2023年通信網絡物理連接設備行業(yè)分析報告

2023年通信網絡物理連接設備行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、行業(yè)產業(yè)鏈 62、行業(yè)管理 71、行業(yè)管理部門 72、行業(yè)協會 73、行業(yè)主要法律法規(guī) 8三、全球通信設備制造業(yè)發(fā)展狀況 81、全球通信設備業(yè)穩(wěn)步增長 82、3G市場發(fā)展迅速 83、全球FTTH設備銷售快速成長 94、全球通信設備企業(yè)并購頻繁 9四、我國通信設備制造業(yè)發(fā)展概況 101、行業(yè)發(fā)展與電信運營商固定資產投資高度相關 102、區(qū)域性明顯，中西部發(fā)展?jié)摿Υ?113、行業(yè)競爭充分，國內企業(yè)發(fā)展迅速 124、通信設備制造體系日趨完備 12五、行業(yè)市場需求分析 121、我國通信設備制造業(yè)市場需求特點 12（1）需求升級——設備需求到綜合解決方案 12（2）市場購買力強，客戶資源相對集中和穩(wěn)定 13（3）技術發(fā)展促進市場需求 13（4）需求個性化特點明顯 13（5）市場信息與售后服務非常關鍵 14（6）受國家宏觀政策影響 142、我國電信市場情況 143、我國通信設備制造業(yè)市場容量 164、我國通信設備制造業(yè)市場需求趨勢 17（1）終端電信市場擴張帶來的市場需求 17（2）3G的發(fā)展帶來的需求 17（3）FTTH帶來的需求 17（4）其它網絡的投資增長的市場需求 18（5）普遍義務機制的建立帶來的市場需求 19六、電信重組及3G牌照發(fā)放影響分析 191、電信重組及3G牌照發(fā)放的背景及過程 192、電信重組及3G牌照發(fā)放帶來的市場機會 20（1）中國電信 20（2）中國移動 21（3）中國聯通 21（4）集中采購的機會 21七、FTTH發(fā)展前景以及帶來的機會 221、FTTH發(fā)展前景 22（1）三大運營商對FTTH保持較高投入，基于PON（無源光網絡）的FTTH建設開始全面鋪開 22（2）綜合考慮能耗，維護等因素后，FTTB+ADSL光纖到戶實現方式的成本已經低于純ADSL寬帶接入方式 232、FTTH規(guī)模增長給行業(yè)帶來較好的投資機會 23八、行業(yè)發(fā)展的有利因素 241、國家產業(yè)政策支持 242、信息化建設投入加大，結構調整 243、技術替代速度加快 244、海外市場提供了新的機會 255、行業(yè)內公司整合 25九、行業(yè)技術特點 251、通信物理連接設備技術精度要求高 252、綜合解決方案設計技術要求全面 263、3G的技術特點 264、FTTH的技術特點 264、技術更新換代速度快 275、我國技術成熟度較高 27十、行業(yè)競爭狀況 27十一、行業(yè)進入壁壘 281、設計和提供綜合解決方案壁壘 282、技術壁壘 283、制造工藝壁壘 294、產品認證壁壘 295、供應鏈管理效率壁壘 296、客戶關系壁壘 30十二、行業(yè)競爭格局和市場化程度 301、通信網絡接配線類產品 302、通信網絡保護類產品 313、綜合布線類產品 31十三、行業(yè)主要企業(yè)簡況 311、全球廠商 31（1）美國ADC公司 32（2）3M公司 322、國內廠商 32通信網絡物理連接設備：通信網絡領域，物理連接設備為通信主設備之間、通信主設備與線纜之間、線纜之間的數據通信提供傳輸媒介，并實現相關設備的保護功能，物理連接設備是通信網絡系統(tǒng)的基礎，為數據傳輸提供可靠的環(huán)境。連接、分配類產品：包括寬頻總配線架(MDF)、光纖光纜配線架(ODF)、數字配線架(DDF)、光無源器件、網絡柜等，適用于主干線纜與交換機、光端機等設備之間的連接、配接和調線。保護類產品：包括戶外通信機房、戶外通信機柜等，適用于無線通信系統(tǒng)基站設備及固網通信的接入網設備等，是對通信網絡傳統(tǒng)土建機房、機站的替代。綜合布線系統(tǒng)：是集成化通用傳輸系統(tǒng)，利用雙絞線或光纜傳輸智能化建筑物內的信息，是智能化建筑物中連接各種自動化系統(tǒng)必備的基礎設施。綜合布線系統(tǒng)是通信網絡在小區(qū)建筑、家庭用戶的進一步延伸，目前暫未歸類到通信物理網絡連接設備行業(yè)，2017年市場容量接近100億元。一、行業(yè)產業(yè)鏈電信產業(yè)鏈結構如上圖所示，在電信行業(yè)產業(yè)鏈條中，基礎電信運營業(yè)處于核心地位，為用戶提供固定（移動）電話服務、互聯網服務，以及商務和數據通信服務等。電信運營業(yè)的上游行業(yè)為通信設備制造業(yè)，下游為內容（應用信息）服務業(yè)。通信設備制造業(yè)為基礎電信運營商及內容（應用信息）服務商提供通信設備和軟件系統(tǒng)，為電信業(yè)務的終端用戶提供手機、電腦等終端設備，在整個電信產業(yè)中起著基礎性的決定作用，對電信行業(yè)運行質量和技術水平的影響至關重要。通信網絡物理連接專業(yè)領域，是通信設備制造業(yè)的重要組成部分，承擔著通信網絡中各級設備及線路的連接、分配和保護的任務，對通信網絡的運行質量和網絡安全起著重要的作用。2、行業(yè)管理1、行業(yè)管理部門工業(yè)和信息化部是本行業(yè)的管理部門，對各類通信設備和涉及網間互聯的設備實行產品認證制度（認證機構由工業(yè)和信息化部指定），未通過認證的產品不得在電信傳輸網上應用。國家質量技術監(jiān)督局會同工業(yè)和信息化部對通過認證的通信設備制造商進行質量跟蹤和監(jiān)督抽查，并公布抽查結果。2、行業(yè)協會本行業(yè)協會為中國通信企業(yè)協會和中國通信標準化協會。中國通信企業(yè)協會履行自律、協調、監(jiān)督和維護企業(yè)合法權益，協助政府部門加強行業(yè)管理和為企業(yè)服務的職能。中國通信標準化協會為通信技術領域標準化活動的法人社會團體，受業(yè)務主管部門委托，在通信技術領域組織開展標準化工作。3、行業(yè)主要法律法規(guī)通信設備制造業(yè)行業(yè)管理相關的法律法規(guī)主要包括《中華人民共和國電信條例》、《電信業(yè)務經營許可證管理辦法》、《電信建設管理辦法》、《電子信息產品污染控制管理辦法》等。三、全球通信設備制造業(yè)發(fā)展狀況1、全球通信設備業(yè)穩(wěn)步增長根據Gartner數據，2016年的全球電信行業(yè)的收入為1.8萬億美元，其中電信設備市場收入為3,530億美元。