文化新三板投資價(jià)值分析報(bào)告研發(fā)運(yùn)營(yíng)內(nèi)容三位一體科技航母揚(yáng)帆起航

圖 圖 圖 圖 圖 圖 圖 圖 文化現(xiàn)金流與能 圖 圖14：中國公展歷程 圖18：2014年全球公園 圖19：公園行業(yè) 圖29：公司特種技術(shù)列 圖35：主要形 表19：公司特種技術(shù)結(jié) 公司成立于2006年，前身是市聚能數(shù)碼科技。通過實(shí)施文化與科技并舉的發(fā)展戰(zhàn)略，公司成為國內(nèi)少數(shù)集公園創(chuàng)意設(shè)計(jì)、研究開發(fā)、內(nèi)容制作、施工建設(shè)、市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)于一體的全運(yùn)營(yíng)企業(yè)。公司主要產(chǎn)業(yè)是以“”為品牌的大型文化科技公園，目前國內(nèi)已建成并投入運(yùn)營(yíng)的“歡樂世界”、“夢(mèng)幻王國”等系列公園已達(dá)公司的《》系列動(dòng)漫一而紅，迅速占領(lǐng)動(dòng)漫制作市場(chǎng)，品牌大幅提升。圖圖 品、文化衍生品等，為下游的文化科技公園業(yè)務(wù)提供內(nèi)容及支持；而文化科技公2014年?duì)I收結(jié)構(gòu)見圖4，其中文化科技公園實(shí)現(xiàn)收入18.29億元，占營(yíng)業(yè)收入的78%，29%、1%48%22%來自文化內(nèi)容產(chǎn)品及服務(wù)，實(shí)現(xiàn)收入

創(chuàng)意設(shè) 公園建公園運(yùn) 種 漫產(chǎn)品、演藝、影視作品等文化內(nèi)容產(chǎn)品與服務(wù)的銷售。既可獨(dú)立面向市場(chǎng)，憑借文化 、衍生品銷售和形象等方式獲取收入，也可為公園業(yè)務(wù)提供強(qiáng)大的支持。文化科技公園的收入結(jié)構(gòu)主要體現(xiàn)在三個(gè)環(huán)節(jié)，即創(chuàng)意設(shè)計(jì)、研發(fā)生產(chǎn)和建設(shè)和公園運(yùn)營(yíng)管理。公司通過運(yùn)用大量具備自主知識(shí)的文化內(nèi)容產(chǎn)品和技術(shù)，為主題公園提供創(chuàng)意設(shè)計(jì)；研發(fā)生產(chǎn)和建設(shè)包括自主投資、合作投資、投資三種投資方式，其中合作投資和投資的規(guī)模較大；在公園運(yùn)營(yíng)管理方面，自主投資建設(shè)的公園 圖圖 人。（1）直接持有公司5.2683%的，系直接持有公司數(shù)額最大的自然人股（2）通過折算，間接對(duì)公司享有的權(quán)益比例為28.8285%，系間接享有公司權(quán)益形成了以為的公司組織架構(gòu)以及管理團(tuán)隊(duì)，對(duì)股東大作決議有實(shí)質(zhì)。先生，中國國籍，無永久居留權(quán)，19639月生，博士，經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)。自華強(qiáng)有限設(shè)立時(shí)歷任有限總辦、投資管理部部長(zhǎng)、財(cái)務(wù)結(jié)算中心、總經(jīng)理助理、副總經(jīng)理、董事、?，F(xiàn)任有限董事長(zhǎng)、，文化董事長(zhǎng)。先生本屆自2014年8月21日至2017年8月20日。圖圖 公司營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，2015H1凈利潤(rùn)出現(xiàn)下滑。201511.9億元，同比增加4.91%，收入增長(zhǎng)主要受益于公園運(yùn)營(yíng)及創(chuàng)意設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)收入的增加。主公司的銷售費(fèi)用率和用率自2012年開始持續(xù)增長(zhǎng)。銷售費(fèi)用的增加是由于新園方面，2015H12.5135.16%21.1%，較之前2015H1公司資產(chǎn)性補(bǔ)貼余額共計(jì)43.58億元，而收益性為830萬元，占比極低。該歷入（約1.45億元。因此，公司未來資產(chǎn)性補(bǔ)貼的減少不會(huì)對(duì)公司短期水平造成影響。圖 文化近年主營(yíng)收入（單位：百萬元 圖 文化近年扣非后凈利潤(rùn)（單位

