宏觀分析框架：國內經濟高頻指標的構建

證券研究報告如何跟蹤國內經濟：高頻指標的構建——

宏觀分析框架第4講2022年8月16日概要1.

生產高頻同步指標（HTPI）介紹2.

消費高頻同步指標（HTCI）介紹3.

出口高頻同步指標（HTEXI）介紹2工業(yè)領域相關高頻指標行業(yè)汽車指標名稱開工率:汽車輪胎:全鋼胎開工率:汽車輪胎:半鋼胎PTA產業(yè)鏈負荷率:PTA工廠PTA產業(yè)鏈負荷率:聚酯工廠PTA產業(yè)鏈負荷率:江浙織機開工率:PTA:國內開工率:聚酯切片:國內開工率:滌綸長絲:江浙地區(qū)浮法玻璃:產能利用率頻率周周日日日周周周周周周周周周周周旬旬周周周周周日周起始日期2013-062013-072009-012009-012009-012013-092013-092013-092002-012016-072016-072016-072016-072012-082009-012012-112009-082009-012015-022015-022015-052015-052015-052019-012015-06化工玻璃焦爐生產率:國內獨立焦化廠(100家):合計開工率:焦化企業(yè)(100家):產能<100萬噸開工率:焦化企業(yè)(100家):產能100-200萬噸開工率:焦化企業(yè)(100家):產能>200萬噸高爐開工率(163家):全國煤化工生產唐山鋼廠:高爐開工率唐山鋼廠:產能利用率日均產量:粗鋼:重點企業(yè)預估日均產量:粗鋼:全國鋼鐵螺紋鋼:建筑鋼材鋼鐵企業(yè):實際產量:中國線材:鋼鐵企業(yè):實際產量熱軋板卷:鋼鐵企業(yè):實際產量:中國鋼鐵企業(yè):冷軋:產量中厚板:鋼鐵企業(yè):實際產量:中國沿海八省日耗煤量發(fā)電瀝青開工率:石油瀝青裝置資料：

Wind證券研究所3原材料和設備制造業(yè)行業(yè)占比靠前各行業(yè)增加值占比（%）?

工業(yè)增加值的主要變化來自于制造業(yè)，而我們所觀測的高頻數據也主要集中在制造業(yè)行業(yè)。109876543210?

根據2018年投入產出表測算各制造業(yè)行業(yè)的增加值占比：非金屬礦物、化學原料制品、黑色金屬、電子設備和汽車等行業(yè)的增加值占比靠前，均超過5%，而電氣機械、金屬制品、通用設備、食品加工、石油加工和有色金屬占比也超過4%，這11個行業(yè)在制造業(yè)增加值中的占比達到65%。非物

化制

鋼

電

汽業(yè)

電和

金業(yè)

通

農加

石

有

專

醫(yī)業(yè)

橡料

廢利

紡

煙業(yè)

茶

食業(yè)

造

紡服

木

文

皮

運

印

儀

家業(yè)

化

其業(yè)資料：

Wind證券研究所4選取重點企業(yè)粗鋼日均產量重點企業(yè)粗鋼日均產量同比和粗鋼產量同比（%）?

無論是煤化工相關的焦爐開工率，還是生鐵生產相關的高爐開工率，亦或是粗鋼產量和各種鋼材產量，其實都反映的是鋼鐵行業(yè)整體的生產情況。252015105粗鋼:重點企業(yè)(旬):同比產量:粗鋼:當月同比?

由于具有相同邏輯的多個指標一起回歸存在多重共線性的問題，這里我們對鋼鐵行業(yè)僅選取旬度的重點企業(yè)粗鋼日均產量作為核心指標。0-5-10-15Oct-10

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Oct-20資料：

Wind證券研究所5鋼鐵生產情況能夠反映側面其他行業(yè)生產狀況鋼鐵產業(yè)鏈?

作為重要的工業(yè)生產原材料，鋼鐵行業(yè)與多個制造業(yè)行業(yè)關系密切。不同的鋼材對應不同的下游終端。其中線材和螺紋鋼主要應用于建筑活動，由于建筑活動的上游還對應其他建材類產品如非金屬礦物制品，因此建材類行業(yè)與鋼鐵的生產情況大體一致。螺紋鋼線材建筑鐵礦石生鐵粗鋼?