2017年的全球電信市場收入達2萬億美元，相比2016年實現7.6%的增長，電信設備收入的增長達8.7%。在整個區(qū)域市場中，西歐、北美和亞太占據全球四分之三強的電信市場容量，但未來中東和非洲等新興市場會有較大的增長動力。2、3G市場發(fā)展迅速全球3G發(fā)展正在提速，截至2017年5月，全球3G用戶已經超過6.7億，3G商用網絡的數量也高達470個，3G市場已具有一定規(guī)模。（數據來源：賽迪網訊）3、全球FTTH設備銷售快速成長根據DittbernerAssociates的資料顯示，FTTH設備2016年度銷售增長58%，共銷售460萬套相關設備，2016年FTTH設備銷售量增長50%。2022年，全球用于FTTH的資本支出將增加到228億美元；全球FTTH用戶也將迅速增長，2020年將達到8,600萬戶。4、全球通信設備企業(yè)并購頻繁2015年以來，全球電信設備業(yè)巨頭經歷了多次大型并購活動，思科與科學亞特蘭大，愛立信與馬可尼，阿爾卡特與朗訊，諾基亞與西門子合并。該等并購直接改變了現有全球電信設備業(yè)的格局。通信設備制造業(yè)向中國轉移，國內企業(yè)海外市場收入比重大幅提高中國通信設備企業(yè)在海外市場的拓展已進入規(guī)?；A段，全球電信市場越越認可中國電信設備制造商的技術實力和服務能力。華為、中興、日海通訊等一批中國企業(yè)，已在國際市場上形成包括成本、技術、服務的全面優(yōu)勢。2017年度，華為75%以上的銷售收入來自國際市場，中興60.6%的主營業(yè)務收入來自國際市場（數據來源《華為2017年財報》、《中興2017年年報》），2017年公司23.97%的主營業(yè)務收入直接或間接來自國際市場。四、我國通信設備制造業(yè)發(fā)展概況1、行業(yè)發(fā)展與電信運營商固定資產投資高度相關我國通信設備市場的增長主要受電信運營商固定資產投資驅動。根據信息產業(yè)部統(tǒng)計，2001年～2017年，我國電信產業(yè)固定資產每年的總投資分別為2,343.7億元、2,034.57億元、2,215.2億元、2,136.5億元、2,033.4億元、2,186.9億元、2,279.9億元、2,953.7億元，具體如下圖所示。巨大的投資直接帶動了程控交換機、光通信設備、光纖光纜、移動通信、數據通信等主要通信設備的旺盛需求，從而帶動通信網絡物理連接設備的發(fā)展。近幾年電信運營商的巨大投資直接帶動了通信設備的旺盛需求。2023年和2015年，我國電信系統(tǒng)的固定投資有所下降，原因是電信運營商出于對下一代網絡及第三代移動通信網絡（3G）的發(fā)展預期，延遲了其擴張計劃。經歷了2023年和2015年的小幅下降后，2016年、2016年出現恢復性增長，同比分別增長7.51%、4.28%，2017年以來，出現加速增長。2、區(qū)域性明顯，中西部發(fā)展?jié)摿Υ笈c我國經濟發(fā)展水平不平衡特性相對應，我國電信業(yè)發(fā)展水平也不平衡，并由此導致電信業(yè)固定資產投資的不平衡性和區(qū)域性，我國電信固定資產投資呈現較強的區(qū)域特征，下圖顯示2016年我國電信固定資產投資前十位省份情況：東部經濟發(fā)達地區(qū)的投資額超過整體投資的一半，其中廣東省占全國總投資的10.29%；隨著西部大開發(fā)戰(zhàn)略的推進，以及振興東北和中部崛起戰(zhàn)略的實施，中西部和東北地區(qū)將成為未來通信設備產品的新興市場。3、行業(yè)競爭充分，國內企業(yè)發(fā)展迅速上世紀90年代中前期，我國通信設備市場主要由國外通信設備制造商主導，上世紀90年代中后期開始，國內通信設備制造商充分利用具有競爭力的電子生產供應鏈和低成本優(yōu)勢，以及對國內市場和客戶需求的了解，逐步成為通信設備市場的主導性力量。我國通信設備制造業(yè)獲得高速成長和巨大發(fā)展，目前，我國通信設備制造業(yè)已躍居國家40大工業(yè)行業(yè)之首。4、通信設備制造體系日趨完備經過20多年的技術引進和10多年的自主開發(fā)，我國已形成較為完備的通信設備制造業(yè)體系，在技術水平和產業(yè)規(guī)模上均已進入世界前列。特別在程控交換機、接入網、電話機等領域，技術已較成熟。目前，除衛(wèi)星通信產品和部分數據網絡產品以外，各類通信產品基本都可在國內進行生產，大部分可自行研制開發(fā)，基本滿足我國電信市場的需要。五、行業(yè)市場需求分析1、我國通信設備制造業(yè)市場需求特點（1）需求升級——設備需求到綜合解決方案近年來，電信運營商營運重心逐步轉移，從過去的注重網絡設施設計、施工、建設、維護等轉變?yōu)樽⒅鼐W絡的運營和服務的提升，電信運營商營運重心的轉移相應帶動其通信設備產品和服務需求的升級，由過去的單一設備需求上升到方案設計、新產品開發(fā)、設備提供、網絡建設和后期維護的綜合解決方案需求。（2）市場購買力強，客戶資源相對集中和穩(wěn)定通信設備主要客戶為國有控股大型電信運營商，具有一定的行業(yè)壟斷性，產品購買力強。不同設備供應商生產的設備制式與規(guī)格不盡相同，設備的維護、更新與置換，通常由原設備供應商提供，設備供應商客戶資源相對穩(wěn)定。（3）技術發(fā)展促進市場需求通信設備制造行業(yè)產品及技術的更新換代速度非?？?，設備供應商在積極研究新技術，開發(fā)和推廣新產品，逐步改變運營商對老產品、低技術含量產品的固有觀念，使其逐步接受和認同新產品，也相應產生新市場和新需求。（4）需求個性化特點明顯通信設備產品屬于資本密集型和技術密集型產品，對研究設計、加工工藝、生產作業(yè)、質量控制、員工素質、裝備精度、售后服務等要求均較高，產品市場反應較快；產品的制式、規(guī)模、功能多根據客戶的具體需求，以個性化設計和“特規(guī)定制”生產為主，產品品種較多。（5）市場信息與售后服務非常關鍵通信設備制造行業(yè)要求制造商具有高度敏感的市場反應和判斷力，對市場信息反饋迅速、準確；運營商投資完成后，對設備維修與維護要求較高，建立與銷售網絡配套的售后服務網絡，提供及時、完善的售后服務成為通信設備制造商在業(yè)內立足的關鍵。（6）受國家宏觀政策影響我國現階段電信運營業(yè)管理體制中，政府具有明顯的主導地位，歷次電信產業(yè)重組均在政府主導下進行的，而每一次重組均改變電信運營企業(yè)的競爭格局，決定電信產業(yè)的投資規(guī)模與方向，同時也影響通信設備制造業(yè)的發(fā)展方向和速度。2、我國電信市場情況自上世紀90年代以來，我國電信行業(yè)獲得了迅速發(fā)展。