鄭煤機(jī)液壓支架龍頭-汽車零部件業(yè)務(wù)改善驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)估值雙提升

鄭煤機(jī)液壓支架龍頭_汽車零部件業(yè)務(wù)改善驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)估值雙提升（報(bào)告出品方/作者：浙商證券，邱世梁，王華君，胡飄）1、煤機(jī)+汽車零部件雙驅(qū)動(dòng)，改制創(chuàng)新持續(xù)提升競(jìng)爭(zhēng)力1.1、國(guó)內(nèi)液壓支架創(chuàng)新領(lǐng)頭羊，收購(gòu)跨國(guó)公司拓展汽車零部件市場(chǎng)深耕煤機(jī)六十余載，科技創(chuàng)新是發(fā)展的強(qiáng)勁動(dòng)力。鄭州煤礦機(jī)械集團(tuán)股份有限公司于2002年在鄭州市市場(chǎng)監(jiān)督管理局注冊(cè)設(shè)立，是一家集煤炭綜采設(shè)備研發(fā)、制造、銷售、服務(wù)于一體的裝備制造企業(yè)。公司前身為1958年成立的“老國(guó)企”鄭州煤礦機(jī)械廠，1964年成功研制開(kāi)發(fā)出中國(guó)第一臺(tái)液壓支架，上世紀(jì)80年代率先研制出放頂煤液壓支架，1994年成功出口支撐掩護(hù)式支架至印度。2006年，公司改制為51%國(guó)有控股并持續(xù)推進(jìn)綜采裝備的智能化、國(guó)際化進(jìn)程，2010年公司與上海交易所掛牌交易，隨后于2012年在香港聯(lián)合交易所上市，成為煤機(jī)行業(yè)唯一一家在A股和H股同時(shí)上市的公司。收購(gòu)知名汽車零部件制造企業(yè)，進(jìn)軍大汽車市場(chǎng)。公司先后于2016年和2017年收購(gòu)了亞新科和SEG公司（德國(guó)博世旗下起動(dòng)機(jī)與發(fā)電機(jī)全球事業(yè)部），成功切入汽車零部件行業(yè)。2021年2月，公司原控股股東河南裝備集團(tuán)向泓羿投資協(xié)議轉(zhuǎn)讓公司16%的股份，泓羿投資成為公司控股股東，公司轉(zhuǎn)型為混合所有制公司，并于21年底與子公司索恩格中國(guó)共同出資成立了索恩哥電動(dòng)，進(jìn)軍新能源汽車核心零部件產(chǎn)業(yè)鏈。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)多元，多次改制提供活力。從國(guó)有獨(dú)資到國(guó)有控股高管參股，最后于2021年引入社會(huì)資本泓羿投資，公司股權(quán)進(jìn)一步優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)混合所有制的深入改革，每一次轉(zhuǎn)變都為公司提供新的機(jī)遇，激發(fā)更多活力。截止2022年年底，公司最大股東為洪羿投資管理合伙企業(yè)，持股15.58%，河南機(jī)械裝備投資集團(tuán)持股13.67%，香港中央結(jié)算有限公司持股12.41%，股權(quán)多元且相對(duì)集中，有利于公司高效管理和國(guó)際化布局進(jìn)程的加速。1.2、業(yè)務(wù)拓展激發(fā)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，收購(gòu)并表后盈利能力提升顯著2017-2018年，受益于亞新科和SEG集團(tuán)的收購(gòu)并表，公司營(yíng)業(yè)收入大幅增長(zhǎng)。公司總營(yíng)收于2017年實(shí)現(xiàn)108%的年增長(zhǎng)率，于2018年實(shí)現(xiàn)245%的年增長(zhǎng)率。亞新科集團(tuán)是中國(guó)領(lǐng)先的汽車零部件制造商，主要生產(chǎn)以材料應(yīng)用技術(shù)為核心的發(fā)動(dòng)機(jī)缸體缸蓋、凸輪軸和粉末冶金制品等；SEG公司是原德國(guó)博世旗下起動(dòng)機(jī)與發(fā)電機(jī)全球事業(yè)部，同時(shí)也是全球領(lǐng)先的汽車零部件供應(yīng)商，主要生產(chǎn)電機(jī)類產(chǎn)品，完成收購(gòu)后，亞新科和SEG為萬(wàn)通智控貢獻(xiàn)超過(guò)50%的營(yíng)業(yè)收入。并表后，公司2018-2022年?duì)I業(yè)收入、凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為5.4%、29.3%，2022年，公司營(yíng)業(yè)收入約320億元，同比增長(zhǎng)9.4%、凈利潤(rùn)達(dá)26億元，同比增長(zhǎng)27%。2023第一季度公司營(yíng)收92.1億元，凈利潤(rùn)7.83億元。公司整體毛利率基本維持在20%-25%之間，保持相對(duì)穩(wěn)定。2017至2020年，煤炭板塊毛利率被鋼材等原材料價(jià)格下降等因素推動(dòng)，實(shí)現(xiàn)三年大幅提升，2020年增長(zhǎng)至38.7%，同比增加7.64個(gè)百分點(diǎn)，2021-2022年受行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料價(jià)格高位等因素?cái)_動(dòng)，毛利率回落至27.3%。