主觀CTA研究系列報(bào)告（四）：尋求刺激行為的交易經(jīng)理可能會(huì)提供更低的基金收益

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1國(guó)泰君安期貨研究所國(guó)泰君安期貨研究所車駕駛員的年度表現(xiàn)相較于非跑車駕駛員低2.9非七人座面包車駕駛員3.22%；2.）擁有義。從運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)角度，尋求刺激的基金經(jīng)理更有可能終止他們的基金、被披露違規(guī)行從交易行為角度，擁有強(qiáng)勁跑車的經(jīng)理比避免這樣的車輛的經(jīng)理更頻繁、積極和非傳統(tǒng)地進(jìn)求。尋求刺激的對(duì)沖基金的資金流量對(duì)過(guò)去的基金表現(xiàn)比避免刺激的點(diǎn)認(rèn)為尋求刺激在投資管理中體現(xiàn)為代理成本，因此與投資者利益保持一致的經(jīng)理更不可能參與尋求刺激。最后，投資者并沒(méi)有完全意識(shí)到避免尋求刺激的經(jīng)理才是真正具有更高超投婚姻狀況、年齡和偏斜偏好，并發(fā)現(xiàn)每種可能到個(gè)人尋求刺激會(huì)導(dǎo)致基金風(fēng)險(xiǎn)增高卻沒(méi)有相應(yīng)回報(bào)，從而請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分21.文獻(xiàn)概述 31.1文獻(xiàn)來(lái)源 31.2文獻(xiàn)概要 31.3文獻(xiàn)框架 32.數(shù)據(jù)、模型、與結(jié)果 52.1數(shù)據(jù)與模型 52.2結(jié)果分析 72.2.1金融風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效 72.2.2運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 2.2.3交易行為 3.尋求刺激下的投資者與對(duì)沖基金的關(guān)系 3.1對(duì)于尋求刺激基金的需求 3.2資金流動(dòng)與業(yè)績(jī)關(guān)系 3.3與投資者利益一致性 3.4投資者觀點(diǎn) 4.其他解釋與穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果 5.結(jié)論 6.風(fēng)險(xiǎn)提示 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分3funds.TheJournalofFinance,73(6),2871–291需求。雖然投資者認(rèn)為尋求刺激者的能力較低，但他們并沒(méi)有充分意識(shí)到那些避免刺激的基金經(jīng)理相較下所有數(shù)據(jù)評(píng)估基金經(jīng)理在尋求刺激方面的傾向，并分析他們的投資行為，杠桿和衍生品。這些策略則可以通過(guò)滿足尋求刺激者對(duì)于多樣、新穎、復(fù)雜和強(qiáng)烈經(jīng)歷的渴望來(lái)吸引他們激者也可能被行業(yè)的有限透明度與監(jiān)管所吸引，畢竟這意味著交易行為受到的限制更少。一些對(duì)沖基金撥款人似乎對(duì)尋求刺激影響下的交易行為持警惕態(tài)度。他們認(rèn)為經(jīng)理購(gòu)買高性能跑車或追求危險(xiǎn)的休閑活動(dòng)會(huì)引起對(duì)其基金的擔(dān)憂。身樣式、最大馬力、最大扭矩、乘客容量和安全評(píng)級(jí)，而不是超速罰單或飛行執(zhí)照，本文能夠利用多樣性駛，因此暗示著持有者傾向于尋求刺激。先前研究也回顧了尋求刺激和危險(xiǎn)駕駛之間的聯(lián)系。同時(shí)，本文請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4本文的實(shí)證結(jié)果非常顯著。本文發(fā)現(xiàn)購(gòu)買性能跑車的對(duì)沖基金經(jīng)理承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)相反地，本文發(fā)現(xiàn)購(gòu)買實(shí)用但不令人興奮的車的經(jīng)理相對(duì)于購(gòu)買性能跑車的經(jīng)理承擔(dān)較少的尋求刺激的人進(jìn)行的逐步風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不利于他們的客戶。購(gòu)買擁權(quán)、馬力和扭矩）產(chǎn)生的夏普比率（Sharperatio）與信息比率（Informationratio）低于購(gòu)買擁有行動(dòng)以及民事和刑事違規(guī)行為。此外，性能跑車車主表現(xiàn)出更理的交易行為。相對(duì)于其他車主，擁有具有刺激屬性的汽車車主更頻繁地調(diào)整他們的股票投資組合、更多為什么尋求刺激的對(duì)沖基金，盡管它們表現(xiàn)不佳且展現(xiàn)出更大的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)少的風(fēng)險(xiǎn)。此外，尋求刺激的對(duì)沖基金組合經(jīng)理對(duì)應(yīng)尋求刺激的對(duì)沖基金組合，而避免刺激的對(duì)沖基金組引了更敏感于過(guò)去業(yè)績(jī)的資本投入。