按固定電話和移動電話的用戶數量統(tǒng)計，目前，我國已經成為全球最大的電信市場，已擁有全球數量最多的移動和固定電信用戶，下圖顯示1999～2017年5月我國移動電話、互聯網和固定電話市場增長情況。盡管我國電信市場近年取得高速發(fā)展，但與世界主要發(fā)達國家相比，我國的固定／移動電話、互聯網用戶滲透率仍有相當差距，下圖顯示2015年我國和若干發(fā)達國家市場固定／移動電話用戶、互聯網用戶滲透率的對比：與上述發(fā)達國家市場相比，較低的固定／移動電話及互聯網滲透率使我國電信市場仍具有巨大成長空間。3、我國通信設備制造業(yè)市場容量我國電信運營業(yè)的投資一直保持較高水平，如前所述，2000年～2016年我國電信業(yè)固定資產投資規(guī)模連續(xù)8年保持在2,000億元以上，其中設備投資約占50%。通信物理連接設備制造行業(yè)，屬于通信設備制造業(yè)的細分，2017年通信物理連接設備行業(yè)的市場容量約占通信設備投資總額的1.8%，下圖顯示2016～2019年國內通信網絡物理連接設備四子行業(yè)合計市場容量情況。2015～2016年，國內通信網絡物理連接設備行業(yè)都處于行業(yè)低潮期，主要因為這兩年是2G網絡建設和3G網絡建設之間的建設空白期。2016年后，3G試點建設開始，FTTH試點規(guī)模不斷擴大，2018年正式啟動3G建設，國內通信網絡物理連接設備行業(yè)市場容量將持續(xù)擴大。4、我國通信設備制造業(yè)市場需求趨勢（1）終端電信市場擴張帶來的市場需求《國家信息產業(yè)部發(fā)布信息產業(yè)“十四五”規(guī)劃》明確提出：到2019年，全國電話用戶總數達到10億戶，其中固定電話用戶數達到4億戶，普及率30部/百人，移動電話用戶達到6億戶，普及率45部/百人；互聯網網民人數達到2億，普及率15%；基本實現“村村通電話，鄉(xiāng)鄉(xiāng)能上網”。（2）3G的發(fā)展帶來的需求《國家信息產業(yè)部發(fā)布信息產業(yè)“十四五”規(guī)劃》明確提出：“繼續(xù)推動TD－SCDMA等第三代移動通信及其增強型技術的產業(yè)化及應用，確立我國在新一代移動通信領域的競爭優(yōu)勢”。原信息產業(yè)部發(fā)布的報告顯示，中國基礎電信運營商在3G網絡的投資將在4,000億元左右，其中50%以上為設備投資，即總設備投資超過2,000億元。（3）FTTH帶來的需求隨著用戶對網絡帶寬、穩(wěn)定性需求越來越高，FTTH接入成本持續(xù)下降，FTTH在我國的應用將有巨大發(fā)展空間。與世界其他國家相比，目前我國FTTH產業(yè)發(fā)展相對落后，但已展現良好的發(fā)展前景，2017年前后我國FTTH將開始得到大規(guī)模發(fā)展，FTTH廣泛應用將帶動相關通信設備需求大幅上升，下圖顯示我國未來幾年FTTH接配線市場規(guī)模預測情況。2016年11月8日，原中國網通（集團）有限公司發(fā)布公告：中國網通預計投資150億元開始實施部分地區(qū)光纖到戶工程項目，計劃3-5年建成。光纖到戶項目將主要在北方十省區(qū)市大中城市實施，大幅提升網絡質量，徹底解決現有用戶網速受限制的問題。（4）其它網絡的投資增長的市場需求除移動網絡投資將持續(xù)增長外，其它電信網絡和其它相關主系統(tǒng)設備（如城域傳輸網、接入網等）的投資需求也將越來越大，從而進一步帶動對通信設備的需求。（5）普遍義務機制的建立帶來的市場需求普遍義務機制2022年建立，2023年開始逐步實施，該機制要求每家運營商按其收入的一定比例向國家交納普遍義務服務基金，而該項基金將主要運用于邊遠省份和地區(qū)的電信投資。目前，該項基金的收入每年約為40億元，基金的投資將加大對通信設備的需求。六、電信重組及3G牌照發(fā)放影響分析1、電信重組及3G牌照發(fā)放的背景及過程工業(yè)和信息化部、國家發(fā)展和改革委員會、財政部等三部委于2017年5月24日聯合發(fā)布《關于深化電信體制改革的通告》，鼓勵中國電信收購中國聯通CDMA網（包括資產和用戶），中國聯通與中國網通合并，中國衛(wèi)通的基礎電信業(yè)務并入中國電信，中國鐵通并入中國移動。改革重組與發(fā)放3G牌照相結合，重組完成后發(fā)放3G牌照。運營商合并重組方式正式敲定，中國電信收購中國聯通C網成為新電信，中國聯通G網與中國網通合并組成新聯通，中國鐵通并入中國移動，圍繞重組進行的各項工作隨之展開。2018年1月6日，聯通集團宣布，聯通集團吸收合并網通集團已經取得國資委的批準并正式生效，合并后新公司的全稱為“中國聯合網絡通信集團有限公司”（簡稱“新聯通集團”），網通集團將依法注銷，這意味著自2017年5月開始的電信重組正式收官。2018年1月7日，國家工業(yè)和信息化部為中國移動、中國電信和中國聯通發(fā)放了3張第三代移動通信(3G)牌照，批準中國移動增加基于TD－SCDMA技術制式的3G牌照，中國電信增加基于CDMA2000技術制式的3G牌照，中國聯通增加基于WCDMA技術制式的3G牌照。2、電信重組及3G牌照發(fā)放帶來的市場機會本次電信重組在3G牌照發(fā)放之前，優(yōu)先對幾大運營商進行業(yè)務重組，使重組后的運營商成為全業(yè)務運營商，并且依靠市場和新業(yè)務的力量調整失衡的電信結構，建立相對均衡的市場發(fā)展體系。據行業(yè)內預計，未來5年內我國3G建設投資總額為4,299億元，這將給參與我國3G業(yè)務發(fā)展的電信運營商、電信設備商和服務提供商等帶來良好的發(fā)展機會，預計2018年將出現3G建設高峰，3G業(yè)務的開展，將直接推動相關設備廠家的業(yè)績提升。（1）中國電信中國電信取得3G牌照后，利用已有的用戶資源大力發(fā)展CDMA業(yè)務，加大對CDMA網絡的優(yōu)化和投資原北方網通優(yōu)勢區(qū)域內的固網投資建設將同步擴張。在完成CDMA網絡設備的集中招標和采購之后，中國電信利用CDMA網絡升級的優(yōu)勢，全面展開了3G網絡的建設工作。（2）中國移動中國移動取得3G牌照后，將在原本具有較高覆蓋的GSM網絡基礎上分批重點發(fā)展TD業(yè)務。中國移動將在TD運營上三年內的投資規(guī)模將近2,000億元，根據中國移動最新公布的數據，2018年中國移動計劃在TD上投資588億元，新建TD基站約6萬個，屆時TD網絡的基站總數將超過8萬個。中國鐵通并入后，中國移動可能會在合適的機會利用鐵通原有寬帶網絡資源，開拓具有廣闊發(fā)展?jié)摿Φ膶拵祿I(yè)務市場。（3）中國聯通新聯通取得3G牌照，選擇了國際用戶基礎最好的WCDMA技術制式，將加大對GSM的優(yōu)化和投資，同時利用成熟的WCDMA技術快速發(fā)展3G業(yè)務。