2023年下半年全球投資展望分析報(bào)告

國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun82023年下半年全球投資展望新格局下的新機(jī)遇宏觀暨全面投資觀點(diǎn)簡介國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8新格局正發(fā)揮影響力股市走勢異常標(biāo)普市值加權(quán)及等權(quán)重指數(shù)的相對表現(xiàn)（1990年至2023年）10%5%相過去6個(gè)月進(jìn)一步印證我們處于宏觀經(jīng)濟(jì)及市場波動(dòng)性加劇的新格局之中。概括而言，這格局是一系列供應(yīng)限制因素共同作用的結(jié)果：表明發(fā)達(dá)市場已無法在不引起通脹上升的情況下達(dá)到以往的產(chǎn)量。我們認(rèn)為前景由大趨勢所塑造，因此供應(yīng)限制會(huì)成為長期特征。在新格局下，央行面臨更大挑戰(zhàn)，因其缺乏解決供應(yīng)限制的工具，且須在經(jīng)濟(jì)增長與通脹之間做出更艱難的取舍。央行傾向于控制通脹，并以數(shù)十年來最快的速度加息。盡管從一些指標(biāo)來看，歐洲及美國已陷入經(jīng)濟(jì)衰退，但通脹依然揮之不去，這反映新格局正發(fā)揮影響力。對表0%現(xiàn)-5%-10%-15%地緣格局分化及全球供應(yīng)鏈重新整但年內(nèi)股票在科技股帶動(dòng)下反彈，合勢必推高生產(chǎn)成本。按凈額計(jì)算，

升幅掩蓋了嚴(yán)重分化的個(gè)股表現(xiàn)，1990199520002005201020152020Chart

takeaway:

Gettinginflation

all

the

waybackdown

to圖表要點(diǎn)：標(biāo)普500指數(shù)升幅越來越集中于少數(shù)科技股，已超越21世紀(jì)初科技股熱潮水平。我們認(rèn)為股市走勢異常表明即使宏觀環(huán)境不利，人工智能等大趨勢仍可成為驅(qū)動(dòng)回報(bào)的重要因素。我們認(rèn)為向低碳經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的政府政策會(huì)在未來10年推高能源成本。人口老齡化意味著超過退休年齡的人許多股票落后于大盤指數(shù)（如圖所示）。這也說明在新格局下，投資組合更細(xì)分資產(chǎn)配置的回報(bào)高于依口比例不斷上升，導(dǎo)致勞動(dòng)力短缺。

賴廣泛選持不同資產(chǎn)類別的回報(bào)。這是目前推升美國通脹的主要限制因素，因勞動(dòng)市場吃緊導(dǎo)致工資持續(xù)上漲。人工智能興起可提高生產(chǎn)力，或有助于抵消部分供應(yīng)限制。然而，其影響可能要數(shù)十年（而非短短幾年）才能顯現(xiàn)。這意味著，首先要選擇價(jià)格能更合理反映宏觀前景的市場行業(yè)。其次，如同科技及人工智能行業(yè)的情況，應(yīng)尋找機(jī)遇利用大趨勢，這些趨勢不僅塑造宏觀前景，也將帶動(dòng)全球各行業(yè)及企業(yè)的發(fā)展走向并為其賦能。過往表現(xiàn)并非目前或未來業(yè)績的可靠指標(biāo)，且指數(shù)回報(bào)不計(jì)入費(fèi)用。無法直接投資指數(shù)。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)來自RefinitivDatastream，2023年6月。注：圖表顯示自1990年以來按滾動(dòng)基準(zhǔn)計(jì)，標(biāo)普500綜合指數(shù)（表現(xiàn)取決于標(biāo)的股票市值加權(quán)）與標(biāo)普500等權(quán)重指數(shù)（各標(biāo)的股票表現(xiàn)的權(quán)重相等）連續(xù)3個(gè)月價(jià)格指數(shù)變動(dòng)的差異。與過去相比，由持續(xù)供應(yīng)限制主導(dǎo)的新格局可給予眾多不同的投資機(jī)遇。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）3MKTGM0723A/S-2993651-3/16主題1國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8緊縮下保持審慎在限制性區(qū)間徘徊美聯(lián)儲(chǔ)政策利率及預(yù)測對比中性利率估計(jì)（1983年至2025年）12%全球已步入一個(gè)新的格局：宏觀環(huán)境已從主要受需求沖擊影響變?yōu)槭芄?yīng)鏈限制影響。正如前頁所述，這些限制將加劇通脹壓力。從投資的角度如何解讀？收益回歸，因此我們超配短期美國國債。10%8%6%4%2%0%其次是投資者所依賴的經(jīng)濟(jì)關(guān)系在新格局下可能瓦解。由于人口老齡化，幾大主要經(jīng)濟(jì)體的勞動(dòng)力供給減少，意味著低失業(yè)率不再是經(jīng)濟(jì)造成的影響有兩方面。首先，歐美各國央行可能不得不系統(tǒng)性地保持緊縮政策，以應(yīng)對價(jià)格上漲的壓力。