此外，本文發(fā)現(xiàn)當(dāng)基金經(jīng)理的利益與投資者更為一致時(shí)，例如與有限請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分5同儕影響、節(jié)儉、婚姻狀況、年齡和偏斜偏好充分調(diào)整測(cè)試的某些省略變量推動(dòng)的，因此應(yīng)在這種限本文從各網(wǎng)站手動(dòng)收集對(duì)沖基金經(jīng)理購(gòu)車記錄和詳細(xì)信息。車購(gòu)買情況。本文使用姓名搜索在VINPlace上尋找經(jīng)理購(gòu)車記錄，并與對(duì)沖基金管理公司的所在地進(jìn)行匹配來(lái)進(jìn)行細(xì)化篩選。當(dāng)本文觀察到多個(gè)基于姓名、城市和州均匹配的為了獲取更多的信息，本文使用從VINPlace獲取的VIN碼在Autoche上進(jìn)行搜索。Autocheck提供車輛的詳細(xì)信息，如配置級(jí)別和車身樣式。車輛的配置級(jí)別指定了每個(gè)車型息，如最大馬力、最大扭矩、乘客數(shù)量、美國(guó)公路安全保險(xiǎn)協(xié)會(huì)（Webster（/dictionary/sportscar）的定義，跑車是指“低矮將最大馬力和最大扭矩定義為正刺激屬性，用作跑車的指示變量。這樣做的目的是為了解決基于車身樣式級(jí)作為避免刺激屬性。金經(jīng)理在購(gòu)車后的尋求刺激行為。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分6個(gè)基金同時(shí)出現(xiàn)在多個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)中，但很多基金只屬于一個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)。具體而言，LipperTASS、級(jí)和價(jià)格方面存在顯著的異質(zhì)性。多策略型基金采用多種策略，利用重大事件進(jìn)行投資，例如分拆、合并和收購(gòu)、破產(chǎn)重組、資本購(gòu)。方向交易型基金押注于未來(lái)市場(chǎng)中的貨幣、商品、股票和債券的價(jià)格走勢(shì)。相對(duì)價(jià)值型基金通過(guò)融資產(chǎn)價(jià)格之間的價(jià)差關(guān)系建立頭寸，并尋求最小化對(duì)沖基金數(shù)據(jù)容易受到許多偏差的影響。這些偏差源于基金數(shù)據(jù)庫(kù)的自愿納入性質(zhì)，因此數(shù)據(jù)存在自請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分7與10年期國(guó)債之間的信用利差的變化，也同樣根據(jù)相應(yīng)的久期進(jìn)行適當(dāng)如果車輛的最大扭矩在中位數(shù)及以上，則將其歸類為高均風(fēng)險(xiǎn)和特有風(fēng)險(xiǎn)?；痫L(fēng)險(xiǎn)是基金回報(bào)的標(biāo)文分析特有風(fēng)險(xiǎn)，而不是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楸疚闹饕P(guān)注非貨幣性的風(fēng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分8上都達(dá)到1%顯著水平。這些結(jié)果與尋求刺激的觀點(diǎn)基本一致。當(dāng)么基金規(guī)模可能解釋了為什么本文發(fā)現(xiàn)購(gòu)買性能跑車的人承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)。為了解請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分9本文對(duì)基金的風(fēng)險(xiǎn)和特異風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了回歸分析，其中考慮了以下請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分10為了研究避免刺激與投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，本文首先根據(jù)避免刺激車輛屬性七人座面包車，取值為0表示其他類型的車輛往承擔(dān)較低的風(fēng)險(xiǎn)。特別是，購(gòu)買七人座面包車的駕駛員的回報(bào)相對(duì)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分11則引發(fā)了一個(gè)問(wèn)題探討，即購(gòu)買高性能跑車的人的增加風(fēng)險(xiǎn)是否導(dǎo)致了較低的夏普比率（率（INFORMATION）進(jìn)行類似于方程（1）的多元回歸估計(jì)。變量SHARPE是基回報(bào)除以基金殘差的標(biāo)準(zhǔn)差，這些殘差是相對(duì)于FungandHsieh（0.33。相反，購(gòu)買具有避免刺激屬性的車輛的基金經(jīng)理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分12在本文的分析中，研究專注于夏普比率和信息比率因?yàn)樗鼈兣c基金杠桿無(wú)關(guān)?