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2014 2014 圖 圖

0.300.30130 圖 圖

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-- --資產(chǎn)-- 五個(gè)階段。1983-1988年：萌芽階段。1983年由《 改造的 華”標(biāo)志著我國第一個(gè)真正意義上的大型公園誕生。第一代公園同樣是以靜態(tài)微縮期，共建成各類型公園約2500余座。在粗放發(fā)展的熱潮下，約8成公園最終歇業(yè)2007至今：成熟階段。2007年后行業(yè)增長(zhǎng)持續(xù)，但新建公園數(shù)量明顯減少，其中高科 預(yù)計(jì)，到2020年將有59個(gè)公園、5個(gè)水上樂園建成運(yùn)營(yíng)，總投資額達(dá)238億（約合1595億元。 ，擁有13 類 舉

文化產(chǎn)業(yè)，在、、等方面有著諸多的鼓勵(lì)措施，旅業(yè)步入高速增長(zhǎng)期。同時(shí)，隨著城鎮(zhèn)居民人均可支配收入的增長(zhǎng)，國內(nèi)旅游消費(fèi)將會(huì)持續(xù)上升。數(shù)據(jù)顯示，目前大約有7億有參觀公園的經(jīng)濟(jì)條件，到2020年將達(dá)到10億人。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國公園游客人均消費(fèi)不足12，而國外人均消費(fèi)達(dá)46，市場(chǎng)潛力巨大時(shí)時(shí) 名

《文化部關(guān)于〈關(guān)于推進(jìn)文化

》（國發(fā)〔2014〕10號(hào)）

圖 0

20002001200220032004200520062007200820092010201120122013 衍生產(chǎn)業(yè)也尚未成熟，國內(nèi)公園投資回報(bào)期普遍較短。國外公園的投資回報(bào)期一般定為6-8年，而國內(nèi)則為2-3年。因此，以提供游樂設(shè)備為主且短期能力最強(qiáng)的游樂園最受題公園數(shù)量較少的情況下，游樂園的年均游客接待量最多。迪士尼即將于2016年6月開業(yè)，預(yù)計(jì)屆時(shí)游客規(guī)模將達(dá)1500萬人次，約占全年接待游客規(guī)模的2%到3%。 0 12 7 7 9 來國外公園強(qiáng)勢(shì)入駐，我國公園行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)必將進(jìn)一步加劇，國內(nèi)公園游覽價(jià)值演藝、科技等強(qiáng)文化內(nèi)容為的競(jìng)爭(zhēng)方式將成為趨勢(shì)。&TEA發(fā)布的《2014年全 由 特 特 2563.82239.90

