風險投資學培訓教材

風險投資學黃衛(wèi)華課程簡介本課程主要從金融操作、資本運營的角度講授風險投資的運作機制和實際操作模式，根本內(nèi)容為風險投資概述、風險投資的開展、風險投資的組織運作機制、風險投資的決策過程、風險投資的評估體系、風險投資的監(jiān)控與鼓勵機制、風險投資的資金募集方式與操作策略、風險投資工具和合同設(shè)計、風險投資退出機制以及我國風險投資現(xiàn)狀及開展前景等方面的內(nèi)容。2參考資料1.推薦教材：胡海峰等：?風險投資學?，北師大出版社，2024司春林等：?創(chuàng)業(yè)投資?，上海財經(jīng)大學出版社風險投資的風險收益機制李建良著中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)開展與風險投資劉旭編著風險投資在中國主編成思危中國風險投資企業(yè)目錄/cgi-bin/cn/index.pl?/finance_and_investment/venture_capital3第一章風險投資概論風險投資與視頻網(wǎng)站開展〔2024年〕/www/trzzx/3331.jhtml有關(guān)天使投資人薛蠻子的新聞/content/2024-09/04/content_6827332.htm天使投資人思考：風險投資是什么？為什么視頻網(wǎng)站對之充滿期望？風投的對象是什么行業(yè)？新興的行業(yè)風投金額大風投是勢利的51.1什么是風險投資？一、定義：把資金投向蘊含較大失敗風險的高技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域，以期工程成功后取得高資本回報的商業(yè)投資行為。實質(zhì)：投資于一群工程〔盡管少量成功〕，成功后出售權(quán)益仍能獲得高額回報。6對于風險投資的不同理解：

DouglasgreenwoodAmrerRiggsGonencRindKellyOECD美國企業(yè)管理百科全書美國風險資本協(xié)會：指風險投資家向新興的迅速開展的有巨大競爭力的企業(yè)〔主要是高科技企業(yè)〕投資權(quán)益資本，并主要通過資本經(jīng)營效勞，直接參與風險企業(yè)創(chuàng)業(yè)歷程的資本投資行為。7風險投資與創(chuàng)業(yè)投資關(guān)系廣義和狹義的風險投資泛指一切有風險的投資風險投資業(yè)：不僅僅是創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)業(yè)投資意味著風險投資：通常一致優(yōu)酷網(wǎng)，土豆網(wǎng)京東商城，阿里巴巴騰訊，百度8中國風險投資之父

1998年全國政協(xié)九屆一次會議上，成思危代表民建中央提交了?關(guān)于盡快開展我國風險投資事業(yè)的提案?，這就是后來被認為引發(fā)了一場高科技產(chǎn)業(yè)新高潮的一號提案。

成思危在美國學習期間就認識到風險投資對高科技產(chǎn)業(yè)開展的重要作用。美國的硅谷在今天已經(jīng)成為高科技的代名詞，而硅谷在其開展的過程中，風險投資是一個非常重要的推動因素。風險投資家不僅為高科技企業(yè)提供資金，還提供戰(zhàn)略和具體運作建議，為企業(yè)招募有經(jīng)驗的經(jīng)理和尋找客戶

民建中央和科技部每年聯(lián)合舉辦一次風險投資論壇，還成立了風險投資研究院，辦了風險投資雜志，出版風險投資年鑒，出版風險投資實務(wù)叢書，建立網(wǎng)站等等。成思危為風險投資在我國的健康開展奔波呼號，盡心竭力。

以民建中央的一號提案為契機，我國風險投資很快進入高速開展時期。北京、上海、深圳三大風險投資“基地〞形成三足鼎立之勢，目前，中國約有300家風險投資企業(yè)，管理著約500億元資金，投資于2000多個工程，其中八成資金投向高科技企業(yè)〔2024年數(shù)據(jù)〕。

正是因為成思危不遺余力地推動中國風險投資事業(yè)的開展，他本人也因此而被媒體譽為“中國風險投資之父〞。9珠海風險投資企業(yè)珠海高科技成果產(chǎn)業(yè)化示范基地廣東省風險投資集團珠海清華科技園創(chuàng)業(yè)投資有限公司第一屆珠海風險投資論壇暨工程洽談會2024-5-18召開,邀請到了賽富參謀有限公司、紅杉中國基金、美國IDG創(chuàng)業(yè)投資和深圳創(chuàng)新投資集團等國內(nèi)外知名風險投資機構(gòu)及證券公司17家和150多家外鄉(xiāng)企業(yè)參會。8家企業(yè)進行路演，50多家企業(yè)與風險投資機構(gòu)進行了洽談。10二、風險投資的特點1.高收益與高風險并存投資無擔保投資的工程處于發(fā)育起步階段，技術(shù)風險，市場風險等突出，成功率低但由于這些工程的高技術(shù)特點，一旦成功，獲利豐厚工程成功比率20%-30%一旦成功上市，那么有幾十上百倍的收益IPO的誘惑，蘋果，阿里巴巴優(yōu)酷網(wǎng)，土豆網(wǎng)11優(yōu)酷網(wǎng)在2024年12月8日晚正式在紐交所上市，發(fā)行價分別定為12.8美元，優(yōu)酷CEO古永鏘身價到達了5.39億美元，一舉成為了新的億萬富翁，直逼馬云。上市前5年多時間里進行頻繁融資，共進行了六輪融資，總金額到達1.6億美元。12當當網(wǎng)2024年12月8日晚正式在紐交所上市，其發(fā)行價為116美元，按此推算出，當當網(wǎng)聯(lián)合創(chuàng)始人李國慶身價加起來到達4.85億美元，其妻子俞渝也到達了6108萬美元的身價，夫婦兩人身價加起來達5.46億美元。創(chuàng)立至上市融資4次共5600萬美元。1314Facebook于2024年5.18日上市，造就了上千萬百萬富翁幾十位億萬富翁吉姆?布雷耶〔JimBreyer〕投資的任何創(chuàng)業(yè)者或者初創(chuàng)公司——無論是穿著連帽衫的哈佛輟學生還是漫畫書公司——都能產(chǎn)生點石成金般的回報。他的公司對Facebook的1,270萬美元早期投資目前已價值50億美元〔而且還在劇增〕。15阿里巴巴即將上市創(chuàng)辦人馬云現(xiàn)持有2.061億股股份，占公司8.8%股權(quán)。阿里IPO時出售1,275萬股，即涉7.65億至8.415億美元。將成為內(nèi)地首富。李嘉誠(加拿大)基金會，該基金預(yù)計現(xiàn)出售129萬股中32.26萬股，按招股價上限66美元計，套現(xiàn)金額2,129萬美元(約1.66億港元)阿里巴巴IPO將造就多位億萬富翁馬云的凈資產(chǎn)為218億美元〔約合1339億元人民幣〕，相較排名第二的馬化騰，其凈資產(chǎn)高了55億美元〔約合338億元人民幣〕。彭博億萬富翁指數(shù)顯示，阿里巴巴聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事局副主席蔡崇信凈資產(chǎn)為44億美元。阿里巴巴另外一位聯(lián)合創(chuàng)始人謝世煌，股份價值為20億美元。馬化騰的騰訊騰訊開展初期，艱難時期曾想100萬把qq賣給新浪，中華網(wǎng)，但是對方不同意。后來風投參加，推動在香港上市，股價翻了幾番2.流動性差，周期長，循環(huán)過程是長期投資：經(jīng)歷工程開發(fā)試制生產(chǎn)，企業(yè)成長成熟到上市，平均30個月到達現(xiàn)金流平衡，75個月到達盈虧平衡流動性差：3到5年OR7到10年，一旦投入，很難變現(xiàn)循環(huán)往復(fù)：退出后會尋找新工程再投入有耐性和勇敢的資本193.是借貸資本還是權(quán)益資本？是權(quán)益資本但并非為獲得企業(yè)所有權(quán)，投入是為了退出。與權(quán)益資本的差異與借貸資本的區(qū)別期限長，5－7年，與貸款類似借貸資本要求什么？三性結(jié)合204.是投資行為還是融資行為？是投資與融資相結(jié)合的過程融資重要性甚至大過投資賣方金融買方金融/net/202409/1603640.html27歲的硅谷風投家：10周融資1.5億美元風險投資家個人魅力*對融資的作用巨大21世紀大騙局麥道夫龐氏騙局在2024年12月10日之前，前納斯達克交易所主席、70歲的博納德·麥道夫〔BernardMadoff〕是一位年高德劭的商界楷模。他是紐約乃至全美猶太人社區(qū)人人敬仰的創(chuàng)業(yè)英雄，是樂善好施的慈善家，最重要的，他在1960年成立的麥道夫投資證券公司〔BMIS〕管理的資金常年擁有兩位數(shù)的回報紀錄，是全球頂級對沖基金、私人銀行和超級富豪們衷心信賴的資金管理人。

