宏觀利率專題：加息周期結(jié)束美元怎么看

內(nèi)容目錄歷史觀察最后一次加息前后，美元怎么走？ 4如何看待末次加息及轉(zhuǎn)為降息前后的美元走勢？ 42.1.第一輪加息：1983年3月-1984年8月 42.2.第二輪加息：1988年3月-1989年5月 62.3.第三輪加息：1994年2月-1995年2月 82.4.第四輪加息：1999年6月-2000年5月 92.5.第五輪加息：2004年6月-2006年6月 112.6.第六輪加息：2015年12月-2018年12月 13參考?xì)v史，有何啟示？ 15圖表目錄圖1：聯(lián)邦基金目標(biāo)利率、美元指數(shù) 4圖2：第一輪緊縮期間的美國就業(yè)市場表現(xiàn) 5圖3：第一輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn) 5圖4：第一輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 5圖5：第一輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 6圖6：第二輪緊縮期間的美國就業(yè)市場表現(xiàn) 7圖7：第二輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn) 7圖8：第二輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 7圖9：第二輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 8圖10：第三輪緊縮期間的美國就業(yè)市場表現(xiàn) 8圖11：第三輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn) 8圖12：第三輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 9圖13：第三輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 9圖14：第四輪緊縮期間的美國就業(yè)市場表現(xiàn) 10圖15：第四輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn) 10圖16：第四輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 11圖17：第四輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 11圖18：第五輪緊縮期間的美國就業(yè)市場表現(xiàn) 12圖19：第五輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn) 12圖20：第五輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 12圖21：第五輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 13圖22：第六輪緊縮期間的美國就業(yè)市場表現(xiàn) 14圖23：第六輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn) 14圖24：第六輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 14圖25：第六輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢 15圖26：1983年以來美聯(lián)儲(chǔ)歷次加息周期情況及美元指數(shù)表現(xiàn) 16圖27：1983年以來美聯(lián)儲(chǔ)歷次加息完成后一年的美元指數(shù)表現(xiàn) 16圖28：1983年以來美聯(lián)儲(chǔ)歷次加息周期首次降息前后美元指數(shù)表現(xiàn) 16表1：80年代以來，美聯(lián)儲(chǔ)6輪主要的緊縮周期中最后一次加息前后的美元指數(shù) 4表2：80年代以來，6輪主要的緊縮周期中最后一次加息前后的美元走勢歸納 4歷史觀察最后一次加息前后，美元怎么走？1980年代以來美聯(lián)儲(chǔ)主要進(jìn)行了6輪加息。表1：80年代以來，美聯(lián)儲(chǔ)6輪主要的緊縮周期中最后一次加息前后的美元指數(shù)加息起始 加息結(jié)束 末次加息

指數(shù)2015-12指數(shù)2015-122018-122018-123695.1296.4596.6497.692004-062006-062006-062391.0985.9283.6881.921999-062000-052000-0510100.95111.31116.85116.141994-021995-021995-021189.6487.7181.1687.181988-031989-051989-051390.97101.8798.3991.341983-031984-081984-0816133.74140.81157.39139.20

加息前半年時(shí)美元指數(shù)

末次加息時(shí)美元指數(shù)

末次加息后半年時(shí)美元指數(shù)

末次加息后一年時(shí)美元資料來源：，

觀察加息后半段美元表現(xiàn)：圖1：聯(lián)邦基金目標(biāo)利率、美元指數(shù)資料來源：，以美元指數(shù)作為判斷美元走強(qiáng)6美元未必走弱，實(shí)際上并無確定結(jié)論。表2：80年代以來，6輪主要的緊縮周期中最后一次加息前后的美元走勢歸納（月）元走勢元指數(shù)年（月）元走勢元指數(shù)年年年到一年2015-122018-122018-1236先貶后升-2.65上升上升上升2004-062006-062006-0623先升后貶-3.24下降下降下降1999-062000-052000-0510先貶后升8.25上升上升下降1994-021995-021995-0211趨勢貶值-9.05下降下降上升1988-031989-051989-0513趨勢升值15.17上升下降下降1983-031984-081984-0816趨勢升值15.22上升上升下降

