長遠(yuǎn)鋰科研究報(bào)告：成本優(yōu)勢顯著三元正極一體化領(lǐng)跑者

1.長遠(yuǎn)鋰科：正極多元布局，三元主流發(fā)展1.1.歷史沿革：從鈷酸鋰到三元正極材料長遠(yuǎn)鋰科是一家主要從事高效電池正極材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，致力于為新能源電池提供高安全性、高能量密度、高循環(huán)次數(shù)的正極材料，旨在成為全球新能源材料行業(yè)的引領(lǐng)者。公司深耕正極材料，從鈷酸鋰邁向三元正極。長遠(yuǎn)鋰科前身鋰科有限成立于2002年，深耕于鈷酸鋰正極材料的生產(chǎn)制備；2011年，公司初涉三元正極材料領(lǐng)域，在隨后的4年時間里，公司打入3C和動力電池領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)三元正極材料的大規(guī)模量產(chǎn)；2018年，公司實(shí)現(xiàn)NCM811型三元正極材料的小批量生產(chǎn)。據(jù)GGII統(tǒng)計(jì)，2016-2019年，公司穩(wěn)居國內(nèi)三元正極材料出貨量前兩名，其中2016年、2018年位列國內(nèi)三元正極材料出貨量第一名。2021年8月，長遠(yuǎn)鋰科于A股科創(chuàng)板掛牌上市。1.2.產(chǎn)品結(jié)構(gòu)：正極材料多元布局，三元為主流路徑三元正極材料公司主要產(chǎn)品包括三元正極材料及前驅(qū)體、鈷酸鋰正極材料、球鎳等產(chǎn)品。其中，三元正極材料銷售是公司最主要營業(yè)收入來源，2019年，2020年分別占主營收入86.38%、84.94%；三元前驅(qū)體自2020年二季度以來不再對外銷售，主營收入占比也由2019年的7.39%降至0；受2020年三元正極下游需求疲軟和新冠疫情雙重疊加影響，公司提升鈷酸鋰、球鎳等業(yè)務(wù)產(chǎn)能，相應(yīng)主營收入占比上升，鈷酸鋰主營收入占比由2019年的3.13%翻倍至2020年的8.85%，球鎳業(yè)務(wù)2020年主營收入占比也實(shí)現(xiàn)6.21%。正極材料是鋰電池的核心關(guān)鍵材料，其特性對于電池的能量密度、循環(huán)壽命、安全性能等具有重要影響。公司生產(chǎn)的三元正極材料主要用于鋰電池的制造，應(yīng)用于電動汽車、3C、儲能等下游終端。（報(bào)告來源：未來智庫）三元正極材料憑借其能量密度高、放電容量大、循環(huán)性能好、結(jié)構(gòu)比較穩(wěn)定等優(yōu)勢，已經(jīng)成為鋰電池正極材料的重要發(fā)展方向。三元正極材料根據(jù)內(nèi)部鎳鈷錳比例調(diào)整可分為不同細(xì)分產(chǎn)品。公司三元正極材料以NCM523為主，2020年出貨量占公司三元材料出貨量66.86%，約1.08萬噸；NCM611緊隨其后，2020年出貨占比約23.17%；NCM811和NCA等高鎳產(chǎn)品2020年出貨井噴式爆發(fā)，分別占比9.45%和0.52%。三元前驅(qū)體是三元正極材料生產(chǎn)過程中的主要中間品和主要原材料。自2020年二季度以來，公司不再對外出售三元前驅(qū)體，公司生產(chǎn)的三元前驅(qū)體將全部用于自身連續(xù)生產(chǎn)三元正極材料。三元前驅(qū)體主要采用共沉淀法制備，用于三元正極材料生產(chǎn)。三元正極材料主要采用燒結(jié)法，相較于NCM523等常規(guī)三元材料，NCM622、NCM811等中高鎳三元材料工序更為復(fù)雜，需要?dú)溲趸囋希鯕夥諊鸁Y(jié)，去離子水洗滌，而常規(guī)三元材料只需要碳酸鋰原料和空氣氛圍燒結(jié)即可。公司生產(chǎn)的鈷酸鋰正極材料適用于高容量方形電池、聚合物電池。鈷酸鋰正極材料具有振實(shí)密度大、充放電穩(wěn)定、工作電壓高的優(yōu)勢，用于電池正極可以有效降低電池內(nèi)阻提高導(dǎo)電性能，廣泛應(yīng)用于3C類小型消費(fèi)電池，如高端智能手機(jī)、平板電腦、筆記本電腦等領(lǐng)域。球鎳，即球形氫氧化鎳，是鋅鎳、鎳氫電池的常用正極材料，主要應(yīng)用于各種移動電源及動力電源中，使用球鎳制造的各種鋅鎳、鎳氫電池具有體積小、放電能力強(qiáng)、環(huán)境友好等特點(diǎn)。公司產(chǎn)出的主要球鎳產(chǎn)品為覆鈷氫氧化鎳。1.3.股權(quán)結(jié)構(gòu)：背靠中國五礦，下控金馳材料公司實(shí)際控制人是中國五礦集團(tuán)。