189

元，

比上年實(shí)際增長

2.1%，同時，城鎮(zhèn)居民恩格爾系數(shù)在

2019

年達(dá)到歷史最低點(diǎn)

27.6。疫情后行業(yè)景氣度快速回暖，長期來看

ToC端文具市場持續(xù)向好。文化用品相關(guān)企業(yè)注

冊量增速回升，2020

年上半年，受疫情影響，注冊量增速大幅下滑，2020

年全年增速自

2019

年的

94.22%下降至

51.07%，而

2021

年上半年則回升至

64%，同時九月開學(xué)季到來將提振文

具使用需求。長期來看，國家對教育事業(yè)的重視，居民可支配收入的增加以及三胎政策均利好

ToC端文化用品發(fā)展，中國人均文具消費(fèi)額與全球人均相比仍處于低位，2019

年人均消費(fèi)僅

有

16.86

美元，同比增長

6.71%，未來仍存較大上升空間。同時，受益于國家陽光化、集中化、電商化的采購政策，ToB端辦公文具市場不斷發(fā)展。

2019

年大辦公文具市場規(guī)模超過

2

萬億元。主要為政府部門及各企業(yè)提供辦公采購一站式服

務(wù)，業(yè)務(wù)較為穩(wěn)定，同時推動了市場向頭部企業(yè)集中。未來發(fā)展空間較大，市場前景廣闊。（二）電子煙：電子煙市場快速增長，HNB有望迎來新機(jī)遇卷煙銷量不斷下滑，需求下降將導(dǎo)致未來卷煙銷量持續(xù)承壓。除中國市場外，全球卷煙銷

量在

2020

年下滑至

5,528

萬箱，同比下跌

7.87%。新冠疫情的出現(xiàn)，急劇扭轉(zhuǎn)了

2020

年初世

界經(jīng)濟(jì)恢復(fù)性增長的預(yù)期。供給方面，2020

年全球煙葉產(chǎn)量同比下降

11.5%，其中白肋煙下降

最明顯，同比下跌

15.7%；烤煙產(chǎn)量最高，為

169.1

萬噸，較去年同期下跌

12.1%。需求方面，

吸煙率的下降以及電子煙替代性的增強(qiáng)導(dǎo)致卷煙銷量持續(xù)下滑。電子煙市場穩(wěn)步上行，對標(biāo)英美我國市場仍存較大增長空間。2020

年，除中國市場外全

球電子煙營收規(guī)模為

196.2

億美元，同比增長

0.82%，2018

年以及

2019

年均實(shí)現(xiàn)快速增長，

增幅分別為

42.35%以及

34.02%，增速下滑主要是因?yàn)槭芤咔闆_擊影響。中國電子煙市場規(guī)模

仍在持續(xù)擴(kuò)大，2017

年實(shí)現(xiàn)翻倍增長。2020

年市場規(guī)模為

83.8

億元，增幅為

6.62%。預(yù)期

2021

年將延續(xù)增長，實(shí)現(xiàn)

100.6

億元的營收。我國電子煙滲透率從

2018

年開始增速加快，截至

2019

年達(dá)到

1.2%，但相較于英美兩國仍處于低位，未來電子煙市場規(guī)模仍有較大增長空間。HNB占比穩(wěn)步提升，看好未來政策放開后銷售放量。電子煙又分為電子霧化煙與加熱不

燃燒制品(HNB)，其中

2019

年電子霧化煙在全球市場中占比約為

4.2%，HNB占比

0.7%，預(yù)

計在

2024

年有望進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額至

2.7%。我國雖還未上市

HNB產(chǎn)品，但是專利的申請

卻從未停止，并在

2018

年達(dá)到頂峰，僅一年就有

1,285

項

HNB專利申請。由于

HNB仍屬于

煙草類制品，統(tǒng)一由中煙公司生產(chǎn)管理，各地區(qū)中煙公司相繼在海外市場推出產(chǎn)品，例如四川

中煙的功夫

KUNGFU，云南中煙推出

Webacco，廣東中煙

MU+在老撾上市。目前我國還是以

線下體驗(yàn)店的模式進(jìn)行，期待未來政策放開后的銷售放量。（三）潮流玩具：市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，IP成為企業(yè)核心競爭力全球潮玩市場快速增長，中國市場發(fā)展強(qiáng)勁。潮流玩具在全球市場受到越來越多消費(fèi)者的

青睞，且不同于傳統(tǒng)玩具，它的目標(biāo)受眾更為廣泛，年齡范圍覆蓋了

15-40

歲，依靠創(chuàng)意設(shè)計以