但這一切，在12月10日都變成了驚世謊話。作為人類歷史上最大的集資詐騙案的締造者，麥道夫成為500億美元的損失制造者。在金融風暴中面對巨大贖回壓力的麥道夫，向擔任公司高級雇員的兒子成認，其苦心經(jīng)營數(shù)十年的投資神話，只不過是一場“龐氏騙局〞〔PonziScheme，借指以高額回報為吸引，籌集新錢彌補舊錢虧損的集資騙局〕，他自己其實一無所有。22麥道夫案受害TOP101.美國投資管理公司“費爾菲爾德-格林威治〞〔FairfieldGreenwichGroup〕，損失75億美元。2.特里蒙特對沖基金公司〔TremontGroupHoldingsInc〕，損失33億美元。3.西班牙桑坦德銀行〔BancoSantanderSA〕，損失28.7億美元。4.奧地利梅迪西銀行〔BankMedici〕，損失21億美元。5.阿斯科特合伙人對沖基金〔AscotPartners〕，損失18億美元6.紐約投資參謀公司“阿塞斯國際〞〔AccessInternationalAdvisors〕，損失14億美元7.富通銀行荷蘭子公司〔FortisBankNederland〕，損失13.5億美元8.瑞士聯(lián)合私立銀行(UnionBancairePrivée，簡稱UBP)，損失10億美元9.英國匯豐銀行〔HSBC〕，損失10億美元10.蘇格蘭皇家銀行〔RBS〕，損失5.99億美元235.資金與管理相結(jié)合風險投資家投資后參與經(jīng)營管理風險投資家擁有：企業(yè)家擁有：委托代理問題，是信息不對稱的反映為了降低投資風險，參與經(jīng)營管理閱讀資料：雷士照明和閻炎：/post/1522.html

馬云的煩惱：/10/0916/11/6GMSDFG4000915BF.html

阿里巴巴退市，回購雅虎股權(quán)246.是金融與科技結(jié)合的過程經(jīng)濟開展需要科技推動科技是第一生產(chǎn)力

資金風險投資是金融與科技相結(jié)合的投資融資機制*。257.是一種創(chuàng)新的投融資方式新創(chuàng)企業(yè)可能的融資渠道：內(nèi)部集資：極為有限銀行貸款：銀行要求高，難發(fā)債：難發(fā)行股票：不符合要求必須有一種創(chuàng)新的方式268.對象：面向高技術(shù)的中小企業(yè)，高科技工程9.積極投資，而非賭博。風險大為何要投？投資后并非坐等收益，而是積極地參與經(jīng)營管理選擇投資很謹慎，很重視自己的聲譽〔良好的業(yè)績〕27三、風險投資的相關(guān)主體★創(chuàng)業(yè)資本的出資人1、私人投資者：富有的家庭和個人具有風險投資運作的根本素質(zhì)：熟悉和對創(chuàng)投有興趣，且能承受創(chuàng)投長期性和流動性差的特點種子期：創(chuàng)投資金主要來源于個人和親朋天使：個人作為風險投資家2、政府創(chuàng)投初期：政府以直接投資、財政擔保、低息貸款等方式以支持。創(chuàng)投逐漸成熟：政府逐漸退出政府不會成為風險投資的主要資金提供者。我國：政府出資比例大，中小企業(yè)信用擔保體系283、銀行銀行貸款條件苛刻，要求平安性流動性盈利性的結(jié)合4、機構(gòu)投資者保險基金，信托基金，養(yǎng)老金，捐贈基金我國仍有很大開展空間5、大型企業(yè)出于開展戰(zhàn)略目標的考慮，適于內(nèi)部創(chuàng)業(yè)6、國外資本引入國外的創(chuàng)業(yè)資本，阿里巴巴的股權(quán)結(jié)構(gòu)29★風險投資家的角色是創(chuàng)投的核心既是代理人又是委托人風險投資家的素質(zhì)：具有工程技術(shù)專業(yè)根底等知識－－高新技術(shù)掌握現(xiàn)代管理知識具有金融實踐經(jīng)驗掌握現(xiàn)代財會知識精通法律/view/1620697.htm#1閻炎30★風險投資鏈中各主體之關(guān)系風險投資企業(yè)、風險投資家、創(chuàng)業(yè)家、風險投資工程〔創(chuàng)業(yè)企業(yè)〕投資者創(chuàng)業(yè)者風險投資家出資者風險投資基金創(chuàng)業(yè)企業(yè)31★風險資本市場為風險投資提供資金，對處于發(fā)育期的新型高新技術(shù)企業(yè)融資的資本市場。以創(chuàng)業(yè)企業(yè)家，風險投資家，私人風險投資者為核心。私人權(quán)益資本市場和二板市場什么關(guān)系？321.2風險投資的產(chǎn)生與開展美國的風投：形成與開展1946年ARD---公司體制數(shù)字設(shè)備公司的成功1958年Sbic----政府推動缺陷：非權(quán)益性投資，個人投資者有限，管理者素質(zhì)不高低潮期：70年代ARD和SBIC作用下降，有限合伙興起。33接上頁1978年，勞工部允養(yǎng)老金進入合伙風險投資公司調(diào)低稅賦—刺激了風險投資的開展20世紀80年代后，風險投資繁榮但投資的工程下降，傳統(tǒng)風險投資重要性降低，創(chuàng)業(yè)早期投資下降，涉及行業(yè)變化，與時俱進專業(yè)化和差異化有限合伙制取得支配地位34接上頁退出渠道變化IPO下降兼并收購增多投資人和使用者更成熟環(huán)境變化：高科技----互聯(lián)網(wǎng)，資本市場。。。20世紀90年代以來美國風險投資的狀況35風險投資在其他國家的開展德國：較早但不夠興旺英國：興旺日本：促進信息產(chǎn)業(yè)興旺我國風險投資狀況我國風險投資業(yè)開展緩慢的原因是什么？36風險投資形成與開展的背景和條件高新技術(shù)供銷兩旺良好的資金環(huán)境，機構(gòu)投資者眾多有利的政策法規(guī)及環(huán)境完善的資本市場體系懂技術(shù)熟悉金融運作的風險投資家37下面哪些企業(yè)象高新技術(shù)企業(yè)？珠海南科集成電子有限公司81180578889513珠海鼎利通信科技開展有限公司33919333391900珠海泰坦能源電子技術(shù)有限公司33258203367330珠海揚智電子有限公司33920003392024.tw珠海裕華聚酯有限公司33118683311483珠海經(jīng)濟特區(qū)凱力電器有限公司86386418615905亞太電效系統(tǒng)〔珠?！