中國五礦通過五礦股份控制公司17.16%股權(quán)，通過長沙礦冶院控制公司17.16%股權(quán)，并通過寧波創(chuàng)元控制公司8.58%股權(quán)，合計(jì)控股42.9%，為公司實(shí)際控制人。中國五礦是世界一流的金屬礦產(chǎn)企業(yè)集團(tuán)，在全球金屬礦產(chǎn)資源儲量豐富，坐擁境內(nèi)外礦山42座。集團(tuán)公司鎳、鈷、錳、鋰等資源等長遠(yuǎn)保障優(yōu)勢和全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢為長遠(yuǎn)鋰科的高速增長奠定了夯實(shí)基礎(chǔ)。公司旗下控股金馳材料和長遠(yuǎn)新能源。金馳材料主要從事三元前驅(qū)體的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其生產(chǎn)的三元前驅(qū)體優(yōu)先供應(yīng)長遠(yuǎn)鋰科用于三元正極材料，實(shí)現(xiàn)了前驅(qū)體、正極材料一體化布局。長遠(yuǎn)新能源主要從事新能源技術(shù)推廣，鋰離子電池材料的生產(chǎn)、銷售、研制等，也是車用鋰電池正極材料擴(kuò)產(chǎn)一期項(xiàng)目的實(shí)施主體。公司資質(zhì)優(yōu)秀，核心團(tuán)隊(duì)源自長沙礦冶院。公司核心管理層脫胎于長沙礦冶院下技術(shù)團(tuán)隊(duì)，科研實(shí)力強(qiáng)勁。長沙礦冶院始建于1955年，在資源開發(fā)、材料科技等領(lǐng)域擁有1300余項(xiàng)科技成果，2012年，長沙礦冶院同長遠(yuǎn)鋰科、金馳材料共建動力電池正極材料制備技術(shù)湖南省工程實(shí)驗(yàn)室，使得公司在正極材料制備工藝和技術(shù)累積上有領(lǐng)先優(yōu)勢。1.4.經(jīng)營情況：后疫情時代全面回暖，盈利能力再創(chuàng)新高2021年公司經(jīng)營全面復(fù)蘇，營收凈利再創(chuàng)新高。2020年公司深受下游需求疲軟和新冠疫情的雙重影響，三元正極材料產(chǎn)能利用率從2019年的92%跌至52%，整體業(yè)績表現(xiàn)下滑嚴(yán)重，營業(yè)收入僅實(shí)現(xiàn)20.11億元，同比下降27.31%，歸母凈利潤跌至1.10億元，同比下降46.76%。2021年新能源汽車需求高速增長拉動正極材料發(fā)展，行業(yè)景氣再現(xiàn)，在公司擴(kuò)產(chǎn)的增持下，業(yè)績表現(xiàn)全面回暖。2021年前三季度營業(yè)收入高達(dá)45.36億元，已大大超過往年的最高收入額，2021年前三季度歸母凈利潤大幅上漲，實(shí)現(xiàn)4.87億元，同比增速高達(dá)1312.21%。公司增資建廠，加速業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張。為滿足新能源汽車終端持續(xù)需求增長，公司增資建廠，加速三元正極材料產(chǎn)能布局。固定資產(chǎn)總額自2019年迅速增長，近年來不斷提高，到2021年三季度，公司固定資產(chǎn)總額實(shí)現(xiàn)15.09億元，在建工程增至5.72億元，主要包括高新基地（一期4萬噸+二期4萬噸）產(chǎn)能建設(shè)。十四五期間，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)20萬噸正極材料產(chǎn)能釋放，固定資產(chǎn)有望持續(xù)保持高位。公司現(xiàn)金流波動較大，經(jīng)營活動現(xiàn)金流出嚴(yán)重。2021年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額首次呈負(fù)增長趨勢，前三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流出高達(dá)4.68億元，主要系兩項(xiàng)因素綜合影響所致：一是原材料價格上漲，采購支出增加；二是經(jīng)營回款的銀行承兌匯票用于墊付募投項(xiàng)目支出，導(dǎo)致經(jīng)營性現(xiàn)金流減少。2019-2021Q3公司投資活動化產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為-1.60/-2.23/-0.65億元，主要系公司用于購建固定資產(chǎn)等。