截至2018年6月底中國聯通在44個城市新開通了3G試商用網絡，加上此前已經進行試商用的56個城市，中國聯通3G試商用城市已達到100個。（4）集中采購的機會電信重組后，運營商由六家合并到三家，原來僅以個別地區(qū)的某個運營商為主要業(yè)務來源的小型設備廠家經營難度加大，可能逐步退出市場。隨著運營商整合的進行，設備提供商的原有業(yè)務覆蓋率將直接影響其未來的市場的占有程度。七、FTTH發(fā)展前景以及帶來的機會1、FTTH發(fā)展前景FTTH的規(guī)模增長在2017年已經顯現，中國光通信行業(yè)在2018年仍將保持高速增長，2019年FTTH催生的巨大增量市場將繼續(xù)維系中國光通信行業(yè)高速增長的態(tài)勢。根據長江證券研究部數據顯示，2018年至2022年，中國FTTH設備市場規(guī)模分別為：57億元、l04億元、l54億元、175億元和275億元，共計790億元。預計2018年至2022年，FTTH將催生一個高達800億元規(guī)模的光系統(tǒng)增量市場。（1）三大運營商對FTTH保持較高投入，基于PON（無源光網絡）的FTTH建設開始全面鋪開FTTH建設目前主要由電信運營商主導，國內電信運營商合并為中國電信、中國移動、中國聯通后，三家運營商分別形成了不同的寬帶運營模式?；谠械你~纜網絡，中國電信在南方發(fā)展以ADSL為主，FTTH(FTTB或PON)為輔的寬帶建設模式，中國電信在北方省份依靠FTTB+LAN（光纖到大樓+局域網）、FTTB+ADSL（光纖到大樓+ADSL）的方式參與競爭。中國聯通在南方省份和北方省份的建設情況與中國電信相反。中國電信和中國聯通近兩年分別進行了FTTH設備互聯互通驗證和基礎網絡建設的實踐摸索，基本形成了針對不同客戶需求和不同建筑物的建設方案，從2018年開始，基于PON（無源光網絡）的FTTH建設開始全面鋪開。2018年三大運營商對3G建設的投入需要大量資金的同時對FTTH仍保持較高投入。（2）綜合考慮能耗，維護等因素后，FTTB+ADSL光纖到戶實現方式的成本已經低于純ADSL寬帶接入方式在住宅用戶市場長期以來ADSL接入技術占據了絕對的統(tǒng)治地位，但隨著網絡內容快速向音頻視頻等多媒體內容發(fā)展，擁有大數據量的高清視頻資源在網絡上快速傳播，這些快速增加的網絡帶寬需求是ADSL技術所不能承擔的。同時由于光傳輸設備、光器件、光纖光纜及光纜配套設備的成本大幅度下降，FTTH建設成本也隨之下降，由于用戶規(guī)模較小，每戶攤薄的費用較少，FTTB+ADSL光纖到戶實現方式已具備替代ADSL接入的成本優(yōu)勢。2、FTTH規(guī)模增長給行業(yè)帶來較好的投資機會FTTH目前仍然由電信運營商主導，但由于其末端已經進入到用戶駐地網（小區(qū)、商業(yè)大樓等都屬于用戶駐地網），根據公信部相關規(guī)定，用戶駐地網產權屬于開發(fā)商和業(yè)主，電信運營商不得進行排他性經營，駐地網的建設是完全開放的。隨著電信市場的開放和向駐地網延伸，分銷網絡不僅可以保證綜合布線產品的市場銷售，也能促進通信接配線產品的銷售，對行業(yè)在FTTH市場的持續(xù)發(fā)展起到強有力的支持。八、行業(yè)發(fā)展的有利因素1、國家產業(yè)政策支持我國《國民經濟和社會發(fā)展第十一個五年規(guī)劃》提出：“要根據數字化、網絡化、智能化總體趨勢，大力發(fā)展集成電路、軟件等核心產業(yè)，重點培育數字化音視頻、新一代移動通信、高性能計算機及網絡設備等信息產業(yè)群，加強信息資源開發(fā)和共享，推進信息技術普及和應用”。同時提出“要加強寬帶通信網、數字電視網和下一代互聯網等信息基礎設施建設，推進‘三網融合’，健全信息安全保障體系。”2、信息化建設投入加大，結構調整政府上網、企業(yè)上網、家庭上網三大工程正在積極推進；金卡、金關、金稅等信息化重大工程也在加緊實施；隨著西部大開發(fā)戰(zhàn)略的推進，以及振興東北和中部崛起戰(zhàn)略的實施，中西部和東北地區(qū)的信息通信建設必將帶來更多的用戶增長。3、技術替代速度加快通信設備是一種專業(yè)性很強的設備，對技術先進性和產品適用性的要求很高。信息技術的迅速發(fā)展要求通信設備制造業(yè)及時調整產品結構，淘汰不適應市場需要的產品和技術，壓縮市場發(fā)展空間不大的產品，開發(fā)市場亟需、有潛力的高技術產品。4、海外市場提供了新的機會海外市場為設備廠商提供了新的機會。由于世界各國通信行業(yè)水平參差不齊，許多國家尤其是新興發(fā)展中國家和地區(qū)（東南亞、南亞、非洲、中東、俄羅斯等）仍處于建設與完善通信基礎網絡的階段，傳統(tǒng)的通信設備仍有較大需求。5、行業(yè)內公司整合過去的幾年特別是2016年以來，受國內電信運營商集中采購、國內外大型主設備商戰(zhàn)略調整影響，國內大部分中小通信物理連接設備制造企業(yè)在市場競爭中已基本失去競爭優(yōu)勢，被迫退出市場或被其它公司收購。比如，廣東地區(qū)原郵電部屬企業(yè)已經全部退出，原華海公司被新海宜收購，世紀人公司被美國ADC公司收購。市場份額越來越向具備技術研發(fā)優(yōu)勢、市場營銷網絡優(yōu)勢及國際市場競爭優(yōu)勢的行業(yè)領先企業(yè)集中，未來，隨著電信重組，國內外主設備商的戰(zhàn)略優(yōu)化，該趨勢將更加明顯。九、行業(yè)技術特點1、通信物理連接設備技術精度要求高物理連接設備技術精度直接影響通訊網絡的運營效果，物理連接設備故障占通信鏈路60-80%的故障概率，據Anixter公司統(tǒng)計，世界上50%的網絡問題由物理連接導致，光通訊固有的大容量傳輸要求鏈路的絕對可靠性，一個骨干光鏈路如果中斷，每小時可導致數十億美元的損失。2、綜合解決方案設計技術要求全面目前電信運營商的需求已由過去單一的設備需求升級到綜合解決方案需求，通信設備制造商除具備必要的新產品開發(fā)能力外，更重要的是能根據運營商的個性化需求，開發(fā)和設計出包括產品、方案、運營及維護一體的綜合解決方案，綜合解決方案需要全面的技術支持。3、3G的技術特點3G是英文3rdGeneration的縮寫，指第三代移動通信技術，能處理圖像、音樂、視頻流等多種媒體形式，提供包括網頁瀏覽、電話會議、電子商務等多種信息服務。從電信產業(yè)鏈角度，3G鏈條上包括內容提供商、增值集成商、電信運營商、服務提供商、設備提供商、終端制造商以及上游元器件廠商和半導體、材料供應商等。4、FTTH的技術特點FTTH網絡能滿足未來網絡對速度追求的基本設施，具備實施多元化業(yè)務服務能力，可提供穩(wěn)定品質的通信服務，提高住宅生活品質的價值。