0 國內(nèi)成大型公園的規(guī)劃設(shè)計(jì)和游樂設(shè)施的創(chuàng)意策劃大多出自外國團(tuán)隊(duì)之手。圖圖 主要為迪士尼樂主要為迪士尼樂主要為迪士尼樂主要為迪士尼樂主要為迪士尼樂Imagineering園做總體規(guī)劃設(shè)園做包裝創(chuàng)園的特種項(xiàng)園內(nèi)的舞臺(tái)表演園內(nèi)的項(xiàng)目計(jì)。代表作：迪士意與景觀設(shè)計(jì)。代目做創(chuàng)意設(shè)計(jì)。代項(xiàng)目和音樂做研發(fā)生產(chǎn)。代表 表作：迪士尼樂園表作：加勒比海盜做創(chuàng)意設(shè)計(jì)。代表作：塔、作：海底總動(dòng)員、加勒比海盜 承接 公園總 承接 公園主 承接4D影片設(shè) 承接國內(nèi) 題包裝、景觀 項(xiàng)工程游樂設(shè) 承接公園總承接公園主- - -體規(guī)劃設(shè)計(jì)。代表題包裝、景觀設(shè)計(jì)作：海泉灣、代表作：東部華僑長(zhǎng)隆歡樂世界青城、影城 公園總體 公園整體 主要 舞 主要為項(xiàng) 觀 項(xiàng)目 代表作：生命 表演項(xiàng)目 5000300家左右。其中有一定品牌知名度和良好經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的主題公園數(shù)量?jī)H占總量的10%，而70%的公園都處于虧損狀態(tài)。根據(jù)前瞻院發(fā)布的《2013-2017年中國公園行業(yè)發(fā)展模式與投資戰(zhàn)略規(guī)劃分析報(bào)告》，部分公園尤其是自然生態(tài)型、文化歷史型等傳統(tǒng)的公園重游率較低。而那些項(xiàng)目參與性較強(qiáng)、產(chǎn)品性強(qiáng)、技術(shù)創(chuàng)新較快的景區(qū)如歡樂谷、東部華僑城、等公園的整體重 別將于2016和2019年開園，將在未來引領(lǐng) 的公園將被淘汰，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈。由于公園投資規(guī)模較大，需要大量的和專業(yè)人才進(jìn)行前期的創(chuàng)意設(shè)計(jì)、基礎(chǔ)建設(shè)、項(xiàng)目購置，中期周邊的配套設(shè)施完善以及運(yùn)營(yíng)階段的日常、后續(xù)改造和項(xiàng)目翻新，行業(yè)壁壘極高。從行業(yè)經(jīng)驗(yàn)看，隨著公園行業(yè)的不斷成熟，行業(yè)集中度逐步提高，馬太效應(yīng)明顯。在2014年入園人數(shù)前15名的公園均于1990年之前開園，呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)的特點(diǎn)。目前，我國公園運(yùn)營(yíng)商呈現(xiàn)四個(gè)梯隊(duì)，其中式經(jīng)營(yíng)的企業(yè)憑借其規(guī)表 年接待量超過1000萬人次 年接待量超過200萬人次 第四梯隊(duì) 年接待量在100萬人次以下 院《2015-2020年中國 表

游樂設(shè)備技術(shù)配置向高精尖遞進(jìn)。20世紀(jì)90年代以來，公園以聲、光、電為標(biāo)志的第一代技術(shù)，逐步退出歷史舞臺(tái)，讓位于一些富有較高技術(shù)含量的第二代活動(dòng)項(xiàng)技術(shù)，被廣泛應(yīng)用于性的科普活動(dòng)中。順應(yīng)世界文化發(fā)展潮流的業(yè)態(tài)創(chuàng)新，運(yùn)用現(xiàn)代高新科技的文化產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新，是未來中國公展的一個(gè)趨勢(shì)。 打造特色內(nèi)容，多業(yè)態(tài)組合是公園運(yùn)營(yíng)的發(fā)展方向。國外大型公園普遍具備獨(dú)特鮮明的特色，例如迪士尼樂園追求童話夢(mèng)境的美好、影城主打科幻主義、六旗更加側(cè)重刺激度。而我國公園整體同質(zhì)化率較高，在內(nèi)容呈現(xiàn)方面普遍缺乏特色，因此內(nèi)容設(shè)計(jì)端的建設(shè)任重而道遠(yuǎn)，多業(yè)態(tài)組合運(yùn)營(yíng)打造泛生態(tài)將成為公園的發(fā)展方 措 措 200012 佘山里、石獅摩天城等6個(gè)項(xiàng)目中建設(shè) 公園數(shù)量將達(dá)到10座 、海南三個(gè)項(xiàng)目，其中，2014年6月開業(yè)的?？凇榜T小剛 作為首個(gè)開業(yè)的項(xiàng)目，總投資55億元 布局5-6個(gè)航空大世界項(xiàng)目，每個(gè)航空大世界大約占地5000畝，每個(gè)項(xiàng)目總投資大約 大世界”預(yù)計(jì)2017年建成對(duì)外開放 的高速增長(zhǎng)后，2014年動(dòng)漫行業(yè)總產(chǎn)值達(dá)到1000億元，2010-2014年CAGR為20.7%，預(yù)計(jì)到2015年行業(yè)總產(chǎn)值有望增至1131.58億元。作為動(dòng)漫的主要受眾，青少年群體構(gòu)成了3.67億人的龐大需求市場(chǎng)，占 根據(jù)CSM統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在2014 的央視少兒頻道位居第三，年度平均份額達(dá)到4.12%。而通過app應(yīng)用在移動(dòng)端 比例達(dá)到15%，僅次于電視、 綜藝動(dòng)漫體