而板材則主要應用于設備制造，機械設備、機電設備和汽車及其他運輸設備的生產狀況也與板材類鋼鐵生產情況相關。同時，設備制造的上游還對應有色金屬，所以有機械設備機電設備汽車等焦炭冷軋板資料：證券研究所色金屬行業(yè)生產情況也與鋼材生產相關。6鋼鐵生產情況能夠反映側面其他行業(yè)生產狀況?粗鋼產量對中游原材料和資本品機械行業(yè)的生產狀況也能夠有效刻畫。從歷史數據來看，鋼鐵、非金屬礦物和有色金屬工業(yè)增加值同比走勢基本一致，而粗鋼產量、通用設備和電氣設備工業(yè)增加值同比走勢也基本一致。由于設備制造業(yè)沒有高頻數據可以跟蹤，粗鋼產量對機械設備和電氣設備行業(yè)的有效刻畫彌補了高頻數據的空缺。非金屬礦物、鋼鐵和有色金屬工業(yè)增加值同比（%）

粗鋼產量、通用設備和電氣機械工業(yè)增加值同比（%）40353025201510530252015105產量:粗鋼:當月同比工業(yè)增加值:通用設備制造業(yè):當月同比工業(yè)增加值:電氣機械及器材制造業(yè):當月同比非金屬礦物鋼鐵有色金屬00-5-5-10-10Mar-11

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Mar-20：Wind，證券研究所資料：Wind，證券研究所資料7PTA產業(yè)鏈與鋼鐵行業(yè)關系不大石化產業(yè)鏈?

石化產業(yè)鏈特別是PTA產業(yè)鏈與鋼鐵行業(yè)關系不大。根據投入產出表，化學原料制品的下游主要是化學纖維、橡膠塑料和非金屬礦物制品。其中橡膠塑料的主要下游為汽車制造業(yè)、電氣機械設備和電子通訊設備，這一部分與板材下游部分重合。而化學纖維的下游為紡織品和紡織服裝，同時紡織業(yè)和橡膠塑料行業(yè)共同的下游還有文體娛樂制品行業(yè)?？紤]到輕工業(yè)代表的化學纖維，與重工業(yè)代表的鋼鐵行業(yè)相關性較低，我們需要進一步添加化學纖維行業(yè)的相關高頻指標。資料：證券研究所8選取聚酯工廠負荷率聚酯工廠負荷率和化學纖維產量同比（%）?

選取聚酯工廠負荷率作為第二個核心指標。PTA產業(yè)鏈的高頻指標主要包括上下游的開工率和負荷率，通過對各個高頻指標進行降頻處理，我們發(fā)現聚酯工廠負荷率的月度均值同比與化學纖維產量走勢較為一致，反映這一數據對化學纖維行業(yè)的生產情況擬合度較好。303530252015105聚酯工廠負荷率:同比產量:化學纖維:當月同比（右）2520151050-50-10-15-20-5-10Feb-10

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Feb-21資料：

Wind證券研究所9選取沿海八省日耗煤量發(fā)電量同比和工業(yè)增加值同比（%）?

選取沿海八省日耗煤量作為第三個核心指標。前兩個核心指標刻畫了大部分制造業(yè)行業(yè)的生產情況，但是還有部分消費相關行業(yè)生產難以找到有效的高頻指標。由于工業(yè)生產基本都需要用到電力，發(fā)電耗煤量高頻數據對于生產的指導意義也很好，我們利用電力生產對剩余行業(yè)的生產情況做一個補充。但是以往大家使用的6大發(fā)電集團耗煤量的數據已經于2020年7月停更，我們采用沿海八省日耗煤量作為替代。25252015105產量:發(fā)電量:當月同比工業(yè)增加值:當月同比（右）20151050-50Feb-10

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Feb-21資料：

Wind證券研究所10HTPI擬合指標的方向判斷歷史勝率超過80%擬合指標對工業(yè)增加值在下個月的方向判斷的勝負率?

對2010年8月到2018年12月的數據進行了回歸分析，并得到三個高頻數據對應的權重，根據權重計算出2010年8月到2021年4月的擬合指標。勝負率10?