秤邢薰?5175788517679珠海福尼亞醫(yī)療設(shè)備有限公司33992603399288珠海瓦特電力設(shè)備有限公司36101583610148珠海市廣通汽車有限公司86849168683323麗珠集團珠海保稅區(qū)麗珠合成制藥廠86863268686178珠海市安克電子技術(shù)有限公司33509533361352珠海市亞剛金剛石砂輪有限公司88199788819977珠海市精鈺科技設(shè)備有限公司8868936886893738局部國家R&D比重39國家“十一五〞科學技術(shù)開展規(guī)劃?，提出“十一五〞期間我國R&D投入占GDP的比例將到達2%珠海市2024年研究與試驗開展經(jīng)費支出占本市生產(chǎn)總值比例為1.13%，僅略高于全省平均水平1.12%，低于深圳的2.51%，中山的1.37%，佛山的1.28%。404142風險投資的開展趨勢國際化，相互滲透集中與多元規(guī)模擴大投資范圍擴大政府支持加強431.3風險投資在國民經(jīng)濟中的地位和作用高新技術(shù)風險大，因而投資風險大技術(shù)風險市場風險制度不完善投資風險大，失敗率高44風險投資為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)提供資金，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的幾個階段：種子\初創(chuàng)期投資：企業(yè)萌芽階段，技術(shù)開發(fā)風險和市場風險大。失敗比率高擴充期階段：企業(yè)擴張階段，追加投資。成熟期階段：企業(yè)經(jīng)營穩(wěn)定企業(yè)公開上市IPO：創(chuàng)業(yè)資本退出。趨勢：趨向后期投資，美國占70%為什么馬云要去紐約而不是在國內(nèi)上市？45風險投資促進中小企業(yè)開展中小企業(yè)的特點有形資產(chǎn)不多，管理體制靈活大額資金來源依賴非傳統(tǒng)渠道風險投資可以：提供資金，促進企業(yè)產(chǎn)業(yè)升級促使建立現(xiàn)代經(jīng)營管理體制利于優(yōu)化資源，提高經(jīng)濟運行效率。46第二章風險投資的資金供給了解國外有哪些風險資本來源？了解國外風險資本構(gòu)成特點？472.2政府的作用上一章，美國風險投資興旺的一個重要原因是什么？政府支持下的SBIC政府參與的動因分析：風險投資的實質(zhì)風險資金運動風險投資運行政府參與的社會效益48二、政府參與的形式直接投資〔股權(quán)投資或貸款〕投資私人部門，間接投資直接出資設(shè)立與其他資本合資設(shè)立風險投資基金政府采購：解決市場問題財政補貼：財政預(yù)算扶持政府擔保：鼓勵銀行投資風險投資業(yè)49三、政府的政策支持1978年，美國的稅收優(yōu)惠政策大大刺激了風險投資業(yè)的開展稅收政策：減免利得稅、所得稅法制建設(shè)：法律保障市場建設(shè)：二板市場。10家創(chuàng)業(yè)板公司詢價結(jié)果出爐神州泰岳56.36元/09/0923/05/5JSDR18700253B0H.html502.3機構(gòu)投資者廣義和狹義機構(gòu)投資者特征：信息處理收集等方面具有優(yōu)勢組織化，決策科學競爭和利益驅(qū)動，推動風險投資開展51為何要培育機構(gòu)投資者？促進風險投資開展到成熟階段擴大了基金規(guī)模增強了與基金經(jīng)理博弈的能力強化了風險基金公司的鼓勵約束機制管理費是可變的收益分配也是可變的。抓回條款52經(jīng)理人的報酬＝固定報酬+變動報酬管理費A，管理費率α，β為收益分成比率，bX為業(yè)績報酬，C為初始基金，r是基金運作的回報率，那么經(jīng)理人的報酬Y＝A+bX＝α〔C+C*r〕+MAX(β*C*r,0)53主要的機構(gòu)投資者養(yǎng)老金投資銀行保險公司企業(yè)集團夾層融資，麥那么恩債務(wù)，杠桿收購54我國的機構(gòu)投資者銀行？保險基金？。。。投資受到限制，進入風險投資的途徑少，不暢。552.4私人投資者國外投資者富有的個人和家庭2種方式介入風險投資：天使，投資于早期作為普通合伙人參加風險基金，投資于中后期外國資本：日本軟銀投資阿里巴巴562.5我國風險資本的構(gòu)成政府資金為主，占50%以上拓寬資金來源稅收優(yōu)惠金融扶持積極利用國內(nèi)外民間資本放寬限制，允許機構(gòu)投資57案例分析舉例如：阿里巴巴融資，新浪融資…分析范式如下：經(jīng)過投融資雙方博弈的過程，工程估價、投資金額及占比風投是單獨投資還是聯(lián)合投資。。。工程成功與否，退出渠道選擇，收益情況。。。你的評價58第三章風險投資的運作機構(gòu)3.1風險投資機構(gòu)上次課說到了天使投資人，那么風險投資是什么呢？利用風險投資生產(chǎn)新企業(yè)的企業(yè)，中介是有耐心的資本，時間長，要退出；風險大，建立在信任根底上，需要不斷融資。59風險投資的過程風險投資的循環(huán)過程籌資評估、談判篩選、評價尋找投資時機退出工程培育60相關(guān)的法律問題一、資金來源：私募。案例：麥道夫龐氏騙局“他是一個頭戴光環(huán)的投資家，是紐約最成功的商人，華爾街最有影響力的人，你根本不會疑心他是個騙子〞/a/20240703/001232.htm61融資的具體方式承諾制基金制：有限合伙制的基金二、基金運作尋找篩選談判簽訂合作協(xié)議等三、退出階段：62風險投資機構(gòu)的分類上市公司私有制公司銀行附屬公司股份公司企業(yè)聯(lián)合組織63政府的風險投資機構(gòu)政府投資或背景的風險投資公司種子基金彌補私人投資缺乏購置私人投資者種子期投資工程股權(quán)上海大學生創(chuàng)業(yè)基金上海大學生科技創(chuàng)業(yè)基金管理方法/cj/2024/06-18/6295927.shtml珠海扶持大學生創(chuàng)業(yè)提供價值600萬免租金辦公樓64各國的政府風險投資機構(gòu)美國小企業(yè)管理局SBA美國小企業(yè)投資公司SBIC芬蘭德國以色列65風險投資業(yè)的階段性與政府作用案例：1-2，1-3初期階段過渡階段成熟階段政府政策性投資為主政府民間投資結(jié)合商業(yè)性投資為主66三個階段的不同特點初期階段：政府主導(dǎo)，其作用是：出資，政策引導(dǎo)，法律建設(shè)。建立風險投資需要的制度或支持體系：中介機構(gòu)、中介組織、監(jiān)管機構(gòu)及有關(guān)金融機構(gòu)、稅收優(yōu)惠、財政貼息等。過渡階段：政府搭臺，企業(yè)唱戲政府資金與商業(yè)資金合理定位，不爭利成熟階段：商業(yè)性投資占主導(dǎo)。67我國風險投資的階段初期階段特征是什么？