；鸶軛U的變動(dòng)是一個(gè)關(guān)注點(diǎn)，因?yàn)閷で蟠碳さ娜烁菀淄ㄟ^(guò)杠桿承擔(dān)更大的金融風(fēng)金）對(duì)標(biāo)準(zhǔn)誤差進(jìn)行聚類。如果尋求刺激驅(qū)使著跑車所有權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，那同樣應(yīng)該預(yù)期這種放縱和非貨幣的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)展到對(duì)沖基金策略本身的運(yùn)營(yíng)方面。在本節(jié)中，本文希望通過(guò)分析基金終止和其他操作風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的橫截面決定本文對(duì)基金終止的分析受到前序研究的啟發(fā)。前序研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)比金融風(fēng)險(xiǎn)在解釋重要。為了探究高性能跑車所有權(quán)與基金終止之間的關(guān)系，本文使用方程（1）回歸中使用請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分13情況下，購(gòu)買高性能跑車的基金經(jīng)理更有可能終止他們的跑車駕駛者相比，跑車駕駛者在任何給定年份終止其基金的可能性都增加了4.70％。類似地，最大還報(bào)告了關(guān)于基金終止的類似回歸的避免刺激變量的結(jié)果。本文發(fā)現(xiàn)擁有實(shí)用但不激動(dòng)人心的汽車的基金尋求刺激可能導(dǎo)致對(duì)于期望的商業(yè)行為標(biāo)準(zhǔn)的背離以及監(jiān)管行動(dòng)、訴訟、甚至民事和刑事違規(guī)或基金的omega-Score進(jìn)行回歸分析。研究使用的控制變量與基線方請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分14尋求刺激者對(duì)多樣化、新奇、復(fù)雜和強(qiáng)烈的體驗(yàn)有所渴望，并被這種渴望驅(qū)使著。因此，如果義了基金經(jīng)理的交易行為，且增加任何一個(gè)指標(biāo)都代表更活躍（NON（NRSQUARED和DISTINCTIVENESS）年）的七因素模型表現(xiàn)出較低的R2,以及采用更具特色的策略。具有避免刺激特質(zhì)的汽車所有者則相反。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分15接下來(lái)，本文將研究尋求刺激的人是否更喜歡類似彩票的股票。前序研究認(rèn)為，在過(guò)日回報(bào)率較高的股票（MAX）能夠捕捉到投資者對(duì)類似彩票的股票的偏好票回報(bào)率（或基金持有的股票的平均MAX并測(cè)試按照尋求刺激的車輛屬性將基金經(jīng)理分組后的既然由尋求刺激的經(jīng)理管理的對(duì)沖基金具有較低的信息比率和較高的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，為什么相關(guān)性，評(píng)估了激勵(lì)一致性與尋求刺激之間的關(guān)聯(lián)，并研究了投資者對(duì)尋求刺激和避免刺激的基金經(jīng)理的請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分16請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分17所有對(duì)沖基金經(jīng)理的平均收益。中立刺激的對(duì)沖基金投資組合是先前購(gòu)買過(guò)既非跑車也非七人座面包車的超額收益進(jìn)行時(shí)間序列回歸，其中尋求刺激的對(duì)沖基金投資組合、避免刺激的對(duì)沖基金投資組合和中立刺Hsieh（2004）七個(gè)因子的共變性后重新估計(jì)了究結(jié)果表明，尋求刺激的投資者在指數(shù)股上的分散化程度較低。為了進(jìn)一步測(cè)試多樣化假設(shè)，本文評(píng)估了沖基金載荷較高。載荷差異為-0.12，顯著性水平為5%。綜合這些請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分18請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分19基金往往更頻繁地交易股票，并且更積極地進(jìn)行交易。這符合尋求刺激的經(jīng)理對(duì)于多樣和新穎經(jīng)驗(yàn)的渴望?；谕瑯拥睦碛?，尋求刺激的對(duì)沖基金投資者應(yīng)更頻繁地調(diào)整他們的對(duì)沖基金投進(jìn)行交易。追求過(guò)去基金業(yè)績(jī)是一種簡(jiǎn)單且常見(jiàn)的積極交易方式。如果確實(shí)存在尋求刺激的投資者更傾向于追逐基金過(guò)去業(yè)績(jī)，那么由于尋求刺激的對(duì)沖基金往往吸引來(lái)自尋求刺激的投資者的資金，因此可以推對(duì)沖基金的資金流動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)的敏感性較小。