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13.1% 據(jù)顯示，2012年中國動(dòng)漫人才需求缺口大15萬人左右，在近三年已擴(kuò)大至60萬人，且現(xiàn)有的單一制作型人才國產(chǎn)動(dòng)漫對(duì)優(yōu)質(zhì)IP資源的需求。根據(jù)《2015年動(dòng)漫行業(yè)分析報(bào)告》公布數(shù)據(jù)顯示，中國最具的動(dòng)漫作品中，國產(chǎn)動(dòng)漫僅占11%，6成以上被動(dòng)漫占據(jù)。此外，在最受歡迎的十大動(dòng)漫形象中，國產(chǎn)動(dòng)漫中僅孫悟空進(jìn)入，其他席位則被日美均分。我國動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)高端創(chuàng)意人才及優(yōu)質(zhì)IP作品亟待發(fā)掘。哆啦哆啦A夢(mèng)123456789政策春風(fēng)助推市場(chǎng)供需雙旺。中國動(dòng)漫行業(yè)的發(fā)展最早起步于美術(shù)制片廠，21世紀(jì)，為了提振國產(chǎn)動(dòng)漫，國家推出了一系列扶持政策，包括動(dòng)畫創(chuàng)作競(jìng)賽、補(bǔ)貼及減免、鼓勵(lì)衍生品經(jīng)營(yíng)等著力打造具有的國際動(dòng)漫品牌。在政策推動(dòng)下，一系列國產(chǎn)精品動(dòng)漫如《與》、《》陸續(xù)問世，掀起收視熱潮。此外，全面放開二58年再次迎來，新增受眾有望推動(dòng)產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展。 》 所

文化

文化

文化

品市場(chǎng)的銷售成為動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)收入的主要增長(zhǎng)源。2014年動(dòng)漫衍生品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到316億元，是播映市場(chǎng)的1.5倍，并以每年約20%的高增長(zhǎng)率攀升，其中動(dòng)漫玩具占據(jù)了衍生品市場(chǎng)的 0