2021年前三季度的募資活動現(xiàn)金流大幅增長，高達(dá)26.5億元，主要用于高新基地三元正極材料一期項(xiàng)目的建設(shè)。2.正極市場：三元正極材料長期向好2.1.正極材料：鐵鋰短期回暖，三元未來可期2.1.1.鋰電池正極路線介紹鋰離子電池主要由正極材料、負(fù)極材料、隔膜、電解質(zhì)和電池外殼等組成。其中，正極材料是其電化學(xué)性能的決定性因素，對電池的能量密度、安全性能、循環(huán)壽命等核心指標(biāo)起主導(dǎo)作用。另外，正極材料占鋰電池總成本比例最高，約30%-40%，其成本高低一定程度上決定了電池整體成本水平。整體來看，正極材料在鋰電池中有舉足輕重的作用。鋰電池技術(shù)路線多樣，按照正極材料體系可分為鈷酸鋰、錳酸鋰、磷酸鐵鋰、三元材料等技術(shù)方向。鈷酸鋰作為第一代商業(yè)化的鋰電池正極材料，具有振實(shí)密度大、充放電穩(wěn)定、工作電壓高的優(yōu)勢，然而由于其成本高、循環(huán)性能差等劣勢，近年來被三元正極材料替代部分市場份額。目前鈷酸鋰電池主要應(yīng)用于電子產(chǎn)品領(lǐng)域。錳酸鋰具有成本低、安全性能好等優(yōu)點(diǎn)，但其較低的比容量、較差的循環(huán)性能使其應(yīng)用受到較大限制。目前錳酸鋰電池主要應(yīng)用在物流車等注重成本的乘用車領(lǐng)域。磷酸鐵鋰憑借其高經(jīng)濟(jì)性、高安全性在商用車領(lǐng)域占有主要地位。隨著技術(shù)迭代，能量密度也得到顯著提升，目前可比肩NCM5系，在中低端電動乘用車滲透率逐步增強(qiáng)。三元正極材料主要由鎳、鈷、錳或鋁三種元素構(gòu)成，可分為鎳鈷錳（NCM）和鎳鈷鋁（NCA）。NCM三元材料很好的綜合了鈷酸鋰、鎳酸錳、錳酸鋰三類正極材料的優(yōu)點(diǎn)，展現(xiàn)出高能量密度的三元協(xié)同優(yōu)勢，主要應(yīng)用于中高端乘用車領(lǐng)域。伴隨單晶化和高鎳化延展，三元正極材料電池的能量密度優(yōu)勢將進(jìn)一步拉大，續(xù)航里程更長。（報(bào)告來源：未來智庫）2.1.2.鐵鋰短期回暖，三元未來可期鐵鋰回潮熱流來襲，三元鐵鋰平分秋色。整體來看，正極材料市場一直保持高增速勢態(tài)。2020年受疫情影響，下游需求疲軟，正極材料出貨量增速有所下調(diào)。2021上半年國內(nèi)新能源汽車市場持續(xù)火熱，在正極材料供應(yīng)商產(chǎn)能釋放的加持下，國內(nèi)正極材料上半年出貨量攀升至47.8萬噸，逼近2020年51萬噸的正極材料總銷量。從細(xì)分市場來看，三元材料銷量一直處于市場領(lǐng)先地位。2018年三元材料筑牢正極市場半壁江山，但因?yàn)檠a(bǔ)貼退坡和磷酸鐵鋰性能改善，三元材料的市場份額被磷酸鐵鋰逐步侵蝕，市場份額由2020年的46%縮減至2021H1的40%。而磷酸鐵鋰正極材料上半年出貨量實(shí)現(xiàn)18萬噸，市占率由2020年的24%迅速攀升至2021H1的37%，同三元平分秋色，增長勢頭將繼續(xù)延伸，今年年底有望實(shí)現(xiàn)易位。鈷酸鋰和錳酸鋰的市場份額隨著三元和鐵鋰的擴(kuò)張一步步縮減，2021年上半年分別占據(jù)正極材料市場的12%和11%。消費(fèi)者對乘用車的需求主要體現(xiàn)在續(xù)航里程和經(jīng)濟(jì)性兩個維度。磷酸鐵鋰此次回潮的原因也得益于能量密度的改善和價格優(yōu)勢的凸顯。在性能方面，技術(shù)創(chuàng)新打開磷酸鐵鋰電池能量密度上限。寧德時代2019年推出CTP高集成動力電池開發(fā)平臺，與傳統(tǒng)電池包相比，CTP電池包省去電池模組組裝環(huán)節(jié)，體積利用率提高15-20%，電池包零部件數(shù)量減少40%，能量密度提升10-15%。2020年3月，比亞迪正式推出刀片電池，在原有電芯尺寸基礎(chǔ)上，通過減薄電芯厚度，增大電芯長度實(shí)現(xiàn)大容量進(jìn)化，與傳統(tǒng)電池相比，比亞迪刀片電池在重量能量密度比肩NCM5系水平，體積能量密度上提升了50%，續(xù)航里程可達(dá)到600km。隨即，國軒高科2020年9月推出JTM集成技術(shù)，，即從卷芯到模組集成技術(shù)，具體而言就是直接用卷芯放在模組里面，一次完成制作。與傳統(tǒng)鋰電池相比，JTM的生產(chǎn)周期與電池成本將大幅下降，電池以及模組的零部件也將大大減少，具有低成本和高成組效率，使用該技術(shù)，可以使得單體到模組成組效率超過90%，在磷酸鐵鋰材料體系下，模組能量密度可以接近200Wh/Kg，系統(tǒng)180Wh/Kg，與高鎳三元水平相當(dāng)。