我國風險投資業(yè)難以開展的原因是什么？專業(yè)人才缺乏？創(chuàng)業(yè)資本運作體制缺陷？高科技企業(yè)匱乏？退出渠道不暢？68第四章風險投資的主要組織形式4.1三種風險投資企業(yè)組織形式從法律組織和制度設(shè)計上看分為公司制信托基金制有限合伙制美國風險投資組織形式經(jīng)歷了由公司制為主向有限合伙制為主的轉(zhuǎn)變704.2風險投資基金類型 一、公司制風險投資基金最早的組織形式，AR&D，SBICs〔一〕結(jié)構(gòu)特性：承擔有限責任，股權(quán)自由轉(zhuǎn)讓，法人資格，公司章程對出資與承擔責任、鼓勵與利潤分配、投資限制作出了規(guī)定?！捕炒肀惧X、運作本錢分析道德風險難躲避；經(jīng)營期限長不利于吸引投資者；內(nèi)部交易本錢高、效率低；公司是納稅主體，較高的運作本錢。71〔三〕公司制風險投資基金弊端1、是永久存續(xù)基金，不利投資者2、公司獨立法人，承擔有限責任，經(jīng)理人與投資人利益不能很好協(xié)調(diào)。3、對基金經(jīng)理人的鼓勵機制缺乏4、公開募集較難5、假設(shè)上市那么難協(xié)調(diào)高風險經(jīng)營與信息披露之間的矛盾。6、信息公示與各種社會監(jiān)督本錢高∴美國公司制創(chuàng)投基金占比不到1%72二、信托制風險投資基金〔一〕信托制風險投資基金種類公司型合同型投資基金非法人保管人基金公司法人管理公司管理公司保管人73〔二〕信托制創(chuàng)投基金結(jié)構(gòu)信托是什么？受人之托，代人理財中國大陸地區(qū)的信托公司業(yè)務(wù)偏重將信托作為一種集合性投資工具，通過向公眾發(fā)行信托方案為投資工程募集資金，同包括銀行在內(nèi)的金融機構(gòu)業(yè)務(wù)存在重疊和競爭關(guān)系。香港特別行政區(qū)的信托公司主要以提供家庭信托安排為主，業(yè)務(wù)目標是對財產(chǎn)保障、繼承以及稅務(wù)有需求的高資產(chǎn)人士，其業(yè)務(wù)性質(zhì)屬于非銀行〔NonBanking〕金融業(yè)務(wù)。分權(quán)制衡三角機制：受益人出資并受益但不占有處分基金，經(jīng)理人運作基金但無受益權(quán)和占有權(quán)，保管人占有基金但無處分權(quán)和受益權(quán)。信托財產(chǎn)獨立。74〔三〕信托制創(chuàng)投基金特點委托代理各方的責任不對等受益人資金求償平安性差杠桿率高，對管理人鼓勵不夠?！菜摹承磐兄苿?chuàng)投基金的適用條件75三、有限合伙制風險投資基金有限合伙人：機構(gòu)投資者普通合伙人：風險投資家、經(jīng)理人〔一〕有限合伙制創(chuàng)投資基金的結(jié)構(gòu)1.合伙期限既定2.資金提供者分階段注資，可無過錯退出3.風險投資家作為普通合伙人管理基金，以1%比例資本承擔無限責任。4.風險投資家收益與管理基金的效益掛鉤。76有限合伙制風險投資基金的鼓勵機制聲譽效應(yīng)基金存續(xù)期既定，需不斷地籌集新資金，聲譽不好難再籌集資金報酬鼓勵普通合伙人數(shù)量少，易于觀測。有明確的報酬條款：管理費1.5%~3%，利潤提成20%~30%有助于篩選創(chuàng)業(yè)投資家77〔二〕代理本錢、運營本錢1、基金有限生命及分階段投資機制使投資者愿意投資，對管理者也形成約束2、普通合伙人承擔無限責任，內(nèi)部控制機制有效，降低了管理本錢。3、非法人，能防止重復(fù)納稅。?存在協(xié)同效益，經(jīng)營本錢低78〔三〕有限合伙的優(yōu)點1、結(jié)構(gòu)簡單，運作效率高2、便于區(qū)別與篩選好的風險投資家3、有效降低本錢4、鼓勵機制利于吸引優(yōu)秀管理人〔四〕適用條件法律標準，政府支持，創(chuàng)新社會環(huán)境，興旺金融市場794.3風險投資組織形式的比較公司制，信托制，有限合伙制在代理本錢、運作本錢、鼓勵與約束機制、運作特點方面的比較公司制的運作本錢和代理本錢都較高，有限合伙制最低有限合伙制具有較大鼓勵，公司制最弱∴有限合伙制成為主流804.4關(guān)于中國建立有限合伙制風險投資基金的問題在美國，這是最有效率的組織形式★在中國也是最有效率的嗎？〔見下頁資料〕公司制比有限合伙制更有法律保障？可由機構(gòu)投資者與風險投資家共同作為普通合伙人銀行托管基金信譽機制鼓勵與約束風險投資家有限合伙人可監(jiān)控經(jīng)理人從有限責任〔當前的主要形式〕向有限合伙過渡。81有限合伙制進入中國作者：張偉頌(SeungChong)2024年9月4日/sc/story.jsp?id=001013874&pos=RIGHT_HLB&pa1=2&pa2=0&loc=STORY有限合伙制(limitedpartnership)源于中世紀。當時，一名意大利貴族如果被貿(mào)易弄臟了雙手，會被視為有損尊嚴。有限合伙制可以讓他以受信任的商業(yè)合伙人名義進行投資，分享企業(yè)利潤，并以認繳出資額承擔有限責任。最近，通過一部新的?合伙企業(yè)法?，現(xiàn)代有限合伙概念被引入中國。要說商界將會多么喜歡它，現(xiàn)在還為時尚早。作者認為，該制度在中國能否順利實行存在疑問。82法律對“普通〞合伙人(generalpartner)和有限合伙人(limitedpartner)進行了根本區(qū)分。普通合伙人共同或各自對合伙企業(yè)債務(wù)承擔無限責任。有限合伙人以其認繳的出資額對合伙企業(yè)債務(wù)承擔有限責任。根據(jù)開曼群島和美國特拉華州法律規(guī)定，如果參與管理公司，有限合伙人的有限責任就會成問題。但是，某些咨詢或參與性質(zhì)的行為不列入其中。中國的法律也有類似的條款，不過它并沒有明確說明如果有限合伙人管理公司會有何種后果。83新法律看似給了雙方?jīng)Q定利潤分成的全部自由，但是，如果涉及到外國投資者，規(guī)定就變了。因此，有些章節(jié)規(guī)定指出，合資企業(yè)的中方應(yīng)該控股，利潤分配必須表達這一點。在這種情況下，決策權(quán)也在中方，不過，在依法需要一致認可的特定事情上，外國投資者也受到保護。在決定認繳出資額的問題上，法規(guī)總的來說是靈活的，但如果是外資合伙企業(yè)的話，法律就規(guī)定了90天的嚴格時限。因此，根據(jù)承諾認繳出資額就沒什么靈活性了。一般說來，有限合伙人可以在合伙企業(yè)存續(xù)期內(nèi)撤資，但是，這種情況在外資合伙企業(yè)也成了不可能的事。844.6有限合伙制的制度優(yōu)勢較好解決投資者和經(jīng)理人之間的委托代理問題1.報酬鼓勵2.個人資金投入與無限責任3.聲譽鼓勵4.合同條款限制+++85一、報酬鼓勵組成：固定報酬+變動報酬，與業(yè)績相聯(lián)1.管理費用：固定費用，用于經(jīng)營管理?；鸬?.5%2.期權(quán)化報酬：基金期末總利潤的一局部，風險性報酬，與業(yè)績相聯(lián)系。是最有效的鼓勵機制。相當于執(zhí)行價格為基金標準本錢的看漲期權(quán)?；鹄麧櫟?0%~30%基金增值率標準本錢損益086二、個人資金投入與無限責任個人資金投入：占總額的1%承擔無限責任：基金被清算時獲得20%左右的基金利潤：基金盈利時此機制使風險投資家利益與基金緊密相聯(lián)，他的利益與有限合伙人的利益更趨同，最小化了代理本錢。對風險投資家產(chǎn)生了較強的鼓勵與約束。87三、聲譽鼓勵與約束基金存續(xù)期有限：經(jīng)理人不能永遠持有基金投資者分階段投入承諾資金：可無過錯離婚∴需要不斷地募集新資金聲譽機制88四、合同條款限制為遏制經(jīng)理人冒高風險獲取高收益的沖動1.投資范圍限制：限制向公共證券投資2.投資行業(yè)限制：專業(yè)化投資于熟悉行業(yè)3.投資規(guī)模限制：分散投資4.借入資金限制：防止杠桿效應(yīng)放大投資者風險5.限制后續(xù)基金投資于所管理前一基金工程。6.投資收益再投資限制7.限制向投資對象投入個人資本89五、股權(quán)鼓勵經(jīng)理人的報酬＝固定報酬+變動報酬管理費A，管理費率α，β為收益分成比率，bX為業(yè)績報酬，C為初始基金，r是基金運作的回報率，那么經(jīng)理人的報酬Y＝A+bX＝α〔C+C*r〕+MAX(β*C*r,0)90報酬合同的特點管理費隨著時間而降低管理費下降不僅表達在費率上，也反映在收費基數(shù)上計算已投出資金時以資產(chǎn)市場價值為根底爪回條款：投資者先于創(chuàng)業(yè)投資家收回投資本錢和收益91上投摩根阿爾法(377010)日常贖回費