動(dòng)漫 380 188278部、11650集、138579分鐘，但大部分備圖長(zhǎng)期的大型動(dòng)漫企業(yè)為鞏固自身地位、實(shí)現(xiàn)全延伸及化發(fā)展，在行業(yè)內(nèi)不斷展開收購兼并，將細(xì)分環(huán)節(jié)中表現(xiàn)出色的企業(yè)納入旗下，行業(yè)資源整合趨勢(shì)愈演愈烈，如2014年美盛文化收購酷米，2015年影視并購7家公司，近期奧飛動(dòng)漫收購有妖氣平臺(tái)等，全擴(kuò)張勢(shì)不可擋。同時(shí)大企業(yè)的并購擴(kuò)張使得行業(yè)分層逐漸明晰，以奧飛動(dòng)漫、動(dòng)漫、騰訊動(dòng)漫等7家大型動(dòng)漫企業(yè)為代表的第一梯隊(duì)逐步成型，在短期內(nèi)戰(zhàn)略并“ 競(jìng)爭(zhēng)力。IP作品的帶領(lǐng)下，動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)發(fā)展勢(shì)不可擋。2005年《與灰IP所形成的品牌效應(yīng)不僅推動(dòng)動(dòng)畫收視飆升，同時(shí)能夠覆蓋動(dòng)漫二次創(chuàng)作產(chǎn)品。表 1.672.91《2.91 精品IP帶來衍生品市場(chǎng)繁榮。隨著動(dòng)漫企業(yè)對(duì)精品IP的重視不斷加強(qiáng)，獲取。伴隨著國產(chǎn)動(dòng)漫《》帶來的收視狂潮，其品牌覆蓋范圍甚廣，涉及電信、2000多種，年銷售額超過20億元，品牌及競(jìng)爭(zhēng)力得到極大的提升。隨著精品IP市場(chǎng)的不斷壯大，國產(chǎn)優(yōu)質(zhì)動(dòng)漫爭(zhēng)相登陸衍生品市場(chǎng)，在今年舉辦的國際品牌及衍生品展覽會(huì)上，各國企業(yè)受關(guān)注程度甚高，優(yōu)質(zhì)IP衍生品市場(chǎng)繁榮可期。 圖 《我叫MT- 在研發(fā)領(lǐng)域的不斷發(fā)展。目前公司已擁有專利181項(xiàng)，保障了其在

影像制作完成的特種，可以在0～360度柱面銀幕上獲

該系統(tǒng)支持多達(dá)30多個(gè)通道的 幕，取代使用70mm膠片放映系統(tǒng)，提高了 基于雄厚的自有技術(shù)和研發(fā)力量，掌握內(nèi)容設(shè)計(jì)端競(jìng)爭(zhēng)力。公司依托研發(fā)團(tuán)隊(duì)和自的公園的創(chuàng)意設(shè)計(jì)。此外，公司還持續(xù)更新原有公園的科技 項(xiàng)目（開業(yè)3年后開始更新升級(jí)，平均每年更新5-10%），保持公園對(duì)游客的 。公司特種業(yè)務(wù)處于國內(nèi)領(lǐng)先地位，已獨(dú)立研發(fā)出十多種特種形式且均呈現(xiàn)于旗下所有公園中，所生產(chǎn)的2014IAAPA（國際游樂園及游藝設(shè)施）獲得“BrassRing·最佳現(xiàn)場(chǎng)演出獎(jiǎng)”。技術(shù)積累和創(chuàng)新研發(fā)保障了公司在公園的概 各種3D影片、4D影片、球幕影片、環(huán)幕