電池結(jié)構(gòu)優(yōu)化打開磷酸鐵鋰能量密度上限空間，與現(xiàn)有三元能量密度差距進(jìn)一步縮減。在經(jīng)濟(jì)性方面，補(bǔ)貼逐步退潮重新拉開三元鐵鋰成本差距。2016年底，財(cái)政部、科技部、工信部、發(fā)改委等國家四部委首次將動力電池能量密度引入補(bǔ)貼考核標(biāo)準(zhǔn)，三元電池憑借高能量密度優(yōu)勢受到動力電池廠商青睞，滲透率加速提升。2019年，國家四部委進(jìn)一步下調(diào)補(bǔ)貼金額，從單車補(bǔ)貼金額來看，2019年不同續(xù)航里程的乘用車相較2018年下降約50%-60%，2020年-2021年補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)分別在上一年基礎(chǔ)上退坡10%、20%，并在2022年完全退出。在此背景下，磷酸鐵鋰的經(jīng)濟(jì)性再次凸顯。長遠(yuǎn)來看，三元空間廣闊，鐵鋰潛力有限。相較磷酸鐵鋰而言，三元無論在能量密度還是經(jīng)濟(jì)成本上都有廣闊空間。在能量密度方面，能量密度由克容量、電壓平臺、成組效率共同決定。三元正極材料理論克容量約在280mAh/g，而當(dāng)前NCM811正極材料克容量約200mAh/g，僅占理論容量的71%；磷酸鐵鋰正極材料的理論克容量約170mAh/g，當(dāng)前克容量已達(dá)到了155mAh/g，約占91%。受益于技術(shù)創(chuàng)新，磷酸鐵鋰的成組效率已達(dá)到28%，而三元目前成組效率僅有20%左右，此外，三元材料可以通過單晶化適應(yīng)更高電壓平臺。長遠(yuǎn)來看，磷酸鐵鋰的技術(shù)升級空間有限，反倒是高鎳三元未來可期。在降本空間方面，高鎳三元電池相較磷酸鐵鋰電池具備更明確的降本路徑。高鎳三元正極材料成本下降空間大，現(xiàn)階段鈷鎳價格持續(xù)高企，主要是供需失衡導(dǎo)致，未來上游產(chǎn)能釋放，總體供需格局將有所緩解，正極原材料成本有望壓縮。同時，部分上下游企業(yè)開始延伸產(chǎn)業(yè)鏈，加快三元前驅(qū)體+正極加工一體化布局，我們測算這將實(shí)現(xiàn)降低單位GWh成本3000萬元以上。此外，高鎳高能量密度將大幅拉低單耗，疊加三元鎳鈷的高回收價值，三元的降本路徑較磷酸鐵鋰更加清晰。我們預(yù)測三元電池和鐵鋰電池的度電成本2025年將持平。以初始購置成本來看，我們認(rèn)為短期鐵鋰成本將持續(xù)領(lǐng)先三元，隨著三元及鐵鋰電池技術(shù)的持續(xù)進(jìn)步，疊加中上游材料的供需失衡修復(fù)帶來的原材料價格、加工費(fèi)下降等因素，2025年，維持穩(wěn)態(tài)碳酸鋰9.5萬元、鎳10萬元、鈷25萬元的價格判斷，我們預(yù)測三元電池及鐵鋰電池的成本將降到系統(tǒng)500元/KWh，三元電池的度電成本與鐵鋰基本持平。總體來說，磷酸鐵鋰短期回暖，高鎳三元仍是大勢所趨。短期來看，三元和磷酸鐵鋰并重，磷酸鐵鋰憑借著性能改善和經(jīng)濟(jì)性優(yōu)加速滲透中低端新能源車市場，三元借助高性能優(yōu)勢仍筑牢高端新能車領(lǐng)域。長期來看，待高鎳三元打開能量密度和降本雙重空間，動力市場需求將再次傾斜，高鎳三元持續(xù)向好。2.2.三元正極：高鎳化星辰大海三元正極材料產(chǎn)業(yè)鏈涉及環(huán)節(jié)較多，產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜。以NCM三元正極產(chǎn)業(yè)鏈來說，上游主要是鎳、鈷、錳、鋰與其他輔材供應(yīng)商、中游是三元前驅(qū)體和三元正極材料制造商，下游是鋰電池生產(chǎn)廠商以及應(yīng)用層面的新能源汽車、3C、儲能等。2.2.1.需求側(cè)：新能源汽車市場結(jié)構(gòu)性景氣政策加碼，新能源汽車市場情緒高漲。2020年11月2日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021年-2035年）》，規(guī)劃提出到2025年，新能源汽車新車銷量占比達(dá)到20%左右。政策加碼再次點(diǎn)燃新能源市場熱情，據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年1-10月我國新能源汽車銷量累計(jì)252.6萬輛，約2020年新能源汽車銷量的兩倍，2021年新能源汽車滲透率也實(shí)現(xiàn)倍增，截止到2021年10月，新能源汽車滲透率實(shí)現(xiàn)12.06%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于去年5.24%的滲透比例。