汽車零部件板塊，公司在收購(gòu)亞新科和SEG公司后汽車零部件產(chǎn)品毛利率維持在15%左右，其中亞新科盈利貢獻(xiàn)較高，近三年受疫情、芯片緊缺等因素的影響較小，SEG公司2019-2020年受疫情、歐洲停工停產(chǎn)等影響，盈利為負(fù)，2021年盈利改善明顯，扭虧為盈，公司整體汽車零部件毛利率達(dá)到16.87%，并在2022年繼續(xù)保持15%附近。公司管理、銷售費(fèi)用率下降明顯，研發(fā)投入保持相對(duì)穩(wěn)定。2020-2022年公司管理費(fèi)用率從7.7%降至3.4%，銷售費(fèi)用率從4.2%降至2.5%，下降幅度顯著；2018-2022年研發(fā)費(fèi)用率基本維持4.5%左右，保持相對(duì)穩(wěn)定。公司凈利率，ROA、ROE水平自2016年呈現(xiàn)明顯的增長(zhǎng)趨勢(shì)，收購(gòu)亞新科、SEG后，每年穩(wěn)步提升，體現(xiàn)了公司改制帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)活力，同時(shí)也凸顯了公司較強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理能力，盈利能力。2022年，公司凈利率、ROA、ROE分別為8.21%、6.49%、14.25%，同比提升1.14pct，0.61pct，1.09pct。1.3、煤機(jī)業(yè)務(wù)智能化升級(jí)、汽零業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型在即打開(kāi)公司成長(zhǎng)空間液壓支架是公司的核心業(yè)務(wù)，成套智能化產(chǎn)品打開(kāi)增量市場(chǎng)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)可分為煤礦機(jī)械業(yè)務(wù)和汽車零部件業(yè)務(wù)，煤機(jī)板塊中，液壓支架為公司的核心產(chǎn)品，公司為國(guó)內(nèi)率先開(kāi)展并主導(dǎo)了“高端液壓支架國(guó)產(chǎn)化”研究與發(fā)展進(jìn)程的煤機(jī)公司，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)了高端液壓支架國(guó)產(chǎn)替代；截至目前，全球6米以上高可靠性強(qiáng)力大采高液壓支架皆由鄭煤機(jī)率先研制成功并投入工業(yè)應(yīng)用，公司在液壓支架行業(yè)創(chuàng)造多項(xiàng)“世界第一”。2017-2020年，公司煤機(jī)板塊除去2019年，營(yíng)收增速保持在45%左右，2022年煤機(jī)業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)167.6億元，同比增加28%，占公司總營(yíng)收的52.3%。汽車板塊占據(jù)營(yíng)收主導(dǎo)，為公司開(kāi)拓全新市場(chǎng)。2016-2017年公司先后收購(gòu)亞新科和SEG公司，切入汽車零部件行業(yè)。亞新科是多元化乘用車和商用車高價(jià)值汽車零部件制造商，主營(yíng)產(chǎn)品有發(fā)動(dòng)機(jī)缸體缸蓋、凸輪軸、粉末冶金制品和減震降噪產(chǎn)品，與包括一汽、大眾、玉柴、康明斯、中國(guó)重汽、濰柴動(dòng)力、福特、菲亞特、博世在內(nèi)的國(guó)內(nèi)外知名汽車及汽車零部件廠商擁有長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。SEG是全球領(lǐng)先的乘用車和商用車起動(dòng)機(jī)、發(fā)電機(jī)的一級(jí)供應(yīng)商，擁有種類齊全的乘用車、商用車起動(dòng)機(jī)、發(fā)電機(jī)產(chǎn)品，與戴姆勒、寶馬、大眾等世界知名整車廠保持長(zhǎng)期的合作關(guān)系。2019-2023Q1，汽車零部件板塊營(yíng)收分別占總營(yíng)收的61.8%、56.1%、54.8%、47.3%、48%，占據(jù)公司營(yíng)收主導(dǎo)地位。境內(nèi)業(yè)務(wù)主導(dǎo)，境外業(yè)務(wù)擴(kuò)張。公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)地區(qū)以中國(guó)境內(nèi)為主，2022年境內(nèi)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入為204.17億元，占總營(yíng)收的64%；2018年，公司境外業(yè)務(wù)拓展迅速，主要以汽車零部件海外市場(chǎng)拓展為主，2022年公司海外營(yíng)收達(dá)到102.82億元，占總營(yíng)收的36%，依舊維持較高水平。未來(lái)隨著汽車零部件產(chǎn)品的全球化布局深入和煤機(jī)產(chǎn)品出口增加，公司海外業(yè)務(wù)將進(jìn)一步擴(kuò)大。