第八章投資決策實(shí)物

2021/6/23第8章：投資決策實(shí)務(wù)內(nèi)容綱要8.1項(xiàng)目投資決策8.2風(fēng)險(xiǎn)投資決策8.3通貨膨脹對(duì)投資分析的影響8.1.1固定資產(chǎn)更新決策新舊設(shè)備使用壽命相同的情況——差量分析法基本步驟：首先，將兩個(gè)方案的現(xiàn)金流量進(jìn)行對(duì)比，求出Δ現(xiàn)金流量＝A的現(xiàn)金流量－B的現(xiàn)金流量；其次，根據(jù)各期的Δ現(xiàn)金流量，計(jì)算兩個(gè)方案的Δ凈現(xiàn)值；最后，根據(jù)Δ凈現(xiàn)值做出判斷：如果Δ凈現(xiàn)值≥0，則選擇方案A，否則，選擇方案B。案例：拓?fù)涔究紤]用一臺(tái)新的效率更高的設(shè)備來(lái)代替舊設(shè)備，公司的所得稅率為33%，資金成本為10%，不考慮營(yíng)業(yè)稅的影響，該公司是繼續(xù)使用舊設(shè)備還是對(duì)其進(jìn)行更新？項(xiàng)目舊設(shè)備新設(shè)備原價(jià)5000070000可用年限104已用年限60尚可使用年限44稅法規(guī)定殘值07000目前變現(xiàn)價(jià)值2000070000每年可獲得的收入4000060000每年付現(xiàn)成本2000018000每年折舊額：直線法年數(shù)總和法第一年500025200第二年500018900第三年500012600第四年50006300其他情況見(jiàn)表： 單位：元8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策各年?duì)I業(yè)現(xiàn)金流量的差量單位：元項(xiàng)目第1年第2年第3年第4年Δ銷售收入（1）20

00020

00020

00020

000Δ付現(xiàn)成本（2）-2

000-2

000-2

000-2

000Δ折舊額（3）20

20013

9007

6001

300Δ稅前利潤(rùn)（4）＝(1)-(2)-(3)1

8008

10014

40020

700Δ所得稅（5）＝(4)×33%5942

6734

7526

831Δ稅后凈利(6)＝(4)-(5)1

2065

4279

64813

869Δ營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量(7)

＝

(6)+(3)21

40619

32717

24815

169＝(1)-(2)-(5)計(jì)算初始投資的差量Δ初始投資＝70

000-20000＝50

000（元）計(jì)算各年?duì)I業(yè)現(xiàn)金流量的差量8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策單位：元項(xiàng)目?jī)蓚€(gè)方案現(xiàn)金流量的差量第0年

第1年第2年第3年第4年-50

000Δ初始投資

Δ營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量21

40619

327 17

24815

169（3）計(jì)算兩個(gè)方案現(xiàn)金流量的差量=13516.83(元）Δ終結(jié)現(xiàn)金流量

7

000Δ現(xiàn)金流量

-50

000 21

406 19

327 17

248 22

169（4）計(jì)算凈現(xiàn)值的差量DNPV=

21406·PVIF10%,1

+19327·PVIF10%,2

+17248·PVIF10%,3

+22169·PVIF10%,4

-50000=

21406·0.909+19327·0.826+17248·0.751+22169·0.683-50000結(jié)論：固定資產(chǎn)更新后，將增加凈現(xiàn)值13516.83元8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策2.

新舊設(shè)備使用壽命不同的情況——最小公倍壽命法和年均凈現(xiàn)值法對(duì)于壽命不同的項(xiàng)目，不能對(duì)他們的凈現(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率及獲利指數(shù)進(jìn)行直接比較。為了使投資項(xiàng)目的各項(xiàng)指標(biāo)具有可比性，要設(shè)法使其在相同的壽命期內(nèi)進(jìn)行比較。此時(shí)可以采用的方法有最小公倍壽命法和年均凈現(xiàn)值法。案例：拓?fù)涔究紤]用一臺(tái)新的效率更高的設(shè)備來(lái)代替舊設(shè)備，公司的所得稅率為33%，資金成本為10%，不考慮營(yíng)業(yè)稅的影響，其他情況見(jiàn)下表。問(wèn)該公司是繼續(xù)使用舊設(shè)備還是對(duì)其進(jìn)行更新？項(xiàng)目舊設(shè)備新設(shè)備原價(jià)5000070000可用年限108已用年限60尚可使用年限48稅法規(guī)定殘值00目前變現(xiàn)價(jià)值2000070000每年可獲得的收入4000045000每年付現(xiàn)成本2000018000每年折舊額：（直線法）50008750單位：元拓?fù)涔酒渌闆r見(jiàn)表：項(xiàng)目舊設(shè)備（第1～4年）新設(shè)備（第1～8年）銷售收入（1）40

00045

000付現(xiàn)成本（2）20

00018

000折舊額（3）5

0008

750稅前利潤(rùn)（4）＝(1)-(2)-(3)15

00018250所得稅（5）＝(4)×33%4

9506

022.5稅后凈利(6)＝(4)-(5)10

05012

227.5營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量(7)＝(6)+(3)15

05020

977.5＝(1)-(2)-(5)（1）最小公倍壽命法（項(xiàng)目復(fù)制法）將兩個(gè)方案使用壽命的最小公倍數(shù)作為比較區(qū)間，并假設(shè)兩個(gè)方案在這個(gè)比較區(qū)間內(nèi)進(jìn)行多次重復(fù)投資，將各自多次投資的凈現(xiàn)值進(jìn)行比較的分析方法。表