加息周期美

加息周期美

末次加息前半

末次加息后半

末次加息后半資料來源：，如何看待末次加息及轉(zhuǎn)為降息前后的美元走勢？2.1.第一輪加息：1983年3月-1984年8月1983年3月，美聯(lián)儲(chǔ)為對抗通脹，開啟緊縮周期。本輪周期延續(xù)16個(gè)月，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)從8.5上行至11.5，上行幅度300bp。本輪緊縮的背景是石油危機(jī)導(dǎo)致油價(jià)上行，進(jìn)而引發(fā)美國經(jīng)濟(jì)陷入滯漲。1979年，沃爾克出任美聯(lián)儲(chǔ)主席，表達(dá)了對抗通脹的堅(jiān)定決心1。106日，美聯(lián)儲(chǔ)召開臨時(shí)會(huì)議M11982年，美聯(lián)儲(chǔ)開始從數(shù)量型目標(biāo)向價(jià)格型目標(biāo)過渡。198210FOMC會(huì)議上，沃爾克提出3M1了廣泛討論。綜合來看，美聯(lián)儲(chǔ)在量、價(jià)之間擇一作為中介目標(biāo)，另一項(xiàng)作為操作工具，逐步實(shí)現(xiàn)數(shù)量型和價(jià)格型兩者作為工具和中介目標(biāo)的切換。同比增速和核心CPI增速在加息后仍在上升。圖2：第一輪緊縮期間的美國就市場表現(xiàn) 圖3：第一輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn)資料來源：， 資料來源：，1983年3月-1984年8月加息期間，美元指數(shù)維持上行趨勢，由122.21上升至140.81，上升幅度15.22。最后一次加息發(fā)生在1984年8月9日，此時(shí)美元指數(shù)為140.81。最后一次加息前半年，美元指數(shù)處于上行趨勢，從1984年2月9日的133.74上升至1984年8月9日的140.81。V198489140.81上1985211157.391985211157.3919858月9日的139.20。圖4：第一輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢1https://www.fe/essays/anti-inflation-measures2https://www.fe/monetarypolicy/files/fomcropa19791006.pdf3https://www.fe/monetarypolicy/files/FOMC19821005meeting.pdf資料來源：，19849201149.3。首次降息前3個(gè)月，美元指數(shù)呈上行趨勢，由1984年6月20日的135.62上升至1984年9月20日的149.3。31984920149.3下行至19841151984115142.3219841220日的150.23。圖5：第一輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，2.2.第二輪加息：1988年3月-1989年5月1988年31988年3月30會(huì)議將聯(lián)邦基金利率上調(diào)25bp至16調(diào)至9.8125，共計(jì)加息331.25bp。與前一輪周期有所不同，本輪緊縮提前行動(dòng)引導(dǎo)預(yù)期，并著重調(diào)控利率目標(biāo)。1987年8月，美聯(lián)儲(chǔ)成員討論4決定依據(jù)通脹壓力的“跡象”等因素前瞻性調(diào)整貨幣政策，這與1983年這一輪緊縮大不相同。1987年11月，格林斯潘在會(huì)上明確表示5聯(lián)邦基金利率是調(diào)控目標(biāo)，并就具體利率水平進(jìn)4https://www.fe/monetarypolicy/files/fomcropa19870818.pdf5https://www.fe/monetarypolicy/files/FOMC19871103meeting.pdf行討論。198831989566左右。CPI4-5區(qū)間水平。圖6：第二輪緊縮期間的美國就市場表現(xiàn) 圖7：第二輪緊縮期間的美國通脹表現(xiàn)資料來源：， 資料來源：，1988年3月-1989年5月加息期間，美元指數(shù)總體上行、期間也出現(xiàn)過較大幅度回調(diào)，由88.45上升至101.87，上升幅度15.17。最后一次加息發(fā)生在1989年5月17日，此時(shí)美元指數(shù)為101.87。最后一次加息前半年，美元指數(shù)震蕩上行，從1988年11月17日的90.97上升至1989年5月17日的101.87，最后一次加息時(shí)點(diǎn)也是本階段美元指數(shù)的最高點(diǎn)。最后一次加息后的一年內(nèi)，美元指數(shù)見頂回落并持續(xù)下行，從1989年5月17日的101.87下行至1989年11月17日的98.39。此后美元指數(shù)繼續(xù)下行，在1990年5月17日下降至91.34。本階段，美元指數(shù)的最高點(diǎn)出現(xiàn)在最后一次加息后的一個(gè)月，為105.61。圖8：第二輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，加息周期后美聯(lián)儲(chǔ)第一次降息發(fā)生在1989年6月6日，距離最后一次加息不足1個(gè)月，此時(shí)美元指數(shù)為102.48。