結果顯示，HTPI擬合指標的方向判斷勝率超過80%。我們對擬合指標和工業(yè)增加值進行處理，來計算擬合指標對工業(yè)增加值在變動方向上的判斷勝負概率。結果顯示僅在少數時間擬合指標與工業(yè)增加值的方向判斷相反，方向相同樣本數占總體樣本數的比重達到81.1%。-12010-08

2011-09

2012-10

2013-11

2014-12

2016-01

2017-02

2018-03

2019-04

2020-05資料：

Wind證券研究所11走勢和幅度的擬合度也較好高頻同步指標與工業(yè)增加值同比走勢（%）?

高頻同步指標與工業(yè)增加值在走勢和幅度上擬合度較好。我們進一步對擬合指標進行標準化，然后根據工業(yè)增加值的數據特征對擬合值進行處理，得到高頻同步指標。從歷史數據顯示，高頻擬合指標與工業(yè)增加值同比走勢和幅度基本一致，擬合效果較好業(yè)增加值:當月同比高頻同步指標6420-2Sep-10

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Mar-13

Jan-14

Nov-14

Sep-15

Jul-16

May-17

Mar-18

Jan-19

Nov-19

Sep-20資料：

Wind證券研究所12概要1.

生產同步高頻指標（HTPI）介紹2.

消費同步高頻指標（HTCI）介紹3.

出口同步高頻指標（HTEXI）介紹13消費領域相關高頻指標消費領域相關高頻指標類型指標名稱當周日均銷量:乘用車:廠家批發(fā)當周日均銷量:乘用車:廠家零售30大中城市:商品房成交面積頻率周周日起始日期2015-032015-032010-0130大中城市:商品房成交面積:一線城市30大中城市:商品房成交面積:二線城市30大中城市:商品房成交面積:三線城市日日日2010-012010-012010-01商品消費現貨價:原油:英國布倫特中關村電子產品價格指數柯橋紡織:價格指數中國輕紡城:布類銷量義烏小商品價格指數當日電影票房:全國當日觀影人次:全國擁堵延時指數:北京擁堵延時指數:上海擁堵延時指數:深圳擁堵延時指數:廣州地鐵客運量:北京日周周日周日日日日日日日日日日2001-122011-012007-052014-012006-092015-092015-092015-102015-102015-102015-102017-072017-072017-072017-07消費服務消費地鐵客運量:上海地鐵客運量:深圳地鐵客運量:廣州資料：

Wind證券研究所14消費的波動來自哪里？各分項對社會消費品零售總額的同比拉動率（%）?

除必需消費品以外，其他產品消費的波動較大。按照產品屬性，可以把消費進一步下分為必需品消費、住房相關消費、石油及制品消費、汽車消費和其他可選消費，其各自占比分別在24%、9%、15%、29%和23%左右。結合占比權重和波動大小可以發(fā)現，消費的主要波動來自于除必需消費品以外其他的產品消費變化，其中汽車和石油及制品類消費貢獻的波動性最大。35必需品住房相關石油及制品類汽車類其他可選消費302520151050-5?

住房相關消費中家用電器消費占比達到70%，而其他可選消費中服裝鞋帽消費占比達到40%。資料：

Wind證券研究所15消費的波動來自哪里？限額以上社會消費品零售總額同比和擬合值（%）?

我們利用家用電器消費、石油及制品消費、汽車消費和服裝鞋帽消費，對限額以上社會消費品零售總額同比進行簡單回歸，構建的擬合值基本模擬了原始數據絕大部分的波動。限額以上企業(yè)消費品零售總額:當月同比擬合值403020100?

所以，對于消費高頻指標的構建，要么找到能夠衡量整體消費水平的總體高頻指標，要么就找到對消費波動性貢獻最大的家電消費、石油及制品消費、汽車消費和服裝鞋帽消費各自的高頻指標。-10Aug-11Aug-12Aug-13Aug-14Aug-15Aug-16Aug-17Aug-18Aug-19Aug-20資料：

Wind證券研究所16選取乘用車零售作為汽車消費的高頻指標汽車零售額同比和乘用車廠商零售同比（%）?

選取乘用車零售作為汽車消費的高頻指標。社零口徑下的汽車銷售額屬于名義值，并且既包括乘用車也包括商用車，而周度的乘用車批發(fā)零售數據包含了乘聯(lián)會會員單位乘用車的周度銷售量。零售額:汽車類:當月同比(社零口徑)廠家零售（乘聯(lián)會公布）6040200?