周期性穩(wěn)健的標(biāo)志。因?yàn)閾?dān)心雇傭這與過去30年形成鮮明對比，當(dāng)時(shí)的普遍性通縮促使歐美各國央行保持寬松的貨幣政策，會(huì)在因加息導(dǎo)致金融危機(jī)（比如今年早些時(shí)候美國某些區(qū)域性銀行倒閉）或經(jīng)濟(jì)活動(dòng)疲軟的情況下出手救市，并通過降息刺激經(jīng)濟(jì)活動(dòng)（如圖所示）。難度增加，勞動(dòng)力普遍短缺可能會(huì)使企業(yè)在銷售額下降的情況下，也要留住員工。這使得美國和歐洲很有可能出現(xiàn)“充分就業(yè)式衰退”。企業(yè)留住雇員對企業(yè)利潤率造成的損失可能會(huì)比過去更大，這對發(fā)達(dá)市場股票的前景不利。1983衰退聯(lián)邦基金利率199320032013估計(jì)“中性”利率聯(lián)邦基金利率走向2023圖表要點(diǎn)：自20世紀(jì)90年代初以來，美聯(lián)儲(chǔ)一直保持寬松的貨幣政策。近期迅速加息已將政策利率推入限制性區(qū)間。我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)政策利率的計(jì)劃可能不切實(shí)際。但如今情況則有所不同，與疫情前普遍低利率的環(huán)境相比有天壤之別。

遇，關(guān)鍵是要在不同資產(chǎn)類別的細(xì)結(jié)論：新格局孕育著重要的投資機(jī)主要經(jīng)濟(jì)體的政策利率將在更長時(shí)間內(nèi)保持較高水平。分領(lǐng)域挖掘機(jī)遇，而不再依賴于宏觀環(huán)境。前瞻預(yù)測未必會(huì)實(shí)現(xiàn)。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫、紐約聯(lián)儲(chǔ)銀行、美國勞工統(tǒng)計(jì)局，數(shù)據(jù)來自HaverAnalytics，2023年5月。注：圖表顯示聯(lián)邦基金利率、對聯(lián)邦基金利率走向的估計(jì)以及對名義“中性”利率的估計(jì)。名義中性利率是對既不會(huì)刺激也不會(huì)抑制經(jīng)濟(jì)增長的央行利率的假設(shè)性估計(jì)。中性利率估計(jì)來自Holston

Laubach

Williams（2017年）對（實(shí)際）中性利率的估計(jì)，加上D‘Amico、Kim和Wei（2018年）模型對預(yù)期通脹的估計(jì)。我們認(rèn)為，持續(xù)的通脹壓力意味著歐美各國央行可能不得不長期保持緊縮政策。這與疫情前的普遍低利率環(huán)境相比有著天壤之別。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）4MKTGM0723A/S-2993651-4/16主題2國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8發(fā)掘新機(jī)遇離散度擴(kuò)大個(gè)股回報(bào)范圍與羅素1000指數(shù)比較（2009年至2023年）65%S股票o

離散i度i平均離散度（2009年至2019年）平均離散度（2020年至2023年）股55%45%35%25%15%票離新格局下宏觀環(huán)境波動(dòng)加劇導(dǎo)致市

同時(shí)這意味著通過優(yōu)選持倉、發(fā)揮場波動(dòng)加劇，我們認(rèn)為這種形勢對

專業(yè)知識和投資技巧對實(shí)現(xiàn)高于基通過廣泛持有各資產(chǎn)類別的投資方

準(zhǔn)回報(bào)來說十分重要。我們認(rèn)為在式不利，但也創(chuàng)造了其他投資機(jī)遇，

短期內(nèi)，尋找價(jià)格已反映宏觀前景可通過關(guān)注在細(xì)分領(lǐng)域的機(jī)會(huì)而獲

的證券資產(chǎn)有望帶來機(jī)遇。取投資回報(bào)。散度??潛在市場錯(cuò)誤定價(jià)也可能帶來更多我們的方式將細(xì)分領(lǐng)域與宏觀資產(chǎn)

相對價(jià)值機(jī)會(huì)。例如，我們認(rèn)為由類別觀點(diǎn)相結(jié)合。我們認(rèn)為，在新

于歐洲央行加息幅度擴(kuò)大，目前定格局各種錯(cuò)綜復(fù)雜因素的影響下，

價(jià)所反映的歐元區(qū)未來通脹高于美各資產(chǎn)類別之間的離散度（價(jià)格偏

國未來通脹的情況不太可能出現(xiàn)。離指數(shù)的程度）將加大，而細(xì)分領(lǐng)20092012201520182021圖表要點(diǎn)：羅素1000有助于創(chuàng)造投資機(jī)遇。指數(shù)疫情后表現(xiàn)離散度遠(yuǎn)大于疫情前。我們認(rèn)為這我們認(rèn)識到，在新格局下，市場看法轉(zhuǎn)變的速度可能更快。因此，我域回報(bào)則會(huì)更加豐厚。右圖顯示，隨著新格局的形成，美