上投摩根阿爾法(377010)2024-10-26

6.24110.7263%日常贖回費費率費用購買金額持有年限有效起始日失效日期0.50%

X<1年2005-11-09

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92風險投資家的鼓勵約束主要在于三方面與業(yè)績相關(guān)的報酬與投資者重復(fù)博弈投入個人資金并承擔無限責任。/ent/2595105〔成思危解讀風險投資〕935.1創(chuàng)業(yè)工程的決策過程為了減少信息不對稱帶來的逆選擇，選擇高質(zhì)量的創(chuàng)業(yè)工程，決策過程：聚集大量商業(yè)方案書，收集工程審慎評估，考慮風險與投資時機，提出方案憑經(jīng)驗和知識篩選工程約見，評價創(chuàng)業(yè)家94Continue1、籌集創(chuàng)業(yè)資金，建立基金資金來源：個人，政府，政府擔保的銀行貸款，大企業(yè)的投資，商業(yè)銀行貸款，養(yǎng)老金2、尋找投資時機，識別有潛力的新公司考慮因素：技術(shù)創(chuàng)新的可行性，工程的經(jīng)濟評估，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)的業(yè)務(wù)素質(zhì)優(yōu)先次序：首先是人〔創(chuàng)業(yè)者素質(zhì)〕，市場，產(chǎn)品技術(shù)，公司管理95Continue3、篩選評價：考慮的風險有：技術(shù)風險、市場風險、管理風險等風險管理原那么：分散投資、分類管理、制約機制4、評估、談判達成交易出資額及比例，技術(shù)入股，職務(wù)分擔，監(jiān)督權(quán)利，資本退出5、共同合作，共創(chuàng)價值6、準備退出：籌劃與實施退出主要有三種方式：IPO，M&A，清算96風險投資決策的階段5個階段：工程產(chǎn)生，工程篩選，工程評價與估值，簽訂協(xié)議，投資后管理4個階段：時機選擇，情報收集，方案評估，行動建議6個階段：工程收集，工程篩選，全面篩選，一階段評估，二階段評估，達成協(xié)議97風險投資決策的工程評估6.1創(chuàng)業(yè)工程的定性評估一、創(chuàng)業(yè)工程的評估原那么嚴格的篩選評估標準，包括1.經(jīng)驗2.工程的新穎與可行性3.收益增長的巨大潛力4.投資的商務(wù)設(shè)想5.管理團隊構(gòu)成6.潛在回報及退出可能性〔閱讀資料9-4〕99重點關(guān)注：考察創(chuàng)業(yè)者的經(jīng)驗工程有無潛在高收益首選：良好團隊、適宜財務(wù)和產(chǎn)品市場前景的工程100二、商業(yè)方案書及其評估1、商業(yè)方案包括什么方面？目的是影響風險投資家作用：證實該商機的價值，并提出實現(xiàn)這一商機的手段。要素：摘要：對商業(yè)方案書的整體介紹產(chǎn)品或效勞：市場營銷：市場，營銷，競爭，管理層，融資需求，財務(wù)預(yù)測101問題：商業(yè)方案的核心是什么？回報率有多重要？1022、商業(yè)方案書的內(nèi)容表9-2：包含了幾種要素，具體內(nèi)容很詳細，涉及許多專業(yè)和專業(yè)知識，比方技術(shù)和開發(fā)、產(chǎn)品銷售、預(yù)計財務(wù)報表、融資方案等1033、商業(yè)方案書的評價要點1〕行業(yè)特征是否有廣闊的市場開展前景？2〕產(chǎn)品本身4P：產(chǎn)品〔product〕，價格〔price〕，渠道〔place〕，促銷〔promotion〕3〕生產(chǎn)問題需要哪些融資和財務(wù)支持，如何解決?4〕外部環(huán)境因素：不可控，但可管理5〕風險因素：是否考慮了各種風險？104商業(yè)方案書的評價1、管理人員審查考察管理者的稟賦、經(jīng)驗、能力，聲譽、信心等2、時機評價考察該創(chuàng)業(yè)企業(yè)在行業(yè)中的地位和市場前景，生產(chǎn)中的瓶頸和解決方案3、產(chǎn)品銷售策略4P組合是否合理完整105Continue4、環(huán)境分析評估政策、幣值穩(wěn)定、經(jīng)濟增長、法律等影響及應(yīng)對策略5、風險對策列出所有風險并要采取對策6、財務(wù)評價不直接預(yù)測利潤率，預(yù)測出現(xiàn)現(xiàn)金流入、正現(xiàn)金流的時間，需要投資多少錢？盈虧平衡點的分析106三、創(chuàng)業(yè)家素質(zhì)與創(chuàng)業(yè)團隊評估〔一〕創(chuàng)業(yè)家需要什么樣的素質(zhì)?A.風險投資家的要求1.忠誠正直：正直、可信、守法、公平2.成就：賺錢多少是衡量標準3.精力充分：強健體魄和旺盛斗志，腳踏實地107Continue4.天資過人：聰穎，正確判斷力，敢承擔風險5.學識淵博：經(jīng)驗與學識6.領(lǐng)導(dǎo)素質(zhì)：集結(jié)多種力量、有勇氣承擔責任，自信自強一定程度以自我為核心的能力。7.創(chuàng)新能力：機敏、創(chuàng)新性解決遇到的問題創(chuàng)業(yè)家本人不一定具備以上全部素質(zhì)，但其團隊必須擁有。108B.成功創(chuàng)業(yè)家的特征希望自主支配工作喜歡有事情做自我把握能力善于目標管理善于分析時機善于分配時間善于創(chuàng)造性思維善于解決問題堅持客觀地看待問題109C.導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)家失敗的原因缺乏管理經(jīng)驗財務(wù)方案不周企業(yè)選址不當內(nèi)部控制不善花錢大手大腳應(yīng)收賬款管理不當缺乏獻身精神盲目開展110〔二〕創(chuàng)業(yè)團隊的評價1、團隊成員的教育背景、資歷、經(jīng)驗、名氣、信譽等的了解。2、生產(chǎn)技術(shù)人員的技術(shù)掌握情況及研發(fā)能力3.內(nèi)部組織與協(xié)調(diào)，結(jié)構(gòu)的合理性4.團隊的奉獻精神5.創(chuàng)業(yè)帶頭人及企業(yè)精神態(tài)度等的作用111創(chuàng)業(yè)企業(yè)應(yīng)具有的文化特性凝聚力合作精神完整性立足長遠目標立足價值創(chuàng)造收獲的觀念公正性與共同分享收益112四、創(chuàng)業(yè)企業(yè)的市場及潛力評估對創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行市場定位與競爭策略分析，以此了解該行業(yè)是否能賺取高額利潤、該企業(yè)的地位，據(jù)此判斷投資時機和投入階段、退出時機。113〔一〕創(chuàng)業(yè)企業(yè)的市場評估選擇處于高速增長的產(chǎn)業(yè)和不斷擴容的市場中的工程或企業(yè)評價的內(nèi)容：潛在的顧客及其需求量市場份額競爭情況新產(chǎn)品導(dǎo)入率市場進入障礙有關(guān)對此市場的影響114〔二〕創(chuàng)業(yè)企業(yè)潛力的評估是否有高于資本本錢的資本回報能力？創(chuàng)業(yè)企業(yè)的行業(yè)選擇和競爭定位決定其盈利能力。1、影響行業(yè)平均利潤水平的五個因素〔五種力量〕P185、186行業(yè)增長率越大，現(xiàn)有競爭越小未形成產(chǎn)業(yè)化者，以最相近行業(yè)作參考1152、企業(yè)競爭優(yōu)勢分析提高核心競爭力，創(chuàng)造高額收益兩種策略分析：該企業(yè)超額獲利期能持續(xù)多久？保持該優(yōu)勢需多少投資？如何財務(wù)決策？本錢領(lǐng)先追求差異+116定性評估的目標：有極佳市場感覺和把握能力的創(chuàng)始人和高素質(zhì)的管理團隊相結(jié)合，掌握有很高的進入壁壘和保護的產(chǎn)品與技術(shù)，在健全的市場等宏觀環(huán)境中，運作具有良好約束與鼓勵等機制的初創(chuàng)企業(yè)。1176.2創(chuàng)業(yè)工程定量評估與權(quán)益分配創(chuàng)業(yè)工程的價值難以評估，原因在于：未來的現(xiàn)金流不確定，雙方預(yù)期的貼現(xiàn)率不同。當雙方利益沖突時會影響工程價值。所以，工程的收益方式與工程的投資方式同時考慮，這將會引導(dǎo)雙方對工程價值的評價趨同。118一、風險投資的權(quán)益要求風險投資要求的權(quán)益份額＝投資額／工程現(xiàn)值。本質(zhì)上是對創(chuàng)業(yè)工程的價值評估一般的投資工程的評估步驟：估計工程未來的現(xiàn)金流根據(jù)工程的風險估計貼現(xiàn)率貼現(xiàn)求現(xiàn)值119創(chuàng)業(yè)工程的評估步驟由于沒有穩(wěn)定現(xiàn)金流或者少有現(xiàn)金流所以，不能用一般投資工程的評估方法指標乘數(shù)法：估計工程的退出時間估計工程退出時的某種參照指標估計工程退出時的價值：＝參照指標×單位指標對應(yīng)市值選取合理的貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)求得工程現(xiàn)值。120舉例：某風險投資公司對一個啟動期的工程進行投資，要求50%的收益率。公司的投資額是350萬元，預(yù)計5年后退出該工程時凈利潤為250萬元，工程市值相應(yīng)的市盈率為15,該公司應(yīng)該要求多少股份？分析：退出時的參照指標是利潤250萬元，對應(yīng)的工程市值為：250×15＝3750萬元。