續(xù)前例拓?fù)涔拘屡f設(shè)備的營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量

單位：萬(wàn)元8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策續(xù)前例拓?fù)涔拘屡f設(shè)備的現(xiàn)金流量單位：萬(wàn)元項(xiàng)目舊設(shè)備新設(shè)備第0年第1～4年第0年第1～8年初始投資-20

000-70

000營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量15

05020997.5終結(jié)現(xiàn)金流量00現(xiàn)金流量-20

00015

050-70

00020

977.5NPV舊＝

-20000

+15050

·

PVIFA10%,4

=-20000

+15050

·

3.170

=27708.5（元）NPV新＝

-70000

+20977.5

·

PVIFA10%,8

=-70000

+20977.5

·

5.335

=41915（元）結(jié)論：更新設(shè)備更優(yōu)。正確嗎？8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策80

4NPV=27708.5

NPV=27708.5使用舊設(shè)備的方案可進(jìn)行兩次，

4年后按照現(xiàn)在的變現(xiàn)價(jià)值重新購(gòu)置一臺(tái)同樣的舊設(shè)備8年內(nèi)，繼續(xù)使用舊設(shè)備的凈現(xiàn)值為：NPV舊=27708.5

.5*(P/F,10%,4)=46683（元）NPV

新

＝

41915

（元）∴不應(yīng)該更換。8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策（2）年均凈現(xiàn)值法年均凈現(xiàn)值法是把投資項(xiàng)目在壽命期內(nèi)總的凈現(xiàn)值轉(zhuǎn)化為每年的平均凈現(xiàn)值并進(jìn)行比較分析的方法。年均凈現(xiàn)值的計(jì)算公式為：ANPV

=

NPVPVIFAk,n式中，ANPV

－年均凈現(xiàn)值NPV－凈現(xiàn)值PVIFA

k

,n－建立在資金成本

和項(xiàng)目壽命期基礎(chǔ)

上的年金現(xiàn)值系數(shù)。8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策計(jì)算上例中的兩種方案的年均凈現(xiàn)值：新舊3.170=27708.5

=8741（元）PVIFA10%,8

5.335ANPV

＝PVIFA10%,4NPV新NPV舊ANPV

＝與最小公倍壽=41915

=7856（元）命法得到的結(jié)論一致。∵ANPV(舊）＞ANPV（新），∴繼續(xù)使用舊設(shè)備。8.1.1

固定資產(chǎn)更新決策附注說(shuō)明：當(dāng)兩個(gè)方案壽命不相同且未來(lái)收益相同，但收益準(zhǔn)確數(shù)字不好估計(jì)時(shí)，可以比較年均成本，并選取年均成本最小的項(xiàng)目。年均成本是把項(xiàng)目的總現(xiàn)金流出轉(zhuǎn)化為每年的平均現(xiàn)金流出值。CPVIFAk,nAC

=ACC－年均成本－項(xiàng)目的總成本的現(xiàn)值PVIF－Ak建,n立在公司資金成本和項(xiàng)目壽命期基礎(chǔ)上的年金現(xiàn)值系數(shù)。年均成本的計(jì)算公式：，8.1.2資本限額決策資本限額是指企業(yè)可以用于投資的資金總量有限，不能投資于所有可接受的項(xiàng)目，這種情況在很多公司都存在，尤其是那些以內(nèi)部融資為經(jīng)營(yíng)策略或外部融資受到限制的企業(yè)。在有資本限額的情況下，為了使企業(yè)獲得最大利益，應(yīng)該選擇那些使凈現(xiàn)值最大的投資組合。可以采用的方法有兩種—獲利指數(shù)法和凈現(xiàn)值法。1.使用獲利指數(shù)法的步驟8.1.2資本限額決策計(jì)算所有項(xiàng)目的獲利指數(shù)，并列出每個(gè)項(xiàng)目的初始投資額。資本限額能夠滿足完成決策資本限額不能滿足計(jì)算限額內(nèi)項(xiàng)目各種組合的加權(quán)平均獲利指數(shù)接受加權(quán)平均獲利指數(shù)最大的投資組合PI

?

12.

使用凈現(xiàn)值法的步驟8.1.2資本限額決策計(jì)算所有

項(xiàng)目的凈

現(xiàn)值，并

列出每個(gè)

項(xiàng)目的初

始投資額。資本限額能夠滿足完成決策資本限額不能滿足計(jì)算限額內(nèi)項(xiàng)目各種組合的凈現(xiàn)值合計(jì)數(shù)接受凈現(xiàn)值合計(jì)數(shù)最大的投資組合NPV

?

08.1.2資本限額決策列出五個(gè)項(xiàng)目的所有投資組合，在其中尋找滿足資本限額要求的各種組合，并計(jì)算他們的加權(quán)平均獲利指數(shù)和凈現(xiàn)值合計(jì)，從中選擇最優(yōu)方案。3.