們致力于了解市場定價(jià)如何變化，國股票指數(shù)的離散度有所擴(kuò)大。我

并及時(shí)把握錯(cuò)價(jià)機(jī)遇（見第14頁）。們認(rèn)為，通過配置相關(guān)性較小的資想要在新格局中提升潛在回報(bào)，戰(zhàn)術(shù)方面應(yīng)在比6至12個(gè)月更短的投資期限內(nèi)尋找機(jī)遇。過往表現(xiàn)并非目前或未來業(yè)績的可靠指標(biāo)，且指數(shù)回報(bào)不計(jì)入費(fèi)用。無法直接投資指數(shù)。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)來自Refinitiv，2023年6月。注：圖表顯示基于21天平均變動(dòng)（深橙線）的羅素1000股票回報(bào)的離散度、全球金融危機(jī)爆發(fā)后2009年7月至2019年年末的平均離散度（黃線）及2020年至2023年6月的平均離散度（綠線）。產(chǎn)為構(gòu)建投資組合提供了廣度。我們認(rèn)為，不能再通過廣泛持有各資產(chǎn)類別的投資方式提升投資回報(bào)了，投資者要更加關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域下的投資機(jī)會(huì)。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）5MKTGM0723A/S-2993651-5/16主題3國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8把握結(jié)構(gòu)性趨勢迅速轉(zhuǎn)型美國科技應(yīng)用率（1901年至2021年）彩電手機(jī)100%電力錄像機(jī)我們認(rèn)為新宏觀格局和資產(chǎn)回報(bào)由結(jié)構(gòu)性趨勢主導(dǎo)，發(fā)掘投資機(jī)遇的關(guān)鍵在于了解這些趨勢背后的推動(dòng)因素及其相互作用。其次，我們致力于尋找有望從中受益的行業(yè)和公司，并追蹤市場價(jià)格是否已反映這些因素。由于政策、科技創(chuàng)新以及消費(fèi)者和投智能手機(jī)75%汽車資者偏好轉(zhuǎn)變，經(jīng)濟(jì)體在低碳轉(zhuǎn)型中的脫碳速度各不相同。市場定價(jià)全面反映轉(zhuǎn)型影響的速度歷來具滯后性。我們認(rèn)為轉(zhuǎn)型期資本大規(guī)模重新配置可帶來機(jī)遇。份50%25%0%額電話我們認(rèn)為，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的人口老齡化和勞動(dòng)力縮減是新格局的一大結(jié)構(gòu)性推動(dòng)因素。ChatGPT和其他消費(fèi)類工具的出現(xiàn)推動(dòng)了人工智能(AI)的發(fā)展。我們認(rèn)為，由于AI應(yīng)用可能引起整個(gè)行業(yè)劇變，市場仍在評估其潛在影響。這種影響不僅局限于行業(yè)板塊，數(shù)字化程度加深也使網(wǎng)絡(luò)安全風(fēng)險(xiǎn)增加。金融體系已發(fā)生深刻變化。利率上升正在加速銀行和信貸機(jī)構(gòu)的角色轉(zhuǎn)變，并塑造著金融體系的未來格局。1900192019401960198020002020圖表要點(diǎn)：科技迅速應(yīng)用會(huì)推動(dòng)轉(zhuǎn)型。市場可能低估轉(zhuǎn)型的速度，這將創(chuàng)造投資機(jī)遇。相反，市場對轉(zhuǎn)型潛力的熱情高漲也可能導(dǎo)致價(jià)格短暫飆升?？萍紕?chuàng)新為這些結(jié)構(gòu)性趨勢奠定基礎(chǔ)，并成為連接部分趨勢的紐帶。從過往情況來看，新科技能夠迅速獲得應(yīng)用并推動(dòng)經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)型（如圖所示）。從應(yīng)用率可推斷，市場情緒有時(shí)格外高漲。這些結(jié)構(gòu)性趨勢會(huì)對公募和私募市場，以及不同資產(chǎn)類別和地區(qū)發(fā)揮影響。我們認(rèn)為，地緣政治分化也將使全球供應(yīng)鏈重新整合。為加強(qiáng)與盟國之間的生產(chǎn)貿(mào)易往來，多國政府正在將產(chǎn)業(yè)回遷。這可能會(huì)打破持續(xù)了幾十年的全球化進(jìn)程。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)截至2021年，來自美國聯(lián)邦通信委員會(huì)、美國人口普查局、世界銀行及Statista，2023年6月。注：圖表顯示按家庭擁有量統(tǒng)計(jì)的各類科技創(chuàng)新產(chǎn)品的應(yīng)用率，不包括按美國個(gè)人擁有量統(tǒng)計(jì)的手機(jī)和智能手機(jī)數(shù)據(jù)。結(jié)構(gòu)性趨勢正在塑造宏觀格局和投資機(jī)遇。把握結(jié)構(gòu)性趨勢需要持續(xù)評估市場定價(jià)所反映的轉(zhuǎn)型程度。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）6MKTGM0723A/S-2993651-6/16戰(zhàn)術(shù)性觀點(diǎn)國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8調(diào)整我們的對策拓寬我們的戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置方法我們認(rèn)為在新格局下，廣泛配置的靜態(tài)投資解決方案不利于回報(bào)。我們認(rèn)為應(yīng)細(xì)分觀點(diǎn)并靈活調(diào)整配置。因此，我們擴(kuò)展投資對策，根據(jù)價(jià)格所反映的情況拓寬可把握的機(jī)遇范圍。廣泛資產(chǎn)配置精細(xì)投資法利用大趨勢我們首先根據(jù)對6至12個(gè)月戰(zhàn)術(shù)性宏觀前景的評估以及價(jià)格所反映的情況確定資產(chǎn)配置，其后通過廣泛選持資產(chǎn)類別執(zhí)行我們的投資組合觀點(diǎn)。其后，我們根據(jù)價(jià)格反映預(yù)期宏觀前景的程度，采取細(xì)分觀點(diǎn)的方法，這有助縮小看好的地區(qū)、板塊及行業(yè)機(jī)遇范圍，以取得高于基準(zhǔn)的回報(bào)。我們會(huì)考慮這些改變宏觀環(huán)境的結(jié)構(gòu)性大趨勢的影響。這些大趨勢并非遙不可及：我們相信許多大趨勢已開始驅(qū)動(dòng)回報(bào)及企業(yè)利潤，且不受限于資產(chǎn)類別。執(zhí)行執(zhí)行執(zhí)行??我們看好發(fā)達(dá)市場短期政府債券及美國抵押擔(dān)保證券的收益潛力。在收益率上升后，我們對歐元區(qū)及英國長期政府債券的觀點(diǎn)上調(diào)至中性。?我們繼續(xù)超配美國通脹掛鉤債券，并下調(diào)對歐元區(qū)的觀點(diǎn)。?我們開始超配發(fā)達(dá)市場不同行業(yè)的人工智能相關(guān)股票。??我們看好高質(zhì)量的股票及固定收益資產(chǎn)。美國股票方面，我們看好可受益于人工智能的企業(yè)及盈利能力較強(qiáng)的健康醫(yī)療企業(yè)。汽車股價(jià)格則較充分地反映了經(jīng)濟(jì)放緩的情況。我們對房地產(chǎn)投資信托基金持審慎觀點(diǎn)。?新興市場本幣債券方面，我們看好巴西及墨西哥。本資料僅為于特定時(shí)間對市場環(huán)境的評估，并非對未來事件的預(yù)測或?qū)ξ磥順I(yè)績的保證。不應(yīng)將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，2023年6月。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）7MKTGM0723A/S-2993651-7/16戰(zhàn)略性觀點(diǎn)國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8靈活動(dòng)態(tài)配置保持靈活配置我們對部分資產(chǎn)類別的戰(zhàn)略性配置比重（2018年9月至2023年3月）3超配0我們認(rèn)為在新格局下要取得領(lǐng)先于