對(duì)沖基金一年回報(bào)排名的一標(biāo)準(zhǔn)差（0.29）增加，對(duì)應(yīng)了流向?qū)で蟠碳さ膶?duì)沖基金的資金流動(dòng)2.23%的增加，而只對(duì)流向示，當(dāng)使用過(guò)去一年的CAPMalpha交互項(xiàng)的系數(shù)估計(jì)值為正，并在1%的顯著水平上步支持了尋求刺激對(duì)對(duì)沖基金的資金流動(dòng)和業(yè)績(jī)之間的關(guān)系產(chǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分20如事實(shí)如此，則那些與投資者利益更加一致的基金經(jīng)理中應(yīng)發(fā)一個(gè)實(shí)現(xiàn)利益一致化的簡(jiǎn)單方法是基金經(jīng)理的個(gè)人資金投入。因此，為了測(cè)試代理觀點(diǎn)，本金經(jīng)理個(gè)人持倉(cāng)排序的基金之間，尋求刺激活動(dòng)存在明顯差異。對(duì)于有基金經(jīng)理個(gè)人持倉(cāng)的基金請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分21請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分22請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分23為了研究投資者對(duì)于尋求刺激和避免刺激的對(duì)沖基Green（2004）的模型。該模型包含三個(gè)要素，即（i）投資者向基金提供資金的競(jìng)爭(zhēng)性ii）經(jīng)理在產(chǎn)生高回報(bào)能力方面的差異性，但這種能力存在遞減的規(guī)模收益，以及（iii）通過(guò)過(guò)去的回報(bào)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分24好，而是開(kāi)始增加他對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的容忍度。為了區(qū)別于這種逆向因果關(guān)系的解輛屬性的尋求刺激的替代變量也能解釋過(guò)去的不道德傾向。高地位的駕駛者可能因貪婪而更愿意承擔(dān)更多的投資風(fēng)險(xiǎn)。為了調(diào)查這種可能性，本文控制了車輛價(jià)格（或MSP并重新進(jìn)行了基線回歸。為了進(jìn)一步控制社會(huì)地位高扭矩車車主每年分別比低馬力和低扭矩車比其他車主吸引更多的資金流入，但每年的差異為48個(gè)基在將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為回報(bào)方面更加成功。因此，購(gòu)買新車的概率也可能與未來(lái)愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的傾向相關(guān)。在圖素之間的相關(guān)性污染。為了解決這些問(wèn)題，本文使用Heckman（1979）為了實(shí)施Heckman修正，一個(gè)關(guān)鍵的識(shí)別假請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分25和方程（1）中使用的其他控制變量作為自變量。在選擇方風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為回報(bào)方面更加成功。為了調(diào)查這個(gè)觀點(diǎn)，本文使用過(guò)去兩年的基金流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效的系數(shù)估計(jì)在常規(guī)水平上均不具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義。只有過(guò)去基金與零不同。當(dāng)用基金特異風(fēng)險(xiǎn)和alpha替代基金風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)時(shí)，點(diǎn)表示懷疑。過(guò)去24個(gè)月內(nèi)估計(jì)的基金風(fēng)險(xiǎn)或特異風(fēng)險(xiǎn)，并重新估即使控制了與尋求刺激無(wú)關(guān)的過(guò)去尋求風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)，前后尋求與避免刺激還有一個(gè)問(wèn)題是，跑車購(gòu)買可能代表偏度偏好或過(guò)度交易的傾向，并且前序研究顯示過(guò)度交易與過(guò)度本文使用一個(gè)新穎的對(duì)沖基金經(jīng)理購(gòu)買汽車的數(shù)據(jù)集，利用車輛屬性的橫截面變化主提供的夏普比率（Sharperatio）和信息比率（Informationratio）較非跑車車主更低。跑者的額外風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)不僅限于金融市場(chǎng)，還擴(kuò)展到基金運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域。尋求刺激的基金經(jīng)理更有可能終止他們的請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分