兩個數據之間在統(tǒng)計口徑上存在一定差異，但是考慮到汽車銷量中乘用車占據主導地位，可以用乘聯(lián)會的乘用車零售額作為社零下汽車消費的高頻指標。從歷史數據來看，兩者走勢相關性也較高。-20-40May-12May-13May-14May-15May-16May-17May-18May-19May-20May-21資料：

Wind證券研究所17選取商品房成交面積作為家電消費的高頻指標家用電器零售額同比和全國商品房銷售面積同比（%）?

選取30大中城市商品房成交面積作為家用電器消費的高頻指標。家用電器作為后地產周期消費品，在經濟學邏輯上應該與地產銷量走勢相關。從歷史數據來看，社零口徑下的家用電器銷售額與全國商品房銷售增速走勢存在一定相關性。而30大中城6050403020零售額:家用電器和音像器材類:當月同比商品房銷售面積:當月同比(右)12010080604020市商品房成交面積作為全國商品房銷售的

100高頻指標，可以對家電銷售進行跟蹤。0-10-20-20-40-60May-10

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May-21資料：

Wind證券研究所18選取油價作為石油消費的高頻指標石油及制品零售額同比和布倫特原油價格同比（%）?

選取國際原油價格作為石油及制品消費的高頻指標。我國石化產業(yè)鏈的價格傳導較為順暢，石油制品價格走勢主要受到國際原油價格的影響。考慮到石油產品價格波動較大，而消費量相對穩(wěn)定，從歷史數據來看，國際原油價格走勢與社零口徑下的石油及制品銷售額相關度較高。零售額:石油及制品類:當月同比布倫特原油價格同比（右）706050403020100150100500-10-20-30-40-50-1002005-052007-052009-052011-052013-052015-052017-052019-052021-05資料：

Wind證券研究所19選取柯橋紡織價格作為服裝消費的高頻指標服裝鞋帽類零售額同比和中國輕紡城布類銷量同比（%）?

選取柯橋紡織價格指數作為服裝鞋帽類消費的高頻指標。服裝鞋帽類消費的高頻數據尋找難度相對更大，目前相對較好的高頻跟蹤指標是中國輕紡城布類銷量，但是這一數據的時間相對較短，用柯橋紡織價格指數作為替代。2015105零售額:服裝鞋帽針紡織品類:當月同比中國輕紡城:棉布銷量同比（右）6040200-20-40-60-800-5-10May-16May-17May-18May-19May-20May-21資料：

Wind證券研究所20HTCI擬合指標的方向判斷歷史勝率達到66%擬合指標對消費同比在下個月的方向判斷的勝負率?

我們對2011年3月到2019年12月的數據進行了回歸分析，并得到各個高頻數據對應的權重，根據權重計算出2011年3月到2021年5月的擬合指標。10?

結果顯示，HTCI擬合指標的方向判斷勝率達到66%。我們對擬合指標和消費同比進行處理，來計算擬合指標對消費同比在變動方向上的判斷勝負概率。結果顯示擬合指標對消費同比的方向判斷在整體樣本區(qū)間內的勝負率達到66.7%，2019年以來的樣本區(qū)間內勝負率達到82.6%。-12011-05

2012-05

2013-05

2014-05

2015-05

2016-05

2017-05

2018-05

2019-05

2020-05

2021-05資料：

Wind證券研究所21走勢和幅度的擬合度也較好高頻同步指標與消費同比走勢（%）?

高頻同步指標與消費同比在走勢和幅度上擬合度較好。我們進一步對擬合指標進行標準化，然后根據消費的數據特征對擬合值進行處理，得到高頻同步指標。歷史數據顯示，高頻擬合指標對消費同比的走勢和幅度擬合效果也比較好。50403020100限額以上社零同比高頻同步指標-10-20Apr-11

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Apr-14

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Oct-15

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Jan-21資料：

Wind證券研究所22概要1.

生產同步高頻指標（HTPI）介紹2.

消費同步高頻指標（HTCI）介紹3.

出口同步高頻指標（HTEXI）介紹23出口領域相關高頻指標出口領域相關高頻指標指標名稱美國:供應管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI日本:制造業(yè)PMI頻率月月月月月旬旬周周日旬起始日期1948-012007-022004-012005-012006-011980-011980-012002-012009-101988-102002-02歐元區(qū):制造業(yè)PMIPMI：新出口訂單越南:出口總額出口韓國:出口總額日本:出口總額CCFI:綜合指數SCFI:綜合指數波羅的海干散貨指數(BDI)集裝箱吞吐量資料：

Wind證券研究所24主要貿易伙伴：美國、東盟和歐元區(qū)主要國家和地區(qū)出口對我國出口金額同比貢獻（%）?