例如，由于央行應(yīng)對疫情的措施導(dǎo)ADMASTER-STAMP!BIIM0623U/M-2969312-8/17大盤的回報(bào)，須構(gòu)建保持動(dòng)態(tài)靈活

致收益率大幅下跌，我們在2020年配置的戰(zhàn)略性投資組合。平穩(wěn)期內(nèi)

對政府債券的配置比重由最大程度通脹及經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)定，可運(yùn)用一勞

超配調(diào)整為最大程度低配。此后基永逸的靜態(tài)方法配置上市股票及債

于通脹風(fēng)險(xiǎn)，我們一直維持低配。券，其后無需再做出調(diào)整。但目前低配-318年9月20年9月22年9月新格局過去一年我們下調(diào)對全球投資級信用債的觀點(diǎn)至中性，因銀行業(yè)風(fēng)波導(dǎo)致信貸環(huán)境收緊。我們對私募信面臨波動(dòng)性加劇及貨幣政策收緊的市場環(huán)境，靜態(tài)配置已不合時(shí)宜。通脹掛鉤債券發(fā)達(dá)市場政府債券全球投資級信用債發(fā)達(dá)市場股票在新環(huán)境下，我們認(rèn)為債券分散股

用債的觀點(diǎn)上調(diào)至超配。我們認(rèn)為票拋售風(fēng)險(xiǎn)的作用低于以往。相反

私募信用債可填補(bǔ)銀行限制借貸留地，目前固定收益資產(chǎn)的收益潛力

下的缺口（見第13頁）。可觀：在央行加息后短期債券收益圖表要點(diǎn)：應(yīng)更頻繁地調(diào)整戰(zhàn)略性觀點(diǎn)以反映波動(dòng)性加劇的新格局。以往投資者可采用

一勞永逸

的戰(zhàn)略性配置，但我們認(rèn)為目前采“”用靜態(tài)配置方法可能錯(cuò)失潛在機(jī)遇。發(fā)達(dá)市場股票累計(jì)回報(bào)高于債券，因此我們在戰(zhàn)略上繼續(xù)超配。率飆升，凸顯投資組合實(shí)際收益跑贏通脹的重要性。本資料并非投資于任何特定資產(chǎn)類別或策略的建議，也并非對未來業(yè)績的承諾或估計(jì)。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)截至2023年3月31日。注：圖表顯示我們對部分資產(chǎn)類別的戰(zhàn)略性觀點(diǎn)如何隨著時(shí)間變化。所示配置為假設(shè)性配置，可能因司法管轄區(qū)而異，并不代表真實(shí)的投資組合。僅供參考，不構(gòu)成投資建議。代表指數(shù)：彭博巴克萊美國政府通脹掛鉤債券指數(shù)、MSCI世界指數(shù)（美元）、彭博巴克萊全球信用債指數(shù)、彭博巴克萊美國信用債指數(shù)、彭博巴克萊全球綜合國債指數(shù)。由于缺乏足夠的數(shù)據(jù)，我們使用貝萊德的代表數(shù)據(jù)代表私募市場資產(chǎn)。代表數(shù)據(jù)指我們認(rèn)為能夠代表特定資產(chǎn)類別經(jīng)濟(jì)敏感性的風(fēng)險(xiǎn)因素敞口組合。在新格局下波動(dòng)性加劇對市場造成沖擊，我們認(rèn)為維持靜態(tài)配置的戰(zhàn)略性觀點(diǎn)可能會(huì)錯(cuò)失隨之產(chǎn)生的機(jī)遇。因此，我們更頻繁地調(diào)整不同資產(chǎn)的戰(zhàn)略配置比重（如圖所示）。越來越多客戶采用更靈活的動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置方法?！盪rsulaMarchioni我們認(rèn)為戰(zhàn)略性投資組合須更靈活調(diào)整配置，才能把握波動(dòng)性加劇帶來的機(jī)遇獲取回報(bào)。靜態(tài)配置方式將可能錯(cuò)失機(jī)遇。貝萊德歐洲、中東及非洲市場與投資組合解決方案主管文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）8MKTGM0723A/S-2993651-8/16結(jié)構(gòu)性趨勢國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8AI:

人工智能人工智能成熱門詞匯企業(yè)業(yè)績電話會(huì)議提及人工智能的次數(shù)（2004年至2023年）1614人工智能以及對現(xiàn)有行業(yè)及經(jīng)濟(jì)體的數(shù)字化創(chuàng)新正成為主流。計(jì)算能力及數(shù)據(jù)迅速增長帶動(dòng)人工智能崛起。機(jī)器學(xué)習(xí)領(lǐng)域的進(jìn)步使新的人工智能工具成為焦點(diǎn)。這些工具能完成人類的部分工作并分析大量數(shù)據(jù)，其影響深遠(yuǎn)并掀起市場熱潮。企業(yè)日益重視人工智能，并渴求具備機(jī)器學(xué)習(xí)及人工智能專業(yè)知識的高技能人才（如圖所示）。半導(dǎo)體是人工智能工具及模型的關(guān)提12108及鍵組成部分，市場對人工智能潛力滿懷憧憬，引發(fā)行業(yè)升勢。再加上美國等國家實(shí)行促進(jìn)國內(nèi)生產(chǎn)的優(yōu)惠措施，更多資金可能流入半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。次數(shù)?千次6?4我們認(rèn)為數(shù)據(jù)對人工智能及潛在受益領(lǐng)域的重要性被低估。掌握大量專有數(shù)據(jù)的企業(yè)能更快速、更易利用大量數(shù)據(jù)建立創(chuàng)新模型。全新的人工智能工具可分析及釋放部分企業(yè)擁有的寶貴數(shù)據(jù)庫的價(jià)值。2020042008201220162020目前自動(dòng)化工作范圍日益廣泛，意味著應(yīng)用創(chuàng)新科技能提高生產(chǎn)力。白領(lǐng)工作被自動(dòng)化取代的風(fēng)險(xiǎn)較以往更高，因此而節(jié)省的成本可提高利潤率，人工成本偏高或工作大部分可自動(dòng)化的企業(yè)最為受益，但假如不主動(dòng)擁抱此趨勢，也可能落后大勢。圖表要點(diǎn)：人工智能已成熱門詞匯。企業(yè)電話會(huì)議提及人工智能的次數(shù)在2023年激增。ChatGPT及其它大型語言模型的普及，帶動(dòng)企業(yè)及投資者對人工智能潛力滿懷憧憬。今年市場著手分析由人工智能帶動(dòng)的革新有哪些影響。我們率先提出將人工智能視為一大趨勢的觀點(diǎn)，并認(rèn)為細(xì)分資產(chǎn)配置是體現(xiàn)這觀點(diǎn)的關(guān)鍵方法：這些大趨勢橫跨不同行業(yè)及地區(qū)，難以通過傳統(tǒng)投資組合的倉位進(jìn)行布局。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)來自彭博，2023年6月。注：圖表顯示連續(xù)3個(gè)月，上市企業(yè)業(yè)績報(bào)告或與分析員進(jìn)行的業(yè)績電話會(huì)議提及“人工智能”的總次數(shù)。人工智能帶動(dòng)生產(chǎn)力提高，進(jìn)而推升利潤率，對人工成本偏高或大部分工作可自動(dòng)化的企業(yè)來說尤其如此。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）9MKTGM0723A/S-2993651-9/16結(jié)構(gòu)性趨勢國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8地緣格局分化全球化重構(gòu)全球貿(mào)易占國內(nèi)生產(chǎn)總值比例（1870年至2021年）70%60%50%40%30%20%10%我們認(rèn)為俄烏事件及中美關(guān)系緊張

我們認(rèn)為這些國家會(huì)基于國家利益開啟了全球分化、國防及經(jīng)濟(jì)集團(tuán)

而結(jié)盟，進(jìn)一步重整供應(yīng)鏈及行業(yè)相互競爭的新時(shí)代，與冷戰(zhàn)后的全

政策，但也可能使陸地、太空或網(wǎng)球化及地緣政治穩(wěn)定時(shí)期截然不同。絡(luò)發(fā)生地緣政治摩擦的風(fēng)險(xiǎn)，并推比起效率，當(dāng)今世界更注重國家安

動(dòng)國防、航天及網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)發(fā)展。全及韌性。假如科技未能大幅提高科技、清潔能源、基礎(chǔ)設(shè)施及國防等領(lǐng)域投資飆升有望創(chuàng)造機(jī)遇，但長期而言，經(jīng)濟(jì)成本可能上升，尤生產(chǎn)力，可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長放緩及通脹上升。兩次世界大戰(zhàn)之間的去全球化0%1870

1890

1910

1930

1950

1970

1990

2010行業(yè)及保護(hù)主義政策也可能促進(jìn)對

其是在新興市場?；A(chǔ)設(shè)施及機(jī)器人的投資。我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長的波動(dòng)性會(huì)加劇，圖表要點(diǎn)：全球化導(dǎo)致國家之間的貿(mào)易活動(dòng)激增，尤其是在第二次世界大戰(zhàn)后的時(shí)期。然而，自全球金融危機(jī)爆發(fā)以來，在全球分化的環(huán)境下，貿(mào)易在全球國內(nèi)生產(chǎn)總值占比攀升的情況已趨于平緩。隨著競爭集團(tuán)更加鞏固，與多方結(jié)