FTTH技術不斷推陳出新，從有源接入方式到無源接入方式，從MC（媒體轉換器）發(fā)展到點到APON、EPON和GPON等PON（無源光網絡）技術。目前，PON技術成為當前實現FTTH的首選方案。4、技術更新換代速度快電信領域的技術發(fā)展極其迅速，平均每五年一次重大技術更新，每十年一次技術革命，通信設備制造業(yè)的技術更新速度必須與之保持一致，通信設備制造企業(yè)需具備較強的研發(fā)能力和技術積累，技術開發(fā)成本較高。5、我國技術成熟度較高電信業(yè)在國民經濟和社會發(fā)展中處于基礎性、戰(zhàn)略性、先導性地位，國家重視程度高，投入大，相關行業(yè)發(fā)展迅速。目前通信設備制造業(yè)能夠滿足日新月異的電信發(fā)展需求，除少數核心技術外，均已達到國際先進水平，技術成熟度高。十、行業(yè)競爭狀況我國通信設備制造市場開放程度已經達到較高水平，目前已成為發(fā)展迅速和競爭較為激烈的產業(yè)之一。上世紀90年度中期以前，國內通信設備市場主要被歐美品牌產品占據，上世紀90年代中期以后，隨著國內通信設備制造技術的成熟以及電信運營商實行分包采購，外資企業(yè)喪失了技術優(yōu)勢，而成本劣勢逐步顯現，已基本退出市場，現階段行業(yè)內的競爭主要來自于國內企業(yè)。2002年國內電信業(yè)經歷大規(guī)模重組后，運營商之間的競爭更加激烈，各運營商積極擴建網絡規(guī)模，提升網絡服務，通信設備制造企業(yè)通過提高通信設備技術含量和綜合產品配套服務能力，以進一步滿足運營商發(fā)展需要。2002年，《電信業(yè)務經營許可證管理辦法》出臺，信息產業(yè)部進一步強化了電信業(yè)務市場準入制度，并根據新的許可證審批流程對新申請者進行嚴格審核，有利于減少通信設備市場惡性競爭，促進產品、技術領先企業(yè)的發(fā)展。2015年以來，國內電信運營商陸續(xù)開始實施集中采購，集中采購對設備供應商的核心要求是公司整體實力及產品價格水平，對于規(guī)模化、整體實力較強的設備供應商利大于弊，規(guī)模、技術、價格、供貨速度等方面處于劣勢的眾多中小型設備供應商生存越來越困難，逐步退出市場或被其他優(yōu)勢企業(yè)收購。十一、行業(yè)進入壁壘1、設計和提供綜合解決方案壁壘電信運營商需求的升級要求通信設備制造企業(yè)具有提供綜合解決方案的能力，相較一般產品制造，設計和提供綜合解決方案要求企業(yè)具備更深入了解客戶需求，更全面的技術研發(fā)及更完善的供應鏈管理體系等綜合能力，新進入廠商短時間內難以具備這些綜合能力。2、技術壁壘通信設備技術含量高，涉及多個技術領域，是多學科相互滲透、相互交叉形成的高新技術領域。通信設備產品的技術升級速度快，企業(yè)只有通過持續(xù)不斷的技術創(chuàng)新和研發(fā)投入，才能保持其產品的技術領先。新進入的廠商在技術方面需要經過長時間的積累。3、制造工藝壁壘通信設備生產過程的工藝控制對產品質量具有重要作用，特別是大規(guī)模生產中，需要有經驗豐富的核心管理人員、大量熟練的產業(yè)技術工人及規(guī)劃合理的人才梯隊結構相互配合，才能根據市場需求進行產品的工藝設計，并利用科學的制造流程實現大規(guī)模工業(yè)化生產，新廠商短期內難以具備該等條件。4、產品認證壁壘通信設備行業(yè)的產品認證需要較長時間，一方面，產品性能必須要符合本行業(yè)內通用的技術標準；另一方面，通信設備廠商必須要通過客戶個性化的認證，才能獲得客戶采購的供應權，該等認證涉及管理體系、技術水平、生產能力、在網使用量、長期供貨信用記錄等各個方面。5、供應鏈管理效率壁壘目前，國際電信運營商的競爭日趨激烈，通信網絡建設速度和通信服務質量是電信運營商競爭的關鍵要素，設備供應商必須快速提供綜合解決方案以滿足電信運營商的要求，這必然要求供應商具備高效的供應鏈管理體系，新進廠商在短時間內難以具備及產品開發(fā)、解決方案設計、核心零部件生產、裝配集成、快速安裝和供應商管理的高效供應鏈體系。6、客戶關系壁壘通信網絡連接設備為通信網絡的重要組成部分，通信網絡連接設備生產商通過相關試用和認證，成為供貨商后，與客戶形成相對穩(wěn)定的關系，客戶一般不會輕易更換供應商，新進入者要獲得客戶的信任與認同需要很長時間；通信連接設備行業(yè)內定制化產品較多，為滿足其個性化的產品需要，供貨商與客戶的關系也相對穩(wěn)定。十二、行業(yè)競爭格局和市場化程度1、通信網絡接配線類產品上世紀90年代中期，我國研發(fā)出第一套光纖配線系統(tǒng)，隨著國內配線系統(tǒng)技術的成熟以及電信運營商實行分包采購，外資企業(yè)喪失了技術優(yōu)勢，而成本劣勢逐步顯現，現已基本退出市場，目前行業(yè)內的競爭主要來自于國內企業(yè)。MDF類產品：因體制及歷史原因，MDF廠商規(guī)模普遍不大，分布較廣，多依賴本地化市場生存，目前市場集中度較低。自2015年10月1日起，MDF類產品使用全新的YD/T694-2023行業(yè)標準，新行業(yè)標準提高了技術含量和市場門檻，目前已通過泰爾認證中心檢測的廠家有華為、日海通訊等38家企業(yè)。新行業(yè)標準實施后，市場資源將逐步向優(yōu)勢企業(yè)集中。ODF及DDF類產品：該兩類產品為通信網絡配線新產品，工藝技術及設計門檻較高，生產廠家多為具備一定規(guī)模的企業(yè)，掌握核心技術并實現規(guī)模生產的企業(yè)只有數十家，產品集中度較高，行業(yè)競爭相對比較成熟、理性。2、通信網絡保護類產品目前，國內專業(yè)生產戶外通信機柜、戶外通信機房的廠家很少，具備一體化生產能力的廠家更少，由于戶外產品涉及技術領域廣，國內企業(yè)目前還處于相對落后水平，進入行業(yè)普遍時間不長，只有幾家優(yōu)勢企業(yè)能對內部防護、動力、環(huán)境保障等功能子系統(tǒng)進行研究和開發(fā)，具備和國外廠商競爭的能力。3、綜合布線類產品綜合布線產品在國外已經發(fā)展近二十年，目前國際市場占主導地位的基本為國際型大企業(yè)，國外產品占據國內綜合布線高端市場，國內產品占領廣大的中低端市場，目前國內主流廠家產能遠不能滿足市場需要。十三、行業(yè)主要企業(yè)簡況1、全球廠商全球范圍內，在通信網絡物理連接設備制造行業(yè)最具實力的公司為美國ADC公司和3M公司，以下是兩公司的詳細情況：（1）美國ADC公司美國ADC公司創(chuàng)建于1935年，是全球最大的連接產品、寬帶接入產品、電信軟件和系統(tǒng)集成供應商之一。其產品廣泛用于綜合視頻、數據和話音等多種業(yè)務的電話網、有線電視網、互聯網以及廣播、無線和專用通訊等網絡，可以通過光纖、銅纜、雙絞線等多種傳輸介質實現本地接入、高速傳輸和網絡管理。2023年收購德國KRONE公司，成為全方位寬帶布線和通訊專業(yè)公司；2016年11月，ADC收購國內的深圳世紀人通訊設備有限公司。（2）3M公司3M公司涉足通信行業(yè)的歷史可追溯至100多年前，目前，3M公司的產品已發(fā)展到涵蓋從中央機房，外線到樓宇布線的數萬種產品，涉及范圍廣泛到能夠滿足幾乎所有通信電纜及光纜的接續(xù)，保護，交叉配線及維護的要求。產品被廣泛應用于全球各大主要電信運營商。2、國內廠商目前通信網絡連接設備行業(yè)的主要廠商有：日海通訊、南京普天通信股份有限公司、深圳世紀人通訊設備有限公司、寧波隆興電信設備制造有限公司等，下表是國內通信網絡物理連接設備企業(yè)綜合排名情況。