我國主要的貿易伙伴有美國、歐洲、東盟和日本，同時中國香港作為內地的轉口貿

35美國中國香港（主要是轉口貿易）歐盟（不含英國）東盟日本其他30易，其出口占比也較高。252015105?

從歷史數據來看，近幾年我國的出口變化主要是受到出口到美國、歐盟和東盟部分的影響，其中美國的貢獻最大。盡管東盟是我們第三大貿易伙伴，但是沒有東盟整體的PMI指數。這里我們選取主要貿易伙伴美國、日本和歐元區(qū)制造業(yè)PMI。0-5-1020102011201220132014201520162017201820192020資料：

Wind證券研究所25選取美國制造業(yè)PMI??從歷史走勢來看，主要發(fā)達經濟體的PMI變化趨勢基本一致，主要原因是全球化下各國經濟聯(lián)動性較強。為了避免多重共線性，我們只選取一個國家的PMI作為解釋變量?？紤]到美國在我國出口份額中占比最高，并且美國PMI走勢與我國出口同比走勢更為相關，我們選取美國制造業(yè)PMI作為第一個核心指標。美國、歐元區(qū)和日本制造業(yè)PMI（%）美國制造業(yè)PMI和出口金額同比（%）歐元區(qū)制造業(yè)PMI日本制造業(yè)PMI美國制造業(yè)PMI6070656055504540出口金額:當月同比美國制造業(yè)PMI(右)7065605550454050403020100-10-20-30-40Sep-06

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May-10

Mar-12

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Nov-15

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May-21：Wind，證券研究所資料：Wind，證券研究所資料26選取韓國出口同比日本、越南和韓國出口同比（%）?

我們來選取亞洲其他經濟體的更早公布的出口指標作為參考。其一，我國與日本、韓國和越南的主要出口目的地相同，都是歐美等發(fā)達經濟體。其二，我國出口主要產品為機電機械設備和勞動密集型產品，機電機械設備與韓國、日本主要出口產品相似，勞動密集型產品與越南主要出口產品相似。806040200日本:出口金額:同比越南:出口:當月值:同比韓國:出口總額:同比-20?

從歷史數據來看，日本和韓國的出口增速走勢基本趨同，越南出口增速相對波動更小，這與不同國家出口產品結構有關。從數據特征來看，隨著我國出口結構的轉型升級，目前出口增速的主要波動來自于機電設備。我們選取韓國的月度出口數據作為第二個核心指標。-40May-12

Feb-13

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Aug-14

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Nov-19

Aug-20

May-21資料：

Wind證券研究所27BDI指標與我國出口同比擬合度不高出口金額同比與BDI指數同比（%）?

我國的出口商品主要通過海運運輸，考慮到海運運輸的運力供給相對穩(wěn)定，需求決定了短期運輸價格的變化，因此海運價格指數主要反映了貿易活動的景氣度。作為衡量全球干散航運運價的波羅的海干散貨指數（BDI）同比，與我國出口金額同比走勢存在一定趨同性，但擬合度并不高。6050403020100出口金額:當月同比波

羅

的海干散貨指數(BDI):同比(右)6005004003002001000-10-20-30-40-100-200Oct-05

Mar-07

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May-21資料：

Wind證券研究所28國內運價指數與我國出口同比擬合度也不高??而目前國內比較通用的海運運價指數，包括中國出口集裝箱運價指數（CCFI）和上海出口集裝箱運價指數（SCFI）。從歷史數據來看，我國出口金額同比與CCFI和SCFI指數同比走勢也具有一定趨同性，但是擬合度也不強。因此，這些衡量航運貿易活躍度的運價指數，可以從側面輔助驗證出口景氣度，但不適合作為核心指標進行擬合。出口金額同比與CCFI指數同比（%）出口金額同比與SCFI指數同比（%）60250200150100504035030025020015010050出口金額:當月同比CCFI:綜合指數:同比(右)出口金額:當月同比SCFI:綜合指數:同比(右10-20-30-400-100-50-20-100-50Nov-10

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