在雙碳政策驅(qū)動下，我國新能源汽車滲透率有望持續(xù)高增。終端需求提振，三元正極需求2025年有望實(shí)現(xiàn)5倍增長。隨著新能源汽車在續(xù)航里程、安全性能等多方面競爭力提升，新能源汽車市場逐步由政策驅(qū)動向消費(fèi)驅(qū)動轉(zhuǎn)變，終端需求呈不斷擴(kuò)大趨勢，作為上游的正極材料和動力電池市場也將持續(xù)保持增長態(tài)勢。我們預(yù)測到2025年國內(nèi)動力電池裝機(jī)將達(dá)到431GWh，全球動力電池裝機(jī)突破1165GWh。除此之外，疊加3C消費(fèi)和儲能市場的擴(kuò)展，我們預(yù)計(jì)2025年全球三元正極材料需求量將實(shí)現(xiàn)168萬噸，相較2020年實(shí)現(xiàn)4倍增量，2020-2025CAGR高達(dá)37.7%。2.2.2.供給側(cè)：三元持續(xù)放量，產(chǎn)能規(guī)模倍增三元正極產(chǎn)業(yè)競爭激烈，市場集中度較分散。據(jù)GGII數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，三元正極材料2017-2020年CR3十分穩(wěn)定，分別為32.8%/30.5%/31.4%/30.0%，CR5出現(xiàn)小范圍收縮，分別維持在49.6%/48.2%/49.7%/45.4%。三元正極行業(yè)集中度較低的原因主要在于：（1）三元中低鎳產(chǎn)品準(zhǔn)入壁壘較低；（2）三元正極原材料占比約90%，企業(yè)間成本差異較小；（3）正極市場規(guī)模大，產(chǎn)業(yè)上下游一體化延伸搶占部分市場份額。2021年隨著頭部企業(yè)的產(chǎn)能釋放，市場格局變化顯現(xiàn)，CR3和CR5開始加強(qiáng)，預(yù)計(jì)分別實(shí)現(xiàn)37%和57%，隨著高鎳化進(jìn)程發(fā)展，市場集中度有望進(jìn)一步提升。據(jù)鑫欏資訊數(shù)據(jù)預(yù)測，2021年國內(nèi)三元正極企業(yè)市占率前三分別是容百科技、巴莫科技和長遠(yuǎn)鋰科，分別占比15%/12%/10%。據(jù)GGII數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2016-2019年，公司穩(wěn)居國內(nèi)三元正極材料出貨量前兩名，其中2016年、2018年位列國內(nèi)三元正極材料出貨量第一名。三元正極材料銷量增速將再次抬頭。2016年12月29日，財(cái)政部、科技部、工信部、發(fā)改委等國家四部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于調(diào)整新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知》，首次將動力電池能量密度引入考核標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致三元電池以其高能量密度的優(yōu)勢受到動力電池廠商青睞，三元鋰電池裝機(jī)量快速增長，三元正極銷量也迅速提升。2020年隨著國補(bǔ)退潮和新冠疫情的雙重打擊下，下游三元需求疲軟，三元正極材料銷量增速開始放緩。后疫情時代逐步回暖，到2021年三季度，累計(jì)銷量已突破30萬噸，全年銷量增速將再次抬頭。三元頭部企業(yè)持續(xù)放量，產(chǎn)能規(guī)模實(shí)現(xiàn)倍增。為響應(yīng)下游需求，三元正極頭部企業(yè)近年一直處于建廠投產(chǎn)的進(jìn)程，據(jù)我們預(yù)測，明年三元正極出貨量將實(shí)現(xiàn)倍增。容百科技首當(dāng)其中，產(chǎn)能規(guī)劃超前，輻射海內(nèi)外區(qū)域，預(yù)計(jì)未來會和其他企業(yè)拉開量產(chǎn)差距；長遠(yuǎn)鋰科緊隨其后，現(xiàn)有三元正極材料產(chǎn)能規(guī)劃已實(shí)現(xiàn)12萬噸，預(yù)計(jì)2023年可實(shí)現(xiàn)全部投產(chǎn)；當(dāng)升科技、廈鎢新能、振華新材等持續(xù)三元布局，三元正極材料產(chǎn)量未來將處于一超多強(qiáng)的局面。2.2.3.