(2.12)-CH5-3期貨及衍生品基礎

第五章期貨投機與套利交易010203期貨投機交易期貨套利交易期貨套利的基本策略第三節(jié)期貨套利的基本策略1一、跨期套利（牛市／熊市／蝶式）2二、跨品種套利3三、跨市套利4四、期現(xiàn)套利期貨價差套利期貨套利：是指利用相關市場或者相關合約之間的價差變化，在相關市場或者相關合約上進行交易方向相反的交易，以期價差發(fā)生有利變化時同時將持有頭寸平倉而獲利的交易行為。相關市場和相關合約不同月份跨期套利不同品種跨品種套利不同市場跨市套利期限套利分類買入套利賣出套利什么是？買入價格高的同時賣出價格低賣出價格高的同時買入價格低什么時候用？預期價差擴大預期價差縮小一、跨期套利（二）不同交割月份合約的價格關系（一）概念牛市套利、熊市套利、蝶式套利(三）應用一、跨期套利（一）概念——是指在同一市場（即同一交易所）同時買入和賣出同種商品不同交割月份的期貨合約，以期在不同交割月份合約之間的價差出現(xiàn)有利變化時分別進行對沖平倉獲利。一、跨期套利（二）不同交割月份合約的價格關系近月合約遠月合約離現(xiàn)貨月份較近合約——近期合約離現(xiàn)貨月份較遠合約——遠期合約二者的大小關系正向市場_——遠期合約價格>近期合約價格反向市場——遠期合約價格<近期合約價格合理的范圍正向市場——二者合理的價差理論上應等于持倉費反向市場——二者的價差沒有限制一、跨期套利（三）跨期套利的應用1、牛市套利——是指交易者在買進近期期貨合約同時賣出同種、同量遠期期貨合約，并寄希望于在看漲的市場中，近期合約價格上漲幅度大于遠期合約價格上漲幅度；反之，若市場看跌，則希望近期合約價格下跌幅度小于遠期合約價格下跌幅度。買入套利？賣出套利？？牛市套利是買入套利？還是賣出套利？牛市套利買近賣遠近期合約與遠期合約大小關系正向市場：遠月>近月反向市場：遠月<近月買近賣遠正向市場：賣高買低反向市場：買高賣低牛市套利正向市場：賣出套利反向市場：買入套利例：設10月26日，次年5月份棉花合約價格為12075形噸，次年9月份合約價格為12725元/噸，兩者價差為650元/噸。交易者預計棉花價格將上漲，5月與9月的期貨合約的價差將有可能縮小。于是買入50手5月份棉花期貨合約的同時賣出50手9月份棉花期貨合約。12月26日，5月和9月的棉花期貨價格分別上漲為12555元／噸和13060元/噸，兩者的價差縮小為505元/噸。交易者同時將兩種期貨合約平倉，完成套利交易。近月合約遠月合約價差開倉買入，12075元/噸

賣出，12725元/噸650元/噸平倉賣出，12555元/噸

買入，13060元/噸505元/噸盈虧盈利480元/噸

虧損335元/噸價差縮小145元/噸分析上例可以看到：第一、根據(jù)合約價格的變動，或許你會問，如果只做單一合約獲利更多。但你忽略了兩點：（1）價格變動方向（2）風險套利交易的吸引力就是放棄一定的獲利機會來限制投機風險。第二、跨期套利的成敗取決于價差的變化，與價格變動方向及程度無關。現(xiàn)假設，若兩個月后棉花價格并沒有出現(xiàn)交易者預期的上漲行情，而是出現(xiàn)一定程度的下跌，交易者的交易情況見例：例：假設10月26日，次年5月份棉花合約價格為12075元/噸，次年9月份合約價格為12725元/噸，兩者價差為650元／噸。交易者預計棉花價格將上漲，5月與9月的期貨合約的價差將有可能縮小。于是，交易者買入50手5月份棉花合約的同時賣出50手9月份棉花合約。12月26日，5月和9月的棉花期貨價格不漲反跌，價格分別下跌至11985元/噸和12480元/噸，兩者的價差縮小為495元/噸。交易者同時將兩種期貨合約平倉，從而完成套利交易。近月合約