公司煤礦機(jī)械板塊主要包括智能成套工作面、ZC-充填支架、ZF-放頂煤支架、ZY-掩護(hù)式支架。汽車零部件產(chǎn)品主要包括加速輔助能量回收電機(jī)、發(fā)電機(jī)、起動(dòng)機(jī)等。2、煤機(jī)板塊：受益智能改造+持續(xù)更新需求，有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)2.1、綜合采掘設(shè)備占煤機(jī)市場(chǎng)約70%的份額，其中液壓支架占比達(dá)45%廣義上按照煤礦開(kāi)采的順序，煤機(jī)主要分為勘探設(shè)備、綜合采掘設(shè)備、提升設(shè)備、洗選設(shè)備、煤炭安全設(shè)備以及露天礦設(shè)備等。地礦勘探設(shè)備包括鉆探設(shè)備及儀器儀表等；綜合采掘設(shè)備包括掘進(jìn)機(jī)、采煤機(jī)、刮板輸送機(jī)及液壓支架等；提升設(shè)備包括絞車、礦用車等;洗選設(shè)備包括破碎機(jī)、球磨機(jī)、篩分設(shè)備、浮選設(shè)備、過(guò)濾機(jī)等；煤炭安全設(shè)備包括通風(fēng)機(jī)、瓦斯防治設(shè)備、礦井滅火設(shè)備及救護(hù)裝備等;露天礦設(shè)備包括礦用重型汽車、自卸車、鏟運(yùn)機(jī)和挖掘機(jī)等。狹義上的煤機(jī)指煤炭綜合采掘設(shè)備，包括掘進(jìn)機(jī)、采煤機(jī)、刮板輸送機(jī)及液壓支架，合稱“三機(jī)一架”。綜合采掘設(shè)備占據(jù)煤機(jī)市場(chǎng)約70%的份額，其中液壓支架占據(jù)綜采設(shè)備的主要價(jià)值量，占比達(dá)45%，采煤機(jī)、掘進(jìn)機(jī)和刮板輸送機(jī)分別占綜采設(shè)備總價(jià)值量的13%、12%、10%。2.2、煤機(jī)行業(yè)：智能化改造需求提升，更新需求持續(xù)支撐煤礦機(jī)械資本開(kāi)支2.2.1、產(chǎn)能需求：煤炭保供增產(chǎn)，煤機(jī)市場(chǎng)熱度增加煤炭?jī)r(jià)格受供需變化影響，乘坐“過(guò)山車”。2020第四季度至2021第三季度受全球流動(dòng)性寬松、極端天氣、全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇好于預(yù)期等因素影響，國(guó)際市場(chǎng)能源價(jià)格大幅上漲，國(guó)內(nèi)煤炭需求增高，同時(shí)受危險(xiǎn)作業(yè)罪正式入刑等諸多其他因素的影響，國(guó)內(nèi)煤炭供應(yīng)不足，供需缺口較大，動(dòng)力煤價(jià)格因供需錯(cuò)配于2021年10月達(dá)到近五年峰值2109.65元/噸。隨后國(guó)家出臺(tái)煤炭保供政策，2021年四季度煤炭供應(yīng)水平不斷提升，扭轉(zhuǎn)供不應(yīng)求的市場(chǎng)局面，2021年全年生產(chǎn)原煤40.7億噸，比同比增長(zhǎng)4.7%，12月生產(chǎn)原煤3.8億噸，創(chuàng)單月產(chǎn)量新高。2022年1月，印尼宣布停止煤炭出口，印尼2021年1-11月占我國(guó)進(jìn)口煤總量超60%，是我國(guó)最主要?jiǎng)恿γ哼M(jìn)口來(lái)源，短期進(jìn)口量大幅減少，造成國(guó)內(nèi)煤炭供需迅速轉(zhuǎn)緊，2022年1-2月煤炭市場(chǎng)短暫供不應(yīng)求，3月開(kāi)始，保供政策持續(xù)推進(jìn)，煤炭供需缺口轉(zhuǎn)正，動(dòng)力煤價(jià)格恢復(fù)到503.0元/噸，與2020年價(jià)格基本持平。原煤產(chǎn)量持續(xù)增加，煤炭庫(kù)存補(bǔ)充明顯。2021年1-9月國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量處于歷史近五年歷史中位水平，10月開(kāi)始高速增加，12月原煤產(chǎn)量較上年同期增加9.3%，2022上半年原煤產(chǎn)量增幅明顯，較去年同期增長(zhǎng)14.7%，但仍然略低于國(guó)家發(fā)改委設(shè)定的日均產(chǎn)量1260萬(wàn)噸。火電、鋼鐵、建材和化工行業(yè)占煤炭下游市場(chǎng)超過(guò)80%，下游庫(kù)存是反應(yīng)煤炭需求，預(yù)測(cè)煤炭供給的重要指標(biāo)，其中重點(diǎn)電廠煤炭庫(kù)存2021年全年處于近五年同時(shí)期歷史低位，處于緊缺狀態(tài)，2022年1-3月煤炭庫(kù)存仍處于較低水平，4月份庫(kù)存增加，重點(diǎn)電廠煤炭庫(kù)存可用天數(shù)由3月份的15天增加到22天。中國(guó)是全球最大的能源消費(fèi)國(guó)和生產(chǎn)國(guó)，能源是我國(guó)經(jīng)濟(jì)繁榮和可持續(xù)發(fā)展的前提與重要支撐，經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展與能源的需求緊密相關(guān)。