首次降息前3個(gè)月，美元指數(shù)呈上行趨勢，由1989年3月6日的96.21上升至1989年6月6日的102.48。首次降息后3個(gè)月，美元指數(shù)呈先下行后上行趨勢，由1989年6月6日的102.48下行至1989年8月2日的9731989年8月2日的973上行至1989年9月6日的1021。圖9：第二輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，2.3.第三輪加息：1994年2月-1995年2月1994年23.00上調(diào)至6.001995年2月共計(jì)上調(diào)7次，漲幅300bp，主要旨在抑制經(jīng)濟(jì)過熱。90同比增速由1991一季度的-0.9519944以上。為抑制經(jīng)濟(jì)過熱，199424FOMC會(huì)議67M2目標(biāo)是要地位得到了進(jìn)一步明確。雖然本輪加息節(jié)奏較快，但加息過程中，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)良好。1994年二季度起，GDP4貨膨脹率也有所下降，19944月，CPI2.43以下水平，仍位于相對合理區(qū)間。圖10：第三輪緊縮期間的美國業(yè)市場表現(xiàn) 圖11：第三輪緊縮期間的美國通表現(xiàn)資料來源：， 資料來源：，1994年2月-1995年2月加息期間美元指數(shù)處于下行趨勢，由96.44下降至87.71，下降幅度-9.05。6https://www./monetarypolicy/files/fomc19940204bluebook19940129.pdf7https://www.fe/monetarypolicy/files/FOMC19940204meeting.pdf最后一次加息發(fā)生在1995年2月1日，此時(shí)美元指數(shù)為87.71。最后一次加息前半年，美元指數(shù)大致在85-90區(qū)間進(jìn)行寬幅震蕩，其中1994年8月1日為89.64、1995年2月1日為87.71。最后一次加息后的一年內(nèi)，美元指數(shù)先是震蕩下行、后是見底回升，從1995年2月1日的87.71下行至1995年8月1日的81.16，隨后走高，在1996年2月1日上升至87.18。圖12：第三輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，加息周期后美聯(lián)儲(chǔ)第一次降息發(fā)生在1995年7月6日，距離最后一次加息5個(gè)月，此時(shí)美元指數(shù)為81.33。3個(gè)月，美元指數(shù)呈先上行后下行趨勢，由19954681.75上升至1995523199552384.43199576日的81.33。首次降息后3個(gè)月，美元指數(shù)呈上行趨勢，由1995年7月6日的81.33上行至1995年10月6日的84.23。圖13：第三輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，2.4.第四輪加息：1999年6月-2000年5月1999年62000年54.75行至6長過熱帶來的通脹風(fēng)險(xiǎn)。前期在1997年3月美聯(lián)儲(chǔ)曾有過加息8，但1998年出現(xiàn)LTCM事件、全球金融市場動(dòng)蕩后，聯(lián)儲(chǔ)考慮外部因素而轉(zhuǎn)為降息9。但伴隨金融市場逐步穩(wěn)定、技術(shù)創(chuàng)新和互聯(lián)網(wǎng)投資帶動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)，勞動(dòng)力市場趨于緊張，投資和消費(fèi)擴(kuò)張，美聯(lián)儲(chǔ)開始擔(dān)憂通脹加速風(fēng)險(xiǎn)。1999年65.0010示：“1998年秋季實(shí)施的部分寬松行動(dòng)是為了防止動(dòng)蕩的全球市場對國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)造成的隨后美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)共加息六次，利率達(dá)到6.50。直到2000年5月，美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長逐漸放緩11，并停止了加息：從經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)來看，1999年至2000年加息期間，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)并不單一。就業(yè)和其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示，經(jīng)濟(jì)增長在某些時(shí)期受到了壓制，而在其他時(shí)期則保持了增長勢頭。這種變化可能是由于各種因素，包括全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境、內(nèi)部經(jīng)濟(jì)政策以及其他宏觀經(jīng)濟(jì)因素的影響。