2023年紡織服飾品牌分析報告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復蘇時點 3二、本土服飾品牌復蘇的突破口 81、品牌與產品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強渠道控制力 94、更重視電子商務，強調線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉變 116、通過品牌兼并整合實現集團化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風險因素 25一、品牌公司復蘇時點從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應對持續(xù)上漲的成本費用壓力同時實現盈利增長的要求，不斷對產品進行提價，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現大幅度的波動，但終端銷量增速已經出現了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經從終端庫存積壓傳導至訂貨會增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會明顯滯后于終端出現的惡化。從傳導路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現一定程度的下降，事實上行業(yè)的這輪調整尚在進行之中，多數品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會不少公司開始出現一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調整之后，未來修復路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認為終端的問題最終還是要先從終端修復，考慮到2022年秋冬訂貨會普遍不再壓貨，同時考慮到2021年開始大力清庫存，我們預計2022年末全行業(yè)清庫存會告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產負債表與現金流量表將逐步好轉，隨后傳導至2021秋冬訂貨會數據與利潤表將逐步修復轉正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價修復取決于凈利潤的恢復節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預測的不斷下調與負面數據的不斷出現，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點的40倍下降到如今的14倍，我們認為從中長期來看，目前的估值水平已經大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會增速等指標上出現明顯的向上拐點，預計行業(yè)的估值將會得到率先修復，業(yè)績的逐步兌現會進一步推動股價的上漲。但從投資機會上看，本輪調整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現齊漲齊跌的局面，個股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復蘇的突破口曾經的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復到更高質量、更可持續(xù)的增長階段。我們認為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產品提價方式實現的粗放式增長已經結束，在當前國內服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復蘇的突破口。1、品牌與產品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細分領域并沒有形成明顯的品牌及產品差異，因此品牌也沒有形成足夠強大的客戶粘性，產品提價無法彌補銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現一損俱損的局面。在行業(yè)調整中期，多數品牌服飾公司已經意識到品牌及產品差異化的重要性，品牌特色和性價比將取代高定價倍率成為產品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產品定價的下調與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴張模式對品牌公司已經開始產生負面影響，由于消費與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數品牌公司及加盟商不再盲目擴張，對新開店的店址、費用投入與盈利會有更謹慎的要求與考量，現有渠道也會經歷一個整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關店數量開始增加。我們判斷經過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內生性增長將是考量渠道的重要指標，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動品牌公司由小做大的主要驅動因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經驗，品牌公司難以在實體渠道形象、貨品管理、銷售數據等方面進行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對消費需求變化做出快速的反應。