2022年我國(guó)原煤產(chǎn)量45.6億噸，增長(zhǎng)10.5%；全年煤炭消費(fèi)量增長(zhǎng)4.3%，煤炭消費(fèi)量占能源消費(fèi)總量的56.2%，我國(guó)煤炭消費(fèi)占比雖然呈降低趨勢(shì)，但是煤炭消費(fèi)總量仍然逐年增大，截止2023年4月19日，環(huán)渤海動(dòng)力煤（Q5500K）綜合平均價(jià)格指數(shù)為732，仍處于較高水平。煤炭在我國(guó)能源安全基礎(chǔ)性保障地位短期內(nèi)難以根本改變，是我國(guó)能源安全的壓艙石。2.2.2、替換需求：煤礦機(jī)械更新需求支撐下游資本開(kāi)支維持高位煤炭產(chǎn)量及行業(yè)利潤(rùn)總額仍處于上升通道，固定資產(chǎn)投資有望維持高位。2021年煤價(jià)飆升，煤炭開(kāi)采洗選業(yè)利潤(rùn)總額迅速增長(zhǎng)，固定資產(chǎn)投資額隨之開(kāi)始增加，目前煤炭利潤(rùn)總額達(dá)到近十年新高，保供政策下原煤產(chǎn)能將持續(xù)釋放，2022年煤炭產(chǎn)量和行業(yè)利潤(rùn)額仍走勢(shì)處于上升通道，固定資產(chǎn)投資未來(lái)有望維持高位。煤機(jī)設(shè)備迎來(lái)替換周期，剛性需求增加。我國(guó)煤炭開(kāi)采與洗選行業(yè)固定資產(chǎn)投資包括三大組成部分：建設(shè)安裝工程、設(shè)備工器具購(gòu)置和其他費(fèi)用，假設(shè)煤機(jī)設(shè)備投資占固定資產(chǎn)總投資的30%-35%，并且隨著設(shè)備更新需求變化而上下浮動(dòng)，未來(lái)隨著固定資產(chǎn)投資繼續(xù)增加，煤機(jī)需求將持續(xù)釋放。我國(guó)煤機(jī)設(shè)備的壽命大約為5-10年，其中綜采設(shè)備中的采煤機(jī)、掘進(jìn)機(jī)、刮板輸送機(jī)壽命在5年左右，液壓支架的壽命較長(zhǎng)，為8-10年。（1）基于煤機(jī)設(shè)備投資占煤炭行業(yè)總固定資產(chǎn)投資的30%-35%，我們保守估計(jì)2012-2022年，每年煤機(jī)設(shè)備投資額=固定產(chǎn)投資額*30%。（2）基于綜采設(shè)備投資占煤機(jī)設(shè)備的總投資的70%，綜采設(shè)備投資中“三機(jī)”占比35%，“一架”占比45%，我們假設(shè)2012-2022年，每年綜采設(shè)備投資額=煤機(jī)設(shè)備投資額*70%，每年“三機(jī)”投資額=綜采設(shè)備投資額*35%，每年“一架”投資額=綜采設(shè)備投資額*45%；（3）根據(jù)一般工程機(jī)械使用壽命，結(jié)合煤炭機(jī)械惡劣使用工況，假設(shè)“三機(jī)”設(shè)備的使用壽命為5年左右，當(dāng)年“三機(jī)”更換市場(chǎng)需求為第4年、第5年、第6年投資額的30%、40%、30%；（4）根據(jù)一般工程機(jī)械使用壽命，考慮液壓支架主要承受靜壓力，動(dòng)載及沖擊工況較少，假設(shè)“一架”設(shè)備的使用壽命為8-10年，我們假設(shè)當(dāng)年“一架”更換市場(chǎng)需求為第8年、第9年、第10年投資額的30%、40%、30%。（5）考慮到淘汰低端小產(chǎn)能，核增大產(chǎn)能帶來(lái)的增量，未來(lái)淘汰小產(chǎn)能的節(jié)奏有望加快，同時(shí)更新投資額趨于平穩(wěn)，假設(shè)2023-2025年帶來(lái)的增量分別為當(dāng)年更新投資額的30%、32%、48%。綜上，2023-2025年更新需求帶來(lái)的“三機(jī)一架”投資額為859億、817億、856億，同比增長(zhǎng)2.5%、-4.9%、4.8%。2.2.3、智能化需求：安全性、經(jīng)濟(jì)性疊加政策導(dǎo)向，驅(qū)動(dòng)智能化改造需求上行我國(guó)井工煤礦開(kāi)采技術(shù)不斷進(jìn)步，21世紀(jì)初達(dá)到高產(chǎn)高效目標(biāo)。20世紀(jì)七八十年代，我國(guó)厚煤層大多采用分層開(kāi)采的方式，即先開(kāi)采上分層，鋪設(shè)金屬網(wǎng)，待形成人工假頂后再開(kāi)采下一個(gè)分層，這種方式存在巷道掘進(jìn)量大、材料消耗和動(dòng)力消耗大、巷道布置復(fù)雜、自然發(fā)火難以控制等不足，煤炭生產(chǎn)效率較低。20世紀(jì)90年代到21世紀(jì)初，一次采全高工藝逐步替代分層開(kāi)采，隨著綜采設(shè)備的整體配套性提高，生產(chǎn)效率也有所提高。同時(shí)厚煤層礦區(qū)開(kāi)始試驗(yàn)應(yīng)用綜采放頂煤工藝，該工藝具有單產(chǎn)高、效率高、成本低、效益好等優(yōu)勢(shì)，經(jīng)過(guò)多年不斷探索研究，綜采放頂煤技術(shù)日漸成熟，成為厚煤層開(kāi)采、煤礦扭虧增盈的主要技術(shù)措施之一，并逐步走向世界。近年來(lái)煤炭開(kāi)采逐漸由高產(chǎn)高效逐漸向安全高效轉(zhuǎn)變。我國(guó)煤礦儲(chǔ)量豐富，但是埋藏較深且大多數(shù)為井工礦，開(kāi)采難度大，礦井通風(fēng)、瓦斯等危險(xiǎn)因素較多，容易造成煤礦事故和人員死亡。