資本限額投資決策舉例(1)假設(shè)派克公司有五個(gè)可供選擇的項(xiàng)目A、B、C、D、E，五個(gè)項(xiàng)目彼此獨(dú)立，公司的初始投資限額為400

000元。詳細(xì)情況見(jiàn)表：投資項(xiàng)目初始投資獲利指數(shù)PI凈現(xiàn)值NPVA120

0001.5667

000B150

0001.5379

500C300

0001.37111

000D125

0001.1721

000E100

0001.1818

000序號(hào)項(xiàng)目組合初始投資加權(quán)平均獲利指數(shù)凈現(xiàn)值合計(jì)優(yōu)先級(jí)排序1A1200001.16867000132AB2700001.36714650033AD2450001.22188000104AE2200001.21385000115ABD3950001.42016750016ABE3700001.41216450027ADE3450001.26610600078B1500001.19979500129BD2750001.252100500810BE2500001.240975009派克公司的16種投資組合序號(hào)項(xiàng)目組合初始投資加權(quán)平均獲利指數(shù)凈現(xiàn)值合計(jì)優(yōu)先級(jí)排序11BDE3750001.297118500512C3000001.278111000613CE4000001.323129000414D1250001.053210001515DE2250001.098390001416E1000001.0451800016PIBDE=150000/400000*1.53

/400000*1.17/400000*1.18

/400000*1=1.297結(jié)論：ABD為最優(yōu)組合項(xiàng)目。8.1.3

投資時(shí)機(jī)選擇決策投資時(shí)機(jī)選擇決策可以使決策者確定開(kāi)始投資的最佳時(shí)期進(jìn)行投資時(shí)機(jī)選擇的標(biāo)準(zhǔn)仍然是凈現(xiàn)值最大化，注意不能將計(jì)算出來(lái)的凈現(xiàn)值進(jìn)行簡(jiǎn)單對(duì)比，而應(yīng)該折合成同一個(gè)時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)值再進(jìn)行比較。案例：某林業(yè)公司有一片經(jīng)濟(jì)林準(zhǔn)備采伐并加工成木材出售，根據(jù)測(cè)算，每年每畝樹(shù)木的銷售收入將增加20%，采伐的付現(xiàn)成本（主要是人工工資）每年也將增加10%。按照公司計(jì)劃，可以現(xiàn)在采伐或者3年后再采伐。無(wú)論哪種方案，樹(shù)木都可供采伐4年，需要購(gòu)置采伐及加工設(shè)備的初始成本都是100萬(wàn)元，直線法折舊4年，無(wú)殘值，項(xiàng)目開(kāi)始時(shí)均需墊支營(yíng)運(yùn)資金20萬(wàn)元，采伐結(jié)束后收回。計(jì)劃每年采伐200畝林木，當(dāng)期每畝林木可獲得銷售收入1萬(wàn)元，采伐每畝林木的付現(xiàn)成本為0.35萬(wàn)元。資料如下表列示：該林業(yè)公司有一片經(jīng)濟(jì)林準(zhǔn)備采伐并加工成木材出售，按照計(jì)劃可以現(xiàn)在采伐或者3年后再采伐，有關(guān)資料如下表：投資與回收收入與成本固定資產(chǎn)投資100萬(wàn)元年采伐量200畝營(yíng)運(yùn)資金墊支20萬(wàn)元當(dāng)期采伐收入∕畝1萬(wàn)元固定資產(chǎn)殘值0當(dāng)前采伐付現(xiàn)成本∕畝0.35萬(wàn)元固定資產(chǎn)直線折舊4年所得稅稅率33%資金成本10%項(xiàng)目第0年第一年第二年第三年第四年固定資產(chǎn)投資-100營(yíng)運(yùn)資金墊支-20營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量95.35117.46144.46177.38營(yíng)運(yùn)資金回收20現(xiàn)金流量-12095.35117.46144.46197.38NCF1=200*1-200*0.35-(200-70-100/4)*33%=95.35NCF2=200*(1+20%)-70*(1+10%)-（240-77-25）*33%=117.46NCF3=144.46

NCF4=177.38NPV（1）=307（萬(wàn)元）方案一：現(xiàn)在采伐（現(xiàn)金流量表）結(jié)論：應(yīng)該三年后開(kāi)采NCF4=200*(1+20%)3

-70*(1+10%)3-（

200*(1+20%)3

-70*(1+10%)3-

100/4）*33%=345.6-93.17-(345.6-93.17-25)*33%=177.38NCF5=345.6*（1+20%)-93.17*(1+10%)-（414.72-102.5-25）*33%=217.44

NCF6=266.15

NCF7=345.29NPV（2）=

177.38*P/F,10%,4)+217.44*（P/F,10%,5)+266.15*（P/F,10%,6)+345.29

*P/F,10%,7)-120

*(P/F,10%,3)=493.6(萬(wàn)元）項(xiàng)目第4年初第4年第5年第6年第7年固定資產(chǎn)投資-100營(yíng)運(yùn)資金墊支-20營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量177.38217.44266.15325.29營(yíng)運(yùn)資金回收20現(xiàn)金流量-120177.38217.44266.15345.29方案二：三年后采伐（現(xiàn)金流量表）8.1.4