盤絲洞等 球幕 飛越極限等 玻璃反射金屬銀幕多屏同步 運(yùn)營(yíng)規(guī)模龐大且持續(xù)快速擴(kuò)張。自2007年，公司的第一家文化科技公園——蕪湖歡樂世界開業(yè)以來，以每年開業(yè)兩個(gè)公園的速度開疆拓土，已經(jīng)在蕪湖、汕頭、泰安、沈陽、青島、株洲、鄭州、廈門、、嘉峪關(guān)、濟(jì)南、寧波等12個(gè)城市建成16座“”系列公園，廈門非物質(zhì)文化遺產(chǎn)博覽園、寧波東方神畫、大同文化科公園等3個(gè)新的公園也將在2016年建成。對(duì)比業(yè)，華僑城從1998年至今共布局了、、、、、6個(gè)城市；海昌海洋樂園在2000年運(yùn)營(yíng)“大連灘”起共布局了大連、青島、煙臺(tái)、、重慶、6個(gè)城市；宋城演藝從年至今僅在杭州和三亞布局。公司公園的擴(kuò)張速度和規(guī)模位于行業(yè)前列，據(jù)統(tǒng)計(jì)年客流量將達(dá)到1300萬人次，有望為運(yùn)營(yíng)端帶來約30%的收入增長(zhǎng)。 營(yíng)業(yè)收入（億元 凈利潤(rùn)（億元營(yíng)業(yè)收入（億元 凈利潤(rùn)（億元0華僑城海昌海洋公 宋城演 文 連鎖經(jīng)營(yíng)+品牌提升 鎖經(jīng)營(yíng)的方式，對(duì)成功的公園進(jìn)行。公司計(jì)劃繼續(xù)新增公園在的布局，預(yù)計(jì)2016年將有4座建成并投入使用，并在呼和浩特、太原、贛州、等地選址建設(shè)4-5個(gè)主題公園。大規(guī)模布局將為公司帶來的游客流量導(dǎo)入，強(qiáng)化公園在的品牌效應(yīng)。公司計(jì)劃在2016年啟動(dòng)品牌的廣，通過冠名性高人氣電視綜藝等方式強(qiáng)化的品牌輻射度，依托影響和粉絲經(jīng)濟(jì)效應(yīng)提升系列公園的人氣。未來公司將繼續(xù)深化技術(shù)研發(fā)，把高新科技應(yīng)用于游樂設(shè)備、特種和演藝產(chǎn)CAGR有望達(dá)到17%左右。 一個(gè)區(qū)域內(nèi)建設(shè)多個(gè)風(fēng)格各異的公園，通過不同的內(nèi)容形成互動(dòng)，在豐富游客的消費(fèi)體驗(yàn)的同時(shí)提升入園頻次和時(shí)長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)公園運(yùn)營(yíng)收益的最大化。最具代表性的則是在奧蘭多的華特迪士尼世界，占地面積124平方公里，擁有4座超大型樂園，2座水入公園群落的建設(shè)經(jīng)營(yíng)，如華僑城在6平方公里的園區(qū)中先后建立錦繡中華民俗文化村、世界之窗、歡樂谷和東部華僑城，目前已形成我國最大、領(lǐng)跑亞洲的公園群落。作為文化公園的地區(qū)，蕪湖成為公司推進(jìn)“奧蘭多模式”的試驗(yàn)區(qū)。公司計(jì)劃在蕪湖市建立6座各異的公園，目前蕪湖公園四期已建成開業(yè)，后續(xù)建設(shè)正在 公司動(dòng)漫IP質(zhì)優(yōu)量大且品牌影響深遠(yuǎn)。公司擁有178項(xiàng)著作權(quán)，2010年至2012雞不好惹》、《》等動(dòng)畫作品，在包括央視少兒在內(nèi)的200多家國內(nèi)；還拓展至愛奇藝、PPTV等新平臺(tái)，長(zhǎng)期占據(jù)中國動(dòng)漫點(diǎn)擊前列，2014年公司數(shù)字動(dòng)漫《之奪寶熊兵》、《之雪嶺熊風(fēng)》，分別以2.48億元和2.96億元的票房打破了上映時(shí)國產(chǎn)動(dòng)漫的最高票房。2016年動(dòng)畫大《之熊心歸來》當(dāng)前實(shí)時(shí)票房也達(dá)到2.86億元，表現(xiàn)不俗。此外，公司于2012年開始拓展文化衍生品市場(chǎng)，已經(jīng)了包括玩具、、電子產(chǎn)品、食品、文具、家居用品等幾十項(xiàng)商品品類，一方面增加了文 NATPE動(dòng)漫展等國際大型專業(yè)展會(huì)，還專門組建了一支經(jīng)驗(yàn)豐富的國際 等國際主流頻道，并獲得了戛納電視節(jié)兒童評(píng)審團(tuán)“Kids’Jury”等大獎(jiǎng)。隨著優(yōu)質(zhì)動(dòng) 銷售收入有望進(jìn)一步增加，預(yù)計(jì)2015年公司數(shù)字動(dòng)漫業(yè)務(wù)收入將突破1億元。 中國國際影視動(dòng) 保護(hù)和貿(mào) 國 家 2013中國文化藝 獎(jiǎng)第二屆動(dòng)漫獎(jiǎng)最 The TheAnnecy