2007年，我國(guó)從轉(zhuǎn)變煤炭行業(yè)發(fā)展理念出發(fā)，為突出安全第一、安全生產(chǎn)理念，將原“高產(chǎn)高效礦井”建設(shè)更名為“安全高效礦井”建設(shè)。“安全”替代“高產(chǎn)”，體現(xiàn)了“以人為本”的科學(xué)發(fā)展觀。隨著國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力成本上升及其缺口增加，我國(guó)煤礦開(kāi)采機(jī)械化、智能化需求持續(xù)提高。我國(guó)煤炭采選行業(yè)近十年從業(yè)人數(shù)和死亡率均明顯下降，安全問(wèn)題仍有提升空間。我國(guó)露天煤礦占總煤礦儲(chǔ)量不到12%，大多數(shù)煤礦資源為井工礦，這類礦產(chǎn)開(kāi)采較為困難，加之早期受我國(guó)煤炭開(kāi)采技術(shù)的限制，煤炭開(kāi)采安全難以得到保障。根據(jù)國(guó)家安全監(jiān)管總局和統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，2013年我國(guó)煤炭采選業(yè)從業(yè)人數(shù)約為611萬(wàn)人，百萬(wàn)噸死亡率為29.3%，遠(yuǎn)高于美國(guó)、澳大利亞等發(fā)達(dá)國(guó)家，2020年我國(guó)煤炭采選從業(yè)人數(shù)僅為285萬(wàn)人，較2013年下降53.3%。百萬(wàn)噸死亡率也從2013年的29.3%大幅下降至2022年的5.4%，縮小了與美國(guó)、澳大利亞之間的差距。但安全差距仍然存在，據(jù)美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)顯示，2020年美國(guó)和澳大利亞全年因煤炭開(kāi)采死亡的人數(shù)均為個(gè)位數(shù)，兩國(guó)百萬(wàn)噸死亡率也都在1%左右。智能化綜采系統(tǒng)結(jié)構(gòu)：智能化綜采系統(tǒng)是建設(shè)煤炭開(kāi)采智能化的基礎(chǔ)，主要由工作面部分、順槽部分、地面部分三大部分組成。工作面部分位于井下，通過(guò)不同智能化設(shè)備之前的協(xié)同配合實(shí)現(xiàn)煤炭的采、支、云等工作，該部分對(duì)應(yīng)煤機(jī)設(shè)備的“三機(jī)一架”；順槽部分為工作面裝備提供電液及裝備運(yùn)行的遠(yuǎn)程監(jiān)控功能；地面部分為中心調(diào)度室，通過(guò)礦井環(huán)網(wǎng)實(shí)現(xiàn)井下巷道、工作面、設(shè)備、人員、車輛等的全方位動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)及相關(guān)設(shè)備的遠(yuǎn)程控制。從業(yè)人數(shù)減下降和安全需求提升均為推進(jìn)煤炭開(kāi)采智能化創(chuàng)造動(dòng)力，2025年滲透率達(dá)到25%，2023-2025年煤礦工作面智能化建設(shè)市場(chǎng)需求分別為127億、184億、139億元根據(jù)《2020煤炭行業(yè)發(fā)展年度報(bào)告》，2025年我國(guó)礦井?dāng)?shù)量應(yīng)控制在4000處左右，并建成1000處智能化煤礦，智能化采掘工作面滲透率達(dá)25%。（1）基于2025年我國(guó)礦井?dāng)?shù)量控制在4000處左右，假設(shè)2021-2025年期間煤礦數(shù)量每年減少140處；（2）綜采工作面分為采煤工作面和掘進(jìn)工作面，根據(jù)《煤礦安全規(guī)程》一個(gè)采區(qū)的單翼最多布置1個(gè)采煤工作面和2個(gè)掘進(jìn)工作面，雙翼則翻倍，目前行業(yè)統(tǒng)一認(rèn)為“一礦一井一面”方式最為合理。綜合考慮我國(guó)煤礦能源占比高，建設(shè)產(chǎn)能需留有一定富余量，同時(shí)考慮某些小產(chǎn)能或落后產(chǎn)能開(kāi)工不足的情況，假設(shè)我國(guó)采礦業(yè)產(chǎn)能利用率為77%，則采掘工作面總數(shù)量=礦井?dāng)?shù)*77%，其中采煤工作面數(shù)量占比1/3，掘進(jìn)工作面數(shù)量占比2/3；（3）基于2025年我國(guó)煤礦開(kāi)采智能化工作面滲透率將達(dá)到25%，同時(shí)隨著智能化技術(shù)和產(chǎn)品的成熟度提高，以及技術(shù)迭代過(guò)程。我們估計(jì)2021-2025年智能化滲透率分別為6%、10%、14%、20%、25%，則每年智能化工作面數(shù)量=當(dāng)年工作面總數(shù)量*智能化滲透率，新增智能化工作面數(shù)量=當(dāng)年智能化工作面數(shù)量-前一年智能化工作面數(shù)量；（4）每年智能化改造市場(chǎng)規(guī)模=當(dāng)年新增智能化工作面數(shù)量*單工作面改造成本，由于改造項(xiàng)目定制化程度較高，涵蓋了硬件、軟件及服務(wù)成本，改造成本較離散。