合理貼現(xiàn)率為50%，所以工程現(xiàn)值：3750/〔1+50%〕5＝494萬元。應(yīng)占份額：350／494＝71%121指標乘數(shù)法應(yīng)用中的關(guān)鍵1.適當?shù)馁N現(xiàn)率種子期80%，啟動期50%～70,后期逐步減少2.參照指標利潤，銷售收入〔零售業(yè)〕，訂購數(shù)〔書店〕，年R&D費用〔IT〕122對創(chuàng)業(yè)工程高貼現(xiàn)率的認識根據(jù)投資組合理論和資本資產(chǎn)定價模型Ri為證券i的預(yù)期收益率，Rm為市場組合的預(yù)期收益率,Rf為無風險利率。系統(tǒng)性風險的補償？不能很好解釋非系統(tǒng)性風險的補償？不能解釋流動性補償？市場完善后不再存在來源于價值創(chuàng)造：并且由于工程風險大123二、創(chuàng)業(yè)工程的期權(quán)價值案例10－1：投資I型PC盡管凈現(xiàn)值為負，但獲得了投資II型PC的時機，這是一看漲期權(quán)，有正價值。案例10－2：乙技術(shù)具有放棄期權(quán)，看跌期權(quán)，優(yōu)于甲124三、風險投資分段投資的權(quán)益分配分段投資是鼓勵約束的需要，也是工程價值實現(xiàn)的需要，具有信息提示功能。初始投資時保存適當股份，但要充分。追加投資者〔全部新股接受者〕：要求的權(quán)益比例＝新發(fā)行股份／〔原始股數(shù)量＋新發(fā)行股份〕∴新股數(shù)量＝原始股數(shù)量×要求的權(quán)益比例／〔1－要求的權(quán)益比例〕125例如：某投資者后期投入1000萬元，要求70%的權(quán)益，原始股數(shù)量是100萬股。那么，新股數(shù)目＝100萬×70%／(1-70%)＝2333333股票價格＝投資額／新股數(shù)量＝1000萬元／2333333＝4.29第一節(jié)例子假設(shè)350萬元投資是分三期投入，工程的最終價值是3750萬元。首輪融資對投資人未來權(quán)益比例的奉獻：(1＋50%)5×150／3750＝30.4%126次輪融資對最終股權(quán)比例的奉獻：(1＋40%)3×100/3750=7.3%第三輪融資對最終股權(quán)比例的奉獻：(1＋25%)×100/3750=3.3%127第六章、實物期權(quán)如何評價創(chuàng)業(yè)工程價值？現(xiàn)金流凈現(xiàn)值法〔傳統(tǒng)方法〕：高風險高收益為依據(jù)，以較高現(xiàn)金流貼現(xiàn)率評估創(chuàng)業(yè)工程的凈現(xiàn)值*期權(quán)評價方法：引入實物期權(quán)概念，期權(quán)是有價值的，會對凈現(xiàn)值產(chǎn)生影響。128一、現(xiàn)金流凈現(xiàn)值與期權(quán)價值兩種方法對同一工程的評價有何不同？舉例：某公司欲購置一座預(yù)計可開采一年、儲量1000噸的銅礦采礦權(quán)，價格300萬元。購置后可立即開采也可1年后開采，但該礦兩年后應(yīng)政府要求必須關(guān)閉。采礦必須再投入1800萬元。當前銅價為每噸2萬元，其變動趨勢始終是在前1年根底上或者上漲30%或者下降20%，概率相同。公司未來現(xiàn)金流由于采用期貨躲避風險可用5%無風險利率貼現(xiàn)?？煞褓徶?？129分析：問題的實質(zhì)是該礦采礦權(quán)值300萬元嗎？1、用現(xiàn)金流凈現(xiàn)值法結(jié)論：不管是現(xiàn)在開采還是1年后開采，其采礦權(quán)都不值300萬元。所以，要放棄購置1302.期權(quán)評價法：考慮實物期權(quán)1年后不開采，那么無須投入1800萬元。結(jié)論：1年后不開采，那么采礦權(quán)現(xiàn)值為381萬元，高于其300萬元的價格。所以，應(yīng)該購置131問題的實質(zhì)：公司購置的是采礦的選擇權(quán)〔期權(quán)〕，當價格有利時開采，當價格不利時放棄開采。該期權(quán)價值：381萬元。132二、期權(quán)概念期權(quán)合約：合約的一方授予合約另一方在規(guī)定的時間內(nèi)按約定價格買賣某一資產(chǎn)的權(quán)利，對方支付期權(quán)費，但并沒有進行這一交易的義務(wù)。買方〔多頭〕，賣方〔空頭〕，執(zhí)行價格，標的資產(chǎn)，期權(quán)費〔期權(quán)價格〕?？礉q期權(quán)，買權(quán)；看跌期權(quán)，賣權(quán)；歐式期權(quán)，美式期權(quán)例子：某股票現(xiàn)價50元，甲預(yù)計后市會上漲到60元，但又不確定。遂買進期權(quán)，執(zhí)行價格為52元看漲期權(quán)價格為2元。*133期權(quán)買賣雙方的權(quán)利義務(wù)不對等看漲期權(quán)多頭的損益示意圖標的資產(chǎn)價格S執(zhí)行價格KK+C期權(quán)費C損益0134看漲期權(quán)空頭的損益示意圖標的資產(chǎn)價格S執(zhí)行價格KK+C期權(quán)費C損益0135期權(quán)風險特性舉例考慮某一執(zhí)行價格為50元的資產(chǎn)A的看漲期權(quán)，期權(quán)費為3元。到期日多頭的損益：A的市價高于53，執(zhí)行期權(quán)，損益：S-K-C>0A的市價等于53，執(zhí)行期權(quán)，損益：0A的市價低于53高于50，執(zhí)行期權(quán)：-3<S-K-C<0A的市價等于50，不執(zhí)行期權(quán)：-3A的市價低于50，不執(zhí)行期權(quán)：-3多頭最大損失為期權(quán)費：3元136對于看漲期權(quán)的賣方〔空頭〕最大盈利為期權(quán)費：3元最大損失理論上是無窮大對于看跌期權(quán)：買方獲得以某一價格賣出某一資產(chǎn)的權(quán)利，價格下降越多越有利。最大損失為期權(quán)費，最大收益為執(zhí)行價格減期權(quán)費。賣方最大收益為期權(quán)費，最大損失為執(zhí)行價格減期權(quán)費137看跌期權(quán)空頭的損益示意圖標的資產(chǎn)價格S執(zhí)行價格KK-P期權(quán)費P損益0138看跌期權(quán)多頭的損益示意圖標的資產(chǎn)價格S執(zhí)行價格KK-P期權(quán)費P損益0139三、期權(quán)價格的影響因素期權(quán)費大于0，合約本身收益為非負美式期權(quán)價值大于歐式期權(quán)，期限長短執(zhí)行價格越高，看漲〔跌〕期權(quán)價值越低〔高〕看漲期權(quán)價格＝標的資產(chǎn)價格－執(zhí)行價格〔不考慮時間價值〕標的資產(chǎn)收益的波動率越高，期權(quán)價值越大。140看漲看跌期權(quán)平價看漲期權(quán)價值+執(zhí)行價格現(xiàn)值＝看跌期權(quán)價值+標的資產(chǎn)現(xiàn)值(歐式)C+K/〔1+r〕=P+S因而看跌期權(quán)的價格可由看漲期權(quán)價格推出141四、期權(quán)定價前面采礦權(quán)例子：可看作執(zhí)行價格1800萬元的看漲期權(quán)，標的資產(chǎn)當前價格為2000萬元，未來價格可升可降〔2600萬元或者1600萬元〕。利用標的資產(chǎn)和債券組合復(fù)制與期權(quán)相同的現(xiàn)金流標的資產(chǎn)持有量a,債券持有量b,無風險年利率5%，那么有：142一年后兩種情況：2600a+1.05b=2600-1800=800(期權(quán)實值)1600a+1.05b=0〔期權(quán)虛值〕聯(lián)立求得：a=0.8,b=-1219∴看漲期權(quán)的價格＝2000a+1*b=381萬元布賴克舒爾茨期權(quán)定價假設(shè)標的資產(chǎn)價格服從正態(tài)分布，沒有交易本錢，無套利，無紅利發(fā)放等等。給出了期權(quán)的定價公式見書。143五、風險投資中的期權(quán)傳統(tǒng)價值評估方法DCF〔現(xiàn)金流貼現(xiàn)〕不適合對創(chuàng)業(yè)工程的評估〔低估〕，前面采礦權(quán)例子實物期權(quán)(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT時所提出的，他指出一個投資方案其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤，來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個對未來投資時機的選擇。也就是說企業(yè)可以取得一個權(quán)利，在未來以一定價格取得或出售一項實物資產(chǎn)或投資方案，所以實物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類似評估一般期權(quán)的方式來進行評估。同時又因為其標的物為實物資產(chǎn)，故將此性質(zhì)的期權(quán)稱為實物期權(quán)。144創(chuàng)業(yè)工程與傳統(tǒng)工程的不同：伴隨新投資，公司有戰(zhàn)略成長時機；工程在經(jīng)濟壽命前可終止；可延期決策是否投資；具有創(chuàng)新的價值，傳統(tǒng)方法不能衡量。實物期權(quán)價值在于管理投資風險。145實物期權(quán)的類型*等待期權(quán)成長期權(quán)：公司價值＝現(xiàn)有資產(chǎn)價值+后續(xù)投資期權(quán)價值，公司先期投資買下了進一步投資的時機。