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經開始由批發(fā)向零售轉型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達芙妮與奧康等已經開始通過加盟收直營與聯營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務，強調線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數較小，各品牌公司電商收入跟隨國內電子商務的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時設立專門的團隊進行管理。我們認為未來電子商務將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機會。5、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉變隨著國內零售環(huán)境的日益復雜化與消費偏好的日益細分成熟，本土品牌面臨著消費環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團隊角度來分析，多數本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團隊由于經驗依賴等原因實際上未必能夠適應新的商業(yè)模式與消費環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團隊，并通過合適的激勵方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實現管理轉型可以選擇的突破口之一。在這一點上，探路者、七匹狼等公司已經走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團隊已經基本搭建完畢，并通過股權激勵等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實現集團化發(fā)展在當前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進行戰(zhàn)略上的調整，收購整合品牌或渠道互補的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運動巨頭VF集團、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個較為穩(wěn)固的自有品牌基礎，同時要求有強大的整合能力，而被收購方管理團隊能較長時間保持穩(wěn)定。我們認為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內的品牌服飾領域經過15—20年左右的快速發(fā)展，已經發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因為發(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達到的市場集中度、消費粘度等多個角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務休閑、時尚休閑、女鞋、男正裝和運動裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會更快傳導至直營占比更高的品牌公司的財務數據上。此外，電子商務作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點上，已經具備良好基礎和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機。從行業(yè)調整傳導路徑來看，在訂貨會數據與終端零售等指標上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時也有更長的時間做出調整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財務報表上將呈現更早的復蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認為可能率先復蘇的選標有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復蘇是否有一些前瞻性的指標，這個也許是資本市場最關心的問題，我們認為，除了每季的訂貨會指標外（部分品牌由于訂貨比重調整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運質量方面的相關指標持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復蘇的重要標志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運指標（存貨與應收賬款周轉率等）、行業(yè)零售數據、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費者對品牌、定價、產品的逐步認可，未來的增長更多將來自銷量的帶動?？杀韧赇N量增長擺脫低個位數甚至負增長后，恢復至接近雙位數增速也基本可以反映行業(yè)復蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據我們前期對國內外品牌公司的比較研究（具體參考先前報告《應收賬款周轉天數變化是企業(yè)營收轉暖的先行指標》），當季度應收賬款周轉天數變化下穿營業(yè)收入變化時，往往預示著企業(yè)當年或者次年營收復蘇，因為對加盟商授信的減少預示著終端經營情況的改善，下一個訂貨期，訂單量將會增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報告中初步帥選出有復蘇跡象的可能標的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關店數量開始增加，傳統(tǒng)渠道數量調整的時間一方面取決于零售終端的恢復，另一方面也取決于門店各類成本費用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現有門店質量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復本身反映了公司對自身擴張與復制高質量門店的信心，同時可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動等因素的影響，單月行業(yè)零售數據（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點大型零售企業(yè)服裝零售數據等）增速波動較大，我們認為連續(xù)3個月零售數據增速的回升基本可以反映行業(yè)復蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質量的復蘇。