2014年第一季 國 2014年度優(yōu) 國 廣 2015年度第

2011“兒童評(píng)審團(tuán)”KidsJury展2012年第45屆休斯頓國際 生 之十二生2010生 之十二生中國西安第三屆國 動(dòng)漫大 》系列動(dòng)畫作品是近年來國產(chǎn)動(dòng)漫少數(shù)的大熱IP，但由于 優(yōu)勢(shì)，打算以《》為基礎(chǔ)針對(duì)不同的受眾推出兩個(gè)系列IP，“大熊”系列（針對(duì)高人氣動(dòng)漫形象與公園有機(jī)結(jié)合，形成互動(dòng)效應(yīng)，提升公園的品牌 和能 題公園等業(yè)務(wù)的有益補(bǔ)充，有望成為文化新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，預(yù)計(jì)2015年公司文化衍生業(yè)務(wù)收入有望突破1億元大關(guān)。研發(fā)-運(yùn)營(yíng)-內(nèi)容三位一體打造閉環(huán)。公司公園業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍延伸至上游的影視動(dòng)漫內(nèi)容創(chuàng)作產(chǎn)業(yè)、文化衍生品產(chǎn)業(yè)，所推出的《》等動(dòng)漫作品以及高科技特種電影整體具有較強(qiáng)的市場(chǎng)。公司憑借上游的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容資源發(fā)展文化科技公園，實(shí)現(xiàn)了從創(chuàng)意設(shè)計(jì)、研發(fā)建設(shè)到運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)的全經(jīng)營(yíng)，形成了上下游各業(yè)務(wù)板塊的網(wǎng)絡(luò)化布局。在國外，迪士尼和影城依靠該運(yùn)營(yíng)模式成為公園行業(yè)的全球品牌，我們預(yù)計(jì)公司未來將在創(chuàng)新研發(fā)、運(yùn)營(yíng)以及上游內(nèi)容端持續(xù)發(fā)力，依靠全運(yùn)營(yíng)保持自身在主 項(xiàng)目如特種或動(dòng)漫作品得不到社會(huì)公眾的認(rèn)可，或無法開發(fā)出更加先進(jìn)的技術(shù)對(duì)現(xiàn)有項(xiàng)場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)：隨著市場(chǎng)的逐漸開放，迪士尼、影城進(jìn)入將使公司更為激烈在收入方面，公司主營(yíng)收入結(jié)構(gòu)主要分為兩部分，文化科技公園業(yè)務(wù)以及文化內(nèi)容產(chǎn)品及服務(wù)。其中文化科技公園包括：創(chuàng)意設(shè)計(jì)、公園運(yùn)營(yíng)和公園設(shè)，而文化內(nèi)容產(chǎn)品及服務(wù)則涵蓋：數(shù)字動(dòng)漫、影視制作、特種以及文化衍生品等其他服。計(jì)收結(jié)在2015年將出現(xiàn)一定的變化，其中文化科技主題公園業(yè)務(wù)將持續(xù)保持較快增長(zhǎng)，而文化內(nèi)容產(chǎn)品及服務(wù)的收入占比將出現(xiàn)下降。主要原因是公司文化內(nèi)容產(chǎn)品及服務(wù)下屬的特種業(yè)務(wù)在215年處于驗(yàn)收期，預(yù)計(jì)收入僅為5500萬左右，較014年大幅下滑近8%。而伴隨文化科技公園業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展，主題公園近9在206年公司種重快車道，收入規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)約5億元，同時(shí)伴隨數(shù)字動(dòng)漫、影視制作和衍生品業(yè)務(wù)的穩(wěn)2成水平。文化內(nèi)容產(chǎn)品及服務(wù)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展有望減少公司對(duì)于補(bǔ)貼的依賴，令公司在2016年迎來業(yè)績(jī)8%8%；公園運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)2015-201714.62/17.11/19.6730%、17%、15%；公園建設(shè)業(yè)務(wù)2015-20172550/3697/432625%35%；影視制作業(yè)務(wù)2015-20173697/3789/38843.5%、2.5%2.5%；特種業(yè)務(wù)2015-20170.55/5.04/5.69億元，增速為-85%、815%和99120151300萬，公園運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率有望提升。同時(shí)隨著特種電影業(yè)務(wù)在2016年的快速增長(zhǎng)、《》系列大的出色表現(xiàn)以及衍生品收入的不斷增用將進(jìn)一步增加。我們預(yù)計(jì)公司總體費(fèi)用率將略有增長(zhǎng)，2015-2017年總費(fèi)用率為特種特種用（TTMA2014/15/16/17PE13/13/12/10XPE（TTMPE（TTM2015PE（2015年對(duì)賭業(yè)績(jī)測(cè)算）59X、30X13X。三板估值水平較A48%，約是一級(jí)市場(chǎng)估值水平的2.3倍。投資建議。我們預(yù)計(jì)文化2015-2017年凈利潤(rùn)分別為6.52、8.54和9.61億元，2015-2017EPS1.63、2.132.40元。公司依托雄厚的自有技術(shù)和研發(fā)力量，掌握主在內(nèi)容端，公司將憑借《》等優(yōu)質(zhì)IP布局文化衍生領(lǐng)域，同時(shí)加強(qiáng)新IP動(dòng)數(shù)字動(dòng)漫業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。我們參考2015年剔除旅業(yè)的A股旅游服務(wù)類公司的平均估值水平（PE47X）A48%201522X的估值，對(duì)應(yīng)36元目標(biāo)價(jià)和144億元目標(biāo)市值，首次覆蓋給予“買入”。 社 9錦旅B59