是看漲期權(quán)放棄期權(quán)：分段投資，對創(chuàng)業(yè)團隊具有鼓勵作用。假設(shè)前景暗淡那么可適時清算〔不一定破產(chǎn)〕，具有價值。如一工程總投入100萬元，一次投入還是分次投入吸引風險投資家？創(chuàng)業(yè)工程期權(quán)持有人是主動的，運用管理創(chuàng)造價值，這不同于債券股票持有人∴創(chuàng)業(yè)工程價值＝DCF+擴張時機的期權(quán)價值146作業(yè)：某一工程預(yù)計到穩(wěn)定生產(chǎn)需投入1000萬元，至少先投入100萬元，第二年再投入900萬元。此工程由于風險性大，后一年的預(yù)期投資結(jié)果是：前一年根底上價值增長1倍，或變?yōu)?，概率相同，預(yù)計投資期為2年。投資者有放棄期權(quán)，折現(xiàn)率為10%。請用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法和實物期權(quán)法分別分析該投資者能否投資，結(jié)論有什么不同？147第七局部風險投資工具及選擇為何要對工具進行選擇？對投資者的鼓勵和保護對融資者的鼓勵和約束有效的融資方式〔渠道〕1497.1風險投資工具的形式一、債券普通債券：表達借貸關(guān)系的債務(wù)憑證，按期支付利息到期歸還本金。優(yōu)點：投資收益穩(wěn)定，優(yōu)先求償。缺點：流動性差，不能分享創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長收益；對創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言負債率高加大財務(wù)風險，所以應(yīng)用于創(chuàng)業(yè)企業(yè)開展的后期，不會稀釋股權(quán)。150二、普通股股權(quán)證券，享有表決權(quán)和收益最后索取權(quán)。優(yōu)點：較好流動性，分享創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長收益。缺點：資本保全風險大應(yīng)要求附加要求。對創(chuàng)業(yè)公司而言會稀釋股權(quán)，適用于創(chuàng)業(yè)企業(yè)后期。151三、優(yōu)先股一種兼具債券和普通股共同特征的股權(quán)證券。享有盈余分配優(yōu)先、剩余財產(chǎn)分配優(yōu)先權(quán)，但沒有表決權(quán)?？梢栽陲L險投資領(lǐng)域創(chuàng)造出諸多特殊的優(yōu)先股，如特殊表決權(quán)、特別協(xié)議規(guī)定優(yōu)先股附帶投票權(quán)靈活應(yīng)用。投資者風險小，創(chuàng)業(yè)公司資本穩(wěn)定增加，負債率低，利于優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。152四、可轉(zhuǎn)換證券股權(quán)與債權(quán)證券的結(jié)合。1.可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股：持有人可按規(guī)定條件將之轉(zhuǎn)換成普通股或公司債券的股票。轉(zhuǎn)換成普通股只改變股權(quán)結(jié)構(gòu)2.可轉(zhuǎn)換債券：持有人可按規(guī)定條件將之轉(zhuǎn)換成股票的債券。該轉(zhuǎn)換權(quán)利持有人有行使的權(quán)利也有不行使的權(quán)利，轉(zhuǎn)換后成為股東，不轉(zhuǎn)換那么到期收回本金?？赊D(zhuǎn)債特點：4153風險投資當中應(yīng)用可轉(zhuǎn)換證券風險投資家通常持有可轉(zhuǎn)換證券1.創(chuàng)業(yè)企業(yè)狀態(tài)好時，風險投資家偏重股權(quán)，狀態(tài)不好時偏重債權(quán)。既可在初期獲穩(wěn)定回報，又可在后期分享成長收益2.可轉(zhuǎn)換債券沒轉(zhuǎn)換時不會稀釋控制權(quán)。3.使得風險投資家和創(chuàng)業(yè)者鼓勵一致，風險轉(zhuǎn)移致創(chuàng)業(yè)者，降低了風險投資風險154五、可認購股票債券普通債券與股票期權(quán)結(jié)合1.對風險投資家：風險鎖定，分享成長收益，期權(quán)可執(zhí)行也可不執(zhí)行2.對創(chuàng)業(yè)企業(yè)：債券利息低，行權(quán)增加權(quán)益資本，不同于可轉(zhuǎn)換證券。155六、參與優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股作為可選擇的工具，在企業(yè)出售清算時持有者可以選擇持有優(yōu)先股而獲得清算優(yōu)先和累積股利或者進行轉(zhuǎn)換分享增長的利潤。七、可贖回優(yōu)先股：為將來資本退出準備后路：IPO只是一條路，還可在可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股條款中參加可贖回權(quán)。1567.2風險投資工具的選擇從風險投資家角度：確保投資變現(xiàn)，對投資保護及對創(chuàng)業(yè)公司適度控制的權(quán)衡來確定使用什么工具。從創(chuàng)業(yè)家角度：負責公司日常經(jīng)營，確保后續(xù)融資。將投資風險局部轉(zhuǎn)移給創(chuàng)業(yè)家可轉(zhuǎn)換證券157可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的應(yīng)用賦予投資者對現(xiàn)金流的有限索取權(quán)和在風險工程清算價值時的優(yōu)先分配權(quán)。創(chuàng)業(yè)早期的主要融資工具，由于信息不對稱創(chuàng)業(yè)后期信息不對稱減少債權(quán)和普通股融資增長最優(yōu)合同設(shè)計：當且僅當工程成功時創(chuàng)業(yè)家才能獲得收益?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股的靈活性：轉(zhuǎn)換比率、轉(zhuǎn)換價格158我國風險投資工具的使用早期：債券和普通股，少有可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股原因：1.法律制度空缺2.法律制約3.法律與風險投資的脫節(jié)1597.3、風險投資中注資證券選擇的風險收益分析以什么證券作為媒介向創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資？可供選擇的有：普通股，優(yōu)先股，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，可轉(zhuǎn)換債券等等本質(zhì)是收益與風險的權(quán)衡融資雙方〔買賣雙方〕對工程的預(yù)期不同，買方傾向性認為工程高風險，賣方傾向樂觀認為工程低風險，雙方要求的貼現(xiàn)〔收益〕率不同。160不同證券的收益風險比較假設(shè)某工程初始投資為100萬元，工程生命期為5年，5年內(nèi)的現(xiàn)金流量如表：當貼現(xiàn)率為10%時，工程當前價值258.5萬元，凈現(xiàn)值為158.5萬元，當貼現(xiàn)率為20%時工程當前價值199.5萬元，凈現(xiàn)值為99.5萬元。161當風險投資與創(chuàng)業(yè)者分別占有69.2%(投入100萬元)和30.8%〔約31%〕的股權(quán)時，工程價值為：100/69.2%＝144.4萬元要求凈現(xiàn)值為144.4－100＝44.4萬元，對應(yīng)的貼現(xiàn)〔收益〕率為35%162P201普通股和優(yōu)先股比照表未來現(xiàn)金流入期望60萬元，按比例分成風險投資占有41.4萬元，創(chuàng)業(yè)者占18.6萬元，清算價值也分成。雙方現(xiàn)金流現(xiàn)值分別為100和44.4，凈現(xiàn)值分別為0和44.4。由于未來現(xiàn)金流具有變動性，兩種證券標準差不同。優(yōu)先股標準差全部由創(chuàng)業(yè)者承擔，對風險投資家更有利163第八局部風險投資的合同設(shè)計8.1合同包括的內(nèi)容創(chuàng)業(yè)投資合同，是指導(dǎo)和標準創(chuàng)業(yè)企業(yè)開展的綱領(lǐng)性文件標準了創(chuàng)業(yè)投資家和創(chuàng)業(yè)者的權(quán)利和義務(wù)是創(chuàng)業(yè)投資成功的基石。165一、管理層的陳述管理層陳述的內(nèi)容：管理層陳述的作用：處理法律糾紛的一種手段作為結(jié)算條件顯示風險分配功能166二、約定事項肯定約定事項：如承諾及時提供報表，一定時期到達一定盈利水平等否認約定事項：如流動資金比率不能低于一定比率，不偷稅漏稅等兩個層次〔行政性的和非常嚴格的〕行政性的事項違反時只需糾正非常嚴格的事項違反時可能訴諸法律167三、主要管理者的補償如何激發(fā)管理層的積極性和創(chuàng)造性？1681.股權(quán)鼓勵：為公司高層提供股票或股票等價物與業(yè)績掛鉤不影響報告期收益核心：使股權(quán)與雇員的業(yè)績掛鉤如果雇員提前退出那么不能享受收益。1692.