且更易遭受沖擊。投資者在針對可盟的國家實(shí)力及影響力將增強(qiáng)。波

從這些趨勢受益的主題進(jìn)行部署時(shí)斯灣產(chǎn)油國、印度、巴西、越南及

須更加審慎。墨西哥等國家擁有寶貴資源及原材料供應(yīng)鏈。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫、Klasing

andMilionis(2014)、賓夕法尼亞大學(xué)世界表格、世界銀行，2023年6月。注：圖表顯示全球出口加進(jìn)口的總額除以全球國內(nèi)生產(chǎn)總值得出的數(shù)據(jù)。黃色陰影區(qū)域表示一戰(zhàn)與二戰(zhàn)之間貿(mào)易一體化程度大幅下降的時(shí)期。比起效率，當(dāng)今世界更注重國家安全及韌性?！蔽覀冋J(rèn)為，西方在科技及能源等部分領(lǐng)域追求更大程度的自給自足，有望帶來投資機(jī)遇。TomDonilon貝萊德智庫主席文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）10MKTGM0723A/S-2993651-10/16結(jié)構(gòu)性趨勢國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8低碳轉(zhuǎn)型定價(jià)反映結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變的影響電動(dòng)汽車企業(yè)市值比例（2018年至2023年）60%50%我們已構(gòu)建貝萊德智庫轉(zhuǎn)型情況分析模型，從而根據(jù)我們目前了解的信息及預(yù)期，代表客戶評估低碳轉(zhuǎn)型最有可能如何落實(shí)及其對投資組合的潛在影響。我們計(jì)劃用與追蹤其他大趨勢相似的方法追蹤轉(zhuǎn)型的進(jìn)程。我們認(rèn)為發(fā)達(dá)市場轉(zhuǎn)型速度比新興市場快，因資金成本較低、易于脫碳的行業(yè)比例較大以及能源總需求更穩(wěn)定。40%比30%20%10%0%例我們認(rèn)為這會(huì)對經(jīng)濟(jì)及投資造成影響。我們預(yù)期隨著能源價(jià)格上升及資本支出增加，未來數(shù)年會(huì)出現(xiàn)通脹壓力，但由于低碳科技成本下降，影響可能逐漸減退。我們認(rèn)為對增長的負(fù)面影響主要來自實(shí)際的氣候損害，并預(yù)計(jì)增強(qiáng)對氣候損害的抵抗力或成為重要投資主題。我們認(rèn)為由于能源系統(tǒng)重新整合，向脫碳經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型會(huì)涉及資金的大規(guī)模重新配置。這些轉(zhuǎn)變是政策、科技、消費(fèi)者及投資者偏好所造成的促進(jìn)與阻礙經(jīng)濟(jì)因素此消彼長的結(jié)果，而低碳科技的應(yīng)用方式及時(shí)間也取決于這些因素。201820192020202120222023圖表要點(diǎn)：根據(jù)國際能源署的最新估計(jì)，雖然電動(dòng)汽車企業(yè)在汽車總銷量中所占比例不斷增長，但估值在去年飆升后回落。對投資組合的影響不僅取決于上述轉(zhuǎn)變的時(shí)間及規(guī)模，同時(shí)取決于市場價(jià)格作出反映的時(shí)間，例如電動(dòng)汽車行業(yè)（如圖所示）。我們認(rèn)為整個(gè)高碳及低碳能源系統(tǒng)存在機(jī)遇，可早于市場追上轉(zhuǎn)變趨勢。我們預(yù)期當(dāng)?shù)吞伎萍嫉南鄬Τ杀镜陀诂F(xiàn)有來源且應(yīng)用壁壘較小時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)拐點(diǎn)。我們認(rèn)為拐點(diǎn)在不同地區(qū)及行業(yè)出現(xiàn)的時(shí)間亦不同，這會(huì)導(dǎo)致轉(zhuǎn)型進(jìn)展不均衡且速度有別。本資料并非投資于任何特定資產(chǎn)類別或策略的建議。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)來自RefinitivDatastream、MSCI及國際能源署，2023年7月。注：圖表顯示MSCI所有國家世界汽車指數(shù)中純電動(dòng)汽車企業(yè)（即僅生產(chǎn)電動(dòng)汽車的企業(yè)）的合計(jì)市值權(quán)重。貝萊德智庫轉(zhuǎn)型情況分析模型為投資者提供指引，有助應(yīng)對轉(zhuǎn)型的風(fēng)險(xiǎn)及機(jī)遇，我們的客戶可選擇是否在投資過程中加以采用。我們明白投資者對于轉(zhuǎn)型的看法可能各有不同。要對充滿不確定性的轉(zhuǎn)型形成觀點(diǎn)，必須對未來數(shù)十年的政策、科技、消費(fèi)者及投資者偏好的變化作出重大假設(shè)。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）11MKTGM0723A/S-2993651-11/16結(jié)構(gòu)性趨勢國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8人口老齡化人口老齡化主要是發(fā)達(dá)市場面對的困境勞動(dòng)適齡人口推算變化（2020年至2035年）印度中低收入全球許多發(fā)達(dá)市場（包括歐元區(qū)）及中

日本可作為典型案例研究：自1994國在未來數(shù)年會(huì)面對勞動(dòng)適齡人口

年以來，該國勞動(dòng)適齡人口持續(xù)減下降問題（如圖所示）。全球勞動(dòng)

少。日本通脹并沒有上升，是由于力增速較第二次世界大戰(zhàn)以來有所

20世紀(jì)90年代初資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂放緩。勞動(dòng)力供給減少限制了經(jīng)濟(jì)