按3300萬(wàn)、3500萬(wàn)、3700萬(wàn)作假設(shè)，分別測(cè)算悲觀、中性、樂(lè)觀情況下行業(yè)改造市場(chǎng)規(guī)模，取中性假設(shè)計(jì)算行業(yè)總需求額。綜上，基于中性假設(shè)，2023-2025年煤礦采掘工作面智能化改造規(guī)模分別為127億、184億、139億元，并以此計(jì)算煤機(jī)設(shè)備總需求額。根據(jù)煤機(jī)設(shè)備更新需求額及智能化改造需求額的計(jì)算，2023-2025年“三機(jī)一架”行業(yè)總需求額分別為986億、1001億、994億元，同比增長(zhǎng)1.23%、1.54%、-0.66%。2.3、公司煤機(jī)板塊：以液壓支架為核心，智能化+成套化持續(xù)打造競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)公司煤機(jī)板塊主要業(yè)務(wù)為煤炭綜采工作面液壓支架、刮板輸送機(jī)及其零部件、煤炭智能化開(kāi)采系統(tǒng)的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)，為全球煤炭客戶提供安全、高效、智能的一流的煤礦綜采技術(shù)、成套裝備解決方案和服務(wù)。同時(shí)公司著力推動(dòng)煤機(jī)裝備成套化發(fā)展，合資組建參股公司，開(kāi)展采煤機(jī)制造業(yè)務(wù)。2.3.1、液壓支架龍頭，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)筑建護(hù)城河液壓支架為綜采設(shè)備中價(jià)值量占比最大的部分，公司深耕液壓支架領(lǐng)域多年，具備突出的技術(shù)、市場(chǎng)和成本優(yōu)勢(shì)。技術(shù)層面，我國(guó)第一臺(tái)液壓支架誕生于鄭煤機(jī)，隨后公司率先開(kāi)展并主導(dǎo)了“高端液壓支架國(guó)產(chǎn)化”研究與發(fā)展進(jìn)程，推動(dòng)全面實(shí)現(xiàn)高端液壓支架替代進(jìn)口，2021年公司全年獲得32項(xiàng)專利授權(quán)，成功研制10米液壓支架樣機(jī)，首臺(tái)“超大伸縮比（三伸縮）液壓支架”驗(yàn)收，再創(chuàng)煤機(jī)行業(yè)技術(shù)巔峰。市場(chǎng)層面，從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，公司液壓支架產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市占率領(lǐng)先，輻射全國(guó)各重點(diǎn)銷售區(qū)域；國(guó)外市場(chǎng)上，公司成功開(kāi)發(fā)美國(guó)、澳大利亞、俄羅斯、印度、土耳其、越南、印尼等國(guó)際市場(chǎng)。近幾年來(lái)，煤機(jī)行業(yè)頭部企業(yè)集中趨勢(shì)比較明顯。從2018年開(kāi)始，行業(yè)營(yíng)收排名前五十名的企業(yè)中，前五名企業(yè)的收入占比超過(guò)40%，前十名企業(yè)的收入占比高達(dá)55%以上，且這兩個(gè)比例在過(guò)去四年中始終保持穩(wěn)定。根據(jù)中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2021年中國(guó)煤炭機(jī)械工業(yè)50強(qiáng)名單中，排名前五的分別是：天地科技股份有限公司、山東能源重型裝備制造集團(tuán)有限公司、中國(guó)煤礦機(jī)械裝備有限責(zé)任公司、鄭州煤礦機(jī)械集團(tuán)股份有限公司、晉能控股裝備制造集團(tuán)有限公司。煤機(jī)板塊是公司的核心收入來(lái)源，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入155.05億元，同比上漲28.1%，占總營(yíng)收的超過(guò)50%。2018-2022年，公司煤機(jī)業(yè)務(wù)營(yíng)收保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，且勢(shì)頭強(qiáng)勁。我國(guó)煤機(jī)領(lǐng)域的龍頭企業(yè)為天地科技，在煤機(jī)板塊營(yíng)收方面，鄭煤機(jī)在2020年實(shí)現(xiàn)反超，并逐漸拉開(kāi)差距。2021-2022年公司煤機(jī)產(chǎn)品的毛利率略低于天地科技，未來(lái)仍有提升空間。從2018年來(lái)，公司煤機(jī)板塊的凈利潤(rùn)呈上升趨勢(shì)，經(jīng)過(guò)2021年因疫情影響而小幅下滑后，2022年又再次上漲，達(dá)到25.5億元，同比增長(zhǎng)19.2%。2.3.2、科技創(chuàng)新瞄準(zhǔn)需求“靶心”，以智能驅(qū)動(dòng)成套化發(fā)展科技含量決定市場(chǎng)容量，公司堅(jiān)持“以智能驅(qū)動(dòng)成套化發(fā)展”，順應(yīng)煤炭開(kāi)采智能化的大趨勢(shì)，智能化產(chǎn)品推廣在控制系統(tǒng)、互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)和成套化模式三大方面卓有成效。