遠月合約價差開倉買入，12075元/噸賣出，12725元/噸650元/噸平倉賣出，11985元/噸買入，12480元/噸505元/噸盈虧虧損90元/噸

盈利245元/噸價差縮小155元/噸

在進行牛市套利時，需要注意的是：

在正向市場上，牛市套利的損失相對有限而獲利的潛力巨大。原因有兩個：1.只有價差擴大牛市套利才會出現(xiàn)損失，但不會超過從近期到遠期間的持倉費，即正向市場上價差擴大受持倉費限制，故損失是有限的。2.無論價格是升或是降，只要價差縮小即可獲利。若近期合約價格的升幅足夠大，近期可能高于遠期合約，形成近期對遠期升水，升水額不受限制，僅取決于近期市場對商品的需求程度及供給的短缺程度。故獲利潛力是無限的一、跨期套利（三）跨期套利的應用2、熊市套利——是指交易者在賣出近期期貨合約同時買進同種、同量遠期期貨合約，并寄希望于在看跌的市場中，近期合約價格下跌幅度會大于遠期合約價格下跌幅度；反之，在看漲的市場中，近期合約價格上漲幅度會小于遠期合約價格上漲幅度。買入套利？賣出套利？？例：設交易者在7月8日看到，11月份上海期貨交易所天然橡膠期貨合約價格為12955元/噸，次年1月份合約價格為13420元/噸，前者比后者低465元/噸。交易者預計天然橡膠價格將下降，11月與次年1月的期貨合約的價差將有可能擴大。于是賣出60手（1手為5噸）11月份天然橡膠期貨合約的同時買入60手次年1月份合約。到了9月8日，11月和次年1月的天然橡膠期貨價格分別下降為12215元/噸和12775元/噸，兩者的價差為560元/噸，價差擴大。交易者同時將兩種期貨合約平倉，完成套利交易。

11月合約（60手）1月合約（60手）價差開倉賣出，21955元/噸買入，22420元/噸465元/噸平倉買入，21215元/噸賣出，21775元/噸560元/噸盈虧盈利740元/噸虧損645元/噸95元/噸分析表明，正向市場上熊市套利和牛市套利一樣：第一，純粹的多頭或空頭投機可以獲利更大，但風險也更大。套利交易獲利雖較小，風險也較小；第二，對套利而言，成敗取決于價差的變化，與價格變動方向無關。二者的區(qū)別在于，正向市場上熊市套利獲利有限，而損失無限。原因是：熊市套利獲利的前提是價差擴大，而在正向市場中價差最多擴大到和持倉費相等的水平。另一方面近期合約價格卻可能大幅度上升致使其價格水平遠在遠期合約價格水平之上，所以可能的損失額也就沒有上限了。

表5-8跨期套利效果市場狀況價差變化跨期套利效果牛市套利熊市套利正向市場價差縮小價差盈利價差損失價差擴大價差虧損（有限）價差盈利（有限）反向市場價差縮小價差虧損價差盈利價差擴大價差盈利（無限）價差損失（無限）一、跨期套利（三）跨期套利的應用3.蝶式套利（ButterflySpread）——是指利用若干個不同交割月份的期貨合約的價差變化來獲利的交易方式。它是由兩個方向相反，共享居中交割月份的跨期套利而組成。蝶式套利原理套利交易者認為居中交割月份的期貨合約價格與兩旁交割月份合約價格之間會出現(xiàn)差異變化，并將會在一定時期內恢復到正常價差。蝶式套利操作方法買入（或賣出）近期月份合約，同時賣出（或買入）居中月份合約，并買入（或賣出）遠期月份合約，其中居中月份合約的數(shù)量等于近期月份和遠期月份數(shù)量之和。例如，買入3張3月份的大米期貨合約/賣出6張6月份的大米期貨合約/買入3張9月份的大米期貨合約。再如，賣出3張4月份的銅期貨合約/買入6張9月份的銅期貨合約/賣出3張12月份的銅期貨合約。蝶式套利是兩個跨期套利的互補平衡的組合，可以說是“套利的套利”。例：2月1日，3月份、5月份、7月份的大豆期貨合約價格分別為4450元/噸、4530元/噸和457元/噸，某交易者認為3月份和5月份之間的價差過大，而5月份和7月份之間的價差過小，預計3月份和5月份的價差會縮小而5月份與7月份的價差會擴大，于是該交易者以該價格同時買入150手（1手為10噸）3月份合約、賣出350手5月份合約、買入200手7月份大豆期貨合約。到了2月18日，三個合約的價格均出現(xiàn)不同幅度的下跌，3月份、5月份和7月份的合約價格分別跌至4250元／噸、4310元/噸和4370元／噸，于是該交易者同時將三個合約平倉。