投資期選擇決策所謂投資期是指項(xiàng)目從開(kāi)始投入資金至項(xiàng)目建成投入生產(chǎn)所需要的時(shí)間。較短的投資期期初投入較多后續(xù)的營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量發(fā)生得比較早較長(zhǎng)的投資期期初投入較少后續(xù)的營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量發(fā)生的比較晚投資決策分析方法案例：甲公司進(jìn)行一項(xiàng)投資，正常投資期為3年，每年投資200萬(wàn)元，3年共需投資600萬(wàn)元。第4年~第13年每年現(xiàn)金凈流量為210萬(wàn)元。如果把投資期縮短為2年，每年需投資320萬(wàn)元，2年共投資640萬(wàn)元，竣工投產(chǎn)后的項(xiàng)目壽命和每年現(xiàn)金凈流量不變。資本成本為20%，假設(shè)壽命終結(jié)時(shí)無(wú)殘值，不用墊支營(yíng)運(yùn)資金。試判斷是否應(yīng)縮短投資期。1、用差量分析法進(jìn)行分析（1）

不同投資期的現(xiàn)金流量的差量單位：萬(wàn)元項(xiàng)目第0年第1年第2年第3年第4-12年第13年縮短投資期的現(xiàn)金流量正常投資期的現(xiàn)金流量-320-200-320-2000-2002100210210210縮短投資期的Δ現(xiàn)金流量-120-1202002100-2108.1.4

投資期選擇決策計(jì)算凈現(xiàn)值的差量DNPV

=

-120

-120·PVIF20%,1

+200·PVIF20%,2

+210·PVIF20%,3

-210·PVIF20%,13=

-120

-120·0.833+200·0.694

+210·0.579

-210·0.093=20.9(萬(wàn)元）結(jié)論：應(yīng)采納縮短投資期的方案。2、用凈現(xiàn)值法進(jìn)行比較（1）原定投資期的凈現(xiàn)值NPV原=-200-200·PVIFA20%,2

+210·PVIFA20%,10

·PVIF20%,3=

-200-200·1.528+

210·4.192·0.579=4.11(萬(wàn)元)8.1.4

投資期選擇決策縮短投資期后的凈現(xiàn)值NPV縮短=-320-320·

PVIF20%,1

+210·

PVIFA20%,10

·

PVIF20%,2=

-320

-320·0.833+

210·4.192·0.694=

24.38結(jié)論：應(yīng)該采用縮短投資的方案。內(nèi)容綱要8.1項(xiàng)目投資決策8.2風(fēng)險(xiǎn)投資決策8.3通貨膨脹對(duì)投資分析的影響√8.2

風(fēng)險(xiǎn)投資決策風(fēng)險(xiǎn)性投資分析風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整法調(diào)整未來(lái)現(xiàn)金流量調(diào)整貼現(xiàn)率敏感性分析對(duì)項(xiàng)目基礎(chǔ)狀態(tài)的不確定性進(jìn)行分析決策樹(shù)分析盈虧平衡分析8.2.1

按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法總資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)＝不可分散風(fēng)險(xiǎn)＋可分散風(fēng)險(xiǎn)可通過(guò)企業(yè)多角化經(jīng)營(yíng)消除特定投資項(xiàng)目按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率可按下式來(lái)計(jì)算：Kj

=RF

+bj

·(Rm

-RF

)K—項(xiàng)目j按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率或j

項(xiàng)目的必要報(bào)酬率mRRF

—無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率bj

—項(xiàng)目j的不可分散風(fēng)險(xiǎn)的β系數(shù)—所有項(xiàng)目平均的貼現(xiàn)率或必要報(bào)酬率按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法：將與特定投資項(xiàng)目有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，加入到資金成本或公司要求達(dá)到的報(bào)酬率中，構(gòu)成按風(fēng)險(xiǎn)

調(diào)整的貼現(xiàn)率，并據(jù)以進(jìn)行投資決策分析的方法。1、用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)調(diào)整貼現(xiàn)率年份現(xiàn)金流量現(xiàn)值系數(shù)4%未調(diào)整現(xiàn)值現(xiàn)值系數(shù)16%調(diào)整后現(xiàn)值0-400001.0000-400001.0000-400001130000.9615125000.8621112072130000.9246120200.743296623130000.8890115570.640783294130000.8548111120.552371805130000.8219106850.47626191凈現(xiàn)值178742569案例：當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4%，市場(chǎng)平均報(bào)酬率為

12%，A項(xiàng)目預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)大，其?值為1.5；B項(xiàng)目預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)小，其?值為0.75。A項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率=4%+1.5*（12%-4%）=16%B項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率=4%+0.75*（12%-4%）=10%A項(xiàng)目：B項(xiàng)目:年份現(xiàn)金流量現(xiàn)值系數(shù)4%未調(diào)整現(xiàn)值現(xiàn)值系數(shù)10%調(diào)整后現(xiàn)值0-470001.0000-470001.0000-470001140000.9615134610.9091127272140000.9246129440.8264115703140000.8890124460.7513105184140000.8548119670.683095625140000.8219115070.62098693凈現(xiàn)值153256070結(jié)論：調(diào)整前A項(xiàng)目比較好，調(diào)整后B項(xiàng)目比較好。8.2.1

按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法2、按投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)來(lái)調(diào)整貼現(xiàn)率投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)狀況及得分ABCDE相關(guān)因素

狀況得分狀況得分狀況得分狀況得分狀況得分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)無(wú)1較弱3一般5較強(qiáng)8很強(qiáng)12戰(zhàn)略上的協(xié)調(diào)很好1較好3一般5較差8很差12投資回收期1.5年41年12.5年73年104年15資源供應(yīng)一般8很好1較好5很差15較差10總分/14/8/22/41/49總分0—8風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)很低調(diào)整后的貼現(xiàn)率7%KC=12%8—16較低9%KA=9%KD=25%KB=7%KE≥25%16—24一般12%24—32較高15%32—40很高17%40分以上最高25%以上8.2.2