2000年末，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂疊加美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮政策雙重作用下，經(jīng)濟(jì)增長開始明顯放緩。2000年11月，美聯(lián)儲(chǔ)指出2000年12月，美聯(lián)儲(chǔ)對風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂從通脹壓力轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)疲軟圖14：第四輪緊縮期間的美國業(yè)市場表現(xiàn) 圖15：第四輪緊縮期間的美國通表現(xiàn)資料來源：， 資料來源：，1999年6月-2000年5月加息期間美元指數(shù)先下后上，總體由102.83上升至111.31，上升幅度8.25。最后一次加息發(fā)生在2000年5月16日，此時(shí)美元指數(shù)為111.31。8https://www.fe/boarddocs/press/general/1997/19970325/9https://www.fe/boarddocs/press/general/1998/19980929/10https://www.fe/fomc/minutes/19990629.htm11https://www.fe/boarddocs/press/general/2000/20000628/13https://www.fe/boarddocs/press/general/2000/20001219/最后一次加息前半年，美元指數(shù)震蕩上行，從1999年11月16日的100.95上升至2000年5月16日的111.31。20001116116.85200011118.48指數(shù)回落至2001年1月5日的108.38，又再次反轉(zhuǎn)上行至2001年5月16日的116.14。圖16：第四輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，加息周期后美聯(lián)儲(chǔ)第一次降息發(fā)生在2001年1月3日，距離最后一次加息8個(gè)月，此時(shí)美元指數(shù)為110.38。32000103114.13上行20001025118.5820001025118.5820011月3日的110.38。首次降息后3個(gè)月，美元指數(shù)呈上行趨勢，由2001年1月3日的110.38上行至2001年4月3日的115.62。圖17：第四輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，2.5.第五輪加息：2004年6月-2006年6月2004年6月，美聯(lián)儲(chǔ)開啟了新一輪加息周期，持續(xù)至2006年6月。本輪加息共計(jì)17次425bp，聯(lián)邦基金利率從1上調(diào)至5.25。決定加息的主要原因在于應(yīng)對房地產(chǎn)市場泡帶來的經(jīng)濟(jì)過熱問題。經(jīng)歷了互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅和911事件后，為刺激經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)從2001年1月開始降息，并在一年內(nèi)將利率從6.5降至1.75，并在2003年6月進(jìn)一步降至1。2004年6月，美聯(lián)儲(chǔ)決定開始加息，將聯(lián)邦基金利率提高25個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到1.25?！?004年6月FOMC會(huì)議紀(jì)要14直至2006年6月，聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為增長會(huì)放緩、通脹壓力得到控制，因而不再加息。8月會(huì)議再度確認(rèn)了這一點(diǎn)?！?006年6月FOMC會(huì)議紀(jì)要15“經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)放緩，通脹壓力似乎可能會(huì)隨著時(shí)間的推移而緩和，反映出通脹預(yù)期得到控制。”——2006年8月FOMC會(huì)議紀(jì)要162004年4月至2006年6月加息期間，美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長。GDP年增長率總體保持在3到4之間，失業(yè)率在此期間逐漸下降，從2004年的5.5左右降至2006年的4.6左右在這段時(shí)間，CPI同比增速中樞為3.3上漲，美聯(lián)儲(chǔ)的加息起到了一定的抑制作用。圖18：第五輪緊縮期間的美國業(yè)市場表現(xiàn) 圖19：第五輪緊縮期間的美國通表現(xiàn)資料來源：， 資料來源：，2004年6月至2006年6月加息期間，美元指數(shù)走寬幅震蕩，總體由88.80下降至85.92，下降幅度-3.24。最后一次加息發(fā)生在2006年6月29日，此時(shí)美元指數(shù)為85.92。