黃山B 海創(chuàng)B9 （32015（百萬元）（百萬元用 21.8% 23.5%00010000積 2016E - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - -2,357- - - - - - - 主要負(fù)責(zé)撰寫本的分析師在此：（i）本所表述的任何觀點(diǎn)均精準(zhǔn)地反映了上述每位分析師個(gè)人對(duì)標(biāo)的和612指數(shù)或標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)。 條款而言，不含CLSAgroupofcompanies），統(tǒng)稱為“中信”。 新加坡：本在新加坡由CLSASingaporePteLimited（下稱“CLSASingapore”）分發(fā)，并僅向新加坡《及法》s.4A（1）定義下的“機(jī)構(gòu)投資者、認(rèn)可投資者及專業(yè)投資者”提供。上述任何投資者如希望交流或就所評(píng)論的任何進(jìn)行應(yīng)與CLSASingapore的新加坡金融管理局持牌代表進(jìn)行交流或通過后者進(jìn)行。如您屬于“認(rèn)可投資者或?qū)I(yè)投資者”，請(qǐng)注意，CLSASingapore與您的將豁免于新加 新加坡：或規(guī)則要求對(duì)涉及的實(shí)際、潛在或預(yù)期的利益進(jìn)行必要的披露。須予披露的利益可依照相關(guān)要求在特定報(bào)告中獲得，詳細(xì)內(nèi)容請(qǐng)查看ht /disclosures/。該等披露內(nèi)容僅涵蓋CLSAgroup,CLSAAmericas及CA 中信、CreditAgricoleCorporate&InvestmentBank及/或其各自附屬機(jī)構(gòu)的情況。如投資者瀏覽上述時(shí)遇到任何或需要過往日期的披露 ofcompanies（CLSAAmericas,LLC（下稱“C