按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法1、確定當(dāng)量法把不確定的各年現(xiàn)金流量，按照一定的系數(shù)（通常稱為約當(dāng)系數(shù)）折算為大約相當(dāng)于確定的現(xiàn)金流量的數(shù)量，然后，利用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率來(lái)評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的決策分析方法。肯定的現(xiàn)金流量＝期望現(xiàn)金流量*約當(dāng)系數(shù)在進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，可根據(jù)各年現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的大小，選取不同的約當(dāng)系數(shù)，當(dāng)現(xiàn)金流量為確定時(shí)，可取d＝1.00，當(dāng)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)很小時(shí)，可取1.00＞d≥0.80；當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)一般時(shí)，可取0.80＞d≥0.40；當(dāng)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)很大時(shí)，可取0.40＞d＞0。一般用d表示(1)標(biāo)準(zhǔn)離差率;(2)不同分析人員給出的約當(dāng)系數(shù)加權(quán)平均d的確定方法有兩種：標(biāo)準(zhǔn)離差率約當(dāng)系數(shù)0.01-0.0710.08-0.150.90.16-0.230.80.24-0.320.70.33-0.420.60.43-0.540.50.55-0.700.4標(biāo)準(zhǔn)離差率與約當(dāng)系數(shù)的經(jīng)驗(yàn)對(duì)照表案例：德發(fā)公司擬投資一個(gè)項(xiàng)目，該項(xiàng)目壽命期為3年，每年的現(xiàn)金流量及分析人員預(yù)測(cè)的肯定當(dāng)量系數(shù)如下表所示。已知該公司無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為10%，問(wèn)該項(xiàng)目是否可行?年份∕t0123NCF(t)-550000元300000元200000元250000元α（t）1.00.950.800.70NPV=-550000*1.0

*0.95*(P/F,10%,1)+200000*0.8*(P/F,10%,2)

*0.7

*(P/F,10%,3)=-550000=-27350(元）∵NPV

＜0，∴應(yīng)該放棄該項(xiàng)目8.2.2

按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法2、概率法概率法是指通過(guò)發(fā)生概率來(lái)調(diào)整各期的現(xiàn)金流量，并計(jì)算投資項(xiàng)目的年期望現(xiàn)金流量和期望凈現(xiàn)值，進(jìn)而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資做出評(píng)價(jià)的一種方法。各年的期望現(xiàn)金流量計(jì)算公式為：nNCFt

=

NCFti

Ptii=1tNCFNCFtiPtin

－第t年可能結(jié)果的數(shù)量－第t年的期望凈現(xiàn)金流量－第t年的第i種結(jié)果的凈現(xiàn)金流量－第t年的第i種結(jié)果的發(fā)生概率投資的期望凈現(xiàn)值計(jì)算公式m

tNPV

=

NCFt

=

0·

PVIF

k

,t8.2.2按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法－投資項(xiàng)目的期望凈現(xiàn)值－貼現(xiàn)率為k,t年的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)－未來(lái)現(xiàn)金流量的期數(shù)k

,

tPVIFm式中，NPV只適于分析各期現(xiàn)金流量相互獨(dú)立的投資項(xiàng)目第0年第一年第二年第三年第四年概率NCF0概率NCF1概率NCF2概率NCF3概率NCF41.0-500000.3150000.2200000.4150000.2250000.4200000.5300000.4250000.6200000.3250000.3100000.2350000.230000案例：大華公司的一個(gè)投資項(xiàng)目各年的現(xiàn)金流量及其發(fā)生概率如表所示，公司的資金成本率為16%。判斷此項(xiàng)目是否可行？各年的期望凈現(xiàn)金流量如下：

NCF0=-50000*1.0=-50000NCF1=15000*0.3

*0.4

*0.3=20000NCF2=20000*0.2

*0.5

*0.3=22000NCF3=15000*0.4

*0.4

*0.2=23000NCF4=25000*0.2

*0.6

*0.2=23000投資的期望凈現(xiàn)值：NPV=-50000

*(P/F,16%，1）

*(P/F,16%，2）*(P/F,16%，3）

*(P/F,16%，4）=11025∵NPV

＞0，∴可以進(jìn)行投資。8.2.3

決策樹(shù)法可用于分析各期現(xiàn)金流量彼此相關(guān)的投資項(xiàng)目。決策樹(shù)直觀地表示了一個(gè)多階段項(xiàng)目決策中每一個(gè)階段的投資決策和可能發(fā)生的結(jié)果及其發(fā)生的概率,所以決策樹(shù)法可用于識(shí)別凈現(xiàn)值分析中的系列決策過(guò)程。分析的步驟：把項(xiàng)目分成明確界定的幾個(gè)階段列出每一個(gè)階段可能發(fā)生的結(jié)果列出各個(gè)階段每個(gè)結(jié)果發(fā)生的概率計(jì)算每一個(gè)結(jié)果對(duì)項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量的影響從后向前評(píng)估決策樹(shù)各個(gè)階段所采取的最佳行動(dòng)估算第一階段應(yīng)采取的最佳行動(dòng)123決策節(jié)點(diǎn)方案分枝方案分枝狀態(tài)節(jié)點(diǎn)概率分枝概率分枝概率分枝概率分枝結(jié)果節(jié)點(diǎn)結(jié)果節(jié)點(diǎn)結(jié)果節(jié)點(diǎn)結(jié)果節(jié)點(diǎn)決策樹(shù)結(jié)構(gòu)圖8.2.3