企業(yè)持續(xù)蓄力，高鎳大勢所趨目前三元材料市場中鎳為主流路徑，高鎳滲透率逐年增加。按照鎳含量差異，三元正極材料可分為低鎳（NCM333）、中鎳（NCM523）、中高鎳（NCM622）和高鎳（NCM811和NCA）。NCM5系憑借其成熟工藝和較好的性能受到了電池廠商廣泛喜愛，占據(jù)了三元材料半壁江山，據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)，2019-2021年一季度5系市占率分別為62.3%/53.0%/53.0%；NCM8系憑借其高比容量優(yōu)勢逐步擴(kuò)張，市場滲透率從2019年的12.5%迅速擴(kuò)展到2021年一季度的32%，未來將成為三元市場主流發(fā)展方向。（報(bào)告來源：未來智庫）高鎳三元比容量性能突出，瓦時成本進(jìn)一步改善。三元材料晶體呈層狀結(jié)構(gòu)，在充放電過程中，鋰離子會從層狀結(jié)構(gòu)中脫嵌，隨著鎳含量提高，可脫嵌的鋰離子增加，其比容量和電芯能量密度也會進(jìn)一步提高。因此，三元材料比容量會隨著鎳含量的增加而提升，在既定電壓下，三元電池的能量密度也將提升，不僅續(xù)航里程會有所改善，而且電池單位瓦時成本也將進(jìn)一步下調(diào)。高鎳三元正極材料市場集中度高。相較常規(guī)三元正極材料，高鎳三元正極材料制備流程更為復(fù)雜，技術(shù)壁壘更高，市場格局更為集中，2021年1-10月CR3/CR5分別為70%/84%。容百科技和天津巴莫高鎳三元市場滲透率超前，據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)，2020年分別為49%和36%。隨著貝特瑞、長遠(yuǎn)鋰科、振華新材等正極企業(yè)的高鎳布局，市場份額被相應(yīng)分散，2021年1-10月容百科技和天津巴莫的市占率分別下降至33%和23%。鐵鋰強(qiáng)勢來襲，高鎳三元依然堅(jiān)挺。面對磷酸鐵鋰能量密度改善的沖擊，市場主流的NCM5系優(yōu)勢逐漸被掩蓋，只有向著高鎳化發(fā)展，拉大能量密度差距，才能重新奪回性能主導(dǎo)權(quán)。同時高鎳化可以降低對稀缺鈷資源的依賴，助力汽車輕量化發(fā)展。據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)，2021年下半年以來，高鎳月滲透率已逐步高于主流5系滲透率，今年10月高鎳市占率實(shí)現(xiàn)43.4%，其中8系三元材料市占率為40.8%。預(yù)計(jì)未來三元市場將會向NCM8系和NCA逐步收緊，全年產(chǎn)量有望達(dá)到14.8萬噸，同比增長225.3%，全年市占率有望達(dá)到40%。2.3.鈷酸鋰：消費(fèi)電子需求推動市場穩(wěn)定增長鈷酸鋰正極材料產(chǎn)業(yè)鏈較為簡單，主要系鈷酸鋰所含元素較少，制備相對容易。產(chǎn)業(yè)鏈上游為鈷、鋰供應(yīng)商，公司所屬的中游主要負(fù)責(zé)鈷酸鋰正極材料制造，下游為電池生產(chǎn)廠商以及應(yīng)用層面的3C領(lǐng)域。鈷酸鋰國內(nèi)產(chǎn)銷穩(wěn)步上升。據(jù)鑫欏資訊統(tǒng)計(jì)，2020年中國鈷酸鋰產(chǎn)量達(dá)7.38萬噸，同比增長24.8%，全球市場占有率達(dá)到86%。在出貨量方面，國內(nèi)鈷酸鋰銷量持續(xù)穩(wěn)步增長，2020年實(shí)現(xiàn)出貨8.2萬噸，同比增長23.3%。鈷酸鋰市場格局呈現(xiàn)一超多強(qiáng)局面。廈鎢新能龍頭地位顯著，2020年市場占有率達(dá)39%，湖南杉杉，天津巴莫，盟固利緊隨其后，分別占比16%/13%/10%，CR3和CR5分別達(dá)到68%和84%。長遠(yuǎn)鋰科鈷酸鋰業(yè)務(wù)市場占比較小，距離市場第一梯隊(duì)企業(yè)尚存在一定差距。但公司鈷酸鋰業(yè)務(wù)始終保持較好的盈利水平和穩(wěn)定的客戶群體，因此得以在市場競爭中保持穩(wěn)定發(fā)展態(tài)勢。5G和新型消費(fèi)電子驅(qū)動鈷酸鋰出貨量穩(wěn)定增長。近年隨著智能手機(jī)和平板電腦逐漸普及，3C電子產(chǎn)品增速放緩。隨著5G技術(shù)的推廣，智能手機(jī)等移動終端需求將進(jìn)一步提升，據(jù)IDC預(yù)測，5G手機(jī)全球市占率將有2020年的8.9%提升到2023年26%。同時，隨著技術(shù)創(chuàng)新的進(jìn)一步應(yīng)用，AR/VR，消費(fèi)級無人機(jī)等新型產(chǎn)品迅速涌現(xiàn)消費(fèi)電子領(lǐng)域，為鈷酸鋰正極材料提供了新的需求增長空間。