3月合約（150手）5月合約（350手）7月合約（200手）開倉買入，4450元/噸賣出，4530元/噸買入，4575元/噸平倉賣出，4250元/噸買入，4310元/噸賣出，4370元/噸盈虧虧損200元/噸盈利220元/噸虧損205元/噸蝶式套利的特點：1、蝶式套利實質上是同種商品跨交割月份的套利；2、蝶式套利由兩個方向相反的跨期套利組成；3、連接兩個跨期套利的紐帶是居中月份的期貨合約，數(shù)量是兩端之和；4、蝶式套利必須同時下達3個買賣指令。5、蝶式套利與普通的跨期套利相比，從理論上看風險和利潤都較小二、跨品種套利（二）套利基本條件（一）概念相關商品間套利、原材料和成品之間的套利(三）應用二、跨品種套利（一）概念是指利用兩種不同的、但相互關聯(lián)的商品之間的期貨合約價格差異進行套利，即買入某一交割月份某種商品的期貨合約，同時賣出另一相同交割月份、相互關聯(lián)的商品期貨合約，以期在有利時機同時將這兩種合約對沖平倉獲利。二、跨品種套利（二）套利一般應滿足以下幾個條件：一是兩種商品之間應具有替代性或互補性；二是受同一種供求關系的制約；三是買進或賣出的期貨合約通常應有相同的交割月份。比如玉米與小麥，小麥與大米之間，原料性商品與制成品之間都可進行跨商品套利交易。二、跨品種套利（三）跨品種套利的應用1、相關商品間的套利一般來說，商品的價格總是圍繞著內在價值上下波動，而不同的商品因其內在的某種聯(lián)系，如需求替代品、需求互補品、生產替代品或生產互補品等，使得他們的價格存在著某種穩(wěn)定合理的比值關系。買入套利？賣出套利？例：6月1日，次年3月份上海期貨交易所銅期貨合約價格為54390元/噸，而次年3月該交易所鋁期貨合約價格為15700元/噸，前者比后者高38690元/噸。某套利者根據(jù)兩種商品合約間的價差分析，認為價差小于合理的水平，如果市場機制運行正常，這兩者之間的價差將會恢復正常。于是決定買入30手（1手為5噸）次年3月份銅期貨合約的同時賣出30手次年3月份鋁期貨合約，以期在未來某個有利時機同時平倉獲取利潤。6月28日，上述銅期貨合約和鋁期貨合約分別降至54020元/噸和15265元/噸，該套利者同時將兩種期貨合約對沖平倉。應當如何操作？二、跨品種套利（三）跨品種套利的應用2.原材料與成品之間的套利原材料與成品之間的套利是指利用原材料商品和它的制成品之間的價格關系進行套利。比較典型的是大豆與其兩種制成品——豆油和豆粕之間的套利。在我國，大豆與豆油、豆粕之間一般存在著“100％大豆=18％豆油+78.5％豆粕+3.5％損耗”的關系（注：出油率的高低和損耗率的高低要受大豆的品質和提取技術的影響，因而比例關系也處在變化之中）。二、跨品種套利（三）跨品種套利的應用2.原材料與成品之間的套利因而，也就存在“100％大豆×購進價格+加工費用+利潤=18％豆油×銷售價格+78.5％豆粕×銷售價格”的平衡關系。而這三種商品之間的套利又有兩種做法，分別為大豆提油套利和反向大豆提油套利。1、大豆提油套利（價格關系正常時）

目的防止大豆價格突然上漲，或豆油、豆粕價格突然下跌，從而產生虧損或使已產生的虧損降至最低做法購買大豆期貨合約的同時賣出豆油和豆粕的期貨合約

，當現(xiàn)貨市場上購入大豆或將成品最終銷售時對沖平倉結果可以鎖定產成品和原料間的價差，防止市場價格波動帶來的損失2、反向大豆提油套利（價格關系反常時）使用情景當大豆價格受某些因素的影響出現(xiàn)大幅上漲，大豆可能與其產成品出現(xiàn)價格倒掛做法賣出大豆期貨合約，買進豆油和豆粕期貨合約，同時縮減生產，減少豆粕和豆油的供應量，待三者之間價格趨于正常對沖平倉結果大豆加工商在期貨市場中的盈利回補現(xiàn)貨市場中的虧損三、跨市套利（二）合理價差（一）概念(三）應用三、跨市套利（一）概念——指在某個交易所買入（或賣出）某一交割月份的某種商品合約的同時，在另一個交易所賣出（或買入）同一交割月份的同種商品合約，以期在有利時機分別在兩個交易所對沖在手的合約而獲利。（二）合理價差由于區(qū)域間的地理差別，同一商品、同一交割月份的期貨合約在不同交易所的交易價格之間存在一個合理的價差關系，合理的價差主要是由相關的運輸費決定的。三、跨市套利6月1日堪薩斯城交易所12月份小麥期貨合約價格為7.50美元/蒲式耳，同日芝加哥交易所12月份小麥合約價格為7.60美元/蒲式耳。兩交易所間的價差為0.10美元，某投機者認為這個價差低于正常水平，預測兩交易所12月份合約的價差將擴大。據(jù)此分析，他賣出2份堪薩斯城交易所12月份小麥期貨合約，同時買入2份芝加哥交易所12月份小麥期貨合約，并在7月1日平倉了結。

跨市套利實例分析堪薩斯城交易所芝加哥交易所價差6月1日賣出2份12月小麥合約價格：7.50美元/蒲式耳買入2張12月小麥合約價格：7.60美元/蒲式耳0.10美元7月1日買入2份12月小麥合約價格：7.40美元/蒲式耳賣出2張12月小麥合約價格：7.55美元/蒲式耳0.15美元結果盈利：0.10美元/蒲式耳虧損：0.05美元/蒲式耳擴大0.05美元凈盈利：（0.10-0.05）×2×5000=0.05×2×5000=500美元跨市套利在操作中應該特別注意以下幾個方面因素

1、運輸費用

2、商品交割等級差異3、交易單位與報價體系4、匯率的變動

5、保證金和傭金成本四、期現(xiàn)套利