決策樹(shù)法狀態(tài)與概率方案θ1θ2θ3θ40.30.40.20.1A14010010-80B21015050-200C240180-50-500舉例說(shuō)明：1ABCNPV=180NPV=-50NPV=-500NPV=2400.30.40.20.1844NPV=150NPV=50NPV=-200NPV=2100.40.20.10.31133NPV=100NPV=10NPV=-80NPV=1400.30.40.20.1762113決策樹(shù)法舉例：以上例為例決策點(diǎn)狀態(tài)點(diǎn)方案枝狀態(tài)枝凈現(xiàn)值概率方案C期望值剪枝案例：新興公司為生產(chǎn)某產(chǎn)品，設(shè)計(jì)兩個(gè)基建方案：一是建大廠，需要投資300萬(wàn)元，使用期為10年，建成后無(wú)論銷路如何，將維持原規(guī)模；二是先建小廠，需要投資100萬(wàn)元，如銷路好，則3年后考慮是否擴(kuò)建，擴(kuò)建需要再投資160萬(wàn)元，擴(kuò)建后可使用7年，每年的現(xiàn)金凈流量與建大廠相同。若i0=10%，該方案的資料如表所示，試對(duì)兩方案進(jìn)行決策。自然狀態(tài)概率現(xiàn)金凈流量（萬(wàn)元）／年建大廠建小廠銷路好0.710040銷路差0.3-2010決策點(diǎn)D2:NPV(3)=（100*0.7-20*0.3）*（P/A，10％，7）-160

=151.58（萬(wàn)元）NPV(4)=（40*0.7+10*0.3）*（P/A，10％，7）

=150.92（萬(wàn)元）NPV(3)>NPV(4)，應(yīng)采用擴(kuò)建方案；決策點(diǎn)D1：NPV(1)=(100*0.7-20*0.3)*（P/A，10％，10）-300=93.25（萬(wàn)元）NPV(2)=

[151.58*（P/F，10％，3）+40*（P/A，10％，3）]*0.7+10*（P/A，10％，10）*0.3-100＝（151.58*0.7513+40*2.4869）*0.7+10*6.1446*0.3-100＝67.78（萬(wàn)元）NPV(1)>NPV(2)，應(yīng)采用建大廠方案。8.2.4

敏感性分析（Sensitivity

Analysis）敏感性分析是衡量不確定性因素的變化對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)指標(biāo)（如NPV、IRR等）的影響程度的一種分析方法。如果某因素在較小范圍內(nèi)發(fā)生變動(dòng)，項(xiàng)目評(píng)價(jià)指標(biāo)卻發(fā)生

了較大的變動(dòng)，則表明項(xiàng)目評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)該因素的敏感性強(qiáng)。主要步驟：1、確定具體的評(píng)價(jià)指標(biāo)作為敏感性分析對(duì)象；2、選擇不確定因素；3、對(duì)不確定因素分好、中等、差（或樂(lè)觀、正常、悲觀）等情況，做出估計(jì)；4、估算出基礎(chǔ)狀態(tài)（正常情況）下的評(píng)價(jià)指標(biāo)數(shù)值；5、改變其中的一個(gè)影響因素，估算對(duì)應(yīng)的評(píng)價(jià)指標(biāo)數(shù)值；6、以正常情況下的評(píng)價(jià)指標(biāo)數(shù)值作為標(biāo)準(zhǔn)，分析其對(duì)各影響因素的敏感程度，進(jìn)而對(duì)項(xiàng)目的可行性做出分析。案例：某公司準(zhǔn)備投資一個(gè)新項(xiàng)目，正常情況下如下表，初始

投資全部為固定資產(chǎn)投資，按直線法進(jìn)行折舊，使用期10年，

期末無(wú)殘值，假定公司的資金成本為10％，所得稅稅率為40％。正常情況下公司的現(xiàn)金流量狀況

單位：元項(xiàng)目第0年第1～10年原始投資額（1）-10

000銷售收入（2）40

000變動(dòng)成本（3）30

000固定成本（不含折舊）（4）4

000折舊（5）1

000稅前利潤(rùn)（6）5

000所得稅（7）2

000稅后凈利（8）3

000現(xiàn)金流量（9）-100004

0008.2.4

敏感性分析第一步：確定分析對(duì)象——凈現(xiàn)值（NPV）；第二步：選擇影響因素——初始投資額，每年的銷售收入、變動(dòng)成本、固定成本（不含折舊）；第三步：對(duì)影響因素分別在悲觀情況、正常情況和樂(lè)觀情況下的數(shù)值做出估計(jì)；第四步：計(jì)算正常情況下項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；NPV正常＝

-10000

+4000

·

PVIFA10%,10=

-10000

+

4000

·

6.145=14580（元）第五步，估算各個(gè)影響因素變動(dòng)時(shí)對(duì)應(yīng)的凈現(xiàn)值；NPV的敏感性分析表單位：萬(wàn)元影響因素變動(dòng)范圍凈現(xiàn)值悲觀情況正常情況樂(lè)觀情況悲觀情況正常情況樂(lè)觀情況初始15