使經(jīng)濟(jì)活動(dòng)遭受打擊。然而，日本產(chǎn)量及增長，非勞動(dòng)人口不斷增加，

的案例顯示了對經(jīng)濟(jì)增長的影響：供養(yǎng)非勞動(dòng)人口的勞動(dòng)力卻不斷減

自1990年以來，政府?dāng)?shù)據(jù)顯示由于少，進(jìn)而影響政府支出及債務(wù)：由

勞動(dòng)適齡人口見頂并開始萎縮，日于養(yǎng)老金及健康醫(yī)療等退休相關(guān)福

本工時(shí)下降。日本通過增加女性在利支出增加，來自所得稅的人均收

勞動(dòng)力中的比例抵消勞動(dòng)適齡人口入下降。在利率上升已加重債務(wù)負(fù)

下降的部分影響。其它發(fā)達(dá)市場可擔(dān)的情況下，可能導(dǎo)致政府借款增

能難以仿效，因女性參與率已較高。美國高收入中國歐洲日本-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%勞動(dòng)適齡人口變化圖表要點(diǎn)：人口老齡化對發(fā)達(dá)市場帶來的挑戰(zhàn)普遍大于新興市場。未來數(shù)年高收入經(jīng)濟(jì)體的勞動(dòng)適齡人口勢必下降，而低收入經(jīng)濟(jì)體的勞動(dòng)適齡人口則有望攀升。加。其它選項(xiàng)：增加移民或提高退休年齡，均牽涉不同政治考量因素。也許在人工智能的協(xié)助下，生產(chǎn)力提高可抵消部分影響。我們認(rèn)為人口老齡化也可能導(dǎo)致通脹，這并非由于老年人消費(fèi)減少，而是需求結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，比如健康醫(yī)療需求增加。因此，整體支出不

人口老齡化已成為制約美國勞動(dòng)力會(huì)隨產(chǎn)能下降而自動(dòng)減少。人口老

供給的限制因素。我們認(rèn)為健康醫(yī)齡化是促成新格局出現(xiàn)的原因之一，

療、房地產(chǎn)、休閑以及為老年人提并使央行作出政策取舍時(shí)面臨困難

供產(chǎn)品及服務(wù)的企業(yè)存在機(jī)遇。投前瞻預(yù)測未必會(huì)實(shí)現(xiàn)。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫，數(shù)據(jù)來自聯(lián)合國，2023年6月。注：圖表顯示根據(jù)涵蓋237個(gè)國家或地區(qū)的聯(lián)合國數(shù)據(jù)，2035年至2050年間部分國家及地區(qū)20至64歲人口的百分比變化。低、中、高收入分組基于使用國民收入總值的世界銀行分類。挑戰(zhàn)。資者也可從不同國家及企業(yè)的差異化應(yīng)對措施中發(fā)掘機(jī)遇。人口老齡化導(dǎo)致收入減少，對消費(fèi)者支出及公共財(cái)政構(gòu)成沖擊。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）12MKTGM0723A/S-2993651-12/16結(jié)構(gòu)性趨勢國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8金融體系的未來格局美國貨幣市場基金及銀行存款變化（2022年3月至2023年）追求收益1000750自2008年全球金融危機(jī)以來，金融業(yè)經(jīng)歷著結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變浪潮，在新法規(guī)、科技及競爭對手的影響下，銀行逐漸喪失主導(dǎo)地位。我們認(rèn)為今年的銀行業(yè)風(fēng)波是催化劑，有望為非銀行信貸機(jī)構(gòu)創(chuàng)造機(jī)遇。這為私募市場提供了機(jī)遇，包括直接貸款或非銀行信貸機(jī)構(gòu)與借款人直接磋商的融資。我們預(yù)期更多借款人會(huì)轉(zhuǎn)向私募信用債，因私募信用債定價(jià)更優(yōu)、私募信貸機(jī)構(gòu)違約風(fēng)險(xiǎn)低且可長期合作。整體而言，私募市場非常復(fù)雜，風(fēng)險(xiǎn)及波動(dòng)性偏高，并不適合所有投資者。資產(chǎn)配置也需要一定時(shí)間。因此，我們認(rèn)為近期私募信用債重新定價(jià)是我們靈活調(diào)整戰(zhàn)略性配置的機(jī)遇。5002500-250-500-750-1000這場風(fēng)波使無保障存款（尤其是美國區(qū)域性銀行的存款）風(fēng)險(xiǎn)成為焦點(diǎn)，并加速了銀行存款向貨幣市場共同基金轉(zhuǎn)移的進(jìn)程。

在15個(gè)月內(nèi)，約1萬億美元資金從美國銀行存款賬戶流出，占存款總額的6%（如圖所示）。原因是在美聯(lián)儲(chǔ)迅速加息期間，貨幣市場基金更快速地提供更高利率。監(jiān)管變化使這些基金能與銀行進(jìn)行競爭。數(shù)字化支付意味著現(xiàn)金可在瞬間轉(zhuǎn)移。金融渠道變化表明基金不再將收回的現(xiàn)金轉(zhuǎn)為存款。由此產(chǎn)生的部分主要變化包括：小型銀行合并增加、銀行限制貸款，以及用于填補(bǔ)缺口的非銀行貸款及私募信用債需求增加。22年3月22年6月22年9月