智能化綜采系統(tǒng)技術(shù)突破。2021年，公司綜采設(shè)備已具備智能感知、智能決策和自動(dòng)控制運(yùn)行功能，基于5G技術(shù)的設(shè)備遠(yuǎn)程遙控功能，解決了原有遠(yuǎn)程操作時(shí)設(shè)備狀態(tài)延遲較高的痛點(diǎn)，增加了地面操作井下設(shè)備的可靠性，實(shí)現(xiàn)地面監(jiān)控及遠(yuǎn)程控制。同時(shí)“6+1”MES系統(tǒng)上線運(yùn)行，在數(shù)據(jù)采集的基礎(chǔ)上，強(qiáng)化數(shù)據(jù)的分析、應(yīng)用和改進(jìn)，穩(wěn)步提升生產(chǎn)效能，首套搭載“礦鴻”系統(tǒng)的鄭煤機(jī)千兆以太網(wǎng)支架電控系統(tǒng)下井用，實(shí)現(xiàn)了煤礦綜采工作面智能化系統(tǒng)關(guān)鍵技術(shù)自主可控。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。公司立足于多年的開(kāi)采裝備研發(fā)、應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)，開(kāi)發(fā)了與智能開(kāi)采深度貼合的智能工作面大數(shù)據(jù)平臺(tái)，幫助用戶遠(yuǎn)程全面監(jiān)測(cè)智能工作面多維度數(shù)據(jù)信息，輔助用戶評(píng)估自動(dòng)化工作面使用效果并對(duì)突發(fā)情況進(jìn)行快速?zèng)Q策。截至2021年，該平臺(tái)接入智能化煤礦綜采工作面超過(guò)100個(gè)，基本具備支撐開(kāi)展工業(yè)應(yīng)用的能力。成套化模式日漸成熟，國(guó)際市場(chǎng)逆流突破。公司建立了成套化生產(chǎn)系統(tǒng)平臺(tái)，“廠內(nèi)聯(lián)調(diào)”愈發(fā)完善，成套服務(wù)有序拓展，售后服務(wù)體系進(jìn)一步優(yōu)化，通過(guò)行業(yè)首臺(tái)“超大伸縮比（三伸縮）液壓支架”驗(yàn)收，成套機(jī)組技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)不斷升級(jí)完善，各項(xiàng)技術(shù)革新、改善項(xiàng)目持續(xù)降本增效。2021年，成套化產(chǎn)品訂貨金額同比增長(zhǎng)26%，國(guó)際市場(chǎng)上，成套液壓支架成功出口澳大利亞、俄羅斯，登陸國(guó)際煤機(jī)最高舞臺(tái)，土耳其項(xiàng)目高效投產(chǎn)，創(chuàng)造了國(guó)內(nèi)單一企業(yè)成套設(shè)備在國(guó)外順利達(dá)產(chǎn)的先例。2022年7月25日，公司為土耳其博日大煤業(yè)提供的CTF240-2.8成套化機(jī)組，經(jīng)過(guò)系統(tǒng)的設(shè)備聯(lián)調(diào)與技術(shù)溝通，成功通過(guò)用戶驗(yàn)收，完成首套全自主綜采放頂煤成套化裝備出口的里程碑。3、汽車零部件板塊：業(yè)績(jī)有望改善，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)全球汽車市場(chǎng)方面，2022年，在芯片等零部件短缺、原材料成本飆升、以及地緣政治等因素的影響下，全球汽車行業(yè)再度經(jīng)歷了疲軟的一年。根據(jù)主要市場(chǎng)汽車協(xié)會(huì)及權(quán)威機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，2022年，美國(guó)、歐洲、日本、巴西、俄羅斯等多個(gè)國(guó)家和地區(qū)汽車銷量繼續(xù)下跌，而中國(guó)和印度是極少數(shù)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的國(guó)家。國(guó)內(nèi)汽車市場(chǎng)方面，2022年，面對(duì)需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力，汽車行業(yè)克服了諸多不利因素沖擊，走出年中波動(dòng)震蕩，持續(xù)保持了恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，全年汽車產(chǎn)銷穩(wěn)中有增，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)持續(xù)向好，展現(xiàn)出強(qiáng)大的發(fā)展韌性。從全年發(fā)展來(lái)看，2022年汽車銷量完成2686.4萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)2.1%，延續(xù)了2021年的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。