00010

000800010

80914

58016

088投資銷售30

00040

0005

0000-22

29014

58051

450收入變動(dòng)38

00030

00025

000-14

91614

58033

015成本固定600040003000720614

58018

267成本現(xiàn)金流量=40000-30000-4000-（40000-34000-10000／10）*40%=4000元NPV=-10000

*(P/A,10%,10)=14580元（NP3V）＝當(dāng)-投15資000額+=48200000·時(shí)PV，IF年A1經(jīng)0%營(yíng),10

活=1動(dòng)08現(xiàn)09金流量=40000-30000-4000-（40000-34000-8000／10）*40%=3920元NPV=-8000

*(P/A,10%,10)=16088.4元綜上，當(dāng)投資額從10000元增加到15000元時(shí)，凈現(xiàn)值從14580元降低到10809元，當(dāng)投資額從10000元減少到8000元時(shí)，凈現(xiàn)值從14580增加到16088元。以銷售收入變化為例：當(dāng)銷售收入=30000元時(shí)，年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量=30000-30000-4000-（30000-34000-10000／10）*40%=-2000NPV

＝

-

10000

-

2000

·

PVIFA

10

%,10

=

-22290當(dāng)銷售收入=40000元時(shí)，年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量=40000-30000-4000-（40000-34000-10000／10）*40%=4000NPV=-10000

*(P/A,10%,10)=14580元當(dāng)銷售收入=50000元時(shí)，年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量=50000-30000-4000-（50000-34000-10000／10）*40%=10000NPV=-10000

*(P/A,10%,10)=51450元綜上，當(dāng)銷售額從40000元增加到50000元時(shí)，凈現(xiàn)值從

14580元增加到51450元，當(dāng)銷售額從40000元減少到30000元時(shí)，凈現(xiàn)值從14580減少到-22290元。變動(dòng)成本、固定成本變化額分析同上，此處略。第六步，分析凈現(xiàn)值對(duì)各種因素的敏感性，并對(duì)投資項(xiàng)目做出評(píng)價(jià)。凈現(xiàn)值對(duì)年銷售收入和年變動(dòng)成本的變化十分敏感。凈現(xiàn)值對(duì)初始投資和固定成本的變化不敏感。NPV

=

-

K

+

(

B

-

C

)(

P

/

A

,10

%,

10

)(

P

/

F

,10

%,

1)+

L

(

P

/

F

,10

%,

11

)=

-15000

+

4600

(

P

/

A

,10

%,

10

)(

P

/

F

,10

%,

1)+

2000

(

P

/

F

,10

%,

11

)=11394

(萬(wàn)元)單因素敏感性分析舉例年份012～1011投資K15000銷售收入B1980019800經(jīng)營(yíng)成本C1520015200殘值L2000凈現(xiàn)金流量-1500046006600單因素敏感性分析舉例（續(xù)）分別對(duì)k、c、b的不同取值，計(jì)算方案的NPV，結(jié)果見(jiàn)下表。變動(dòng)率因素-20%-15%-10%-5%05%10%15%20%投資額143941364412894121441139410644989491448394經(jīng)營(yíng)成本283742412919844156391139471492904-1341-5586銷售收入-10725-519533558641139416924224532798333513變動(dòng)率＋0－變動(dòng)率投資額銷售收入經(jīng)營(yíng)成本＋10％－10％NPV11394敏感性分析圖單因素敏感性分析舉例評(píng)價(jià)本例中，銷售收入（產(chǎn)品價(jià)格）是最敏感因素，經(jīng)營(yíng)成本是次敏感因素，投資額顯然不是影響方案

經(jīng)濟(jì)性的主要因素。對(duì)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)者的啟示：能夠把握決策項(xiàng)目需要重點(diǎn)分析和控制的因素，

有利于科學(xué)的評(píng)價(jià)項(xiàng)目，但該方法也存在明顯缺陷，如孤立地處理每一個(gè)影響因素的變化，可能與事實(shí)

不符；缺乏風(fēng)險(xiǎn)分析等。8.2.5

盈虧平衡分析盈虧平衡點(diǎn)：使項(xiàng)目利潤(rùn)為零的各經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的取值，是銷售收入等于總成本的臨界點(diǎn)。盈虧平衡包括會(huì)計(jì)上的盈虧平衡和財(cái)務(wù)上的盈虧平衡。盈虧平衡分析：通過(guò)分析獨(dú)立方案的產(chǎn)品產(chǎn)量、成本利潤(rùn)之間的關(guān)系，找出投資方案盈利與虧損在產(chǎn)量、產(chǎn)品價(jià)格、單位產(chǎn)品成本等方面的臨界值，以判明在各種不確定因素作用下方案的風(fēng)險(xiǎn)大小。量——本——利分析1、會(huì)計(jì)上的盈虧平衡點(diǎn)——公司的會(huì)計(jì)利潤(rùn)為零時(shí)的銷售水平項(xiàng)目收入=單位售價(jià)*銷售量項(xiàng)目成本＝固定成本＋變動(dòng)成本＝固定成本＋銷售量*單位變動(dòng)成本TR＝PQQTRTR：銷售收入；