據(jù)GGII數(shù)據(jù)預(yù)測，未來幾年全球鈷酸鋰出貨量將維持穩(wěn)定增速，2025年全球出貨量有望達(dá)到9.6萬噸。3.成本優(yōu)勢突出，保質(zhì)提量持續(xù)獲益3.1.加工成本行業(yè)最低，原料供給持續(xù)保障公司成本控制表現(xiàn)突出體現(xiàn)在兩方面，一是公司擁有全行業(yè)最低的三元正極材料加工成本，二是原材料供給持續(xù)受益于五礦集團(tuán)平臺優(yōu)勢，尤其是在上游原料價格持續(xù)高增的大環(huán)境下。整體而言，低綜合成本優(yōu)勢展現(xiàn)更強(qiáng)競爭力，幫助公司實(shí)現(xiàn)高凈利增長。公司業(yè)績觸底回升，單噸凈利翻倍增長。公司三元正極材料產(chǎn)能利用率大幅回升，2021年利潤再次開啟高增速，據(jù)公司三季報(bào)披露，2021年前三季度歸母凈利潤實(shí)現(xiàn)4.87億元，同比增速高達(dá)1312.21%。公司單噸凈利也觸底回升，2021年前三季度單噸凈利約為1.62萬元/噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于往年水平。高單噸凈利主要得益于低單位加工成本和高單位加工費(fèi)。按照公司商業(yè)模式，公司成熟產(chǎn)品銷售主要遵循“材料成本+加工利潤”的成本加成定價原則，綜合考慮原材料價格、生產(chǎn)加工費(fèi)用、利潤等因素確定售價，一定程度上緩解了上游原材料價格大幅波動的不利影響。通過拆解單噸凈利模型，我們會發(fā)現(xiàn)公司單噸凈利高增系單位加工成本低企、單位加工費(fèi)改善等因素疊加所致。3.1.1.低加工成本夯實(shí)高單噸凈利基礎(chǔ)加工成本較同業(yè)優(yōu)勢明顯。長遠(yuǎn)鋰科三元正極材料加工成本處于行業(yè)最低水平，2018-2020年，公司三元正極材料的單位加工成本分別為1.04/0.70/0.81萬元/噸，而行業(yè)其他公司平均單位加工成本分別為1.56/1.54/1.67萬元/噸，近兩年，長遠(yuǎn)鋰科單位加工成本僅有同業(yè)其他公司一半，低加工成本為高凈利打開空間。加工成本由能源動力、人工、制造費(fèi)用以及運(yùn)輸費(fèi)構(gòu)成，其中能源動力單耗占比最大，變化也最為顯著。2018-2020年三元正極材料能源動力單耗分別為0.61/0.40/0.35萬元/噸，單位耗電量也呈逐年下降勢態(tài)，從2018年的10485度/噸下調(diào)至6463度/噸，主要系產(chǎn)業(yè)設(shè)備大型化升級疊加規(guī)模效應(yīng)帶來的單位能耗驟減。隨著規(guī)模效應(yīng)的逐步釋放，公司單位能耗變化有望拉動單位加工成本進(jìn)一步下調(diào)。公司設(shè)備使用年限較長，長期攤薄年均單位投資額。長遠(yuǎn)鋰科機(jī)器設(shè)備的使用年限約9-18年，而行業(yè)內(nèi)大多企業(yè)平均使用年限約5-10年，較長的設(shè)備使用年限致使年均單位投資額顯著縮減，進(jìn)一步壓縮了加工成本。根據(jù)各公司最新產(chǎn)能規(guī)劃數(shù)據(jù)，取平均年折舊率，我們可以推測各公司年均單噸投資額。長遠(yuǎn)鋰科年均單噸投資額折舊在行業(yè)內(nèi)處于最低水平，約0.34萬元/噸，而振華新材因三次燒結(jié)的復(fù)雜程序年均單噸投資額最高。3.1.2.高鎳出貨+前驅(qū)體自供，單位加工費(fèi)上行高鎳出貨井噴+前驅(qū)體自供上調(diào)，單位加工費(fèi)逐步上行。公司2020年三元材料出貨情況同市場格局相似，以5系為主，6系，8系為輔。隨著市場對高鎳需求擴(kuò)張，公司在高鎳的布局也逐步明朗，據(jù)調(diào)查，公司高新區(qū)新基地一期4萬噸產(chǎn)能規(guī)劃有3.5萬噸條線具備高鎳生產(chǎn)能力，今年前三季度高鎳出貨占比也突破40%。高鎳三元制備工藝復(fù)雜，加工費(fèi)用顯著高于常規(guī)三元材料，高鎳三元出貨井噴式爆發(fā)將平均單位加工費(fèi)用拉高。此外，自2020年二季度以來，公司不再從事三元前驅(qū)體的銷售業(yè)務(wù)，自產(chǎn)前驅(qū)體將全部用于自供生產(chǎn)三元正極材料。對公司而言，前驅(qū)體自供比例上調(diào)會降低原材料成本，升高加工成本，加工費(fèi)用也隨著工藝難度提升相應(yīng)上行，當(dāng)前公司前驅(qū)體自供比例僅有20%，上升空間長期明朗。