其中乘用車在穩(wěn)增長(zhǎng)、促消費(fèi)等政策拉動(dòng)下，實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)；商用車處于疊加因素的運(yùn)行低位。新能源汽車持續(xù)爆發(fā)式增長(zhǎng)，全年銷量超680萬(wàn)輛，市場(chǎng)占有率提升至25.6%，逐步進(jìn)入全面市場(chǎng)化拓展期，迎來(lái)新的發(fā)展和增長(zhǎng)階段。3.1、亞新科：新能源與國(guó)際業(yè)務(wù)再上新臺(tái)階，加速推動(dòng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型3.1.1、營(yíng)收相對(duì)穩(wěn)定，產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)乘用車、商用車及新能源車多元化覆蓋2016年鄭煤機(jī)收購(gòu)亞新科，開(kāi)啟煤機(jī)汽車雙賽道經(jīng)營(yíng)模式。亞新科成立于1994年，是一家領(lǐng)先的外資汽車零部件集團(tuán)，在國(guó)內(nèi)擁有9家主要運(yùn)營(yíng)公司，800余家服務(wù)站，并在美國(guó)、歐洲和日本設(shè)有銷售分支，下游銷售市場(chǎng)由三部分組成，其中商用車占比42%，新能源與乘用車占比33%，出口占比25%。公司主營(yíng)產(chǎn)品以商用車零部件為核心，主要包括降噪減振及橡膠密封件、發(fā)動(dòng)機(jī)缸體缸蓋、鋼制鐵制凸輪軸、活塞環(huán)、粉末冶金類產(chǎn)品等。亞新科旗下主要包括亞新科凸輪軸、亞新科雙環(huán)、亞新科山西、亞新科NVH，下游覆蓋領(lǐng)域包含了乘用車、商用車及新能源汽車領(lǐng)域主要龍頭企業(yè)，客戶總體優(yōu)質(zhì)穩(wěn)健。營(yíng)業(yè)收入相對(duì)穩(wěn)健，商用車賽道有望修復(fù)。自并購(gòu)以來(lái)，亞新科整體營(yíng)收穩(wěn)重有進(jìn)，2021年達(dá)到41.5億元，同比增長(zhǎng)8.5%，凈利潤(rùn)穩(wěn)定在3.7億元左右，為公司創(chuàng)造穩(wěn)定利潤(rùn)；2022年國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施，商用車銷量提前透支，短期內(nèi)銷量承壓，加之國(guó)內(nèi)局部地區(qū)疫情反復(fù)，亞新科2022年?duì)I收為34.5億元，同比減少17%，未來(lái)隨著商用車需求修復(fù)，疊加低基數(shù)影響，商用車銷量有望上行，業(yè)績(jī)有望明顯改善。3.1.2、2022年新能源業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)約130%，出口收入同比增長(zhǎng)34%亞新科加速推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級(jí)。一方面穩(wěn)固現(xiàn)有的細(xì)分市場(chǎng)龍頭地位，將傳統(tǒng)業(yè)務(wù)做到極致，做廣客戶，做深產(chǎn)品，做大出口，新開(kāi)發(fā)多個(gè)客戶和產(chǎn)品，穩(wěn)固發(fā)展根基；另一方面，面對(duì)快速變化的汽車產(chǎn)業(yè)格局，聚焦電動(dòng)化、智能化、輕量化，進(jìn)一步明確轉(zhuǎn)型升級(jí)的整體發(fā)展方略，迅速擴(kuò)大新能源零件業(yè)務(wù)，快速進(jìn)入系統(tǒng)和總成高端市場(chǎng)，提升新能源產(chǎn)品的銷售占比，以實(shí)現(xiàn)新能源轉(zhuǎn)型；擴(kuò)張海外市場(chǎng)，提升亞新科的全球競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)；加速推進(jìn)數(shù)字化、智能化轉(zhuǎn)型升級(jí)，持續(xù)降本提效。2022年在國(guó)內(nèi)商用車銷量下降、特別是中重卡銷量腰斬的形勢(shì)下，亞新科雙環(huán)、山西公司出口業(yè)務(wù)大幅提升，實(shí)現(xiàn)出口業(yè)務(wù)收入5.9億元，同比增長(zhǎng)34%；抓住2022年國(guó)內(nèi)乘用車行業(yè)上升趨勢(shì)，強(qiáng)化對(duì)NVH業(yè)務(wù)的管理，快速推動(dòng)乘用車業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，亞新科安徽全力開(kāi)發(fā)新能源汽車零部件市場(chǎng)，減震密封（懸置、密封、底盤(pán)產(chǎn)品等）新獲得長(zhǎng)安、東風(fēng)、小鵬、零跑、比亞迪、金康問(wèn)界等新能源業(yè)務(wù)定點(diǎn)，已基本覆蓋國(guó)內(nèi)主流新能源汽車品牌，新能源業(yè)務(wù)收入約1.9億元，同比增長(zhǎng)約130%。3.2、索恩格：高壓電機(jī)項(xiàng)目取得突破，加快向機(jī)電一體化系統(tǒng)供應(yīng)商轉(zhuǎn)型3.2.