TC：總成本；P：產(chǎn)品單價(jià)；

Q：產(chǎn)品產(chǎn)量

F：固定成本；

CV：?jiǎn)挝蛔儎?dòng)成本假設(shè)條件——銷售收入、成本費(fèi)用與產(chǎn)量的關(guān)系為線性0收入與產(chǎn)量的關(guān)系C＝F＋CvQQTCCvQF0成本與產(chǎn)量的關(guān)系（1）、量-本-利關(guān)系圖（2）.圖解法求盈虧平衡點(diǎn)盈虧平衡分析圖Q*BEP0金額產(chǎn)量銷售收入總成本盈虧平衡點(diǎn)：收入線與總成本線的交點(diǎn)為BEP。盈虧平衡點(diǎn)產(chǎn)量：BEP對(duì)應(yīng)的產(chǎn)量Q*。Q1Q2凈收益(I)=銷售收入－總成本產(chǎn)量Q1和Q2的凈收益:I1<0，虧；

I2>0，盈。I1I2（3）、解析法求盈虧平衡點(diǎn)FP

-

CVQ*＝盈虧平衡點(diǎn)產(chǎn)量：TR＝TCvPQ*＝F

+

C

Q*Q*盈虧平衡分析圖BEP0金額產(chǎn)量銷售收入TR總成本TCvpQ*

-

rpQ*＝F

+

C

Q*F(1-

r

)p

-

CvQ*＝若產(chǎn)品的含稅價(jià)格為p，銷售稅率為r:案例：某公司準(zhǔn)備投資30

000元建設(shè)一條數(shù)控機(jī)床的生產(chǎn)線，該項(xiàng)目的壽命期為10年，設(shè)備按直線法折舊，無(wú)殘值；每年的固定成本為7000元（含3000元折舊），預(yù)定每臺(tái)機(jī)床售價(jià)為8000元，單位變動(dòng)成本為每臺(tái)6000元，公司的所得稅稅率40％，資金成本為10％。根據(jù)以上條件計(jì)算會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn)。＝單位售價(jià)－單位變動(dòng)成

本 單位邊際貢獻(xiàn)固定成本 固定成本會(huì)計(jì)上的盈虧平衡點(diǎn)＝=7000／（8000-6000）=3.5（臺(tái)）8.2.5

盈虧平衡分析2、財(cái)務(wù)上的盈虧平衡點(diǎn)——使項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零時(shí)的銷售水平銷售量收入現(xiàn)值財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)成本現(xiàn)值金額0財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)8.2.5

盈虧平衡分析凈現(xiàn)值為零時(shí)（即達(dá)到財(cái)務(wù)盈虧平衡時(shí)）的年均現(xiàn)金流量ACF：ACF=

CPVIFA

k

.n營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量＝（銷售收入－變動(dòng)成本－固定成本）·（1－稅率）+折舊＝（[

銷售單價(jià)－單位變動(dòng)

成本）·

銷售數(shù)量

-固定成本]

·

(1

-

稅率）+

折舊即

ACF

=

[(a

-

v)Q

-

F

](1

-

T

)

+

D初始投資：C資金成本：K年金現(xiàn)值系數(shù):

PVIFA

k

,n壽命期：n參閱上頁(yè)案例：ACF=30000／（P/A,10%,10)=30000／6.145=4882(元）假設(shè)期末無(wú)殘值及墊支資金回收等現(xiàn)金流入，則有：財(cái)務(wù)上的盈虧平衡點(diǎn)為：ACF

-

D

+

F

(1

-

T

)(

a

-

v

)(

1

-

T

)Q

=財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)的銷售量：Q銷售單價(jià)：a固定成本：F單位變動(dòng)成本：v年折舊額：D企業(yè)所得稅率：T年均營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量：ACF參閱上頁(yè)案例，公司財(cái)務(wù)上的盈虧平衡點(diǎn)為：Q=4882-3000*（1-40%）=5.1(臺(tái))(8000-6000)*(1-40%)內(nèi)容綱要8.1項(xiàng)目投資決策8.2風(fēng)險(xiǎn)投資決策8.3通貨膨脹對(duì)投資分析的影響√存在通貨膨脹的時(shí)，實(shí)際資金成本與名義資金成本關(guān)系如下：式中：－名義資金成本－期望通貨膨脹率rni(1+rn

)

=(1+rr

)(1+i)rr

－實(shí)際資金成本rn

=

rr

+

i

+

ir

rrn

=

rr

+

i8.3.1通貨膨脹對(duì)資金成本的影響8.3.2通貨膨脹對(duì)現(xiàn)金流量的影響在預(yù)期每年通貨膨脹率相同的情況下，實(shí)際現(xiàn)金流量和名義現(xiàn)金流量的關(guān)系是：第t年的實(shí)際現(xiàn)金流量＝

第t年的名義現(xiàn)金流量（1

+預(yù)期通貨膨脹率）t8.3.3通貨膨脹情況下的投資決策案例：華爾公司考慮購(gòu)買(mǎi)一臺(tái)新型交織字母機(jī)。該機(jī)器的使用年限為4年，初始支出為100000元，字母機(jī)將以直線法提折舊，預(yù)計(jì)殘值為零，按照不變購(gòu)買(mǎi)力水平估算，該機(jī)器每年可為公司帶來(lái)營(yíng)業(yè)收入80000元，公司為此每年的付現(xiàn)成本30

000元。假定公司的所得稅率為40％，項(xiàng)目的實(shí)際資金成本為10％，如果通