股票期權(quán)：授予個人單向選擇權(quán)，日后以某一價格購置公司股票的權(quán)利單向選擇權(quán)，具有長期鼓勵作用單獨協(xié)議1703.補償費：用于補償雇員購置公司的優(yōu)惠股票所交納的稅收171華為辭職風波從2024年9月底開始，深圳華為技術(shù)有限公司7000多名工作滿8年的老員工，相繼向公司提出“辭職〞，公司補償金額到達10億元。而這次大規(guī)模的“辭職〞是由公司組織安排的，“辭職〞員工隨后可以競聘上崗，職位和待遇根本不變，惟一變化的就是再次簽訂勞動合同。引起輿論廣泛關(guān)注，有輿論認為，華為此舉是在躲避即將正式施行的新勞動法。移交辦公物品、文檔，簽署保密合同之外，還要附一份自愿離職申請，還有一份員工股票由公司保存6個月的協(xié)議，補償金超過20萬元－－某員工1724.雇傭協(xié)議重視關(guān)鍵雇員與公司關(guān)系公司和關(guān)鍵員工之間的合約，規(guī)定了工資等利益條款、公司未來控制和資產(chǎn)保護、知識產(chǎn)權(quán)保護等內(nèi)容。明確了違約時權(quán)利與義務(wù)終止和到期，損害賠償，股權(quán)收回，解雇后的限制〔不泄密與非競爭〕新浪王志東的例子173王志東93年創(chuàng)辦四通利方，是新浪最大的個人股東，上市前擁有新浪4.2％的股份，上市稀釋后的股份為3.8％。1999年8月，王志東就任新浪總裁兼CEO，2001年被解雇。中國Sina新浪互聯(lián)王志東占70%Nasdaq上市控股174四、股東協(xié)議：董事會人數(shù)，代表權(quán)分配，控制權(quán)移交等五、關(guān)于投資者條款投資數(shù)量與股份股息政策轉(zhuǎn)換條件贖回方法選舉權(quán)清算對投資者的反稀釋保護175六、控制權(quán)配置投資者持有大多數(shù)股票，對一定的核心問題有控制權(quán)，其他那么歸創(chuàng)業(yè)家。一旦公司出問題，那么收回控制權(quán)接替創(chuàng)業(yè)者。－－黃金規(guī)那么投資者扮演重要角色，還提供非金融資本效勞?？刂茩?quán)配置是動態(tài)的。退股權(quán)、回購權(quán)的設(shè)定，具有很強的鼓勵約束作用七、階段性注資及時停止投資形成對創(chuàng)業(yè)者的鼓勵與約束，減少代理本錢。但也許引起短視或過度投資。1768.2風險投資合同條款的實證關(guān)于美國的一項調(diào)查證券：可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股現(xiàn)金流權(quán)：風險投資占50%投票權(quán)：早期大于后期，66%－49%董事權(quán)：不占多數(shù)清算權(quán)：累積優(yōu)先股利，可選擇回購保證附帶條款：與融資輪次有關(guān)其他條款：自動轉(zhuǎn)股，反稀釋保護等177第九局部風險投資過程的風險管理由于高度不確定性，需要有效監(jiān)管目標：確保各方對市場的信心，市場有序，公平公正公開。風險投資家對創(chuàng)業(yè)者的監(jiān)管二板市場對上市企業(yè)及中介監(jiān)管1799.1風險投資風險的來源風險投資風險與創(chuàng)業(yè)風險是一回事？否。圖12-1不僅來源于創(chuàng)業(yè)風險，還有創(chuàng)業(yè)者的道德風險、逆選擇風險，投資的環(huán)境風險，管理風險等等。風險投資家通過一套有效的監(jiān)控機制將風險控制在可承受范圍之內(nèi)。我國：環(huán)境因素大1809.2風險投資過程的監(jiān)管一、工程選擇與進入策略選擇工程時考慮的因素進入時機選擇：創(chuàng)業(yè)企業(yè)的四個時期風險不同，中間階段是主要投資期，宜組合投資。信息不對稱導(dǎo)致風險，要識別好的工程，選擇熟悉領(lǐng)域。二、投資過程監(jiān)管模式由于存在道德風險，且在工程不同階段程度不同，所以，初創(chuàng)期應(yīng)實行積極干預(yù)型管理，后期實行放任自由型管理181三、風險投資的控制與鼓勵1.控制資金注入節(jié)奏－－階段性注資減輕過度投資問題鼓勵約束創(chuàng)業(yè)團隊2.風險分擔－－聯(lián)合投資聯(lián)合其他風險投資家共同投資，要求創(chuàng)業(yè)者共同投資共擔風險3.投資形式選擇：早期采用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股4.股票期權(quán)鼓勵：182四、風險投資家對企業(yè)的管理監(jiān)控1.過程監(jiān)測2.業(yè)績監(jiān)測3.逆境識別與診斷4.危機處理5.合同制約1839.3二板市場對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的監(jiān)管一、二板市場對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的監(jiān)管功能信息披露，獎罰清楚，法律框架完善，監(jiān)管手段先進，監(jiān)管交易行為。二、對上市公司的監(jiān)管使其形成有效內(nèi)部自控機制完善信息披露制度強化保薦人監(jiān)管責任發(fā)揮中介對企業(yè)的監(jiān)管作用184第十局部風險投資的退出10.1投資收益回收的意義1.風險投資家投入是為了退出2.風險投資的循環(huán)：籌措、投資、蛻資三個階段，見圖13-1，有退出才有循環(huán)。3.企業(yè)開展到成熟期，創(chuàng)業(yè)資本退出源于：有其他低本錢資金來源，利于企業(yè)持續(xù)開展。4.投資者實現(xiàn)收益，鼓勵其再投資，形成良性循環(huán)5.實現(xiàn)投資收益，補償風險投資承擔的風險創(chuàng)業(yè)資本市場退出機制是風險投資存在開展的根底18610.2投資收益回收的方式一、首次公開發(fā)行IPO最理想的方式，二板市場IPO的限制因素市場準入嚴格，程序復(fù)雜，時間長風險投資不能馬上退出受二板市場狀況影響：興旺或者低迷股權(quán)轉(zhuǎn)讓和并購方式日漸興起187二、股權(quán)回購創(chuàng)業(yè)家以現(xiàn)金形式向風險投資基金回購本公司的股權(quán)的交易行為。三種形式：用創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金，用員工持股基金，用衍生金融工具期權(quán)優(yōu)勢：只涉及雙方當事人，關(guān)系簡單不受管制，將外部股權(quán)內(nèi)部化。188三、合并、收購與戰(zhàn)略聯(lián)盟出售所持有的企業(yè)股權(quán)，完身而退優(yōu)勢：投資回收快，可適用于非上市公司常用股票置換式，較少現(xiàn)金交易創(chuàng)業(yè)家通過此方式完成原始積累合并、收購方式退出方式比IPO常見。189四、公司清算針對不成功的企業(yè)及時終止投資，果斷撤出，減少損失意義：防止更多的損失，是經(jīng)驗積累的必然過程，是淘汰劣質(zhì)工程篩選優(yōu)秀工程的過程。關(guān)于美國風險投資退出方式的案例13－119010.3投資收益回收的時機決策是在后高速增長期？還是在成熟期？時機選擇的重要性：太早，企業(yè)價值沒有顯現(xiàn)出來；太晚，企業(yè)價值受損，已經(jīng)沒有人出價。因此，考慮退出時機要選準時間點有耐心和信心現(xiàn)實的估價：不能太貪婪案例13－2：退出時機的選擇(成功或失敗)19110.4風險投資與二板市場一、二板市場效勞對象：1.成長性好的新興產(chǎn)業(yè)新興產(chǎn)業(yè)不等同于高新技術(shù)企業(yè)2.中小企業(yè)：上市企業(yè)多樣化3.建立獨立于主板的二板市場，NASDAQ192二、二板市場與風險投資的關(guān)系1.歐洲EASDAQ市場的成立說明風險投資需要二板市場2.公開上市是收益最高最有吸引力的退出方式：其他方式的收益有限甚至虧損促進新一輪風險投資循環(huán)3.二者關(guān)系：健全證券市場關(guān)系風險投資生存活潑證券市場對創(chuàng)投開展起明顯促進作用193國內(nèi)中小企業(yè)IPO情況創(chuàng)投企業(yè)已經(jīng)頻頻現(xiàn)身中小板IPO公司。如持股斯米克陶瓷0.07%的上海東振創(chuàng)業(yè)投資有限公司，持股江蘇常鋁5.60%的江蘇省高科技產(chǎn)業(yè)投資有限公司，持股辰州礦業(yè)9.06%的北京清華科技創(chuàng)業(yè)投資有限公司，持股廣電運通8.88%的盈富泰克創(chuàng)業(yè)投資有限公司等。數(shù)據(jù)顯示，在2024年通過中小板實現(xiàn)資本退出的創(chuàng)投獲得了25.8倍的平均回報。中關(guān)村企業(yè)期待創(chuàng)業(yè)板上市：/2024-10-30/121528194.html194CVCRI中國風險投資研究院報告2024年全年中國內(nèi)地已完成和正在募集〔不包括擬設(shè)立機構(gòu)/基金〕的基金共447個，其中透露募資額的基金共407個，方案募集資本總額高達9885.95億元①。144家機構(gòu)/基金已完成募集〔不包括局部完成〕，其中有142家機構(gòu)/基金透露募資額達1775.02億元，與2024年募資額根本相當，平均每家機構(gòu)/基金募集的風險資本規(guī)模高達12.5億元，是2024年的1.55倍。另有303家機構(gòu)/基金正在進行