最后一次加息前半年，美元指數(shù)顯著下行，從2005年12月29日的91.09下行至2006年6月29日的85.92，本階段的低點(diǎn)出現(xiàn)在最后一次加息前一個(gè)月，為83.91。最后一次加息后的一年內(nèi)，美元指數(shù)持續(xù)震蕩下行，從2006年6月29日的85.92下行至2006年12月29日的83.68，低點(diǎn)出現(xiàn)在2007年6月29日，為81.92。圖20：第五輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢14https://www.fe/fomc/minutes/20040630.htm15https://www.fe/newsevents/pressreleases/monetary20060808a.htm16https://www.fe/newsevents/pressreleases/monetary20060808a.htm資料來源：，加息周期后美聯(lián)儲(chǔ)第一次降息發(fā)生在2007年9月18日，距離最后一次加息15個(gè)月，此時(shí)美元指數(shù)為79.17。首次降息前3個(gè)月，美元指數(shù)呈下行趨勢，由2007年6月18日的82.71下行至2007年9月18日的79.17。首次降息后3個(gè)月，美元指數(shù)呈先下行后上行趨勢，由2007年9月18日的79.17下行至200711262007112674.820071218日77.39。圖21：第五輪加息后首次降息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢資料來源：，2.6.第六輪加息：2015年12月-2018年12月2015年12月，美聯(lián)儲(chǔ)開啟貨幣政策正?；M(jìn)程。本輪加息從2015年12月開始，持續(xù)加息至2018年12月，共進(jìn)行了9次加息，聯(lián)邦基金利率目標(biāo)范圍從0-0.25上調(diào)至2.25-2.5，共加息225bp。其中，2017年、年加息節(jié)奏明顯快于前兩年，分別進(jìn)行了3次和4次加息，每次加息均25bp。加息的主要原因在于經(jīng)濟(jì)危機(jī)后美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明顯，通脹預(yù)期上升。2008200812160-0.25以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，此后美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)保持接近于零的低利率長達(dá)七年。17https://www.fe/monetarypolicy/20081216d.htm2015年，隨著美國經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)開始考慮貨幣政策正?；?，逐步退出金融危機(jī)后的超寬松貨幣政策。2015121618，通脹預(yù)計(jì)將逐漸上升，決定將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)0.25至0.25-0.5，加息步伐取決于經(jīng)濟(jì)前景?！?01512FOMC會(huì)議192019年，由于全球經(jīng)濟(jì)放緩，國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易摩擦，美國經(jīng)濟(jì)增速趨緩，促使美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束本輪加息。2019年1月30日的會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)表示過去12個(gè)月美國整體通脹水平和剔2將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間維持在2.25至2.5進(jìn)加息”的表述20。圖22：第六輪緊縮期間的美國業(yè)市場表現(xiàn) 圖23：第六輪緊縮期間的美國通表現(xiàn)資料來源：， 資料來源：，201512月-20181299.0896.45，下降幅度-2.65。最后一次加息發(fā)生在2018年12月20日，此時(shí)美元指數(shù)為96.45。最后一次加息前半年，美元指數(shù)小幅震蕩上行，從2018年6月20日的95.12上升至2018年12月20日的96.45，期間高點(diǎn)出現(xiàn)在最后一次加息前一個(gè)月，達(dá)到97.69。最后一次加息后的一年內(nèi)，美元指數(shù)繼續(xù)震蕩上行。前半段，從2018年12月20日的96.45上升至2019年6月20日的96.64；后半段，進(jìn)一步上行至2019年12月20日的97.69。圖24：第六輪加息聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與美元指數(shù)走勢18https://www.fe/newsevents/pressreleases/monetary20151216a.htm19https://www.fe/monetarypolicy/files/fomcminutes20151216.pdf20https://www.fe/monetarypolicy/files/