22年12月

23年3月ts23年6月長遠(yuǎn)而言，我們認(rèn)為現(xiàn)有銀行面臨風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為監(jiān)管、集中度提高、存款競爭及支付去中介化均可能重塑銀行及金融業(yè)的未來。Mo貨幣市場基金銀行存款圖表要點(diǎn)：年內(nèi)較早時(shí)候的銀行業(yè)風(fēng)波引起投資者憂慮，從銀行提取了數(shù)十億美元存款。美國貨幣市場基金是受益者之一。由于利率上升，這類基金被視為重要的另類資產(chǎn)選擇。數(shù)據(jù)源：貝萊德智庫、美國投資公司協(xié)會(huì)及美聯(lián)儲(chǔ)，數(shù)據(jù)來自RefinitivDatastream，2023年6月。注：橙線表示美國貨幣市場基金總額。黃線表示美國國內(nèi)商業(yè)銀行存款。“私募信用債可提供更多在資本結(jié)構(gòu)內(nèi)屬于優(yōu)先級的選擇?！蔽覀冋J(rèn)為金融體系正在加速轉(zhuǎn)變：銀行在金融服務(wù)領(lǐng)域面對日益激烈的競爭，非銀行信貸機(jī)構(gòu)的市場份額上升。Amanda

Lynam貝萊德另類資產(chǎn)宏觀信貸研究主管文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）13MKTGM0723A/S-2993651-13/16戰(zhàn)略性與戰(zhàn)術(shù)性觀點(diǎn)比較國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8投資對策戰(zhàn)略性與戰(zhàn)術(shù)性觀點(diǎn)比較對廣泛資產(chǎn)類別的戰(zhàn)略性（長期）及戰(zhàn)術(shù)性（6至12個(gè)月）觀點(diǎn)（2022年6月）資產(chǎn)股票戰(zhàn)略性觀點(diǎn)戰(zhàn)術(shù)性觀點(diǎn)市場形勢迅速變化凸顯投資年期的關(guān)鍵性。我們的戰(zhàn)術(shù)性和戰(zhàn)略性觀點(diǎn)分別著眼于把握短期和長期機(jī)遇。發(fā)達(dá)市場新興市場政府債券通脹掛鉤債券投資級別債高收益?zhèn)屡d市場債券信用債???以股票為例。我們在戰(zhàn)術(shù)上適度低配發(fā)達(dá)市場股票的依據(jù)是，市場價(jià)格尚未反映明年預(yù)期增長放緩的影響。相比之下，我們更看好新興市場股票，發(fā)達(dá)市場方面，我們傾向選持優(yōu)質(zhì)股票。在戰(zhàn)略配置上，我們超配發(fā)達(dá)市場股票，因長線投資者不必在意一定程度的短期損失。中性?????政府債券方面，不論是戰(zhàn)術(shù)性或戰(zhàn)略性配置，收益回報(bào)都是核心目標(biāo)。由于政策利率將在更長時(shí)間內(nèi)處于高位，基金在戰(zhàn)術(shù)和戰(zhàn)略層面上均應(yīng)投資短期政府債券。由于預(yù)期投資者會(huì)要求更高的期限溢價(jià)，我們在兩個(gè)層面上均低配名義長期政府債券。在戰(zhàn)術(shù)配置上，我們對歐元區(qū)和英國長期債券的觀點(diǎn)轉(zhuǎn)為中性，因這些債券的定價(jià)更充分地反映我們的觀點(diǎn)。在戰(zhàn)略配置上，由于通脹持續(xù)高企，我們最大限度超配通脹掛鉤債券，但考慮到當(dāng)前市場定價(jià)，我們對歐元區(qū)債券的戰(zhàn)術(shù)性觀點(diǎn)下調(diào)為中性。發(fā)達(dá)市場政府債券信用債及新興市場債券私募市場中性?中性中性中性??信用債方面，我們對投資級信用債持中性觀點(diǎn)，但認(rèn)為不論從戰(zhàn)術(shù)或戰(zhàn)略配置角度，信用債都可作為投資組合的重要收益來源。在戰(zhàn)略配置上，我們將私募市場收益上調(diào)為超配。我們認(rèn)為，對于長線投資者來說，私募信用債可提供機(jī)遇，因私人信貸機(jī)構(gòu)填補(bǔ)了銀行收緊借貸留下的缺口。雖然我們低配成長型私募市場，但我們認(rèn)為基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)等是其中較具潛力的領(lǐng)域。中性?-?股權(quán)-??低配中性超配n早前觀點(diǎn)注：上述觀點(diǎn)從美元角度作出，2023年6月。本數(shù)據(jù)僅為于特定時(shí)間對市場環(huán)境的評估，并非對未來事件的預(yù)測或?qū)ξ磥順I(yè)績的保證。不應(yīng)將本資料作為任何特定基金、策略或證券的研究或投資建議而加以倚賴。文件僅供派發(fā)于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)投資者使用，不得公開派發(fā)（請參閱重要披露）14MKTGM0723A/S-2993651-14/16國際資本市場研報(bào)資訊+

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:quanqiuzixun8細(xì)分資產(chǎn)觀點(diǎn)依據(jù)置信度列出對部分資產(chǎn)（相比廣泛全球資產(chǎn)類別）的6至12月戰(zhàn)術(shù)配置觀點(diǎn)（2022年6月）股票觀點(diǎn)投資評論債券觀點(diǎn)投資評論我們對短期美國國債持樂觀態(tài)度。我們看好短期政府債券的收益潛力，因利率將于更長時(shí)間內(nèi)保持在較高水平。發(fā)達(dá)市