五、投資建議及重點公司簡況品牌服飾公司作為消費型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內經濟本身的減速使得行業(yè)出現了較大的業(yè)績波動，我們認為目前品牌公司經營業(yè)績的波動一方面有經濟減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認為在行業(yè)調整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運質量轉型，最終脫穎而出的公司在財務質量與自由現金流等指標上會出現越來越明顯的改善，參考海外市場經驗，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價，我們認為經歷本輪行業(yè)調整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會有以前那么高的盈利增速，但更可預期、更穩(wěn)健的增長及更高的經營質量將為他們帶來估值溢價。經過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內紡織制造龍頭企業(yè)已經積累了自身優(yōu)勢，多年的擴張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產能規(guī)模，企業(yè)自身已經擁有了成熟的產業(yè)鏈配套體系，并且儲備了較高素質、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實現了穩(wěn)健的經營增長。經歷宏觀環(huán)境波動、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產管理經驗和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產品附加值的提升。我們認為，市場應該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現金流表現實際已經代表了公司的核心競爭力，也理應對應更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點關注華斯股份的階段性機會。品牌類未來一年我們更傾向的標的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經營業(yè)績指標看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質量都體現了其在細分領域的護城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產業(yè)鏈是公司核心競爭力所在，也是公司長期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動因素，棉價的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內外部宏觀經濟的變化將進一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內訂單有望進一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產品結構中高價訂單占比的逐步上升，預計近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復合增長。在中國經濟面臨轉型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負擔的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認為前期公司股價的上漲主要來自于業(yè)績拐點的確認，后期公司股價上漲將更多來自于估值修復和業(yè)績可能的超預期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產品特色帶來的客戶黏度、更為精細化的管理與相對更強的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經營風格、嚴格的期間費用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經營質量。公司電子商務業(yè)務發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實現高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時發(fā)展電商專屬產品，在產品與設計風格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內憑借自身的品牌特色與經營管理優(yōu)勢豐富產品品類，進一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內戶外用品市場較小的基數，我們預計未來3-5年國內戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團隊的建設，并且通過較為完善的激勵措施充分保證了管理團隊不斷學習與改善經營管理的積極性，另一方面管理團隊本身具備豐富的行業(yè)經驗，目睹了運動服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲備。2022年公司進一步明確以美國VF集團為標桿，堅定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為