在公司高鎳化布局和自供比例上調(diào)的策略下，平均單位加工費(fèi)用將持續(xù)高位，為公司的高凈利維持提供保障。3.1.3.原材料供應(yīng)享受中國五礦平臺優(yōu)勢中國五礦平臺優(yōu)勢保障原材料供應(yīng)。公司實(shí)際控制人是中國五礦，坐擁境內(nèi)外礦山42座，鎳、鈷、錳、鋰等礦產(chǎn)資源儲量豐富。2021年原材料高企對正極材料廠商持續(xù)增壓，長遠(yuǎn)鋰科作為中國五礦旗下新能源材料板塊的支柱企業(yè)，原材料采購將受益于中國五礦礦產(chǎn)資源布局，原材料供應(yīng)獲得持續(xù)保障。中冶瑞木新能源三元前驅(qū)體規(guī)劃產(chǎn)能10萬噸。中冶瑞木新能源由五礦集團(tuán)、中冶集團(tuán)聯(lián)合國軒高科、比亞迪、曹發(fā)展2017年合資成立。公司投資36.9億元建設(shè)中冶新材料項(xiàng)目，包含10萬噸三元前驅(qū)體。項(xiàng)目分兩期建設(shè)，一期NCM622前驅(qū)體4萬噸已投產(chǎn)，二期投資13.4億元生產(chǎn)NCM811前驅(qū)體6萬噸，建成投產(chǎn)后將成為國內(nèi)最大的高鎳三元前驅(qū)體研發(fā)生產(chǎn)基地。長遠(yuǎn)鋰科三元前驅(qū)體產(chǎn)能缺口較大，未來主要會從中冶新能源采購三元前驅(qū)體用于三元正極材料連續(xù)生產(chǎn)。整體來看，公司低加工成本優(yōu)勢將穩(wěn)定保持，在高鎳出貨帶動加工費(fèi)逐漸上行的趨勢下，公司銷售利潤將進(jìn)一步增厚，同時疊加平臺優(yōu)勢帶來的原材料保障，公司單噸凈利將持續(xù)高位。3.2.技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢加速一體化布局作為正極材料制造企業(yè)，產(chǎn)品的質(zhì)量是行業(yè)話語權(quán)的重要保障。質(zhì)依托于技術(shù)升級，量則來自產(chǎn)能釋放，只有質(zhì)量雙升，才能堆砌三元正極行業(yè)的萬丈高樓。公司技術(shù)的先發(fā)優(yōu)勢為三元正極材料的高品質(zhì)奠定了夯實(shí)基礎(chǔ)，同時前驅(qū)體正極一體化布局從前端對產(chǎn)品質(zhì)量形成更為穩(wěn)定可控的保證。公司先發(fā)優(yōu)勢明顯，技術(shù)累積深厚。長遠(yuǎn)鋰科是國內(nèi)最早從事三元正極材料相關(guān)研發(fā)、生產(chǎn)的企業(yè)之一，也是國內(nèi)最早具備三元正極材料量產(chǎn)能力的企業(yè)之一。公司自2011年進(jìn)入三元正極材料領(lǐng)域，多年的技術(shù)積累與產(chǎn)業(yè)化經(jīng)驗(yàn)形成了先發(fā)優(yōu)勢。公司核心技術(shù)體系完備，涵蓋三元正極材料及其前驅(qū)體等。公司產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)，單晶NCM5系性能領(lǐng)跑行業(yè)。長遠(yuǎn)鋰科在單晶三元正極材料方面技術(shù)實(shí)力雄厚，現(xiàn)已覆蓋NCM5系、6系、8系等產(chǎn)品，在行業(yè)內(nèi)NCM8系單晶技術(shù)剛起步的階段，公司已實(shí)現(xiàn)單晶NCM811的量產(chǎn)。相較于常規(guī)三元正極材料，單晶三元正極材料的微觀結(jié)構(gòu)一致性好，粒子強(qiáng)度高，電化學(xué)穩(wěn)定性能占優(yōu)。公司在單晶三元產(chǎn)品中提升了鎳含量，降低了鈷含量，在保證電導(dǎo)率水平和高低溫性能的前提下，實(shí)現(xiàn)了比容量提升。公司三元正極材料部分技術(shù)指標(biāo)顯著優(yōu)于同行業(yè)水平。其中，NCM5系產(chǎn)品比容量、首次效率占優(yōu)，被寧德時代廣泛應(yīng)用；NCM6系產(chǎn)品振實(shí)密度、比容量占優(yōu)；NCM8系產(chǎn)品振實(shí)密度占優(yōu)；NCA產(chǎn)品由于行業(yè)內(nèi)多數(shù)競爭對手無法自產(chǎn)NCA前驅(qū)體，發(fā)行人具備NCA前驅(qū)體自產(chǎn)能力從而具有較強(qiáng)的比較優(yōu)勢，同時在振實(shí)密度、比容量等方面占優(yōu)。公司前驅(qū)體正極一體化持續(xù)布局。公司全資子公司金馳材料主要